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業績分化、模式切換,券業小跑進入格局重塑期

日前,上市券商發布了4月經營月報。29家上市券商合計實現營收115億元、實現凈利潤42億元,同比皆小幅回落,環比則分別下滑35%、51%。從具體業務來看,自營和投行業務環比下滑明顯,成為拖累業績的主因。從單月以及年內業績表現來看,券商之間還呈現出大幅分化的格局。

單月業績存在很多偶然因素,但是波動、分化的確是這三四年來券商行業不變的主題詞。在強監管周期下,券商的各項業務模式都在經歷著深刻變化。通過轉型財富管理、提升主動管理能力等,券商在為更高的市場份額、更多的發展空間奮力一搏。而在投行等業務領域,業績表現和業務發展的分化已經日趨明顯,承銷規模和市場份額都在向頭部券商集中。

事實上,從2015年以來,行業集中度已經進入新一輪的快速提升當中。在從嚴監管、加快開放的趨勢下,具備資本實力、創新能力的大券商占據更大優勢。“強者恒強”成為了行業共識,券業正進入加速洗牌、優勝劣汰的格局重塑期。

經紀轉型:如何更好地“看天吃飯”

國內券商仍沒有辦法擺脫“看天吃飯”的宿命。

證券業協會發布的行業總體情況顯示,2017年,經紀業務代理買賣證券業務凈收入僅為821億元,較去年減少了22%。而如果與2015年時高達2691億元的代理買賣證券業務凈收入相比,去年券商行業經紀凈收入下跌了七成。

決定國內券商仍要“看天吃飯”的有兩大因素。中國的股市是散戶市,這是加劇券商行業波動的一大原因。作為券商經紀業務的客戶群體之一,行情高漲、傭金下降等都會刺激散戶的入市和交易熱情。反之,當行情低迷、賺錢效應衰退時,散戶的交易活躍度下降明顯,並由此造成券商業績的劇烈波動。與之形成對比的是,境外成熟市場以機構投資者為主,交易行為較為成熟;同時,機構投資者對於券商的訴求更多集中在服務價值,這減少了費率戰的概率,並為券商帶去相對穩定的收入。

導致國內券商“看天吃飯”的另一原因是業務模式。目前,國內券商的商業模式仍以提供通道性質的服務為主。而通道業務最大的弊端,即不能實現收入的增值;尤其在傭金率單邊下降、監管壓縮通道業務空間的趨勢下,提高收入的轉機只能寄希望於行情的推動。

為擺脫行情波動帶來的沖擊,轉型勢在必行。

一個有利的市場趨勢變化,為券業轉型提供了良機。當前,新股發行改革的穩步推進、海外獨角獸回歸,吸引著機構客戶長期資金入市;境外資本也有望隨A 股納入MSCI 被動增持,機構投資者市值占比有望穩步提升。A股機構化趨勢明顯。而機構投資者的擴容,還會帶來對沖、套利等多樣化的投資需求,給券商業務發展帶來新機會,同時也盡量平滑因行情而造成的業績波動。

另一重要的趨勢,是券商自身向財富管理的轉型。在廣發證券行業分析師陳福看來,傭金戰雖然近期有緩和的趨勢,但行業利潤明顯壓縮,券商尋求向財富管理轉型,以提增業務利潤率。而當前,高凈值人群的財富管理需求也日漸旺盛,這部分人群呈現年輕化、專業人士化的趨勢。對應此類需求特點,券商以投資為主、產品和服務更為多樣化的財富管理模式具有較強的吸引力。

“家庭財富的增長帶來更多元化的投資需求,投資者教育的普及提升了市場對資產配置的重視,這是券商難得的時代紅利。”一位分管經紀業務的券商高管強調,與其它金融同業相比,券商做財富管理的優勢也很明顯。以理財代銷為例,銀行理財產品的銷售仍是“超市邏輯”,終端對於中高風險的產品相對不夠熟悉;而券商在銷售終端和客戶群體上與中高風險產品更為匹配,且在管理產品組合、投資咨詢等方面的優勢更加明顯。

從業內來看,完善客戶分層、組織架構改革、加大智能化系統建設、重構投顧服務體系等戰略調整,已經開始推進。

機制靈活的部分券商較早就完成了業務體系的搭建。以華泰證券為例,從業務架構上來看,公司打造了以“漲樂財富通”為平臺的零售業務體系、以投資顧問為核心的財富管理體系,以及機構客戶服務體系。今年一季度,華泰證券依然保持了股基交易量市場占有率第一。

