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「可不可以，照片放小一點，像郵票這樣大，或者，不要放最好。」說這話的，是三商美邦人壽副董事長陳翔玠。

這是三商美邦人壽低調上市六個月後，首度接受《商業周刊》專訪，陳翔玠卻在拍照時，提出這樣的要求。

根據中華徵信所二○一二年「台灣地區大型集團企業研究」調查，三商集團在傳統產業總資產排名第六，在統一、裕隆、長榮等集團之前，這個家族低調到鮮少在媒體曝光，卻能在總資產上贏過許多知名大型企業集團，靠的就是資產高達六千三百億元的三商美邦人壽。

為三商集團操盤三商美邦的，正是三商陳家四兄弟中，排行老三、現年四十二歲的陳翔玠。

他最大的戰功，就是在二○○八年，當國內七家上市壽險公司合計大虧六百五十四億元時，三商美邦卻逆勢賺進二十億七千三百萬元，是國內極少數躲過金融風暴的金融業。

他低調老成不碰包裝過度的產品

畢業於美國紐約大學史登（Stern）商學院，曾待過高盛香港資產管理公司的陳翔玠，是陳家四兄弟中，唯一一個金融背景出身。因此當他父親，三商行創辦人陳河東成立三商美邦後，陳翔玠就注定成為三商集團金融事業的主角。

走進他的辦公室，沒有任何奢華擺飾，只有他的雙胞胎弟弟陳翔玢送的一組音響，二十七歲就進入三商美邦，從投資長做起，陳翔玠負責三商美邦的資產配置和投資，他能讓三商美邦在金融海嘯時逆勢獲利，關鍵在他低調、老成的個性。

二○○四年後，開始出現許多複雜的結構型金融商品。當時國內曾有一位大型壽險投資長的名言是：「沒有一二％報酬率的商品不要來找我。」出身高盛的陳翔玠回憶，相當熟悉投資銀行做法的他，卻決定對這些金融商品說「不」。

當時的結構型金融商品，報酬率動輒兩位數起跳，「當時也有人質疑我，為什麼這麼好的東西不投資？」不到三十歲就管理上千億資產，理當血氣方剛、追求高報酬率的陳翔玠說：「那些經過層層財務包裝的金融商品，還是少碰為妙。」

沒被報酬率沖昏頭的他說，投資銀行兜售的短期結構型商品，與保險公司長期穩健獲利的目標不符。而且學財務的他，直覺那些提供高報酬的結構型商品「看來不合理」。

事後證明，年紀輕輕，卻作風保守，陳翔玠的決定是對的。當時國內上市的大型壽險公司，○八年全部栽在這些結構型金融商品上，過去完全不碰這些包著糖衣的毒藥，讓三商美邦倖免於次貸風暴的大禍，更創下連續七年獲利紀錄。

他不亂衝刺續約優於新約，壓低風險

三商美邦人壽總經理孟嘉仁指出，陳翔玠進三商美邦時，還不到三十歲，副總每個年紀都比他大。壽險的營運細節相當複雜，許多家族企業第二代通常教育背景好、學財務，往往對營運不感興趣，但陳翔玠卻不同，他一路從投資長，到出任策略長、風控長及財務長等職務，是國內壽險公司中歷練最完整的第二代接班人。

這種穩紮穩打的經營風格，也體現在三商美邦的業務發展上。當壽險龍頭紛紛衝刺新契約保費收入（FYP），陳翔玠卻堅持三商美邦不以衝高新契約保費收入為目標，而是更看重「續年度保費」的表現。

陳翔玠形容，新契約保費收入「就像口香糖，泡泡吹很大，但吐出來一小片。」

衝刺保費，只是數字漂亮，反而會造成資金運用上的負擔。

這種作風，就像陳翔玠的個性，低調、不在乎外界的看法，不買看不懂的商品，也不像同業為了搶市占，一窩蜂的衝刺最容易讓壽險公司陷入虧損困境的新契約保費競賽中。

隨著三商美邦搶先南山人壽，成為台股過去十五年來，唯一一家上市的壽險公司，未來三商集團在國內傳產集團的總資產排名中，能從第六名再往前推進多少名次？就看陳翔玠能將三商集團的旗艦企業，三商美邦做到多大。

【延伸閱讀】再娶三商美邦，陳家大賺三十億

金融海嘯之後，外資壽險紛紛撤離台灣，把公司低價賣給本地金控。原本和美國萬通金融集團（MassMutual）合資的三商集團，則順勢從美國萬通金融手中買回三商美邦股權，結果反而大賺三十億元。

三商人壽在二○○一年三月，與萬通金融集團策略聯盟，以新台幣四十四億二千萬元讓出三八％股權予萬通金融。九年以後，也就是二○一○年，萬通金融決定退出台灣市場，三商集團接手萬通金融所持有的三九．○一％股權，以每股約七．五四元買回，總交易金額約新台幣三十億元。

如今，以三商美邦股價十五．四五元來看，當初三商陳家買回的近四成股權，已增值一○四％，帳面獲利約三十億元，投資報酬率優異。不僅如此，透過與萬通金融的策略聯盟，也讓三商美邦的體質變得更好，如今總資產躋身台灣第六大壽險公司。

自從金管會祭出壽險業投資國內不動產最低收益率不得低於二．八七五％的緊箍咒，全台商用不動產市場頓時從天堂掉到地獄，連過去靠壽險業獵樓佣金為生的外商商仲業者，也跟著度小月。

根據統計，今年第二季商用不動產買賣金額創下過去十二個月以來單季最低交易量，只有一○四．九億元，戴德梁行總經理顏炳立調侃，市況如「夏天穿毛衣」冷到不行，仲量聯行總經理趙正義甚至預期，只要壽險業投資禁令未除，下半年市場也不樂觀。

但日子再苦，生活還是要過，商仲業者現在也不得不開闢新財源。第一太平戴維斯去年下半年就成立一支五十人的豪宅部門團隊，竟成為該公司上半年最賺錢的部門，董事長朱幸兒說，「客戶不能買商辦，但還有買賣住宅的需求，今年上半年已成交三十餘億元。」此外，高力國際近一年，也將業務重心移往服務費較低的政府地上權標售案，因為切入得早，在國營事業圈建立起口碑；包括台電、台灣菸酒公司、國防部都紛紛委託高力當顧問，竟成為高力今年上半年成長率最高的業務。

