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一位不懂中文的放空研究者賴夫特，近年來數次出手狙擊在美國上市的中資股，造成多家股票下市；最近他看空恒大地產與奇虎，引來陸企老闆眾怒，雙方互相興訟。但他揭發的公司有多家慘跌下市，證明賴夫特的研究觀點確有獨到之處。

撰文‧周岐原

前Google大中華區總裁李開復，奇虎三六○董事長周鴻禕、新東方教育科技集團總裁俞敏洪，這三位專長各異的名人有什麼共通點？答案是：他們是一樁官司的共同被告。如果被判有罪，他們與另外六十二位中國大亨，將面對總額三千萬美元（約八億八千萬新台幣）的索賠！

誰有膽子對一群中國大亨興訟，並要求天價賠款？原告的身分令人稱奇，他是連一句中文也不會說的老外，名叫賴夫特（Andrew Left）。今年四十二歲、頂著一頭金髮的賴夫特來自美國加州，是香櫞研究（Citron Research）的負責人，這家由賴夫特包辦所有事務的一人公司，專門蒐集上市公司可能涉及詐欺或財報造假的證據，然後對客戶提出建議放空的報告。

十一年踢爆百餘家公司

近年多狙擊中資股

成立十一年來，香櫞已針對一五○家公司發布報告，其中約二十家是中資股。在這些中資股內，十六家股價因此崩盤，跌幅最少者重挫達六六％，更有七家因遭香櫞檢舉，股票最後下市。對這些中資而言，一手主導香櫞研究的賴夫特簡直就是揮之不去的夢魘，或者說，他是一位來自加州的「職業股票禿鷹﹂。

在香櫞網頁裡有一則聲明提醒讀者，香櫞在發布唱衰報告時可能持有放空部位，不難想見，這就是賴夫特獲利的核心模式。但作空和作多一樣是合法的交易行為，賴夫特的厲害之處是，他能找出「具有大跌可能」的個股。去年，香櫞踢爆來自中國的東南融通公司（ＬＦＴ），就展現他獨到的研究眼光。

二○一一年四月底，香櫞質疑經營軟體服務的東南融通獲利能力長期優於同業，可能透過將員工外包再重新聘用，來壓低實際薪資成本、提升獲利，懷疑公司造假；隨後，為東南融通簽證的德勤會計師事務所跟進，指出因客戶扣留關鍵資料、對客戶財務狀況產生高度懷疑，宣布辭任會計師。一連串變化導致東南融通股價暴跌，這家以十七．五美元掛牌、最高漲到四十二．八六美元的公司，三個多月後從紐約交易所主板黯然下市，股票淪為壁紙。

近年中資股的經營信用固然不佳，但不識中文，也未曾至中國考察的賴夫特，如何冒著極高的被告風險找出證據？方法很簡單，他聘請在加州讀書的中國留學生，專門為其翻譯財報及各種經營訊息，然後自己抓漏洞、寫報告。「這些公司的共同特色是獲利能力勝過所有對手，這肯定是某些不合理因素造成的。」賴夫特透過電子郵件回答︽今周刊︾書面採訪時指出，「可以從這些案例學到的教訓是：如果一個投資題材實在好得不像話，也許公司財報真的被灌了水。」

攻擊恒大、奇虎三六○

陸企老闆成群反擊

最近，賴夫特再對中資股出手狙擊，結果讓不少股民在驚慌之餘將持股瘋狂殺出、股價一瀉千里，種下陸企老闆成群反擊的遠因。

讓賴夫特在華人世界一夕成名的對象，是在香港上市的恒大地產。六月二十一日，香櫞報告對恒大提出六項指控，認為公司涉嫌在報表中隱匿實際負債、名下早已資不抵債；另外恒大還涉嫌透過賄賂中國地方官員取得建地，未來名下資產可能因此有被政府回收的風險。消息一出，名列中國十大建商的恒大立即暴跌二○％；儘管經營團隊召開法說會安撫投資人，但接下來一季，股價累積跌幅仍達三七％。公司無端成為箭靶，令恒大老闆許家印憤怒至極，他特地向香港警方報案，要求將「搶劫的土匪、強盜繩之以法」。

這發冷箭正中紅心，賴夫特還瞄準在美國掛牌的中資網路股奇虎三六○。香櫞指出，奇虎三六○網站的導航業務收入可能誇大，遊戲業務收現能力和同業相比亦有過高之嫌，懷疑股價高估四至五倍。這不僅令公司董事長周鴻禕暴跳如雷，連Google前中國區總裁李開復也參一腳，他直言批評：「香櫞曾是一家非常『準』的公司，確實揭發了一些不規範的公司。但是它最近非常沒有誠信，讓很多中概股在國外名聲受損、股價打折。」因此決定挺身而出，要求香櫞道歉並撤下報告。

面對李開復為首的反擊聲浪，賴夫特不僅拒絕道歉，還指稱若公司研究有誤，他願意以李的名義，捐出十萬人民幣作為慈善用途；賴夫特甚至進一步「爆料」，指稱李開復之所以涉入這場爭端，在於他募集一．八億美元基金的來源，是一群由奇虎三六○領銜的投資人。李開復除全盤否認指控，十月十一日，他也在自己的推特(Twitter)頁面表示，已決定對香櫞提出誹謗訴訟。

賴夫特緊接著向加州控告六十五位陸企老闆，李開復則在中國對香櫞提起告訴，無論如何，這都將是一場難分勝負的訴訟。儘管賴夫特的同業私下認為，如果研究標的的同時自己也進行放空，那麼觀點必然帶有偏見，但賴夫特頗有自信地指出：「我已經被提告四次，一次都沒輸過，」他強調：「我不曾因任何一份報告被判有罪；相反地，經香櫞提出報告的公司有好幾家被（美國）證監會及司法部盯上，這個紀錄比歷來任何一個網站、財經記者或放空機構達成的還多。」一位美國人單挑數十位中國大亨，為的是趁打擊違規企業，用槓桿效果擴大放空利潤。看來只要股市還有一家經營不合規範的造假公司，賴夫特這類放空機構還會繼續發聲，絕對不會消失。

