東南亞經濟危機啟示錄，中集 分析師徐彪
http://xueqiu.com/3940429450/24287810一個人有弱點不是問題，你要滿身都是弱點，還招搖過市，就怨不得別人來打你秋風。從一系列結構性失衡出現的那一天起，泰國的結局已經注定。接下來，無非是等待一聲槍響。
當我們使用「一聲槍響」這個詞彙的時候，大家肯定首先聯想起一個國家：美國。如果你對全球資金流向感興趣，一定要牢牢盯住美元指數。如果你對未來可能出現的資金流向趨勢感興趣，一定要牢牢盯住美聯儲。雖然沒有確切的證據，但是，當我們回眸那一段歷史的時候。我們還是可以清晰地感受到美元指數和美聯儲在東南亞經濟危機醞釀階段所發揮的負面影響力。
大概從1996年底開始，美元指數拉開中期上漲的序幕。
好端端的，美元指數怎麼會中期走強呢？
三個月後，大家恍然大悟，美聯儲給出了答案：加息。美元加息很正常嘛，有啥好說的呢。但是你要有時間把歷史數據翻出來，很快會陷入迷惑之中：從1990年以來，美聯儲調整目標利率幾乎都是順週期的。也就是說呢，加息週期就是加息週期，如果在加息週期裡出現了一個降息，那就意味著加息週期結束，從此以後進入降息週期。有沒有例外呢？有的。1997年3月那次加息，一不小心成為近1/4個世紀裡唯一的一次例外。如果說，那時候的格林斯潘同志剛上手業務不熟練，應該可以理解。但問題是，1997年的格林斯潘剛剛開啟他第三屆聯儲主席的任期，早已不是愣頭青格林斯潘，而是舉世聞名「格林斯潘打個噴嚏，全球投資人都要傷風」的那個格老。大家還記得1996年美國大選前期，那句響徹華爾街的口號麼？「笨蛋！誰當總統都無所謂，只要讓艾倫當美聯儲主席就成」 [1]
暈倒，一輪降息週期中，半途中冒出一次加息，而且加息的時點恰好對應了東南亞經濟危機。是巧合麼？97年那次從天而降的加息前三個月，美元指數就蹭蹭吃了藥一般向上竄，這也是巧合麼？本著實事求是的態度，我們再次鑽進基本面數據的故紙堆裡找翻箱倒櫃。
先看經濟增長數據，美聯儲決定加息的那一刻，美國經濟正處在一篇愁云慘淡中。1996年11月，非農就業當月新增人數-11.9萬，96年12月新增8.9萬，97年1月新增43.8萬，97年2月零增長。加息前四個月，新增非農就業平均每月僅為10萬人，遠低於1996年均值，同樣遠低於1997年均值。接著看消費，畢竟美國經濟增長主要依靠消費拉動嘛。美國零售和食品服務銷售總額同比數據從1996年10月開始下滑，從9.12%一路跌至1997年2月的2.69%，怎一個慘字了得呵。最後看PMI，反正美國的數據，無非那麼三板斧，先看就業（還記得那句話麼：「如果你看不清楚形勢，就盯住非農就業吧」），再看消費，最後看PMI。看完這三大塊，基本上對美國經濟形勢就有了一個較為清醒的認識。PMI如何呢？從1996年12月開始，連續三個月下滑，當然，絕對位置不錯。整體上看，說實話，如果你是增長數據跟蹤流派，絕對想不到美聯儲會來這麼一次加息。
增長數據跟蹤流不行，但通脹數據跟蹤流，似乎可以。
舉世公認，美聯儲的任務既兼顧增長也考慮通脹。增長方面不佳，如果通脹形勢糟糕，也可以加息啊。的確，1996年12月，CPI同比達3.3%。必須承認這是比較高的位置，但是呢，從1997年1月開始，通脹持續回落。為啥要選擇通脹已經掉頭的時候加息，而非通脹上行期呢？要知道，美聯儲動手加息的那個月份，通脹已經回落至2.8%。或許是數據的延遲，或許是美聯儲反應比較遲鈍吧。