看來商仲業不景氣，大家不僅要比氣長，還要比誰的腦筋轉得快。

(梁任瑋)

產品定價放開，壽險費率市場化改革啓動，行業重塑開始◎ 本刊記者 王申璐 文8月5日，中國保險業堪稱“革命”的一次市場化改革正式啓動。14 年來第一次，中國保險監督管理委員會（下稱保監會）真正意義上改革壽險費率市場化形成機制，取消對普通型壽險產品預定利率的管制。

保險產品的定價放開，與金融業的利率市場化一脈相承。7月19日，央行放開了貸款利率下限，推進利率市場化改革。

“改革不僅有利於保險的消費者，也有利於行業持續健康發展。理論上，消費者之後就能用更低的價格買到普通型人身保險了。 ” 中國保監會主席項俊波接受財新傳媒獨家專訪時說， “即使帶來降價，也是合理的，我們並不擔心。

短期看，保險公司的利潤是低了 ；但長期看，激活了整個市場。 ”項俊波指出，更重要的是，解除價格管制帶來競爭，競爭將刺激保險公司向市場提供價格更優、服務更好、品種更多的保險產品，更能滿足保險消費者的多元化需求。

不過，這次改革只是為費率市場化“革命”開頭。

開場的僅僅是普通型人身保險的預定利率，在全部壽險產品中僅占8.2%；量化測算表明，業內最擔心的退保風險在可承受的限度內。更何況，普通人身險費率並非完全放開。

按照保監會的要求，給消費者的預定利率雖然放開，但監管部門依靠控制準備金的評估利率，以此限制保險公司為了沖保費的惡性競爭。如果預定利率超過評估利率，則要一事一報，並對超過部分補足風險資本，如果因此造成償付能力不足，保監會不會批准。

第一步邁得如此謹慎，再加上配套的政策裡面還有釋放資本金的措施，降低了長期人身保險業務中風險保額相關的最低資本要求，所以，即使是存量保單較多的特大型保險公司比如中國人壽，最終也打消了顧慮，轉而支持這一改革。

今年3月，保監會推出了壽險費率改革的徵求意見稿。

7月17日，壽險費率改革方案獲國務院同意。

8月2日，保監會推出了操作細則和配套措施，宣佈費率改革從8月5日起正式實施。

項俊波在7月24日的保險業深化改革研討班上，透露了這個消息後，整個市場為之一振。

算個大賬

對於一些大型保險公司對費率改革存在的顧慮，項俊波提出要“算個大賬” ，結果是，可以承受此時距離保監會主席項俊波上任，大約21個月。

上任之初，項俊波做了一輪又一輪的調研。他不斷詢問各省市甚至縣一級的保險機構，當下保險市場低迷的局面，症結何在？

保險公司提到很多問題，包括投資鬆綁、價格放開、營銷體制等各方面痼疾，其中對壽險費率改革的呼聲尤高。

“2.5% 的預定利率，比一年期存款利率還低，綑住了保險公司的手腳。這一步改革邁不出去，整個壽險市場未來都很難邁步。 ”項俊波說。

預定利率是保險公司給消費者的最低預定回報率。

“壽險費率改革是壽險行業強烈的共同訴求。大概在2012年年中，保監會就下定決心要推動這項改革。 ”項俊波說，2012年下半年保監會就啓動了改革的準備工作，與各市場主體緊密協調，“得贏得大多數人的共識才行。 ”在籌劃壽險費率改革的過程中，保監會首先向各市場主體徵求意見。

對於費率改革，一開始是中小型保險公司的呼聲強烈，一些特大型保險公司有顧慮。以中國人壽為首的特大型保險公司連連搖頭，它們顧慮的是退保的風險。

大規模退保，這就跟擠兌對於銀行一樣，是保險公司最不願意聽到的噩耗。

費率改革實施後，新銷售的普通型人身保險產品預定利率高于存量保單，可能引起部分老客戶退保。

中國人壽是最悠久的保險公司，占據三分之一壽險市場，多年積累的壽險業務規模比較大，可能面臨較大的退保風險，繼而影響到現金流。這也是國務院領導對壽險費率改革方案提出的問題： 能否控制好退保風險？

這一次，項俊波提出要“算個大賬” ，看看費率改革給保險業帶來的成本增加和退保風險究竟有多大。 “當時 國務院領導也問我這個問題，我說普通型壽險只占了壽險8.2%的比例，再怎麼變動，也有個上限。 ”項俊波說。

“算個大賬”的結果是令所有人長吁了一口氣 ：生效3年以上的保單退保後購買新保單並不劃算，受影響最大是最近3年銷售的普通型人身險保單，總計約120億元，只占2012年壽險總保費8908億元的1.35%，極端情況下，即使生效3年內的保單全部退保，也完全在保險公司可承受的範圍內，對保險業現金流影響有限。

更何況，預定利率提高，提升了普通人身險對消費者的吸引力，新增保單的增長值得期待。

時不我待。到2012年底，壽險業務低迷的速度繼續惡化。2012年壽險業務保費收入8908億元，同比僅增長2.4％，2011年壽險保費收入同比增長6.8%，而2010年該數據為31%。

項俊波說，大型保險公司也逐漸意識到， “不改不行了” 。

2013年3月，保監會向各保險公司下發關於徵求對《關於開展人身保險費率政策改革試點的意見》及具體實施辦法等四個文件意見的函。

4月初，在將改革方案上報國務院前，保監會又一次向各市場主體徵求意見。這次，大大小小所有保險公司，最後包括中國人壽在內，都基本同意改革。

“要改革，可能個別公司因為老業務會出現暫時的困難；但是不改革，是整個行業出現困難，而且是持續的困難。 ”項俊波說。

14年未變

國內壽險產品預定利率上限2.5%，已14 年未變，幾乎和保監會的歷史一樣長壽險產品預定利率上限被設定為2.5%，長期未變，至今已經14年。

上世紀90年代中後期，是保險業和保險監管的草莽年代。國內保險公司均處於瘋狂擴大業務規模的階段，保單賣 得天昏地暗，酣暢淋漓。

此時正值通脹，幾次加息後，一年期存款利率最高攀升至10.98%。保單也隨行就市，定在高位。當時人們少有概念，保單一賣就是20年的責任，今天的高息，對明天的保險公司意味著什麼。

