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基金經理 圓桌會議: 雙馬鹿死誰手

1 : GS(14)@2014-04-02 01:02:34

http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20140401/18675367

                                【2014年第二季】
今年第一季剛過去,內地科網巨企阿里巴巴、騰訊(700)一舉一動繼續是市場矚目焦點,阿里巴巴為保住合夥人制度,終於決定棄港赴美上市,騰訊股價季內創出646元高位後,瞬間反高潮大幅回落。本季圓桌會議有別於過去大包圍宏觀分析,轉而聚焦騰訊與阿里巴巴兩間焦點公司,三位基金經理就兩家公司業務高下、電子金融業務監管、估值等因素,全方位來一場激辯。

                  Tony:蔡東豪
Raymond:王健漳
Eddie:譚新強
Charles:羅霈良

【雙馬誰是贏家?】

                  Tony:第一個問題,以前阿里巴巴、騰訊業務河水不犯井水,現時兩間公司正面硬碰,雙馬邊個會贏?
Raymond:中國互聯網百花齊放,好exciting,但估值沒有1999至2002年這樣高,仍算是合理,根本上應該兩隻都買。加上市場對互聯網生態的憧憬,成個互聯網行業會升上去。這個情況之下,無需要揀一個贏家。
Tony:我自己就睇好騰訊。騰訊好似是正正當當一間公司,阿里巴巴似是大聯盟,股權結構上好不同,阿里巴巴集團由外資持有控制性股權,但有些公司是由馬雲自己做大股東。
騰訊策略好穩妥,馬化騰承認自己是「抄」,但「抄」贏其他人。我親眼目睹,微信在近兩年發生,又是抄,又抄贏其他人,這種proven track record,不是說笑。
Raymond:騰訊還有另一優勝處,好像比較聽話,懂得迎合政府。
Charles:每一個行業也經歷過這種龍頭相遇的情況,十幾年前,大陸電視機、洗衣機品牌起初各有各做,其後收購二、三線公司,想進入對方的範疇,但最後會發現自己做開的產品,仍然最強,但要威脅對方,踩入對方市場,殊不容易。
騰訊、阿里巴巴會是同一情況,兩家鬥收購,短兵相接,不會兩敗俱傷,但好難會徹底威脅到對方龍頭地位,例如騰訊入股京東商城,好難會鬥得贏淘寶。所以,未來大家會鬥差異化。邊個搏中新一瓣,找到新增長點,鞏固自己地位,那一個就會更加成功、做得更加好。
Eddie:中國互聯網市場有點特別,欠缺知識產權的保障。騰訊、阿里巴巴等龍頭,寡頭壟斷的情況,只會比美國等海外市場更加嚴重。這些龍頭公司抄襲能力又高,願意收購你,已經畀面你。
總體業務上,騰訊、阿里巴巴各有千秋,但如果是投資者角度,阿里巴巴未上市,仲有好多變數。例如阿里巴巴最後上市到底是估值幾多?日後會否好似facebook、King Digital(Candy Crush開發商)上市後潛水,都好難講。
阿里當年將B2B業務放到香港上市,最後以上市價錢私有化,街外人根本賺不到錢。阿里今日打算把B2B、B2C業務上市。從Yahoo!的業績,看到阿里上市業績按季沒有特別增長,至於電子金融業務,其實不在上市計劃當中。
須知道阿里巴巴未來發展最有先機的、最有想像力的,正正是電子金融業務,整個生意模式發展速度,甚至快過美國。
Tony:這個金融業務,就是馬雲當年從阿里巴巴集團「搶出來」的業務?
Eddie:應該這樣說,馬雲當年將支付寶搶到自己手中,餘額寶(基金管理業務)是以支付寶為基礎建立出來。我估計,騰訊在電子金融,短期內好難挑戰阿里巴巴。但在移動端上,騰訊有先機,騰訊進攻能力大過阿里巴巴。
Tony:你都覺得騰訊會贏?
Eddie:短期內,好難找到一樣東西,能夠打贏微信。騰訊CTO、創辦人張志東退任之後,微信與QQ Mobile之間的融合,可能更好。曾經有說法指,騰訊內部有不同陣營,張志東似乎是較傳統的QQ陣營,他離開了之後,可能有助QQ Mobile與微信加快合併,對騰訊有幫助。
Charles:騰訊在移動端,的確是做得好,但不要忘記淘寶(全年)交易額超過1萬億,阿里好容易在交易額抽取收費,只要抽2%,已經是以百億計算數字,公司變現能力好強。
Tony:騰訊的變現能力強不強?
Eddie:騰訊流動業務相當有cutting edge,例如O2O(即Online to Offline),如果騰訊繼續發展,單單O2O的業務,有些人估計價值達400億美元,現時有分析員預測騰訊股價有700元,其實都未計這一部份。

              ■譚新強認為,市場未來三至五年都不會出現能夠取代微信的東西。

O2O興起 商場末日?

