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權證發財夢碎　投資人槓上統一證

2016-03-31  TNM

堪稱以小錢搏大金的投資商品「權證」，幾百元就能玩，讓不少小額投資人輕鬆參與股票行情。不過，權證的遊戲規則相對複雜，暗藏不少陷阱，投資人若草率進場，多半賠錢收場。

本刊接獲投資人郭先生投訴，他去年12月15日買進一檔由統一證券發行，連結華亞科股票的「82統一」權證，隔天華亞科漲停，權證價格卻不漲反跌，害他二天內平白損失10萬元，質疑券商報價疏失。然而，統一證查閱交易紀錄發現，郭先生當時買到的是散戶掛的高價單，非統一證的報價，隔天權證掉回合理價位，他手上那張才會不漲反跌。統一證不願負擔損失，金管會證券期貨局表示已派員了解。

上週六（三月二十六日）下午，三十三歲從事推拿工作的投資人郭先生，一見到本刊記者，就氣憤地說：「我投資權證將近十年，第一次碰到這種鳥事！賠錢事小，但券商跟主管機關處理事情的態度，讓我們小投資人很無力。」郭先生這麼生氣不是沒有原因。去年十二月十五日，郭先生拿出六萬六千元，買進二百張每股○•三三元（一張一千股，三三○元）由統一證券發行的「八二統一」認購權證，這檔權證是連結華亞科股票，也就是說，如果華亞科股票漲（跌），權證價格也會跟著漲（跌），而且因漲跌幅度比股票大，獲利或損失往往翻倍。

反常 股價漲權證跌

當時，市場認為華亞科股價即將飆漲，因此各大券商發行的華亞科認購權證，如統一、元大、中信、富邦、日盛等，皆湧入大批買單。

華亞科股價看俏的原因，在於十二月十四日華亞科公告，台灣美光半導體，將以溢價三成、每股新台幣三十元的價格，收購華亞科一○○％股權，華亞科將下市。此利多消息一出，市場人士便預測，華亞科至少會噴出三根漲停，而具備「高槓桿」特性的權證，自然成了投資人眼中的搖錢樹。

十二月十五日華亞科一開盤就跳高漲停，根據資料，當天「八二統一」也從開盤價○•○九元跳到漲停價○•三三元，漲幅驚達一五五○％。此時，郭先生與許多投資人一樣，心想隔天會再噴漲停，就在○•三三的價位進場購買。

隔天十六日，華亞科果真開盤漲停，郭先生想乘勝追擊，上午再加碼一○○張，買進當時價位在○•三四元的同一檔權證，這二天下來他一共投資十萬元。

「當天，這檔權證曾一度漲到○•六元，但沒多久竟然跌回剩○•○九元，我還以為是眼睛花了。」郭先生表示，當天華亞科股票明明就漲停鎖死，理論上權證價格應該不會往下掉，而且其他券商發行的權證也都在漲。

他進一步計算後發現，十六日華亞科漲停，「八二統一」權證的合理價位應該在○•○九元附近，但是統一證券卻掛出○•三四以上的離譜價位，投資人也不疑有他的下單購買，質疑券商擺明想「高價賣出，低價收回」。

不賠 投資人認倒楣

另一方面，華亞科並沒有如市場預期，噴出第三根漲停，股價從十二月十七日進入平盤整理，而「八二統一」就從〇.〇九元一路慢慢跌剩〇.〇一元，換句話說，郭先生花了十萬元買進的權證，不到三天就跌到下剩三千元，幾乎完全蒸發，發財夢徹底破滅。

「他們(統一證券）錯誤的拋價，誘使人下錯單，讓我和其他投資人套牢慘賠，這筆帳一定要算清楚。「郭先生說，他立刻打電話到統一證券總部反應，但感覺電話那頭的專員不太理睬，他一氣之下便把整起事件，寫信寄給統一證券董事長林忠生，決心要跟統一證券槓到底。

本刊求證統一證券，根據交易紀錄證實，郭先生那二天所成交的單，都買到散戶丟出的高價單，也就是俗稱的「黑心單」。

這種單子雖也出自統一證，卻是由投資人轉手再賣出，並經由系統自動撮合價格(即買賣價格會由高至低依序成交)。統一證認為，郭生先並非成交到統一證券直接賣出的權證，因此認定郭先生的損失，與統一證券的報價沒有關聯性。

統一證券解釋，當時投資人看好華亞科後市續漲，使得市場上權證供不應求，買方開始追價購買，導致權證價格偏離合理價過大。以郭先生的案例來說，會成交在高於合理價位〇.〇九以上，都是投資人瘋狂追高的結果，待狂熱情緒消退後，權證價格就被打回原形，因此才有不漲反跌的情況。

面對統一證券的回應，郭先生相當不滿地說:「一般投資人哪有能力去判斷是券商掛的合理價單，還是散戶的黑心價單？統一竟叫我有辦法就去證明，我買到的高價單是他們家掛的，這根本是刻意刁難。」後來郭先生一狀告到金管會證期局，證期局承辦人員告訴本刊，已派員瞭解，建議郭先生可另循司法途徑，或依金融消費者保護法規定，申請評議解決。

風險 追高價冤大頭

郭先生說，二月間已去評議中心申訴，但評議中心一直要他提供更有力的資料，證明損失與統一證券有關聯。他滿腹委屈地說:「我只是個市井小民，哪有能力去調企業資料，評議中心的人甚至暗示我，這案子想要得到賠償不太可能，感覺評議中心根本與銀行站在同一陣線。」

