我做了一個宏利內在價值與價格的簡單模型。
年份 | 保費收入 | 盈利 | 每股盈利 | 每股帳面值 |
| C$mn | C$mn | C$ | C$ |
2009 | 22946 | 1338 | 0.82 | 15.6 |
2008 | 23252 | 487 | 0.32 | 16.5 |
2007 | 19744 | 4272 | 2.81 | 15.7 |
2006 | 19104 | 3955 | 2.53 | 16.1 |
2005 | 18587 | 3280 | 2.05 | 14.7 |
2004 | 16287 | 2550 | 1.825 | 14.2 |
2003 | 10540 | 1539 | 1.665 | 9.5 |
2002 | 10779 | 1378 | 1.45 | 9.3 |
2001 | 10247 | 1159 | 1.2 | 8.5 |
2000 | 8515 | 1075 | 1.11 | 7.4 |
1999 | 8672 | 874 | 0.875 | 6.5 |
CAGR | 10% | 4% | -1% | 9% |
CAGR(99-07) | 11% | 22% | 16% | 12% |
年份 | 市盈率 | 市盈率(高) | 市盈率(低) | 市帳率 | 市帳率(高) | 市帳率(低) |
| (X) | (X) | (X) | (X) | (X) | (X) |
2009 | 23.6 | 82.8 | 23.5 | 1.2 | 1.6 | 0.5 |
2008 | 65.0 | 65.1 | 5.8 | 1.3 | 2.8 | 1.0 |
2007 | 14.4 | 17.6 | 14.2 | 2.6 | 2.8 | 2.3 |
2006 | 15.7 | 20.4 | 15.7 | 2.4 | 2.7 | 2.3 |
2005 | 17.5 | 19.3 | 14.7 | 2.3 | 2.5 | 1.9 |
2004 | 15.3 | 17.9 | 12.6 | 2.0 | 3.1 | 1.9 |
2003 | 12.6 | 15.2 | 11.8 | 2.2 | 2.3 | 1.8 |
2002 | 11.9 | 18.6 | 11.0 | 1.8 | 2.7 | 1.6 |
2001 | 16.5 | 21.8 | 15.5 | 2.4 | 3.3 | 2.3 |
2000 | 21.1 | 27.7 | 8.7 | 3.2 | 3.7 | 1.2 |
1999 | 10.5 | 10.5 | 10.3 | 1.4 | 1.4 | 1.4 |
根據上表,我取用了17倍市盈率及2.6倍市帳率作為我認為宏利的內在值上限,而下限則用了10倍市盈率及1.4倍市帳率,最後以平均法去計算內在值範圍。
第一幅圖乃是以往績盈利去計內在價值,舉個例說即03年的內在價值範圍乃是以02年每股盈利及每股帳面值計算。
第二幅圖乃是以當年盈利去回測驗證(back-test)內在價值,舉個例說即03年的內在價值範圍乃是以03年每股盈利及每股帳面值計算,10年全年業績未出,因此10年內在價值範圍未知。
綜合以上兩幅圖,我們大概可以說宏利現價在內在價值之下。
但是......
很多人懷疑宏利是一個價值陷阱。
價值陷阱的定義就是在未來的日子裡,當價格尚未反映到它應有價值時,內在價值突然或慢慢轉壞,以致不能以價值和價格的差異去獲利,即現在用50仙去買1元的東西,但未來價格並沒有升回到1元,而那東西的價值卻下跌至50仙,甚至更低。以巴黎先生的 “I=P” 理論看更易理解:買入時即P(0) < I(0),過了一段日子之後變成P(0) >/= I(f),而當其時的P(f)很大機會少於P(0)。這點下篇再談。(待續)
後記:
上篇講到宏利的虧損乃非現金虧損,有朋友問到什麼是非現金虧損,長篇解釋了之後他仍然不太清楚,然後我告訴他︰『將匯豐推到只淨33元的就是非現金虧損。』只此一句,朋友頓然大悟。