香櫞戰果輝煌

18家公司因香櫞出具報告而下市或詐欺官司纏身公司名稱 原上市交易所 公司現狀Medis Technologies 櫃檯買賣 普通股下市新華財經傳媒 那斯達克 美國司法部控告公司詐欺Hoku Scientific 那斯達克已提出下市聲明，準備下市Home Solutions of America 那斯達克 美國證監會控告公司詐欺Terra Nostra Resources 櫃檯買賣 股票下市並聲請破產Bidz.com 那斯達克 美國證監會調查公司存貨，隨後私有化Basin Water 那斯達克美國證監會控告帳務不實，公司聲請破產Arthrocare 那斯達克 美國司法部對兩位前任高層提出詐欺訴訟Ener1 那斯達克宣布破產Amedisys 那斯達克 美國司法部立案調查終身夥伴控股 那斯達克 德州官方控告公司涉嫌詐欺新東方教育科技 紐交所美國證監會調查其財報內容中國生物 那斯達克 於那斯達克下市中國閥門科技 櫃檯買賣 由那斯達克下市，轉往場外交易中國高速傳媒 那斯達克於那斯達克下市東南融通 紐交所 美國證監會註銷股權上市地位德爾家電 那斯達克 由交易所停牌，等待公司提供資料Questcor Pharmaceuticals 那斯達克 美國司法部立案調查

資料來源：香櫞研究

高齡九十四歲的喬治．米契，用他一生的經歷，告訴我們「一個人能有多大的力量」。

他孤獨奮戰十六年，堅持到最後一刻，終於突破所有障礙，順利開採出頁岩氣，改變全世界。

撰文‧乾隆來

美國德州石油開採商喬治．米契（George Mitchell），《富比世》雜誌稱他為「頁岩氣之父」，《經濟學人》報導頁岩氣引發的能源革命時說：「革命得力於許多因素，例如政府、資本市場、深度的能源產業結構、新科技的突破……，但是，最大的關鍵來自於一個人，喬治．米契。」今年九十四歲的米契，是個極為陌生而神祕的名字，除了捐助母校德州農工大學，以及休士頓地區的公益活動之外，極少在公眾場合曝光。

希臘移民的美國夢

父親改名打拚 讓他念到頂尖大學但是，米契徹底顛覆了能源產業。頁岩天然氣近百年來只是存在教科書內的理論，沒有任何人、任何一家公司，有能力將深鎖在既厚又重的岩層下的天然氣釋放出來。一直到米契研發出關鍵的「水力裂解技術」，頁岩氣才從教科書的想像，落實為白花花的鈔票，也為百年能源產業找到了回春仙丹。

米契從一九八二年以自有資金涉入頁岩氣開發，一直到一九九八年第一口井噴出天然氣，有十六年的時間，政府不支持、石油公司視為笑柄、公司員工像走馬燈般流動。根據《經濟學人》的報導，在漫長的挫折當中，「所有人，包括政府、石油業者與員工，都告訴米契，他只是浪費時間與金錢而已。」但是米契越挫越勇，打死不退，不斷試驗新的開採技術，最終突破了「水力裂解技術」的障礙。

二○○二年，當時已經高齡八十三歲的米契，將畢生的心血賣給Devon石油集團，公司作價三十五億美元，他個人擁有四六％的股權，一次兌現超過新台幣五百億元，名利雙收。

這種近似好萊塢電影情節、化不可能為可能，進而改變世界的英雄事蹟，卻是從一個身無分文的窮小子開始的。

米契是希臘後裔，他的父親沙瓦．巴拉科夫普里斯（Savva Paraskivopoulis）在希臘老家是窮苦的牧羊人。二十世紀初，數百萬歐洲移民漂洋過海，看著自由女神像，通過紐約埃利斯島的移民審查，窮盡一生積蓄，才能踏上美國土地尋找「美國夢」。

但是，美國夢的真實面貌極為殘酷，沙瓦只能從最基層的勞工做起，而且紐約、芝加哥這些大城市，已經被先來的移民占住了，他一路向西，落腳在貧窮的阿肯色州，做鋪設鐵路的工人。

又臭又長的希臘姓名在美國很不討喜，一名火車站的站長叫不出沙瓦的希臘姓名，對他說：「你這名字鬼才念得出來，這裡是美國，從現在開始，我就叫你麥可．米契（Mike Mitchell）。」從此，希臘勞工沙瓦改用愛爾蘭姓名走天下。他往南打工到熱鬧的休士頓，有一天，他在希臘文的報紙上看到一張女生的照片，竟然費盡心力找到這個女生，而且在她訂婚之前橫刀奪愛，搶回來做自己的新娘。婚後，他在休士頓附近的小鎮開了一家擦鞋鋪，兼賣雜貨。一九一三年生下長子，一九一九年生了次子喬治．米契。

老米契一直叮嚀小米契，讀書是窮人翻身的最好途徑，而米契也展現讀書的天分，在二次大戰爆發之前，就已經讀到休士頓最頂尖的德州農工大學。

窮小子的翻身大計

打零工完成學業 與哥哥踏入石油業當時，米契家裡還是不寬裕，米契必須打零工、端盤子，勉強支應自己的三餐，但是繳不出四十九美元的學雜費，他寫信回家請爸爸想辦法；老米契厚著臉皮向鎮上的賭場老闆借了一百美元，「我父親向賭場老闆說，這個兒子念了大學，將來前途無量，他畢業後一定能還你這一百美元。」「但是，我爸爸只給我匯了五十美元，另外五十美元，他就自己留著用了。」米契在成功之後，透露他身無分文的父親如何在美國落地生根的故事，老米契面對未知卻從不害怕，而且展現樂觀、機靈的生存本能，不斷推進自己的人生。