郭先生擔心評議中心草率

結案，目前已自行撤銷申訴，下一步他打算循求法律途徑，並透露，手上還握有當時統一證券賣超二千多張的證據，合理懷疑當時的高價單，就是統一證券放出來賣的。

在權證投資圈鼎鼎有名的

權證顧問兼作家「權證小哥」分析，如果是因為股票漲停，導致權證買賣發生糾紛，按照過去經驗，多半不會是券商的問題，因為股票漲鎖後，券商買不到股票避險(券商會依據避險比率，決定要買進多少現股避險)，沒理由再掛權證賣單，因此賣單多半是一般散戶掛的。

權證小哥說，股票在漲停時，權證散戶普遍有「賭一把」的心態，喜歡追高價，如果價格追到了，便能賣給下一位冤大頭賺一筆，此時就常有權證價格異常、錯買價位等情況發生。而券商掛出來合理價位，可能連買賣平台上的五檔價格都看不到，因為都被瘋狂追高價的散戶掛滿。

該如何判斷是券商掛出來

的合理價單？權證小哥透露，有時可以從掛單數量看出端倪，例如玉山證券喜歡掛一一三張(玉山的諧音)、統一證券習慣用個位數是「八」做結尾，一般來說，只要掛單量超過百張，委買(賣)價差在二個tick內(一個tiCk是〇.〇一)，九成是券商掛的單，投資人可以安心下注。

陷阱暗藏投資地雷

權證是一種衍生性金融商

品，在大陸及香港又稱做窩輪(Warrant)，台灣從一九九七年開放券商發行權證業務，九年前放寬權證稅法後，開始蓬勃發展。四年前，金管會進一步調降券商的權證避險交易稅至〇.

一％，權證交易量開始逐年創下新高。二〇一五年權證日均量達三二.八五億元、佔大盤交易量比重近三％，交易人數一一萬人。

權證最大魅力在於投資門

檻低，風險雖高，但報酬也高，適合短線操作。例如一張台積電股票要十五萬，但台積電權證只要五〇〇元，而台積電如果漲一％，台積電權證可能漲七％。

但權證也暗藏不少投資地

雷，例如，每檔權證都有壽命(到期日)，其中，最讓投資人詬病的是「隱含波動率」 (簡稱隱波率)，這是券商計算每檔權證價格的重要依據。在業界有「權證醫生」稱號的潘俊賢表示，有時券商發現權證「流通在外張數」愈多，愈有可能調降隱波率，吃投資人豆腐。因此，挑選良心的券商，是玩權證的首要條件。

以郭先生的案例，潘俊賢建議，初入門的權證投資人，在下單權證前，可先利用各大券商網站提供的權證計算機，算出當前合理的權證價格，特別是在股票漲跌停，市場投資情緒狂熱時，如此便能避開價格陷阱，減少買賣糾紛。

五招 躲開權證地雷

1、股票漲跌停時.權證價格極度不穩定，初入門者建議不要碰。

2、開盤後5分鐘不要交易，此時券商造市中，價格不穩定。

3、權證價值每天隨時間遞減，切勿嘗成股票長抱，建議3至14天內就要進出。

4、挑選信用良好的券商。

5、挑選隱含波動率「穩定」的權證。

撰文：黃士庭

新股網下配售“悶聲發財” 僧變多粥變少

“聽說收益不錯，準備去開個戶。”被稱為無風險套利的網下打新，吸引著越來越多的炒股大戶參與其中，但隨著湧入的人數增加，這場富人的遊戲或許也會變得不那麽好玩了。

在資深投行人士看來，網下打新火熱的核心原因在於網下打新獲配概率大且獲利空間大，“這是個無風險套利的事情”。隨著參與網下打新人數增加，業內也擔憂，越來越多的新股自設“高門檻”，且打新收益率可能下降。但也有部分享有網下配售紅利的投資者的態度平和，“攤薄網下打新收益的情況應該不會特別嚴重。”

“無風險套利”誘惑大

因為誘人的投資收益和“中獎比例”，越來越多的投資者開始關註到規則修改後的新股網下申購；眾券商也紛紛加入到這場全新的“打新盛宴”中，加緊推廣自家業務。“最近很多人在悶頭發財”，多位券商營業部人士稱。

今年初，新股網下申購新規取消預繳款，曾經凍結巨額資金的現象不在。按照最新的規定要求，具備5年以上A股投資經驗的投資者需要持有滬深兩市各1000萬元的流通市值，就可以按照新股網下初始發行總量上限進行申購。據多位券商人士介紹，符合條件的投資者參與網下配售，必須要完成證券業協會的資格備案，在獲得審核通過後才能最終參與新股的詢價和申購。而在實際操作中，投資者需要通過券商完成前期步驟。具體來看，投資者可以通過擁有業務資質的券商填寫審核資料，完成證券業協會的客戶基本信息和客戶配售信息備案，然後再向滬深交易所提出CA證書申請。

由於在計算市值時包括有信用賬戶的市值，所以實際操作中投資者的實際門檻還要可能會低於1000萬元的市值要求。為此券商界也紛紛向持倉市值不足客戶提供兩融服務。上述上海的券商營業部人士表示，目前券商行業針對網下打新的融資比例最高為1：1，融資審批時間為一周左右。

相比網上搖號抽簽不確定的概率，網下配售只要在詢價“計算”準確進行報價後均能按比例獲得新股股份。“只要報價有效就能獲配，多少量的問題而已。”有券商人士表示，目前規則下網下新股申購更需要報價精準，而針對網下打新業務服務，多家券商目前都為客戶提供的詢價策略。“精準詢價加上相關流程標準無誤，是目前個人投資者參與網下打新的關鍵”，上述券商人士稱。

深耕IPO研究的券商投行人士表示，時下網下打新火熱的核心原因在於，“低於23倍市盈率”的定價制度給投資者帶來巨大的打新套利空間，而整體市場行情並不是很好，網下打新就成為了無風險套利的事情。

