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TRUSTNO1兄：保單的秘密之七—— 戰略縱深 熊熊

http://blog.sina.com.cn/s/blog_538414290102dwet.html

  上一節談到,保險公司化解長期利率風險的主要手段歸結到最後就是低成本高價格戰略。成本越低，長期保單的要求收益率越低，保單暴露風險敞口就越小。

    由此可見，經營一門生意的基本原理都是相通的。招商銀行優勢來自於他的低成本存款。格力電器的優勢來自於他類金融生存帶來的低成本資金。人壽的核心競爭力，就在於自於利用人類認知幻覺來獲得低成本資金，利用各種合同安排，避免資金成本過度競爭，壓低長期保單的利率,消除利率敞口。好的企業性質都是共通的。

然而競爭總是無所不在，低成本高價格的企業會遭遇到對手利用高成本低價格的侵佔市場份額。薄利多銷自古以來無往不利。保險公司也不列外.巴菲特旗下的NICO就是一個很好的例子。這個公司堅持高昂的保險定價，導致連續14年市場萎縮。巴菲特說:」這種下滑並不是由於無法拓展業務而造成的，只要我們願意降價，數十億美元的保費收入在那兒等著我們，但我們卻堅持把我們的價格定在一個能夠保證盈利的水平上，而不去效仿我們那些過於樂觀的同行」

    國內壽險行業，一直以保費增速，市場份額為評判標準的風氣，與保險產品的價格不透明有相當大的關係。在保監會的利率管制下投資者誤以為，所有壽險公司的個險渠道售賣的都是無價格差異的產品。

    然而,這並不是事實。上一節已經向讀者展示了保險公司如何繞過監管部門規定自行調節產品價格的方法。作為保險業的監管者，陳文輝自然遠比外行們更加清楚這其中的門道。他在<中國壽險業經營規律研究>一書中，對產品結構帶來的經營方式的影響有著精闢的論述

「從經營結果來看，在同樣的銷售難度下，投連產品和萬能產品保費規模要高於分紅產品，但是利潤率略低於分紅產品。…….以萬能產品為主,前期虧損高於以分紅產品為主的公司，盈利期也較晚，大約在第九年才能進入盈利期，開業10年仍不能實現盈虧平衡。由於盈利能力不同，對資本需求也會產生影響。以萬能為主的公司，後期的資本需求會超過以分紅產品為主的公司，累計資本需求比分紅產品為主的公司高5億元。….. 在現實中，由於萬能險的保費規模比分紅險高。因此，大部分以萬能產品為主的公司往往通過擴大規模來提高盈利水平，但是這種方式也會導致資本需求的大幅度增加」

     表6-(a)列出平安2005-2010年各年的個險渠道保費增速。表6-(b)列出了人壽與平安在不同時期產品的要求利率和邊際利潤對照表.為了公平起見,平安產品的費率，分別按照人壽標準7%和平安自身8.5%分別計算兩個結果。

表6-(a)

    在2007年之前,平安的個險增速平均在16%,最高尚未超過20%.而2008年開始個險渠道突然爆發以平均26%的速度擴張。單按萬能險保費來看,2008年平安萬能險保費飆升了50%。2009年萬能產品飆升了70%。在2007年,平安的主要萬能產品,從智富人生升級到了智盈人生。其要求收益率飆升了近10個BP,其邊際利潤率直接削減掉一半，在平安的自己的費用率下按3%投資收益率智盈人生幾乎無利可賺。到了2012年,平安對智盈人生做了一些微調,推出智勝人生。這款產品稍稍提高了一點利潤。這可能是新會計規則帶來結構性調整的結果,通過低價的萬能衝擊規模不再可行.那麼就應當將價格恢復常態。

這裡拿平安的萬能險與人壽的分紅險來對比,頗有一些不公平的意味。主要的原因是筆者尚未收集到平安分紅險產品的具體參數。但從保單的各種條款,仍然能夠得出比較明確的定性結論。平安這2年來最熱門分紅險是金裕人生. 根據鳳凰網的這篇報導http://finance.ifeng.com/insurance/hyjj/20120112/5440174.shtml