以“傭金寶”最先攪動券商互聯網展業熱潮的國金證券,將零售客戶、機構和高凈值客戶區別,分別並入經紀業務、銷售交易條線中。這使得零售業務的轉型推進較快,目前,國金證券客戶端已完成基礎架構的自主研發更叠,未來將繼續推進以投資為核心的理財模塊等功能叠代。

老牌券商也開始了行動。行業龍頭中信證券的財富管理轉型,一方面是通過強化分支機構管理、完善客戶開發服務體系做大客戶規模;另一方面搭建金融產品超市,增強交易和配置能力,提升服務質量,滿足客戶多元化的財富管理需求。

“經紀業務只是入口。由通道業務向財富管理轉型,別無選擇。”中信證券行業分析師邵子欽表示,若去年的市場特點是散戶機構化,年內市場可能呈現機構集中化。這要求券商需要搭建全產品平臺,以滿足客戶避免被割韭菜、實現資產保值增值的目標。而券商收入也將由交易傭金逐漸轉變為財富管理費用收費,與客戶利益綁定。

資管與投行業務:整頓未完,分化已至

在正本清源的監管整頓之後,券商資管和投行業務正在經歷艱難的轉型期。業務模式的變化還波及到行業格局,業績表現和業務發展的分化已經日趨明顯。

2016年以來券商資管步入整頓規範期,監管層出臺的一系列降杠桿、去通道等政策,引導業務提升主動投資能力、回歸本源。與之相應的是,券商資管規模從去年一季度達到18.8萬億元新高後出現下滑;截至2018年3月底,資管業務管理資產規模回落到16.12 萬億元。一年時間,券商資管規模縮水了2萬億元。

比規模下降更艱難的,是業務模式的轉變。2017年11月,資管新規征求意見稿發布,對多層嵌套,剛性兌付、資金池業務等做出嚴格限制與規定,明確提出要消除多層嵌套和通道,要求金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。今年4月,資管新規正式發布,維持此前的從嚴力度,禁止資金池和期限錯配等立場並未發生變化。

但從資管業務收入來看,行業已經度過了沖擊影響最劇烈的時刻。2017 年上市券商合計實現資管收入274.5 億元,同比增長9%;今年一季度,上市券商實現資管收入65.21億元,同比增長了17%。

東吳證券首席證券行業分析師丁文韜表示,券商資管已經充分重視並適應了新的監管導向,資管新規落地後不會再造成額外沖擊;但在行業轉型調整階段,除部分持續重點發展主動管理的券商之外,目前大部分券商的定向資產管理規模占比均達到八成以上,行業轉型主動管理還需要過渡期。“大型券商在人才資源和資源配置上更占優勢,且主動管理資產規模本身就處於行業領先,擁有較高的基數和品牌優勢,因而有望率先實現轉型。”

邵子欽也表示稱,表面上看資管規模總量在萎縮,但這是一個去偽存真的過程。對於具有基礎資產控制,產品創設和風險管理能力的公司來說,是凸顯核心競爭力,擴大資產管理規模的新機遇。當前,中國仍處於散戶機構化的過程之中,投資者教育仍有待進一步深化,機構成熟度還需要通過進一步洗牌而提升。從產品類型來看,現階段主動型投資產品仍占有一席之地,而被動型產品、另類投資和特殊解決方案資產也面臨巨大的發展機遇。

同樣是經歷了監管收緊和行業整頓,投行業務卻呈現了另一番景象。

今年一季度IPO累計承銷37個,募資398億元,規模同比下降43%;審核趨嚴,被否率大幅增長。再融資規模再度收縮,一季度規模4731億元,同比下滑7%。同期債券募資7063億元,同比增加5%,公司債、企業債規模均有顯著增加。受此影響,上市券商投行業務收入同比下降了近三成,拖累業績表現。一季報顯示,30家上市券商實現營業收入600.16億元,同比下滑1%;實現凈利潤188.63億元,同比下降了11%。

受發行節奏和市場波動影響,投行業務收入仍處於較大波動之中。在降薪、裁員等消息紛擾下,“投行寒冬”似乎越來越近。而與資管業務發展趨勢類似的是,行業分化開始明顯,承銷規模集中度和市場份額均在向頭部券商集中。

在分析師看來,自2015年行業監管從嚴後,大券商投行業務風控合規更加嚴格、經營較為穩健規範,面臨的監管風險相對較少;IPO審核從嚴常態化,大型投行經營更為規範、合規標準更高、團隊經驗和項目資源更為豐富,IPO審核通過率往往較高。未來,伴隨券商資本市場融資核心地位加強,國內券商行業迎來新的發展機遇,大券商在投行、股權投資、主動管理等機構業務具備核心競爭力,市場份額還會有所提升。

為何“強者恒強”成共識?

