監管強壓之下，連續暴跌的債市在周二（4月25日）終於緩了一口氣，超跌反彈。
分析人士認為，這反映出市場此前的反應有些過度。盡管短期來看，債市會因為委外出現贖回跡象而波動加劇，但本輪去杠桿將持續較長的時間，監管層並沒有采取“一刀切”，而是以溫和的、循序漸進的方式，如此一來，短期內市場會有波動，但中長期壓力會有所減輕。
而針對近期市場關註的銀行委外資金贖回問題，同日下午，浦發銀行召開2016年度股東大會，分管金融市場業務的浦發銀行副行長謝偉表示，該行目前不存在委外贖回壓力，“目前這部分量也比較小，在可控範圍內，目前浦發銀行不存在贖回壓力。”
委外贖回跡象加劇債市波動
經歷了股債雙殺的“黑色星期一”後，周二債市超跌反彈，午後國債期貨漲幅持續擴大，10年期國債期貨主力合約T1706漲幅一度擴大至0.60%;同時，銀行間現券收益率大幅下行，10年期國開活躍券160213收益率下行5.32個基點報4.2550%，10年期國債活躍券170004收益率下行4.75個基點報3.45%。
至收盤，10年期國債主力合約T1706漲0.55%，5年期主力合約TF1706收漲0.29%。票面利率3.4%的10年期國債收益率，截至15:15，也從前一日漲至3.51%，回落5個基點至3.46%。
就在前一天，國債期貨在低開的前提下全線大幅收跌，T1706盤中最大跌幅0.61%，此前一周跌幅更達到0.68%。
市場的劇烈震蕩主要是因為近期監管層密集發文，過去兩周，銀監會連續下發了9個監管文件，其中5份涉及同業業務。金融去杠桿加碼，對投資者的預期產生較大的影響，銀行收縮同業業務規模，銀行委外資金出現贖回跡象，進而引發了市場的暴跌。
2014年到2016年，我國資管行業快速發展，不僅是公募基金的規模快速擴張，“銀行、保險、社保等機構的大量資金通過委外和通道業務擴充資管產品規模，帶來非銀機構的繁榮。我們以各類資管產品中，資金來自銀行的主動管理規模，作為銀行委外資金量的上限。”海通證券首席經濟學家姜超表示。
與債券相關的委外規模究竟有多大？
根據姜超的測算，從銀行角度來看，一是以銀行表內基金投資的規模，作為表內委外資金量的估算參照。預計2016年末銀行表內基金投資占總資產的比重在0.3%～0.4%，部分中小行可能達到1%甚至更高。2016年末存款性公司總資產約230萬億元，銀行整體表內基金投資規模或在9000億元左右，大部分為債券和貨幣基金。
理財委外方面，2017年3月末銀行理財余額約29.1萬億元，其中約15%投資於非標債權資產。姜超表示：“我們的草根調研顯示，雖然各家大行和股份行理財委外的規模占比有所不同，但大致可以認為約有10%～15%的理財進行了債券相關委外投資，對應理財委外規模在3萬億～4萬億元。”
那麽，當對同業套利的監管收緊，理財的整體規模將開始下降。
姜超稱，表內委外較易被贖回、影響利率債。銀行表內基金委外這部分主要是貨幣基金和債券基金，流動性較好，較易被贖回。其中，國有大行可能出於流動性需求和同業資產穿透管理而主動贖回，而中小銀行除了上述原因外，還可能因同業存單發行下降而被動贖回。
接下來就將是表外委外。由於債券的大幅調整，當前不少銀行理財盈利壓力較大，此前理財不贖回委外和非標，主要因久期較長(一般為3～6個月)和不願將虧損兌現。但隨著監管加強，理財大概率逐步贖回委外專戶和基金，采用的方式可能是到期不再續作。此外，表外理財主要配置信用債和非標資產，利率債等流動性資產占比較少，理財縮表對信用債沖擊更大。
金融去杠桿會拿捏好“度”
不過，周二債市的反彈也體現出，市場或許對於政策有些反應過度。金融監管的趨嚴最終將如何影響債券市場?
多位分析人士認為，當下市場的反應或許有些過度，本輪去杠桿將持續較長的時間，監管層並沒有采取“一刀切”，而是以溫和的、循序漸進的方式，如此一來，短期內市場會有波動，但中長期壓力將有所減輕。
《人民日報》周一發表了題為《金融領域推進去杠桿強監管》的文章，一方面肯定了近期監管層推出的一系列加強金融監管的政策，抓緊推進去杠桿、強監管、防風險;另一方面，文章也強調操作過程中把握好節奏、拿捏好“度”、引導好預期也很重要。
央行研究局首席經濟學家馬駿近日也表示，對理財、資管業務的進一步監管，將是一個漸進的過程，監管部門會充分考慮相關政策對市場的影響。
可以看到的是，在監管政策頻出的一個星期里，央行對MLF(中期借貸便利)足量對沖呵護流動性。上周，央行公開市場操作(逆回購+MLF)凈投放4310億元。本周二央行公開市場(逆回購)凈投放400億元，連續6日凈投放。
中信證券首席固收分析師明明表示，資金面上，後續隨著企業繳稅活動的逐步平緩，疊加委外贖回潮帶來的銀行間流動性增加，資金面壓力有望得到緩解。
招商證券首席固收分析師徐寒飛認為，監管政策“去杠桿”的“真實沖擊”很可能會低於預期，甚至會利好債券市場，但是當前的“預期沖擊”則可能對市場有“過度影響”，導致收益率反彈幅度“超預期”。
在他看來，10年國債關鍵點位3.6%目前難以擊破，本次市場的調整仍然只是小級別的波動而已，不必過度擔憂市場會出現趨勢逆轉。
“盡管該次監管從態度上也是較為嚴厲的，但從措施上並沒有以‘一刀切’的方式，而是逐步按季按比例進行壓縮和計提占用，既使業務余額及相應風險得到有效控制，也不至於觸發惡性的流動性風險事件。”中信建投證券宏觀與債券首席分析師黃文濤認為。
在他看來，本輪去杠桿或許依然會持續較長的時間，根據過往的經驗，市場會呈現博弈的波動：剛開始拉開去杠桿序幕同時疊加經濟數據高企，債券收益率會呈現出向上的壓力;但最終結果將是取決於嚴監管和經濟走勢的博弈過程，若下半年有更多來自經濟數據的壓力，則債市的調整壓力將會明顯減輕而支撐顯著加強。
姜超也認為，債市短期謹慎，等待中期機會。
姜超表示，從基本面來看，隨著金融去杠桿的展開，實體融資總量在3月份出現了明顯下降，這意味著3個月以後經濟會出現明顯下行壓力，而通脹壓力在2月以後就明顯緩解，未來基本面走勢對利率債逐漸有利。
但在去杠桿過程中，銀行贖回對市場的沖擊尚未完全釋放，流動性最好的利率債最易受沖擊，短期上調10年期國債利率區間至3.2%～3.6%。目前的利率水平對保險等長期投資結構肯定有配置價值，但對基金等交易類機構還需進一步等待右側的機會。
對於信用債而言，一方面，理財縮表使得信用債的需求下滑，當前利差保護不足，信用債仍需警惕；另一方面，金融去杠桿意味著信用擴張轉為收縮，面對巨量信用債到期壓力，民營企業還債壓力將與日俱增，因而對於信用債、尤其民企債的風險要高度警惕。