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07 Jul 15 - 中國燃氣(0384) 全年業績

內地救市，水攻、風吹、口術、禁沽、停賽，拳拳有力（！？），可惜步不穩，拳招亂。 「暴力七傷拳」中共有七股不同勁力，或剛猛，或陰柔，或剛中有柔，或柔中有剛，或橫出，或直送，或內縮。 敵人抵擋了第一股勁，抵不住第二股，抵了第二股，第三股勁力他又如何對付？ 只可惜盲目七傷拳「先傷己，後傷敵」、加上是亂招，場內的老師傅都差點被打親，避險情緒高漲。



暴力解決不到問題，情緒高漲與恐懼過後，相信市場會逐步重歸冷靜，並有一段時間避免選擇只有故事、沒有盈利基礎的概念股。

亂市殃及池魚，港股今天至少有20間上市公司購回股份，中國燃氣（0384）是其中之一。 中國燃氣（0384）今天以1.04億港元回購了930萬股，最高價為11.56元。 這是公司今年年頭11.74元至12.56元回購後，重新啓動回購。

中國燃氣（0384）於6月24日公佈截至3月底止全年業績，純利33.71億元，按年升30.89%；每股盈利67.3仙；派末期息13.95仙。 營業額316.86億元，按年升21.83%；毛利64.57億元，按年升22.16%。整體毛利潤率為20.4%，按年升0.1個百分點。

業績公佈後，瑞信維持中國燃氣（0384）「跑贏大市」評級，氣價下調將成為催化劑，有助刺激需求復甦，目標價上調至18元；花旗維持中國燃氣（0384）「買入」評級，預計在液化石油氣(LPG)利潤率改善，以及城市燃氣項目售氣量增加及接駁量穩定增長下，每股盈利可增長20%，目標價下調至16.8元。

年內，公司回購合共1921萬股股份，代價為2.32億元，購回價格11.74元至12.56元。

中國與俄羅斯去年簽訂東綫天然氣管道協議，意味鄰國將於2018年開始對華供氣，有助解決東北缺氣問題。 北控（392）注入天然氣項目的中國燃氣（0384），其執行董事朱偉偉接受訪問時表示，中燃在東北的市佔率已是最大，當地項目與總數比重約16%，惟售氣量仍不足5%，冀至2020年，售氣量可至少增9倍。 中國燃氣（0384）在東北地區的售氣量僅約4.1億立方米未來隨着俄國氣體輸入，以及內地天然氣管道網絡完善，5年後的售氣量有望達40億立方米。

■　 28 Nov 14 - 中國燃氣(0384) 中期業績
■　 08 Aug 14 - 中國燃氣(0384) 全年業績
■　 05 Dec 13 - 中國燃氣(0384) 中期業績

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中國燃氣（0384）

中國燃氣（0384）主要於中國大陸從事建設、經營城市燃氣管道，向居民和工商業用戶輸送天然氣和銷售液化石油氣。

根據中國燃氣（0384）2013年年報，集團擁有184個城市燃氣項目，也是中國最大的城市燃氣項目組合。該集團同時投資燃氣碼頭、儲運設施、燃氣物流系統和加氣站等相關的基礎設施，以及開發與應用石油、天然氣、液化石油氣相關技術。 集團同時投資燃氣碼頭、儲運設施、燃氣物流系統和加氣站（壓縮天然氣和液化天然氣）等相關的基礎設施，以及開發與應用石油、天然氣、和液化石油氣相關技術。

劉明輝是中國燃氣（0384）創始人、劉明輝自2010年12月被深圳市公安局以涉嫌「職務侵佔罪」拘留。2011年3月，劉明輝被罷免中國燃氣董事職務。 2011年11月，劉明輝被獲保釋。2013年7月，深圳市福田區人民檢察院決定，由於所指控侵佔中燃有關孝感市項目資產的事實不清、證據不足，不符合起訴條件，不予起訴劉明輝及黃勇。 2012年8月劉明輝再次重掌中國燃氣，被委任為公司董事總經理兼總裁，正式回歸。

