第一部分：行情觀點——春季反彈的時間窗口已經開啟

元旦之前我們寫的1月策略報告是《難忘2015，慎行2016》，提出行情重新上行最快也要1月中旬之後。A股行情常常跟市場的一致預期反著走，去年 12月大多數人看好年初的春季躁動，而興業策略團隊在聖誕節前後因為人民幣匯率異動而十分謹慎，開年果然暴跌;現在當多數投資者對行情絕望時，我們反而認為春季反彈正悄然來臨。

我們年初提出“1月中旬喝完臘八粥，反彈隨時可能有”的預測有望從今天開始兌現。年初以來，我們一直強調，人 民幣匯率穩定和國內流動性政策的組合拳的兌現，才能化雪迎春，是反彈的重要催化劑。去年9月我們成功推動“愛在深秋”行情，主要邏輯有正是人民幣匯率穩定 後的風險偏好提升。這些天，越來越多的人都不相信有春季反彈了，但是利空的殺跌動能也在衰竭。今天上午我判斷反彈的條件正逐步具備，所以，中午我們發出這 場“宏觀、策略電話會議”邀請函，確認春季反彈時間窗口啟動。

春季反彈的時間窗口已經開啟，有五大理由：

首先，人民幣匯率波動率有望階段性收斂、企穩。一是美元兌人民幣即期匯率6.6附近存在明顯的維穩力量，短期大跌概率低;二是離岸與在岸價差較前期大幅 收斂;三是央行有意針對境外同業存款征收存款準備金，降低海外人民幣供給，從而抑制海外做空人民幣的能力。1月下旬到3月“兩會”和美聯儲議息會議之前將是匯率穩定期。

其次，未來1-2周將是國內流動性政策組合拳的預期改善、逐步兌現的窗口期。因為，春節因素導致的現金交易性需求提升，央行通常會在春節前兩周開始釋放 流動性對沖季節性波動。另外，12月外匯占款減少7082億元，創歷史最大降幅，對沖的必要性上升。再有就是1月19日公布2015年四季度宏觀數據延續疲軟，1月27日美聯儲議息會議大概率不會加息，因此春節前“降準”的概率較大或對降準的預期很強。

第三，第一波降倉過後，機構投資者會進入一個觀察期。經歷1月上半月的持續暴跌，機構投資者普遍降低了倉位，部分保險年金為代表的絕對收益投資者甚至已經清倉。倉位雖然中期可能仍有下調空間，但短期風險集中釋放之後，倉位至少進入觀察期，殺跌動能衰竭。一是創業板成指(399006)PE(TTM)回落至50倍左右，釋放了一定的估值風險;二是相當一部分估值和盈利匹配度較好的股票也開始大幅回落，跌幅甚至超過創業板指數，這部分通常被用來打底倉的股票被甩賣，至少說明短期市場情緒已處於相當悲觀的狀態;三是市場成交量和換手率低迷，昨天出現了階段性地量。

第四，產業資本維護股價的意願上升。2016年以來已發布394家次的增持公告，合計金額約為157億元。另外，截止目前已有128家公司公告承諾不減持，並有近百家公司自鎖到今年7月份。

第五，海外股市集體技術性反抽的概率也在提升。除了A股之外，以道瓊斯工業指數、標普500、德國DAX指數為代表的全球主要股市指數，在經歷了短期大跌後，已回到過去兩年箱體震蕩的下軌區域。

綜合以上五大理由，我們年初提出的“喝完臘八粥(1月17日)，反彈隨時可能啟動”有望成真，下面我們要分析的是這段反彈的性質。

第二部分：春季反彈的行情性質——跌深反彈、微縮版“愛在深秋”

什麽是微縮版的“愛在深秋”?這段春季反彈行情延續的時間和空間都比“愛在深秋”更小，操作難度更大。我用兩種配圖來解釋兩種行情的區別。今天中午我發 送電話會議邀請函時配了兩幅圖片，都是冰天雪地里面打殲滅戰的場面，忍受煎熬全心埋伏，然後等敵人進入包圍圈時果斷出擊、快速解決戰鬥，這是我對於 2016年這一段春季反彈的藝術寫照。不知道各位是否還記得去年9月份我們推動“愛在深秋”行情時我喜歡的配圖?都是金色陽光、碩果累累的暖色調的圖畫， 因為“愛在深秋”行情的賺錢效應十分明顯。

