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貨幣刺激能否換來經濟增長 全球降息，中國沉默

五一之後，全球央行進入一輪降息競賽，期望寬鬆的貨幣能保持或者刺激實體經濟的真實增長。

市場上的錢與實體經濟的關係，前所未有地受到關注。中國卻在並不強勁的經濟增長與國際熱錢洶湧的兩難局面下，保持著沉默。

全球降息潮

從金融危機之後到現在為止的5年間，全球央行已經實施了五百多次降息。而降息的隊伍依然還在擴大

一場如火如荼的降息比賽，五一之後在全球展開。

2013年5月2日，歐洲央行10個月來首次降息，將基準利率下調25個基點，降至0.5%的創紀錄低點。

此前兩個月裡，波蘭、墨西哥、香港等國家和地區已先後宣佈下調利率。但歐洲央行加入降息陣營，則是更標誌性的變化，因為此後十天內宣佈降息的國家已經有此前兩個月那麼多。

歐央行降息次日，印度央行降息25基點；四天後，澳大利亞央行下調基準利率，降至1959年該行成立以來的最低點位。第二天，新西蘭央行行長承認已經拋售本幣，並警告會再次干預；同日，瑞典財長也放棄了不干預匯率的立場，稱不希望本幣過度升值；而波蘭央行於當日意外降息25基點；兩天後，越南當局宣佈將再融資利率從8%下調至7%，這已是自2012年初以來越南第八次降息。

這樣的情形，將越來越多國家逼入降息陣營。

最新加入的則是以色列。以色列議息會議原本預定在5月27日進行，但5月13日卻意外將基準利率從1.75%降至1.5%。這是以色列央行自2008年11月以來首次做出常規計劃外的利率決定。

以色列央行表示，這次計劃外的降息是由於以色列貨幣新謝克爾（shekel）的持續走強，威脅到該國關鍵的出口行業。此次降息之前，新謝克爾對美元的匯率已經升至2011年8月以來新高。

事實上，自從美聯儲不斷推出QE寬鬆計劃，以及日本央行2013年推出史上最大規模「放水」計劃以來，全球競相進入「貨幣戰爭」。貨幣競相貶值，這讓剩下的國家越來越面對本幣貶值導致出口競爭力受損的難題，從而被迫加入寬鬆與貶值行列。

尤其是對那些新興經濟體來說，更面臨著熱錢湧入的危險。世界銀行對全球新興市場資金流入的分析報告顯示，2013年前四個月，新興市場的資金流入量較上年同期激增42%，達到640億美元。因此，在韓國、澳大利亞和越南等國，最近的降息則明顯帶有打壓本幣的考慮。

從金融危機之後到現在為止的5年間，全球央行已經實施了五百多次降息。最近這波降息潮中，僅僅只有巴西等三個國家為抑制通脹而加息。

而降息的隊伍依然還在擴大，在以色列之後，摩根大通預計俄羅斯、南非和羅馬尼亞將在未來數週加入全球寬鬆大軍。

爭議真實增長

這些錢是否如各國央行所寄望的，帶來經濟的復甦與真實增長？許多經濟學家正在為此爭論得不可開交。

在全球寬鬆的貨幣體系下，大量的錢遊蕩在市場上。這些錢是否如各國央行所寄望的，帶來經濟的復甦與真實增長？許多經濟學家正在為此爭論得不可開交。

在支持一派看來，日本提供了最好的佐證。

自從2012年安倍晉三執政，並推動日本實行史上最寬鬆政策以來，美元兌日元已經升值了超過30%。狂跌的日元，帶來了日本國內經濟狀況的持續好轉。

日本出口商的銷售額和利潤應聲而漲。最大出口商之一豐田汽車在截至2013年3月的年報中稱：「日元下跌對企業銷售利潤的貢獻達1500億日元，推動公司淨利潤達9621億日元，同比增長2倍。」

通脹刺激了薪資上漲，也刺激了國內消費。在這些因素的共同刺激下，日本一季度經濟增速有望由2012年四季度的-0.2%實現大幅回升，預計將達到2.7%。政府調查顯示，消費者信心和就業信心指標均達2007年5月以來的最高水平。

受此鼓舞，日本已經將2013年的經濟增速目標上調至2.9%，大大高於2012年年底世界銀行等機構做出的0.5%-0.8%的判斷。

而全球金融市場的繁榮，也讓人歡欣鼓舞。

主要的股市指數，大多來到了歷史高點附近。從2012年底至今，日本股市最大漲幅逾六成；2013年5月2日，美國標普500指數最高觸及1598.6點，再創歷史新高，道瓊斯指數在2013年4月創出歷史新高後，至今仍在高位運行；德國、英國主要股指也都在朝著歷史最高點前進。

