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深港通專題系列報告之：選股邏輯及行業觀點

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2068

本帖最後由 jiaweny 於 2015-4-16 12:33 編輯

深港通專題系列報告之：選股邏輯及行業觀點
作者：趙文利博士等
選股邏輯：
布局成長板塊(媒體、軟件和網絡遊戲行業、電信、電子及硬件科技行業、環保行業和新能源行業)中基本面情況良好，未來增長潛力大的公司；
布局傳統消費板塊(汽車及其零部件行業、食品飲料行業、紡織服裝行業和零售百貨行業)里預計轉型成功的行業龍頭或白馬股；
布局擁有“國企改革”和“一帶一路”投資主題的，AH溢價高的藍籌股。
布局與A股市場比較，港股市場上的稀缺行業，稀有標的。
1.布局成長板塊(媒體、軟件和網絡遊戲行業、電信、電子及硬件科技行業、環保行業和新能源行業)中基本面情況良好，未來增長潛力大的公司。

媒體、軟件和網絡遊戲行業-郝雲帆
香港市場上的互聯網公司從財務數據到管理運營均較A股優，但估值水平卻顯著偏低。深港通的啟動，不但給香港市場帶來新的流動資金，還有助於改善和提升優質公司的市場流動性和估值。近期，香港媒體軟件和網絡遊戲板塊的整體爆發也進一步證實了我們的判斷。

從具體的上市公司業務來看，香港的相關上市公司在互聯網元素和業務屬性上更加純粹，所謂的“殼資源”和“概念股”成分較少，這也是香港的TMT企業更有投資價值的原因之一。此外，隨著移動互聯網開始連接線上和線下，我們相信這些具有行業領先地位，和清晰的互聯網業務模式的上市公司將能夠更好地發揮其在行業內的領先優勢，為投資者創造更好的價值。更為重要的是，隨著中國資本市場的逐步開放，在海外市場上市也有意在合適的時點回歸A股上市，以享受更高的估值和取得更多的權益融資。同時，這一預期也有助於海外上市的中國互聯網公司的估值水平提升。

從細分行業來看，港股和A股的直接對標主要集中在：手遊、媒體、軟件和互聯網。對比來看媒體和軟件行業的香港上市公司無論從質量還是數量來看都不及A股，但仍然有不少優質的軟件和傳媒公司較A股估值有明顯折讓。手遊行業在香港的上市公司更加優質，屬於在行業內的規模較大的龍頭公司，且估值較A股有大幅折讓。最後從互聯網的角度看，我們相信A股基本沒有純正的互聯網公司，大部分中國優質的互聯網公司均在海外上市，所以站在A股的角度，港股的互聯網行業具有絕對的稀缺性。無論從公司歷史發展、業務基本面還是財務基本面來看港股的互聯網公司的質量都遠高於A股，且估值在幾日大漲之後較A股仍然具有大幅折讓。我們相信盡管近期行業普漲，但是我們認為中長期來看資金還是會向稀缺性及基本面良好的公司集中。在具體的選股方面，我們今年主推神州租車(699HK，中國租車行業的絕對領導者，專車業務的崛起)，金山軟件(3888HK,旗下獵豹移動強大的海外移動端貨幣化潛力以及金山雲的可觀前景），智美集團(1661HK,最純粹的體育賽事運營公司，獨特的賽事產品組合及行業先發優勢)和網龍網絡(777HK,全面轉型在線教育生態鏈)。











電信、電子及硬件科技行業-伍力恒
我們預計深港通對港股電子行業有正面影響，尤其有利於港股稀缺性標的，如：國內的硬件品牌和零組件龍頭，以及估值明顯低於A股的中小市值的科技股，我們相信深港通有助於提升港股的估值溢價。
1)相較於A股市場的電信、電子及硬件科技行業，a)香港上市的企業其估值有較大的折價，平均行業市盈率約15x，而A股的平均行業市盈率約為30x；b)投資回報率和股息率高；c)電子配件、科技品牌和支付產品的行業龍頭集中於香港市場，例如：電子配件：舜宇光學(2382HK)、信利國際(732HK)、東江集團(2283HK)和瑞聲科技(2018HK)等；支付系列：百富環球(327HK)；科技品牌：酷派(2369HK)、TCL通訊(2618HK)和聯想(992HK)等。
2)按子行業劃分，在香港上市的電子及硬件科技企業多集中於下遊子行業而且為子行業龍頭，屬於附加值較高的領域；而A股上市的企業多集中於上遊子行業，我們相信在香港上市的子行業龍頭將會受益深港通。
3)香港電信、電子及硬件科技行業的中小市值的上市企業其股票的流動性和估值水平較低，例如：20億市值的東江集團(2283HK)的2015年市盈率為8x，相較於1000多億市值的聯想(992HK)其2015年16x市盈率。