總之，當我們回顧那段歷史的時候，首先看到了降息週期裡的一次異常加息，其次看到了通脹的正面理由，也看到了增長的負面理由。時至今日，早經無從揣測格林斯潘老先生當時的真實想法，或許真相會永遠掩埋在厚厚的故紙堆裡。我們能做的唯一事情是做一次認定：1997年3月美聯儲加息，屬於標準的「一聲槍響」。伴隨這個動作（金融市場領先三個月），全球資金呈現出顯著的回落態勢，美元指數持續上行。天下無不散的筵席，錢往回走的時候，嚴重依賴資本流入和短期融資的泰國，成為第一個必然倒下的國家。
1997年初，雖然國際資金流動已經用美元指數持續上行敲響了警鐘，但在亞洲，依然是一片歌舞昇平的景象。下面這段文字來自摘抄自《亞洲金融危機回眸》：
「1997年2月24日，東盟秘書長辛格振臂高呼，促請東盟各國共同努力，加快東盟自由貿易區的建設，爭取2000年在貿易區建立公開、透明、開放的投資區，一時間，文萊、印尼、新加坡、馬來西亞、泰國、菲律賓和越南等會員國反應強烈，都摩拳擦掌，躍躍欲試，而當時，中國還不是東盟成員，中國可以以觀察員身份應邀出席他們的會議。也許，在歐盟形成氣候之後，為了維繫東盟內部吸引力，增強全球競爭力，走自由貿易區、建立共同市場之路似乎是他們的比較有利的選擇。同時，激進的阿根廷總統梅內姆於千里之外遙相呼應，一向大刀闊斧的他比東盟成員國的領導們走得更遠、更迫切，同時，似乎視野也更加開闊，他提議建立一個東南亞和南美13個國家組成的的自由貿易區，形成一個可使東盟4億人口和南美2億人口共同受惠的超級免稅大市場。傳統上屬於歐洲國家的澳大利亞出於地緣政治的考慮，也向東南亞秋波頻送，一再聲稱自己其實是亞洲國家，改嫁亞洲了，希望加入這個巨大的自由貿易區。」[2]
與一篇樂觀形成鮮明對比的是，1997年1季度，泰國經濟增速開始失速性下跌，當季同比增速僅為1%，2季度-0.58%，3季度-1.6%，4季度-4.19%。要知道，1961年開始，直至1996年為止，在長達35年的時間裡，泰國始終保持了經濟高增長。年均增速7.74%，最差的年份也有4.28%的正增長。或許光看數據，我們是永遠無法真實感受和體會到2007年1季度經濟數據給人們造成的衝擊。任何一個經濟體，能夠在長達三十多年的時間裡始終維持如此之高的增長速度，所有人都會將高增長當成一種前提假設。好比你已經習慣了北極的天氣，忽然有一天把你丟到赤道附近，會發生什麼？除非早有預期，否則，大概率來說，第一反應會是恐慌，天都要塌下來一般的恐慌。
晴空霹靂般的經濟數據，加上雪上加霜般的美聯儲加息，如果你是奔赴泰國的外國投資者，此情此景之下會幹什麼呢？很簡單，兩個字「閃人」。
如果你是索羅斯為代表的國際投資資本，會幹什麼呢？更簡單，兩個字「賣空」。賣空什麼呢？泰銖。
在國際外匯市場賣空泰銖，是為了攻擊泰國的匯率制度。泰銖盯住一籃子貨幣，具體構成為美元80%-82%、日元11%-13%、西德馬克6%-8%。泰國中央銀行每天公佈中心匯率，浮動區間為中心匯率的±0.02%。估計看完權重，大家都明白所謂泰銖定價機制是怎麼回事，表面上盯住一籃子貨幣，實際上盯住美元嘛。由於中心匯率的波動較小，泰銖對美元匯率長期維持在25：1的位置。這種事情泰國人幹過，此後幾十年裡咱們也幹過。
