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有朋友问我：如何看待广深铁路（00525），她经营现金流大增，但现金却在每年递减，利润也不见多增长。利润去哪了？

答：这类企业很特别，所以我想顺便说说自己的看法。

首先，铁路及高速公路公司，它们都有一个共同特点，就是经营现金流很大，有的甚至自由现金流 都很大，为什么呢？因为它们是一次修建投入，然后用二三十年或更长一些时间，再彻底重建，不像普通企业，设备使用年限本来就短（一般5到10年），而购入 时间本身又不同，所以每年更新换代相对平均。好像广深铁路，它修好后，几十年内不会重修，只是日常维护，所以它的增添固定资产会相对很少，同时，因为初次 投入的固定资产在总资产中占的比重很大（近90%，它就是靠一次投入后吃老本的），所以，它的成本费用中，相当大部分是折旧摊销费，这个折旧摊销费是不会 流出现金的，只会减少利润，所以你看到这类公司的经营现金流都超级大。

它的现金去哪里了呢？这类公司一般有两种情况，还贷款和再投资。广深主要是再投资，你看它每 年还在大量增添固定资产（我不知道是不是建什么大型附属设施还是高铁之类的原因，我没看年报纯猜测），所以广深的FCF是负数的，然后它每年还要还银行利 息，要分红，所以最后现金就逐年减少了。至于它的利润为什么没有增长，08年是受金融风暴影响，09年有一笔非常损失（我没有看年报，不知道是什么东 西），再加上它不断增加投资，可能效能并未迅速释放，而折旧却不断增加，增加的折旧减少了它的最终利润。我只看了几分钟财务指标，没看年报，所以可能有些 地方说得不对。

还有朋友问我：能否就各项周转率和资金匹配说的更详细些，FCF为什么乘以15和折现率如何选择。

 答：周转率，其实我看得很少的。总资产、存货、应收款的周转率等，我一般就大概看一下，没 有去认真计算具体的数，因为我觉得绝对值没有什么意义，看的时候我会同行业横向对比，我就凭经验回忆大概对比一下，我最主要的是企业历史纵向对比，看发展 趋势是向好还是向坏。我看净利率和负债率多，同时又看了ROE，所以资产周转率就倒算出来了。

我在看资产负债表时，会关注资产里的哪个数相对比较大，然后就看它5年的发展趋势，是向好还 是向坏。数额特别大的，波动很剧烈的我就会重点关注。看具体的年报时，上边一般都会说明，存货周转天数由去年的多少天，减少或增加到今年的多少天了之类 的，应收款也可能说，但一般是以账龄的方式表达。

如果资产负债表很异常，比如大借大贷，我才会去计算它的日常周转所需现金是否与手持现金匹配，以测试它的现金资产是否安全，我觉得一个企业，如无大的投资计划，那么手持现金相当于三个月的成本费用就应该足够了。应收款和存货周转快的，一个月都可以维持了。

固定资产我一般是看折旧与新购建的关系，折旧与固定资产原值的关系，同时看一下固定资产在资产总额中的大概比重和趋势，同时注意一下企业所处的发展周期。

关于FCF的问题，我就是用现金流量表上的经营活动现金净流量，减去投资活动里的增添固定资 产现金流出，书上的方式会比我的要稍复杂一点。因为我同时会看一看投资增加和投资减少，以及其它投资栏目，绝对金额是不是比较小，或者相互之间是否基本能 抵销，如果不是，那我会看损益表内的联营公司收益是否也比较大，如果损益表与现金流量表不能勾稽，那就需要看具体的年报了。阿思达克网有很多的毛病，错误 多，合并栏目多（像毛利率就看不出来)，所以很多栏目你无法勾稽对比，你也不知道具体是那个方面影响了指标。因此光看几分钟财务指标，局限太多，有时会判 断错误。不知道哪位前辈能告诉我，哪个网站的财务数据最翔实最准确最方便，我看经济通和财华网的更差。

关于折现率的问题，书上一般是用资本资产定价模型来确定的，风险大或者不确定性大的企业，折现率会比较高，成熟稳定的企业折现率会在十个点以下。我用15倍FCF来毛估DCF，前提就是企业相对成熟稳定。为什么用15呢？

DCF的值由两部分组成，未来10年现金流折现值+第11年后的永续年金折现值，因为我选用 DCF的前提是企业成熟稳定，那么，第一部分10年现金折现值，我就是当每年增长约10%的FCF，每年又刚好10%的折现率，等于就是现在年FCF的 10倍了，为了消除某一年的波动影响，我会以过去5年的FCF平均数为基数。第二部分，第11年以后的永续年金现值，由于采用的折现率与永续增长率的不 同，实际折现的数额，差别会非常大。比如折现率为12%，永续增长率为4%，差8%；与折现率为9%，永续增长率为5%，差4%，最终折现的现值，一个约 为5倍左右，一个约12倍，相差7倍。我发现大家算出来的结果，一般会是15-25倍年FCF之间，我给它一个20-30%的安全边际，就按15或20倍 FCF来毛估一下。我要的只是模糊的正确，不求精确。