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賣!賣!賣! 大股東正利用這些制度漏洞在套現

花樣翻新的減持手段,層出不窮的減持理由,動輒數億乃至上百億的減持,伴隨著解禁洪峰的到來,A股上市公司的大股東們,正在進行著一場“收割”遊戲。

從利用限售股質押違約,通過司法強制劃轉,進行變相減持;到協議轉讓規避監管規定,將限售股變為普通股,借道大宗交易減持;再到利用信息優勢,借助高送轉、發布利好消息拉升股價,實現普通股精準減持;甚至秘而不宣地偷偷減持,以及內幕交易等。這些不但成為A股市場久禁不絕的痼疾,而且有愈加隱蔽、泛濫之勢。

“各種各樣的減持,有些屬於制度套利,也有些處於灰色地帶,還有些是違法違規,甚至涉及犯罪的行為。”業內人士向第一財經記者分析,除了法律已有確定、構成犯罪的行為,很多上市公司股東的違規減持行為,都與制度漏洞存在直接關系。

完善減持監管制度至關重要。多位業內人士認為,一方面,上市公司股東的一些減持行為,法律法規缺乏明確界定,導致缺乏監管依據;另一方面,有些違法違規減持,雖然有明確監管規定,但處罰過輕,無法起到應有的威懾作用。要對減持進行規範,就必須完善監管制度,實現從嚴監管,堵住法律法規和監管的漏洞。

限售股變相減持

中毅達2 月 20 日晚間公告稱,公司收到第二大股東西藏一乙資產管理有限公司(下稱“西藏一乙”)告知函,山西省夏縣人民法院2月17日作出裁定,將西藏一乙持有的1850萬股限售股扣劃給自然人倪贛,扣劃股份占西藏一乙持股數的 15.34%,占公司總股本 1.72%,扣劃後,西藏一乙持有1.02億股,持股比例比例 9.5%,仍為中毅達第二大股東。

1月14日,中毅達曾披露,西藏一乙將持有的1850萬股,質押給倪贛。但到了2月17日,中毅達公告稱,因西藏一乙未履行擔保責任,其於 2017 年 2 月 16 日收到山西省夏縣人民法院兩份執行裁定書,分別裁定將其持有的1850萬股股份凍結,並扣劃至倪贛名下。一天之後,上述股份就被火速扣劃至倪贛名下。

西藏一乙所持中毅達股份,從質押到被凍結,前後僅僅35天,而從凍結到扣劃,則更是只用了短短4天時間,整個過程前後歷時也僅有39天,且凍結和扣劃均在同一天完成。如此快速的行動,在同類案件中堪稱罕見。

2015年11月,中毅達曾出現9個交易日暴漲114%的紀錄。2016年1月,也曾出現11個交易日拉升101%的情況。而此次扣劃之前,西藏一乙曾大幅減持。披露信息顯示,2016年1月、9月,西藏一乙四次累計減持中毅達持 5356 萬股,占其總股本的 4.99%,合計套現達7.6億元以上。

“按照正常流程,肯定沒有這麽快。”深圳卓建律師事務所合夥人張維光向第一財經記者分析,抵質押物只是擁有優先受償權,而不是所有權轉移,處置前要對抵質押物進行價值評估,再通過拍賣等方式變現,所得資金用於清償債務,而不是直接獲得股權。這種直接劃轉股權給質權人的做法,在法律上屬於“流質”,是法律明確禁止的行為。西藏一乙的做法,不排除變相減持的可能。

通過訴訟、司法強制劃轉等手段,實行變相減持,此前雖然並不多見,卻並非沒有先例。2016年年初,同洲電子控股股東袁明利用仲裁程序,以所持股份抵償債務就是最為典型的案例。袁明的操作手法,與中毅達幾無二致。

2016年1月25日,同洲電子公告稱,其實際控制人袁明正在籌劃轉讓所持股份。2月1日,袁明與小牛龍行量化投資企業(下稱“小牛龍行”)達成初步意向。3月10日,小牛龍行與袁明簽訂借款協議,向袁明提供8.7億元借款,袁明以所持1.23億股同洲電子股份提供擔保,袁明控制的一家企業提供連帶擔保。3月21日,小牛龍行向袁明發放借款。但在4月1日,深圳仲裁委卻裁決,袁明以所持同洲電子1.23億股,抵償小牛龍行借款。

