春生夏長，秋收冬藏，四季輪回。2015年，資本市場經歷大刀闊斧推改革、欣欣而上股指飆漲，但意外杠桿爆破趨勢逆轉，之後是持續至今的矯枉糾偏。經過2016年的基礎維護、固本培元之後，市場化、法治化、國際化的發展目標再次被提上改革日程。
展望2017年，多個懸而未決的問題都將迎來答案，首當其沖的是註冊制實施與股指期貨“松綁”。股票發行制度是資本市場的基礎制度，雖然註冊制實施已獲人大授權，但是仍需完成《證券法》修訂，來保障上市、退市各個環節在嚴格的法規下運行。隨著市場機制的恢複和完善，新三板轉板、A股納入MSCI等也有望在新的一年取得實質進展。
註冊制落地：概率大增
在2016年初A股陷於“熔斷”鬧劇時，市場各方對監管層推動改革的預期大大降低。特別是證監會“主席團”大換血，彼時看註冊制實施似乎遙遙無期。但是2016年下半年以來證監會在新股發行和市場監管兩大領域的動作，讓註冊制在2017年加速落地成為可能。
首先是IPO大提速，自2016年11月以來更是一周一批，持續平穩放行。與此同時，投資者打新熱情不減，企業發行市盈率未出現明顯降低，股指反應平穩。
截至2016年12月29日，證監會受理首發企業依然有731家，其中，已過會44家，未過687會家。雖然排隊企業數量依然居高不下，但是可以看到企業上市周期大大縮短，且已過會企業的積壓情況已經大大緩解。排隊企業多的另一面恰恰是上市速度加快吸引了更多新申報企業。
註冊制實施的兩大前提，一是IPO堰塞湖消解，“入口”通暢;二是事中事後監管要跟上。與以往常常出現的“運動式”、“偶發性”監管不同，2016年證監會將監管及處罰也予以常態化。證監會稽查部門與地方證監局、交易所以及協會相互配合，從日常線索發現、立案調查，再到監管處罰，已經形成較為完整的事中事後監管鏈條。
日常監管全面覆蓋的同時，監管層還針對違法案件頻發的領域安排專項檢查，截至目前已經開展了包括針對會計師、評估機構等中介機構違法違規、IPO欺詐發行及信息披露違法違規、市場操縱違法行為、利用未公開信息交易違法行為等4批專項執法行動，覆蓋發行企業、上市公司、中介機構以及其他市場參與者。
據證監會發言人鄧舸2016年12月30日通報，2016年全年處罰案件達到183起，作出行政處罰決定書218份，較去年增長21%，罰沒款共計42.83億元，較去年增長288%，對38人實施市場禁入，較去年增長81%。行政處罰決定數量、罰沒款金額均創歷史新高，市場禁入人數也達到歷史峰值。
2015年底國務院有關註冊制實施的授權獲全國人大常委會通過，註冊制實施不再有法律障礙。根據安排，授權期為2年，自2016年3月1日至2018年2月底。截至目前，授權有效期已過近半。
萬事俱備，只欠東風。值得一提的是，監管層在推進市場改革方面的決心並沒有放松。2016年12月30日，鄧舸在新聞發布會上就表示，證監會2016年深入貫徹習近平總書記關於資本市場的系列重要指示精神，圍繞“防範化解金融風險，加快形成融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者合法權益得到充分保護的股票市場”的總體要求推進各項改革發展舉措。
另外，證監會主席劉士余在全系統年中監管工作座談會上亦強調，要立足服務實體經濟的根本宗旨，堅持市場化、法治化、國際化的方向不動搖，對市場亂象要始終有刮骨療毒、猛藥去屙的決心和魄力，切實維護好資本市場公開、公平、公正。
“產能過剩與市場流動性泛濫並存，資本過剩與資產荒同時並存，IPO加速擴容：一方面可以滿足市場對新股的巨大需求，將過剩資本與流動性導入實體經濟，支持工業強基、實業興邦戰略;另一方面，人大授權註冊制改革時間僅剩一年，我們必須加速推進IPO市場化，並主動與註冊制全面對接。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新2016年12月30日也撰文稱，2017年註冊制改革落地實施將是大概率事件。