米契在德州農工大學念地質系，學習系統化的石油探勘技術，畢業後與大他六歲的哥哥強尼．米契，一起踏入石油行業。當時，石油大亨洛克菲勒呼風喚雨的石油壟斷世代已結束，美國石油產業整合，只剩德州還有幾家零星的獨立石油開採公司。在哥哥的帶領與來自父親什麼都不怕的遺傳下，米契沒有進入大石油集團，而是與哥哥合組了獨立石油公司，成為「野貓開採者」（Wildcatter）。

一百多年前，美國人很喜歡用俚語「野貓」（Wildcatter），來稱呼那些不受政府規範的投機客，例如地下金融就稱為野貓銀行（Wildcat Bank）。石油探勘業的野貓業者，基本模式就是到處吆喝，在人潮洶湧的酒吧、街上擺攤，號稱某處有重大的新油源，如果真的挖到石油，就能暴富分紅，萬一挖到的只有沙子，則腳底抹油開溜。

兩兄弟的豪賭創業

從「野貓公司」變《財星》五百大公司二次世界大戰後，米契兩兄弟開始他們的石油生意，走的就是野貓模式。哥哥強尼在城裡西藥房的一角擺攤，印發傳單，強調他弟弟是德州農工大學畢業的地質專家，能夠用科學方法找到石油。有興趣的投資人每股三到五千美元，收到足夠的鈔票，兩兄弟就去挖一口油井賭運氣。

米契說：「那時候紐約的證管會還管不到休士頓的野貓石油業，我哥哥會做生意，我會看石頭，我們就一搭一唱，一個井挖過一個井。」兩兄弟終其一生都是緊密的事業夥伴，強尼在一九九六年過世，享年八十三歲。他們在一九五二年成立的米契能源公司（Mitchell Energy & Development Corp.），後來吸引休士頓的富豪家族投資，成為紐約證券交易所的上市公司，年營收十七億美元，是列名《財星》五百大的能源股之一。至○二年公司賣給Devon石油集團為止，米契總共挖了一萬多口油井，包括一千口早年的「野貓井」。

《休士頓紀事報》在米契出售公司後曾報導：「大家都想要在石油集團謀得一份肥美的差事，只有喬治．米契，能憑著一己之力，毫無畏懼地與環伺的巨人競爭，進而成為石油產業的領袖，他絕對是一位稀有的英雄。」米契在○九年接受《富比世》雜誌專訪，說明他為何能夠堅持開發頁岩氣十六年。「跨國石油集團動作很慢，像我們這樣獨立的石油商就能做快速的決定。」他說，「所有人都知道頁岩下面有非常豐富的天然氣蘊藏，只是需要破解的技術。現在跨國石油公司必須花一億美元，在波斯灣的海底挖一萬公尺深的井；我在德州只要花四百萬美元，就能挖到二五○英尺(約七十六公尺)的天然氣或石油，這種生意，為什麼不做？」

一個人的堅持力量

開採頁岩氣、造新市鎮 終得甜美果實《華爾街日報》也以「頑固的老頭」來形容米契。除了堅持投注在頁岩氣之外，米契還窮畢生的精力，在休士頓北邊五十公里處造鎮，獨力打造兩萬五千英畝、大約一百平方公里、約三分之一個台北市面積的新市鎮──「森林市」。

森林市是米契與太太愛的見證，一九七四年，米契用累積二十餘年的石油利潤買下這塊土地，用他太太娘家的姓Woods做市鎮的名稱；經過將近四十年的發展，森林市成為環保城市的新典範，擁有六千英畝綠地、一百座森林公園，還有四處可見的湖泊，有水上計程車聯繫城市內的各個商業與住宅區。如今森林市已經有將近十萬人口，還被《富比世》雜誌選入「全美二十五座最佳移居城鎮」。

一個世紀之前，米契的父親一無所有到了美國；五十年前，米契與哥哥抗拒石油集團的誘惑，選擇自行獨立開採探勘；三十年前，米契賭下所有身家在頁岩氣的開採與森林小鎮的開發；今年高齡九十四歲的米契，親自告訴我們「一個人能有多大的力量」。在人心虛弱、怨言四起的二○一三年，米契的故事，鼓舞著包括你我在內、所有徬徨無依的人！

(作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理)喬治．米契（George Mitchell）

出生：1919年

經歷：米契能源（Mitchell Energy）創辦人學歷：德州農工大學地質系家庭：已婚，育有一子受惠頁岩氣的台灣神祕家族除了台塑美國，頁岩氣的最直接受惠者，還有一個來自台灣的神祕富豪家族──和王永慶一起創辦台塑的台塑前總經理趙廷箴家族。1986年，趙家赴美國德州創設西湖化學（Westlake Chemical）的乙烯工廠，因為頁岩氣而大發利市。

趙家來自江蘇，早年的黨政關係非常好，1954年時，王永慶靠著趙廷箴的牽線才得以順利創辦台塑，趙廷箴也當了整整10年的台塑總經理。後來因故拆夥，趙廷箴另創華夏塑膠，輾轉被如今的台聚集團收購。而趙家將公司取名「西湖」頗有懷念家鄉的味道。

物換星移，如今在紐約交易所掛牌上市的公司西湖化學，市值高達新台幣1700億元，乙烯產能比台塑美國還要大。因為公司就位在頁岩氣礦區密集的德州，得以就近取得便宜的天然氣，生產成本大幅下降，因此近幾年獲利節節攀高，目前股價都在80美元以上，2012年獲利很可能超過新台幣100億元，還被《富比世》雜誌評選為最值得信賴的公司。

趙廷箴在2008年過世，比王永慶早走了幾個月，他的兩個兒子趙元修、趙元德繼承家產，目前分任西湖化學的董事長與執行長。趙元修還是台灣政商大老辜振甫的女婿，娶辜振甫次女辜懷箴為妻；夫妻倆都篤信佛教，是佛光山星雲法師的重要弟子，經常出現在弘揚佛法的場合。