    金裕人生」創造個險渠道全年新單保費收入最終超過國壽的業績」。這個分紅險如此的熱賣的原因不難從他的保單條款中找到。金裕的保單條款如下

²  60歲前每兩年返還基本保額的10%作為生存金

²  60歲後每年返還基本保額的6%作為生存金

²  身故返還所有保費。

這款分紅險上市日期是2010年3月。他完全是針對人壽2009年底發售的福祿雙喜所開發。福祿雙喜的利益條款如下

²  每兩年返還基本保額的10%作為生存金

²  身故返還所有保費。

這兩個險種的死亡責任都是返還所有保費,因此相同的死亡率下他們的死亡成本沒有任何區別.金裕在60歲前的返還年限和返還比例與福祿雙喜沒有區別。但是相同保費下,金裕的基本保額則比福祿雙喜大的多。以30歲男性為例,金裕 10000元保額需保費5422元，福祿雙喜每10000元保費所得保額為17121元。將兩者皆調整為，每萬元保費,金裕10000元保費所得保額18443.37元。如果按照10%的比例返還。那麼60歲前金裕每次返還將比福祿雙喜高出7.7%。而60歲後,如果按照累積生息利率3%計算,2年內金裕人生返1106.6022+1106.6022*1.03=2246.40,而福祿返還僅返還1712.1 高出近31%。那麼根據上一節的分析,假定在相同的費用率佣金率的情況下,金裕人生的價格要比福祿雙喜低的多。另外2008年，2009年,平安推出高達4%-4.5%的累積生息利率，而當時人壽的生存金累積生息為0,紅利累積生息為2.5%。如此大規模削價銷售,金裕實現的銷售額超過人壽,實在是情理之中的事情。

無論是從萬能的定量分析，還是分紅險的定性分析來看,平安近3年來的狂飆突進,很難用其代理人產能提高，管理效率提高，或者綜合金融協同效應來解釋。唯一的原因就是大規模降價傾銷。然而更讓人看不懂的是,平安如果堅持走一個低價路線的經營模式,那麼他的經營成本應該遠遠低於人壽這樣的走高價格路線的公司。然而,根據財務報表所披露的數字,平安的佣金率為11%,而人壽是8.3%。運營費用+工資平安在8-8.5%,而人壽僅為7%。平安的業務結構上,短期躉交險的比例很小。那麼這些高昂的成本勢必還要轉嫁到成本已經極高的長期險種上。 這種不顧一切的高費用低利潤的血拼價格戰,應該引起投資者們的高度警惕。

表6-(b)

    再來看左邊的人壽產品線。相比於平安，乾脆利落的削價。人壽的產品一路走的扭扭捏捏。面對平安的競爭,人壽好似也在不斷的削價。以這4個時期內的最低價格的產品來看人壽的產品也幾乎是和平安同等程度的削價，到了2012年,最低的價格已經快接近2.9%。但同時,每個時期人壽又推出相當高價的產品，同是今年推出的松鶴頤年其價格是福祿鑫尊的3倍。要打價格戰消滅對手,又降價不乾脆.要固守高價格路線,又好像沒有辦法維持。這種奇怪的產品策略,以及連年萎縮的保費,令投資者感到非常不安。

    這種不安實際上是，對人壽經營歷史和經營策略缺乏認知的結果。人壽的產品線，到目前為止，經歷了3代。第一代是在李良溫的操刀下,建立起來的鴻字系列，這一系列又分成兩個子系列，一個是以鴻瑞鴻泰為代表的銀郵短期險系列.另外一個是以鴻鑫鴻壽為代表的長期險種。鴻字系列的短期險後來被逐步發展成為了目前人壽短險的當家產品。這已經在前文中詳細說過，此處不表。鴻字系列的長期險,現在看來有著巨高無比的邊際利潤率，有些20年期產品的邊際利潤率可能達到500%。這一系列的高額利潤率,有內因也有外因。所謂的外因，即是當時保險資金運營監管過嚴。2006年國十條頒佈之前,95年頒佈的老保險法規定大部分保險資金只能投資於國債和存款，其它投資必須保監會特批。而那時,市場利率及其低下,1.71%的一年期定存利率還要加上20%的利息稅。在這樣一個低收益的投資環境下,將保單要求利率拉高肯定是不現實的。這些保單的要求收益率基本上都在1.75左右,考慮到當時利息稅政策,實際上利率已經提升了27%,在當時有相當的競爭力。所謂的內因,既是人壽要上市,既要靠短期產品線來獲取短期利潤,同時又要依靠長期險提升內含價值。在這兩個因素的趨勢下,根據人壽03年招股說明書,在2000年至2003年之間,便售出了近424.80億的長期險.以200%的邊際利潤率計算的話，這批保單的無風險利潤可能在800億以上。