保險是長期契約，而央行的基準利率要隨著宏觀經濟波動。保險賣出的20 年期產品，如果保單賣出許諾每年不少于8% 的固定收益，即使其後來資金運用的收益率只有3%，也必須給付客戶每年8% 的收益率。倒掛部分，就是保險公司的利差損。

1997年，亞洲金融危機爆發，中國經濟下行，央行連續降息，一年期存款利率，從保值貼補後的10.98%，降低到1999年6月的2.25%。

那時，搶在降息之前，稍通一點金融常識的人，悄悄買進高利率保單。

包括中國人壽、中國平安在內的中國所有保險公司，隨即出現巨額利差損。

中國人壽2003年底上市時，不得不把這部分含利差損的保單剝離至集團公司，造成集團的股東權益為負的1764億元。

中國平安一直靠以後高速增長的保費和利潤，不斷消化利差損，至今還有缺口數百億元。

為了提高保險監管的專業水準，明確監管責任，1998年11月，中國保監會成立。

1999年6月10日，央行第七次降息，剛剛成立一年多的保監會當天即發出通知，對壽險的高預定利率斬立決。從此以後，普通型人身保險的預定利率，即保險公司為客戶承諾的年複收益率，包括後來出現的分紅險的預定利率、萬能險的最低保證收益率上限，均被設置為2.5%。

以後的十餘年間，中國經濟高速增長，央行曾多次加息，但壽險預定利率從未調高。整個行業談到費率改革，對當年的瘋狂仍心有餘悸。

“自2004年以來，保監會經過多次上上下下的研究和討論，始終沒有結果。 ”保監會有關人士介紹，原因是多方面的，總的來說就是“條件不太成熟” 。

2005年，保監會放開了對預定死亡率的管制，保險公司可根據不同情況採用不同的生命表進行測算，這對定價有一定影響。

隨後，部分保險公司推出了試點壽險產品，開始在突破預定利率管制方面積累經驗。2007年12月，中國人壽推出“新簡易人身保險” ，預定利率被定為3.5%，2008年6月，天津濱海新區啓動補充養老保險的試點，也不受2.5%的預定利率限制。

2010年7月，保監會就擬定的壽險費率改革方案向各市場主體徵求意見。

但是，還是因為幾家大公司的反對，無果而終。

釋放資本

“一是釋放老保單佔用的資本，二是鼓勵保險公司能多開展一些保障型的保險業

務”

放開普通型人身保險預定利率管制，目的是為了鼓勵保險公司多開展傳統的風險保障保險業務。保監會在宣佈啓動費率市場化改革的同時，也降低了長期人身保險業務中風險保額相關的最低資本要求。這贏得了大公司們的心。

“以前保監會在償付能力監管方面比較缺乏經驗，對長期人身保險的最低資本要求顯得過高，所以要改。 ”保監會人身保險監管部副主任袁序成說。

此前，與歐美國家相比，國內長期人身保險業務的資本佔用相對較高。 “尤其是普通型人身保險業務本來就沒發展壯大，如果佔用資本過多，更不利於其發展了。 ”袁序成說。2012年普通型人身保險整體保費規模僅900多億元，占壽險保費的比例僅為8.2%。

袁序成指出，之前長期人身保險的最低資本要求，平均算下來風險保額權 重為0.3% 左右，而此次幾乎下降了一半，變為平均0.15%。

風險保額即保險公司有效保額減去期末責任準備金，有效保額是保險公司需要為保險事故支付的最高金額。風險保額權重比例越高，則佔用的保險公司資本越多。

“其中意外險下降的最多，風險保額權重由0.3% 降為0.06%。 ”袁序成介紹，健康險和死亡險的風險保額權重由0.3%分別下降為0.24%、0.15%。

最低資本要求降低了，意味著保險公司可使用的資本就多了，償付能力充足率也會有所提升。以中國人壽為例，其償付能力充足率有望提升24個百分點。

該項規定適用于所有有效保單，既包括新保單，也包括老保單。保監會此舉具有兩項主要意圖， “一是釋放老保單佔用的資本，二是鼓勵保險公司能多開展一些保障型的保險業務，加強保險產品的保障功能。 ”袁序成說， “降低最低資本要求後，相比之下投資型產品，資本佔用很大，如果保險公司的投資收益率又不夠好的話，可能不會選擇做那麼多投資型的產品。 ”保監會預計將釋放壽險行業資本佔用約200億元，釋放的資本可支持發展新業務4000億元。

其中，中國人壽可以釋放73億元的資本金，假如這部分資本全部用于開展新的保障型保險業務，可支持發展新業務1460億元。

其他上市保險公司亦可受益。據保監會測算，中國平安可以釋46億元的資本金，可支持發展新業務962億元；中國太保可以釋放13億元的資本金，可支持發展新業務266億元 ；新華保險可以釋放11億元的資本金，可支持發展新業務224億元。

“普通型人身保險為人們生、老、病、死、殘提供保障，與每個人都息息相關。 ”項俊波指出，普通型人身保險主要是傳統的風險保障業務，預定利率上升、保費下降之後，有利於緩解人們養老和看病的壓力，進一步突出和體現保險姓“保”的風險保障本質。

影響可控

“是否批准的主要依據是償付能力充足率，若償付能力不能達到150% 以上，保監會

將不予批准通過”

“要克服改革阻力，其實是找到市場和企業，大公司和小公司之間的利益趨同點。找到大家都能接受的方案，不要傷筋動骨，成熟了，再走第二步。這是大家都能接受的方案。 ”項俊波如是介紹推進壽險費率改革的步驟。

壽險費率改革的下一步，是放開分紅險的預定利率、萬能險最低保證利率的2.5%上限管制。

“如果普通型人身保險的試點實施效果好，相信其他品種的放開也不需要太長時間了。 ”袁序成表示。

不過，自2000年中國人壽率先推出分紅險以來，這種投資加保障形式險種實際上定價基本上已經實現市場化，放不放開預定利率某種程度上對其影響不大。萬能險更是直接與保險公司專門賬戶的投資收益相關。預定利率只是規定了最低下限。