為什麽僅僅是微縮版的“愛在深秋”?因為2016年前三個季度比2015年四季度更複雜。 2015年四季度的主邏輯是在人民幣匯率穩定的背景下“錢多、經濟差、資產荒”。有人繼續拿“錢多、經濟差、資產荒”作為看好2016年行情的主邏輯，但 是，忽略了人民幣匯率穩定這個前提。我們在年度策略《打好殲滅戰》第一部分就旗幟鮮明地指出“錢多、經濟差、資產荒”只是對過去幾年的常態的表述，只是常 態而已。但是，常態性質的因素對於預測A股行情沒有太多用處甚至會誤導，因為已經反映在A股市場的股價中了。比如，市場都說的錢多、無風險收益率下降，其 實在外匯占款下降的背景下空間有限，降準只是對沖，降息受制約。真正對於行情有決定性影響的是邊際變化最大的變量，這也是我們一直說的要抓住的特定階段的 主要矛盾。我們在年度策略里面把“供給側結構性改革及其帶來的陣痛”作為2016年的主要矛盾，提出要小心信用風險，當心風險溢價上升。

立足中期看短期，未來數周的春季反彈依然是跌深反彈，是一段具有操作性的跌深反彈，但是，二、三季度的風險依然沒有充分釋放或者被充分證偽。A股市場具 有典型的“新興加轉軌”特征，羊群效應顯著，特別是進入微信自媒體時代之後更加體現強烈的同步性，因此估值體系的變化對於行情的影響更加顯著。影響估值體 系主要有三方面分別是企業盈利預期、無風險收益率和風險溢價。2016年，企業盈利和無風險收益率的變化不大，基本可以視為常態，所以，今年風險溢價對於 A股行情的影響最大，引發風險溢價上升的因素，包括內因和外因，內因是供給側改革帶來的陣痛，外因是美聯儲加息及海外金融風險，而兩者在二、三季度可能形 成某種程度的共振。

從半年或者三個季度的維度來看，需要提防風險溢價上升的趨勢，從而對於A股行情在低位徘徊、化解泡沫、夯實基礎而 多一份理性和理解，休整是為了更好地遠行。2014年底以來我們提出此輪經濟轉型背景下A股市場行情“三段論：瘋牛-休整市-牛市再起”。2015年6月 初中期策略《養精蓄銳》提出第一階段瘋牛已經結束，第二階段將是季度性甚至年度性調整。2016年度策略，我們進一步把2016年類比1998年，都一樣 面臨經濟層面內憂外患，唯有堅定改革、底線思維、防守反擊，最終才能贏得全球競爭的更大優勢和主導權。中期來看，一方面，需要當心“供給側結構性改革”的 “殲滅戰”的首要任務——化解過剩產能、淘汰僵屍企業所付出的“陣痛”，將導致信用風險、破產風險和失業壓力上升，可以跟蹤信用利差，當前處於歷史低位的 信用利差顯然是不正常的。另一方面，需要當心海外金融市場震蕩風險及其對於人民幣匯率的下一輪沖擊，未來數周海外股市和人民幣匯率都有望階段性企穩，但 是，之後，外部因素可能進一步複雜化，可以跟蹤的信號包括，1)資源國的支柱企業的破產風險，油價等大宗商品繼續下跌將導致相關巨無霸資源企業破產，進而提升區域性金融危機的概率，比如巴西石油現在負債1300多億美元，PB僅僅0.08，無法繼續發新債。2)港幣的聯系匯率制度面臨考驗。3)2016年受加息周期影響，美股整體很可能將面臨估值中樞下移與業績增長停滯的“戴維斯雙殺”。

