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業績簡評 - 稻香控股 (0573.HK) [2012 1H]

http://partipral-hk.blogspot.hk/2012/08/0573hk-2012-1h.html


稻香集團上星期四公佈2012年半年業績, 營業額同比增加近13%, 但若與2011年下半年比較, 則僅錄得3%增幅. 季節性效應當然有影響, 不過如果以上年度作參考, 今期收入放緩速度相對上頗為明顯. 集團期內分別於本地及內地增設4家及1家食肆, 即截至今年上半年為止, 稻香於兩地共經營73家及18家食肆. 而翻查官網最新資料, 目前稻香於大陸已再增添多4家分店至22家. 管理層曾於一年前經訂立今年年底前要將分店數目擴充至100家, 按目前進度, 此目標應該不難實現.

期內整體毛利率雖然比去年同期下跌, 但環比則可以提升超過1%, 主因食材成本明顯受控. 拆解兩地業務表現, 香港營收14.4億, 盈利1.2億, 以10年作指標, 收入上升25%但溢利只錄得不足6%增幅. 如果將時間線再拉遠, 07年營收8.5億, 溢利1.2億, 香港稻香經營上"好睇唔好食"既情況就更加明顯. 當營運上只能倚靠一直開新店去維持相若利潤, 可想而知呢門生意有幾難做. 至於中國部份, 情況則比香港好, 起碼可以扭轉上期無端端開倒車之現象. 今期內地業務利潤增幅雖然因為新開分店前期投資而有所限制, 不過今期管理層所給予有關內地業務指引則顯得頗為樂觀.

值得留意稻香內地業務目目前仍然主要集結於廣東省, 除此之外廣西, 瀋陽只各有2家分店. 目前稻香發展方針傾向開始進攻新據點, 矢志要將版圖擴充至全中國, 但各省各地文化上是否適應仍然有待時間證明. 唯一可以肯定既係, 加快開店速度後勞工成本上漲壓力亦會隨之而增加, 經營難度會比以往提高不少. 稻香打香港市場策略上以量補質, 新開分店明顯利潤率偏低, 但實行做大左先算, 變相削弱品牌創造力, 以致溢利多年來停滯不前; 用同一策略進軍國內市場, 不論經營成本抑或日常運作, 操控上都會比處理香港業務更加困難. 稻香中國夢, 我擔心並非可以如管理層所預期般一帆風順. 

固定投資增加, 以致現金大減近億. 雖然整體財政沒有大問題, 但由於資本開支甚多, 今期派息繼續持平; 下半年公司會繼續全力發展內地業務, 全年派息率有機會被再度下調至50%以下. 估值方面, 以半年賺1.39億即每股約賺$0.136計, 現價$3.98預期P/E大概14.6倍, 息率3%, 不貴. 不過要注意未來半年稻香內地分店網絡會進一步擴充, 受折舊影響, 下半年業績同比或會錄得倒退, 估值上應該要有所調節. 


稻香優點在於有香港業務作為長期現金牛, 為公司揮兵國內提供彈藥; 而隱憂則在於公司發展內地業務, 先求大, 再求質之策略是否有能力為品牌創造長期價值. 中國市場打正擁有13億人旗號, 未出發先興奮乃人之常情. 經濟暢旺時所有問題都可以被蓋過, 但當經濟增長放慢, 消費力度減弱, 市場參與者實力便會受到考驗. 稻香是否可以成功逆流而上, 目前很難蓋棺定論. 不過若以投資角度而言, 稻香其實已經開始值得一搏.

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