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全球最大娛樂度假村 進駐東方拉斯維加斯 美國博弈巨擘金沙 加碼大中華市場

2012-4-30  TWM

美國賭場巨擘金沙集團砸重資打造的金沙城中心，四月在澳門開幕。三年來，金沙集團搭上亞洲消費力成長，才走出金融海嘯谷底，讓獲利逐漸回溫，這次，瞄準中 國遊客的金沙城中心，能否再下一城，值得觀察。 撰文‧葉揚甲 四月十一日，籌備十年、耗資八十億美元的金沙城中心（Sands Cotai Central）正式開幕，這是金沙集團（Las Vegas Sands）的重要里程碑。位於澳門路氹金光大道的金沙城中心，同時引進康萊德、假日及喜來登三大知名酒店品牌，總占地逾三萬坪的規模，不僅笑傲澳門，更 是全球最大的娛樂度假村。 在金沙城中心的開幕儀式上，金沙集團主席蕭登．艾德森（Sheldon Adelson）與貴賓剪綵時興奮地表示：「金沙城中心的揭幕，終於實現當初金沙在澳門所勾勒出的面貌。」從最初一片沙泥的填海造地，發展到目前旅客絡繹 不絕的盛況，「一切均源於沒有人相信的願景。」砸重金 打造財神爺吸陸客艾德森頗有感觸的一席話，點出金沙城中心在集團策略布局上的重要性。從開幕當天，短短六小時內就吸引八萬四千人入場，即可看出亞洲市場的 潛力。 的確，從金沙城中心的許多設計，都透露出這家「純」美式企業對東方市場的強烈企圖。其中，最令華人感到親切的，當屬位於金沙城中心御桃源，一尊高達十六 呎、重達五千五百磅，以富有光澤的銅及二十四Ｋ燙金箔面製作而成的巨型財神雕像。 這尊財神爺，是由中國雕塑家孫家彬親自設計，他的作品以「毛澤東主席」漢白玉紀念像最為知名，其在中國雕塑界的地位可想而知。孫家彬此次親赴澳門創作，意 義非凡，對大陸旅客儼然有股無形的號召力。 除此之外，康萊德酒店的設計更具東方神韻。澳門康萊德外觀以富有中國象徵的喜馬拉雅式風格為創作靈感，融合東方元素與現代化的設計，展現出獨一無二的風 格。酒店內的娛樂場更直接以「喜雅」為名，處處可見金沙為求吸引中國旅客，刻意塑造出的客製化環境。 事實上，自「九九回歸」後，長期受到葡式文化薰陶的澳門，隨著時間的推移，正逐漸與中國文化摻揉在一塊。現在到澳門，擁有葡萄牙記憶的，似乎只徒留下教堂 與美食。這種感覺就像，雖然每天有數以萬計的大陸遊客熙來攘往於最負盛名的地標大三巴周遭，但這股熱鬧，反而更顯大三巴牌坊的孤獨。 如今，在澳門賭場內，撲克牌桌旁吆喝的，轉輪盤前圍觀的，或在吃角子老虎機座位上拉霸的，還有絡繹不絕一車車被載來酒店，清一色幾乎全是操著內地口音、吐 著菸圈的中國旅客，陸客幾乎成了澳門的新風貌。 澳門，這座極盡奢華紙醉金迷，卻同時擁有讓人一夕致富能力的城市，將不斷吸引中國日益強大的旅客前來消費與尋夢。 大陸遊客對澳門經濟的貢獻確實不容置喙。根據澳門統計局統計，二月入境澳門旅客的二一三萬人次中，就有高達約六○％一二八萬人次來自於中國，這個數字，是 十年前三十萬人次的四倍之多。 相較之下，其他地區赴澳的觀光客人次，長年增減變動不大，換句話說，未來哪家企業有能力承接最多的「中國訂單」，擴大博彩市占率，就有機會成為這場賽局中 的最大贏家。 值得一提的是，在二○一五年前，金沙城中心是澳門唯一新建的酒店，提供五千八百間客、套房，市占率預期將衝破二○％。然而，在這榮景的背後，卻是一波三 折。 陷危機 從亞洲市場逆轉勝三年多前，金沙集團雖貴為美國拉斯維加斯賭場巨擘，仍不敵金融海嘯威力，大舉融資擴張的旗下物業現金短缺，導致集團陷入泥淖，股價從○七 年高峰一四八美元狂瀉，○九年三月剩不到二美元，險些陰溝翻船。 當所有人看衰的同時，金沙獲利逐漸回溫，近來股價屢創金融海嘯後新高逾六十美元，市值更衝上四百億美元，金沙逆轉勝的關鍵，在於亞洲市場的成長，尤其遠在 東半球的金沙中國，更是名副其實的「大金雞」。 在亞洲市場的這一搏，金沙集團賭對了。在香港掛牌的金沙中國，○九到一一年，獲利從二．二億美元到十一．三億美元，三年即成長超過五倍，亞洲博弈商機由此 可見。 目前賭王何鴻燊的澳博控股，在澳門博彩市占率二七．七％，居龍頭寶座，緊追在後的則是金沙中國，市占率為一八．七％，雖然市占率有些差距，但市場賦予前者 的本益比僅十七倍，後者則高達二十八倍，兩相比較，透露出市場對金沙中國的高度期待。 艾德森指出，博彩並非這次要強調的重點，而是將金沙城中心打造成全亞洲的會議中心，才是金沙渴望達陣的里程碑，「當然，如果大中華市場持續穩定增長，將能 更順利推動金沙的營運動能。」 金沙中國 成立時間：2009年 業務：澳門最大綜合度假村經營商，集合多樣化休閒、商業設施及客運業務，主收入為博彩項目主要物業：澳門威尼斯人、澳門百利宮、澳門金沙及金沙城中心 掛牌地：香港交易所 市值：2500億港幣 （約9500億新台幣） 近三年財報： 年份 2009 2010 2011 營收(億美元) 33.0 41.4 48.8 淨利(億美元) 2.2 6.7 11.3 EPS(港幣) 0.26 0.64 1.09

贖買金沙

http://magazine.caixin.com/2012-05-25/100393860_all.html

　假如一切順利，幾年後，深圳市坪山新區坑梓街道金沙社區的人們將徹底放棄獨棟獨院的生活，進入高高的電梯樓。這裡未來將是集居住、商業、辦公、休閒、研發、產業園區等多種功能為一體的「鑽石社區」。

　　金沙社區位於距深圳市政府60公里外的東北邊陲。深圳市計劃通過土地整備釋放150平方公里建設用地，以解決土地資源稀缺的瓶頸，這次深圳「第三次土地革命」，序幕從金沙緩緩拉開。

整村統籌

　　在這裡的任何一個宣傳窗裡，金沙試點都被描述為「千載難逢的歷史機遇」，動員文件和政策解讀佔據著最醒目的位置。

　　金沙試點的全稱為「金沙社區特區一體化整村統籌轉型發展試點工作」，即「將金沙1.69平方公里零散土地統一打包、統一徵收；對地面所有建築物統一補償、統一遷換；對全體居民統一搬遷、統一安置；然後對整個金沙統一規劃和建設，再造一個新金沙。」