從整個過程來看,同洲電子與中毅達如出一轍,均是以未履行擔保為由,通過司法劃轉手段,實現股份轉移。根據披露,小牛龍行發放借款後,但袁明卻未能促使其關聯方擔保。三天後,小牛龍行限時袁明兩天內簽署擔保協議,並向深圳仲裁委提起仲裁,幾天後深圳仲裁委就做出了裁決。所不同的是,同洲電子借助的是仲裁機構,而未經由法院。

制度套利的空間

西藏一乙、袁明等之所以借司法之名,行減持之實,背後都有規避減持監管規定的隱情。

根據中毅達公開披露信息,經過多次減持後,西藏一乙的持股比例從16.25%降至目前的9.5%。而截至2016年9月底,西藏一乙持有中毅達1.2億股,全部為限售股,而其質押給倪贛的1850萬股,亦為限售流通股。

袁明也存在類似情形。同洲電子於2006年6月上市,袁明持有的3672萬股限售股,在2009年6月解禁,經過2013年送轉,其持股數量上升至2.18億股,其中5471萬股為流通股,1.64億股為高管鎖定股。2014年9月,袁明進行了一輪集中減持,到2015年2月累計減持約9600萬股。

經過減持,袁明共計持有同洲電子1.23億股,全部為有限售條件的高管鎖定股。按照現有規定,上市公司董事、監事、高管等人員在任職期間,每年轉讓的股份不得超過其所持本公司股份總數的25%。這意味著如果通過二級市場減持,袁明當年只能賣出約3100萬股。

“這是利用了監管、法律的漏洞,繞過了監管規定的限制,把不合規的行為變成合規。”上海師範大學副教授黃建中認為,從性質上來說,是監管套利行為。與此類似,上市公司高管配合減持的辭職、限售股協議轉讓等均屬於監管套利範疇。

高管辭職後減持、協議轉讓,規避、突破監管規定,以實施減持的例子更是不少。2016年8月底之後,壹橋股份實際控制人劉德群及其一致行動人劉曉慶、趙長松等人,在三個月時間里累計減持1.39億股,占該公司股本的14.65%,其中,僅劉德群一人就減持9660萬股,減持比例10.14%。

劉德群既是壹橋股份實際控制人,也是公司董事、高管。截至2016年6月底,劉德群持有壹橋股份3.27億股,其中2.92億股為高管鎖定股,無限售股為3510萬股。按照每年只能減持25%的規定,劉德群2016年最多減持8200萬股。減持一部分後,劉德群於去年9月30日辭去了董事長、總經理等多項職務,為繼續減持掃清道路。

控股股東協議轉讓的案例也不少見,其中不少還是限售股。2017年1月17日,印記傳媒控股股東肖文革,就將所持1.08億股限售股,轉讓給其控制的另一家公司。2016年11月,冀中能源出資16.2億元,受讓其股東所持2.5億股華北制藥限售股。

同其他方式相比,協議轉讓更為複雜,成為一些上市公司繞道減持、拉擡股價的工具。2014年12月22日,江蘇文峰集團將其所持文峰股份1.1億股,以8.63億元的價格,協議轉讓給陸永敏。但事後查明,陸永敏實際上是代文峰集團持有。此後,文峰股份股價一路上揚,四個月的時間里,股價從10元左右,大幅上漲到52元。而在此期間,其控股股東及一致行動人卻大幅減持,累計套現達87億元。但事後查明,陸永敏實際上是代持,並非真正受讓。

“協議轉讓一方面是‘洗股’,並不是真正轉讓,目的是繞過限售股的監管規定。”深圳一位私募人士認為,如此一來,限售股變為普通股,未來可以不受限制。而且協議轉讓可以拉升股價,配合普通股減持。

協議轉讓往往又可以和大宗交易結合起來。該私募人士認為,限售股轉讓後,若無股東權利承接安排,通過大宗交易,受讓方在順利過戶後,即可隨時在二級市場拋售,從而規避監管規定。

信息操縱大行其道

與協議轉讓、司法強制劃轉等制度套利不同,利用信息優勢,在利空前或利好消息發布前後,實現精準減持,則是上市公司主要股東脫手普通股的另一種情形。

2月17日,佳訊飛鴻控股股東、實際控制人之一林菁提議進行高送轉預案,擬以向全體股東每10股派發現金股利1元(含稅),並以資本公積向全體股東每10股轉增10股。彼時,佳訊飛鴻聲稱,尚未收到控股股東、實際控制人及持股5%以上股東、董監高擬在未來6個月內減持的通知。

但僅僅三天後,佳訊飛鴻就公然食言。2月20日,該公司補充披露稱,公司控股股東、實際控制人之一、董事、總經理鄭貴祥擬減持800萬股,控股股東、實際控制人之一、董事、副總經理、董秘王翊擬減持不超過600萬股。

