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價值、成長與不可知 一隻花蛤

http://blog.sina.com.cn/s/blog_519b8db20102dx25.html
 

有人說我雖然一天到晚研究價值投資,「不過感覺思路還是很像彼得·林奇,這些策略都不是價值投資」,但又話語一轉,嚴格地講,「其實所有的理性投資都是價值投資」。後面的一句讓我釋懷,前面的一句卻讓我躊躇了好長時間。實際上,對於投資者的區分歷來似乎都很難。因此後來才有勞倫斯·柯明漢姆的《什麼是價值投資》。大名鼎鼎的巴頓·比格斯宣稱他也可以解決這個問題。根據他的觀察,他把他所認識的絕大多數投資者歸結到三種類型:價值、成長與不可知。

   在本傑明·格雷厄姆看來,安全邊際指的是公司資產的清算價值高於股票成本的那部分差額。這樣的公司就是具有安全邊際的公司,也是投資者應該投資的公司。既然股票的價格能夠低於公司資產的清算價值,那麼來源可能會有兩個:a、極端下跌的市場;b、公司出現了嚴重的經營性問題或意外事件。一般來說,這類公司很有可能就是「差」公司。比格斯在觀察了許多優秀的價值投資者後得出結論說,對於價值投資者而言,他們不會對差公司失去興趣。極端的價值投資者有時甚至認為「越『差』就是越美的」。比格斯是對的,比如,塞思·卡拉曼的投資重點就是購買被低估的資產。而他的老師邁克爾·普萊斯則十分擅長「在廢墟中挖掘珍寶」。與格雷厄姆最相像的沃爾特·施洛斯會經常查看價格創52周新低的股票名單,並從中尋找投資線索。有時,他更喜歡買入那些跌到多年低點附近的公司股票。

    價值投資者喜歡三「低」公司:低持有、低關注、低估值。當然,他們也希望能以低價買到管理好、經營好的公司,但這樣的機會少之又少。於是,他們投資於那些市值低於重置成本的公司、目前盈利低於其潛在盈利能力的公司,以及那些從傳統估值角度來看股價被低估的公司。這樣的公司往往盈利不佳、負面報導頻頻。就定義而言,價值股就是指因一般投資者的悲觀而使股票價格沒能很好反映出資產和盈利能力的股票。這樣的公司經常有一些壞消息,而喜歡推斷的投資者總認為它們還會繼續有壞消息。當價值投資者持有的差公司股價上漲超過其內在價值時,他們會毫不猶豫地拋掉,再尋找下一個便宜的股票。因此他們並不會愛上他們的股票。

  但是不少人更喜歡成長股。從定義看,成長股指的是那些週期性特徵不明顯的行業中、利潤良好、居行業領先地位、擁有優秀管理團隊的公司。據說這樣的公司「能夠穿越牛熊」。其理想的投資方法是持有上升行業的股票,直到行業開始衰落,而賣出是因為行業前景發生變化,而不是股價上漲。如果投資者的眼光足夠好,購買了盈利增長最快的公司的股票,長期回報將十分出色。不過問題在於,很難有絕好的眼光,因為辨別公司的成長性十分困難。基於各種原因,這樣的公司很容易喪失其原有的成長性。並且,當人們能夠清晰地將其界定為成長股時,其成長性多半已在價格中得到了充分的反映。此時,投資者往往只是花高價買入一家好公司而已。

  成長股投資理論最早並非由菲利普·費雪提出,而是20世紀30年代托馬斯·普萊斯提出的。他把「成長」定義為,一個盈利已經保持長期增長的企業,在每一輪商業週期頂部,其每股盈利不斷創下新高,而且有跡象表明,在每一個商業週期中均保持超越生活水準上漲水平的增長速度。看起來成長股就是巨大的搖錢樹,種子是多年前種下的,後來終於生根發芽、開花結果。不過,問題是樹不可能長到天堂。研究表明,在過去半個世紀,如果要挑出可以持有20年的成長股,成功的概率只有4%,可以持有10年的也只有15%。即使只想持有3年的,調對的概率也只略高於50%。最成問題的是,當一只成長股下跌時,往往不僅僅是硬著陸,而是摔得粉身碎骨。鑑於此,《證券分析》修訂版第十五版的合著者羅傑·莫雷先生建議投資者必須發掘人們尚未發現的公司,因為在一個公司的知名度和受歡迎程度達到最高時,可以肯定市場定價已經大大超過了該公司的內在價值。

  還有一種人,既不讚同價值投資,也不讚同成長投資,他們是「不可知論者」。他們認為投資中的一切都是短暫的。投資信條經常會在關鍵時刻失效。因此,當成長股相對便宜時,他們會投資成長股;當價值股便宜時,他們會選擇價值股。有時,他們則兩者都做。他們認為,在價值股和成長股之間切換可能更靈活。不過,這種方法不約而同地遭到價值投資者和成長投資者的反對,他們認為,不停地改變策略注定將成為輸家。有趣的是,巴頓·比格斯認為自己就是一個不可知論者,但因為大多數情況下價值投資比成長投資收益高,他還是更偏向於價值投資。至此,大概我也知道了我自己應該被歸類於哪一類。

 


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