截至2013年6月，包括分紅險、萬能險、投連險在內的的保費收入，已經占到壽險市場的81.3%。

招商證券分析師羅毅認為，放開預 定利率，對分紅險和萬能險的影響很小。

這兩大險種的定價，實際更多取決于保險公司的投資收益率和成本控制。

按照保監會的監管思路，分紅險實施費率改革之後，將不採取“預定利率＋分紅收益”的方式進行定價，萬能險則由各保險公司根據自身專門賬戶的投資收益率預期自行決定。

壽險費率放開，外界原本擔心，躍躍欲試的中小保險公司，為了搶佔市場份額，是否會不惜代價，造成新的利差損？

保監會這次改革的核心原則，是“放開前端，管住後端” ，即放開普通型人身保險定價，並管住後端的準備金評估利率。

準備金評估利率是監管部門規定的，保險公司計提準備金的依據。1999 年至今，保險公司的準備金評估利率為2.5%。保監會此次規定，改革後新簽發的普通型人身保險保單，法定責任準備金評估利率不得高于保單預定利率和3.5% 的小者。 “即如果普通型人身保險的預定利率被定為3%，那其準備金評估利率就為3%，如果預定利率提升為4%，那準備金評估利率最高只能定為3.5%。 ”袁序成解釋。

預定利率超過準備金利率部分，在賬務上相當于保險公司用自己的淨資本來補貼客戶。

按照保監會的安排，預定利率高于準備金評估利率即3.5%的產品，實行一事一批。保監會將綜合考慮這家保險公司的資本佔用情況，償付能力情況，資金運用情況等進行審批，若償付能力不能達到150% 以上，保監會將不予批准通過。

但對普通型養老保險準備金評估利率，則相對寬鬆，最高可到4.025%。這是為了鼓勵發展養老保險業務，保監會實施差別化的準備金評估利率管制，允許保險公司養老年金等業務的準備金評估利率最高上浮15%，意即保險公司為養老金業務計提準備金所需佔用的資本更少。

但該項規定僅限于普通型的養老保險業務，不包括分紅型等投資型養老保險產品。 “目前養老保險的規模很小，希望能借此鼓勵保險公司多發展養老保險業務。 ”袁序成說。

中國平安副總經理兼首席保險業務執行官李源祥告訴財新記者，其他國家或地區的壽險費率形成機制大多與此類似，用償付能力管住準備金評估利率，這是中國壽險費率改革回歸市場化的正確方向。

日劇《半澤直樹》在台掀起熱潮，如今，這股炫風也燒到壽險業，原因是，金管會打算修法，限制壽險持有單一個股比重從一○％降至五％，也就是買台股可能要打「半折」。

這項「半折」限制，最大原因就是手握可運用資金超過十三兆元的國內壽險業，近幾年約有七％至一○％、逾一兆元資金部位布局在台股，早已取代投信和自營商，成為台股的主要法人買盤，影響力大增。

正因如此，金管會擔憂，如果壽險公司可以買到一○％，很多公司都會被壽險公司買去，到時壽險公司將變成「台灣最大的控股公司」。

最新年報資料顯示，一千四百多家上市櫃公司中，壽險公司名列三百零三家公司前十大股東，等於每一百家上市公司就有二十家的大股東是壽險公司。

更讓金管會憂心的是壽險公司早已成為國內金控主要股東。十四家上市櫃金控中就有十家的大股東是壽險，其中南山持有中信金、國壽持有玉山金、新壽持有華南金，都逼近金控法規定五％的申報上限。

防壽險業插旗國寶事件，險變經營權大戰

這也難怪，金管會主委曾銘宗要設下警戒線，加強監理壽險業者的投資部位，以避免國寶人壽事件重演。

今年五月，上市建設公司龍邦股東會上，國寶人壽先行透過自家的壽險資金，大舉投資龍邦，投資金額曾達到龍邦資本額的七％至八％，企圖從龍邦大股東、台壽保董事長朱炳昱手上，搶下擁有龐大壽險資金的台壽保經營權。

由於龍邦持有台壽保近四成股權，國寶和台壽保兩家保險公司差點上演經營權大戰，即使金管會事先警告，國寶還是在龍邦股東會上取得董監事席次，讓金管會大為跳腳，才會考慮祭出這項壽險買單一個股不超過五％的限制。

有了國寶前車之鑑，明年登場的中信金董監改選，讓金管會提前因應，想在年底前修法，對壽險業祭出「半折」限制。

修法波及尹衍樑南山恐不能加碼中信金

今年六月市場盛傳，前年才入主南山人壽的潤泰集團總裁尹衍樑想要插旗中信金，可能會威脅中信辜家的經營權，或者藉此拓展南山在國內最大銀行保險通路中國信託的影響力。

據中信金最新年報，南山人壽持有股權四．八九％，已成為中信金控最大股東，市場傳言，若加上尹衍樑的關係人持股，掌握中信金股權合計近一○％，逼近辜家「檯面上」持股及員工福儲信託基金合計的一一％股權，也意味著尹衍樑具備拿下經營權的實力。

不過，根據金控法規定，只要持有金控股權逾五％就須向金管會報備，超過一○％須事先送金管會核准。換言之，任何有關金控股權移轉或經營權異動，都得先取得金管會核准，否則其股權就不具表決權，也就是廢票。這次金管會祭出持股降至五％的限制，剛好是南山人壽持有中信金股權的上限，這也意味著，南山人壽再也不能加碼中信金。

曾銘宗認為，壽險業的策略性投資不應該持有高部位，以免持股過高可能會影響到公司經營權。對金管會來說，雖然有金控法的規範，但，萬一有壽險公司像國寶一樣不聽話，將會為金管會帶來金融監理上的麻煩。

目前，「半折」限制已引發壽險業的反對聲浪，曾銘宗指出，限縮條款若要納入保險法修正草案，將事先召開公聽會，聽取業者等各方意見後再定奪，但曾銘宗也直言：「如果利大於弊，就會做。」

眼看壽險資金勢力龐大，未來上市公司可能都要看壽險公司臉色，因此，就算有金控法這條護城河，金管會仍想要再築一道防火牆，就是要避免影響力日益變大的壽險，不會演變成金融監理的難題。

