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寫好研究報告的6大要點 丹華

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寫研究報告,是分析師的本職工作。證券研究報告的本質,裝逼的定義是將信息組織成有序、有意義的書面形式。作為行業的小兵,根據自己的經驗教訓,總結了寫好研究報告的6個要點,供大家拍磚,以期拋磚引玉,擁抱一切意見。
個人聯繫方式:zdanhua@gmail.com


1從一個好點子開始

寫 報告跟做產品類似,都需要認真研究客戶當前對研究的需求特性,產業/公司發展特點,自身儲備三個方面靜心設計產品。尤其是深度報告,一定要從一個好的構思 開始。可以是獨佔的數據,可以是從未被業內使用的框架,也可以是獨特的視角或者與眾不同的結論。總之,在廣泛吸收和發酵的前期準備中,一個好點子的迸發, 足夠點燃寫作的激情,併力求做到完美、有價值。

2 客觀專業

對分析師來說,這是最基 礎的要求。可惜,當前的證券分析界多數都不太合格。為了自己或自己所在機構的利益,多少賣方在上漲的時候死命鼓吹,對公司/行業的致命弱點和投資風險隻字 不提,最終給輕信的投資者造成巨大損失。對那些昧著良心,背地與大資金合謀,針對一些根本沒有基本面支撐的垃圾股、題材股發佈基於幻覺和故事的吹捧報告, 就更別提了,已經喪失了起碼的職業道德和良知。所謂客觀,就是不要主觀,要辯證、全面、理性。沒有完美的公司,不同時點優點會變成缺點,優勢會變成劣勢。 比如高槓桿在週期好的時候放大增速,而在衰退中加速下滑。製造業的垂直整合,招商銀行的活期存款佔比高,消費品類的渠道擴張導致的壓貨,等等。當前的競爭 優勢和高增長驅動力,很可能也是未來走下坡路的催化劑。然而多數分析師為了說服客戶(賣方)/投資經理(買方),不得不放大優勢和成長性,弱化對風險和劣 勢的分析。針對行業特點,我們提出三個小建議:

一,  邏輯論證和推演紮實。要經得起證券界和實業界的推敲檢驗,跟公司/行業實際發展吻合,要有說服力,要有可靠的數據事實支撐。

二, 認 真對待風險提示。除了正文外,風險提示也是非常考究研究員功底的地方,要寫的有說服力不那麼容易。建議最好不要點到為止,而要加以認真細緻的分析,比如哪 些是外部引起的風險(建議跟蹤哪些變量),哪些是商業模式內生的經營風險(一定範圍內可忽略)等等,以幫助讀者建立關於風險的地圖。認真對待風險提示的一 個有利的副產品是,避免研判失誤的風險。分析師無法穿越未來,充分而可信地揭示風險既是專業素質的體現,也能為將來留下辯解的餘地。

三, 關 注big picture。客戶/投資經理每天看那麼多報告,他們多數對具體的行業/公司瞭解不是那麼細緻,太多細節也記不住。因此在報告頭或尾部將大的 產業環境、競爭結構、公司位置和市場看法等做一鳥瞰,這樣讀者易形成整體印象。就算當時沒有說服,也為未來改變觀點埋下伏筆。

3 差異化

這 點不多說,賣方同行一定非常有感觸。關注那些未被滿足的信息需求,關注那些同行做的不是特別出色而正好自己有優勢的領域,關注全新的領域奪取話語權(這點 有時候是拼速度,比如國金電子組的大數據,就是個出色的例子)。別人大邏輯做的優秀,我可以搞草根調研。別人搞的定上市公司,細節信息豐富,我可以拼大局 觀,拼產業週期。別人國內局勢分析的透徹,我可以找國外的同類型公司或者領先公司來分析。或者在大家都迷茫、沒有方向感的時候,研究報告必須指出方向、斬 釘截鐵;大家都悲觀的時候,要注意跟蹤數據中的樂觀跡象及時提醒;大家都狂熱的時候,記得分析產業大周期或對高估值、可持續性的擔憂。原因有三,一,資本 市場羊群效應明顯,意見和預期一致的時候就是拐點的時候,只有少數人取勝。第二,只有與眾不同,只有差異化,才能被人記住,才能在觀點的海洋中勝出。最 後,始終對事物的對立面保持開放和謹慎,不容易犯錯,防範風險。研究是個無底洞,不用擔心無地可耕。