                Tony:我自己相當睇好O2O,中國網上銷售額佔總零售銷售額是9%(Eddie:美國也只是6%)。中國人很接受網上購物,連很貴的商品都會上網買,未來商場豈不是變了騰訊、阿里巴巴的showroom?商場即使做online,點會做得叻過騰訊、阿里巴巴呢?
Raymond:百貨公司還是可以控制供應商,有議價能力,我不覺得是一面倒,對商場完全不利,但我覺得仍需要有offline存在。
Charles:Online重點在於日後賣產品,不再需要存貨、沒有租金,相信未來不再需要這樣大的舖位,未來商場租金全部要回落。
Eddie:正如Raymond所講,顧客仍需要offline消費,即使(互聯網消費佔整體消費比例)去到飽和點25%,未來仍會有75%,例如食飯始終都是實體消費。
商場全部都要開發新的出路,相信不是去做online,而是想方法去增加人流,例如做多些餐廳、遊樂場。但O2O令人覺得exciting的地方,是互聯網公司在實體消費中間插了手。例如舊模式是打電話去餐廳訂位,日後可透過手機訂位,互聯網公司可能收1、2蚊;現時騰訊倒貼手機call的士服務,未來一日或者能夠收錢。
試想如連付費都能由互聯網公司做。即是實體消費當中,頭同尾的步驟,互聯網公司都能收費,整個商機比單純做電子商貿大。
微信似乎會變成新的portal,一個好好的平台,消費者透過微信打機、訂枱,甚至輔助做不同實體消費。但阿里收購多間公司,透過甚麼平台串連在一起?我暫時看不到。
似乎未來只有SNS(social network service)平台,最多時間能夠留得住用戶,也是facebook會買WhatsApp的原因。
Raymond:但我覺得所謂「中心點」,可以變得很快,跳來跳去。即使在手機平台,用戶的中心點可以演變。
Eddie:我也不排除。但暫時睇不到三至五年內,會有東西可以取代微信。何況,騰訊轉身能力可以好快。上次圓桌會議也提到facebook,可能受到Line、微信的挑戰。但facebook懂得轉身,不惜用高價收購WhatsApp。未來一年至兩年,WhatsApp會點賺錢?朱克伯格提到,WhatsApp不會賣廣告,但有可能會賣stickers、做遊戲,其實正正是抄Line、微信所做的事。懂得這一點「轉身」,好重要。
Tony:如用轉身做一個指標,雙馬哪個做得更好?
Charles:從過去的Track Record看,馬化騰的轉身能力高些少,他由做QQ開始,懂得利用手頭上客戶做平台,轉去做遊戲。後來,騰訊遊戲已經為主要業務,其實有好幾家都想轉做遊戲,韓國公司都想入中國市場,但都做唔到。論轉身能力,騰訊佔有優勢。
Eddie:兩個都好叻,但可能因為阿里企業架構複雜,對轉身未必有利。
Raymond:兩個都創業十幾年,兩個能力都唔會差。我依然覺得,兩個都應該買。

銀行監管避不了?

                  Tony:本來騰訊、阿里巴巴的生意,無特別政策風險。但一去到電子金融發展,變數大好多。
Charles:監管只是時間問題。簡單說,正常大陸人去銀行開戶口,很多程序,Compliance要求好高,隨時高過香港。但網上透過餘額寶買貨幣基金,就沒有KYC(know your client)的程序,如果未來做股票基金,咁點算?這不但是政治問題,如果出事,會變成社會問題。
Raymond:其實,成件事在科技上沒有特別創新,例如香港人用的八達通,都有結餘現金,總和並不少錢。八達通公司是賺緊大家的息,但八達通沒有提供一個選項,等大家將錢撥入去貨幣基金。整件事只是business innovation,但如果八達通可以讓市民,將結餘撥入貨幣基金,金管局都會嘈。
Tony:你哋都覺得監管會殺埋嚟?
Eddie:整個業務增長不可能咁快,現時餘額寶的貨幣基金,累積至5,000億元人民幣,是中國最大的基金。
內地銀行現時有100萬億元人民幣存款,你試想一下,餘額寶基金現時集資5,000億元人民幣,騰訊亦集資了600億元人民幣,去到幾多錢的規模,會影響銀行系統的穩定性呢?會是1萬、2萬億?
科網公司拿了銀行牌照,對股價未必是好事,科網股是十幾倍市賬率,但銀行只得一倍,如果拉一個平均值,都好大件事。以往大陸理財產品出事,銀行都要孭飛。因為銀行是高槓桿動物,全世界都不會覺得銀行是高價值的資產。即使你本業不是銀行,有家附屬公司做銀行出事,母公司都不可當無事行開。互聯網有了銀行牌照,估值可能是跌。

