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哪怕風格迥異,也不妨礙價值投資成功 一只花蛤

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_519b8db20102wwlh.html

哪怕風格迥異,也不妨礙價值投資成功

2017-11-05     姚斌(一只花蛤)    證券市場紅周刊 

價值投資靈活多變,從不畫地為牢。正如巴菲特在《格雷厄姆和多德部落的超級投資者》的演講里所展示的那些投資者那樣,他們在一個共同的前提下很少有相同的投資組合,並且風格迥異而多樣。

如果這些案例還不能說明問題的話,那麽,基爾科•卡堅贊的《華爾街金融大鱷》可以作為最好的註解。

卡堅贊的這本著作成書於2000年前後,中譯本於2001年由經濟日報出版社出版,目前已成絕版書。在這本書中,卡堅贊采訪了18位價值投資者,他們都是才華橫溢的共同基金經理。這其中,有人們耳熟能詳的克里斯托弗•戴維斯和比爾•米勒。由於文章篇幅原因,我從中選出5位進行審視和解讀。

只買大盤成長股的弗雷德·阿爾傑

弗雷德•阿爾傑專註於大盤成長股,他買的是美國增長最快的公司的股票,比如思科、亞馬遜和雅虎等,這也是他理想的公司:有好產品,快速成長,在創造性的管理下,進行著生機勃勃的事業。價格不太重要,只要公司繼續盈利。

當對股票進行自下而上又自上而下地評估後,他就確定一個“目標倍數”,也就是售出時所期望增長的倍數,即預期收益,算出至少未來五年的盈利預估值。他稱為“潛力增值”,一旦達到潛力增值後就縮減倉位。

阿爾傑並不想買進然後永久持有股票。因為他認為

1、能夠值得多年持有的優秀公司極少;

2、你並不知道自己已經發現了一個優秀公司。如果公司基本面有任何問題,他都會立刻拋出。

一只股票變成虧損股最普遍的原因是基本面不好。你覺得它應當增長30%,但只增長了20%。這樣的股票一旦股價下降,可能有兩個反應:也許是增持的大好時機,或者是有人知道你不知道的某些事情,因而它可能很糟糕。這種事沒有一成不變的規律,投資者必須了解公司了解它下滑的原因可能是什麽。

有趣的是,阿爾傑竟然還堅信技術面分析,不過他並不將其作為選股的唯一基礎。這是18位投資者中僅有的一位,這讓我想起了安東尼•波頓。波頓也是價值投資者中少有的會運用技術面分析的大師。

專註科技股的布魯斯·貝蘭斯

布魯斯•貝蘭斯專註於高科技,尤其是通訊和計算機網絡工程領域。對於價值,貝蘭斯要求“有伸展性的價值”,這就意味必須從基本面入手。

他喜歡有進入壁壘的、有專利品牌的、生產專利產品的公司,它們常常有能夠做杠桿使用的巨大市場份額。然後尋找好的管理層,在經營上真正懂得如何管理企業,在財政方面十分精細高明,並且本身擁有大量股份,以股東的利益行事。

貝蘭斯十分崇尚本傑明•格雷厄姆,並且運用格雷厄姆方法進行投資。他曾經在氣息奄奄的電話公司股票上獲利豐厚。

貝蘭斯拒絕追漲,經常自問期望得到的回報是什麽。要是僅僅股價上漲,他並不認為非得持有它。他要求價廉物美,或者買一個有好估值的優秀公司的股票,或者買一個有優秀估價的好公司股票。

貝蘭斯喜歡對股票高度集中持有。他認為,也許有5只股票是你的最愛,另有10~15只是好的,但是相互之間沒有什麽區別。他不相信諾亞方舟的方法。在諾亞方舟上,樣樣東西都是兩個,最後竟弄出一個股票動物園。

針對盈利股,他認為擁有優秀管理者的優秀企業數量並不多,如果公司大獲成功,他寧願攥著不放。對於不懂的東西,他會說“不”,寧願失去一個機會,也不願損失真正的錢。

專註偉大公司的格倫·比克斯塔夫

格倫•比克斯塔夫專註於偉大的公司,他有一套長期持有的哲學思想。這就是,在股市上創造真正財富,是通過長期持有偉大的公司,年複一年、卓有成效地參與他們的成功而實現的。

如果回首觀察某些偉大的公司在股市上創造出來的財富,就會發現它們是由多少年來翻了多少倍的個股創造的。好的企業不會泛濫,所以應當將投資對準辨認它們,並盡可能地持有好股。

比克斯塔夫尋找的就是這樣的“完美的類型”。他要弄清它們為什麽成功,是不是可能模仿複制,有什麽特色成就了它們的偉大、長期成功的故事。

比克斯塔夫觀察到,一個偉大的企業具有容易識別的經營優勢。它做起事情來比競爭對手更有系統性,這些優勢一次次地表現出來。它通常分為兩類:一個常常是產品的優勢,出售的產品是不同的、獨特的或者是專利的,絕對難以複制,這就是一個偉大企業模式的基礎。另一個就是公司發現了更加有效的做事方式,這是成本結構優勢。當它擴大經營規模時,這些優勢便可以為企業增加活力。如果沒有享有這兩個優勢中的一個,頂多就是個二流公司。