【延伸閱讀】金控大股東，都是壽險公司！

金融股：中信金 壽險大股東(持股比重％)：南山(4.89)、國壽(1.97)、中壽(1.62)

金融股：玉山金 壽險大股東(持股比重％)：國壽(3.8)、保誠(3.4)、 南山(1.53)

金融股：兆豐金 壽險大股東(持股比重％)：富邦(2.37)、國壽(1.39)

金融股：華南金 壽險大股東(持股比重％)：新壽(4.61)、台銀人壽(3.84)

金融股：開發金 壽險大股東(持股比重％)：中壽(3.6)

金融股：台新金 壽險大股東(持股比重％)：國壽(3.4)、遠雄(1.0)

金融股：國票金 壽險大股東(持股比重％)：國寶(4.98)、台產(1.99)

金融股：第一金 壽險大股東(持股比重％)：中壽(2.46)、國壽(1.31)

金融股：日盛金 壽險大股東(持股比重％)：富邦(4.32)、遠雄(2.47)

金融股：合庫金 壽險大股東(持股比重％)：中壽(0.69)

資料來源：Cmoney

【延伸閱讀】壽險資金遍地開花，上市公司有福了！

金管會研擬壽險買股的新限制，雖然對壽險資金的配置是一大挑戰，考驗著壽險發掘更多好公司的功力，但好處是，壽險資金部位可望遍地開花，將有更多公司能獲得青睞。

以往壽險對單一個股最多可買到一○％，未來只能買到五％，雖然持股比重「半折」，但意味著過去買五十檔個股的錢未來可買一百檔，能獲壽險資金進駐的公司就會「加倍」。

對投資人來說，壽險部位是長期投資，如果前十大股東有壽險資金進駐，反而成了股價穩定的力量。標的方面，壽險資金向來最喜歡買高殖利率股票，此外，流動性也是壽險資金的重要考量。

不過，當壽險業大舉買進高殖利率股票，股價墊高後，卻造成殖利率下滑，會不會形成國內商用不動產因資金氾濫，造成租金投報率低，結果金管會設定壽險在不動產部位的投報率必須達到二．八七五％的限制，這個現象會不會出現在台股投資上？恐怕是限制壽險業買股規定可能會產生的負面效應。

四月七日，一家香港上市公司川盟金融突然宣佈停牌（暫停交易），市場盛傳，這家由澳門賭王何鴻燊的女兒何超蕸擔任董事長的公司，即將入主台灣壽險業，可能因此撼動一五○萬張保單、八十七萬名保戶權益？

撰文‧劉俞青、周岐原

初春，三月十日，港股創業板的一家上市公司—川盟金融的董事會上，正在熱烈討論一件併購台灣上市公司的案子；一個多月後，四月七日開盤，川盟金融突然宣佈停牌（暫停交易），停牌原因是：非常重大收購，消息一出，本刊第一時間立刻掌握這項重大購併案訊息。

因為川盟即將購併的公司，很可能大大影響台灣一五○萬張保單、八十七萬名保戶的權益，重要性不言可喻。

根據可靠消息指出，川盟正在洽談購併的公司，就是台灣上市公司：龍邦國際，因為龍邦的大股東，正打算將其手上一九％龍邦的股票，以每股約二十五元、總價約二十六．七五億元的價格，賣給川盟；如果後續一連串的收購動作順利，這家港股掛牌的川盟公司，有可能入主龍邦國際，再透過龍邦持股三七．二％的台灣人壽，成為台灣人壽八十七萬名保戶的新老闆。

台灣人壽花落誰家？

何鴻燊家族引人注目

川盟究竟是何等角色？竟能如此輕易入主台灣保險業？事實上，這家公司最引人注目的，是董事長何超蕸正是澳門賭王何鴻燊的女兒。

根據資料顯示，川盟金融其實是一家剛成立未滿三年的公司，二○一一年十月在香港創業板掛牌，主要為企業擔任融資顧問。然而在香港這個金融中心，光是擁有同類資格的同業，就有二百多家，可見這類顧問服務業競爭相當激烈，想脫穎而出並不容易；在四月七日停牌之前，川盟的股價僅僅○．七港幣。

川盟在港股創業板的能見度並不高，以其在停牌前規模來看，市值約新台幣六十億元，相較於這次意圖買下的龍邦市值逾一百億元、台壽保市值近二四○億元，這次川盟跨海來台、以小併大，企圖心很大。

而這次交易的標的物—龍邦國際，則是朱炳昱一手創立的公司，目前由兒子朱博瑋擔任董事長，名下的董事除了朱家父子外，還包括正新橡膠第二代羅銘鈴、美利達董事長曾崧柱、富安德堡投資董事長林峻樟、代表昇恆昌公司的法人代表朱子慶，以及代表國寶服務的興發投資二席、大慶證券董事長莊隆慶等共九席。

對此，本刊求證龍邦國際發言人蔡德夆，他表示對此交易一無所悉，本刊並請他轉達求證朱炳昱本人，但到截稿前尚無回應；而另外龍邦的大股東之一、國寶人壽大股東朱國榮特助王化宇也表示如果有，也簽有保密協定，因此無可奉告。

近幾年來，龍邦逐步轉型為控股公司性質，而名下最具價值的轉投資，就是持股三七．二％，相當於市值約九十億元的台灣人壽股票。換句話說，誰買了龍邦國際，就等於持有九十億元價值的台灣人壽。

但這筆交易弔詭之處就在於，台灣人壽在去年十月底才剛剛賣給中信金控，當時中信金控以每一股台灣人壽股票換一．四四股中信金控的價格，購併台灣人壽，並已經過雙方股東會通過；雖然這個購併案後來因為中信金控風險控管的重大缺失，遭到金管會處分，因而暫時擱置，但金管會表示，只要中信金控未來改善，購併案仍可以繼續；換言之，如果一切順利，川盟甚至可能以台灣人壽大股東的身份，晉身成為中信金控的大股東。

龍邦大股東提早下車？

台壽保購併案一度後悔

偏偏就在購併案暫時卡關的尷尬期，卻傳來龍邦的大股東提早從這樁交易中「下車」的消息，如果大股東如願出清手上所有龍邦的股權，未來，台灣人壽與中信金控的購併案究竟成不成，卡不卡關，都與朱董無關了。