對於底倉市值的波動會否有吞噬打新收益的風險，上述投行人士認為，會有這個風險，但目前實際上是二級市場漲不上去跌不下來的狀態，所以相對穩定。

據興業證券策略團隊報告指出，截至8月4日，66只新股完成網下發行，其中，已上市公司家數達58家，49只已破板，破板價相比發行價平均上漲4倍。若投資者參與所有新股網下詢價且報價準確，則A、B、C類的打新投資者可實現的最大收益分別是654、594和523萬元，平均每只新股收益為13、12和11萬元，剔除持股市值波動成本，最大收益分別為29%、26%和24%。按照中性假設，僅參與其中一半的新股配售，截止到目前，A、B、C類投資者的收益可達15%、13%和12%。

“對於機構投資者來說，每年500-1000萬的收益水平雖然較低，也是一個較好的增量收益，尤其是中小賬戶。對於個人投資者來說，不考慮持股市值波動的前提下，2000萬的成本，全年獲取500萬以上的收益，收益率可謂頗豐。”興業證券策略團隊分析指出。

僧多則粥少

更多的炒股大戶想要在網下打新的盛宴中分得一杯羹，而市場的分歧和擔憂也漸起：隨著參與人數的增加，網下配售這一“金礦”的收益是否會因攤薄而降低？

較為明確的一方觀點認為，參與網下打新人數增加所帶來的直接影響，就是每人獲配的數量會有所減少；更為深遠的影響還包括，影響規則的制定和調整。

有券商觀點就指出，預計下半年的網下打新收益沒有上半年高，上半年的網下打新收益在30%-40%左右，而下半年的收益率預估在10%-15%左右。

“聽說隨著人數的增加，有些個股可能會將市值門檻調高至3000萬元，因為需要把打新資料提交給主承銷商審核，而主承銷商可能因為量大忙不過來而調高市值門檻。”上述上海的券商營業部人士表示，目前這個行業尚未統一，屬於少數券商行為，每只個股的情況也不一樣。

事實上，今年上半年已有個別新股自設“高門檻”。以花王股份（603007.SH）為例，其網下申購者需持有的滬市非限售A股的日均市值需超過3000萬元，高門檻也將近半數網下投資者排除在外，其網下配售對象僅1543個，而同期發行的新股配售對象都超過3000個。宏盛股份（603090.SH）也提高了網下打新的門檻，要求在基準日（含）前二十個交易日持有滬市非限售A股日均市值應為2000萬元（含）以上。

有業內觀點指出，出於風險控制考慮，未來可能會有主承銷商在現有規定上，進一步提升網下申購所需的市值要求，而這也是現行法規允許框架下的。

但市場的另一方則對網下配售前景保持樂觀。“（網下配售每人獲配數量若有減少）有可能還反倒使得新股漲幅越來越高。”上述投行人士表示道。其還表示，網下配售的市值門檻估計不會統一調高，抑制新股炒作的手段主要依靠市場定價的回歸；但目前多數新股不是市場定價、而交易價是市場定價，其中存在的價差才是導致市場資金博弈套利空間的最終原因。

此外，部分享有網下配售紅利的投資者的態度平和。一位近期連中兩只新股的投資者就認為，按照當前的市值要求投資者至少需要1000萬元市值的門檻，對於散戶來說是不小的體量，“目前新參與到網下打新的投資者，可能是之前還沒有了解規則的，但符合此條件的投資者不會特別多，攤薄網下打新收益的情況應該不會特別嚴重。”

網下配售大軍的擴圍是否影響打新收益，市場還在爭議；然而這股淘金熱已開始造富擺渡人。多家券商近期都加大了網下配售業務的推介，尤其是以推介詢價功能等為賣點。而市值的硬性要求也同時提升了經紀業務的需求。

“目前整個市場網下打新的投資者在千人級別，我們這邊已進行網下打新的有2個客戶，還有10幾個人正在走開戶流程。”多位券商營業部人士都透露近期在發力此塊業務，而近期詢問線下配售業務的投資者也越來越多。但亦有觀點同時強調，在打新期間仍需持有一段時間老股，因此仍需認真選股；尤其是信用賬戶的賬戶更需要甄選個股、避免風險。

博弈、搶奪、做市、悶聲發財，黃金時代下 FA 的真實故事

42章經 2017-07-03 09:51

來源 | 42章經（ID：myfortytwo）

作者 | 張雨忻

2000 年 4 月，對大多數經歷了世紀之交的中國人來說只是一個普通得不能再普通的月份，但對於剛剛創辦易凱資本的王冉來說，卻是愁雲慘淡的一個月。美國互聯網泡沫的破裂傳導到中國，讓開張就無生意可做的王冉，不得不把辦公室從國貿搬到了華潤大廈。五個合夥人里面，走得只剩下三個。

此刻的他，除了感慨時運不濟，可能並沒有想到這會是他往後十幾年里成功的開端。在這個中國互聯網的黃金時代中，許多人的命運正在不可逆轉地發生改變：有的人在納斯達克敲鐘，有的人還來不及掙紮就被巨頭吞噬，更多的人被技術變革拍到斷崖上。而王冉所開創的風險投資財務顧問（FA）行業，被資本的浪潮推到了這個時代的風口浪尖上。

就在王冉創立易凱的同一年，剛做完中國聯通 IPO 項目的包凡，一戰成名。離開摩根士丹利出任亞信首席戰略官的他當時可能也不會料想到，自己之後創辦的華興資本會發展得如此順利，瘋狂攫取了移動互聯網浪潮的大量紅利。這些年來，幾乎每一個上規模的互聯網企業並購案背後，都有他的身影。

