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砸萬億金融債,新“金主”打救地方投資

來源: http://www.infzm.com/content/112754

 

圖為攀枝花市遂眉資高速公路施工現場。萬億金融專項債的推出,將刺激地方上馬更多類似基建項目。 (CFP/圖)

當大量地方項目深陷融資僵局之時,國家級的新“金主”們橫空出世。

專項基金、批發銀行、外儲曲線支援……萬億金融債正試圖以新思路解決老問題,讓貨幣政策真正撬動實體經濟。

它將極大刺激投資,還是僅僅對經濟起托底作用,尚在爭議之中。

地方項目盼來新“金主”

初期規模1.2萬億元的專項建設基金,發行投資領域兼顧“穩增長”和“調結構”兩大目標。

讓許多地方發愁的項目資本金不足問題,迎來了新的國家級拯救方案。

2015年10月27日晚,上市公司臥龍電氣(600580.SH)和萬向錢潮(000559.SZ)同時發布公告稱,獲得國開發展基金有限公司(下稱“國開發展基金”)註資旗下老工業區改造和精密機械制造項目。

加上9月底曾公布的興蓉環境(000598.SZ)和金龍汽車(600686.SH)所獲註資,至此已有四家上市公司獲國開發展基金以專項債券資金所進行的“夾層投資”。

夾層投資是一種兼具債權投資和股權投資雙重性質的投資方式,性質類似於可轉債。上市公司公告顯示,國開發展基金先以股權投資方式對項目公司進行資本金註資;項目建築期間,公司以不超過1.2%的利率向國開發展基金支付投資收益;建築結束後,公司再以自有資金分批回購國開發展基金所持股權。

作為項目投資方的國開發展基金成立於2015年8月25日,是國家開發銀行旗下專門負責專項金融債投資的基金公司。公開資料顯示,專項建設基金成立的目的是穩定經濟增長,發行投資領域包括五大類和22個領域,兼顧基礎設施建設型的“穩增長”和技術創新改造型的“調結構”兩大目標。

註資資金則源自於國開行和農發行向中國郵政儲蓄銀行(下稱郵儲銀行)發行的專項金融債,初期規模1.2萬億元,後期根據市場和政策需要可能繼續增加。

在投資項目的選擇上,采取地方發改委推薦、企業自行向國開行和農發行申報,再由相關銀行自行選擇投資項目——由於國開行此前多年在開發性金融模式下與地方政府有著大量合作與項目儲備,因此對申報項目的審批流程極為順暢。

據財新網報道,前兩批申報總額度5000億元已經發放完畢,10月中旬又追加了規模在2000億-3000億元的第三批申報,並視經濟情況決定是否在11月份投放第四批。

由於上市公司多為各地龍頭企業,投資項目也經常被納入地方政府的重大工程項目預算,因此國開發展基金對相關項目的註資,也會體現在上市公司公告之中。

上市公司則在相關項目投資中充當擔保方角色:四家上市公司公告中均提到,若被投資的子公司因經營困難等原因無力全額或部分支付分紅款,則由上市公司母公司負責向國開發展基金支付不足部分。

盡管市場各方對於專項基金“補充項目資本金”以啟動大量建設投資鏈條的功能已有共識,但是對於專項基金的“拉動效應”則頗有分歧:

招商證券的研究認為,按專項基金占投資項目股權30%比例計算,1萬億專項建設基金啟動的項目資本金就達3萬億元以上,撬動的項目投資總規模則將達10萬億-15萬億元。研究報告中因此指出“專項建設基金可能是未來幾年投資需求擴張的重要途徑”。

中金公司的研究報告則認為,盡管專項基金作為資本金可撬動1-3倍的總投資,但由於專項建設債所對接的項目“普遍小而散”,加上地方企業和融資平臺杠桿率較高,商業性銀行和金融機構參與這些項目“會相對謹慎”,專項債的發行量也會考慮經濟形式,“主要是托底作用”,因此認為專項基金的拉動效應會“比2009年的刺激政策溫和很多”。

項目資本金與“金融堰塞湖”

地方財政吃緊、“影子銀行”又被治理,導致地方拿不出足夠多的項目資本金。建設項目無法啟動,銀行里的錢就難放出去,貨幣政策與實體經濟之間出現“金融堰塞湖”,經濟增長速度也因此放緩。

要估算專項基金對宏觀經濟和投資的“拉動效應”,首先必須理解大量地方投資項目為何必須由國開行這樣的政策性金融機構來“補充項目資本金”。

早在2015年6月期間,興業銀行首席經濟學家魯政委及其研究團隊便提出:在2014年10月國務院下發43號文,要求剝離地方融資平臺的政府融資功能後,大量地方經營性基礎設施建設項目正面臨著“缺少項目資本金”的共同困境。

由於經營性項目按照政策規定,必須先到位20%-30%的項目資本金才能上馬開工、申請貸款和使用其他債務融資。地方財政“捉襟見肘”的各地政府,在此前多年主要通過信托融資和委托貸款等“影子銀行”模式騰挪各類資金投入項目資本金。

然而隨著2014年“影子銀行”的治理和財政資金監管的加強,以及房地產市場下滑帶來的“土地財政”模式難以為繼,大量規劃建設項目的資本金不足也成了各地方政府的“難言之痛”。