不過在此之前有段插曲，據瞭解，當時中信金控與台灣人壽歡歡喜喜宣佈結親之後，市場傳出台灣人壽董事長朱炳昱對此交易曾經一度後悔，甚至私下表示「金管會不一定會通過」云云，後來還驚動保險局長曾玉瓊親自詢問朱炳昱本人。而如今龍邦大股東亟欲提前「下車」，力求和台灣人壽購併一案脫鉤，是否與當初「後悔」有關，不得而知。

事實上，根據︽今週刊︾所掌握的資訊，川盟目前規畫第一波先買下一九％股權，但之後龍邦其他股東也會承諾把投票權交給董事長朱博瑋一併處理，川盟將在龍邦未來的股東會上掌控超過一半的股權，並且川盟將在龍邦的董事會上，提名六名董事，全面掌控董事會。

不過，據悉川盟的最後目標是要掌握六成股權，除了第一階段的一九％之外，後續四一％來自哪些股東？令人好奇。

但無論是台灣人壽或中信金控，川盟這家名不見經傳的小公司，是否真能如此長驅直入，這麼簡單就成為台灣金融業的大股東？恐怕還有好幾道難關要闖。

首先，是「保險業大股東適格性」的問題，本刊去電詢問金管會主委曾銘宗，曾銘宗表示，目前這個案子尚未送進金管會審查，「連溝通都沒有，金管會並不知道有這個案子。」但曾銘宗也強調，台壽保的大股東是龍邦國際，如果龍邦國際的股權結構發生重大變動，「金管會會追溯到更上一層的股東（指龍邦國際的股東）去認定適格性」。

不過金管會也強調，根據ＷＴＯ（世界貿易組織）的國民待遇原則，如果是單純的港資入主台灣壽險公司，並無不可。

股東適格性是第一關

中信金購併也卡變數

至於這次交易案的主角——「何鴻燊的女兒」是否就是單純的港資？今年四十七歲的何超蕸，是「賭王」何鴻燊與二太太藍瓊纓所生的第三個女兒。這一房除了小女兒何超儀投身影劇圈，其餘一子三女都在家族事業任職，本身有房地產代理執照的何超蕸，自○一年起就在父親的信和集團擔任董事，掌管物業管理部門，以及零售部門的行銷企畫工作。

相較於常登上媒體的胞姊何超瓊，何超蕸的知名度似乎較低，這次因為川盟與龍邦交易，正式在台灣資本市場亮相。

原來何超蕸個人，就持有川盟約四％股權，在一二年，由何超蕸持股三六％、專門研發愛滋病藥物的Refulgent Sunrise Limited公司，出售二成股權給川盟金融，何超蕸的名字才在財經版見報。後來，她又向川盟大股東陸續購買股權，目前何超蕸持股比率已達二六％，同時兼任董事長。

另外有資深市場人士表示，何超蕸早就流露對台灣資本市場的興趣，尤其是小型上市公司；例如日前差一點認購一家台灣小型半導體上市公司的可轉債，但後來因故未能成局。

除了適格性問題之外，目前金管會卡住了台灣人壽與中信金控之間的購併案，也是川盟買下龍邦之後的重大變數。

根據眾達國際法律事務所陳泰明律師表示，通常購併案合約中都會約定，該購併案一定要主管機關核准始得生效。如果購併最後未能成局，那麼川盟就在「台灣人壽」這關止住，成為台灣人壽的股東；但如果金管會放行，川盟將一路闖關，最後有機會成為中信金控的大股東，這家香港公司甚至可能對今年中信金控的董監改選，產生關鍵性影響。

無論如何，川盟這一記變化球，已經驚動了台灣金融圈，究竟澳門賭王何鴻燊的女兒能否順利踏入台灣金融業，就看主管機關金管會的態度了。

何超蕸

出生：1967年（澳門賭王何鴻燊二房藍瓊纓三女）現職：川盟金融董事長、信德集團執行董事、中國政協遼寧省委常委

經歷：東華三院副主席

學歷：美國Pepperdine大學大眾傳播系、心理系雙學士

川盟金融

成立時間：2011年4月20日港股上市：2011年10月12日

董事長：何超蕸(右三)

股價：0.7港幣

市值：15.54億港幣

（約合新台幣61.3億元）主要業務：為香港及中國的上市及非上市公司提供企業財務顧問服務香港公司川盟將成台灣金融業大股東?

川盟金融 市值61.3億元

持有 19～60%

龍邦國際 市值103.9億元

持有37.2%

台灣人壽 市值239.4億元

併入

中信金控 市值2788.1億元

龍邦轉投資橫跨多產業

被投資公司 持股比例

(%) 帳面金額(億元) 主要業務台壽保 37.2 69.2 人身保險保勝投資 100.0 15.8 各種生產事業投資龍衛健康 100.0 4.7 醫療器材批發瑞助營造 35.3 3.8 營造工程

廈門國金

中心開發 30.0 8.8 不動產開發、

經營管理

未來資產

投信 9.5 1.3 投資國外房地產

及進出口貿易

台壽保資融 37.2 4.8 分期付款、租賃

及應收帳款買賣

台壽保產險 37.2 7.31 產物保險君龍人壽 18.6 2.81 人身保險九鼎創投 14.0 2.3 創業投資註：僅列入金額逾1億元之轉投資，且合計間接持股比率。

資料來源：龍邦

五十歲的國泰金控，力圖拓展中國市場，並代表台灣金融業打「亞洲盃」，在第二代接班上則由長子蔡宗翰出線。作風活潑的蔡宗翰，為集團換上年輕化標識、廣告和團隊，但前景仍有不少挑戰。

台灣最大民營金控、台股金融股王、壽險業龍頭，這是你熟知的國泰金控。《今週刊》公佈第十一屆「兩岸三地一千大企業」調查，國泰金控蟬聯台灣金融業第一，並不令人意外。

但是，當規模最大的「工農中建」（工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行），市值較去年普遍下滑，在一千大調查排名第六十一的國泰金控，卻在七十二家進榜金融同業中，名列市值成長率第九。今年三月中旬，國泰金控還確定辦理現金增資，籌措五百億元資金，被市場解讀為下半年發動購併、打「亞洲盃」的暖身操。這，是你所不知道的國泰金控。