一直疲軟的大宗商品市場，也在降息潮的刺激下出現反彈。

不過，另一派卻對此憂心忡忡。

「央行送出的這種『止痛藥』，短時間內可能扭轉市場走勢。」匯豐全球首席經濟學家斯蒂芬·金恩在最新報告中指出，新一輪寬鬆政策「治標不治本」，能否扭轉經濟頹勢，「要打一個『大大的問號』」。

金恩認為，當前全球金融資產一片繁榮，與其說這體現了央行推動經濟健康復甦的能力，不如說是創造金融泡沫的能力。「當然，如果取代金融泡沫的是經濟崩潰，那麼興許值得冒這個風險。不幸的是，泡沫通常是經濟崩潰的前奏。」

中國怎麼辦

全世界都在猜測，中國會不會加入降息陣營，這個新興大國的宏觀經濟將是什麼走向。

在這樣的背景下，中國成為了焦點。

這一方面是因為實行穩健貨幣政策的中國至今保持沉默，未在利率變化方面作出任何動作，甚至吹出風聲。

另一方面則是作為對熱錢極具吸引力的地方，中國正面臨著巨大的人民幣升值壓力和熱錢湧入壓力。2013年以來，人民幣對美元已累計有效升值超過3.5%，速度和幅度為2005年匯改以來所罕見，最近更是突破了6.20關口。

全世界都在猜測，中國會不會加入降息陣營，這個新興大國的宏觀經濟將是什麼走向。

最新發佈的國內宏觀統計數據卻並不理想。2013年4月中國工業增加值同比增長9.3%，1-4月固定資產投資累計同比增長20.6%，均低於市場預期。而通常用來衡量國內製造業繁榮與否的指標——製造業採購經理指數（PMI），4月份的數值為50.6%，較上月回落0.3個百分點，增勢趨弱。

這些「風向標」，顯示出中國的實體經濟雖還在增長，但增幅緩慢，低於市場普遍預期。

但央行卻在此時開始回籠貨幣，展開28天期520億元正回購操作，同時招標發行270億元3個月期央行票據。這套組合拳，說明積聚在經濟體中的流動性相當寬鬆，以致需要央行出手進行特別沖銷。

在是否降息這個問題上，這種矛盾的狀況無疑對中國監管層提出了挑戰。降息能刺激疲弱的經濟，但卻會讓市場上本來就已經多到需要央行動手的流動性進一步氾濫。

市場上的錢，與實體經濟的關係，因此前所未有地受到關注。

渣打銀行2013年5月13日的研報認為，一季度的信貸增長，預計要到二季度末或三季度，才會讓中國經濟增長有所反應。因為在利潤重拾升勢之前，要先解決居高不下的庫存水平和應收賬款產生的融資問題。

「流動性充裕卻無法提振企業經濟活動，顯然為決策層造成了更大的挑戰。」瑞穗證劵亞洲首席經濟學家沈建光在媒體公開表示，產能過剩、企業債務還本付息壓力大等因素，迫使企業投資率降低，進而造成投資疲軟，而且，海外經濟復甦緩慢導致出口壓力加大。

值得注意的是，房地產幾乎是這個春天裡中國經濟數據中唯一的亮點。這意味著資金正在集中湧入這裡。

因為「國五條」，樓市出現恐慌性搶購，一季度數據前所未有地亮麗。即使在市場普遍預計銷售數據將出現回落的2013年4月份，銷售面積也意外地同比增長40%、增速比3月還高。另一方面，新開工面積同比增速升至14.5%，說明房地產投資正在迅速上升。

當房地產正在「吸」走其他實體經濟部門的資金之時，中國的監管層並不打算放開更多貨幣。

「儘管信貸同比增速進一步加快，我們用來衡量信貸擴張勢頭的指標——新增信貸佔GDP比重（經季節調整）於4月小幅下滑。這顯示信貸擴張勢頭已經見頂。」瑞銀中國首席經濟學家汪濤在提供給南方週末的一份報告中如此判斷。

毫無疑問，倘若失去更大量的貨幣進行刺激，單靠房地產支撐的中國經濟可能將面臨一個並不輕鬆的增長局面。

因此，預測機構與經濟學家們最近一週裡都紛紛調低了2013年對中國經濟增速的估計。比如渣打集團從此前的8.3%下調至7.7%，荷蘭國際集團（ING）從之前的9%下調至7.8%。即使是最為樂觀的匯豐，也從之前的8.6%調低至8.2%。

但中國似乎正在改變過去的GDP增速崇拜，官方對於速度放緩的容忍度正在增加。2013年5月13日，國務院總理李克強在國務院機構職能轉變動員電視電話會議上指出，要實現今年發展的預期目標，靠刺激政策、政府直接投資，空間已不大，還必須依靠市場機制。