風險溢價上升的中期趨勢下，再考慮到A股市場2016年的四個特征：泡沫市、波動市、結構市、擴容市，2016年的反彈行情總是讓投資者欲罷不能，但 是，較難操作，正如我們去年底預測的，在投資回報的標準上是“小年”。1)泡沫市，指的是當前A股市場的整體估值比較貴，不僅是創業板中小板的市盈率市凈率以及市值偏高，甚至除了長江電力等少數權重股之外，主板整體也偏貴。2)波動市，指的是2016年行情將遭遇很多黑天鵝事件而非常不穩定，2016年不論是美聯儲加息還是中國供給側改革，都 是對過去7年全球“大水漫灌”流動性環境的改變，從而帶來難以預料的黑天鵝以及全球金融領域的大博弈。3)結構市，指的是階段性反彈行情以及結構性的行業 機會依然常常冒出來，讓人欲罷不能，在割肉還是抄底之間陷於糾結，很容易踩錯節奏。4)擴容市，2016年A股市場將積極為經濟轉型服務而繼續擴張融資規 模，不論註冊制的節奏如何，定向增發仍會繼續。

總結一下，我們定義2016年這段春季反彈是典型的跌深反彈，是微縮版的2015年“愛在深秋”行情，雖然難做，但是仍值得珍惜這段春季反彈的時間窗口，否則，當二季度風險溢價進一步上升時，行情有可能還不如這段反彈時間窗口。

第三部分：投資策略：防守反擊，博弈春季反彈窗口期

當前春季反彈的時間窗口已經啟動，這一段行情的時間和空間都弱於“愛在深秋”，因此，總的投資建議延續年度策略《打好殲滅戰》的觀點，打好“殲滅戰”其 實是立足於打好“小心被殲滅”戰，需要主動擇時，倉位靈活，適當做左側交易。操作策略立足“斯諾克打法”進行防守反擊，在別人恐慌宣泄之後布局，集中優勢 兵力進行重點進攻，多在“人少的地方”淘淘金，精選風險收益匹配度高的機會。供參考的指標包括市場成交量和換手率等，即當市場換手率極低、殺跌動能衰竭的 時候，可以勇敢一些，把握好階段性反彈行情。

是否參與以及如何參與這段春季反彈?取決於投資者的資金性質，我們對於不同類型機構投資者的建議也是不同的。

首先，對於考核相對收益的投資者的建議：

(1)成長型風格的公募基金經理，“自家的孩子自家報”，前期市場恐慌時或多或少都已經減倉，後續可以圍繞目前仍保留的核心標的股票做波段，特別是上市公司大股東有較強意願和能力維護股價的股票;如果整體倉位依然較重的，則可以趁反彈進行減倉、調倉。(2)投資風格靈活的公募基金經理，建議鎖定已取得的相對收益。去年12月底如果按照興業策略的建議參與周期股反彈，這段時間已經獲得顯著的相對收益，可將這部分倉位換回跌幅較大而成長性和估值匹配度較好的成長股，鎖定相對收益的同時參與跌深反彈。

(3)對於限定投資額度、必須高倉位操作的投資者，比如，QFII或者股票型基金。考慮到市場的中期風險尚未完全釋放，建議利用未來這段春季反彈，逢高將高估值品種調倉至更具防禦性、類現金的真正低估值藍籌股。

其次，對於考核絕對收益的投資者的三點建議：

(1)控制倉位仍是首要任務，大資金不適合做跌深反彈。考慮到考核絕對收益的投資者的倉位較輕，如果想參與反彈，提高至中性倉位參與即可，不必過於激進。

(2)其次，參與反彈需要根據各自的交易能力。如果善於做交易的，可以在有限的空間內不斷折騰、不斷降低成本，可以相對積極一點。如果不擅長做交易的，參與和不參與這段反彈的最終結果可能差不多，寧可不做，但是就怕開始不做，最後忍耐不住而去買單。