　　2004年，深圳市宣佈，全市戶籍人口將全部改為城市居民，260平方公里的原集體所有土地也收歸國有。深圳成為中國首個「無農村、無農民」的現代化城市。

　　原來的金沙村由此搖身一變成為金沙社區，村民變成了居民，村集體成立了金沙股份合作公司。

　　土地名義上收歸國有，「然而當時並未給村民安置房，很多手續和補償也沒到位，所以地還是我們在使用」。金沙股份合作公司總經理池漢輝在接受財新 記者採訪時說：「這次的1.69平方公里，就是村裡最後一點地了，主要是村民自住的房子，還有一些集體組織的廠房，全部要『統籌』了。」

　　金沙社區總面積約7.9平方公里。因為若干個項目進入，一些土地陸續轉為國有。零星的電梯樓和大片工業區，與那些修得密密麻麻的五六層高的小樓房、偶爾可見的小菜地「混搭」在一起，構成一幅「半城市化」的圖景。

　　在坑梓街道黨工委書記巫健躍看來，過去傳統的土地徵收，「東搞一點西搞一點，需要哪裡拆哪裡，拆得滿目瘡痍，拆得社區像個大工地，新建築、老房子縱橫交錯，有規劃的、沒規劃的夾雜其中，就像打補丁一樣」。

　　2012年春節，巫健躍在金沙社區黨員干部團拜會上說：「只有對金沙一盤棋地進行土地整備，才能最大化地整合資源，最大化地發揮土地效益，最大 化保障和發展集體和居民的利益。」他透露，金沙已成為坪山新區、深圳乃至全國的試驗田，「整村統籌土地整備模式，引起了國土資源部的高度關注，成為部市共 建項目」。

　　坪山新區介紹，深圳市、坪山新區政府將投入70多億元，對金沙社區1.69平方公里集體土地進行土地整備。

社區主體

　　本次試點，金沙股份合作公司作為金沙社區原農村集體經濟組織的繼受單位，具體負責依照方案實施個人住房的遷換補償與保障工作。這與傳統的徵地有 所區別。一般而言，征轉地工作是由政府主動啟動，並由政府相關部門組織實施。新模式下，最困難的土地確權實施工作，從政府與村民的談判，轉化成社區內部事 務。

　　在池漢輝看來，這其實也沒什麼不同，「以前名義上說是政府徵地，實際上還是由我們這些原來的村幹部具體實施。測繪、確權，挨家挨戶去談補償，這 些都和以前一樣。只是以前是政府負責，現在責任明確轉移到了公司頭上，我們壓力更大了。」巫健躍也表示，「測繪工作的推進仍然不盡如人意。」

　　這項明確「居民參與」的改革並無太多的人關注。財新記者在金沙社區走訪，至少20人表示「不知道這事」。

　　池漢輝對此解釋說：「我們這裡人口倒掛，人口普查的時候，金沙社區居住了15000多人，絕大多數都是外地人。我們這裡的股民只有1400多人。而且這個事情，一般每戶也只有當家的才知道一些。」

　　金沙社區距離龍山工業區只有五六分鐘的路程，大量工人來此租房。出租房屋，是居民目前最主要的收入來源。

　　夏日的晌午，一些居民坐在樹陰下打牌。一名本地人瞭解財新記者來意後明確表示，「我不願意去住高樓。」

　　這位居民稱，他們家一共有三棟五層樓房，每層180平方米，可做六個單人間，每間房月租金200元。自己一家人只住一層，另外在一樓開了個門面，其餘的全部出租，「每個月輕輕鬆鬆地就有兩萬多元淨收入」。

　　他對房屋產權並不在意。「每個月就200塊錢租金，誰去找你看房產證啊？而且這裡都這個價錢，有沒有房產證都一樣。以後讓我們去住高樓了，雖然有產權了，但只有幾十年，過了這幾十年，就什麼都沒有了。」

　　旁邊的人一邊打牌一邊附和：「以後生活成本也該上升了，有小區了，要交管理費吧？要停車費吧？什麼都要錢了。這些，政府能給補償嗎？」

　　租客也擔心，未來成為「鑽石社區」之後，房租會上漲。

　　今年32歲的四川漢子鄭廣輝已經在這個社區住了三年。他喜歡這個社區，每半個月就放一次露天電影，還有居民悠閒往來的金沙廣場，女人跳舞，男人打球，小孩嬉戲，「生活在這裡真的挺幸福的」。

「綠本」換「紅本」

　　根據《金沙社區特區一體化轉型發展試點工作住宅房屋遷換補償與保障方案》，金沙試點試圖探索「房地分離、同權同價及補償安置一體化」的新思路。 所謂「房地分離」，指的是在對房地產進行貨幣補償時，依據土地和房屋的實際分別估算其補償價值，最終依照相應權屬對房地產的價值進行補償。

　　此前，深圳僅對產權已明確的原集體土地上住房發放「綠本」，這表示政府承認其產權，但房產不能上市流通。「綠本」房之外是大量沒有產權證明的建築，多是在宅基地之外的住房。對這些成因複雜的「小產權房」，無論是追認還是追究，都需要首先確權。

　　在金沙社區2456棟各類建築物中，違法建築信息普查申報1361棟，建築面積108.62萬平方米。根據金沙的方案，除了規劃的宅基地，在金 沙城市化以前（以2003年10月29日為準）已建住房所佔的土地，可作為「祖宅地」，與規劃宅基地一樣，獲得3500元/平方米的土地補償。這相當於 「默認」了2003年10月29日以前的違法建築包括土地和房屋的合法性。

　　當地居民表示，補償的水平與土地私下流轉的價格相當，「基本是市場價」。而是否屬於宅基地或「祖宅地」，則「由金沙社區確認」。

　　2003年10月29日之後的建築，無土地補償，只有房屋補償。補償方案對房屋主體部分實行同房同價，即按照1600元/平方米進行補償，對裝 修部分實行統一價格標準和個別特例評估重置成新價兩種方式進行補償，框架結構普通住房600元/平方米，並且「確保統一價格標準，不低於同類房屋平均的原 始裝修成本和現行重置成新標準價」。

　　在安置上，金沙社區共提出了按人遷換、按戶遷換、按比例遷換、按面積補助四種方式。除按戶保障住房的產權確定為非商品住宅之外，其餘方式的保障房屋均為完全產權的商品住房，即擁有被稱為「紅本」的房產證。

　　向村民提供具有完全產權的商品房作為安置房，是政府試圖「一攬子解決土地歷史遺留問題」，是「為全面解決非完全產權問題的一次開創性探索」。

　　至於代價，安置房屋的遷換價格確定為2700元/平方米和3600元/平方米，同時另按遷換面積給予300元/平方米的新房裝修補助。此外，《方案》還明確了搬遷補助費、過渡費、辦證補助等相關補助的標準。

　　對於絕大部分原村民家庭，選擇按人或按戶遷換後，除了不少於每戶480平方米的安置房屋之外，還有一定的補償金；對於外來建房戶家庭，除了獲得貨幣補償外，每棟房屋還可以獲得原建築面積25%的遷換房屋。

利益共享

　　政府在宣傳資料上向金沙居民承諾：「金沙土地整備絕不是與民爭利，而是普惠於民⋯⋯這1.69平方公里，其中會安排50多萬平方米留給社區作為 發展用地，還要安排60多萬平方米用於公共配套設置建設，還有一部分作為非生產性經營用地，政府自己真正能集中開發的也就50萬平方米左右。」

