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汽車家電受益PPI與CPI的剪刀差 歲寒知松柏

http://blog.sina.com.cn/s/blog_627a300f0102ebl8.html
今天上午，國家統計局公告了一季度的經濟數據，包括PMI、進出口、投資、物價和發電量等各項數據看起來都不理想，其中PPI與CPI仍然是一負一正剪刀差。昨天，格力電器公告1季度利潤將增長50%，市場驚呼它的天花板在哪裡；而今晚長安汽車公告一季度利潤將增長237.19%-273.64%，比格力更猛。為什麼在宏觀經濟並不景氣的環境下，汽車家電的業績卻能高歌猛進呢？

CPI與PPI剪刀差的危與機

一年前，我曾初次就CPI與PPI剪刀差做過試探性的分析，現在我想就這個剪刀差帶來的投資機會與風險再做一些具體的論證。下邊我們先看看CPI和PPI的走勢圖：

汽车家电受益PPI与CPI的剪刀差
從上圖我們可以看到，CPI與PPI的背離已經持續了2年以上，並且仍呈拉大的趨勢。CPI與PPI的剪刀差拉大，原因大概有幾個：

一是大部分行業產能過剩，經濟危機現雛形；
二是結構性問題嚴重，靠投資拉GDP的模式已經基本用到極限，邊際效益遞減到負數；
三是劉易斯拐點不斷深入與人口紅利消失。

鄰近的日本韓國曾出現過長達15年時間的剪刀差，見下圖：
汽车家电受益PPI与CPI的剪刀差

日韓在上圖的虛線框內正處於劉易斯拐點階段，其CPI與PPI的裂口比較明顯。CPI與居民的工資收入關係更密切，包括農產品的價格影響。其主要表現是包括農產品在內的消費品價格漲，人工漲，服務行業漲，上游的採掘業及附加值低的勞動密集型產業受損大，農產品受益大。日韓當年通過創新升級電子產品、運輸和機床設備等行業而實現了成功過渡。

中國目前並沒有創新的土壤，製造業要升級很難，出口在07年以後趨於停滯，對GDP增長幾乎沒有貢獻。過去5年來，內地搞鐵工基房地產建設和沿海出口企業務工的個人和家庭的經濟狀況走勢，反差是非常大的，春節回家估計是感受最強烈的時候，像東莞所謂的騰籠換鳥應該是一個很典型的縮影。

中國又因為提前於日韓刺激了房地產，而今泡沫相當嚴重，行業已經難以增長，無法再繼續用它拉GDP，這個話題我從多個角度進行過分析，這裡不再展開。李總說，改革才是最大的紅利，但他也說，觸動利益比觸動靈魂更難，改革就是要割自己的肉。按中國特殊的ZZ體制，我一直覺得這塊肉還不是手上腿上的肉，可能是褲襠裡的那一點肉。欲煉此功，必先自宮，可誰有自宮的勇氣和能力呢？打虎雖易，分肉不易，且行且觀察吧。

格力受益於剪刀差

格力電器近兩年營收增速是在明顯下滑的，已經低於15%，但利潤增長卻在提速，原因是什麼呢？我們先看看3月份的PPI分類數據：

汽车家电受益PPI与CPI的剪刀差
備註：上邊的圖從左到右依次是3月份環比、同比、1-3月同比。

紅色的框框顯示，金屬材料的價格同比下降了8%左右，另外銅今年應該跌價了15%。而做為耐用消費品的空調，零售價格卻沒有下降，請看下邊的3月份CPI分類數據：

汽车家电受益PPI与CPI的剪刀差

格力這樣的家電企業，其銷售成本裡邊絕大部分是材料，人工和租金佔比很小，合計起來連10%都不到。所以，格力業績牛的原因其實很簡單：

過去兩年來，它的成本在下降，PPI一直是負數的；它的銷售單價不變，CPI正數，由於居民收入在急劇增加，過去5年差不多升了一倍，所以居民的空調購買力相當於上升了一倍。格力上下游兩頭受益，並且前幾年國家還給財政補貼，它業績能不牛嗎？

美的集團在年報中也預測今年一季度淨利潤預計增長42%—61%，其中的邏輯基本相同。反過來，餐飲行業這兩年就受到3重打擊，由於其原材料是農產品，上游的材料和人工都在大漲價，租金也被房價拉高，下游收入端卻還碰到反腐敗，兩頭受擠壓。
 

