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過去十多年，中國創造一個沒有週期景氣循環的經濟奇蹟；然而，長達十二年的高成長已經失速。 中國要調整失衡，未來十年勢必要付出低成長的代價。 過去十多年，中國創造一個沒有週期景氣循環的經濟奇蹟。以往，中國以投資推動經濟增長模式，平均上升期為四．四年，下降期為四．二年，「但這次從二○○一年開始，中國經濟就沒有下降過。」高盛投資管理部中國副主席哈繼銘表示，原本○八年全球金融風暴時是個下調機會，但中國祭出四兆元人民幣財政刺激，又拉高經濟另一波成長。 「不過，長達十二年的高速成長，中國經濟失衡已經太久。」哈繼銘強調，失衡狀況可從投資占ＧＤＰ︵國內生產毛額︶比重明顯看出。一二年，中國ＧＤＰ構成裡，投資比重高達四八％，民間消費支出只有三五％。即使像韓國、日本這種也相當仰賴政府計畫去推升經濟的國家，它們投資比重最高時期約占ＧＤＰ四○％。中國不僅創下高紀錄，更重要的是投資帶動成長效益已經明顯下降。 過度投資對經濟增長起不了作用「在○八年以前，中國一塊錢投資可以帶動三毛五的ＧＤＰ成長，現在兩毛錢的效果都不到。」哈繼銘說。國際貨幣基金︵ＩＭＦ︶也認為，過度投資對中國經濟增長已經起不了作用，也不會為家庭收入或消費者支出帶來正面影響。這些過度投資約五兆元人民幣，占ＧＤＰ的一○％。 現在到中國，處處可見過去靠投資、信貸支撐起來的泡沫已經到了崩潰邊緣。工業產能嚴重過剩(如：長青沙造船鎮)、城市裡存在大量空置房屋(如：常州鬼城)、沒有人潮的商用地產(如：上海購物中心)，都明顯表明，中國經濟已經出現大麻煩。 中國用投資拉動經濟的模式已經越來越吃力，它必須找到下一個成長動力。 中國在﹁十二五規畫﹂中訂出，要用內需消費取代投資，民間消費要從三五％調高到五○％，實現所謂中國經濟「再平衡」。然而事與願違，去年民間消費占比仍只維持在三五％，這兩年，中國並沒有如預期地展開新的增長模式。 為什麼會如此？ 因為實現再平衡，勢必要付出經濟放緩代價，但官方能夠接受的底線有多少？今年第二季，中國經濟成長率放緩到七．五％，已經是過去二十年來新低。 官方能承受的經濟放緩代價底線在哪？ 北京大學金融學教授佩蒂斯︵Michael Pettis︶認為，要讓消費占比在未來十年達到五○％，代表消費的年增長率要比ＧＤＰ高出近四個百分點；如果ＧＤＰ成長率維持在七％，中國就必須在未來十年消費平均年增率達到一○％至一一％。不過，他認為這是不可能的，因為過去中國在最繁榮的時候，消費年增率也未達到這個水準。 佩蒂斯指出，中國ＧＤＰ應該再進一步下降，若年增率為三％或四％，消費年增率為六％或七％，這是過去幾年可以達到的水準；但這個數字遠比李克強總理「七％底線論」低得多。 六月，高盛也針對此寫出一份報告。哈繼銘表示：「這份報告是假設中國投資比重逐年下降，估計到二○二○年下降到四○％；按此推估，中國明年經濟成長率預估為六．八％，二○二○年則為四．五％。」他強調，這並非對未來成長率的預測，但他也指出，高盛的推演假設非常溫和，畢竟是花七年時間才把投資比重降到與日本、韓國最高的時期一樣。 當經濟成長率開始放緩後，中國經濟會出現什麼狀況？尤其過度投資催生出的經濟大泡沫都到了一戳即破邊緣，會不會有連鎖反應，如美國金融風暴般的影響？ 地方債是中國經濟最嚴重的不定時炸彈最大問題是地方債務。地方政府為了追求經濟成長績效，與企業連手向銀行借錢融資，地方政府以土地為擔保，地方財政為輔，然後向銀行安排融資。國企可以向銀行借錢，借不到錢的企業轉向「影子銀行」借。影子銀行的資金來源是從正規銀行貸款，或者從希望得到比存款利息更高回報的有錢人那裡籌措。 瑞信董事總經理兼亞洲區首席經濟分析師陶冬說，他研究中國經濟十八年來，地方財政與影子銀行是他看到中國經濟裡最嚴重的不定時炸彈；問題是，連官方也不知道這問題規模有多大，時間有多緊急。 七月二十九日，中國國家審計署宣布，應國務院要求，要全面審計地方債務。在此之前，一一年三月曾清查，後來公布一○年底，中國地方債務為十．七二兆元人民幣。