據不完全統計,5月剛剛過半,“強者恒強”這個詞就在非銀行業研究報告中就出現了近30次。若以2016年底分析師開始頻繁提及來計算,出現頻率可能還要驚人。

在分析師看來,2015年下半年,股市異常波動暴露了較多風險點,行業進入強監管周期。在這一環境下,經營管理效率高,資本實力強勁的券商,更有優勢去抵禦風險。而在券商行業開啟多元化業務布局的過程中,競爭日益激烈;業務鏈完善、客群基礎穩定、資質優良的大券商也相對更具優勢。中小券商可以通過單點突破,找到業績增長點,但全面綜合發展難以實現。這是“強者恒強”的基本邏輯。

數據能夠更清晰的體現這一趨勢。

在對比集中度的變化時,業內多習慣使用CR5、CR10等指標統計行業前5、前10位的匯總數據。第一財經統計2007年以來的券商營收、凈利潤數據發現,從2015年起,證券行業營業收入和利潤正開始新一輪的向龍頭券商集中。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

在2015年之前,行業集中度也出現過明顯的變化。數據顯示,在行情表現較差的2008年和2011年,券商收入和凈利潤的CR5、CR10都出現過峰值。

根據行業分析師的判斷,此前經紀業務和自營業務收入的占比一直在60%以上;在熊市行情期間,市場交易量和行情表現拖累經紀業務和自營業務收入,行業整體盈利出現下滑。這期間,大券商收入結構相對均衡,經營穩健性相對較高,業績穩定性相對較高,這意味著他們對極端行情的防禦力更高,在極端行情下,行業盈利向大券商集中。

2012年以來,券商營收和凈利潤集中度再度出現一輪上揚走勢。尤其在2015年後,這一趨勢更加明顯而劇烈。

以券商營收為例,營收CR5在2017年達到36.44%,比2012年提升了近10個百分點,並創下十年以來最高值;CR10也達到52.63%,較2013年的階段低點也提高了10個百分點。凈利潤集中度從2016年開始企穩回升。至2017年,券商凈利潤CR5、CR10分別為41.21%、60%,環比提高了11個、12個百分點。

這一輪行業集中的快速提升,受當前強監管的影響顯著。“在新的政策環境下,證券行業進入加速洗牌、優勝劣汰的格局重塑期,具有核心競爭能力、強大資本實力、創新能力、積極轉型變革的大券商將占據更大優勢。”國泰君安行業分析師劉欣琦表示。

多數行業分析師也均強調,行業集中度提升的趨勢依然會持續。在加強資本市場融資能力的要求下,龍頭券商的資金、定價、風控和客戶資源等方面領先優勢將發揮效果,市場份額持續提升、業務有望進一步領先。另一方面,多層次資本市場建設和金融業對外開放,將加快創新業務和創新品種的推出;在當前從嚴監管的基調下,龍頭券商也將最先獲益。

近期兩起政策調整也能很好的驗證這一預判。在部分場外期權業務暫停之後,有市場消息稱即將出臺新規對業務進行規範。新規提升參與門檻要求,且對券商參與場外期權交易實施分層管理,將創設的權利集中到了行業內少數頭部券商。當前,每月新增名義本金前五大券的占比已經達到90%左右,場外期權業務市場集中度較高,未來強者恒強格局還將延續。此外,正在推進中的CDR政策落地在即,對券商的收入貢獻主要包括承銷費、托管費和交易傭金。綜合實力比較強、在境外有分支機構的龍頭券商更具優勢,利潤增厚效應也將更為顯著。

“強者恒強”是否意味著行業格局將由此固化?這一定論目前也為時尚早。在細分的業務領域,尤其是集中度還在下滑的經紀業務上,仍存在著變革的可能。

根據國泰君安的統計,2012-2014年,受行業新設網點審批放開和互聯網展業影響,經紀業務市場份額集中度經歷了一輪上漲。但2015年以後,傭金戰愈演愈烈,經紀業務競爭加劇;同時,以東方財富、平安證券為代表的部分中小券商彎道超車,市場份額逆市提升,侵蝕了頭部券商的市場份額,行業市場集中度開始下滑。截止2018年1月,經紀業務CR5從2015年底30.2%下滑至28.1%,減少2.1%,同期CR10從50.9%下滑至47.0%,減少3.9%。

國金證券副總裁紀路在此前接受采訪時也強調,傳統經紀業務的集中度在提升,中小券商很難撼動當前的格局。但在新的賽道和業務模式上,近兩三年不斷出現在迅速超車的券商,說明當前仍是存在變革、充滿可能性的時代。尤其是監管環境和市場環境都已企穩向好,在細分領域具備資源優勢的券商,未來還有很大的發展機會很大。

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