－在深圳慢牛投資俱樂部的發言
在德國，有一個州政府控股的沒有上市的大型連鎖超市（以蔬菜，水果和日雜為主）。創辦以來二十年，它已經在德國，法國，和意大利開辦了5200家門店（大型，中型和小型業態均有）：多數為自營，少數為加盟。
這家企業有幾個特點：
（1）銷售額增長率不高：過去5－6年，銷售額複合增長率為11％，未來三年銷售增長率可能降到5－6％甚至更低。當然，如果未來通脹加快，它的銷售額增
長率也可能會被推高。這五，六年，雖然它的銷售額增長慢，但是，每股淨利潤的複合增長率高達23％！今年，由於經濟放慢，增長率可能受到壓抑，但也不會太
差。
（2）多年來，它完全沒有銀行負債,
現金流很好，賬面上15億美元結餘，存在銀行收利息，也投資一些理財產品，年回報率高達5％。
（3）它每年分紅。現在息率為3.5％，未來還可能增加。
（4）最近五年來，它的ROE淨資產回報率一直在20％上下！
（5）多年以來，它的綜合收益率（毛利率加上收取商家的上架費和促銷費之和）高達25％。
（6）業內雖有競爭，但是，它還是很有些優勢的。網點集中在幾個中心地區。
（7）這家企業跟大股東合作有一個預付卡，憑藉這張卡和網上購物，增強了顧客的粘性。未來這項業務還有潛力。另外，相對於百貨業和家電行業來講，超市業務受電子商務的衝擊比較小(物流配送的原因)。
（8）有些人批評它的商場不時髦，裝修過於簡樸（甚至多年不裝修），但是管理層和股東們不理會這些瞎說八道，只管偷著樂("做生意可不能講排場")。另外有人批評這家企業不夠進取，管理層和股東們也完全不理會("過於冒進有風險")。管理層不屑於誇誇其談,
"略顯得土氣", 其實是實在,厚道。
最近，這家公司準備開展私募，並且準備明年上市。你覺得它的估值應該如何？
如果我告訴你，這家公司其實九年前已經在香港上市了，名字叫上海聯華超市（980
HK），你感興趣嗎？它今年的市盈率大約11倍，市值對現金流為4倍, 完全沒有銀行負債(但是它欠商家錢),
息率為3.5％,賬面上90億元RMB結餘 (總市值73億元RMB)。看看它與物美（貴1倍）和高鑫零售（貴2倍）的估值差別:
多少是合理的，多少是熱空氣？
2009年到2010年，股票投資者們發瘋了，把上海聯華的股價推高了幾倍。現在又把它拉下來。但是，聯華超市的管理層完全不應該承擔任何責任:
生意平穩上升。
聯華的缺點當然也很明顯：國企的效率低，行政費用（含工資獎金）容易失控，管理層激勵不夠。