彼時，易凱、華興和漢能，堪稱「三巨頭」。但這僅僅是 FA 行業的開始。在它們如日中天的十余年中，一場裂變也正在醞釀著。或是「分贓不均」，又或是行業走到了拐點，2012 年開始，三巨頭里的老臣們相繼出走，自立門戶。

2012 年，宋良靜出走漢能，創辦泰合。在接下來的 5 年時間里，這位畢業於大連海事大學的創始人帶領不過十余人規模的團隊撮合了接近 50 億美元的交易，聲名鵲起。

2014 年，產品經理出身的周子敬離開華興，創辦以太，開創了另一套玩法——抽出交易撮合流程中適合標準化的環節，讓 FA 業務的前端平臺化，提升信息匹配效率。如此一來，那些有一定業務能力卻缺乏業務資源的年輕人，從此有了機會。畢業生、媒體人、產品經理們紛紛湧入。

縱然，在這一波轟轟烈烈的創投大軍里，不過千余人規模的 FA 群體是一個不那麽引人註目的存在。但斡旋於創業者與投資人之間的他們，卻在「悶聲發著大財」。

1、黃金時代下的掮客們 

和十年前 FA 業務只是少數精英的遊戲不同，2014 年是大量草根 FA 的入行之年。

2014 年恰好也是移動互聯網創業的巔峰期。在這一波商業浪潮由盛轉衰的前夕，初創企業急劇增多，交易極其活躍。

與那些同齡的創業者和投資人一樣，年輕 FA 們也在分食行業紅利，快速成長。而不同的是，按融資額一定比例賺取交易傭金的 FA，大概是這其中來錢最快的那一群人。在這個時間點，及時「上車」的青年 FA，仿佛看到了一片可供滿地撿錢的新大陸。

2014 年，楊琳離開了咨詢行業，進入了一家 FA 機構。

「當時市場很熱，資金非常多，而我之前一直深挖的行業又恰好迎來了風口。」楊琳現在回憶起那段日子，仍然掩飾不了眉眼之間的得意。「那時候真是太順了，頭兩個月就 close 了兩個項目，一年時間里大概 close 了 10 個項目，入職不到一年就做了組長，是公司里晉升最快的新人了。」

當市場繁榮、項目好、向投資人推送案子又足夠精準時，一個項目在一天內簽下 TS 都不奇怪。但若趕上資本離場、項目又缺乏亮點的時候，一個項目做上大半年、甚至一年多，也是常有的事。對於早期市場來說，能在一年內完成 10 個以上項目的 FA 已經算得上行業的第一梯隊。

性格外向的楊琳非常享受這份工作。她喜歡與投資人保持高頻溝通，既了解他們的投資喜好，也獲取行業信息，為此經常「一天三餐都在飯局上」。

當時的她大概絲毫沒有意識到，這份日漸膨脹起來的誌得意滿的背後，是市場的一把虛火。2015 年末，泡沫開始破裂，讓整個 2016 年都陷入了低潮。

2015 年年中才入行的王梓剛好趕上了這次大退潮。此時，大家發現好項目變少了，投資人出手頻率也降低了，項目交割變得越來越難，一堆「過氣風口」里的項目變得無人問津。

「去年下半年幫一個項目融資，一天找了十幾家機構，挨個電話詳細溝通，最後也只有兩家願意見面聊聊。但一般來講，我推的項目在排會階段的轉化率是能達到 70% 的。」說起那段經歷，王梓頗有些沮喪，他的不少項目在見過一次投資人之後都沒了下文，「都說團隊不錯，但就是還得再想想，都不太願意在內部把項目繼續往上推。」

很多 FA 都遇到了同樣的問題，「發了一整天微信卻一個會面都沒約上」的失望逐漸成為家常便飯。不僅如此，在向後續環節層層推進的過程中，轉化率也非常低，哪怕拿到一個 TS，被撕毀的概率也比往常高了許多。這成了不少 FA 在 2016 年必須面對的日常挫敗。

所幸，2017 年，市場又開始重新躁動了起來。但有趣的是，資產質量並沒有明顯改善，「人造風口」批量出現，不少機構迫於業績壓力到了不得不出手的階段了。好幾位 FA 都告訴 42 章經：「今年很多機構不管怎樣也得投幾個了，不然沒法跟 LP 交代。」甚至，一些 FA 把「給剛完成募資的機構推項目」變成了一種市場策略。

盡管市場難以重回兩年前的黃金時代，但很多在 2016 年把更多時間花在行業研究上的 FA 們，依舊選擇再一次迅速跳進市場的洪流中。

剛結束一個會議的王梓對我說，「跟你聊完我還得去開另一個會」。除了睡覺，他現在幾乎把所有時間都給了工作。「我可以在出租車上吃飯、開電話會、休息。最忙的時候，一周可以在出租車上吃三頓中飯。」

這種忙到失控的 lifestyle，換來的是觸手可及的成功和立等可取的一筆傭金。

2014 年和 2015 年是 FA 們能夠輕松賺到錢的年代，資本市場瘋狂，但 FA 同業競爭卻尚且溫和。

楊琳在這一年里賺了 100 來萬，對於做早期項目的 FA 來說，「算是非常不錯了」。她估算了一下同事們的收入：「行情還不錯的年頭里，年入 40-50 萬是平均水平，最 top 的 FA 大概能賺小 200 萬。」對於畢業 2、3 年的年輕人來說，能夠提供這種收入水平的行業並不多。畢竟，北京的平均年薪還不到 10 萬元。