(3)第三，如果要參與反彈，應選流動性好、風險收益匹配度高的股票，進得去還要出得來。

連續下挫的A股市場，終於在1月的最後一個交易日迎來反彈。截至本周五(1月29日)收盤，滬深指數漲幅均在3%以上，創業板大漲4.6%。

周五大幅上漲的原因，除了短期超跌引發抄底資金進入，資金面寬松乃十分重要的原因，統計顯示，本周央行進行共計1000億元7天期與28天期逆回購，周五又進行了800億元28天期逆回購和200億元人民幣7天期逆回購，加上通過SLO、SLF、MLF、PSL等多種手段，央行14天投放超2萬億流動性，節前資金面緊張程度已大幅改善，雖然降準預期落空，但實際作用遠超一次降準。

此外，境外投資A股情緒改善，其一是近日RQFII ETF再現凈申購，基金價格也較凈值出現溢價;其二，滬股通資金近幾個交易日凈流入較大，繼1月27日凈流入45億元後，1月29日再次凈流出17億元，一改今年以來萎靡狀態。

即使周五市場出現了反彈，但隨著註冊制推行在即，A股自然去泡沫，從估值角度看目前難言底部。

以1月28日收盤指數計算，滬市整體市盈率約13倍，大約等同於2008年12月的低點值(13.3倍)，但仍是2014年低點(9倍)的1.3倍。而深圳市場的估值，似乎比上證指數更能反映出事實，2015年的高點已經接近2007年的估值高峰。目前深市整體市盈率41倍，仍處在非常高的估值水平，是2008年低點(13.3倍)的3倍，是2012年低點(22.9倍)的2倍。

而小盤股的估值則仍舊可以用“貴”來形容。中小板市場的整體估值在2015年的高峰，遠超過了2007年的估值水平。截至2016年1月22日，整體估值為51倍，是2008年低點(16.2倍)的3倍，是2012年低點(24.4倍)的2倍。創業板成立時間過短，還沒有經歷過一個完整的周期，目前整體估值為市盈率76.1倍，約是2012年低點(28.9倍)的2.5倍。

如果剔除虧損公司，並剔除市盈率大於300的微利公司，選擇剩余上市公司的市盈率中位數來進行測算分析。目前滬深整體市場的市盈率中位數為49倍，其中上證市場的市盈率中位數為37倍，深證市場的市盈率中位數為56倍。所以說，估值仍“難言底部”，若行情繼續低迷，不少公司的估值仍可能會大幅度向下回歸。

從機構分析來看，短期市場趨勢未明，需保持謹慎屬於主流觀點。

“預計後市大盤仍將進一步尋底。”渤海證券分析稱，近期市場延續震蕩下行格局，大盤再現的恐慌性下跌進一步打擊了市場的持股信心。悲觀氛圍中，在系統性風險尚未解除之際，投資者應謹慎參與反彈，如從中長線的角度而言，則可關註環保板塊內超跌的優質成長股，逢低吸納，等待市場企穩後的估值修複行情。

中信證券認為近期A股市場的暴跌，不僅是受海外市場下跌影響，且正在公布的上市公司業績預告也大都低於預期，雙重因素的疊加，強化了投資者持幣過年和節前離場的預期，且這些預期在持續的縮量和外部沖擊下更進一步加大了對指數的負面影響。

在市場缺乏動力的情況下，分析師不僅要看K線，或許也要參考風水預測了。

中信里昂證券1月28日發布一年一度頗具香港特色的風水指數，這份根據恒生指數的“八字”作出的風水預測稱，靈猴將為“土雞”——恒生指數保駕護航，令恒生指數今年有一個不錯的開局，年中一度下探後再度上升。

風水指數雖然純屬娛樂，但曾在1992年誕生時準確地命中了恒生指數當年全部7個主要轉折點。去年，風水指數也曾押準恒生指數的一半表現。中信里昂去年初曾預測恒生指數在2015年會作出繞羊腸般的走勢，恒生指數在2月漲至6月後，在風水指數預測的7月8日兇日當天，曾大跌近6%。

