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海昌控招股書簡析 估股網官方賬號

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$海昌控股(02255)$ 簡介

公司是一家中國領先的主題公園及配套商用物業開發及運營商，主要通過主題公園可通過園內遊樂項目以及主題公園周邊的配套商用物業所提供的配套服務提供一種綜合性的海洋主題公園、休閒、餐飲和購物體驗；

目前在中國大連、青島、天津、煙台、武漢及成都經營著六個以極地動物為特色的海洋主題公園，並將於2014年年底前完成收購新增主題公園－即大連發現王國和重慶加勒比海水世界；

主題公園和新增主題公園戰略性地建設在中國環渤海經濟圈、華中及成渝經濟圈等經濟發達地區各主要城市；

按入園人次算，公司的海洋主題公園及新增主題公司合共接待遊客愈940萬人；

按2012年的入園人次計算，公司是中國最大的海洋主題公園運營商，2012年共接待遊客720萬人次，是最接近的競爭對手的入園人次的兩倍多；

主要資產為龐大及各類繁多的動物種群，包括魚類、海洋和極地動物，總數超過40,000只；

公司於2014年2月28日公開招股，計劃全球發售10億股股份，其中90%作為國際配售，10%在港公開發售，招股價介於2.18～2.68港元，集資21.8億～26.8億港元；

融資所得50%用作發展上海海昌極地海洋世界，40%用作發展三亞海棠灣夢幻世界，10%作營運資金。

行業概覽

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隨著選擇性消費能力的不斷提高，預期中國日益增長的城市人口將進一步提升內地遊客人數和旅遊總體開支；

儘管近年來經濟快速增長，但中國人均旅遊開支仍遠遠低於發達國家；

2012年，中國人均年度旅遊開支為人民幣767.1元，佔中國人均國內生產總值約2%；而2003年，美國和法國的人均年度旅遊開支分別為1,685美元和831美元，均佔其當年人均國內生產總值的5%以上；

上世紀九十年代初期，主題公園的數量增長顯著，行業的主要特徵表現為投資規模大、市場影響增大但風險高。上世紀九十年代後期，主題公園行業發展平穩；

由於更多的主題公園正在興建當中，預計競爭可能會愈加激烈；然而，主題公園行業整體上預計可能將持續增長，年度遊客人次也會增加；

根據行業的數據源，2012年底中國的主題公園數目可能已超過2,500個，主題公園行業非常分散，在中國各地有眾多不同經營者經營該業務；

與其他的主題公園（特別是遊樂園）相比，海洋主題公園擁有更為廣泛的客戶基礎；遊樂園主要針對年齡為15至35歲的年輕消費者，而海洋主題公園吸引不同年齡段的遊客；

海洋主題公園行業屬於資本密集型業務，需要巨大的技術投入及營運技能，以及正式的營運許可證，有明顯的壁壘。

公園運營業務

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公司主要收入來自門票銷售，為吸引遊客，公司會設定年度資本投資預算以程度升級產品和服務以及增加景點，並透過其他增值服務，如採納靈活的年卡政策等措施；

公司銷售渠道主要分為（1）直銷：在主題樂園入口處吸引個人遊客並以此提升產品和服務質量，還會在樂園組織主題活動及市場推廣活動；（2）團體銷售：與全國及地方性旅行社或其他旅遊中介機構建立長期合作夥伴關係；（3）網上銷售：公司已於2013年開始採用由信譽良好的網絡票務代理商提供的網絡推廣及電子商務服務，也在積極整合各主題公園所使用的網絡平台；

定價方面：公司通常於為主題公園增添大量新景點時調升價格（有時還需要取得地方定價監管機構的批准）；除標準價格外，還向旅行社及第三方網站提供折扣門票。

物業發展及持有業務

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配套商用物業是主題公園項目發展的重要組成部分，也是公司收入以及盈利的重要來源；

配套商用物業經營的業務主要包括旅遊及休閒產品的供貨商，如餐廳（快餐連鎖店以至高級餐飲場所）、娛樂場所甚至服務式公寓；

透過該綜合開發方式，可為訪客提供休閒設施及更多消費選擇，例如住宿、餐飲、購物場所，通常會延長遊客的逗留時間，提高其重訪率和其他方面的消費（通過提供的各種休閒和旅遊產品，遊客能夠享受「一站式」的旅遊休閒體驗）；

主題公園會為鄰近的商用物業經營的商家帶來龐大及穩定的人流量，提高了配套商用物業的經濟價值，據此公司可以通過出租或者銷售物業以取得大筆收入；

此外，通過開發、銷售配套商用物業及選擇性地持有物業，可以從有關物業的潛在升值中獲益，並取得銷售物業的現金流，繼而為主題公園的升級和發展提供支持；

然而近年來年化租金回報率並不高，該業務分部盈利來源還是來自於物業銷售所得。

總體經營概述

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該公司的運營模式與華僑城首創的「旅遊+地產」模式基本一樣，也屬於資本密集型的產業；

雖然其運營模式得到投資人的青睞，然而其高負債也不得不讓人擦一把汗；

可能是擴張過快，而此前的效益未能顯現，EBIT/利息費用下降至不到1倍；

按目前的收入及盈利能力，付息尚有壓力，然而即期的負債卻將近15億元；

公司當然有能力發新債償債，然而必定會提高負債成本，在目前利息費用佔營收比高達36.2%的情況下無疑是雪上加霜；

按公司披露數據，2010年至2013年前三季度淨債務權益表率分別為95.5%、261.1%、154.1%和160.8%，近兩年的財務槓桿比率都在150%以上，財務風險較大；

此前分別於2010年和2012年引進日本金融服務公司歐力士與私募股權基金弘毅投資作為海昌控股戰略股東；

並於2011年3月與佳兆業簽訂收購協議，以6.5億元人民幣出售佔地面積約15,955平方米的大連海昌商城，以此來緩解資金壓力；

但有分析表示，這種主題公園屬資金密集行業，初期負債水平較高，但當項目成熟後，盈利及現金流將有顯著增長；

自2010年至2013年第三季度，公司營收從未超過10億元，然而卻手握兩個總投資額達150億元的項目，本次所募得20多億港元估計並不能滿足未來發展的需救，同時在已經這麼高槓桿的情況下，我們有理由相信在不久的將來，公司將再次向公開市場募資；

由海昌集團投資的上海海昌極地海洋世界項目在2010年12月29日與當地政府簽約，總投資達100億元，建成後該項目將成為全球最大的極地主題樂園，另外包括配套旅遊商業服務設施、主題酒店和住宅等；

同年簽約的還包括三亞海棠灣夢幻世界，海昌集團將投資52億元在三亞打造一個大型海洋主題公園項目；

然而述兩地政府均未根據投資協議中的時間表出售土地，致使項目延期；

公司表示三亞市政府會在今年分階段宣佈商用物業的出售程序，而上海土地延誤是由於土地屬於自貿區範圍，同時相信會獲得政府的支持。

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未來發展戰略

繼續打造全國性主題公園品牌；

不斷提高我們現有主題公園的利潤；

繼續擴大我們的產品組合；

進一步促進配套商用物業的發展；

繼續支持物種保護、可持續發展及動物養護；

開發另外兩個主題公園，即三亞海棠灣夢幻世界及上海海昌極地海洋世界。