　　留給社區的發展用地，池漢輝表示：「土地性質是國有，但政府會返還給我們。」對於政府集中開發的50萬平方米土地是否需要「招拍掛」，池漢輝稱：「這是政府的事，我們不知情。」

　　這是一種全新的利益分配機制。傳統的征轉地一般只注重所征轉對象的現實利益，補償極少惠及全村。按照金沙的宣傳，此次試點「將在確保所有社區原居民現實補償利益的前提下，更加注重未來利益的增值，同時重視壯大集體經濟，保證原村民的長遠利益。」

　　目前金沙股份合作公司的收入主要來自集體土地和廠房的租金。「有的廠房是集體的，有的廠房是企業自己來修的。有的是收租金，也有的是合作入 股。」池漢輝說，公司有1400多名股民，平均每人的資產大約是4萬多元。在社區集體轉型之後，股份公司將改變現在依靠租金的經濟模式，「成立物業管理、 物流貿易、房地產中介、酒店服務等若干子公司，走多元發展道路」。

　　池漢輝說，在集體經濟轉型上，股民有高度共識，工作比較好開展。

　　目前金沙社區有企業55家，絕大多數都是「三來一補」企業和高污染企業。按深圳市和坪山新區淘汰落後產能的政策要求，到今年年底，大部分「三來一補」企業及高污染企業都將停業。

　　巫健躍說，「目前金沙社區55家企業中符合市、新區產業發展導向要求的不到10家，這意味著金沙40多家企業將被淘汰清走；也就是說，如果維持 現狀，到今年年底，金沙就只有幾家企業了，到那個時候，還談什麼集體經濟，還談什麼分紅？僅有的一點收入恐怕連付社保還不夠。」

　　對這些建造在集體土地上的廠房，目前採取的措施是，合同到期不再續租，由政府託管，在過渡時期由政府按每平方米每月8.8元提供補償。

　　從去年年底開始，已經有八家企業離開了金沙。偌大的廠房空了下來，雜草叢生。

　　當居民也敏感地察覺到，租房的人逐漸減少，人氣沒有原來那麼旺了。

　　一切，都在為金沙的「華麗轉型」做準備。

　　本刊記者李雪娜、張豔玲對此文亦有貢獻

金沙江丁健：VC界淡定哥 不疾不徐不做救火隊員

http://capital.cyzone.cn/article/232533/

投資人臉譜

他曾是亞信科技創始人，公認的「海歸」創業典範，可是，他最不喜歡的工作是CEO。

厭惡重複性工作，喜歡創新，他希望人生之中重複性的工作最好不多於10%。於是，他選擇轉型成為投資人。

和同行不同，他的生活節奏不快，不著急做決策，往往花更多時間呆在書房想問題、看書，尤其愛看哲學方面的書。他覺得，投資即悟道，自己不會做企業的「救火員」。

「技術控」眼裡的「性感」模式

在中國科技創投圈中，金沙江無疑是支重要的力量。目前，它旗下管理著4期約10億美元的基金，並與硅谷最老牌的創投基金MayfieldFund建有長期戰略合作關係。後者與AsiaAlternatives、淡馬錫控股等都是金沙江重要的LP。

定位投資早期高新技術初創企業的金沙江，在投資領域上並不是四處出擊，主要是結合團隊成員背景，把投資領域圈定在互聯網無線互聯網、新能源以及半導體材料等方面。

「我們選定的領域，一定是熟悉的，無論是從技術還是對行業的瞭解度，都必須投資人本身能看得明白的。」丁健以自己為例說，自己是亞信IT出身，投資關注點很自然放在了互聯網無線互聯網上。物理專業出身的投資人伍伸俊是個「技術控」，他的目標是打造全球最大的照明公司。

在關注領域中，金沙江的落點也有輕重。朱嘯虎介紹說，「互聯網和新能源是主線，而電子商務和LED照明又是各自的重點。」他的話有數字為證，在金沙 江所投的約50家企業中，電子商務、LED照明的企業數量分別有七八家，電子商務裡有佳品網、夢芭莎、蘭亭集勢等，LED則包括有晶能光電、易美芯光、上 舜照明等，各自的累積投資金額都有8000萬到1億美元。「從數量和資金量來說，電子商務和LED是絕對的重心。」

選定了賽道，如何確定選手就顯得格外重要。關於挖掘好公司，金沙江的做法是，在LED上看技術，在電子商務裡看模式。

比如，丁健和朱嘯虎都提到的一家LED企業是晶能光電。

2006年，金沙江等向晶能光電投資1000萬美元，這也是金沙江邁出其LED領域投資的第一步。丁健說，「選中這家公司，最核心的就在於其技 術。」據瞭解，在LED領域，成熟的襯底材料供應商從世界範圍來說都屈指可數，國際主流的藍寶石襯底和碳化硅襯底技術此前一直被歐美、日本壟斷，二者吃下 了產業鏈裡的絕大部分利潤，但晶能光電所突破的正是硅襯底技術，申請及獲得的專利技術有160多項，既降低材料成本，還繞開了美國、日本的專利壁壘。 2010年，這家公司的主營業務收入超過1億元，毛利率近40%。

晶能光電之後，金沙江又以技術為尺先後投資了易美芯光、上舜照明、晶和照明等其他7家公司，分佈在LED產業鏈的襯底、外延片、芯片製造、照明應用在內的全部環節。由於在LED上的如此大手筆，其他VC、PE中鮮見，金沙江也被稱為LED最篤定的投資者。

相比LED理性的技術，電子商務上金沙江更關注的是「性感」的商業模式。

「比如蘭亭集勢，和一般的國內電子商務不同，它玩的是跨國B2C。」朱嘯虎說，美國80%的商品都是中國製造，但傳統外貿要經過出口商、進口商、批 發商、零售商等多個環節，蘭亭集勢的跨國B2C是將中國工廠的商品直接連接海外消費者，自己獲得適當利潤，也把傳統貿易鏈條上損耗的利益直接返給消費者。

和蘭亭集勢一樣，夢芭莎、諾心蛋糕、佳品網等都以各自獨特的模式贏得了金沙江的青睞。

不做企業的「救火員」

和其他投資人忙碌的節奏相比，丁健不認為自己是大忙人。他認為，投資不靠時間，不是忙著看項目、找項目、參加各種論壇，大多時候是要加深對公司技術、行業的瞭解，而不是重複管理層忙的事，「寧願更多時候呆在書房，有點悟道意味，不是去做救火員。」

這種「悟道」的心態反映在投資上，是丁健及金沙江團隊關注技術、模式、財務之外，也看重創業團隊和公司所處行業的想像力。

比如，朱嘯虎印象深刻的是拉手網創始人吳波和團隊。吳波在互聯網做過多年，是焦點房產網聯合創辦人，焦點房產網有很多線下團隊，拉手網也需要線下團 隊，經驗可以移植。丁健現在常掛在嘴邊的一家公司是盒子支付，這是他眼中的中國版「Square」，手機上刷信用卡，在剛起步的移動支付領域「潛力很 大」。