估值見頂未?

                  Tony:先講騰訊(0700),2014年預測PE(市盈率)只是20多倍、30倍,肯定不是泡沫吧?是否抵玩?
Raymond:我覺得,大家太易用上泡沫的字眼。當年2000年科網泡沫,是間間公司攞到cheap capital,個個都雄心壯志搞網、買電腦、買伺服器,一層層去製造額外需求,於是谷大整個行業銷售,不斷加大訂貨,創出一個超大的經濟體。但現在騰訊、阿里巴巴等公司,有冇製作這種額外需求,這種泡沫呢?我覺得,冇。
對價值投資來說,科網股當然仍然是貴,始終有風險,未必make sense。但從炒的角度看,騰訊現時大約是一倍PEG(市盈率相對盈利增長比率),比1999年還差大一截,當年的科網股估值,Price to sales都有50至60倍。
Tony:應該不可以返到當日的日子吧?
Eddie:技術而言,我覺得今次跌勢未見底,只是開始調整,facebook都開始調整,騰訊當然會受到影響,騰訊似乎要下試500元,或者穿500元,大環境需要健康調整。
而且,騰訊去年業績有瑕疵,微信每日下載數量是大約20萬至30萬。facebook收購WhatsApp之後,連原本不用WhatsApp的美國人都不斷下載,最近每日daily download有接近200萬,Line則有60萬至70萬。所以,微信在國際競賽上輸得好緊要。
同時,微信商業上變現能力提升,例如賣多啲遊戲、貼紙,從盈利來說,可能增長不錯。但若果在夢想角度,會發現原來微信增長見頂比想像中快。原因好多,可能是中國人社會老化,智能電話滲透率比想像中低,
Raymond:你覺得,調整可以去到幾多?相信PE唔會跌至10倍。
Eddie:睇落去有機會跌至480多元,我之前睇得好bullish,但我覺得今次,短期內,未必可以咁快再創新高,整個壞消息的消化期,可能比較長遠。
Tony:要幾耐?一年、兩年?
Eddie:唔敢講。
Tony:Charles,你覺得呢,科技股的估值見頂未?
Charles:總括來說,我覺得,股價仲有得去,但去到某一個點,騰訊盈利增長大部份,可能只是靠M&A去維持,例如收購華南城(1668)、京東股權等等帶來盈利,其實不是將盤生意變現,而是玩財技,最後這個泡沫可能會爆。

              

【講者介紹】

                  譚新強Eddie
‧中環資產投資行政總裁
‧曾任職AT&T貝爾實驗室、所羅門兄弟、美林、里昂等機構,被喻為亞洲股本衍生工具先鋒。2005年創辦中環資產,旗艦基金創立以來,平均每年回報超過23%,以過去5年平均表現計算,表現排在全球同類型基金首0.1%之內,2013年8月中環資產創立特別情況基金,至今年1月底回報達118%
‧擁有多倫多大學電子工程學士和碩士學位,耶魯大學管理學院公共與私營管理碩士學位

              

                  羅霈良Charles
‧海角資產管理投資總監
‧集團管理逾十億元資產,旗下長倉絕對回報中國基金,在過去五年表現勝過97%同類型基金。打滾投資界26年,曾任職德盛安聯、研富資產管理(RCM)
‧畢業於香港大學,持有港大社會科學(經濟)碩士學位,並擁有CFA資格

              

                  王健漳Raymond
‧捷達投資管理董事總經理
‧為機構和高淨值投資者提供另類投資顧問服務,集團旗下基金管理超過8.5億美元資產
‧畢業於劍橋大學,持有工程學位,並為多倫多大學系統控制碩士,擁有CFA資格                                                        
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