截至2015年3月，集團累計共於25個省、市、自治區取得273個擁有專營權的管道燃氣項目，並擁有13個天然氣長輸管道項目、520座壓縮╱液化天然氣汽車加氣站、1個煤層氣開發項目，以及98個液化石油氣分銷項目。





中國燃氣（0384) 全年業績

中國燃氣（0384）6月24日公布截至3月底止全年業績，純利33.71億元，按年升30.89%；每股盈利67.3仙；派末期息13.95仙。全年派發股息合共每股16.15仙，上年同期12.06仙。

期內，營業額316.86億元，按年升21.83%；毛利64.57億元，按年升22.16%。整體毛利潤率為20.4%，按年升0.1個百分點。

於本財政年度，集團共銷售89.7億立方米天然氣，較去年同期增長11.6%。其中城市管網共銷售67.5億立方米天然氣，較去年同期增長19.2%，而22.2億立方米天然氣則通過長輸管道直接銷售，較去年同期減少6.7%。

期內，集團出售天然氣予住宅用戶的平均售價（不含稅) 為2.36元人民幣/立方米，予工業用戶的平均售價(不含稅)為2.82元人民幣/立方米，予商業用戶的平均售價（不含稅) 為2.98元人民幣/立方米，予壓縮天然氣/液化天然氣汽車用戶的平均售價（不含稅) 為3.33元人民幣/立方米。

截至3月底止，集團手頭現金52.9億元，集團之淨資產負債比率66%（去年同期57%）。

年度	銷售管道燃氣 營業額	燃氣接駁 營業額	液化石油氣 營業額	綜合 營業額
2012-13年 1H	30.40億元 （43%）	12.30億元 （17%）	28.72億元 （40%）	71.47億元
2012-13年 2H	63.08億元 （45%）	20.71億元 （15%）	50.87億元 （36%）	140.09億元
2013-14年 1H	42.96億元 （41%）	20.12億元 （19%）	40.51億元 （40%）	104.61億元
2013-14年 2H	58.73億元 （38%）	16.45億元 （11%）	71.18億元 （46%）	155.47億元
2014-15年 1H	49.83億元 （32%）	22.46億元 （14%）	76.09億元 （49%）	155.88億元
2014-15年 2H	66.67億元 （41%）	20.41億元 （13%）	64.58億元 （40%）	160.98億元
年度	銷售管道燃氣 溢利	燃氣接駁 溢利	液化石油氣 溢利	綜合 溢利
2012-13年 1H	5.13億元 （38%）	6.76億元 （62%）	-0.10億元 （0%）	12.17億元
2012-13年 2H	7.58億元 （41%）	10.57億元 （57%）	-0.03億元 （0%）	18.50億元
2013-14年 1H	7.09億元 （38%）	11.05億元 （59%）	0.13億元 （0%）	18.71億元
2013-14年 2H	7.42億元 （36%）	8.74億元 （43%）	1.54億元 （8%）	20.41億元
2014-15年 1H	7.80億元 （29%）	12.86億元 （47%）	1.89億元 （7%）	27.10億元
2014-15年 2H	8.68億元 （38%）	9.21億元 （40%）	1.32億元 （6%）	23.13億元

發展 及 2015年目標

中國燃氣（00384）執行主席、董事總經理兼總裁劉明輝於全年業績記者會表示，分別與四間公司－北控（00392）、英國富地石油、印度Pail及韓國SK集團組合營，分別發展天然氣，並拓展市場及完成銷售及物流布局。

他透露，合作之具體金額仍然未決定，須待落實後再決定，但預期因為貿易性公司，所以資本性開支不多，預期會以銀行貸款為主，但具體金額須視乎業務量作決定。

中國燃氣主席兼北控副董事長周思表示，與北控之合營為雙方於新領域之新業務合作，將會集中京津冀地區，雙方目前仍在商討階段，包括商討具體地區及合作資源。

中國燃氣（0384）計劃與印度天然氣公司Gail，合作投資印度城市燃氣行業等。 劉明輝認為，印度人口龐大，且管道燃氣覆蓋率低，是繼中國之後的一大市場，目前增長速度較中國更快，加上國家「一帶一路」政策，所以看好該區市場。 劉明輝指出，將分步驟嘗試進入印度市場；首先，可將旗下生產的燃氣灶具等設備產品銷往印度；其次，再成立團隊研究當地法規和管網情況，作進一步拓展。