第二次抽查三十六個地區，今年六月公布結果，發現其中有九個城市償還責任的債務率超過一○○％，最高的達一八八．九％，若加上政府負有擔保責任的債務，債務率最高的達二一九．五％。 然而這些數字都遠比國際機構估算的低。評級機構惠譽︵Fitch︶認為，現在中國信貸泡沫的嚴重程度遠高於美國在○八年金融風暴前、日本在九○年進入失落二十年前所達到的程度。中國債務總額(企業、家庭與地方債務)從○七年相當於當年度ＧＤＰ一三○％攀升到今年第一季的二一○％。而日本在八五年到九○年，那六年的債務總額從一五○％上升到一九五％。 最終，這些債務會隨經濟下滑而一一曝光。北京宣稱中國銀行體系的壞帳比率只有一％，但︽紐約時報︾曾引述不具名的業界人士估計，壞帳會在一三年下半年開始增高，最終連同銀行外的壞帳總額約當一二年底中國總債務額的二○％。 經濟下滑的第二大隱憂是失業問題。有經濟學者估算，中國經濟成長率每下降一個百分點，失業人口至少增加三百萬(並不包括每年從學校畢業，新增加的勞動人口)。失業人口將導致社會不安，直接衝擊政權，是中國領導者最擔心的事情。 目前，堅持經濟成長率須維持在七％的一派，著眼點也是失業。對此，哈繼銘認為，中國經濟的產業結構與人口結構都正在發生劇變，勞動人口從去年開始下降，有的產業找不到工人，「ＧＤＰ與失業率間，我還找不到可信的關係。」他說。地方債務與失業是中國經濟向下調整兩個隱憂，當地媒體說：「改革已經進入深水區。」換言之，水底下的狀況究竟如何？一時還看不清楚。 在北京經商二十多年，擔任北京多家企業戰略顧問的范疇觀察，儘管中國經濟確實處在危險邊緣，但它不會發生如西方金融風暴般情節。「西方是市場經濟，經濟成長下滑，影響企業，進而影響銀行??，一環扣一環，會有骨牌效應；但是中國經濟資源大部分掌握在政府手中，每一個環節它都可以設防火牆。」雖然，地方政府債務有問題，但中央債務不高，地方政府體制也不像美國，不會發生如底特律一樣破產問題，最終中央還是要替地方還錢。只不過，中央的錢一輸入就又增加了貨幣供給，隨之而來的物價上漲，人民受不受得了？ 「中國經濟問題不會發生像金融風暴情節，造成經濟體系急劇下墜；如果中國發生戲劇性事件，那比較會是以社會壓力出現。」范疇評論。企業倒閉，影子銀行出問題，企業與地方政府也要吸收部分，轉型求生路。現階段，官方正在測試這個彈簧體能承受的壓力有多大。 第十八屆三中全會後 政策才會明朗目前，西方投資機構普遍認為，中國勢必要走經濟改革的路。最好的劇本，就是花一段長時間放緩經濟成長，逐步去槓桿，化解泡沫。 所有要去槓桿的國家，都不可避免要有一些加槓桿的動作，像美國採取量化寬鬆的貨幣政策來彌補民間部門去槓桿的衝擊；未來，中國也是去槓桿與加槓桿並進。摩根士丹利大中華區首席經濟學家喬虹認為，加槓桿的部分不可能再用貨幣刺激，而是用財政來支持可以提高生產效率的產業。 哈繼銘也認為，中國在醫療、環境保護與教育文化投資太少，未來這部分產業要加大力度。若中國寄望的城鎮化能發揮效果，那就要擺脫目前只有房子的城鎮化，進入人的城鎮化，最終建立一個可以接受這些人湧入的醫療、衛生、學校系統。 「這是政治主導經濟的地方，現在要等今年十月第十八屆三中全會後，習李才會有明確政策，看看中國經濟未來到底要怎麼辦。」寫過四本討論中國政經體制專書的范疇總結說。但無論如何，中國經濟再也不可能回到過去榮景，未來十年將是緩步下調、冷熱不一的走勢。 中國經濟在懸崖邊緣！ １經濟成長率下滑── 今年第二季經濟成長率僅7.5％，是過去20年來新低 ２實體經濟活動低迷── 中國製造業景氣創11個月來新低 ３民間消費不振── 中國社會消費品零售總額成長率下降中國改革的兩大深水區看不到底１經濟結構調整迫在眉睫──投資占GDP比重節節升高，但已帶不動GDP成長２地方債務危機隨時引爆──縱使最後由中央買單，也將造成通貨膨脹10.7兆人民幣約中國GDP的25% 62.62% 政府負有償還責任的債務21.80% 政府有擔保責任的債務15.58% 其他相關債務資料來源：中國審計署，2010年底地方債務審計 | ||||||