從香港股市30年看「成長藍籌」（轉載）
http://blog.tianya.cn/blogger/post_read.asp?BlogID=203595&PostID=37167043 作者：梁偉沛 來源:新財經
識別香港股市具備長線（十年）投資價值的公司的特徵
香港股市自20世紀70年代中期
起飛，歷經三十載，恆生指數從150點漲到最高的18400點，漲幅達120倍，港股市值也攀升至世界第八位。香港以一個700萬人口的彈丸之地，取得如
此輝煌的金融成就，除了得益於內地經濟的開放之外，也有賴於一批成長型的藍籌公司在過去三十年的發展壯大。匯豐控股、長江實業、新鴻基地產、中華煤氣、利
豐、ESPRIT，這些耳熟能詳的名字不但帶給投資者豐厚的收益回報（年平均回報10%～30%），也同時成長為國際級的大型企業，將香港的名字帶到了全
世界。這些「成長藍籌」深受長線投資者的歡迎，為香港股市帶來了基於公司內在成長價值的投資理念。由於篇幅所限，筆者不能總結出香港股市的「漂亮50」，
僅以本文與大家一起識別香港股市具備長線（十年）投資價值的公司的特徵。
「成長藍籌」多處於非週期性波動的行業
我們根據業務和盈利是否具有明顯的週期性把上市公司分為兩大類：非週期性（波動）行業、週期性行業。我們知道，宏觀經濟是週期性波動的，一般來說，十年
可以看做是一個完整的週期，包含有上升階段和下降階段。多數公司（例如原材料、電子業、建築業）的盈利會跟隨宏觀經濟週期上下波動，這類公司不適合做長線
投資，只能根據其行業運行特徵，在行業週期的底部買入，在行業週期的高端賣出。週期性行業難以入選香港股市的「成長藍籌」。非週期性行業一般是滿足居民生
活基本需要的（例如燃氣、大眾化的服飾），不受宏觀經濟波動的影響，中華煤氣（0003）和佐丹奴（0709）是非週期性行業的「成長藍籌」，過去十五年
的投資回報每年平均複式（下同）增長16%.
另一類是長期受政策保護的行業，例如銀行業。一般來說，一個國家或地區為了維持當地
的金融穩定，會容許銀行業保持2％～3%左右的存貸息差，這就使銀行業大體上不受經濟週期波動的影響，得以維持穩定的盈利；而在有效的管理之下，只要隨著
業務量的累積增長和地域擴張，銀行股就很容易取得長時間的穩定增長。以匯豐控股（0005）為例，過去二十年的投資回報每年平均增長就高達19%，並成長
為世界五大銀行集團之一，堪稱是香港的「股王」。香港有很多小投資者從80年代初開始買進匯豐的股票，並長期持有，獲取了非常豐厚的回報，這就是「成長藍
籌」的魅力。
產品（服務）有特色
香港是一個完全市場化的地方，除了一些公用事業以外，其他行業都是充分
競爭的。因此，只有那些在商業模式、產品（或者服務）上與別不同，別人難以模仿的公司才有可能成為「成長藍籌」。從事消費品貿易的利豐（0494）就是成
功的例子。利豐從70年代就開始協助歐美零售商在東南亞和中國採購商品，本來只是一家小型的貿易公司，後來依照其主席馮國經所發明的「供應鏈管理」理論進
行經營，為大型超市沃爾瑪提供價廉物美的消費品（主要是成衣），從而發展成為全球最大的貿易公司之一，每年營業額高達60億美元，過去十二年每年平均回報
增長30%.馮國經的「供應鏈管理」理論開創了國際貿易的新模式，過去五年開始被廣泛地採用，而他本人也成為哈佛大學的客座教授。成功的品牌（例如
ESPRIT）、特色的服務、獨特的商業模式，這些難以被模仿的商業元素就是「成長藍籌」的特徵之一。
不需要大量投資也能維持長期增長
現代社會，科學技術日新月異。然而，我認為高科技公司並不是長線投資的上選；因為它們需要不斷地投入大量金錢去做研究和開發才能維持競爭優勢；而且一旦
出現失誤，會令公司陷入巨大的財政困境。以十年時間投資於高科技公司的風險實在很大，因為你不知道它們在十年當中的什麼時候出錯，致使你血本無歸。
事實上，部分「成長藍籌」就是因為不需要大量投資也能做到長期穩定的增長，才得以成功。這些公司通常是有強勁的現金流，以及龐大連鎖經營網絡的著名零售