地方建設項目無法啟動,囤積在銀行體系內的大量資金也就難放出去,從而加劇了從宏觀貨幣政策到實體經濟投資之間的“金融堰塞湖”現象,更不用說難以拉動經濟快速增長。

魯政委因此建議,在中央以43號文堵住地方政府“非市場化融資”後門的同時,要“開好43號文後的正門”,對經營性建設項目考慮“適當下調甚至取消”項目資本金比例要求,以幫助重啟地方建設投資——9月1日國務院下調部分基礎設施投資項目的資本金比例要求,可以視作對這一呼籲的政策回應。

從某種意義而言,國開行等政策性銀行以專項基金形式為地方投資項目“補充項目資本金”,也可以看作為緩解地方建設項目“資本金之困”的政策措施之一。

這一政策的源頭可追溯到3月23日發改委和國開行聯合印發的《關於推進開發性金融支持政府和社會資本合作有關工作的通知》,其中提出開發銀行要充分發揮中長期融資優勢,積極提供融資顧問及“投資、貸款、債券、租賃、證券”等綜合金融服務。

此後財政部於4月7日發文,明確了地方政府專項債以單項政府性基金或專項收入來源“自發自還”的原則及相關實施細節,由此形成了地方建設項目中以“地方專項債”為主要資本金補充來源的政策融資模式。

而對於在建項目的後續融資,則以國務院辦公廳5月轉發《關於妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目後續融資問題的意見》為標誌,國務院和各部委連續出臺的文件力推PPP模式。

然而對於面臨“土地財政”和“影子銀行”融資規模雙重收縮的地方政府而言,由於無法再像過去一樣為地方專項債提供“政府信用擔保”,使得商業銀行等市場化金融機構對於地方專項債更加謹慎——一個例證是,8月10日遼寧省地方專項債發行出現首次部分流標。

在這一背景下,“專項建設基金”成為了政策當局希望撬動龐大地方基建項目和推動戰略新興產業布局的“政策推手”。

對於國開行等政策性銀行而言,專項基金突破了此前政策性金融債的債權投資模式,是其邁出“綜合金融服務”的重要一步;對於地方基建項目而言,專項基金註資除了補充項目資本金外,更重要的意義在於,為失去“地方政府信用”擔保的投資項目,引入了“政策性金融機構信用”這一重要的信用擔保,對於未來的市場化貸款和債券融資提供了關鍵的“增信機制”。

而上市公司擔保的引入,則使相關投資項目形成了某種“政府、政策性金融和社會資本”共同參與融資的新型PPP模式——這也正是此前各部委力推而屢屢遇阻的PPP融資模式的新轉機。

(李伯根/圖)

萬億金融債背後的新思路

不僅“批發銀行”將加速撬動項目投資,中國巨額的外匯儲備也正在曲線支援國內建設。

專項基金註資模式獲得了各地政府和市場的極大歡迎,短短兩個多月時間內初期1.2萬億元基金規模已投放近8000億元。作為專項基金的“金主”——政策性銀行定向發行專項金融債的郵儲銀行,也因此成為令市場矚目的“貨幣資金池”。

公開資料顯示,郵儲銀行前身是2007年從郵政系統分離出來的中國郵政儲蓄責任有限公司,並於2012年完成股份制改造,成為目前唯一一家未上市的國有商業銀行。

據2013年年報顯示,郵儲銀行存款余額超過5.2萬億元,位居全國銀行業第五。同時在中國政府債券及銀行間市場有著大規模投資,被業內視為一家“純粹的儲蓄銀行”。

這家定位獨特的銀行在2015年8月榮獲中國金融創新大獎,獲獎簡介中稱其“積極創新PPP、產業投資基金、並購基金、政府債務重組等融資方式”,並參與了全國首個地方高鐵PPP項目以及投資規模上千億的產業基金。並稱其未來將加大城市軌道建設、地下綜合管廊及充電站(樁)和現代物流建設等專項投資基金的投資,力爭三年內總投資達3000億元。

2015年初有媒體報道郵儲銀行最快將於2016年初IPO,並引來了包括新加坡淡馬錫和黑石等主權財富基金和國內外投資機構的高度關註,預期最大融資規模可能高達250億美元。

此後郵儲銀行於9月底傳出出售65億美元約15%股份的消息,顯示出其引入上市前(Pre-IPO)投資者的步伐正在加快。

從郵儲銀行公布的未來業務布局,以及大手筆吃下萬億專項金融債的投資規模來看,它很可能成為新型金融管理體系下第一家“批發銀行”。

所謂“批發銀行”,是指主要客戶為大型企業或機構,並提供規模化金融服務的大型商業銀行,如美國的信孚銀行、歐洲的德意誌銀行以及英國所稱的“商人銀行”。

值得註意的另外一個新思路是,中國巨額的外匯儲備正在曲線支援國內建設。

隨著專項建設基金規模的不斷擴大,發揮著關鍵“橋梁”功能的政策性金融機構們,自身也面臨著補充資本金的需要:就在今年7月,國家外匯儲備通過其投資平臺公司梧桐樹投資平臺有限責任公司分別向國開行註資480億美元、向中國進出口銀行註資450億美元。

這使得國開行資本充足率大幅提升,足以支撐其資產規模擴張到3萬億元左右,為其專項基金規模和政策性貸款規模擴張奠定堅實的基礎。

市場化智庫安邦咨詢提供的數據顯示,在2015年上半年,國開行新增本外幣貸款超過1.3萬億元,占同期新增本外幣貸款7.64萬億元的1/6強。

據安邦咨詢分析,隨著政策性銀行市場引導功能的增強,高達3.65萬億美元的外匯儲備很可能成為它們的一個“長期且穩定的資本補充渠道”。

這些金融新思路將如何撬動國內投資,仍然有待觀察。

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