或許因為家鄉的緣故，西湖化學近年回上海設廠，但趙元修兄弟從小在台灣長大，和台灣的關聯很深，去年趙元修還曾回來台灣工研院，和副院長劉仲明討論頁岩氣的相關問題。

（劉俞青）

不到兩年的時間，宏達電市值驟減八八％，金額高達九千四百億元，最大的輸家當屬外資與散戶。從一度最看好宏達電目標價高達一六五○元，到如今看最低的目標價僅剩七十一元，外資評價宏達電的起落，幾可寫成一部台股最發人深省的投資啟示錄。

撰文‧謝富旭

兩年前，宏達電獲利最意氣風發時，外資給予最高的目標價達一六五○元；如今，隨著宏達電獲利急轉直下，即使背負市場罵名，眾多外資券商分析師甚至不留情面地調降宏達電目標價至兩位數(七十至九十幾元)。但宏達電股價落難，最大的苦主不僅是散戶，連外資（指外資券商所服務的客戶）本身也損失慘重！

從證交所的宏達電外資庫存觀察，宏達電股價於二○一一年四月二十八日寫下一千三百元的天價時，當時外資持股高達五十三．一萬張，占宏達電股權六二．六％，可謂外資持股過半的「外國公司」。自此之後，宏達電展開驚心動魄的三段跌勢，一直到第二段跌勢展開，外資才猛然明顯減碼。

外資也是受害苦主

儘管損失慘重 卻能即時停損減碼 第一段跌勢是從一千三百元跌至四百元，時間是一一年五月至一一年十二月初。這七個月，外資對宏達電「崩壞」半信半疑，於是僅減碼六．八萬張，約一二．八％，但期間宏達電跌幅卻高達六九％。

外資減碼宏達電，賣價大多落在四百元以下，在四百至一五○元，外資總計減碼宏達電高達二十五．三萬張，外資持股比重從五三％驟降至二三％，可見，外資操作宏達電不見得有多高明。這是外資「買方」(主要是指共同基金與對沖基金)的情況，充當投資軍師的外資「賣方」(指外資券商研究部門)，其對宏達電的建議，說實在也是半斤八兩。

外資「賣方」對宏達電目標價的預測高點集中落在一一年四至五月，當時宏達電股價已來到一千二百元上下；然而，由於宏達電獲利數字火紅，外資賣方分析師紛紛對目標價給予極高的評價，清一色估一千元以上。當時較保守的摩根士丹利給一千一百元，而高盛給一千六百元，摩根大通與巴克萊也分別給一千六百與一六五○元的極高評價。

一一年七月，宏達電與蘋果間的專利侵權官司白熱化，花旗分析師張凱偉開出第一槍，將宏達電目標價從一四七○元降至九七○元(當時宏達電股價仍在千元以上)，甚至引發後來宏達電提告。同年八月間，宏達電罕見出現大批經理人股票申讓潮，股價加速下跌。然而，一直到一一年十一月至一二年一月初，外資賣方分析師才明顯調降目標價。但是，與宏達電最有淵源的高盛，仍給予七五○元高評價，其餘約落在四百至六百元。

因此，一般投資人如果太相信外資研究報告，在一千二百元上下買進宏達電，並期待會漲到一千六百元，不但不可能賺到錢，還會嚴重套牢，並且隨著宏達電股價暴跌而難以自拔。

所幸，台灣投資人對追高股價一直存有戒心，從散戶指標──融資餘額觀之，宏達電股價攻上千元關卡時，融資餘額不增反減，因此套在千元以上的投資人應該不多。

問題是，散戶也許抗拒得了外資報告給宏達電目標價一千六百元的魅惑，卻抗拒不了宏達電從一千三百元天價腰斬後，股價看似跳樓大拍賣的誘惑。

去年五月中旬，宏達電股價失守四百元大關，融資餘額至此開始爆量激增。宏達電融資餘額從三萬餘張一路飆升，即使股價跌破一六○元融資追繳火線，融資餘額仍節節升高至七．六萬張，雖顯示散戶打死不退的意志，但卻損失慘重。相對之下，外資法人大幅減碼宏達電雖落在四百元以下，儘管損失不貲，但其壯士斷腕般停損減碼的決心，則是散戶不能及。

別把外資報告當成寶

看不準是正常 長短線參考價值均不足從目前宏達電股價僅一五○元上下觀之，對照外資過去兩年對其所做評估，頗令這群年薪數百萬甚至上千萬元的外資金童難堪。其中，高盛的角色最值得玩味。

高盛不僅是第一家喊出宏達電千元目標價的外資，宏達電現任財務長張嘉臨與前投資人關係部門主管鄭昭義，均是從高盛挖角而來，兩家公司關係匪淺，也引發外界聯想。在調降宏達電的動作中，素來以快、狠、準著稱的高盛竟頻頻慢半拍，恐讓其客戶對旗下分析師的信心產生動搖。

不可抹滅的是，在宏達電飆漲的過程中，外資圈中就屬高盛最能「動燭機先」。一○年九月，在宏達電股價剛站上六百元關卡時，高盛就率先喊出千元目標價轟動市場。一一年三月，宏達電剛站上千元大關，高盛再喊出一千四百元目標價(隔一個月後又上修至一千六百元)；同時大膽預測宏達電市值三至五年內將翻至一千億美元(當時市值約三百億美元)，把宏達電多頭氣勢帶到沸點。

不過，沒想到的是，高盛分析師眼中的一千億美元大夢，如今卻變成宏達電市值從新台幣一兆多元衰退至一千億元市值保衛戰的惡夢。許多不明就裡的投資人，不僅在網路上謾罵，甚至有陰謀論之說，指外資說一套做一套，出報告時，明明就是看多，但外資客戶卻處於賣方，而對外資頗不諒解。問題是，外資分析師真的有意與公司派聯手，坑殺散戶嗎？

曾在外資券商擔任過研究主管的晉昂投顧總經理洪瑞泰說：「外資對個股目標價喊得太高或太低，並非出於惡意，僅能歸咎看不準而已。老實說，市場看得準的分析師本來就不多！」洪瑞泰指出，不管是外資還是本土券商分析師多半是做趨勢研判，看趨勢本來就容易有偏差，總是越漲越看好，越跌越悲觀。