此外「悟道」也使得金沙江的成績單不疾不徐。「投資的大多公司都還在成長期，我們不著急，只要它的商業、財務很健康就行。」丁健說。當然，其中不乏看點，比如它投資的移動安全服務提供商網秦在美國上市，早期投資的去哪兒獲得百度3.06億美元的戰略投資。

雖然已做投資多年，丁健對現在的投資生活仍有「抱怨」。

「坦率說，這是一個苦活、累活、難活，今天所投資的對象就是一張白紙，聽他們講故事還得天天戰戰兢兢，相對來說，炒股可能輕鬆很多，做晚期投資也要 輕鬆不少，但我們就喜歡做這樣的事情。」他說，自己屬於喜歡看著一個東西從無到有，從有到成功的這一類人，這種成就感遠遠大於錢所帶來的回報。

投資秀

太時芯光：高校實驗室走出的LED

2008年，金融危機投資機構「手緊」之時，金沙江卻聯合北極光創投聯合向一家剛從實驗室走出來的小公司太時芯光注入3000萬美金。為什麼會對它情有獨鍾?很簡單，它讓LED的技術從實驗室走了出來。

其實，太時芯光在2008年初才成立，它的前身是北京工業大學北京光電子技術實驗室。別小瞧了它，它的厲害之處便是技術，不僅擁有30多個LED相 關專利，同時在藍光LED和單芯片、白光LED方面具有一定的技術儲備，在國內的LED技術領域當中處於前沿。如此技術反映在產品上，是太時芯光相比同類 型的產品及技術，可節省近三分之一的成本，在LED行業中屬於技術高端的企業。

自然，LED的技術獵手金沙江不會輕易錯過太時芯光。金沙江創投董事總經理潘曉峰公開說，決定投資太時芯光，就是看中了它的技術實力，雖然它是從實驗室裡走出來的企業，成立時間比較晚，但還是看好LED市場前景。此外，太時芯光擁有技術壁壘，別的企業很難在短時間內進行超越。

諾心蛋糕：網上賣蛋糕

諾心蛋糕的創始人張嵐的履歷不一般，她曾是香港李奧貝納廣告公司的大客戶經理，也擔任過香港連卡佛百貨公司國際女鞋及飾品採購部經理，所以2010年當她創辦走高端路線的諾心蛋糕時，就引得了時尚圈關注。

由於本身的精緻生活，張嵐對諾心蛋糕的要求苛刻，比如全進口原材料製作歐洲口味的蛋糕。

像大部分蛋糕店一樣，一開始諾心lecake也在線下開有實體店，但經過一段時間的運營後，張嵐發現，線下店存在著諸多問題。最突出的是租金壓力 大，再者實體店「等人來買」的狀態讓她不夠暢快。在她看來，高品質蛋糕所要求的儲存條件高，若存放時間過長，就會導致蛋糕的口感變差。

於是，張嵐的做法是關閉線下門店，網上賣蛋糕。為此，諾心lecake投入上百萬美元，建設了諾心的加工工廠和冷鏈物流體系。目前諾心提供在線平台的蛋糕訂購服務，客戶下單後，冷鏈物流車將配合呼叫中心的運作在8小時內將產品直接遞交上門。

在金沙江創投合夥人朱嘯虎看來，諾心改變運作模式是可行的。他認為，目前中國的烘焙業市場很大，但傳統的門店模式不僅運營成本高，擴張慢，一家家店開起來，太慢了。網上賣蛋糕，是趨勢。

博彩股大跌分析：買入金沙中國（1928）機會？ 格隆匯

http://xueqiu.com/1333325987/30694617
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本期封面圖片來自拉薩旅遊梅朵。

股金多少事  都付笑談中

今天博彩股整個板塊大跌。是昨日公佈的博彩數據不如人意，暫時下跌，還是行業到頂，市場化長遠預期已改？金沙中國（1928）是所有博彩股中中場收入佔比最高的公司，下面我們分享格隆匯會員sally yu以金沙中國（1928）為例做的分析。文章觀點代表作者自己觀點，僅供參考。

金沙中國（1928）的大跌是跟隨美國的母公司的大跌的。美國的母公司的 LVS跌了5.11%。荷蘭銀行分析員CarloSantarelli  出了一份報告。把第3季度的行業總收入從之前的預期上升3%到下降0.9%。

同時美林也出報。7月整個行業中場的數據是增長只有17%。市場的預期是增長30%。至少是25%。但實際6月，7月的下跌是世界盃的因素造成的。2010年的世界盃，同樣也是收入下降了 26%，之後就迅速回升的。金沙中國（1928）主席兼行政總裁Sheldon G.Adelson在7月17號的業績報告中指出，世界盃顯然對六月份的整體博彩收益總額造成負面影響，當中尤以貴賓客戶分部為甚。6月份貴賓客戶收益較本年度五月減少20%，與2010年曾出現的情況相同，當時的跌幅為24%，7月17日根據美國母公司的合併報表，金沙中國(01928)公佈，今年第二季，中場博彩金額強勁，帶動澳門的經調整物業EBITDA增加21.9%，達8.01億美元。另外，金沙旗下、去年銷售額2.6億美元的澳門金沙廣場，新增的15萬平方尺零售空間開幕，營運面積增加七成，預計商舖總數將增至140間。金沙的非賭收入一直在增長。金沙中國主席兼行政總裁艾德森在六月份的半年報告中已確認稱，澳門中場及非博彩業務錄得強勁增長。第二季澳門金沙物業組合錄得接近1,700萬訪客人次，令到第二季物業的經調整撇除利息、稅項、折舊及攤銷前盈利，即EBITDA，錄得破紀錄的8億美元，按年增長12%。

內地樓市放緩及整體環境充斥著不明朗及審慎氣氛，影響貴賓客戶博彩，亦影響奢侈品消費。至於受到員工成本上升的影響。這只是市場的嘈音。做投資要避開市場的嘈音。獨立思考。

日本開賭法案因黨派分歧，未能如期通過，需延至9月才再作討論。我們剛從日本回來。對這個民族的瞭解是他們不會只是為了增加旅遊提升經濟而開賭，反對的力度是很大的。所以才會開會一拖再拖。這對澳門的賭場是好事。

澳門統計暨普查局資料顯示，6月份入境旅客按年增加5%，共243.2萬人次；不過夜旅客有129.77萬人次，佔總數53%。

該局指，經歷復活節及勞動節假期的增長後，入境旅客的升幅有所放緩。按旅客原居地劃分，中國大陸六月份旅客為159.73萬人次，按年增9%，主要來自廣東(66.7萬人次)、福建(7.2萬人次)及湖南(5.8萬人次)。個人遊內地旅客有67.24萬人次。今年上半年入境旅客達1,528.38萬人次，按年增8%，不過夜旅客佔總數54%。 一個13億的人口的國家到澳門才159.73萬次。而且41%的是廣東的人口，很明顯後面還有很大的增長空間。當其它省份都更容易申請到澳門的簽證的話。這個將會保持大幅度的提高。