4 形式即內容

人 的認識都是先感性再理性的,感性和情緒是認識過程的背景,無法消除。這體現在研究報告上,就是必須重視形式,極端重視形式,重視體驗。蘋果的成功就是毋庸 置疑的實例,諾基亞抗摔的時代已經過去了。要站在提高客戶閱讀體驗的角度,全方位地提高報告的形式。包括但不限於這些方面:

l  字體、用詞與色彩:字體不超過兩種,除圖表外基礎色調也超過三種。用詞儘量準確、簡潔,可有可無的口語化銜接詞一律精簡,牢記—少即是多。

l  圖表:用紅/藍高亮、排序或加粗來引導讀者注意。

l  版式:以心理衝擊和留下印象為中心,並能傳遞觀點。標題要不落俗套,吸引眼球且點題。

l  投資邏輯的形象化展示:如果主邏輯因素過多,相互作用複雜,可嘗試畫圖展示。記住,一張圖,勝過千言萬語。

l  行文風格

l  讀者認知過程。研究報告是最能體現從感性到理性的認識過程,因此必須尊重人的認識過程和規律。包括但不限於:人們都喜新厭舊,喜歡被認同,喜歡秩序而非混亂,喜歡態度明確,喜歡簡潔清晰有力的結論而非拖沓軟弱和模棱兩可。行文宜尊重從模糊到清晰到高潮的過程。

l  邏輯結構。常用的範式包括:提出問題-分析問題-給出建議,樹立反派-批駁-總結,歷史-現狀-未來,行業-公司-結論,等等,可以自己提煉總結,自由發揮。

    當 然,上述這些形式部分,要做到極致需要傾注大量的時間和心血。關鍵的一條是,要像大導演炮製商業大片一樣關注體驗,關注視覺和心理效果。具體的,可以看看 版式設計、色彩心理學、設計原理和iPhone設計規範等書籍,會有非常具體的指導原則,也會有很多啟發。從設計的角度講,國內賣方的報告體例,多數都有 值得改進的地方。

5 超預期

     如同股票的上漲需要超預期的基本面做催化劑一 樣,一份報告要想獲得讀者的芳心,也需要做到超出預期。超預期的第一步是,調查當前業界同行的認知水平。客戶對該股/該行業的認識和觀點,有無重大偏見, 相關的持倉水平,當前的心理狀態,有哪些研究需求和認知盲點,等等。對客戶狀態的瞭解越全面,越深刻,就越能知道寫什麼怎麼寫重點在哪,這樣才能既滿足市 場需要,同時又體現自身優勢。第二,不要略超預期,要遠超預期。你的認識水平如果只比客戶高一點點,客戶也不會有多深印象。因為他會想:我稍作努力也能達 到這個水準。但如果你超越客戶2-3步,認識水平高出市場平均2個層次,客戶就會感到認知上的差距和衝擊力,敬佩之情油然而生並留下好印象。這才是真正的 超預期。如同上市公司,業績增速預期是20%,25%只是略超預期,而30%甚至35%就是遠超預期。其理一也。

6 激情

     證 券研究是個極其苦逼的行業,工作量無窮大,被無恥的上市公司欺騙,被領導步步緊逼,被客戶鄙視挑釁甚至毒打(哈哈),被股價漲跌折騰,被每日的新聞公告各 種利好利空折騰,被頻繁的出差折騰,痛苦的信息收集和發酵過程,痛苦的不斷蛻變過程,被自己內心的各種魔鬼折騰,在熊市裡還被各種親朋好友、普通股民鄙視 到死。活著不容易,能發出點聲音更不容易,發出有價值的聲音,簡直就是了不起的成就,尤其在這個混亂浮躁的時代。我們需要追求卓越的強烈的工作激情,來驅 動自己前進,來追求靈光一現的洞察力。沒有人喜歡平淡無奇的演講,也 沒有人喜歡僵化死板的八股文。讀者都希望被觀點和邏輯鎖影響,被作者對研究工作和所 在行業的激情、熱愛所感染。時光流逝行業變遷,邏輯和觀點都湮滅了,但當初那個充滿激情的分析師形象,一定還留在客戶的心中。研究需要激情,研究需要玩 命。
(全文完)
寫好 研究 報告 大要 丹華
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