所以，投資人千萬不要把外資分析師研究報告當成寶。大眾證券自營部主管張智超雖有蒐集與閱讀外資研究報告的習慣，但他說：「外資報告在見報前二至三天，往往已經先給ＶＩＰ級的大客戶看過，讓大客戶提前布局。因此，當外資報告曝光於媒體時，大客戶們該做的都做完了，在短線上已不具任何參考價值！」至於長線，外資券商服務的共同基金操作時間也落在半年至一年，嚴格來說不算是真正的長線。因此，要買睡得著覺的價值型股票，參考價值也不大。

值得注意的是，隨著近幾年來對沖基金影響力日增，外資賣方分析師為迎合客戶所需，對股價短線動能的研究與關照著墨漸深。許多外資圈人士也默認，對沖基金占其外資券商的下單量比重，已經凌駕長線的退休基金或共同基金，躍居成台股外資中「控盤」的主流。

對沖基金成為主流

研究報告用詞勁爆 才能吸引客戶上門這種情勢，無形中將促使外資券商的研究報告無論在觀點或措詞上益加犀利與聳動。一位不願具名的外資分析師說：「其實，我們和媒體一樣，內容要夠勁爆，目標價要夠驚悚，才會勾起客戶買賣的意願。」因此，宏達電第二季法說會一召開完，各家外資無不卯足全勁，用最犀利的觀點、最勁爆的文字，以及最殘酷的目標價「互別苗頭」。

比如說，某外資券商以「掉下來的刀子」為題分析，宏達電仍看不到任何反轉跡象，目標價給予七十一元。也有外資券商以「歷史上從未有手機公司起死回生過」為題，認為宏達電再起機會渺茫，給予自認為「很慷慨」的九十七元目標價。

外資對宏達電股票上的痛賠，以及外資分析師對宏達電評價的看走眼，足以作為投資人殷鑑。畢竟，再精密的財務系統與評價模式，也無法預料瞬息萬變的金融市場與產業競合，更遑論看穿幽微陰暗的人性。

從過度樂觀 到過度悲觀── 宏達電近年股價走勢與外資預測目標價蓄勢待發 2010年9月，高盛將目標價從800元調高至1000元，是第一個喊出宏達電上千元的外資券商。

爭先追漲 2011年3月，高盛預測宏達電市值在3~5年將成長至1000億美元，當時宏達電市值僅300億美元。喊出目標價為1400元。

過度樂觀 2011年4月，高盛調高宏達電目標價至1600元。

警訊乍現 2011年7月，宏達電與蘋果專利權官司失利，花旗分析師張凱偉率先下調目標價至千元以下的970元。

豬羊變色 2012年1月，宏達電遭蘋果與三星瓜分市占率，外資看法轉趨分歧，麥格里下看450元，高盛為750元。

徹底絕望 2013年8月，宏達電上市以來首度出現虧損，外資大降目標價至70~150元。

市場看衰 目標價最低下修至71元──外資法人對宏達電財務預估外資券商 投資評等 目標價

（元） 今年EPS

（元），

預估 明年EPS

（元），

預估

巴克萊資本證券 減碼 122（降） 1.68 0.56 巴黎證券 賣出 71（降） -1.42 -0.84 里昂證券 賣出 93（降）-2.20 2.50 聯昌證券 表現劣於大盤 101（降） 0.09 5.86 瑞信證券 表現劣於大盤（降） 120（降） 3.52 9.68 高盛證券 賣出（降） 86（降） -0.38 1.88 匯豐證券 減碼 98（降） -2.10 -1.20 摩根大通證券 減碼 100 2.911.29 美銀證券 表現劣於大盤 92（降） -0.70 2.90 麥格理資本證券 表現劣於大盤 92 4.51 3.14 摩根士丹利證券減碼 99（降） -1.50 -0.03 野村證券 賣出 135（降） 1.32 4.41 花旗環球證券 賣出 97（降） 0.02 1.57 瑞銀證券 賣出 86（降） -0.38 1.42 元大投顧 賣出 90（降） 2.01 5.29 凱基投顧 賣出 85（降） -0.043.02 資料來源：各外資券商或外資部門研究報告 整理：李洵穎

八月十六日下午六點半，一封由富邦媒體科技發出的新聞稿，宣布結束旗下實體百貨商場營運，由微風接手經營。

不過八天前，富邦媒體科技才高調宣布momo購物網業績開紅盤，今年營收可望達一百五十億元，年成長率為五成；八天後，卻賣出旗下momo百貨經營權。

時間拉回二○一○年，富邦媒體科技開設momo百貨，跨入虛實整合。當時富邦金控董事長蔡明忠畫下藍圖，預估第一年營業額十二億元、兩年後要在信義計畫區A10開新店。如今，momo百貨年營收不到五億元，只占公司整體營收約二．五％。

早在今年農曆年前，台灣大哥大董事長蔡明興就和富邦媒體科技董事長林福星一起，與微風集團董事長廖偉志、執行常務董事廖鎮漢見面。

二度碰面後，合約兩週簽妥

廖鎮漢接受本刊專訪時透露，他一聽到這個案子就有高度意願，「時間點還滿適合！我們針對自己想發展的東西，已有想法。」他指出，由於微風另一個位於A3的新據點也將在二○一五年開幕，和同樣位信義區的A10，「有管理上的便利性。」

不過，就在年初接觸以後，雙方第二次見面卻是八月初。為什麼時間拉得這麼長？廖鎮漢只說這是「配合他們的政策。」但就在這「長時間」當中，還傳出momo百貨曾計畫委託大陸的金鷹商貿集團經營管理，合作案幾乎談到一定程度，結果卻在短短兩個月內出現變化。

據了解，一開始momo並非想把整個百貨的經營權賣掉，而是想與合作夥伴透過其他方式一起經營，但顯然合作夥伴可能都想以自營為主。最後才與微風談定，出售兩個館的經營權，包括土地承租及廠商合約。

