淺談萬聖節效應 陳茂峰
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GS(14)@2014-11-03 09:59:21http://www.mpfinance.com/htm/finance/20141103/news/ec_ecq1.htm
【明報專訊】萬聖節這個源於基督宗教的節日，到今天已經沒有丁點宗教色彩，成為大眾狂歡扮鬼扮馬的節日。萬聖節本身和股票市場沒有關係，但股票市場有個現象以它為名，叫「萬聖節效應」(Halloween Effect，亦稱 Halloween Indicator)。
11月至翌年4月投資回報較高
所謂萬聖節效應，就是市場智慧「Sell in May and go away」的學術版，說的是11月至翌年4月的半年投資回報是明顯高過5月至10月的投資回報。不單如此，11月至翌年4月的半年投資回報，亦明顯高過「買入持有」(buy and hold)的長線投資策略。
萬聖節效應是屬於日曆效應(Calendar Effects)之一。日曆效應是指投資市場(主要是股票市場)在某些日子會有超常回報，例如大家比較熟悉的一月效應(January Effect)。日曆效應是反證市場有效論的實例。去年諾貝爾經濟學獎得主之一法瑪教授，就是市場有效論之父。如果市場是(半強或強式)信息有效，市場是隨機波動，市場走勢無可尋。
發現萬聖節效應的學者Ben Jacobsen是荷蘭人，現在在英國愛丁堡大學商學院任教，他在阿姆斯特丹大學當助理教授時，和修讀碩士的學生Sven Bouman一起研究萬聖節效應，論文在2002年的美國頂級經濟學期刊American Economic Review發表，引起業界和學術界哄動。原來這個財經新聞常常引用的市場智慧「Sell in May and go away」，一直沒有學者認真研究。
歐洲市場萬聖節效應明顯
Jacobsen研究了37個股票市場在1973至1998年的資料。這37國市場，包括成熟和新興市場，香港和台灣也在研究之列。研究結果很震撼。首先，這37個市場之中的36個市場是明顯出現萬聖節效應，只有紐西蘭是例外。歐洲市場的萬聖節效應尤為明顯，11月至4月的半年回報平均為8%，而5月至10月的投資回報平均不到2%，兩者相差6%。香港和美國是相差5.5%，日本是9%。其次，這37個市場整體上在5月至10月的投資回報平均為0，連無風險回報也拿不到。第三，只投資11月至4月、5月至10月休息或只買半年的政府票據，投資回報會明顯較買入持有的全年投資更優勝。Jacobsen還觀察到，5月至10月的每個月回報，都是低過12個月的平均回報，而8月和9月的市場表現是最差。但每個月的市場波幅相差不大，沒有明顯分別。
成因至今仍是個謎
Jacobsen嘗試把個別的市場研究的時段往前推，像英國的資料可以上溯到1694年、美國1802年、澳洲1882年等。研究結果是萬聖節效應自古以來便存在，不是二次大戰之後才有。Jacobsen剔除一月效應重做的分析，萬聖節效應依然明顯存在。
Jacobsen發現萬聖節效應，但無法找到合理的解釋。這個現象，和宏觀經濟(例如利率變化)沒有關係，和股票市場信息(特別是公司業績)沒有關係、和春耕秋藏的農業作息無關、和夏季投資者放假長短似乎有點關係，但統計上不明顯。那為什麼有萬聖節效應？現在還是個謎。
御峰理財董事總經理
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[陳茂峰博士 峰哥EQ]