高送轉作為上市公司股東操縱自如的手段,佳訊飛鴻並不是唯一的例子。最突出的例子是,2015年,原永大集團董事長及其家族成員,利用高送轉等利好消息,在股價節節攀高之際,半個月內大幅減持,清倉套現超過67億元。此外,吳通控股主要股東也借助高送轉,累計減持套現近24億元。

更有甚者,上市公司股東還自推自否高送轉。2015年6月24日,銳奇股份披露10轉15的分配計劃,董事會審議時,其時任董事長、控股股東吳明廳也投了贊成票。當年8月25日,董事會表決上述分配議案時,銳奇股份全部九名董事均投了同意票。然而,2015年9月,該預案卻被吳明廳在股東大會上否決。而在送轉預案披露後,銳奇股份時任證券事務代表卻減持了1.4萬股。

選擇有利的時機,釋放利好消息掩護股東出逃,在一些上市公司股東減持中屢次出現。引起市場嘩然的山東墨龍,便是最新的例子。該公司2月2日公告,預計2016年凈利潤虧損4.8億元—6.3億元。而在此前,2016年10月26日,該公司測預告,2016年凈利潤同比扭虧為盈,預計實現凈利潤600萬元—1200萬元。

在業績預告下修之前,山東墨龍股東已大肆減持。2016年11月,業績預告發布後,其副董事長、總經理張雲三減持750萬股,控股股東張恩榮更在今年1月3日減持3000萬股,兩人累計減持近3.6億元。而作為一致行動人,兩人累計減持超過5%,卻未及時披露。

類似山東墨龍的例子,已經屢見不鮮,富春通信亦是如此。富春通信1月23日披露業績預告,但是早在1月11日,其控股股東福建富春投資有限公司,以大宗交易方式減持679萬股,減持比例為1.79%。在三季報中,該公司曾估計,全年累計凈利潤比上年同期增長50%以上。而1月23日的業績預告中,該公司卻預計2016年實現凈利潤1億元—1.21億元,同比增長43%—73%。

根據第一財經記者統計,迄今為止,股東在首次發布業績預告到發布業績修正公告之間減持的上市公司,至少有20家以上,其中部分公司還是業績向上修正。業績不斷向好,大股東信心得以加強,沒有理由會減持,但被股東減持超過3000萬股的,包括聯創互聯、羅平鋅電兩家,分別減持4690萬股和4620萬股。

2016年10月24日,羅平鋅電在三季報中披露,預計全年將實現凈利潤4500-5500 萬元。1月25日,該公司披露業績修正公告,將全年凈利潤預計修正為6700萬元—7200萬元,同比增長277.91 % —306.11 %,明顯好於首次預告。

但就在此期間,羅平鋅電重要股東開始輪番減持。簡式權益變動書顯示,2016年11月16日、17日,羅平縣鋅電公司累計減持羅平鋅電1910萬股,占該公司總股本的 7.03%。當年11月22日、23日,另一股東貴州泛華礦業集團也累計減持1359萬股,,占其總股本的5%。2016年12月,貴州泛華礦業集團再次減持1359萬股。

聯創互聯同樣如此。2016年12月13日,聯創互聯披露2016年業績預報,預計全年實現凈利潤2.11億元至2.2億元,同比增長584.74%—613.95%。但在此前的10月27日、28日,聯創互聯控股股東李洪國連續兩天減持,減持數量達2544萬股,占比達4.31%。就在10月28日當天,齊海瑩、周誌剛兩名股東,也共計減持了2146萬股,減持比例3.63%。

全通教育股東減持數量,雖然不如上述幾家公司之多,但手法卻有類似之處。1月23日,全通教育發布業績預報,預計全年實現營業收入9.2億元—10.5億元,同比增長 110%-140%;預計實現凈利潤9395萬元—1.21億元,同比增長0%—30%。

隨後,全通教育於2月10日公告稱,其實際控制人陳熾昌、林小雅計劃在今年2月16日至8 月 15 日期間,分別減持不超過1901萬股、500萬股。2月16日,陳熾昌、林小雅已分別減持495萬股、1100萬股。

堵住制度漏洞

“利用違約、訴訟等方式,實現限售股變相減持,在法律、程序上是沒有問題的,反過來也說明在監管、法律上確實有需要完善的地方。”廣東環宇京茂律師事務所律師劉華浩表示,限售股的權利本來就受到限制,質押時發生違約,就可能發生所有權轉移,為變相減持提供了空間。