廖鎮漢說：「雙方很有誠意在做這個deal（交易）。」從八月一日再度碰面，直到八月十六日下午簽訂合約，只花了兩個多禮拜的時間。

接下momo百貨後，微風已準備大展身手，廖鎮漢表示，九月一日起就會全面接管，接下來momo百貨南京店會進行大改裝，預計半年到一年後完成。微風這次順利拿下經營權，讓其在百貨界的版圖大增，原本只有在台北三個據點，如今一口氣新增兩個，加上原訂後年開幕位於A3的微風置地廣場，共有六間店、緊追Sogo，晉升連鎖百貨一軍行列。

巨型黃色小鴨確定來台巡迴展出，且交由台灣本土廠商製作，三座城巿不約而同都委託「大氣層事業」執行。

邊創業邊開計程車的「氣球王」陳榮安，堅守冷門行業十六年，終於能被世界看見。

撰文 許瓊文

由荷蘭設計師霍夫曼（Florentijn Hofman）所設計的巨型黃色小鴨，在今年初夏游進香港，把維多利亞港變成一個巨型浴缸後，這隻黃色小鴨也即將在台灣粉墨登場，九月開始首站高雄，而後陸續「游」到桃園、基隆展出。

不過，如果要把話說得更加精準一些，其實，不能說是「這隻」小鴨即將來台，因為在霍夫曼的堅持下，巨型黃色小鴨每到一地展出，都是由當地城市的策展團隊完成製作；換言之，雖然都是承襲霍夫曼的設計圖稿，也必須取得授權，但不同城市的小鴨，其實都該說是重新打造的「新鴨」。

快樂製造者

高桃基，都請他打造新鴨這一回，即將在台灣展出的小鴨高十八公尺、寬二十五公尺，是目前亞洲最大、全球第二大，「除了法國，全世界從來沒有嘗試過如此巨型的尺寸。」霍夫曼說。經過這位大師評鑑嚴審、肩負打造小鴨重任的製作團隊，是位於新北市深坑一家僅有二十位員工的小公司；公司創辦人陳榮安，說來也與「黃色」有些小小關係，原本，他還是位計程車司機。

公司名稱叫大氣層，取名邏輯很簡單，就是專做大大的充氣商品。就像前面說的，當小鴨在不同城市展出時，都由當地的團隊製作，這回小鴨在台灣三地展出，三家策展公司各自尋找製作廠商，結果訂單卻不約而同地交給大氣層。

事實上，一九九七年就成立的大氣層事業，早已是許多大型活動背後的無名功臣，舉凡跨年遊行，或者企業家庭日、運動會，品牌廠商的大型展覽、促銷活動，充氣遊戲產品，或者有各種可愛造形的卡通飄浮氣球等，都是大氣層的強項，「我們是快樂製造者，聽到別人WOW，就好爽！」大氣層事業總經理陳榮安說。

讓大氣層在眾多廠商中脫穎而出的關鍵，在於亞洲最大的氣球大遊行，正是由大氣層負責製作。已連續舉辦七年的「統一夢時代大氣球遊行」，從原本只有四隻Open小將在天空飛，到去年年底有多達三十七隻，包括Open小將家族、迪士尼米老鼠、憤怒鳥等，各種卡通造形的氣球在天空排隊，都是陳榮安的團隊一針一線縫製出來的。

吹氣球的能幹麼？

日花百元，創業兼開計程車今年四十七歲的陳榮安是眷村長大的小孩，小時家裡經濟狀況不好，念高職時得半工半讀，自給自足。當時，陳榮安就開始到一些專門租賃活動設備的公司打工，「那時工地秀很熱門，我們會搭活動拱門、棚子，就這樣全台跑透透。」沒想到，隨著工地秀的沒落，陳榮安所屬的公司也倒閉，因為過去的活動經驗，陳榮安短暫地到百貨業擔任企畫，當起朝九晚五的上班族，「但是我超級不適應，每天做同樣事情，一點也不好玩。」陳榮安想起以前四處跑，雖然辛苦，但每次都有不同的活動、不同的呈現，他發現這才是自己有熱情感興趣的工作。

靠著年輕就是本錢的勇氣，陳榮安自己創業，接辦活動場的拱門製作、大型充氣造形等，「一開始沒有收入，所以我晚上兼開計程車，白天規定自己至少拜訪五個客戶，一天只能花一百塊。」陳榮安笑笑憶起當年，為了省錢而買的三百元皮鞋，因為下雨浸溼，乾了之後鞋頭變形翹起，遠看很像中東人的阿拉丁鞋，被當時女友的母親諷刺地笑他，「你怎麼穿阿拉丁鞋？」陳榮安也不覺得怎麼樣，只是笑笑不回應。

當時，陳榮安所做的也不過就是充氣拱門之類的簡單商品；在這冷門產業裡，沒有相關科系，沒有前人或同業可供參考學習，「其實，我常常連公司在做什麼都說不清楚。」陳榮安說自己的哥哥也常調侃他，「吹氣球的以後能幹麼？」吹氣球的能幹麼？在陳榮安的腦子裡，早有許多關於氣球的想像空間。於是，他不管別人的眼光，也不在乎「一切自己摸索」所必須付出的辛苦，繼續過著白天跑客戶、晚上開計程車的生活。每當他深夜回到家裡，才是圓夢的開始。

「我把客廳當作加工廠，在這小小的空間裡畫圖、裁布、縫接。」陳榮安說，當時經常一天只睡兩小時，卻不覺得累，「因為這真的是我喜歡的工作。」陳榮安的妻子郭佩瑩，原本從事廣告業，在陳榮安創業沒多久就嫁給他。「那是他最窮困時，但是他真的很吃苦耐勞，對什麼事情都很積極，我覺得只要努力，老天爺一定不會虧待他。」郭佩瑩說。陳榮安經過兩年一點一滴的累積，生意終於步上軌道。