通常，FA 的收入由基本工資、年終獎金和項目傭金三個部分構成。跟其他銷售屬性的崗位一樣，項目傭金分成占了收入中的最大組成部分。

在早期市場里，FA 機構分得的傭金比例通常在融資額的 3 到 5 個點，輪次越往後、融資金額越大，機構的分傭比例越低。有時，如果項目質量非常好，傭金會再下調，這通常是 FA 機構給優質創業者的「折扣」，作為爭奪項目的籌碼。

在一家早期 FA 機構工作的劉藝提供了更具體的數字：「通常融資額在 1000 萬元以下的項目分傭比例不會低於 4 個點；2000-3000 萬元的平均是 3 到 4 個點；3000 萬元以上的拿 3 個點以下，也可能會設置一個梯度，以 3000 萬為界，超出部分再談一個更低的傭金比例。」

當然，這只是機構能夠從一筆交易中賺到的錢，執行項目的 FA 們需要跟公司再分一次賬，而這個比例也因不同的機構和融資輪次而差異巨大。跟幾家早期機構都比較熟的周亦暉告訴 42 章經：「有的機構能給個人分 50%，這是針對非常早期的項目。分 20% 是比較常見的，再少的話，只有 10%。」

所以，FA 的高收入也非絕對。對於做早期市場的 FA 來說，機構幾乎不另發年終獎，而他們的基本工資跟其他互聯網從業者相比並無優勢——新人月薪大多在 1-2 萬之間，拿 8000 元的也大有人在，發財幾乎只能靠傭金。對於那些一年只能完成 1、2 個早期項目的 FA 來說，收入恐怕還敵不過一個大廠的產品經理。

但對於中後期機構里的 FA 來說，就是另一番景象了，這是一個能批量生產隱形富豪的地方。

梁寧曾供職於「三巨頭」中的一家，他回憶起兩年前的行情：「這三家差別不大，分析師的月薪大概是 2 萬，投資經理 3-4 萬，VP 能拿到 6 萬——這僅是基本工資，年底還會有幾個月的獎金。」

「哪怕一年下來一個項目都沒做成，也有 40-50 萬的收入。」梁寧對這份工作的收入感到滿意。並且，由於中後期項目金額較大，一旦完成一個項目，傭金收入會非常可觀。

他分享了一個自己參與的項目：「6000 萬美元的融資額，公司收了 2 個點傭金，然後把這 120 萬美元傭金收入中的 10 個點分給我和另一個參與項目的同事，我大約分到 40 萬人民幣。」對於一年平均能做 3、4 個項目的梁寧來說，彼時的年收入已經達到 120-150 萬。入行沒幾年，梁寧就去東四環買了套房。

但對於那一批行業裂變下冒出頭來的精品 FA，傭金的概念開始被弱化，「ED 以下的員工通常是不拿傭金的」梁寧說，「公司會根據一年的收益情況在年底給大家發獎金，你如果多參與一個成功 close 的項目，就會多給你分幾個月的獎金。」這筆獎金能有多少？「最 top 的精品 FA 機構，一年一個億的收入，10 個人左右的團隊，你算算吧，怎麽分都不會少。」梁寧笑了，多少有些羨慕。

2、微妙的三方博弈

在這個「賺快錢」的行業里，浮躁之風開始在業內蔓延，以至於「不過就是利用一道信息差賺錢」成為一種流行的指責。

對於這樣的評價，有一些 FA 們嗤之以鼻。

實際上，這個「對接資金和項目，撮合交易」的工作沒那麽簡單。在交易達成之前，投資人與創業者之間有非常多的利益沖突，這是周旋於其中的 FA 每天都要面對的博弈局面。

在這個微妙的三方關系中浸泡了 3 年多的許曉丹有些感慨：「花了好長時間才開始明白什麽叫真正的 deal maker。」對於剛入行的 FA 來說，賣方財務顧問的身份讓他們總是習慣於站在創業者的角度想問題，「凡事都想著為創始人爭取最大的利益。」

但實際上，投資人的利益同樣重要，deal maker 的關鍵是讓雙方利益達成一致，真正匹配上。「雙方對一個 deal 的預期在最開始一定是不一致的，要在溝通的過程中縮短雙方認知上的差距，將他們拉向可交易的那個平衡點。」想明白這個問題，許曉丹花了一年半的時間。

大部分時候，買賣雙方都有著自己的「隱性訴求」，中國人不習慣於直來直去，喜歡藏著掖著，也有時候，買家賣家甚至根本不知道自己的核心訴求是什麽。所以，FA 需要幫創業者梳理項目，將他們口中一堆零散的信息點，加工成一個用投資人的邏輯和話語體系可理解的「投資標的」。

為了讓創業項目信息變得更加標準化，不同的 FA 會采用不同的方式。

有的 FA 擅長於包裝項目，能講出一個投資人愛聽的漂亮故事，這無疑是創業者希望看到的。但有判斷力的投資人也一定會多問一句——公司現在已經做到的是哪些？過度包裝有可能引起投資人的反感。

另一類 FA 傾向於做接近事實的描述，從最開始就控制創始人對於估值的預期。王梓便屬於這一類，他也明白「完全的實話實說一定會影響到項目的估值」，所以他有自己一套對項目進行加工的方法。

「如果是早期項目，我會最大限度的去挖掘項目的 upside，讓投資人看到可能性，但同時也告知他潛在風險，讓他自己去判斷。如果是偏成長期項目，我會從運營數據上去幫創始人找亮點，比如用戶增長、留存、增速等等，放大數據中已經表現出來的優勢。」

