星（化名）在南方一家券商自營部做投資工作，去年5月份，他經過一番潛心研究，將金融工程中的量化投資與ST股巧 妙地結合了起來。他在研究中進行模擬後發現，自2007年4月至2011年4月4年間，他的ST量化策略收益率可以達到121.59%，同期ST全組合的 收益率為95.12%，滬深300的收益率則為-10.28%。
這真是一個了不起的發現，他因此頗受鼓舞，並認為可以將其發展為一隻量化投資產品。但他想不到的是，就在短短一年多的時間內，ST股的天空已經變了顏色。
「ST股整個格局已經是風雲突變，原來ST股的投資模式在當前的遊戲規則之下已經不再適用了，也不能再期望ST股的量化策略能取得以往那樣的收益 率。」時隔一年又3個月之後，談起ST股，曾星已經完全轉變了態度，「機構也都不再做ST股了，這是大趨勢，我們的投資組合中也是儘量避免ST股。」
中國股市中一度輝煌的「不死鳥」時代或許已經迎來結局篇。
ST股遊戲規則之變
7月30日，ST板塊集體上演了一出跌停劇目，在正常交易的110只ST股中，106只以跌停價收盤。ST板塊指數暴跌4.11%，第二個交易日又再度重挫3.37%。
手持ST股的股民們一時都傻了眼，但實際上，在這場颱風來臨之前，ST板塊的遊戲規則已經在逐漸發生變化，暴風雨並非突如其來。
時間追溯到2011年年末。
在A股的炒作歷史上，年底往往是爆炒ST股的黃金時期。但在2011年年末，ST板塊卻遭遇了歷史上罕見的暴跌。2011年11月18日，ST板塊指數還在3000點的位置上，同年12月30日，ST板塊指數在洩洪式的暴跌之下，一口氣跌到2200點以下，一個多月內暴跌超過28%。
ST板塊災難的開始，緣於證監會主席郭樹清履新後的一系列新政。2011年11月，深圳證券交易所提出了完善創業板退市制度的初步方案，該方案包括增加兩個退市條件、上市審核標準趨嚴等條款。在「退市」制度之下，ST股「不死鳥」的傳奇或將進入倒計時，部分市場資金開始遠離ST股。
2012年開始，監管層對ST板塊的嚴打手段更是接踵而至。
2012年4月末，滬深證券交易所分別就主板退市制度完善方案徵求意見。
7月27日，上證所公佈的《上海證券交易所風險警示股票交易實施細則（徵求意見稿）》，將風險警示股票（即ST和*ST股）上漲限制由5%調為1%，但維持5%下跌限制不變。
「退市風險加劇，再加上ST股的炒作空間也大大受到限制，ST股過往的輝煌以後將很難再出現。」曾星說。
「殼資源」炒作的末世紀
「「殼資源」是過去ST股最大的價值和炒作理由。」深圳景良投資總經理廖黎輝對第一財經日報《財商》記者說，由於我國IPO是審批制，殼資源是非常寶貴的，「殼」的價值甚至高過二級市場的價格。
廖黎輝指出，A股市場中的ST股其實都是「不死鳥」，很多虧損10億、20億的公司都能重組成功，「殼」資源的價值再加上重組概念，市場對「烏雞變鳳凰」故事的期待讓ST板塊炒作經久不衰。
中國公司上市的審核制流程較長，成本很高。根據規定，通過IPO方式上市（主板或中小板），利潤方面須滿足「最近3個會計年度淨利潤均為正且累計超 過人民幣3000萬元；最近3個會計年度經營活動產生的現金流量淨額累計超過人民幣5000萬元，或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元」等 條件。而借殼方式上市，在2011年6月前幾乎沒有硬性要求。
同時，上市公司的數量是衡量地方政府業績的一個重要指標，保證殼資源不退市，通常是地方政府的一個底線，被當作政治任務來看待。
A股市場的中國特色也使得ST公司的退市概率較小，而重組保殼的希望非常大。自2007年12月*ST聯誼退市後，A股一直處於「只進不出」的狀態。