雖然已獲授權，但股票發行制度作為市場基礎性制度，影響資本市場方方面面，只有全面完成《證券法》修訂，才能在上市、退市等各個環節徹底理順，對監管和處罰提供完善保障。
《證券法》修訂草案2015年4月提請全國人大常委會一審，之後二審遲遲未能進行。今年全國兩會期間，全國人大財經委副主任委員烏日圖曾對《第一財經日報》表示，全國人大對國務院的有關授權不會影響《證券法》的修訂進程，《證券法》還要如期進行修訂。不過，直到2016年12月全年最後一次全國人大常委會，依然沒有安排《證券法》修訂草案的二審。
按照2015年初的規劃，將改革創業板，建立新三板向創業板的轉板機制，企業可以不經過IPO實現在交易所市場上市。雖然新三板分層為轉板提供了基礎，但是《證券法》不修，轉板亦沒有可能。現行法律未規定除IPO之外的其他上市方式，另外為防止監管套利，各上市方式也必須保證統一的門檻。所以註冊制、修法、轉板，一脈相承，改革需要系統推進。
不過值得註意的是，監管層已經在有意“統一標準”。2016年12月30日證監會發布公告，要求資本市場有關主體實施新審計報告相關準則，其中特別提到創新層掛牌企業與滬深交易所公司執行統一的新審計報告準則。
期指松綁：呼之欲出
有人形容2017年的經濟環境是“黑天鵝湖”，風險無處不在。作為股票市場套保和套利的主要手段，股指期貨卻仍然受到嚴格限制。自2015年下半年至今，業界和學界一直在進行探討和論證。值得關註的是，近期監管層的種種舉動正透露出期指松綁的信號。
2015年7月至9月，中金所連續出臺措施限制股指期貨開倉、提高保證金、限制交易量，股指期貨成交額迅速萎縮，幾乎失去風險管理與價格發現功能。當時股指期貨受到的指控主要是兩個方面，一是過度投機對現貨市場產生助漲助跌影響，二是惡意做空、利用股指期貨進行跨期現市場操縱。
對違法者應依法進行打擊，這是毫無疑問的。所以市場更多爭議是對前者，即股指期貨市場是否應該為現貨暴跌擔責。
2015年12月4日，證監會副主席李超在第十一屆中國(深圳)國際期貨大會上說，此次股市異常波動，各方對股指期貨爭論比較多，希望市場各方加強對股指期貨功能作用的研究評估，以利於更加理性、客觀地看待股指期貨的作用，遏制過度投機，發揮好股指期貨管理風險、價格發現的正常功能。
一年之後，2016年12月3日，證監會副主席方星海出席第十二屆中國(深圳)國際期貨大會，對於中金所及市場各方高度關註的股指期貨，他只字未提。不過，對於下半年商品期貨市場出現的價格飆漲，他表示確實存在“領漲領跌”，但這是價格快速調整、資源配置效率提高的表現，透露出監管層對市場波動更高的包容性。
監管層雖未表態，但期貨大會期間，業界、學界卻仍然進行了熱烈討論，主流觀點認為股指期貨市場對現貨市場的風險管理和價格發現具有重要作用，以股指期貨為代表的做空機制對股票市場而言必不可缺。
比如廈門大學經濟學院教授韓乾認為，做空機制可以幫助現貨市場完善交易機制，但是，融券很難發展，因此要重視股指期貨。
“從全世界來看，融券都是相對來講比較困難的一件事情，全世界各個市場融資融券的成本都比較高，這個在中國的成本是尤其高，”他分析，因為我國實行非規範的會員制度，導致券商券源不足，而非規範的會員制度是為了應對90年代發生的券商隨意挪用客戶資金所設立的制度，短期內很難改變。而股指期貨推出以來交易量非常大，這是因為市場確實存在做空需求。同時，他還通過樣本分析進行研究論證，最終統計結果證明，股指期貨受限降低了現貨市場交易質量。
