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花旗內房天王的告別演出

論港股內房分析師哪家強？Oscar Choi的市場影響力大概是要比Citi還要never sleeps。

只是月有陰晴圓缺，人有悲歡離合，再過幾天這位內房大神就要離開花旗了。八過就在他離開這最後一刻，內房股這幾天跌了個稀巴爛，大家的心情嘛，大概就是幼小無助又可憐。

關鍵時刻，Oscar召開了他在花旗的最後一次電話會議，給投資者解釋內房最近的情況，也順便跟大家做一個道別。

以下內容，蝸牛妹根據大神電話會整理而來。

我們要是光看著三五天的市場走勢吧，感覺市場是在用盡全部的力氣告訴我們中國房地產要領盒飯啊！

畢竟今年樓市調整這麽嚴厲，銀根又那麽緊張，但房地產真實的數據真的是這樣麽？

我們算了下，2018年1-5月，全國商品房銷售總面積同比上漲了2.9%（好於花旗2018年初 5%-6%的跌幅展望），銷售金額上漲了8.6%；而港股上市房地產企業同期的銷售金額則是超出全國水平，上漲了31%！

這說明神馬？盡管大環境嚴厲，但上市房企從銷售層面到市場，並沒有出現冷場，並沒有出現拐點啊。反而現在的銷售情況比我們想象中好啊！

花旗與地產商的channel check中，發現地產商的銷售比想象中好很多，雖然四月份數據一般，但五月份同比增速有44%。現在六月份還有幾天，但地產商的銷售額也都不錯，比如這兩條跌市重災區碧桂園，花旗估計當月銷量近600億，新城大約賣了300億，融創也有450-460億。

所以從銷量上看，市場並沒有發生巨變。今年房地產商面臨的主要問題是銀根緊，借貸成本上升。

比如上升公司在境外發行高息債，最近的成本比年初上升了約200bps；預計全年房地產企業在境外的融資成本會上升150-200bps。

這對企業影響多大呢？行業全年有息負債總借貸成本可能會從2017年的5.4%，上升到2018年的5.8-5.9%，最多上升到6%不得了了。也不算很誇張啦~~

所以除去過去三五天這一波砸盤，內房板塊的表現在今年的市場環境中，還是很抗跌的。就是像融創、恒大、中海、華潤、萬科這樣的大票漲的慢；旭輝、新城、龍光這樣中間的票比較堅挺。

所以過去幾天到底發生了什麽天崩地裂的事情呢？背鍋三俠：棚戶區、人民幣、發改委。

誰拿棚戶區改造說事，我Diss誰！

先捋順棚戶區改造對中國經濟的重要性。總理在2009年就提出來了，希望可以讓住戶脫離生活環境人神共憤的棚戶區，住進正常的房子。2015年的棚改三年計劃，要改造各類棚戶區住房1800萬套；2018年到2020年將再改造各類棚戶區1500萬套。

棚戶區改造過程，簡單粗暴的說就是，政府拆了你家房子，但給了你一筆拆遷費，這樣你就可以拿著錢去市場上買更好的房子了。2016年國家對棚戶區改造的總投資1.48萬億，改造了600萬套房子；2017年總投資為1.8萬億，改造了609萬套房子；平均房子面積為89平米。

花旗估計棚戶區改造規模跟政府補貼規模2016年是50%，2017年是55%；2015-2017年通過補貼對一手房的需求占比約15-17%。

這就造成了2016年底開始的三四線城市火熱去庫存的情況。因為大家拆了房子，有錢了有需求了啊。你說這樣會不會制造三四線城市泡沫？大神表示，把棚戶區拆了，增加三四線城市居住需求，改善住房條件，怎麽能跟制造泡沫搭上邊呢？而且更重大的意義在於，這樣可以有效彌補了一二線城市因為各種限制，造成的房地產新開工下跌，成功保衛祖國GDP。

這麽多補貼、開發的錢是從哪里來的？這錢，是咱央媽，通過PSL（抵押補充貸款），給國開行出資撥款，再由國開行將錢分給地方政府做棚戶區改造。即央媽這里出來的錢，占到過去幾年棚戶區改造投資中70-80%的比例。

2018年迄今，PSL合計發放了4371億，同比增速為48%！國開行是行，央媽是媽，他們也會沒錢，也會有財政壓力，所以收縮一下PSL規模，收緊一下補貼的審批權力，這不是很正常的麽！（而且已投放項目按照原有進度執行，新項目交由國開行總行審批，並沒有全部停掉啊）

並且棚戶區改造本來就有個時間線，到2020年改造1500萬套。2018改造目標是580萬戶，那算算就知道，2019年和2020年的改造套數肯定是遞減的呀！你們原來不知道這個數麽？知道的話，你們這幾天，恐慌什麽？