1997年2月初，索羅斯同志領著一群國際投資者開始行動，他們向泰國銀行借入高達150 億美元的遠期泰銖合約，在現匯市場大規模拋售，使泰銖貶值的壓力空前加大，引起泰國金融市場動盪。泰國中央銀行動用了20億美元的外匯儲備進行干預，平息了這次風波，將泰銖對美元的匯率維持在25︰1的水平上。泰國央行一度以為風波已經平息，正打算喘一口氣的時候，全世界危機地區人民的「老朋友」評級公司粉墨登場。危機面前，這世界上從來就不缺少袖手旁觀者，但像評級公司這種職責所在（基本面發生變化後，必須做出反應）必須幾十年如一日將落井下石進行到底的機構，的確不多。4月11日，穆迪公司將泰國大城、京都、泰國軍人三家大銀行的信用級別由A2降到A3級，兩週後，又將它們的級別由A3降到極度危險的B1級。評級落入垃圾區間意味著國際融資市場對泰國人關上大門，從此之後，他們將獨自面對凶險的市場和凶悍的國際投機資金（政府間資金援助，規模過於有限）。1997年5月7日國際投機者通過經營離岸業務的外國銀行發起了第二波進攻。從5月8日起，這幫人從泰國本地銀行借入泰國銖，在即期和遠期市場大量賣泰銖的形式，突然發難，沽空泰銖，造成泰銖即期匯價的急劇下跌，多次衝破泰國中央銀行規定的波動區間，引起市場恐慌。本地銀行和企業及外國銀行紛紛拋售泰銖搶購美元，泰國金融形勢進一步惡化, 泰銖對美元曾經貶值至27︰1。面對新一輪衝擊，日本、香港、新加坡、馬拉西亞、印尼、菲律賓出於穩定本地區金融的需要，在5月都與泰國簽署了緊急資金援助協議，泰國中央銀行動用了50億美元的外匯儲備進行干預。同時，還將離岸拆借利率提高到1000%，並禁止泰國銀行向外借出泰銖。在此一系列措施干預下,泰銖對美元匯率又回到了25︰1的水平上。[3]
印象中有這樣一句話，攻破堡壘最好的辦法是從內部入手，泰銖危機生動地詮釋了啥叫從內部攻破堡壘。金融市場從2月開始動盪，在一個季度的時間裡，泰國政府硬生生抵禦住國際投機資本的三波放空，從道理上講，任何一個民族，當他面臨外患威脅的時候（索羅斯為首的國際資本大舉做空，泰銖岌岌可危）都應該迸發出一種叫「上下一心」的精神，但泰國國內卻迸發出令人難以置信的內訌狂潮。無論泰國政府採取任何應對措施，都只能招致冷嘲熱諷，國內公眾、媒體和反對黨們通過傳媒、集會、演講等種種渠道質疑當局做法。中國有句老話，叫站著說話不腰疼。任何政策，你想挑毛病還不容易麼？無論橫鼻子豎眼睛挑毛病的那些人出於怎樣正當的理由，他們都事實上在自覺不自覺中充當了國際投機資本幫兇的角色。因為，金融領域的戰爭，從來都是「信心比黃金還要珍貴」。6月，伴隨泰銖兌美元匯率再度走低，泰國國內的質疑與攻擊抵達了階段性高點。面對洶湧的指責，泰國政府再也無法扛下去，他們犯下了一個致命性的錯誤：允許財政部長和商業部長辭職以實現斷尾求生。幾十年後，當我們用上帝視角去回眸那段歷史的時候，無語地發現：所謂的斷尾求生，卻實質性敲響了泰銖最後的喪鐘。如果你沒做錯，如果不是無能，為何要丟出兩個可憐的替罪羊呢？財政部長和商業部長辭職這一刻，市場上最後一點信心也被消耗殆盡。索羅斯在恰當的時刻喊了一嗓子：「泰銖將繼續下跌20%」[4]，市場信心徹底崩潰，出現了更大更勢不可擋的拋售泰銖潮。沒有人可以戰勝整個市場，孤身一人的泰國央行在打光手中子彈後，面對鋪天蓋地的敵人，發出一聲悲鳴。1997年7月2日，泰國宣佈放棄固定匯率制度，改行有管理的浮動匯率制度。當天，泰銖暴跌20%。
泰銖保衛戰落下帷幕，是役，歷時5個月。結果：索羅斯們獲得了第一個支點，這裡將成功架起投石車，源源不斷地將恐慌、混亂和暴跌投送至整個亞洲。
[1] 1996年美國大選前期《財富》雜誌
[2] 《亞洲金融危機回眸》
[3] 《釘住制度如何釀成了泰國金融危機》2007年《中國發展觀察》雜誌
[4] 《法蘭克福衛報》1997年