作為股指期貨的“大本營”，中金所也一直在呼籲期指松綁。中國金融期貨交易所副總經理戎誌平2016年12月初也表示，2008年金融危機以來全球持續八年的超長貨幣寬松使金融市場積累了巨大的風險，各類隱性風險逐漸顯性化要素價格波動、內外市場聯動等諸多不確定因素積極共振，風險管理的需求十分迫切。但是，我國金融衍生品市場起步晚、發展慢、品種少、功能發揮還不充分。
對比可以看到，在場內衍生品數量上，截至2015年底，美國僅CME一家交易所集團就有188個金融衍生品;德國也有265個場內金融衍生品，是全球最大的金融衍生品交易市場之一;巴西、俄羅斯、印度三個金磚國家金融衍生品數量也分別為46、42和62個，而且他們不但有期貨，還有期權。“作為全球經濟總量第二的中國，我國只有五個金融期貨產品和一個ETF期權。”戎誌平認為，對衍生品市場而言，發展不足仍是主要問題。
不過，近期監管層的多項舉動都向市場透露出“期指松綁”信號。2016年12月18日，劉士余出席大商所第六次會員大會時稱，我國已成為全球第二大經濟體，中國經濟已經高度融入國際市場並正在進行高水平的雙向開放，但期貨市場的體量和質量與我國的實體經濟規模和國際經濟地位並不相稱。
2016年12月19日～20日，方星海出席證監會派出機構期貨監管幹部培訓班，要求交易所及期貨公司積極穩妥推進市場建設，進一步深化市場功能，促進供給側結構性改革。會議期間，還邀請專家就境外衍生品市場監管和發展情況、產業企業運用期貨衍生品情況等進行了講解。
當日培訓班上傳出消息稱，股指期貨松綁已獲高層支持，證監會未對該消息正面回應，不過23日，劉士余、方星海如此前傳言所述，赴上海到中金所總部調研，由於中金所的特殊角色，期指松綁仿佛呼之欲出。
2016年12月29日，海通證券首席策略分析師荀玉根專門撰寫報告稱，當前股指期貨未能較好發揮風險管理和價格發現功能，從2015年9月2日至今，期現價差圍繞均值-41.0在(-400.0，7.0)區間內大幅波動，股指期貨的價格發現功能遭到削弱。
從期指松綁條件來看，若要股指期貨松綁，需較穩定的市場環境配合。目前A股進入階段性休整期，上證綜指回落至3100點附近，整體上市場環境較為穩定，股指期貨松綁的條件已初步具備。參考日本經驗和股指期貨交易收緊流程，股指期貨松綁更趨於采取循序漸進的方式，松綁流程應是一系列組合拳，對交易手數、保證金、手續費進行相應調整。
松綁之後，他預計股指期貨貼水狀態將逐步恢複正常，同時松綁將強化股指期貨的風險管理功能，利於吸引資金流入。投機者參與期貨市場，將增加交易量和流動性，提供套保者所需的風險資金，實現套保者期望的風險轉移，使現貨和期貨價格變化步調趨一致。
A股入MSCI：6月再戰
2017年國際經濟環境更加複雜，但是中國資本市場對外開放的方向不可逆轉。A股納入MSCI，已不僅僅是為國際投資者提供一種境內投資的方式，更成為中國資本市場對接國際標準的象征。
在2016年12月初深港通開通儀式上，證監會主席劉士余也明確表示，中國資本市場發展26年來的經驗證明，只有堅定不移地擴大開放，才能保持中國資本市場的市場化、法治化、國際化的方向，才能真正提高中國資本市場對實體經濟的服務能力。
三次沖關，三次失敗，舊障礙清除，新問題又來。事實證明，贏得A股納入明晟公司(MSCI，即Morgan Stanley Capital International)新興市場指數的入場券並非易事。根據明晟公司2016年6月的公告，MSCI 將繼續保留中國 A 股在 2017 年納入新興市場的審核名單上。這也就意味著，A股沖關在新的一年還將繼續，按照慣例6月份仍是一個關鍵時點。
監管層在推動A股加入MSCI方面似乎表現出一種“執念”，那麽加入國際指數真有那麽重要?