而且中國大陸在很長時間內不會開任何賭場。因為澳門已是中國的一部分。所以它成為中國唯一合法賭博的地方的定位是不會改變的。

金沙一直以來轉注於中場。中國的土豪也學精了點。貴賓廳的業務以後要保持增長也很難了。但是合家旅遊到澳門，把澳門作為合家度假的目的地的遊客的增長是可以預期的。隨著珠海橫琴的項目的落成。非博彩因素的帶動下。金沙的中場是會更好的。從酒店的入住率我們也看到基本是保持95%以上的入住率。澳門的士司機也確認本地的澳門人也把金沙做為他們假期帶家人休閒的地方。我個人的看法：將來誰多建酒店誰就是贏家。誰專注中場誰就是贏家。

華爾街大行95%對澳門金沙的評級都是買入。不斷有人認為，澳門賭業已經飽和了，不可能再增長，也因為不相信澳門賭業可以如此不斷增長，小股民能真正長期持有豪賭股的不多，結果是小股民每一次賣掉豪賭股後不久就後悔了。但是，後悔之餘依然沒有行動，因為他們的確認為股價已經升得很離譜，要買也應等出現大調整，但真的出現大調整時又不敢買，最後眼睜睜看著股價倍升。

大摩把金沙中國（1928）列進了全球最有價值買進的股票。

滬港通來臨在望。澳門賭股是中國買不到的稀缺產品。以中國人的好賭見稱。而且金沙是位列可以買進的名單，應該會受到中國投資者的喜愛。還有從以下列表，我們可以清楚的看到作為投資者的話，是應該在3月頭賣出，而利用世界盃的一次性事故來進入的。

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中期Review：金沙、合生元、金山軟件 投資之旅 TRENDALYSIS

http://trendalysis.blogspot.hk/2014/08/review.html
近兩星期是業績公佈期，單是等看公告已經目不暇接。儘管我很想逐間詳細分析，礙於篇幅和時間所限，我試著只提重點，但一次過討論 3間：金沙(1928)、合生元(1112) 和金山軟件(3888)，它們半年業績的 VIS (10分滿分) 是8分、 4分和4分。8分代表勢頭強勁，有利未來發展。4分則是營運狀況持平，未見增長潛力，亦不至於倒退。

• 總收益淨額達50.75億美元（+24.7%），當中包括
• 娛樂場收入：           45.72億美元（+25.2%)
• 購物中心收入：         1.48億美元（+23.7%)
• 客房收入：                 1.65億美元（+21.2%)
• 餐飲收入：                 0.84億美元（+21.5%）
• 會議、渡輪＆其它： 1.07億美元（+12.9%）
• 經營利潤：     14.20億美元 (+44.8%)
• 淨利潤：         13.70億美元 (+45.7%)
• 經營利潤率： 27.9% (2013：24.1%，+3.8%)
• 淨利潤率：     27.1% (2013：23.1%，+4.0%)

“掌貝”宣布完成3億元B輪融資，味千中國、金沙江創投等聯合投資

來源: http://www.iheima.com/zixun/2016/0808/158001.shtml

i黑馬訊 8月8日消息，智慧店鋪“掌貝”宣布近期完成3億元B輪融資， 由味千中國、金沙江創投、上海雄厚投資等聯合投資，本輪融資將用於產品研發和市場拓展。

掌貝成立於2012年9月，是一家為線下商戶提供智慧經營服務平臺，通過“技術改變服務、智能提升營銷”來幫助線下商戶實現智慧經營，商戶通過掌貝的線上智慧平臺和線下智能POS等硬件實現線上線下的一體化管理。

掌貝也是全業務型的O2O平臺，幫助商戶一站式的解決融合支付、卡券管理、融合團購、融合外賣、智能CRM和全場景營銷等門店管理，由此提高門店服務效率節約成本，還幫商戶連接自己的消費者、沈澱粉絲會員，並通過大數據分析幫助商戶做個性化、精準化、社交化和自動化的智能營銷，增加營業收入。

目前，掌貝智慧店鋪平臺已在全國超過200個城市開展業務，擁有超過300個城市服務商合作夥伴，已戰略合作味千拉面、望湘園、賽百味等近10萬家餐飲、零售、酒店、景區和商圈客戶。

據悉，參與本次投資的上海雄厚投資、金沙江創投都是掌貝的A+輪投資方。金沙江曾成功投資去哪兒、滴滴出行、餓了麽等一大批優秀的互聯網公司；上海雄厚投資過眾多餐飲連鎖公司及新型產業互聯網公司。

金沙江創投羅斌：成功創業者的六大基因

來源: http://www.iheima.com/zixun/2016/1109/159689.shtml

近日，金沙江創投董事總經理朱嘯虎的【創業實驗室·獨角獸室】在京開啟首次實驗。作為助陣導師，金沙江創投合夥人羅斌也出席這次實驗，並做了精彩分享。

羅斌總結了成功創業者的六大基因，即：狼性、戰略洞察力、團隊執行能力和反應能力、格局、會做人、自身能力+風口。他認為，成功有一些共同規律，失敗的項目各種各樣，但好的創業者有一些共同基因。

金沙江創投曾投資滴滴、映客、餓了麽、ofo共享單車、小紅書等明星項目，從中，羅斌得出的結論是，英雄不問出處，什麽背景的創業者都有機會成功。“投資要看本質，任何事情都不能片面。”

2016年創業黑馬正式推出創業實驗室——年輕一代創業者的創業孵化器。邀請成功企業家或投資人開設實驗室，並篩選優秀的創業者入駐實驗室。在這里，企業家和創業者將來一次轟轟烈烈的實驗，幫助創業者在企業家與投資人的肩膀上成長，和導師一起提煉、完善、梳理商業體系，讓一代創業家的創業思想在後來者中發揚光大，成為中國創業者的陽光雨露。

目前，已開設周鴻祎極致產品實驗室，江南春品牌引爆實驗室，吳世春獨角獸成長實驗室等20多個實驗室。

以下為羅斌在【創業實驗室·獨角獸室】上的分享節選，經i黑馬編輯：

什麽樣的創業者更容易成功？這個問題不光創業者在考慮，投資人也會考慮，這關系到看待創始人的標準。失敗的項目各種各樣，但好的創業者有一些共同基因。

基因一：狼性

對成功有比較強烈的欲望。每個人的驅動力可能不一樣，有的人可能是為了出名。這個不重要，只要他對成功有渴望，他在創業的各個階段，會用各種方法和所有資源去取勝。

像映客的創始人奉佑生，最早目標是做UGC，但在早期，他們也請過一些小網紅和學生做直播，用戶做起來後，再堅持原來的想法。人要會變通，為什麽？因為你要贏，是要把事業做大，而不是固執於自己的想法。

狼性有一些表現，比如不怕丟臉。有的人臉皮比較厚，不怕失敗，失敗了兩次後還是成功了。還有一類創始人，基本上拿不到錢，我們不太喜歡投。他參加活動，或者和投資人聊天，表現得很厲害，給大家開放、擅交朋友的印象，但這種人不見得有狼性。他可能喜歡吹牛皮，喜歡表現，但創業不是天天走秀。

最厲害的創業者，是稍微內斂一點，但知道自己該做什麽。他會把握適當的火候去做事，讓他站臺他也行，但不要總出風頭。馬化騰是這樣的人，沒有很強的攻擊性。李彥宏也算這種類型。馬雲不一樣，他是老師出身，天生會說。所以，有狼性的人，不是全看外在，跟他聊天的過程中，我會想想這個人到底怎麽樣。