仿真度打敗對手

３Ｄ做模型，一公分都不差在這過程中，除了體力的付出，陳榮安也不斷思考技術的精進。為了製作出更「像」的玩偶，他是台灣第一個、也是唯一，採用3Ｄ建模軟體與數位出圖機製作氣球外層「氣膜」的業者。

傳統作法多是先用陶土做出尺寸較小的氣球模型，將畫有圖樣的紙片貼上「假氣球」之後再做裁切分片，而後再將這些紙片投影放大，映在塑膠布上，接下來才對照著裁切。「往往紙片差一公分，放大一百倍就差了一百公分，這樣做怎麼會像呢？」陳榮安說。

「像」，是讓大氣層脫穎而出的第一步。國內市場雖然競爭者少，生意安穩，陳榮安總是思考如何進一步把餅做大，「我必須找到關於氣球的更多可能。」二○○○年，他隻身跑到美國參加娛樂展，大開眼界，「原來，氣膜有這麼多應用，可以穿在身上，可以加裝ＬＥＤ等。」到現在，陳榮安每年都會到國外參展，他相信現在的製作水準已能和國外大廠比擬。

同樣是眷村長大的悍創運動行銷董事長張運智，與陳榮安幾乎是同期創業。當時，悍創承接竹科許多科技大廠的企業活動，包括「家庭日」、「員工運動會」等，硬體設備的部分大多就委由大氣層負責。

張運智說：「氣球製作的門檻乍看不高，但像陳榮安這樣不斷創新提升，每年都會出國參展，汲取最新的遊戲創意，台灣卻找不到第二個。」在他眼裡的陳榮安就像是個大孩子，只要看到新的遊戲、新的球體應用，他都會最先嘗試。

汲取最新創意

自費飛紐約觀摩氣球遊行

的確，為了承接統一夢時代大氣球遊行，陳榮安還在感恩節前夕自掏腰包，飛到紐約的梅西百貨，觀摩自一九二七年以來全世界最大的氣球遊行活動，「氣球怎麼走，如何分配人力等，我每天都站在那裡看他們籌備。」陳榮安說。這也是為什麼七年來，統一夢時代的遊行，一直委由大氣層執行。

另一個陳榮安最驕傲的案子，是○四年農曆新年燈會，因為是猴年，想擺一隻大型猴子攀附在新北市政府（當時的板橋市府）大樓上。「這在當時是國內最大規模的充氣物，擺在最高樓層上，哇！那真是一項創舉。」陳榮安臉上滿是驕傲笑容，「如果有人提案放在一○一大樓上，我一定挑戰！」一○一大樓的提案還沒上門，大氣層就因黃色小鴨進駐台灣，知名度一夕暴增，對於能夠承作小鴨，陳榮安這麼解讀：「戲棚子下站久了，就是你的吧！」簡單一語帶過。

不過，負責高雄市黃色小鴨策展的左腦創意行銷強調，小鴨光是布料就超過一千公斤，設計圖上的裁片也超過一百片，縫製完成後必須經過組裝、測試、充氣及危機處理等步驟，因此在挑選團隊的過程中，霍夫曼不但仔細審閱設計圖，也對於鴨體製作的技術極度重視。大氣層能夠獲選，絕非只是「戲棚子下站久了」。

陳榮安在這個產業苦熬十六年，終於有被看見的一天，「在很多人眼中，我們只是廠商，我希望有一天，我們的價值可以被看見。」陳榮安說。

大氣層

成立時間：1997年

負責人：陳榮安

資本額：500萬元

主要業務：氣膜製作、充氣遊戲產品租售、遊戲道具、活動企畫

營收：約2000萬元

陳榮安

出生：1966年

現職：大氣層事業有限公司總經理經歷：百貨公司企畫、活動執行企畫學歷：開南商工土木測量科畢業

（現為開南大學）

家庭：已婚，育有1子1女

陳榮安的創意煉金術

1. 在冷門市場堅持

雖然是一般人不熟悉的產業，陳榮安仍舊堅持自己熱愛的工作，把它做到最好。

2.技術上創新突破

大膽採用3D製模軟體，將技術數位化應用，讓模型更維妙維肖，與競爭者產生差異化。

3.到國際取經

自掏腰包到國外看展覽，學習國外最新作法與技術，不斷提升自己實力。

十六歲少年選擇離開家人身邊，到動盪中國發展；四十六歲化工專家選擇赴美，用一口爛英文重新學習管理，他是成思危，為了有所貢獻，一生不斷放棄安逸，向困難挑戰。

撰文‧楊卓翰

他取名「思危」，會勇敢獨行，在十六歲從安逸的香港離家出走，到動盪的中國發展；就算全家移居台灣，他也寧可在中國拚下去；他會不斷挑戰自己，在四十六歲憑著爛英文，到美國研究所念書；他會奮鬥不懈，在八○年代回到中國這個還不成熟的市場，啟發中國創投資金，並花了十幾年推動中國創業板上市，被尊稱為「中國風險投資（創投）之父」。

成思危這一輩子從來沒有停下腳步休息，他從中國人大副委員長（中國最高國家權力機關副首長）的高位退休後，一刻也沒閒著。

從未停步休息 永遠在學習現年七十八歲的成思危，熱愛分享，還會搭飛機到各地參訪，而且在飛機上都在用電腦。他行程滿檔，早上見各國領袖、下午到大學演講。他走路健步如飛，永遠在學習，就算在演講空檔，也會拿出iPhone與Samsung兩支手機，看看Apple和Google的網路商店各有什麼新玩意兒可以下載，嘴裡談的是微信等新的手機應用。

這些中年人都可能沒法搞懂的新科技，在成思危手上卻輕鬆掌握，他就是「活到老、學到老」的最佳榜樣。

這次成思危受世新大學邀請，是第六次回台灣。他這一生在台灣停留的時間極短，卻和這塊土地有極深的情感：他當年離開香港的父母及兩個妹妹，現在都在台灣。他的父親就是成舍我，是台灣早年的媒體人，也是世新大學的創辦人。和父母分離將近一甲子，父母親留給他最大的影響，就是他的名字──成思危。