在中國攻城掠地、在台灣改頭換面，從國泰金控種種動作看來，這些數字可能只是國泰金控轉變的第一步。

國泰金控真的變了。變局有二，首先，是事變。經營多年的中國市場，從人壽、產險到銀行事業，揮軍西進的腳步，全數搶得頭香，被譽為「登陸三冠王」，經營版圖大舉擴張。

搶灘速度超前

上海子行若獲准 將成為同業首例集團之中，銀行搶灘速度超前。今年三月底，金管會通過國泰世華銀行申請上海子行案，若中國銀監會核准，順利放行，國泰世華銀行將會把上海分行、閔行支行合併成子行，又是國內同業首例。

除了佈局上海，集團也規畫在今年年中開設青島分行，同時申請成立深圳分行。國泰金控董事暨國泰世華銀行董事長陳祖培表示：「上海分行是主攻長江三角洲經濟區，青島分行是搶攻渤海灣經濟區；設立深圳分行，則是看好該地台商聚集，且是南部經濟金融重鎮，並要打下珠江三角洲市場。」在中國聚焦市場、重點突破，不只讓國泰世華銀行設點進度超前，獲利也繳出漂亮成績單。根據金管會統計，國泰世華銀行上海分行自登陸以來，一直穩坐國銀大陸分行的獲利王寶座，去年獲利突破新台幣二．五六億元，今年一、二月稅前淨利已達一．○五億元，也是唯一短短兩個月內，獲利就突破億元的國銀。

除了銀行之外，大陸國泰產險已在十八個城市設立二十個經營據點，去年九月，又在北京開設國開泰富基金管理公司，跨足資產管理事業。

至於大陸國泰人壽，雖然握有全中國三十一個營銷據點，但由於持股五○％的大股東｜｜東方航空無意經營，確定出售全數股權給上海陸家嘴金融發展有限公司，目前帳面上仍呈現虧損。國泰人壽發言人林昭廷指出，若過程順利，預估今年下半年可完成股權轉移。屆時，國泰金控在中國的銀行、保險、資產管理三大引擎，將同步啟動。

利率緩步回升 台、美利差放大

有利改善匯損

美國聯準會主席葉倫推動ＱＥ（量化寬鬆）減碼的政策，不僅牽動全球的利率走勢，還可能成為對國泰金控而言，最有利的東風。

麥格理證券分析師許世德在研究報告中指出，過去幾年，國泰金控較少採用避險措施，因此承受較多匯損；然而當美國結束ＱＥ、利率緩步回升後，台灣和美國的利差放大，匯損情況將可改善。

另一方面，國泰金控仍維持業務員為主的經營模式，和同業廣泛利用銀行通路銷售保單的方法迥異；許世德認為，公司業務員能銷售較多長天期、可為壽險公司創造實質獲利的保單，也因此，接下來國泰金控的投資價值可能正要浮現。

事變，人也變。要讓國泰金控這頭大象跳起舞來，被寄予深切期望的，是下一代掌門、國泰金控董事長蔡宏圖長子蔡宗翰。

○九年進入國壽的蔡宗翰，從協理做起，一開始負責專案投資及財務部門業務，後來又升為副總經理，陸續掌管集團法務、不動產投資及放款業務。這個人事佈局，讓國泰金控接班大計正式底定。

二○一一年初，國泰金控人事大地震，除了蔡宏圖的愛將李長庚接下國泰金控總經理，更令人矚目的是，蔡宗翰也接掌不動產及企業形象等業務範圍，轉型的企圖，顯而易見。

蔡宗翰大破大立 轉型企圖強

讓市場耳目一新

對國泰金控來說，個性謙遜、作風極為低調的蔡宗翰，不僅是名義上的太子，更身兼軍師和指揮官。

例如，去年八月，蔡宗翰率領團隊，搶下九十萬張好市多（COSTCO）聯名卡發行權，就是他最成功的戰役。好市多聯名卡一直是中信銀最引以為傲的生意之一，也被銀行界視為一大「肥肉」，蔡宗翰正面擊倒台灣信用卡最大發卡銀行，是他在銀行業務的漂亮一仗。

同樣由蔡宗翰領軍的國壽不動產部門，近年來頻頻獵地、買樓，從買下太子汽車土城廠辦、太子敦南總部、三商宏遠大樓、桃園航空城地上權，到近來的瑞芳永聯物流園區，今年甚至砸下四億英鎊（折合新台幣約兩百億元）在英國倫敦買下不動產，出手也毫不遲疑。

出乎眾人意料的是，今年二月，國泰金控處分高雄市不動產，進帳十億元，在不動產界及壽險業丟下震撼彈。因為他打破爺爺蔡萬霖五十年以來、不動產「只租不賣」家訓，只為了活化資產，凸顯蔡宗翰的經營理念，較以往的國泰金控更加靈活。

新面孔不止蔡宗翰一人，近年來，國泰金控陸續延攬幾位出身外資圈的「金童玉女」進入團隊，包括現任發言人李偉正、投資長程淑芬等，已然成為管理集團的中生代主力。

除此之外，去年六月國泰金控董事異動，更令市場跌破眼鏡。原任國泰金控副總、監察院前院長錢復女婿孫至德退出董事會，新增國泰投信董事長張錫及兩席外部董事｜｜中國前政協委員郭炎、招商銀行信用卡中心前總經理仲躋偉。此舉意味著，國泰金控積極換上年輕臉孔，更再次凸顯紮根中國的決心。

但蔡宗翰真正讓業界對國泰金控耳目一新的作法，是結合人壽、醫院、建設等集團資源，佈局健康管理、飯店事業的多角化經營。除了插旗高級坐月子中心業務，還自創國泰商旅飯店品牌，目前旗下已經有兩大精品旅館：「Hotel Cozzi和逸」、「慕軒Madison」。

