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並購重組新變局:定增縮水、玩法切換

臨近新規正式出臺,並購重組市場正經歷著一場劇變:出口越來越緊,市場越來越熱。強監管下,以定增為主的重組預案數量和融資規模大幅明顯縮水,買賣雙方以及中介機構都在加快調整和適應。

在投資收益的刺激下,並購重組市場當前正一票難求、需求火爆;參與各方的格局也悄然生變,投機性短線資金的機會遭分食。

一“冷”一“熱”之間,這場持續了半年多之久的監管風暴,正深刻改變著並購重組市場的格局和規律。在多位市場人士看來,這一影響絕非短期沖擊,而將長期顯效。

並購重組三指標同降

針對並購重組的這場監管風暴,在今年6月證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》時達到頂峰:多項調控措施齊下,並購重組市場受沖擊明顯。在管理辦法公布後的兩個月里,並購重組市場多項指標出現回落。

受新規影響最為劇烈的,是定向增發的新增預案、增發實施數量的雙雙下滑,市場再融資規模不斷縮水。

根據Wind資訊和投中研究院的數據,在今年前6月,定增市場還呈現著井噴式發展。上半年有328家A股上市公司實施了定向增發方案,融資金額總計8219.68億元,比去年同期增長了188%;同時,還新增了470家上市公司的定增預案,預計融資規模已突破1.5萬億元。但在6月新規發布後,7月、8月的定增情況出現大幅下滑。

數據顯示,7月新增定增預案84起、預計融資規模2141億元,環比分別下降22%、34%;當月實施定增62起、完成融資1394億元,環比也分別下滑15%、2%。8月截至29日,當月新增定增預案僅有44起、預計融資規模1113億元,環比均下滑48%;實施定增僅有21起、完成融資425億元,環比降幅高達六成。

另一項明顯下滑的指標,是並購重組審核通過率。

從7月25日啟動下半年審核工作至目前,並購重組委已召開了16次工作會議,審核通過了33家上市公司的並購重組申請。根據證監會官網的公告,有6家上市公司的申請未獲批準,審核通過率為82%。

對比今年上半年,有125家上市公司的並購重組申請上會,8家未過會,審核通過率達93.6%。當前的通過率也低於往年水平。去年上半年的並購重組通過率,還維持在91.7%的水平。

“新的重組辦法很大程度上制約了類借殼的操作手法,類借殼和跨界受到的沖擊最大。部分跨界並購預案主動叫停或更加審慎,不少公司也不得不調整方案或擱置。對於各類定增項目,監管層當前的問詢也更加嚴格。”對於三項指標同時回落,申萬宏源策略分析師林瑾向《第一財經日報》分析道。某大型上市券商投行部高管還預計,重組新規的影響未來會繼續顯效;目前更主要的體現在預案階段,至四季度時可能會在更多方面有所呈現。

重組新規持續發威

對於強監管所帶來的市場震蕩,市場人士並未表現出過多的擔憂。“新政擠掉不少水分,以後出來的多是幹貨。”上述券商投行部高管預期極其樂觀。

該投行人士介紹,當前預案數量出現明顯下滑,主要是因為一些重組方案“不行了”。一方面,部分重組方案或不符合當前新規的要求,需要進一步調整甚至終止。更重要的是,監管措施的全面收緊也讓買方、中介機構變得更為謹慎;類似三年期鎖價發行、盈利能力存在不確定性、估值太高等情況的方案,在當前市場情況下推進難度增大。

從近兩月來並購重組審核的結果來看,對於盈利能力、估值定價和規避借殼等核心事項,監管力度絲毫未減。

截至目前,下半年審核未過會的6起並購重組中,電光科技、*ST商城、新文化、金剛玻璃均是因為持續盈利能力存疑、盈利預測披露不充分。寧波華翔、申科股份則因交易作價和估值原因被否。

“投資收益存在不確定性,是沒人參與的。一些問題較大的方案,券商寧願不賺這個錢也不會接。新規影響的不僅是上市公司層面,買賣雙方都會有很大的沖擊和改變。”該投行人士稱。

林瑾也同時表示,新規的影響不僅停留於重組方案層面,而是對整個市場產生了長期影響;將有利於整肅定增市場之前的各種亂象,揭開曾深藏背後的、一般投資者不易發現的潛在風險。從當前的監管層力度來看,此舉也並非是短期行為,未來還將長期顯效。

玩法切換、格局悄變

影響之外,監管風暴還在悄然改變著並購重組的市場格局和運行規律。

“監管收緊導致了預案減少,但根本沒有影響到定增市場的火爆程度,定增項目出來根本不愁發不出去。”上述投行人士還透露,並購重組市場“擠出水分”後,發出去的項目是經過一輪嚴格篩選;在缺乏優質投資項目的當下,定增項目的優勢更為凸顯,但對於認購機構的要求也更高。

該投行人士就透露,目前有公募機構甚至將投資重點鎖定在打新和定增兩個板塊,而一些小的私募機構有時候根本拿不到票。“監管更嚴、競爭更激烈,在前兩年並購重組火爆的時候蜂擁進來的那些投機資金、小規模的一些私募可能也會受到沖擊,玩法肯定要改變。”

該說法也得到某機構人士的驗證。該機構此前曾以PE和定增項目為主,但今年以來優質的PE項目逐漸稀缺、參與優質定增的機會也變難,公司當前的現金流壓力明顯提升。

除了市場參與方的變化之外,監管措施的調整還帶來了產品結構的變化。國泰君安中小市值分析師孫金鉅表示,伴隨監管的趨嚴,三年期定價定對象的定增折價率開始大幅下滑;在上半年高折價率存量項目的集中實施後,未來三年期定增會逐步走向雞肋,僅有產業資本和保險資金等長期資金更願意參與。更加市場化的一年期定增將成為定增市場的主流趨勢。

資金的逐利性加劇了市場競爭,產品結構的變化影響著規則和玩法;與此同時,定增市場未來的投資策略也隨之生變。

孫金鉅就表示,在競爭相對溫和的定增1.0時代,僅參與一級半的定增即可以獲取穩定可觀的絕對收益。而未來,定增市場的投資策略將以一年期競價定增為主,或需要從一級半和二級的聯動中獲取差異化的競爭力,對投資者的要求更高,門檻也更高。從具體策略上看,發行前的保增發、一級半與二級聯動提前鎖價,以及低折價率發行而提振二級市場信心等都存在機會。林瑾還表示,就定增收益來看,目前鼓勵市場化發行、安全墊較低,非價值型的操作勢必將受到很大程度抑制。未來定增市場將回歸價值投資,項目紮實、前景可預期、業績承諾沒水分的項目仍然會獲得投資者的關註。

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