那麽,偉大公司會被超越嗎?肯定的,因為事情永遠在變化。但是對它們的投資是因為優勢在它們一邊,在相對的一段時間里,他們被超越的可能性很小。在這個意義上,這就是比克斯塔夫投資方法的全部精粹,他在尋找幾乎不可能被超過的事物。比克斯塔夫的方法讓人想起了查理•芒格。

專註小盤成長股的詹姆斯·卡里南

詹姆斯•卡里南專註小盤成長股。他認為,公司越小,追蹤起來比大公司越有意思。如果一個公司能維持高成長的速度,它最終會被低估。而要做一個成長型投資者必須要具備某種智力、某種樂觀主義。

他一向以樂觀的態度看待優秀企業和營業收入高比例增長的成長型公司;他相信複合的力量可以永遠讓他擺脫困境;他很喜歡發現和探討令人興奮的新事物;不喜歡因市盈率低而買進,他要的是本壘打,是3倍;他想要那些華爾街還沒回過神來的、在新行業中有多倍收益的贏家。

卡里南用4個標準去評估一家公司,構建一個投資組合。這4個標準分別是:

1、必須有專利或者專賣的優勢,可以使他們在正在浮出水面的新行業中得到一個立足點。

2、這個優勢可能是無實質性的,但是一個獨一無二的市場策略或者關系。

3、獲得了市場份額的公司。身處新興的成長性市場,但沒有獲得市場份額的公司,即使增長了30%,如果市場增長了50%,這樣的公司股票也不會有良好的反應。

4、高邊際或者基於資本高回報,也就是超出10%的營業毛利或者超出17%的權益資本利潤。這樣就可以肯定其專利專賣優越程度的等級。

具備了專利專賣優勢,高速增長,不斷擴大市場份額,並且有良好的商業模式或者是優秀的管理層,他就很可能買進。但是,沒有太多的公司具有這樣的品質,那才是它們便宜的原因。在卡里南身上,可以看到彼得•林奇的影子。

尋找“粹中之粹”的弗雷德里克·雷諾茲

雷諾茲的“粹中之粹”指的是未來可能成為行業領頭羊的公司。雷諾茲選擇的公司業績要求在平均增長水平以上,比如13%增長率,但未來三年內可能達到40%或更高一些。它們的管理層好,單位增長率強,知名品牌,又有制定價格的能力,通常是行業中的老大或老二,能跟上經濟規模和全球的增長,資產負債率沒有超過30%,是能創造利潤、有很高回報的公司。這樣的公司可能是中等規模,但未來將會有飛躍發展,快速增長,銷售額達到數十億美元。

雷諾茲采用分散投資的方法,股票的種類很多。他要投資的就是世界上最好的公司。他要努力進入的是未來5~10年內的新行業領域,也就是新技術領域,比如思科、戴爾、惠普和IBM等等。因為技術將引領全球市場,並使之增長。他認為華爾街有許多公司總是尋找便宜的股票,他們在付出較低的市盈率自己騙自己,結果得到的只是可憐的前景。

雷諾茲持有許多與巴菲特相同品牌的公司,在他的身上有著巴菲特的影子。因為他覺得可口可樂依然是舉世公認的飲料業巨人,微軟是最佳品牌的公司。他對於進取型投資堅定不移,深信進取型投資管理人在長期的股市上能夠取勝。因為他認為,類似於微軟這樣的公司每天都在為他工作。

雷諾茲的公司只有他一個人,因此這是一家“一個人管理的公司”。這在18位基金管理人中很少見。

結論

這18位基金管理人的成功原因都不相同,選擇公司的方式都不一樣,風格大相徑庭,但是都能夠從價值與價格之間的錯位來思考投資,不會因為市場偏愛高價的成長性股票而放棄對價格關註的紀律。

他們通常都會采用一個集中的方式,將投資集中於幾個最好的主意上,因為持有的股票只數越少,決勝市場的機會就越大。當然,專註小公司的管理人似乎例外,因為本質上這樣的公司傾向於劇烈的波動。這就是一個共同的前提。

他們會緊跟行業的領頭羊,買好公司。這樣的公司具有壓倒優勢的市場份額,是行業中的老大和老二,看中知名品牌,把股票看成擁有企業中的部分所有權,在這家企業上待上很長的一段時間。如果一家企業盈利讓人失望,若是短期的,他們會減持。若是物超所值,他們會出局;若是最初買入理論被證偽,他們也會出局;若是發現更好的標的,他們會更換。

當然,他們也不需要手腳麻利地出售最大的盈利股,因為持有一家真正的優秀公司,其上升的潛力總是無限的。他們決不輕估管理層的重要性。他們認識到,如果沒有第一流的領導,偉大的產品也不會達到預期的效果。他們放眼長期,沒有試著戰勝市場。因為他們知道,如果註重短期的市場變化,就有可能喪失了高瞻遠矚的能力。 

(作者為獨立投資人,著有《在蒼茫中傳燈:一個投資者20年的知與行》) 

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