中信里昂稱，今年是火猴年，會有較多沖突，不過恒生指數八字中有足夠的水元素，全年走勢雖然比較波動，但3月有望反彈至全年高位，之後下跌，到6月時見底。

在行業板塊的選擇上，中信里昂科技行業分析師馬卓藍表示，今年金和水相關的行業上半年表現將走強，黃金和白銀，汽車、金融、博彩、交通運輸、機械等板塊有望向好。而油氣、公用事業、科技、電信和互聯網板塊開年勢頭良好，但隨著猴子進入第四季開始亂竄，板塊表現將急轉直下。

根據五行元素，風水指數認為，屬土相關行業也會有不錯的表現，包括中國內地投資和內地房地產，可再生能源的前景不錯，資源行業預計也將有所回暖，不過香港地產業就略微遜色。雖然屬水的行業在上半年將有不錯表現，但全年來看回報不算理想，包括交通運輸、博彩、消費/零售及醫療衛生。除了中信里昂，野村證券最近也發出一份玄學家周漢明預測的投資建議，這份特別報告稱今年港股整體穩定，表現最差的月份是1月、2月和10月，尤其是10月8日至11月8日，預計市場將出現大幅調整。行業選擇上就建議投資者避開金融和零售股，與中信里昂看好金融業相反。

上周以來，石油輸出國組織（OPEC）和俄羅斯可能召開會議協商聯合減產的傳聞不絕於耳，但隨後OPEC官員否認提出減產5%，以及本周公布的俄羅斯1月原油產量再次創歷史新高，使得市場對於聯合減產喪失信心。

2月3日，情況再次發生反轉，俄羅斯外長拉夫羅夫（Sergei Lavrov）重申，如果OPEC和非OPEC產油國有共識，其願意會談，使得減產協議的達成重燃希望。與此同時，美國制造業數據疲弱使得美元大跌。受此雙重因素提振，隔夜布倫特和WTI原油均大幅反彈，收高於35.04美元/桶和32.28美元/桶。但反彈能否延續仍舊有許多不確定因素，其中俄羅斯更是原油價格最大的搖擺因素。

減產預期、美元大跌提振原油價格

盡管本周三公布的EIA原油庫存顯示，美國1月29日當周EIA原油庫存再增近800萬桶至超過5億桶，創1930年來新高，但布倫特原油期貨和WTI原油期貨依舊分別逆勢上漲8%和7.1%，收於35.04美元/桶和32.28美元/桶，創下5個月來最大單日增幅。

“美元大跌，以及俄羅斯再次提出希望與OPEC會談的消息，令油價得到支撐。”興證期貨分析師劉佳利表示。

一方面，召開會議協商聯合減產重燃希望。據境外媒體報道，本周三，拉夫羅夫在訪問阿曼時，重申了與OPEC產油國進行談判以制定提振油價計劃的意願，他稱，如果OPEC成員國能夠達成舉行會議的共識，俄羅斯願意與OPEC主要產油國進行會談。

伊朗石油部通訊社Shana亦報道稱，委內瑞拉石油部長皮諾（Eulogio Del Pino）訪問伊朗時討論了油價問題，表示共有6個OPEC國家和2個非OPEC產油國同意召開緊急會議。6個OPEC國家為伊拉克、阿爾及利亞、尼日利亞、厄瓜多爾、伊朗和委內瑞拉；非OPEC國家包括俄羅斯和阿曼。

另一方面，美國1月ISM制造業活動指數從12月份的55.8%下降至53.5%，低於平均預期值為55.2%，放緩至2014年以來最慢。美元指數聞聲下跌，最終下跌1.7%收於97.18，創去年11月初以來最低，這也提振了以美元計價的原油價格。

事實上，近日市場的看空情緒已有所轉變。

美國商品期貨交易委員會（CFTC）1月29日發布的周度報告顯示，截至1月26日當周，紐約商品交易所（NYMEX）原油及倫敦洲際交易所（ICE）WTI原油期貨與期權凈多頭共增加15717手，至68053手，為基金經理連續第二周增持原油凈多頭頭寸。原油總凈多倉升至了2015年6月以來最高水平。