他指出，因應中國經濟下行影響對能源之需求，而整體需求下跌對公司亦造成影響，但公司業務增速目前仍高於全國水平，目前公司手上共有273個項目，當中只有約190個已接通並進行調試，相信可以推動未來增長，同時亦會透過併購為公司帶來強勁增長。




天然氣價格下調

發改委宣布4月1日起內地天然氣價格正式併軌，各省增量氣最高門站價格每立方米下降0.44元人民幣，存量氣最高門站價格每立方米上調0.04元人民幣，屬內地價格改革中，首次大幅下調天然氣價格。 價格併軌後，非居民用氣價格基本理順，未來天然氣價格將形成市場化的定價規律，政府未來會逐步放開價格的管控權。 中國燃氣（00384）執行主席、董事總經理兼總裁劉明輝於全年業績記者會表示，預期今年天然氣價仍有一次往下調整機會，但實際情況須視乎國家公布，但根據公式計算有向下調整空間。

劉明輝又料，天然氣價於年內仍有一次下調整機會，但他認為對公司毛利影響不大，更指價格下降反吸引更多人使用天然氣，有利公司開發市場。



購入北燃發展（唐山燃氣）

中國燃氣（0384）11月26日公布，北京控股（0392）向集團注入北燃發展，代價為16.33億元人民幣（相等於約20.64億港元）。 目標公司（唐山燃氣）之今年首6個月盈利5,424.4萬元人民幣，資產淨值為24.19億元人民幣，北燃發展持有當中11.66億元。 唐山燃氣之主要業務為於中國多個省份（ 包括遼寧、河北、黑龍江、山東及安徽省 ）進行12個燃氣項目之控股、管理及營運，涉及城市燃氣及車用天然氣分銷及天然氣長輸管線建設。

中國燃氣（0384）會向北京控股（0392）發行1.49億股新股，每股發行價13.84元。配發完成後，北京控股（0392）持股量將增至24.68%，進一步鞏固第一大股東地位。

中國燃氣（0384）指出，天然氣長輸管線絕大部分均已接通，加上未來冬季供暖需求不斷上升及「煤改氣」政策越漸普及，相信擬收購事項將顯著改善集團之業績。



銷量，接駁，加氣站目標

期內，新增36個城市管道燃氣項目，現合共取得273個擁有專營權的管道燃氣項目，及13個天然氣長輸管道項目等。 中國燃氣（00384）表示，今年仍維持增加30個城市管道燃氣項目的目標。

中國燃氣（00384）預期今財年售氣目標為增加23%至110億立方米，及於2017年達140億立方米。 今財年銷售目標為300萬噸，明財年為380萬噸，而壓縮天然氣及液化天然氣加氣站今年目標達700個，期望可以進一步加至達900至1000個。 集團2014-15年度完成新增接駁192萬戶。

2016財年公司天然氣銷量目標增長至110億立方米，被問到目標低於原來的120億立方米，劉明輝表示，隨著中國經濟放緩，確實影響所有能源的需求，但2017財年銷量目標增長至140億立方米，是因為公司不斷有新項目投入使用。

他又指，今財年資本開支目標與過往相若，約在30億至35億元，主要用於建設新的壓縮天然氣及液化天然氣加氣站及維修。

目標	2014-15年度	2015-16年度 目標
管道燃氣銷量	89.7億立方米	110億立方米
車用加氣站	增加167個至520個	700個
新增接駁	192萬戶	210萬戶
LPG 銷售	241萬噸	300萬噸

員工激勵機制

中國燃氣（0384）4月授出2.5億份員工股份期權，以每股12.40元認購一股公司股份。 當中，2.25億份股份期權乃授予公司約35,000名員工，而0.25億份股份期權乃授予公司董事。

使股份期權之條件為 :
▪　　2017年3月財年或之前： 經審核稅後扣除少數股東權益後利潤不少於55億元； 或
▪　　2018年3月財年： 經審核稅後扣除少數股東權益後利潤不少於60億元