據國金證券李立峰統計，MSCI是國際投資風向標，是全球投資組合經理采用最多的基準指數。在北美及亞洲，超過90%的機構性國際股本資產以MSCI指數為標的;2/3的歐洲大陸基金經理追蹤MSCI指數;97%的全球頂級資管以MSCI指數為基準。截至2015年底，MSCI客戶遍布86個國家，共6400家;全球追蹤MSCI指數的資產規模達到10.5萬億美元。
MSCI市場指數體系包括三大族，即發達市場指數、新興市場指數、前沿市場指數，A股將要納入的是MSCI新興市場指數。MSCI新興市場指數是MSCI指數體系中的重要一支，其市值占全球市場市值的10%。
監管層對MSCI的影響也早有重視。2006年8月，證監會對《合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法》進行了修訂完善，其中一個考慮就是通過完善QFII制度提升A股納入MSCI的可能性。因為參照20世紀80年代臺灣、韓國和印度的案例，都是在推行QFII制度後，股市先後被納入MSCI。特別是臺灣在納入之後3年，外資流入即出現爆發性增長，以指數化被動管理的資產管理機構也紛紛進入臺灣市場。
A股首次沖關始於2013年，MSCI在6月宣布就A股納入MSCI新興市場指數啟動全球征詢,A股首次入選MSCI“潛在升級市場觀察的名單”。2014年3月，明晟公司再次表示就A股納入MSCI新興市場指數計劃路線圖事宜征詢全球投資界反饋意見，為了推動盡快納入，中國證監會與明晟公司持續溝通，對相關方提出的問題有針對性的與外匯、財稅等部門溝通解決。
首次沖關的結果是失敗——2014年6月MSCI宣布暫不將A股納入其新興市場指數。隨後證監會與MSCI、富時兩家指數公司，以及部分國際機構投資者進行了面對面交流，溝通規則和技術細節，隨後證監會與財政部、國稅總局聯合發布《關於QFII和RQFII取得中國境內的股票等權益性投資資產轉讓所得暫免征收企業所得稅的通知》，對QFII和RQFII所得稅政策予以明確。
二次沖關依然沒有成功——2015年6月10日MSCI宣布暫未將A股納入指數，並提出一系列有待解決的問題，包括額度分配程序、資本流動限制和投資收益所有權等問題。隨後，中國證監會與明晟公司組建聯合工作組，共同有針對性的解決阻礙A股納入的問題。
經過近一年的努力，上述問題基本得到解決。但是在MSCI在2016年4月的征詢文件中又提出了新的問題，一是A股公司呈現停牌任意性，因為“股災”期間出現大規模自願停牌現象，MSCI認為這將影響正常交易，會引發流動性問題。隨後證監會完善了停牌制度，這一障礙基本消除。另一個問題是針對交易所層面對境外設立A股衍生品需要進行審批的機制，這一問題尚有待解決。
三次沖關再次失敗——2016年6月15日MSCI宣布延遲將A股納入MSCI新興市場指數，但會繼續保持A股在審核名單上。MSCI全球研究主管Remy Briand隨後對媒體表示，多項問題已經得到解決，但是仍然存在多項限制。根據他的表態，假如 A 股市場準入狀況在 2017 年 6 月之前出現顯著的積極進展，MSCI 不排除在年度市場分類評審的例行周期之外提前公布納入A 股的可能性。