「講一個雙方都能夠認同的故事」是 FA 要做的第一件事，第二件事則是為這個故事尋求一個雙方都能接受的價格。

但恰恰在這件事上，創業者和投資人沖突不斷。針對融資額和估值的談判是雙方博弈戰的焦點。

「有的創始人對估值預期很高，特別固執，甚至出爾反爾的擡高價格，他們的融資成功率往往不高。」在估值上不讓步的創業者讓劉藝有些苦惱。

對於這樣的創業者，許曉丹倒是有些經驗了。「第一次與創始人見面時，我就會基於自己的交易經驗告訴他一個大概的市場價格，哪怕他不接受，這也會成為他在後續談判中的一個參考。」在每一輪溝通中都去做「預期控制」是許曉丹一定會做的事情。

接觸的項目多了，劉藝也開始意識到，真正想融資的創始人一定會根據市場預期來調整估值。「碰到執意不想調整估值的創始人，他可能也沒那麽缺錢，我可能會勸他暫停融資，先去跑跑業務，等到數據能撐起這個估值後再來融資。」

其實，在長達數月的融資過程中，FA 與創業者之間的摩擦同樣不計其數。

不肯抽出時間見投資人、不按事先約定好的話術去跟投資人溝通、對投資條款非常苛刻，這些都時常讓 FA 感到心力交瘁。

最糟糕的，莫過於對投資人撒謊。

隱瞞真實數據是最常見的一種，這會導致投資人在進場 DD 之後直接撕毀 TS。此外，誇大團隊背景的情況也經常發生。「一個不願配合的創始人，不僅是在某一個方面不配合，他一定是多方面的不配合。」劉藝一臉無奈。

並且，很多創業者會在事成之後向 FA「砍價」，如此一來，「順利收取傭金」也成了 FA 的一項必備技能。

楊琳對這件事想的明白。她覺得這就是一個去找客戶兌現自己所投入的精力和成本的事，天經地義。有時候的確是創始人自己找到了資方，那麽「我會跟他解釋我都做了哪些服務，然後重新談一個雙方認可的價格。」

蓄意賴賬，或毫無理由地砍半價，也是常有的事。「FA 如果跟投資人關系好，會借助這一方的力量來向創業者施壓。但如果創業者執意要賴賬，我們也毫無辦法。」最讓劉藝無法理解的是，「很多都不是大額項目，總有格局不大的創始人就為了區區幾十萬，搭上自己的信用。」

來自投資人一端的麻煩就少多了。除了「發微信不回」、「融資過程中繞開 FA 直接跟創始人溝通」的投資人會給身為中介的 FA 帶來小小的不愉快，比較棘手的問題是：該怎麽安撫那些「特別想投卻沒機會投進去的投資人」？

王梓有他的經驗：「給投資人畫餅。比如許諾在下一輪給他留幾個點，或表示會說服創始人融一個+輪，也可以先嘗試操作一個可轉債。」大家套路不一，但都有一個共識：維護關系很重要，至少要勸服他不要去投競爭對手。

實際上，這場三方博弈里也並非只有對抗和沖突，還有一種更微妙的存在——利益輸送和綁定。

這個行業內的某些 FA 會拿出傭金的一部分，分給項目的老投資人，作為介紹項目的傭金。更有甚者，會許諾分成給新進投資機構的關鍵決策人，或者是項目的創始人，這就有很多道德甚至法律層面的風險。

「FA 向項目的引薦人返點在行業內很普遍。但不管怎樣，都得基於一定的信任關系才能做。」周亦暉告訴 42 章經。

3、暗流湧動的爭奪 

如果說與創業者和投資人的博弈是 FA 的日常，那麽發生在同行、甚至同事之間的明爭暗鬥便是 FA 在開工前的「熱身」。這個行業離錢太近，爭奪起來總是毫不客氣。

對於平臺型的 FA 機構，內部爭搶更加不可避免。因為平臺的本質是一種規則，大家在這個規則下自由競爭。另外，平臺型機構多為 KPI 導向，上項目的量、拜訪量、交割量都計入考核。為了達成 KPI，一些 FA 難免不計手段的把自己知道的所有項目都劃歸到自己名下。

周亦暉曾在一家平臺型機構工作，對內部的明爭暗搶深有體會。

比較溫和的，莫過於開誠布公的溝通——如果一個項目在歸屬到某人名下後卻遲遲沒有下文，其他想做這個項目的同事可以跟歸屬者溝通，看看他是否願意讓出來。但是，這樣的和平談判少之又少。「大部分時候都是一個招呼都不打就開始做別人名下的項目了。」周亦暉說。

「判定歸屬權的依據是看誰先把這個項目錄入庫中。但有時你還沒來得及錄入，項目就被撬走了。」性格溫和的周亦暉疲於應對，「我正在跟某個項目接觸，同事打聽到這個事情立馬動用老投資人的力量把創始人拉攏過去，甚至不惜在背後詆毀我。」

Source 到底是誰的，永遠也說不清。王梓也目睹過好幾次爭吵：「如果說誰把創始人的電話錄進系統，項目就算誰的，那可能發生的情況是——創始人有兩個電話怎麽辦？我找的創始人，你找的總裁怎麽辦？」

尤其，當好資產難尋，FA 行業本身又在膨脹的時候，這種爭搶就更加白熱化了。和同事搶、和好朋友搶、和自己的入行導師搶、甚至和自己的男女朋友搶，都不奇怪。

一個項目「準備融資」的窗口期變得越來越短。「比如我們前天聊了個項目，昨天琢磨了一下，沒立馬給創始人回複，今天就得知被其他 FA 簽掉了。」周亦暉最近剛剛錯失一個項目，懊惱不已。

但這種局面也不是完全無法挽回。有的 FA 會選擇「拿自己身上的資源直接砸創始人」。比如，快速鎖定 10 個投資人，把感興趣的投資人一個個擺在創始人面前。「一般創始人不會拒絕這種免費的機會，如果這 10 個投資人里有人能跟創始人達成意向，這個項目大概率就能被搶過來了。」