從為業務員團隊換血，到打破家規、活化資產，大破大立的蔡宗翰，與父親蔡宏圖謹慎小心的作風截然不同。

外界從觀察到漸漸肯定，也凸顯國泰金控這塊五十年的老招牌，已經重新擦亮。未來，蔡宗翰最大的挑戰是，如何讓獲利引擎不熄火，帶領國泰金控這頭巨象，繼續穩健前進。

國泰金控

成立：2001年

負責人：蔡宏圖（右）

主要業務：壽險、消費金融、企業金融、不動產投資

國泰金控

1000大企業市值排名：

61名

今年市值成長：

26％

股東權益報酬率：

10.9％

撰文‧張舒婷

無視業者反彈，五月二十日，《保險法》修正案依然強勢通過；未來壽險業對被投資公司的董監改選案，將沒有投票權，金管會鐵了心修法，就是不願看到「上市櫃公司被壽險業買光光」的亂象。

撰文‧張舒婷

五月二十日早上，立法院院會三讀通過《保險法》修正案，確定保險業持股單一公司維持一○％現況，但未來保險業投資單一公司，就是「純財務性」投資，不得參與董監改選投票。保險業在行使股東權利時，亦不得與被投資公司或第三人以信託、委任或其他方法進行股權交換或利益輸送。

事實上，金管會主委曾銘宗曾多次公開表示，目前壽險業有超過十五兆元資金，且以平均每年增加一到兩兆元的速度成長，若業者不斷加碼投資，可能不久後，許多上市櫃公司都將成為壽險公司可控制的轉投資公司，這個現象，恐怕「不符合社會期待」。

金管會統計，目前壽險業者持股比重超過五％的上市櫃公司，共有八十一家，其中近三十家今年股東會將進行董監事改選。也就是說，原本這些公司若掀起經營權大戰，且壽險公司「選邊站」的話，極有可能決定公司經營權花落誰家。

殷鑑不遠！

金管會急推「中信金條款」政府大動作修法固然其來有自，二○○四年，中國人壽投資開發金控，最後協助中信辜家取得開發金的經營權；去年也曾發生國寶人壽差一點拿下龍邦國際的經營權大戰，最後還是金管會出面才制止。

而近期最受矚目的案子，當然是南山人壽投資中信金控一事；據瞭解，南山人壽持股中信金四．八九％，是法人第一大股東，讓中信辜家高度警戒；因此，這次金管會在今年股東會旺季已起跑一半，卻急呼呼修法並趕在今年執行，也讓業界戲稱為「中信金條款」。

「拿保戶的錢去投票進行董監改選，決定許多上市櫃公司由誰主導經營，這樣究竟適不適合？我認為很有爭議。」前金管會委員、交大財金所教授葉銀華如此表示。未來，這股「保險業」的影響力，自然是不復以往了。

但另一方面，這次修法一通過，可能引起的業者強烈反彈，可以想見。事實上，早在五月六日，長期茹素、個性溫和的國泰金控總經理李長庚，就罕見地在上百名法人代表和媒體記者面前，抨擊金管會政策，只因為曾經有業者利用壽險資金搶奪公司經營權，竟然主張修法廢除所有壽險資金的投票權，「因噎廢食，就要大家以後都不要吃飯了！」業者不爽！

雙重標準 與國際脫軌

不只國泰人壽，另一家知名壽險業的一級主管也抱怨：「其他先進國家的保險業都可以拿保戶的錢來投資，為何只有台灣不行？而且按照ＷＴＯ（世界貿易組織）規定，外資來台灣買股票可以行使投票權，但全台的保戶卻不能，為何要對內資外資雙重標準？這個政策顯然與國際脫軌！」金管會保險局官員聞言後，卻反問：「國外的壽險業者投資公司，通常不會去投票，更不會涉及經營權，但台灣的壽險業呢？」葉銀華指出，國外雖無類似限制，但因國外的壽險業者投資其他公司，都是純財務投資，即使持股可能超過五％，也只是純外部股東；政大金融系教授殷乃平也說，國外壽險公司的背後股權普遍分散，基本上就是以專業經理人的思惟來經營，而台灣的壽險業，多半是家族企業，背後被單一大股東主導；兩者從股權結構到經營思惟，確實不太相同。

在雙方拔河的過程中，為了拉近官方與壽險業者的差距，有業者退而求其次建議，金管會可採取「限制」而非「禁止」，也就是規定保險業行使投票權時，只能支持被投資公司的既有經營團隊，若不支持則直接棄權。

不過，針對這個提議，保險局官員回應：「這樣還是沒有解決真正的問題，壽險業每年五％、一○％買進上市櫃公司股權，未來把上市櫃公司買光光了，對整個資本市場來說，是不健康的。」如今修法已通過，更凸顯主管機關與壽險業者看待此一政策，有極大落差；壽險業者認為，正是因為慎重地管理保戶的錢，才更需要以「投票權」來確保保戶權益，未來一旦失去投票權，反而使這些資金成為「啞巴錢」，保戶權益被漠視；在主管機關眼中，此修正案是為了防堵壽險公司拿保戶的錢，直接干涉被投資公司經營權，是為了捍衛保戶的權益。

雙方都拿出「保戶權益」為盾牌，但無奈修法迅速三讀通過，情勢底定，未來，壽險業者雖然被取消董監改選的投票權，但對其他議案仍可行使投票權；保險局官員私下指出：「有業者說，修法通過，會使董事會無法運作、甚至連股東會都不用開了，根本是危言聳聽，因為持有（股份）本身就是一種很大的勢力了！」由此可見，即使壽險業者的投票權被取消，但主管機關仍忌憚手握大筆資金的業者，勢力太過龐大，成為資本市場背後的巨獸。至於日後壽險業者對被投資公司還能發揮多少影響力，從今年開始，勢必成為股東會焦點之一。

十年內，上演三次經營權大戲——壽險業資金影響公司股權結構事件

事 件 內 容

2013年

南山人壽插旗中信金 傳出南山人壽對中信金控的持股拉高，威脅到中信辜家的經營權。

結果：目前南山人壽並未再加碼。

2013年

龍邦集團和大股東國寶人壽爭奪經營權 龍邦進行董監事改選，國寶人壽罔顧金管會警告，參與董監事投票。

結果：火速遭金管會重罰，不但被禁止投資股票、海外基金等高收益商品，更不得介入股東會表決投票。

2004年

中國人壽投資開發金 中信辜家持續透過旗下的中國人壽，大舉買進開發金股票。

結果：遭輿論強烈抨擊，動用保戶的資金購併公司，漠視保戶權益。