花旗銀行昨日報告亦稱，雖然基本面仍然偏熊，但其認為目前油價已經觸底，預計2016年第四季度WTI油價將回複到55美元/桶。

俄羅斯是最大搖擺因素

“反彈的持續性還是有疑問的，不能過早判斷，還有很多不確定因素。”劉佳利對《第一財經日報》記者表示，“對於減產行為，我們始終認為難度是相當大的。因為從近幾日產油國的態度來看，他們對減產的要求，是要大家保持一致，通力協作一同減產。但OPEC一哥沙特一直以來都奉行捍衛市場份額的原則，其在2015年12月的原油產量為1008.8萬桶/天，仍處於歷史高位。OPEC現任第二大產油國伊拉克2015年12月的產量在430.9萬桶/天，略低於11月的434萬桶/天，但也是歷史最高產量，伊拉克石油部長曾表示，2016年將推進增加原油產量的計劃。OPEC前任第二大產油國伊朗，在金融制裁解除後，立刻下令全國油企加大原油產量和出口量，根據其初步油輪裝載計劃，2月份出口量總計將在144萬桶/天左右，1月將在150萬桶/天左右，這一出貨水平較其2015年的日均出口量增長逾20%，且創2014年2月以來最高水平。”

在加拿大皇家銀行（RBC）大宗商品全球主管Helima Croft看來，俄羅斯是2016年原油價格的最大搖擺因素。

他向本報記者表示，俄羅斯近來態度的確發生軟化，但（比起俄羅斯外長），最需要關註的兩個人物是俄羅斯石油公司（Rosneft）首席執行官Igor Sechin和俄羅斯總統普京本人。前者是普京的核心圈層成員，“我們相信俄羅斯和OPEC之間存在對話渠道。俄羅斯不斷惡化的經濟狀況迫使其在減產問題上態度一百八十度大轉彎，其2015年經濟收縮3.7%，全國範圍內出現抗議情況。”

“即使達成協議，俄羅斯和OPEC聯合減產的事實也具有不確定性，”他進一步指出，“1986年俄羅斯為了穩定原油價格和OPEC共同減產並減少了原油出口，但1998年那次，他們僅口頭承諾共同減產，但未真正實施。”

劉佳利亦表示，如果對過去20年俄羅斯與OPEC在原油減產方面的4次合作歷史加以考察，就能發現他們的合作充滿了由爭奪市場份額帶來的劍拔弩張的局面，“過去由於OPEC的施壓，俄羅斯確實進行了一定程度的減產，但程度相當有限，而且持續時間不長。”

根據普氏能源資訊統計，最近的兩次產油國減產協議分別發生在2001年12月和2014年11月。

前一次在OPEC持續施壓以支撐油價的環境下，俄羅斯同意在2002年第一季度將出口量減少15萬桶/天，但EIA數據顯示，盡管作出了承諾，俄羅斯的原油日產量幾乎不變，該季度的產量為736萬桶/天。

2014年11月，隨著原油從6月中旬的115美元/桶跌至不足70美元/桶，俄羅斯和OPEC重啟會談，但俄羅斯在參與OPEC成員國和非OPEC國家的數輪會談後，並沒有達成任何協議。

隨著房地產契稅、營業稅降稅政策超預期出臺以及證監會主席換人消息的塵埃落定，A股市場再度啟動大幅反彈模式，滬深兩市股指周一漲幅雙雙超過2%，兩市成交額也超過了6000億元水平。政策面的利好頻出也使得市場人氣開始快速恢複，市場人士對於股指後續反彈的空間也紛紛看高一線。

從股指周一全天的走勢來看，受到上述利好消息的刺激，滬深兩市股指均出現了大幅高開，盡管早盤一度出現回落走勢，但很快就在鋼鐵、券商、保險等權重板塊的帶動下出現回升，股指全天強勢運行態勢明顯，上證指數最後報收2927.18點，大漲67.16點，漲幅2.35%，成交2387億元;深成指報收10370.99點，上漲208.67點，漲幅2.05%，成交3634億元;創業板指數報收2245.56點，上漲34.55點，漲幅1.56%，成交990億元。兩市全天資金合計凈流入24億元。