環保行業-李想
深港通對環保行業具有利好的整體影響。環保上市公司的平均市值較小，而在香港上市的環保企業基本面較好，其業績彈性大，有較大的想象空間，較受內地投資者喜愛。隨著深港通的啟動，有望帶來整體板塊的估值提升。
1)港股的環保上市企業以運行類為主，港股運營類的環保上市公司普遍在資質上好於國內同類標的。
2)港股的環保上市公司具有明顯的估值折價，相比國內的公司估值折價40%。
3）港股的環保上市公司借助香港國際金融市場優勢，可以低成本發債，未來擴張性強。




新能源行業-殷磊
深港通對新能源行業整體利好：新能源是A股投資者一直喜歡的板塊之一，比較喜歡炒概念，業績一般比較差，有業績的估值也非常貴。目前熱門的是新能源電動車產業鏈相關(港股對應標的特別少)，光伏、風電以前都炒過。香港新能源板塊以風電為主，有A股沒有的風電下遊運營商(龍源(916HK)、華能新能源(958HK)、大唐新能源(1798HK))和核電運營商(中廣核電力(1816HK))。

1)香港上市的風電運營商具有稀缺性：平均估值水平為15x2015P/E左右；A股只一家節能風電(601016SH)，行業排名不高，於上交所上市。其估值水平差異很大，因為港股看風電運營商的研究員很多都會一起看火電。
2)香港上市的光伏主要是細分龍頭，數量不多、質量很高：平均估值水平不高10-15x2015P/E，A股要麽缺乏競爭對手、要麽估值太貴。例如：保利協鑫(3800HK)，全球最大最有成本優勢的多晶矽制造商，領先國內國外同業；卡姆丹克(712HK)國內N型單晶矽片龍頭，Sunpower的第二大供應商，成本具有優勢；興業太陽能(750HK)國內分布式光伏EPC龍頭。
3)香港上市的核電主要是運營商：具有稀缺性，A股有很多核電產業鏈個股，估值都很貴，質地無法跟國內最大的核電運營商中廣核電力相比。
4)香港上市的電池股質量不錯：天能(819HK)和超威(951HK)是國內動力鉛酸蓄電池前兩名，市值只有A股同業的幾分之一，嚴重低估；光宇國際(1043HK)是國內領先的鋰聚合物電池生產商，為小米、聯想供貨，估值便宜。






2.布局傳統消費板塊(汽車及其零部件行業、食品飲料行業、紡織服裝行業和零售百貨行業)里預計轉型成功的行業龍頭或白馬股。
汽車及其零部件行業-梁勇活
總體判斷，深港通對香港汽車及零部件行業有正面影響，A股汽車及零部件平均估值約為15倍2015財年市盈率，而港股汽車及零部件行業平均估值只有10.5倍2015財年市盈率。深港通的開通有利於提升港股公司的市場關註度和估值水平。
內地和香港市場均具有完整的汽車產業鏈，但在細分板塊方面各有千秋。香港上市的汽車制造公司多於內地市場，並具有完整的汽車經銷商子板塊。香港市場囊括了中國主要的汽車制造商集團，例如東風集團(489HK)、北京汽車(1958HK)和廣汽集團(2238HK)等，但港股零部件公司數量相對少。內地上市的汽車公司中更多地集中於汽車零部件行業，例如深圳A股市場中與空氣汙染治理概念相關的威孚高科(000581CH)。內地市場中大型汽車集團相對少，但也不乏成長性好的整車類公司，例如長安汽車(000625CH)。