     到了2005年底,楊超接手中人壽。此時保險資金的投資逐步放開,國十條之後保險資金投資股市的比例提升到了15%.這導致保險公司的收益率大幅度上升。同時市場利率進入加息通道。同業紛紛降低保險產品價格,湧向當時還未飽和的城市市場,致使人壽在城市市場頻頻失地。對於人壽是否要放棄農村市場而專攻高端消費人群這一問題,此時人壽內部的分裂成兩派爭論不斷。根據<21世紀經濟報導>的採訪,當時這一爭論甚至波及到了人壽的高管層面,最後楊超在高管會議上強制推行縣域農村政策。

     楊超的策略是一個揚長避短的做法。1996年老人保分拆時,將90%的農村網點劃給了中國人壽。這是一個包袱,同時也是一個遺產。說是包袱,這些網點太過分散,管理成本極高,很多地方未必有所產出。而說遺產,這些分支機構都是當年計劃經濟體制下老人保不惜成本拓展而來.這些分支機構無償劃給中國人壽，那麼它無需付出巨額的前期成本去開拓農村市場。在其它保險公司爭奪城市市場，農村市場無人關注的當口, 人壽只需要依託原有的優勢穩妥的底成本推進,便可以形成市場壟斷。

 這一市場的壟斷性一旦建立起來,將是其它競爭者難以攻破的壁壘。農村市場和城市市場完全不同。北京上海這種城市,人口集中，財富集中,打是殲滅戰。平安那樣的人海戰術有著規模集約優勢。依託低價大規模傾銷,可以將畢其功於一役將對手趕出市場。而農村市場,是一個散點市場, 每個鄉村的產出都不高,要在農村收取大規模保費,只能依靠廣種博收。而要在這個市場打破原有壟斷，就必須一個點一個點的定點清除。這是相當高昂的成本投入，而在沒有形成絕對優勢之前,可能完全不會有任何利潤可言。根據網絡上流傳的一份平安壽險2010年做的農村市場規劃.目前人壽在34685個鄉村網點,覆蓋了近40%, 2049個縣級市，覆蓋了近92%。而平安的規劃是，在5年內縣和縣級市覆蓋率可達到88%,而鄉村網點僅能達到12%。因為平安認為鄉村網點中可能有78%的網點，無法採用平安的人海戰略形成競爭優勢。

人壽在沒有潛在對手挑戰的情況下，在縣域市場具有絕對壟斷優勢。農村消費者的可選擇餘地極小, 處於絕對的賣方市場人壽可以將城市中無法銷售出去的高價保險銷往農村。而這些高價險種又特別符合農民的經濟條件。農村收入較低無法支付為城市消費群體設計的低價格高保費險種,而人壽這類早期設計的長期險種的特點就是低保費高利潤。比如鴻壽年金，1000元年金額度所對應的保費只有131元.雖然其利潤極高, 但這類險種的保費規模卻在農民的承受範圍之內。因此這些城市過氣險種在農村卻大為熱賣。

自從2006年楊超開始實行搶佔兩鄉的戰略以後,人壽的保費中的一半規模都來自農村。農村保費增速高過人壽保費的平均增速。在產品線上，又將保險劃分為兩個系列，一個系列既是將城市過氣的高價低保費險種沉澱到了農村市場。比如鴻鑫兩全，鴻壽年金這一類2003年之前設計的高價險種，至今仍然掛在中國人壽的官網上售賣。筆者曾經嘗試詢問過上海人壽營銷員是否售賣鴻鑫兩全，他們的反饋是這些險種在上海地區不出售。另一個系列,則是專門應對城市競爭對手所開發的低價產品。為了印證這一猜想，筆者在網絡上找到了2010年,人壽23個區域子公司開門紅銷售方案。其中以河南和黑龍江兩地的銷售任務安排最為典型

河南省開門紅方案

「（二）險種策略

以新產品福祿雙喜、福祿尊享、康寧為主打，以瑞鑫、美滿一生為輔助。城區和農村的高端市場以福祿雙喜為銷售重點，農村以康寧為銷售重點，並帶動短期意外險銷售」

    黑龍江省開門紅方案

     「2、中心城市與縣域城區五年期交以「福祿雙喜」為主，以「美滿一生」等產品為輔，十年期交主推「瑞鑫」、「康寧」等產品。

3、農村市場主推險種以「瑞鑫」、「康寧」十年期交產品為主，以「福祿雙喜」、「美滿一生」等五年期交產品為輔。」

    從這些方案裡足可以印證，人壽兩條產品線的並行互補對沖的策略。如果楊超在2006年妥協專打城市市場的話,那麼人壽就會出現不成功便成仁的局面。在城市與平安，太保,新華競爭並無必勝的優勢。要搶奪市場則又要打低利潤的價格戰,如果價格戰無法將對手清除,那麼就會偷雞不成蝕完整付身架。