商。以ESPRIT（0330）為例，短短的十二年內，從一家香港本土的時裝公司，通過收購歐美著名品牌和建立環球（主要是歐洲）零售網絡，最終成為全球
最有競爭力的時裝公司之一，年平均回報達28%.ESPRIT得益於成功的品牌培育，以及批發和零售相結合的低成本擴張策略。全球40個國家有5700家
ESPRIT的零售商店和批發店，並且每年以10%以上的速度遞增；ESPRIT靈活的業務策略和嚴格的成本控制，使得公司盈利與店舖數目同步增長，真正
做到低成本擴張。同樣地， 匯豐控股（0005）、宏利保險（0945）也將它們的分行開遍了全世界，以低成本的擴張成就了它們的藍籌地位。
優秀管理層成就長期增長奇蹟
香港股市很注重公司管理層的素質，只有高瞻遠矚和重視所有股東利益的管理層才能構建「成長藍籌」。以匯豐為例，90年代初全面收購英國米特蘭銀行，以及
2003年以1000億港元收購美國Household
International都是建成全球業務架構的關鍵舉措，當時的CEO蒲韋士和龐約翰力排眾議促成交易，從而成就了匯豐長達十三年的快速增長神話。另
一名「經營之神」是有香港「超人」美譽的李嘉誠。他以地產起家，業務涉及港口碼頭、石油、電訊、零售。李氏旗下的和記黃埔（0013）做每一個行業都是先
人一步，而且都能取得成功，堪稱是綜合企業的典範。1999年和黃以1130億港元出售英國移動通訊公司Orange，獲利近千億，更是令投資界歎為觀
止。
管理層的素質對企業成長性有決定性的作用，因此，具有優秀管理層的公司往往市盈率比較高，這就是所謂的「管理層溢價」；相反，如果上市公司管理層出現嚴重決策失誤、出現誠信問題，或者侵害小股東權益，其股票就被投資者所唾棄。
具有FDI優勢的企業也是「成長藍籌」
過去二十年，FDI（外商直接投資）為中國的經濟發展作出了重要貢獻，而來華投資的外商企業（大部分是港資台資企業）也賺取豐厚的利潤。一些大型的勞動密集型工業企業充分發揮FDI的「區位優勢」和「專屬權優勢」，取得了長期穩定的增長。
第一類是OEM（委託或代工生產的方式）和ODM（技術服務）生產商，也就是以內地為生產基地，產品銷往歐美市場的超大規模勞動密集型的工業企業。例如
全球最大的製鞋商裕元工業（0551）、全球最大的微型馬達生產商德昌電機（0179）、五金工具生產商創科實業（0669）、電腦液晶顯示屏生產商冠捷
科技（0903）。這些企業都是為投資者所喜愛的「成長藍籌」，它們充分享受中國廉價的勞動力、地租和原材料生產成本，相對於其國外同行具有明顯的區位優
勢；尤其是生產生活必需品的企業，由於不受經濟週期的波動影響，盈利可以長期穩定地增長。值得一提的是，
創科實業（0669）過去五年累計上漲30倍，現市值300億港元，是過去五年漲幅最大的成長股。
第二類是已經獲得大型跨國企業轉讓技術和品牌的中外合資企業。例如，生產廣州本田轎車的駿威汽車（0203）。這些企業吸收了世界一流的生產技術和品牌，相對於國內的同行具有專屬權優勢，其競爭力處於行業領導地位。
另一方面，FDI也消耗大量的原材料，所以，一些擁有壟斷優勢的原材料企業也可以持續成長。例如，生產氧化鋁的中國鋁業（2600）。氧化鋁是生產電解
鋁的主要原料，而中國電解鋁產量位居世界第一，佔全球比重高達19.3%，中國鋁業壟斷了國內65%的氧化鋁供應，具有典型的專屬權優勢。
總括而言，本文以香港股市過去三十年的歷史總結「成長藍籌」的特徵，但並不構成任何的股票推薦建議。事實上，很多文中提到的企業已經成為「巨無霸」（例
如，匯豐市值1.4萬億港元），已經不可能再成為成長股了。另一方面，投資者要發掘成長股的時候，筆者建議避開那些成立時間短和業務規模小的小型企業（例
如創業板股票）。因為它們的業務模式尚未得到肯定，競爭力沒有經歷足夠長的時間所檢驗，企業誠信尚未建立，是屬於高風險投資。值得投資的成長股應該是經營
年限大於十年，市值規模30～50億元的中型企業。