還有一種人，老是問問題，這樣也不行。沒必要什麽事都問別人，真正牛的人，他自己會有答案，或者他會去想答案。真正有獨立思考能力的人，不會問那麽多問題。選哪條路是自己定的，最終看的是創始人有沒有判斷力。

基因二：戰略洞察力

你要做一個公司，肯定是看到了別人沒有看到的市場需求，這很重要。

這又分幾種情況。第一種，創始人自己有這個需求。像程維做出租車，他在北京，一到冬天打不到車，非常深刻地體會到這個痛點。當時他在阿里，做得還不錯，阿里地推能力很強，他的能力是具備的，而且他又懂互聯網，很多點結合起來了。

還有一種情況，你看到一個需求，自己也是這個行業里的人，你會發現哪些點能做得更好。但看到這個需求，不見得你能做成。打車軟件那麽多，做出來不見得能打下市場。阿里巴巴講過，要用正確的方法切入市場，打法很重要。滴滴如果不做出租車，肯定趕不上易到。

映客是留學生直播衍生過來的。奉佑生從第一天就知道，如果做打賞，生態會更好。我問他和YY的不同點是什麽。他說：第一，映客是移動的；第二， UGC，未來不希望簽主播，映客會封殺大的公會（i黑馬註：公會是小型娛樂經紀公司，它和直播平臺、女主播構成了直播經濟鏈條），因為公會做大之後，會想要更多分成，像YY的公會要五五分成，而映客是七三分成。他用正確的方法切入了市場。

奉佑生原來是做音樂軟件的，音樂軟件打開有延遲問題，直播也是一樣。最早的時候，他們有一百多萬活躍用戶，技術還好實現，點直播頁面，滑起來像看電視一樣，很流暢。後來，用戶量大了，他也找了其他供應商來做。為什麽17直播（以下簡稱17）不行了，因為太卡了。

還有一點，奉佑生原來做音樂，他非常清楚一個產品做規範了是有好處的。所謂的規範就是減少“黃色”內容。他在中國做時間長了，對政策的理解比較深刻，包括版權。17是不審核的，在2015年9月底全球下線。而國慶節期間映客新增了八九十萬用戶。

周航（i黑馬註：易到創始人）自己回憶說，他一直沒做出租車，是因為做專車能有收入，做出租車不知道怎麽收錢。但程維的思維不一樣，因為他知道當年支付寶也沒有收入。創始人過往的經驗決定他以什麽策略切入。

那麽，投資人如何判斷到底誰的切入點是正確的？我們有時候要突破自己的思維，這個要看運氣，有時候要看自己的眼光。朱嘯虎非常厲害，他能突破自己。

我們做投資，可能不知道以後會投什麽項目，但我非常清楚不投什麽項目。我有個概念叫“炒冷飯”，很多項目四五年前就有人做過，你拿出來的BP基本上是別人做失敗的，那你想想為什麽你能成功。我覺得人的因素很小，如果外部環境沒有變化，你依然很難成功。

基因三：團隊執行和反應能力

當你找到機會了，切入點也可以了，這個時候團隊的執行能力和反應能力很重要。

我們投A輪的時候，公司已運營了一段時間，看創始人過往經歷就能看到團隊怎麽樣。如果你有應變能力、執行能力，創業可以不斷試錯。如果你執行速度很慢，犯錯時間會很長，那就很糟糕，因為創業拼的就是犯錯時間和糾正速度。

通過快速執行，你可以在競爭中獲得領先優勢。像小紅書為什麽能很快做起來？海外購物在兩年前是很好的機會，小紅書最早找到了低成本獲取用戶的方法。他最早不做商品，而是做海淘社區。他很快圈了大量初始用戶，後面才加商品。當時，獲取用戶的成本是最低的，而一旦比對手做得快，融資就更快，規模也就更大。

創業公司的商業模式不斷在變，因為市場變化也很快。大部分項目剛開始方向都是不對的，我個人看的項目，50%以上的天使輪到A輪的公司都會調整方向。滴滴最早想做停車場軟件；回家吃飯最早想做體育場館預定；ofo最早想做騎行社區。我們希望投一些有普適性需求的產品，它會做得更大，做大了即使短期不盈利也有投資人投你。

為什麽很多創業者剛開始創業時會朝著錯誤的方向去呢？因為人的精力是有限的，你在企業里做運營和產品，不像投資人天天看項目。但牛人的特點是，他看數據，運營幾天就發現這個方向不行，他會很快糾正。

基因四：格局

創始人要很有格局，這涉及到他的情商和智商問題。很多人覺得情商和智商是分開的，但我覺得，從格局來講，情商是包含在智商里的。一個聰明人，知道什麽時候可以大度一點，在環境中做出最優選擇。    

怎樣叫有格局？一定是從長遠去思考問題，無論是對自己的合夥人，還是對同事和朋友。人都是自私的，但一個自私的人能做到很有格局，因為他會從長遠看問題。我們知道，所有人都是混飯吃的，你要跟大家分享利益。社會是分散的，不是以你為中心的，每個人的利益平衡了，很多事才能往前推進。你要衡量一個人的價值，並給他應有的待遇，包括金錢和精神上的尊重，我覺得這叫有格局。

有的創業者上來就說自己跟誰有關系，投資人肯定不會投資你。除非你跟馬化騰有關系，馬化騰會持續把微信廣告以三折的價格給你，然後你八折賣出去。但天上掉餡餅的事很少，一個公司的創始人本身應該是一個資源整合者，你能把社會的資源整合進來，或者給整個企業創造價值，你才能成功。單靠跟別人有關系賺點錢，我肯定不會投你。因為你僅靠這一個關系，是平衡不好其他人利益的。有的人什麽關系都沒有，但他能把利益、資源整合得很好，這才是好的創始人。

基因五：會做人

無論在中國還是美國，創業都是跟人打交道，事情沒那麽簡單。做人核心問題是你對人的尊重。在中國創業，有時候要跟政府打交道，人情問題就更複雜。    

創業的時候，做人不要太高調，該低調就低調，該高調的時候也要高調。做2C的產品還是要高調一下，但不是說天天炫耀。做2C的產品有時候高調是沒辦法，這個你要自己把握好。

有一個項目，我們要投天使輪，我到他們公司做了一個簡單的盡調。中午去吃飯，看到有些工人也在吃飯，我發現他們盒飯里的肉是臭的。你的工人吃臭盒飯，你好意思嗎，一個好的創始人，看到這種情況會問這是誰訂的餐。（創始人）對員工要將心比心，比如覺得不好吃的東西就不要給員工吃。

創始人要有一點感恩的心，即使你將來不在企業里了，我們多少還有一點人情關系。奉佑生做映客的時候，我是第一個投資人，當時我自己去做得盡調，他們團隊當天就一定要留我吃飯。

投資人不需要創業者對自己多好，多恭敬，大家是朋友，互相有感恩的心。哪怕有一天這個項目真的失敗了，但是如果我覺得你人不錯，還會繼續幫忙。

基因六：自身能力+風口

要做一個很大的公司，創始人的自身能力+風口=10億美金級別的獨角獸。

中國這麽多項目，風口一年出一兩個，死的是大多數。最典型的是打車，我在盡調滴滴的時候有很多同類公司，後來都不行了。

考驗投資人的一點是，在機會來的時候，你到底選擇哪個團隊。我們金沙江比較敢搏，投項目不是特別保守，但你跟我說做消費、餐飲，做很垂直的線下服務，我不願意投，因為這種項目賺不了太多錢。

