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美銀：解讀美聯儲內部格局及鷹鴿分歧（一）

http://wallstreetcn.com/node/25170

在報導美聯儲新聞和相關評論時，華爾街見聞常用到「鷹派」與「鴿派」這樣的常見立場分類說法，但僅僅鷹派與鴿派的稱呼無法清楚展示美聯儲決策層的全貌。

5月美聯儲FOMC會議紀要公佈後，美國銀行對美聯儲這個「鳥巢」裡的各種鳥類做了如下綜合分析：
 
鷹、鴿、貓頭鷹與海鷗
 
FOMC委員會成員的講話經常引起關注，近來尤其如此。因為市場對任何美聯儲可能迅速縮減QE規模的暗示都特別敏感。
 
可惜，FOMC內部的觀點並不統一，當美聯儲官員講話時，在雜音裡分辨那些有用的信號並不容易。
 
美銀認為，最好的方法是聽一聽那些擁有FOMC投票權的成員說了什麼，特別是核心成員：美聯儲主席伯南克（Ben Bernanke）、副主席耶倫（Janet Yellen）、紐約聯儲主席兼FOMC副主席杜德利（Bill Dudley）。
 
以下是今明兩年FOMC投票成員名單，左邊欄是擁有長期投票權的成員，右邊欄按年份分，今明兩年分別由不同的地方聯儲主席輪替擁有投票權。
 
 
通常我們直接以鷹派和鴿派區分這些FOMC成員的立場。但實際上，這些官員的觀點還有些微妙的差別。
 
比如有的鷹派成員樂意增加寬鬆，有的鴿派成員最近還呼籲加快腳步退出QE。
 
美銀認為，如果要更好地理解這些官員的政策傾向，不妨從他們立足的哲學基礎入手，這可以推導出他們研習經濟學的路線。
 
具體來看，許多FOMC成員的分歧體現出「淡水」與「鹹水」經濟學派的區別，從地理位置上說，也就是美國內陸學府與沿海學府的觀點差別。
 
簡言之，淡水經濟學家強調市場效率、理性預期和政策無效性，而鹹水經濟學家觀察市場失靈、多重均衡和管理傾週期性需求所發揮的作用。
 
巨大分歧
 
聯繫到貨幣政策，上述兩派的一些關鍵分歧如下：
 
  • 貨幣主義者VS新凱恩斯主義者
 
淡水經濟學家的基本模型框架通常歸為貨幣主義者一類。根據這種框架，一家央行的關鍵職責是長期價格穩定。
 
鹹水經濟學家運用的是新凱恩斯主義框架，認為政策可以幫助穩定市場。
 
  • 通脹VS失業
 
淡水經濟學家將通脹視為優先任務，在美聯儲的雙重使命中，通脹的地位更高。而且他們懷疑失業是否真的和通脹有很大關係。
 
鹹水經濟學家將減少失業視為短期的目標。雙方一致認為，一家央行應該對長期的名義標準（比如通脹目標）做出可靠的承諾。
 
  • 勞動力市場的結構因素VS週期性因素
 
淡水經濟學家會將大部分當前的失業歸為結構因素，認為現在潛在的均衡失業率較高，貨幣政策刺激無助於降低當前的失業率。
 
鹹水經濟學家認為，最打擊就業市場的是週期性疲弱的勞動力需求。
 
一些淡水經濟學家提出，為了避免持續的週期性失業變為結構性失業，需要非常寬鬆的政策。
 
他們預計，非加速通膨的失業率（NAIRU）、即與通脹穩定一致的失業率較低。但鹹水經濟學家預計的較高。
 
  • 傳輸機制
 
貨幣主義者的渠道是較大規模的流動性和創造的信貸。淡水經濟學家認為，這些渠道是關鍵。
 
目前這些渠道還未能促進增長，而且有推升通脹的風險。
 
新凱恩斯主義者認同鹹水經濟學家的方式，強調低利率刺激需求，提高資產價值可以修復資產負債表，創造財富效應。
 
  • 通脹預期風險
 
淡水經濟學家堅持，通脹是由印鈔的速度和政策的可信度決定的。他們擔心大央行的資產負債表存在推升通脹預期的風險。
 
鹹水經濟學家的擔憂正相反。他們認為，持續低通脹和大規模的產出缺口存在通脹預期惡化的風險，這類預期可能低於長期通脹目標。
 
  • QE的成本VS益處
 
淡水經濟學家懷疑QE給實際活動帶來的任何益處，擔心通脹和金融的潛在成本。
 
鹹水經濟學家將非傳統政策看得很簡單，就是在利率低於零的時候延長寬鬆的期限。這種政策發揮作用的方式類似於「正常時期」。
 
兩派都不確定持續QE的效果，但如果與淡水經濟學家相比，鹹水經濟學家對QE的效力預期更樂觀。
 
從理論到實踐
 
淡水派來自芝加哥、明尼蘇達、羅徹斯特等大學。鹹水派的觀點在東海岸的麻省理工、普林斯頓、耶魯和西岸的加州大學伯克利分校更普遍。
 
類似的地域分佈傾向也出現在美聯儲地方聯儲身上：那些沿海的地方聯儲傾向於鹹水派，那些內陸聯儲更傾向淡水派。
 
不過，這兩種情況都有例外。
 
在大部分FOMC成員身上都可以看到，淡水與鹹水的分歧體現在鷹派與鴿派的分類中。
 
下圖可見美銀美林對目前FOMC成員的標準傾向分類，某位美聯儲高官姓名位置處於最左邊，代表該官員立場最傾向鷹派，處於最右邊代表最傾向鴿派。
 
 
 
參考FOMC成員的教育背景可以發現，鐵桿鷹派有很典型的淡水派背景。
 
 
 
有的聯儲地處沿海地區，但聯儲主席的傾向受到學歷背景影響。
 
如費城聯儲主席Plosser，雖然他領導的聯儲位於東海岸，但他本人在芝加哥大學獲得博士學位，贊成淡水派觀點。里士滿聯儲主席Lacker也屬於Plosser這種情況。
 
還有些聯儲主席則是因為聯儲地域關係持有淡水派觀點。
 
如達拉斯聯儲主席Fisher並非經濟學家出身，不過他領導的聯儲位於淡水派所在地。堪薩斯城聯儲主席George也是這樣的鷹派高官。
 
上述四位FOMC成員近年來是反對寬鬆的主要力量。他們從美聯儲推出QE1開始就持批評態度，最近又呼籲早些結束QE，認為QE得不償失。
 
可是，這四位高官之中，只有George今年擁有投票權。美銀預計，她的反對態度至少會持續到美聯儲開始放緩QE。
 
 
未完待續，敬請期待第二部分，我們會看到美聯儲內部強大的鴿派和那些貓頭鷹、海鷗以及說不清道不明屬性的高官。

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