反彈仍能持續

從股指目前的運行態勢來看，反彈形態仍在持續無疑，而有關利好房地產市場的政策近來層出不窮，成為了刺激股指不斷走強的重要支撐。從周一的市場走勢來看，從上遊的鋼鐵、建材，到直接受益的地產等板塊均走勢強勁，甚至期貨市場上鐵礦石、螺紋鋼也均出現了大幅上漲。

東北證券策略分析師杜長春認為，市場連續兩周反彈，交易參與度開始回升。融資買入額從304億元上漲至442億元;而融資買入額比例從7.82%反彈至8.96%;交易活躍度也相應回升，上周日均換手率再次回到1%以上。預計市場將維持升勢，理由如下：第一，1月信貸數據放出天量，雖然準備金率優惠範圍出現微調，但貨幣政策相對寬松的格局並沒有變化;第二，美元10年期國債收益率和美元指數回調，顯示美聯儲加息節奏有望放緩，國內貨幣政策空間將顯著放大，這一邏輯在3 月中旬前後都是成立的;第三，近期政策表述增多將推動市場信心繼續修複，而“兩會”臨近，政策投放力度增大，房地產近期調減契稅營業稅，其他方面政策有望跟進，市場熱點增多。

渤海證券策略分析師宋亦威則認為，上周公布的社融數據遠超市場預期，1.06萬億元的非金融機構中長期貸款投放，不禁令人想到再度大規模刺激的可能。然而思其原因，不難發現，回落的PMI水平並不支撐企業主動擴張意願的提升，而官方外匯儲備的減少和人民幣匯率貶值的變化似乎看到倒貸的嫌疑。對於中長期貸款流入基建領域的可能，近期政府層面落地項目公布較少，更可能是銀行層面為提升全年業績的年初主動投放。因而總體來看，社融數據的大幅增長不具有持續性，結合近期央行行長及副行長的言論，央行應總體無意加大放水力度。

政策信息方面，上周房地產契稅、營業稅降稅政策超預期出臺，表明政府房地產去庫存的意願強烈。而上周更被資本市場所關註的是證監會主席的更換，新任主席的到任，短期成為提振投資者情緒的因素，然而就中期而言，新任主席的到來，目的是在於加速前任未實行的改革措施的落地，例如註冊制等發行改革措施有望推出，這也會階段性制約行情的發展。

W型第二階段開啟?

國元證券策略分析師王明利表示，從經濟數據來看，雖然不能解讀為宏觀經濟狀況在好轉，但是至少暗示著沒有在繼續惡化，這也可以理解成為經濟基本面的一個微弱的利好。財政存款減少，也預示著穩增長的措施可能已經開始落實，基建股的走強，從一個側面也可以解讀為市場對此有所預期。關於證監會人事變動無需過度解讀，股市運行的趨勢不會受太多影響。

那麽目前的趨勢是什麽呢?回顧其近期的策略觀點，自1月4日提出W型走勢進入第一階段後，1月31日的策略周報指出大底已現，並於2 月15日呼籲加倉。其策略觀點的變化實際上預示著進入2月份後，W型走勢已經進入第二階段，即修複1月份暴跌，進入震蕩上行的階段。目前這個階段已經開啟，就無需擔心很快結束。目前需要關註的是W型第二階段行情的驅動因素是什麽，正確把握這個驅動因素有利於看清投資的方向。王明利認為這個階段，主要的驅動因素還是信心的修複，行情還是圍繞著風險偏好提升展開。支持這個行情的基礎有幾個方面：一個是人民幣匯率的穩定甚至回升;二是大宗商品價格的底部企穩以及與此相關的PPI降幅的收窄;三是“兩會”前期對轉型改革措施的預期。

總結起來，行情的演變，無關業績，而在信心。信心來自何處?本質上還是來自創新和改革，這與其今年的年度策略報告《冀改革 抓結構 擁抱新經濟》是吻合的。高校概念、互聯網、新能源、高端制造都是目前值得重點投資的領域，此外，上遊資源品也是其近期一直推薦的具有交易性機會的板塊。