如上述兩項行使條件未能達成，股份期權將失效。

當中90%的認股權證是分派給員工，市場認為這將令員工更有動力增加燃氣銷售及拓展新市場。 如果要達到目標，每年複合增長是最少23%至28%，明顯高於行業平均的20%，亦遠高於多間大行早前的預測。

盈利 (港元)	條件一	條件二
2013-14年 盈利	25.8億元	25.8億元
2014-15年 盈利	33.7億元	33.7億元
2015-16年 盈利	--	--
2016-17年 盈利	55億元	--
2017-18年 盈利	--	60億元
每年複合增長	28%	23%

股權

於2015年3月底，中國燃氣（0384）主要股東的簡要資料如下︰

▪　　北京控股（0392），持股量為25.41%。
▪　　劉明輝先生是中國燃氣的執行主席、董事總經理、總裁及創始人，持有20.70%股權，是集團的第二大股東。
▪　　富地石油持股量為18.95%。
▪　　韓國SK E＆S 主要從事城市燃氣、液化天然氣（液化天然氣）及電力業務，持股量為15.50%。
▪　　印度國營天然氣公司Gail持股量少於5%。




短評

筆者去年年底提高了對中國燃氣（0384）的估計數字，預期盈利由31.7億元更新至33.0億元。 中國燃氣（0384）純利33.71億元，新增接駁收入高於預期，財務費用下降，燃氣銷量增長低於目標但合乎預期，整體表現符合預期。 因為內地經濟增長放緩，令整體消費需求下降，管道燃氣銷量低於目標。 但液化天然氣業務扭虧，錄1.71億元淨利潤。 加上社會性住房發展迅猛，使得整體新建住宅的接駁總量相較去年有所增長，公司接駁量穩定增長下，盈利增長表現出色。

為推動新能源發展，國策支持使用天然氣的方向未變下，年內若再下調氣價，將有助刺激燃氣銷售及毛利表現，利好燃氣股。

目標	2014-15年度 目標	2014-15年度 實際
管道燃氣銷量	100億立方米	89.7億立方米 （低於目標）
車用加氣站	550個	520個 （低於目標）
新增接駁	175萬戶	192萬戶 （優於目標）
LPG 銷售	230萬噸	241萬噸 （優於目標）

北京控股（0392）向集團注入北燃發展，換取中國燃氣（0384）1.49億股新股（每股發行價13.84元），代價約為20.64億港元，預期有關建議收購第四季度完成。 北燃發展注入價是市帳率1.4倍，遠低於中國燃氣（0384）現時的3.1倍，可拉低整體市帳率。 北燃發展的預期市盈率接近31倍，相信未能在短期內拉高回報率。 中國燃氣一直在遼寧、河北、山東及安徽省經營天然氣項目，12家中國項目公司，北燃發展持有其中8家多數股權，中國燃氣（0384）可以整合那地區的資源來提高效率。

在過去十年，中國對天然氣的需求量高速增長，這種趨勢仍然持續。 另外，中國為了治理霧霾天氣，防止空氣污染，計劃以燃氣鍋爐替代小型燃煤鍋爐，以及在交通運輸領域增加燃氣的使用量，均將帶來很大的天然氣新增需求，為公司帶來機遇。 未來的三至五年將迎來「煤改氣」市場的高速增長，抓住煤改氣市場的發展機遇，將會極大地促進和提升集團工業與冬季取暖領域的銷氣量。 中國燃氣（0384）與4股東分組合營，發展北京、天津、河北及山西等地的液化天然氣及燃氣供熱市場，發展勢頭良好。

中國燃氣（0384）不是當炒股，較適合喜愛持有優質增長股的投資者。 北京控股（0392）將以每股發行價13.84元向集團注入北燃發展，現價低於大股東的「加碼」價，現價低得不合理，現在應是對於有耐性投資的良好投資機會。 在種種理由的支持下，筆者傾向於認為市場低估了中國燃氣（0384）未來數年的增長動力，也認為現價估值嚴重偏低，上升空間遠遠高於下跌空間。