ST板塊「殼資源」的吸引力也成為A股市場長盛不衰的炒作主題。數據顯示，2007年~2010年期間，ST指數每年的收益率都高於滬深300指數 和上證指數。在2007年的大牛市中，滬深300收益率為161.55%，上證指數的收益率為96.66%，同年ST指數的收益率則高達202.34%。 而在2008年大熊市當中，ST指數跌幅也小於滬深300和上證指數。
但從2011年年底開始，ST板塊的這種優勢已經明顯減弱。2011年，ST指數下跌21.89%，跌幅介於滬深300指數和上證指數之 間；2012年至今，ST指數下跌了2.99%，而同期滬深300指數則上漲了1.88%，上證指數下跌1.75%，ST指數已經跑輸滬深300指數和上 證指數。
「從2011年新規定出來之後，借殼難度已經越來越大。對於想上市的公司來說，如果符合IPO條件的話，它們現在也不願意借殼，ST股的價值因此大打折扣。」廖黎輝說。
在2011年5月的新規定中，對借殼上市的要求變為「收購方注入的資產，經營實體持續經營時間應當在3年以上，最近2個會計年度淨利潤均為正數且累計超過人民幣2000萬元」，雖然門檻仍然低於IPO上市，但是借殼的門檻已經明顯抬高。
ST股投資模式演變
ST股的遊戲規則變了天，遊刃於ST股的資金也不得不改變掌舵的方向。
今年5月份，曾經的「公募一哥」王亞偉告別公募，王亞偉離職之時，正是「郭樹清新政」進行得如火如荼之際，有市場人士就預言，王亞偉離職之後，重組股將再無機會。
在關於王亞偉的業績神話當中，他對重組股的操作是最受矚目和質疑的一部分。他曾經公開表示，自己投資重組股從來不靠內幕消息，只依靠三點：公開信 息、合理推測、組合投資。王亞偉掌管的華夏大盤精選和華夏策略精選兩隻基金，從2006年開始，對ST個股的垂青始終沒有改變，尤其對披星戴帽股更是情有 獨鍾，每年持股中都會有ST股現身。
以ST昌河【現改名為中航電子（600372.SH）】的操作為例，王亞偉從2009年佈局到2011年退出，短短兩年時間內，收益率接近3倍，盈利接近2億元。
此外，關於ST股超級散戶的江湖傳說也是層出不窮。最牛散戶之一吳鳴霄就以搏殺ST股的精準揚名市場。2010年吳鳴霄在ST股上的持股市值一度達到3億元左右，持有的ST股票達到8只之多。
顯然吳鳴宵也已經在ST風雲變幻之時逐漸退出這一市場，最新公開資料顯示，目前吳鳴霄僅出現在3只ST股的前十大流通股股東席位中，合計持股市值僅為5006萬元，比起高峰時的持股市值已經大幅減少。
但是，「不死鳥」在結局到來之前，仍然不放棄最後一絲希望。
在退市新規「倒逼」下，ST板塊連日來掀起了重組的小高潮。
作為摘帽行情的「先行者」，羅頓發展（600209.SH）7月16日由「ST羅頓」變更為「羅頓發展」，復牌首日「一」字漲停，隨後一連拉6個漲停板。
8月8日，ST唐陶摘帽復牌，股票簡稱由「ST唐陶」變更為「冀東裝備」，開盤更連續兩個交易日漲停。在其帶動下，摘帽股波導股份 （600130.SH）、建設機械（600984.SH）集體走強，同樣遞交了摘帽申請、具有摘帽潛質的ST香梨（600506.SH）、ST金谷源 （000408.SZ）等也受到資金追捧。同時，*ST東碳（600691.SH）、ST昌魚（600275.SH）、*ST天成（600882.SH） 等公司紛紛拋出重組方案，未來摘帽概念仍有望繼續。
國信證券就指出，從政策趨勢看，監管對ST類股票越來越嚴，但這也將激勵上市公司開展自救或者其他方式脫困，這或許給投資者帶來一些機會。
渤海證券分析師周喜則指出，當前對ST股的投資可有兩條思路，一是「基本完成重組+深交所上市+低估值」，二是「基本完成重組+深交所上市+涉礦」。
「可以稱為ST股最後的狂歡吧。」曾星說。