像ofo，我投的時候它還只在校園做。為什麽我們願意拼？因為校園市場是成立的，校外可以伺機而動。ofo能投，核心是兩個條件成熟了：移動支付的普及；GPS定位技術。創業，就是痛點要很小，但這個很小的進步能顛覆整個行業。

創始人的自身能力也很重要。戴威雖然剛大學畢業，我第一次跟他聊就覺得他非常親切。另外，他是北大學生會主席，公司招的人有Uber的大區負責人，滴滴投他之前，他的人就齊全了。還有一點，校友圈子對創業是很重要的。戴威比較內斂，不是特別張揚，但他思路非常清晰，任何人他都不畏懼。

我前段時間也在總結，創業成功的人到最後來看，通常都有比較好的過往經歷。一般能夠做得特別大的公司，對創始人的要求真的蠻高。比如ofo的戴威屬於精英創業者，奉佑生原來做多米音樂也蠻成功的。

我是希望能夠找到具備這六個條件的創業者。從方法論上講，我不用天天撒網，拿每個條件去考察，對我來說最重要的要看風口。如果我能很早看到這個機會，做這件事的可能有四五個團隊，那憑金沙江的品牌，我們肯定可以投到對的那個。

英雄不問出處，什麽背景都有機會成功

    世界上最好的工作肯定是創業者。我算是投資人里比較幸運的，能投到映客、OFO這樣的項目。但項目沒有退出之前，都還難說成功。創業者成功獲得的財富肯定是碾壓我們投資人無數倍，但這個我很開心，創業者的成功就是我們投資人的成功。在投資行業，絕大多數人還是很難投到這麽多好項目，只有少數幾家比較好。

投資行業最核心的是能看到風口，一年很少有幾個風口。

我是什麽項目都嘗試，只要是互聯網和高科技相關的，而且什麽越新就看什麽，因為只有在新的市場里才能找到機會。“新”分兩種，一種是出現全新的東西，還有一種是出現新的解決方案。滴滴、ofo都是新解決方案，也是全新的東西，當然VR、AR也很新，但從邏輯上我們判斷還沒到時機。

然後就是在風口下要找好的創業團隊，那麽這些創業團隊從哪里來？

總結一下：英雄不問出處。什麽背景的人創業都有機會成功，投資要看本質。

有人不想投90後和00後，但你要跟這個人聊完才知道，任何事情都不能片面。現在很多人號稱從BAT出來，這些公司幾萬人，出來的人太多了，核心是要看你有沒有操盤經驗。我投映客之前幾個月就曾經關註過另外一個直播app，它沒有打賞功能，體驗也很差。這個項目的創始人是QQ出來的，但QQ的產品經理可能有上百個，你要讓我感受到你的想法和能力，我才覺得你是可以的。

頂級名校的背景加分，但不是絕對的。如果創業團隊之前有過磨合，做過一個還算成功的項目，這個肯定加分。有時候三個人拉過來做一個項目，融個天使輪，過兩天兩個創始人走了，第三天，核心創始人都走了，這種情況很多。

我講的以上這些，主要針對創業者，但其實也適用於投資人的。投資人沒有狼性，一樣投不到好項目。

本文口述羅斌,整理石慧,編輯王根旺。

金沙江創投朱嘯虎：尋找十億美金機會，必須有“容錯空間”

來源: http://www.iheima.com/zixun/2016/1214/160356.shtml

i黑馬訊 12月14日消息，由創業黑馬主辦、摩比神奇冠名的2016年創業黑馬社群大會今日在京舉行。金沙江創投董事總經理朱嘯虎獲獎“年度投資家”，並現場回答了創業者提問。

他是2016年名聲斐然的“獨角獸捕手”，滴滴、餓了麽、小紅書……十年創投經歷，他一路締造了多個“點石成金”的案例，連續擊中百億美金的新機會。他就是——金沙江創投董事總經理，朱嘯虎。

以下為問答精選，經i黑馬編輯：

款多多創始人王文剛：“媒體界或者創投圈，都把您稱為‘獨角獸捕手’。有個問題，獨角獸也沒那麽多，您怎麽每次都能看那麽準呢？第二，我在做珠寶產業的供應鏈改造，在傳統行業供應鏈改造這個領域，有沒有可能出現獨角獸？”

朱嘯虎：說我是“獨角獸捕手”，我覺得有點誇張，說實話，我沒那麽厲害。

前面亞輝（i黑馬註：周亞輝，昆侖萬維董事長）講得挺好，講1億美金、10億美金、100億美金的投資機會都非常到位。因為亞輝是天使投資人，他看的面比較廣一些。

其實我們做事情比較簡單，作為機構投資人，我們比較單純，我就一個條件，按照亞輝的說法，用百億美金的標準去投十億美金的機會。十億美金的機會，才是最多、最普遍的。一億美金的公司確實沒有什麽意思。一個公司如果退出的時候才一億美金，對機構投資人來說，賺兩三千萬美金，等於是浪費時間。

對機構投資人來說，尋找十億美金的機會，還有一個標準很重要——必須要有容錯空間。風險投資人最需要應對的就是風險，但怎麽避免風險？容錯空間。

至於百億美金的機會很少，四年前我投滴滴的時候，就能判斷出滴滴今天能成為400到500億美金的公司嗎？說實話，我不知道。我那時的期望值，只是希望滴滴能成為十億美金的公司。但我要求，他的團隊、方向，必須有達到百億美金的機會。用百億美金的標準，去投十億美金的機會，這能保證你的成功概率相對較高。

珠寶行業面向的是普通的大眾消費群眾，高端市場對互聯網來說很難切入，尤其是高度非標的、重度線下服務的公司。為什麽珠寶店周大福很成功？因為這是非常不標準，也非常需要線下服務的公司，所以線下門店是有機會的，但互聯網的優勢並不明顯。對這種項目，我們會謹慎一些。

當然，90後的消費習慣、行為可能會有變化，和70後、80後不一樣，我們也在密切關註這些消費行為的轉向。但目前來看，趨勢還不那麽明顯。

金沙江創投江瀾：用俞軍的產品軍規看投資

來源: http://www.iheima.com/zixun/2017/0118/160920.shtml

文|江瀾 金沙江創投

在加入金沙江之前，我分別在支付寶和百度做了9年的產品經理，2015年初我非常幸運地加入了金沙江創投。在這里兩年的時間，我一直思考如何把過去的產品經理的思維用到投資上來，一邊學習做投資，一邊把過去的工作經驗跟投資結合。

上個月末，俞軍把他著名的12條軍規進一步歸納成3條。（推薦閱讀：張亮《俞軍的一堂產品課》。俞軍，百度最早的產品經理、百度前副總裁、滴滴出行產品負責人）。我驚訝地發現這3條產品軍規用作投資軍規同樣奏效，幫助我們透過項目和模式的表象，直擊其價值核心。下面著重分享產品價值分析法和用戶樣本量在投資中的應用：

