林少陽：港交所長期盈利 肯定跑贏通脹
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GS(14)@2016-03-07 21:53:10http://www.mpfinance.com/htm/fin ... lumnist/ed5_ed5.htm
【明報專訊】不知不覺，港股反彈已進入第三周。話雖如此，過去三星期港股累計的升幅並不顯著，而且大部分股份至今仍較去年底低。踏入3月份，12月底年結的股份陸續公布業績，可能是大家之前的期望頗低，至今為止公布業績後的股份，無論業績好壞，大多跟隨大市上升──業績好的多升，業績壞亦頂多橫行一兩天後，最終還是跟隨大隊向上。
本欄當然沒有水晶球，不過按目前港股的氣氛推測，大市至少應能維持向上動力至季結後，之後表現則要再按當持的形勢再作判斷。假如讀者認同本欄分析，現時可能是買入一些高啤打(beta)股份的時機，因為升市下半段，高啤打股份的反彈力度往往最強。在眾多高啤打股份之中，以金融中介機構最受惠於市場氣氛改善。投資者若對個別金融中介股份沒有深入認識，較為穩陣的選擇，可能是處於壟斷地位的港交所(0388)。
港股成交或已於第4季見底
港交所2015年度業績創歷史新高，由於去年下半年連續兩個季度業績下滑，而且第四季度盈利按季下滑34%，股價於業績後表現橫行，反映投資者對集團短期業績展望欠缺足夠信心。然而，隨着近日港股成交回升，投資者或有必要改變其對港交所未來前景的保守看法。
老實說，即使按去年第四季頗為令人失望的業績計算，在港股日均成交量只得719億港元的情况下，港交所季度盈利仍達15.3億港元。年初至今，即使港股表現不濟，日均成交量已稍微回升至740億港元，反映去年第四季很可能已經是港交所盈利的底線。依此推算，港交所未來一年盈利最少有60億港元，折合每股盈利不少於5港元，按90%派息比率及周五收市價175港元計算，保底息率有2.57厘，以最保守的盈利計算市盈率為35倍。若按去年度盈利計算，往績市盈率為26倍，接近估值底部。
市盈率長期維持逾30倍 現價不貴
按照傳統的價值投資思維，可能會認為35倍市盈率的股份很貴。然而，本欄雖然不能準確估計港交所的盈利幾時再創新高，但是只要全球政府持續大印鈔票的習慣及港交所的壟斷地位不改，港交所中長線盈利反覆向上的趨勢，應很難會改變。
事實上，港交所自上市以來，除了市場低迷及公眾投資者對交易所的特性仍然欠缺足夠認識效率的頭幾年，其股價長期維持於30倍市盈率以上。在美國，很多投資者喜歡買入通脹對冲的美國國債，那是因為債券息率將因應物價的高低而調節。港交所的情况亦類似，由於經營現金流強勁，港交所長期維持90%的派息比率，集團的長線盈利趨勢，則按交易所的交易量持續向上，其長線盈利表現，幾可肯定會跑贏通脹及所有上市股份的平均值。
對於前者，讀者應不難明白，因為交易所的長線業績與貨幣供應量是掛鈎的，貨幣發行量增速，長線必然高於通脹，因為部分貨幣供應增長，部分被個人生產力(labour productivity)的提升所抵消。至於後者，其實亦不太難理解——港交所的交易量上升，其實是與上市公司數量及已上市股份的發行股數增長直接掛鈎。上市股份市值的增長速度，必定快過企業每股盈利的增長速度。
上市股份市值增速 快過企業盈利
去年5月，港交所股價高位是311.4元，較2007年高位268.6元高出16%，同期恒指則下跌10%。巧合地，港交所每股盈利由2007年的5.78元升至2015年的6.7元，升幅同樣為16%，反映兩次估值頂部均為當年盈利的46.5倍。
以立投資董事總經理
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[林少陽 細味．投資]