估值

中國燃氣（0384）現價往績市盈率16.7倍，明顯低於過往燃氣股市盈率中間數（20至30倍）。 去年公司股價上升至預期市盈率市盈率25倍以上（接近中華煤氣現價估值）或可作為市況良好時的目標 （預期市盈率25倍相等於20元）。 理性一點，只考慮下調氣價而重修估值，筆者相信可以用預期市盈率20-22倍（相等於16.2元-17.8元）作為2016年3月底前的目標，這個數字與花旗和瑞信目標價16.8元和18.0元接近。

公司今年最高回購價格為12.56元，剛剛重啓回購，現價下跌空間有限。 中國燃氣（0384）現價11.22元，預期市盈率13.9倍，上升空間4成半至6成左右。




預期盈利，市盈率

中國燃氣（0384）盈利33.71億元，按年升30.9%，每股盈利0.673元。 現價11.22元，市盈率16.7倍，息率1.4厘。

筆者估計2015-16年盈利增加25%至42.1億元，每股預期盈利增加21%至0.81元。 現價11.22元計算，預期市盈率13.9倍，預期息率1.6厘。




股價走勢

1年圖：




3年圖：




權益披露： 於本文章發佈之時， 筆者持有中國燃氣（0384）。


近年業績摘要

營業額 (港元)	上半年	全年
2009-10年 營業額	39.37億元	102.12億元
2010-11年 營業額	65.38億元	158.62億元
2011-12年 營業額	79.13億元	189.34億元
2012-13年 營業額	85.67億元	212.50億元
2013-14年 營業額	104.61億元	260.08億元
2014-15年 營業額	155.88億元	316.86億元

盈利 (港元)	上半年	全年
2009-10年 盈利	4.32億元	8.75億元
2010-11年 盈利	0.93億元	6.26億元
2011-12年 盈利	3.74億元	9.54億元
2012-13年 盈利	8.08億元	17.64億元
2013-14年 盈利	12.83億元	26.60億元
2014-15年 盈利	16.80億元	33.71億元

每股盈利(港元)	上半年	全年
2009-10年	$0.1295	$0.2619
2010-11年	$0.0269	$0.1631
2011-12年	$0.0852	$0.2176
2012-13年	$0.1831	$0.3937
2013-14年	$0.2741	$0.5358
2014-15年	$0.3356	$0.6730

參考:

1. 中國燃氣 384 業績
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20150624061053850.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/2014062706260913.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20141126091113850.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20140625044532679.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20131126044042710.pdf
http://www.chinagasholdings.com.hk/uploadfiles/20131126044246357.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0624/LTN20150624250_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/1126/LTN20141126273_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0319/LTN20140319233_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0625/LTN20140625225_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2013/1126/LTN20131126137_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0716/LTN20130716132_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0626/LTN20130626257_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/1129/LTN20121129110_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0628/LTN20120628239_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/1129/LTN20111129532_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0629/LTN20110629032_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/1129/LTN20101129364_C.pdf

2. 中國燃氣 384
http://www.chinagasholdings.com/
http://www.chinagasholdings.com.hk/sitecn/xmgl/index.html

3. 中國燃氣與印度GAIL成立合資公司
http://hk.crntt.com/doc/1003/9/7/0/100397054.html?coluid=7&kindid=0&docid=100397054

4. 中國燃氣擬拓印度城市燃氣市場http://www2.hkej.com/instantnews/stock/article/1083530/%E4%B8%AD%E5%9C%8B%E7%87%83%E6%B0%A3%E6%93%AC%E6%8B%93%E5%8D%B0%E5%BA%A6%E5%9F%8E%E5%B8%82%E7%87%83%E6%B0%A3%E5%B8%82%E5%A0%B4

5. 中燃冀東北售氣量增九倍
https://hk.finance.yahoo.com/news/%E4%B8%AD%E7%87%83%E5%86%80%E6%9D%B1%E5%8C%97%E5%94%AE%E6%B0%A3%E9%87%8F%E5%A2%9E%E4%B9%9D%E5%80%8D-223000919.html

6. 中燃揸長線睇升四成
http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20150703/19206481

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