汽車股的投資週期

汽車從整個行業看，與PPI和CPI剪刀差的關係，邏輯上和家電是一樣的。其成本裡頭材料佔到近9成，人工租金等不到一成，材料價格在下降，汽車銷售價格穩定。汽車的折舊時間也不比空調等家電長，更新換代的速度可能還要快一些，而中國人均汽車的保有量水平估計也不比空調高，我搜索的保有量數據如下：

世界主要國家每千人汽車保有量約為（包括越野車、面包車、商用車，摩托不算，數據主要來自維基百科）：

美國：812輛（截止2010年）
澳大利亞：730
意大利：690
德國：634
日本：589
法國：575
英國：525
韓國：379（截止2011年）
馬來西亞：350（截止2009年）
阿根廷：314（截止2007年）
台灣：297（截止2010年）
墨西哥：276（截止2009年）
俄羅斯：271（截止2011年）
巴西：259（截止2011年）
南非：162（截止2009年）
印度：25（截止2013年數據，可能和東南亞國家一樣摩托車很多）
世界平均：128輛（截止2010年數據，目前可能已經有150輛）

中國：100輛（截止2013年，統計口徑可能未包括非民用，假設有1300萬輛公車，人均也只是多10輛）

從以上數據可以看出，中國目前的人均汽車保有量明顯低於主要的發展中國家，除了印度外。也低於世界平均水平，而對比歐美日韓澳洲更是有3倍以上的空間。

有人會認為中國人太多，所以汽車人均保有量不可能像歐美日等發達國家一樣。目前，全世界的人口密度約為每平方公里48人；整個美洲的人口密度都比較低，約為每平方公里22人；澳洲的人口密度極低，每平方公里僅3人。俄羅斯為8人；英德法意等經濟發達的歐洲國家，人口密度平均在200人左右；日本的人口密度為每平方公里335人，韓國為495人，都比較高；印度為362人；而中國的人口密度為139人/平方公里。所以，中國就算是扣除沙漠戈壁，人口密度也並不比日韓歐高。

還有人會提到北上廣限車，連杭州都限了。我想，這些城市限車主要原因並不是人均汽車保有量大（千人200輛左右），而是因為人口密度太大且總人口多。北上廣深總人口約0.8億，比英法德意韓整個國家都多。這4大城市的人口密度，比中國的全國水平高出十倍都不止。

也許，領導們還很希望堵車，因為堵車就可以名正言順的修路築橋建地鐵，既增GDP有政績，又有油水可撈，並且汽車是純消費品，不像地產有很重的投資屬性，是個保民生促消費的活，這多好啊！

所以，汽車雖然在歐美算是週期股，可整個行業在中國卻還都屬於成長股。這幾年，國外車企在中國就像撿錢一樣，比如知恥後勇的福特，旗下長安福特今年的利潤將達到100億，但僅僅只有4款車而已，像神車之一的翼虎，我估計一年利潤就超過30億了。

但我認為，中國的單個汽車企業又屬於週期股，原因是新車的研發和上市銷售有週期，大致是研發得3年銷售火3年。比如今天公告業績增長幾倍的長安汽車，其合資廠長安福特相比去年新增了翼虎翼博和新蒙迪歐，加上自有品牌也有一些新車上市，所以業績出現了井噴。我個人的感覺是，研究汽車股，關鍵得看新車的研發和上市進程。

另外，車企對於研發支出的賬務處理方式，也影響到各期的業績表現，因為會計有很大的調節空間。比如：江鈴、上汽和長城是全部當期費用化，風格非常保守；海馬則基本是資本化，很激進；一汽和長安是三分之一左右資本化，其餘三分之二費用化。不同的會計作賬方式，表達了公司管理層不同的心態，也反映出了對小股東不同的態度。

以江鈴汽車為例，由於福特是單一大股東，公司會計政策保守，過去十多年來分紅一直穩定增長，是個真正回報小股東的現金奶牛股。這個月底北京車展它會推出首款福特7座SUV，最快年底可上市銷售，如果它能像翼虎一樣成為神車，那單這一款新車就可以讓江鈴的利潤翻一二倍了，明後年還有5款以上的新車和發動機都不用算。到時候是收入和毛利大增，研發費用不增反降，利潤井噴，就和現在的長安汽車一樣。

聲明：本人持有江鈴汽車。
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