軍規一：產品價值分析法：產品價值=（新體驗 - 舊體驗）- 替換成本

不管是to B還是to C的服務，產品價值都可以用上面這個公式來算一下。這里的產品價值、新舊體驗、替換成本，都是不可絕對量化的概念，那到底怎麽去計算呢？我可以舉兩個例子，大家可以用自己的創業想法類比。

第一個是OFO共享單車。過去我們在2公里以內的出行可以選擇步行，公交車，出租車，專車。OFO提供了一個替代方案，價格成本在步行和公交車中間，新的體驗是花不到1塊錢騎車，舊體驗是要麽免費步行，花多一些時間，要麽花幾塊錢或者更多的錢選擇其他交通工具。可是公交車不一定順路，出租車和專車成本遠高出自行車，顯然新體驗減去舊體驗是正向收益。替換成本是，需要下載一個App，學習使用這個App，支付99元押金，用完以後99元押金可以申請退款，這樣替換成本就是下載App和學習如何使用它的成本。這個成本和剛才的新舊體驗差相減，舊體驗越差，用戶價值越大。這里作為行業先行者就能很快計算出這個產品的用戶價值了。

第二個是各類上門O2O產品，比方說上門理發，新的體驗是上門剪頭發，舊的體驗是去門店理發，實際上作為女性，我既不會讓理發師到公司，也不願意他們來家里，新體驗和舊體驗相比是負數，對於簡單的男士理發，可能是正向收益。而替換成本是認知、獲取、學習使用一個App，支付費用。如果這個費用比到店更高，對價格敏感的用戶立刻把前面僅有的正體驗變成負體驗，如果費用比到店理發更低，這個不合理，因為理發師實際付出了更多，如果得不到更多收益，邏輯很難成立。

軍規二：用戶樣本量

用戶的樣本量是你能夠獲取的樣本用戶使用產品的場景及數量，你獲取的越多，越能夠了解產品的用戶。到達一定量級（這個量級依據產品的不同也會不同，因產品而異），你就能夠知道產品的用戶是哪些人，他們分別有哪些特征，他們通常在什麽情況，什麽環境下使用，痛點在哪里，困惑是什麽，這些信息在產品的各個階段都能夠給產品設計者非常強的設計指引。通常用到的兩種常見的獲取方式是主動的用戶調研和被動的客服數據。

用戶樣本量的價值體現在三個層面：

第一，考察需求的真實性。不管是做產品經理還是做創業者，心中往往有一些“執念”，有一種需求叫做我們覺得用戶有需求。去克服這個執念的方法就是真的走出去，走到真實的用戶和用戶場景中去，拿到第一手的用戶信息，去看用戶怎麽用，去問用戶怎麽想，收集的樣本量越多，離真實需求越近。

第二，用戶樣本量還能夠驗證第一條公式的準確性，新體驗和舊體驗不是兩個固定值，在業務和環境的發展中會不斷變化，保持與真實的用戶接觸，才能夠不斷去驗證新體驗減去舊體驗再減去換用成本是否是正數。

第三，用戶樣本量是產品叠代的依據。產品的需求叠代來源於用戶，來源於需求，所以用戶樣本是產品叠代的基礎，所有的需求更新來自於用戶的真實需求，只有通過用戶樣本深刻的理解到了真實需求才能把產品叠代做好。

保持懷疑精神的自我叠代，正是俞軍產品3軍規的第三條。所以，這看似不相關的3條，其實是相互依賴，相輔相成，是從細節到抽象的上升。

在投資里面，用戶樣本量的意義有兩個：

第一，驗證需求的依據。從微觀上看每一個樣本，是否驗證了新模式到舊模式是明顯的提升。可能是提高了效率，可能是節約了成本，也可能是讓姑娘更美，讓朋友圈更好秀。做投資和做產品的不同在於投資永遠在業務的外面，而產品是互聯網業務的核心。獲取用戶樣本，哪怕是做十來個的客戶電話回訪或者用戶訪談，可以讓投資人對業務有一個更加直觀的理解，收獲不比看十幾頁的報告小。這也是投資人應該多盡職調查的一個重要原因。

第二，驗證需求總量。跨過用戶樣本這個概念，在了解了產品用戶以後，能夠更準確地抽象成需求的總量。舉一個例子，關於用戶停車的需求。通常大家認為停車是一個痛點，私人車位沒有物盡其用，而找不到停車位的人非常苦惱，看上去只要開車的人就有停車的需求，就有找不到停車位的痛點。但是仔細去看停車需求，你發現日常7成以上的停車是在家和公司兩個固定的場所，只有不到三成的需求是在商場、醫院等等公眾場所，而找不到車位的場景在公共場所中是一個更小的子集。

簡單地總結起來，用戶樣本幫投資人看清產品的真實用戶群和產品的用戶價值。

三條軍規里面還有第三條，下次單獨分享給大家。

學員用企業價值倍數評估金沙中國的內在價值

網誌分類：股票經
網誌日期：2017-02-27

很高興收到學員William的留言，用企業價值倍數（EV/EBITDA）評估金沙中國（1928）的內在價值，分析得很有條理，值得跟網友分享。

金沙(1928)的估值 － 22/02/2017

17/02/2017 公告及通告 - [末期業績]
截至二零一六年十二月三十一日止年度初步全年業績公告

以港元計算 (1美元兌7.75港元的匯率)

發行股數 = 80.7億
股價 = 31.8港元 (收市價@22/02/2017)

(a) 市值 = 2,566億港元

(b) 少數股東權益 = 0港元

(c) 淨負債 Net Debt
= 銀行貸款 - 現金及現金等價物
= (短期銀行貸款 + 長期銀行貸款) - 現金及現金等價物
= (2 + 337) – 100
= 239億港元

(d) 企業價值 Enterprise Value
= (a) 市值 + (b) 少數股東權益 + (c) 淨負債
= 2,566 + 0 + 239
= 2,805億港元

(e) 2016年扣除非經常性支出前的EBITDA
= Adjusted EBITDA
= 174億港元

(f) 企業價值倍數
= (d) EV / (e) Adjusted EBITDA
= 2,805 / 174
= 16.1倍

結論：現價31.8港元， EV/Adjusted EBITDA 16.1倍，跟公司過去5年平均預測EV/EBITDA值 15.4倍差不多，估值合理。

2017年 金沙的合理價：

2016年扣除非經常性支出前的EBITDA
(Adjusted EBITDA)
Q1 = 40億港元（真實）
Q2 = 38億港元（真實）
Q3 = 49億港元（真實）
Q4 = 47億港元（真實）
全年 = 174億港元

金沙從2016年下半年的EBITDA已有改善

2017年預測EBITDA
= 47*4
= 188億港元 (同比增長8%)

合理企業價值 = 15.4倍 * 2017年預測EBITDA
= 15.4 * 188
= 2,895億港元

合理市值 = 合理企業價值 – 少數股東權益 – 淨負債
= 2,895 – 0－239
= 2,656億港元

合理價 = 合理市值 /發行股數
= 2,656 / 80.7
= 32.9港元

Scenario Analysis:
1. -1 s.d. = 12.1x — 便宜價 ＝ 25.2港元 (MOS 23%)
2 +1 s.d. = 18.6x — 昂貴價 ＝ 40.4港元