如果說短期躉交險是在時間上對沖長期險成本，那麼縣域戰略就是在空間上的對沖。相對於競爭對手,人壽在城市市場的打價格戰就有一個堅實而不易被攻破的大後方。即使城市區域售出大量的低價保險，農村高價險仍然能予以對沖。整個公司層面上保單負債所面臨的利率風險也會大幅度下降。在人壽仍然保持縣域市場壟斷地位的情況下,只要其城市價格戰的風險可以控制,那麼投資者完全沒有必要擔心人壽的利潤會逐步壓低,進而被對手的所拖垮。

    再回過來看城市市場,人壽的降價策略也相當的有節制,有策略。從2007年到2010年的3年間，人壽並沒有將自己的產品要求收益率降低到比競爭對手更低，以換取市場份額和保費規模。筆者推測,除了產品設計上的保守考慮之外，這其中最大的原因是沒有合適價格戰的戰機。

人壽要降低價格,就會增加長險保單的利率敞口。 而人壽的管理層,又不想過多增加利率風險。這是一個互相制約的目標。唯一的辦法既是,延續」有什麼樣的資產買什麼樣的產品策略」。使得公司在售出保單後,就能即刻配置到長久期的高收益固息產品,提前將資產收益率和累積生息利率的利差鎖死。這就需要產品的繳費期限縮短而保單年限拉長。人壽管理層所能預測的資產週期只有5年。如果像智盈,智勝那樣,將繳費期拉倒10年，沒有人知道今後收到的保費能夠買到什麼。最後只能任由保單的成本隨著不可控的資本市場變化而上下波動。

在這3年中,從人壽的產品設計策略來看，是在不斷推出新品,試探市場,等待時機。最典型的案例既,2010年底推出的福祿金尊和今年福祿鑫尊。自2009年開始,人壽陸續推出了6個福祿系列產品。不斷通過修改產品,來試探市場。據這位泰康人壽營銷員披露的數據.http://blog.sina.com.cn/s/blog_595b7d23010126xm.html

去年人壽賣的最好的是福祿金尊佔比達19%。這是一款大比例返還並且兼顧保障性的終身險種。

²  每3年返還保額的15%

²  60歲返還全部保費

²  過60歲後每年返還6%至終生

²  60歲前身故賠償2倍保額和全部保費。

    這款保險的3年期邊際利潤率只有15%，要求收益率達到2.86%。一萬元保額對應保費17648元。這相當符合陳文輝所描述的，低利潤產品必須依靠快速擴充保費規模的規律。   筆者估計2011年上半年期交增速23%,3-5年期期交極高的原因，正是由於這款保險的熱銷。而許多投資者看到這種情況，便哀嘆管理層欲從無救，實在是外行之語。他們既不研究險種，也不研究壽險市場的經營狀況，對著一個財務比例，胡亂拍腦袋做出投資決策。素不知,繳費年期並不意味著利潤率的高低，更不意味著生意經營策略。

    今年12月份,人壽又將福祿金尊予以改造推出新款產品福祿鑫尊。福祿鑫尊降低保障功能,提高返還比例。將原來每3年平準返還15%,改成第一個三年15%,後續每三年遞增3%。60歲返還全部本金，60歲後的返還金由6%提高到10%。而保障方面，身故只返還所交保費。這款保險的10年期邊際利潤打底到了史無前例的33%,要求收益率接近2.9%。甚至其條款規定，最低保費不低於3000元。充分顯示出了這款產品準備走薄利多銷的路線。然而價格戰即便打倒如此白熱化的境地,其邊際利潤還是比平安智勝高出人45%。這充分說明人壽管理層為了應對利率風險即使在價格戰時還唸唸不忘厚實的安全邊際。

我曾經向一位專業的股票投資人，介紹這份保險。當它看完利益條款以後,也覺得這個保單太合算了。當然最後我將收益率演示交給他看時,才反應過來這份合同的收益率不過區區2.89%。這便是保險公司製造幻覺的標準範本。整個2011年,流動性急速緊縮,民間借貸崩盤，房地產嚴寒，股市暴跌，通脹雄起.投資者只能看著手中的資金急速貶值,而無安全處可去。另一方面,固息產品市場利率居高不下,各種機構對資金的渴求，已經遠甚2008年。此時不大肆開打價格戰,囤積保費，配置高息資產更待何時? 這是在合適的時候賣合適的產品，打必勝的價格戰。人壽管理層應對之道，可謂是經典之作。

筆者預計，今年人壽的保費可能會呈現爆髮式增長,而期交的3-5年期比例將會達到史無前例的地步。