劉華浩認為,依據《擔保法》,依法可以轉讓的股份、股票,才屬於可出質權利,那麽,限售股是否合法有效,就值得探討。實際操作中,限售股質押,往往成為變相減持的工具。在此情況下,一方面要通過法律、司法部門加強對此類行為的實質監管,並厘清具體案例的不同情況。

“人民法院對被執行人所有的其他人享有抵押權、質押權或留置權的財產,可以采取查封、扣押措施。財產拍賣、變賣後所得價款,應當在抵押權人、質押權人或留置權人優先受償後,其余額部分用於清償申請執行人的債權。限售股質押有效,但應當走拍賣程序後再進行給款。”張維光則如此表示。

而另一方面,股票具有特殊性,要與普通質押物進行區分,不能與普通質押物同等對待,從而堵住變相減持的漏洞。此外,與大宗交易制度結合,進行必要的改革,加強信息披露監管,以提高信息透明度。

“限售股變相減持,主要還是前後股東的權利義務承接上,缺乏明確的依據和約束。”黃建中向第一財經記者分析,減持是股東的權利,本來不應過多幹涉,但從目前A股市場顯示來看,必須適當嚴管。應當明確限售股可以轉讓,但受讓方必須嚴格承接原來的所有義務,從而堵住變相減持的漏洞。

不同於套利型減持,一些上市公司股東利用自身信息優勢,配合自身減持的行為,情況更為複雜,數量更多,危害也更大,甚至涉及違法犯罪,但效仿者卻越來越多。

2月20日,證監會披露了兩則市場禁入決定書:海潤光伏前任董事長、董事、財務總監等高管,向公司當時第一、第二大股東泄密,並建議發布與公司基本面不符的高送轉預案,幫助股東及高管減持,進行內幕交易。為此,先後任海潤光伏董事長的任向東、楊懷進等人均被處以市場禁入的處罰。其中,任向東被禁入市場十年。

證監會調查顯示,海潤光伏2013年度虧損,2014年盈利目標亦未實現。2014年底,時任該公司董事長、第一股東的楊懷進,與部分高管商議後,決定盡量將虧損在2014年確認。彼時身為海潤光伏董事長的楊懷進,將年度預虧的信息與公司前兩大股東溝通,建議在利用內幕信息減持前,發布與公司基本面不符的高送轉預案。此後,經楊懷進等提議,海潤光伏披露了10轉20的分配方案,其後多名股東、高管隨之減持,個別股東減持達1.57億股,金額超過13億元。

“利用信息優勢,明顯配合減持,這才是最可怕的。”黃建中說,一方面利用信息操作,一方面配合減持,屬於典型的信息操縱,包括部分高送轉、業績預增等,還涉及內幕交易,不僅僅是違規的問題,而是已經構成犯罪,或者與犯罪行為存在聯系。

除此之外,不少減持則直接違規。2016年9月29日,因減持股份達到5%時,未按照規定履行報告、披露義務,並繼續超比例減持,精倫電子控股股東張學陽被證監會立案調查。2014年8月,湖北洋豐集團股份有限公司通過其實際控制的四個資管產品,承接中國恒天集團減持的新洋豐股票,累計持股達到6.65%。此後,其中兩個資管產品陸續賣出新洋豐股票,累計獲利約9000萬元,洋豐股份在承接新洋豐股份時達到5%,卻未按規定披露。

黃建中認為,之所以有如此之多的違法違規減持得不到有效遏制,很重要的一個原因,就是處罰過輕,或者目前的有關法律法規,缺乏從嚴處罰、監管的依據,導致很多違法違規行為罰不當罪,無法產生威懾效果。

“很多上市公司股東的減持,動輒好幾個億,乃至上百億,但出現違規的,頂格處罰也才60萬元,相對所得不過九牛一毛。”劉華浩說,違法成本太低,是引發違法違規行為的一個重大原因。

根據公開信息,洋豐股份買賣出“新洋豐”的時間,前後時間相隔不足6個月,構成短線交易違法,但只受到向上市公司上繳違法所得、證監會給予洋豐股份警告、並處以5萬元罰款的處罰。而華夏人壽此前違規減持希努爾,則只被出具警示函。吳明廳因自推自否高送轉,只受到公開譴責的處分。

“要想真正威懾信息操縱、內幕交易等違法違規行為,必須要加強監管處罰力度。”黃建中說,目前除了內幕交易等少數情形,包括高送轉、信息披露在內的違法違規行為,均未進入刑法。他建議,應將這些行為中較為嚴重的情形列入刑法,同時大幅提高對相關行為的經濟處罰力度。

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