年紀一大把的成思危會講四國語言，他演講的技巧更是高超，在世新大學演講時，沒有講稿，也無簡報，但台下學生和老師還是聽得津津有味。因為成思危不但引經據典，ＧＤＰ、失業率、利率等經濟數據他掌握得滾瓜爛熟，而且條理邏輯分明，時間更是抓得剛剛好。他不看手錶，現場也不見提示，但仍在最後從容地用一段英文引言畫下句點，剛好一個小時，時間控制得分毫不差。

好的演講者，在突發狀況時最能看出機智。當演講到一半時麥克風出了問題，現場人員說沒電，成思危幽默地接話：「那是你的問題，不是我的問題喔！」惹得台下觀眾一陣笑。

靠經濟、管理、法律救中國小狀況難不倒成思危，他見過風浪。他生於動盪的年代，在中國出生的他，北京圍城時，舉家搬遷至香港，到香港的左派學校念書後，受到社會思想教育，偷偷地參加青年團，從小的抱負就是「報效國家」。在十六歲時，他決心離開香港優渥的生活，回到中國，展開了他一生的「救國」旅程。

「我原本是相信科技救國的，但在文化大革命後我的想法就變了。」成思危說。

「很多科技工作者，在文革時都到農村種地去了，你要怎麼發揮？」成思危自己也因為被認定是官僚資產階級出身，還被下放當過四個月鍋爐工，吃盡苦頭。

當初成思危離開香港，就是抱著救國救民的民族情感，因此這段經歷讓他的看法有了一百八十度的改變。「要有影響力，要改變中國，只有靠經濟、管理、法律這些東西。」成思危說。

一九七九年，成思危旅美三個月。第一次到美國的他，震驚於美國社會的進步，「特別在法治管理，很有它的特色。」「如果學科技，對我個人有用，前途是不錯，但是對國家（的貢獻）就少了。」所以，四十六歲的成思危，雖然已經在化學工程領域有所成就，但還是決定要到美國學習管理學。

那時成思危年近五十，連英文都勉強只會讀寫，他放棄了原本就會的化工，到美國從零開始，進入加州大學洛杉磯分校的管理學院就讀。他自己說過，在美國上學的一開始，一小時只能讀兩、三頁課本，讀字典所花費的時間還比較多。但是，成思危花了二年半時間，除了念書還是念書，最後發表了十數篇學術論文，還贏了獎學金。

八四年，成思危從美國回中國後，發現中國經濟和美國最大的不同，就是「美國的創業經濟色彩很濃」，所以他回國之後，就不斷地推動創業。他有政治的背景，以學者身分積極參加講座，試圖一點一滴地在中國灌輸新思惟。

如此辛勤奔波，成思危還是花了十四年，才看見了初步成果。九八年，他對中國中央提出中國近代資本市場史最重要的提案《關於盡快發展我國風險投資事業》，建議中國政府發展風險投資事業，成立創業籌資專用的創業板。日後，他的這份提案被稱為「一號提案」。

未知母病逝 代價無可挽回如今中國創業市場超過英國，成為全球第二大，僅次於美國。中國這一切的起點，就是從成思危開始。

不過，成思危這樣的成就，不是沒有付出代價。成思危從香港離家後，父母親移居台灣，竟成了生離死別。母親病逝時，成思危因兩岸局勢動盪而未收到家書，在母親過世八年後才知道。在他母親過世前，家人發了幾百封家書、託人找他，結果都沒有找到。

成思危的妹妹、世新大學董事長成嘉玲曾在媒體採訪時說，「那時母親非常捨不得這唯一的兒子，天天以淚洗面，但怎麼勸都沒用。」對於母子從此再也未見，成思危沒有多說，只曾在專訪時說過「無法挽回」四個字。他也像他父親一樣，不愛表達自己的感情。

事實上，成思危的書房裡，就掛著「多研究，少開口；多學習、少應酬；多辦事，少出頭；多協商，少獨謀」這一幅字，成為他這一生的座右銘。

成思危一生默默地做、默默地學，又能夠不負「居安思危」之名，不斷自強。如果你抱著成思危這樣不懈的精神，像他一樣不止地、用力地學習，將來又能夠獲得多少成就？

成思危

出生：1935年

經歷：曾任中國全國人民代表大會常務委員會副委員長、中國民主建國會中央委員會主席學歷：美國加州大學洛杉磯分校管理學院碩士

中國創投之父看陸股：

「陸股基本見底，明後年回升」身為中國的創投之父，成思危看陸股自有一套。在2007年時，當時任中國國家最高權力機構人大副委員長的他，就曾經預言股市泡沫，認為資產價格已經進入泡沫。結果這項預言一出，隔天就造成上證大跌140點，市場一度恐慌。那時樂觀的中國股民還對他諸多批評，覺得權高望重的他不該如此影響市場。事實證明，成思危這一番的口快直言仍是正確的。

重視實證的成思危，看股市不脫基本面。而在今天，他認為「中國經濟從下半年就會開始好轉！」他表示，近期大陸經濟數據有好轉跡象，表示經濟在回升，因此他預估明年經濟會比今年好。「陸股現在是基本見底了，不過，投資人的信心還是不高。隨著經濟的回升，股市也會慢慢地回升。」他說。

「現在看來，下半年陸股不會有太大的上升，一般股市的反應，時間差通常會晚一陣子，從上升趨勢來看，它是緩慢的。所以，股市大概會在明、後年開始（上升）。」除此之外，成思危也提醒投資人要小心中國投資的風險。

「我曾說過，中國股市『宏觀看來，進步不少；微觀看來，問題不少』，所以現在就是要從嚴治市，加強公司治理。市場太多惡意控制、假消息，最近光大證券的『烏龍指』就是一例。」成思危曾對中國政府提出建言：「沒有好的上市公司，就沒有好的股市。」在他眼中，中國政府要救股市，唯一的方法，就是鼓勵公司治理，陸股才能真正有救。