很多時候，好項目一露頭，幾乎所有關註這個領域的 FA 都會去 pitch。這時候，好的 FA 需要在有限的頭一兩次溝通中向創業者證明專業能力。

「從 pitch 開始，到後續做材料、設計路演策略、保證路演轉化率、條款爭取、完成交割等一系列環節中，你不能有明顯的能力短板。」這是王梓眼中的一個早期 FA 需要具備的素質。在此基礎上，如果能提供足夠專業的行業理解，或展現出自己在投資機構的關鍵決策人那里的影響力，一個項目就比較十拿九穩了。

而對於真正的明星項目來說，FA 不僅在跟同行搶，也在跟 VC 搶。如何讓那些不乏投資人追捧的項目心甘情願的為 FA 的服務付費，對 FA 來說真是一個挑戰。

Pitch 本身就是一個難題。「厚著臉皮，盡一切可能創造見面的機會」是王梓的套路。「會看創始人的朋友圈，研究他的愛好和行蹤。他如果喜歡跑步，我就約他跑步；如果知道他今天下午要去機場，我就找機會送他去。」

但關鍵還是，挖掘出創始人心中最核心的、但卻沒有說出口的那個需求點。「是更高的估值、還是出讓更少的股份、是需要戰略資源、還是必須引入一些特定的資方、又或是對交易結構有特殊的要求？厲害的 FA 就是能在最快的時間找到這個點。」

不可否認的是，如果不把融資過程中大量繁瑣的溝通性和事務性工作交給專業的財務顧問來完成，像摩拜單車這樣的明星項目，很難在一年時間里完成兩輪、甚至三輪大額融資。

TMT 領域的創業者經過幾年的市場教育，對 FA 所能提供的價值已經心里有數，所以只有真正技能過硬的 FA 才可能拿到最頭部的項目。而所有的爭奪，都是叢林法則的殘酷演繹。

4、一步之遙的 TS 

一切的同業競爭和三方博弈，都是為了得到那一張讓交易雙方都能滿意的投資意向書。為此，FA 們每天都生活在巨大的不確定性中，殫精竭慮。然而，失望總是常態。在一個項目順利走向「打款」的過程中，每一個環節都存在轉化率上的損耗。

而這其中，投資人在臨門一腳時的猶豫不決、甚至最後關頭撕毀 TS，恐怕是最糟糕的了。

2016 年，FA 推項目開始變得困難。一家知名機構的 FA 抱怨道：「有時候一個項目推 100 多個投資人都沒有一個人願意出手。雖然排上了會，但轉化到投資意向的少的可憐。最後即使給了 TS，被撕掉的比例也很高，估計有 20% 左右的概率。」

稍微老練一些的 FA，心中都有一個投資機構的「黑名單」：總有一些機構給 TS 給的很隨意，說撕就撕，沒什麽原因，會讓 FA 開始懷疑自己的判斷力。劉藝就遇到一回，項目本來做的很順利，一個多月就拿到了 TS，但最後關頭卻被無故撕了 term。急急忙忙給創始人找備胎，但也沒找到。這最終也成了她去年唯一被 drop 掉的一個項目。

遇到刻意壓價的投資人，勝算將大大降低。

王梓經歷過一次這樣的談判：看到 TS 後，他立馬決定跟機構重新溝通估值邏輯。面對這個消費類的項目，機構也確實給出了一套 solid 的邏輯——按照銷售收入*凈利潤率*同類上市公司 PE 倍數*私募股權市場的一個折扣，給出估值。

「我拉上我的同事，按照投資人的邏輯連夜準備數據，給出不同的業績預測，和對應的不同估值。」可是，忙了一個通宵，對方仍然把每一項數據都往下壓，王梓終於意識到，他們就是故意要壓價。」

最終，談判破裂，TS 成了一張廢紙。

這不僅對 FA 來說是糟糕的，創業者也可能會被拖入困局，哪怕幾個月後能夠找到錢，瞬時的資金短缺對爭分奪秒的創業公司來說也是致命的。王梓一直疑惑不解，「是否應該冒著 deal 做不成的風險去幫創始人爭取合理的估值？我到現在也沒有想清楚。」

為了提高融資的成功率，FA 都會盡量幫創業者「找備胎」。而有趣的是，一旦好幾家機構都產生意向後，FA 便有了幫創業者「做市」的機會。

營造市場的情緒，FA 們深諳此道：「可以拿著 A 投資人的 TS 去敲 B 投資人的門，讓 B 投資人產生緊迫感，從而在價格上暗暗較勁。」的確，早期項目都是非標資產，難以科學估值。當供需關系發生變化，資金變多、好資產變少，那麽後者理應拿到更好的價格。

然而，好價格的標準是什麽？「越高越好」是個誤區。

王梓認為：如果創始人願意花足夠多的時間去見足夠多的機構，一定可以拿到比現在價格更高的 offer。融資固然重要，但只是創業過程中的一個節點，以最高的效率找到最合適的錢，才是理想的結果。

「關鍵還是要帶創始人見到這個領域里最合適的機構，這樣才更有可能在其中選出最匹配的報價。」這是梁寧的原則。對愛惜羽毛的 FA 來說，「肆意擡價」、「虛假報價」是大忌，「投資人的圈子很小，他們一打聽就知道是怎麽回事。」

5、「下一個三年」的焦慮

做 FA 是一個可以讓人在短時間內快速獲得成就感的事情。每日遊走於投資人和創業者之間，跟金字塔尖的 1% 的人做朋友，賺聰明人的錢。

楊琳一度非常享受跟投資人談笑風生的生活。「認識大佬很有成就感，說明自己的專業度是被認可的。」那時候的她意氣風發，甚至有些自負，「大家都找我探討行業問題，這讓我覺得自己看問題的角度都比同行準一點。」