就算明年棚戶區改造下降至500萬套，貨幣化比例跌到45%，這還是會為整體市場貢獻2億多平方米的需求啊。小小的收縮下，天又不會塌。你們不要太抓馬，OK？

人民幣才是新增負面負面

也就是這幾天，人民幣破了6.6，跌了近10%。但年初迄今，人民幣兌美元也只貶值0.7%，現在是補跌三四月份的漲幅而已。

主要還是因為宏觀經濟環境，又是貿易戰，又是美國加息，又都是這麽不好預測（川普不到9月份，能把貿易戰搞個結果出來助力11月的選舉麽）。講真，全球資產都很混亂好不好！

Wuli房地產板塊真的是躺槍來的！因為在投資者的傳統智慧里，人民幣一貶值，苦逼三寶就是航空造紙跟內房。

所以負面一出來，有內房倉位的投資者趕不及的賣，要平衡book的HF嘛就趕不及的去建點空倉。這個啊，主要怪航空股！港股那麽大，中國航空股就那三只港股就三只，市值多大，能借到多少貨，說了都是淚，HF要執行貶值的平衡邏輯，不找房地產還能找誰出氣呢！

但是同誌們，我們回想下2016年的歷史啊，當年人民幣是第一次貶值啊，那時候情況多嚴重，大家都擔心房地產，那還不是照樣過來了。現在這些內房的情況，哪個不比2016年好？

上市房地產企業的美金債占總負債比例2018年只有25%，遠低於2016年的35-36%。行業中，美金債比例比較低的都是民企，比如融創是6%，龍湖19%，龍光20%；高的倒是國企多，中海宏洋65%，遠洋60%，深圳投資55%，中海50%，綠地香港40%。你說你們到底是怕什麽嘛！有什麽好怕的！

就算我們假設今年人民幣貶值5%，這對上市公司的核心利潤只有0.8%的影響。你們再看看深圳、杭州這些城市現在一手樓的銷售情況，你看誰因為人民幣貶值不買樓了？真的，自己去深圳排排隊買買樓，才真能知道市場發生啥情況。

發改委是關愛企業

最後就是發改委的新發文。不說境外企業到底怎麽定義，就說發改委的條文：舊債可以續，新債就別增了，我們要控制總量。

為啥呢？因為打著貿易戰，人民幣因為市場力量貶值了：這當然可以保護中國的出口企業，人民幣貶值，他們可以增加出口的競爭力；但是如果房地產企業這時候還新增美元負債，這貶值，我們很擔心這會不會神龍擺尾啊（不信翻到上面再看看誰的美元負債率最高）。

現在發改委出來，讓房企們節制一點，那估計8月份就會看到土地市場的降溫。這是好事啊，因為地價高，政府會限價，房企的毛利率會受到影響。現在主動降溫，兩年之後房子造出來，margin守住10%。

並且，今年中國宏觀形勢的主要議題之一就是降杠桿；而且，這麽多投資者都覺得中國房地產企業杠桿高，現在發改委出面幫忙調節下，難道不是件好事麽！！！

天王閉幕總結

三大負面因素：棚戶區是意料之中；人民幣雖然是新增負面，但我們可是熬過更壞的情況；至於發改委，這是明明很對各界負責啊！

這幾天板塊跌了個稀巴爛，行業倒是又回到了最初的起點。NAV是46%，18年PE6.4倍，19年PE只有5倍，然鵝2017年的分紅率都有6%了。

可惜，如果你拿這數字去跟PM推票，PM一問出來這是房地產板塊，就會擺擺手說：算了算了，還是買點醫藥吧。

天王表示：我見證了板塊這麽多年的循環，現在上市公司的銷售在有序進行，行業整合也在進行中，未來兩三年的盈利增速、可預見性、分紅都在這里，我不會改變我對行業的看法，我現在也不恐懼。

希望其他行的分析師，也要對行業多多愛護，畢竟我們要有態度，不要這時候還要皮一皮的出來說我們要不要short一下。行業不好，我們能好麽，難道大家要回家種番薯麽！

最後，雖然我走了，但是我們團隊還是人才濟濟的，其他的分析員都還在，會繼續向大家提供服務的。

江湖後會有期！

彩蛋

買方小夥伴表示，大海航行靠舵手，為啥今年上半年港股內房股這麽多分歧，就是因為沒有舵手引路了。

昨晚參加Oscar電話會的人數超過了350個客戶（大概是平時的3-7倍），大家認真記了notes，聽完Oscar最後電話會議，感到深深的傷感，以後內房真的是要自己認真看了。

會很想念Oscar的！