享受這種狀態的還有周亦暉。對於常年合作的投資人，他願意花費時間跟他們泡在一起，「吃飯、喝酒、打牌、聊天，最重要的還是交換信息。」這樣的社交活動大約會占去他五分之一的時間。他喜歡這種大量接觸市場信息的感覺，既能滿足他的好奇心，又讓他有一種安全感。

最刺激的還是做成一個案子。而如果這個項目恰好是市場上的頭部項目，或是長期被別人所忽視低估的項目，又或者跟創始人建立深度信任關系，這種成就感的刺激便來的更加猛烈。

但是，成就感和焦慮感又總是在快速地切換著，為了交易成功的那一刻，FA 的每一天都要面臨巨大的不確定性。「有時候，頭一天晚上還在為一個做不下來的案子焦慮的睡不著，醒來卻看到投資人的一條微信——投委會討論了一晚上，內部通過了項目，願意投。簡直是柳暗花明。」這是王梓的日常。

他們的成就感往往也很短暫，來的快，去的更快。「做完項目拿到錢的時候恨不得狠狠揮霍一番，但其實也就能高興那麽幾天，因為你手上永遠有一堆還沒做出去的項目。」比起新人，入行三年多的許曉丹已經不滿足於偶爾一個項目的成功，她渴望的是持續不斷的成功所能帶來的刺激。

而當成功積累到一定階段，倦怠感又開始滋生。「找項目、聊項目、幫老板管項目，當初的新鮮刺激變成了沒有驚喜和挑戰的重複勞動。」在一家老牌 FA 機構迎來職業生涯第三年的梁寧，不可避免的進入了舒適區。

對於做早期市場的年輕 FA 們來說，焦慮感明顯更加強烈。他們中的一些人開始不太認可自己的價值，為個人成長感到憂慮。而這些人，入行不過才 1、2 年。

「有時候我們提供的只是一層很薄的服務，卻可以向創業者收取那麽高的費用，這個事情本身就是不可持續的。」周亦暉對自己的未來有著些許擔憂。市場現階段的信息不透明以及定價權不明確給 FA 行業帶來了紅利，但長遠來看，競爭加劇會壓縮 FA 行業的溢價空間，而積累服務能力才能沈澱為口碑，轉化為生意。

早期項目對「服務深度」的要求不高，1 到 2 年時間足以讓一個足夠勤奮和聰明的人積累起一定的壁壘，然而很快，他的成長速度將會快速下降。

而從實際回報上來看，B 輪前早期項目的融資規模最多能達到 5000-8000 萬，一年下來能服務 4-5 個如此規模項目的 FA 已經屬於 top sales。但是，隨著時間推移，他所能服務的項目在規模和數量上就很難再有明顯突破了。這是一層難以突破的天花板。

於是，年輕 FA 們開始為自己的「下一個三年」籌謀規劃，但他們的選擇並不多。

如果還想繼續做 FA，就往後期市場走，做規模更大、更複雜的項目。後期市場不具備規模經濟效應，又非常分散，這給了小團隊各占山頭的機會。近幾年來「小而美」的精品 FA 機構如雨後春筍，像光源等後起之秀已經聲名鵲起、鋒芒畢露，這些機構成為了早期 FA 向後期市場過渡的最佳選擇。而隨著優秀的 FA 往後期走，早期市場也總是能在新陳代謝中，給新人留出機會。

個人 FA 是一個更終極的選擇，能直接將自己的技能和資源變現，悶聲賺大錢。而且，無論是在挑選項目、還是在利益分配上，都能更加靈活。不久前，梁寧就放棄了一個精品 FA 團隊的邀請，拉上幾個朋友自己單幹了起來。「給合夥人做執行已經不適合現在的我了，我需要更多選擇權。」

但還有相當數量的 FA 有著強烈的身份焦慮，他們不認為 FA 是一份能一直做下去的職業。

入行第二年的楊琳雖然既賺了錢也獲得了晉升，但成就感卻已經消退的差不多。穿梭於各種飯局中的她漸漸意識到自己其實就是個信息的搬運工，「沒有系統化的研究，認知依然都是別人的。」這時候的她，萌生了去買方的念頭。

周亦暉也琢磨著去做 VC。「如果不做深入的行業鉆研、不做足夠的複盤總結、對每一個項目的拆解不足夠細，你的專業度永遠無法提升起來。」

兩者相比，買方的思維方式是網狀的，判斷標準是體系化的；而賣方的思維方式是點狀的，判斷體系往往是碎片化的。「找亮點」是 FA 判斷一個項目是否可做的方式，「推動項目完成交易」是 FA 的目標，而這與「找到值得長期持有的資產」之間還隔著一套系統化的價值判斷。對於極其看重個人成長的 FA 來說，「什麽時候去買方」恐怕是他們無法逃避的一個問題。

最終，楊琳跳去了買方，用主動大幅降薪換來了願意給出決策權的 offer，因為她「最怕變成一個 internal FA」。而楊琳所擔憂的情況如今在投資機構非常普遍：投資經理變成發掘項目的前端，真正的價值判斷卻只與合夥人有關。

然而，如願以償的楊琳卻感到一陣強烈的寂寞感襲來，曾經簇擁著她的喧鬧聲戛然而止。但在她身後，這場熱鬧的狂歡舞會還將一直繼續下去。

（註：應采訪對象要求，楊琳、王梓、周亦暉、許曉丹、梁寧、劉藝均為化名。）

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