根據投資主體和行業板塊劃分：
1)估值差距大的汽車經銷商細分板塊。目前港股經銷商估值約為8.7倍2015年市盈率，而A股經銷商估值約20-30倍2015年市盈率。與A股經銷商相比，港股的汽車經銷商業務更加純粹，更聚焦豪華車品牌。港股主要經銷商有正通汽車(1728HK)、中升控股(881HK)和寶信汽車(1293HK)等。
2)港股汽車制造商具有稀缺性、成長性好的投資標的。豪華車制造商是港股中獨有的標的，豪華車具有很強的品牌和技術優勢，業績增長可見度高，預計將受到資金的追捧。相關公司是華晨中國汽車(1114HK)(生產寶馬品牌汽車)，北京汽車(1958HK)(生產奔馳品牌汽車)，以及吉利汽車(175HK)(母公司擁有沃爾沃汽車品牌，存在沃爾沃資產註入上市公司的預期)。
3)港股折價相對大的“A+H”上市公司。當前港股相對A股折價超過30%的股票包括：浙江世寶(1057HK)、比亞迪股份(211HK)和廣汽集團(2238HK)分別折價62%、34%和31%。
4)汽車後市場中的特殊投資標的，例如售後連鎖公司和車聯網概念股。相關公司有新焦點(360HK)和元征科技(2488HK)，前者是從事汽車售後服務連鎖經營的公司，後者是汽車診斷設備細分行業的龍頭並積極向車聯網公司轉型。


食品飲料行業-華玲
1)總體判斷：深港通對於食品飲料板塊的影響正面，並且投資偏好將分三個階段:
第一階段：弱化基本面，資金青睞A-H同類企業有估值折價的股票。例如萬州國際(288HK)持有雙匯發展(000895SZ)73%的股權，但總市值僅為深圳上市的雙匯發展的71%，而萬州國際所持美國史密斯菲爾德100%股權未能在市值中體現。

第二階段：投資稀缺標的和國企改革兌現。這一階段投資者開始關註企業基本面，兩市稀缺標的將受資金追捧。同時具備國企改革預期的股票也將受到南下資金青睞。
深市稀缺標的為：白酒類股票，例如五糧液(00858SZ)，洋河(002304SZ)和古井貢(000596SZ)等。
香港稀缺標的為：乳制品上遊企業，如現代牧業(1117HK)，輝山乳業(6863HK)，原生態牧業(1431HK)等。
國企改革預期的股票為：中國食品(506HK)，中國糧油控股(606HK)，中糧包裝(906HK)。

第三階段：藍籌股。隨著中小股票價值被充分挖掘，藍籌股的價值將會在第三階段體現溢價，主要關註消費品龍頭，如康師傅控股(322HK)和中國旺旺(151HK)。
2)從產業鏈來看，香港上市的食品飲料企業多集中於產業鏈偏下遊的快速消費品板塊，例如擁有飲料類和包裝食品子行業的龍頭企業康師傅控股(322HK)、中國旺旺(151HK)和萬州國際(288HK)等；深圳上市的食品飲料企業有部分集中於上遊農業板塊，市盈率可高達30倍以上，例如：新希望(000876SZ)和隆平高科(000998SZ)等；香港農業上市類型的公司數量少，估值低。
3)從估值上來看，香港市場估值水平分化大，香港市場偏好大型和中型市值的股票，50億港幣市值企業股值平均為17.6倍，而小市值股的平均市盈率僅為11.0倍。
深圳的食品飲料上市公司市值相對較小，加權平均市值為425億港元，比香港低23.8%；深圳食品飲料上市公司大中市值公司估值與香港同類型的上市公司接近市盈率約20倍，但小市值股票卻享有高估值，行業的總市值加權平均市盈率高達178倍。



紡織服裝行業-麥耀銓
深港通對紡織服裝，尤其是品牌消費部分有正面影響。內地上市的紡織服裝企業估值水平有明顯溢價，行業平均市盈率約為30x。香港上市的紡織服裝企業，主營業務以出口貼牌加工的制造生產型，行業市盈率5-8x；主營業務以批發零售為主，自有品牌公司，估值包含一定的品牌溢價，行業市盈率為10-20x。

1)香港的零售市場屬於完全成熟階段，市場競爭激烈，面對全球消費者，國際化和市場化屬性明顯。相較之下，內地的零售市場仍處於發展階段，缺乏具有豐富經驗的零售管理、市場營銷和品牌管理人才。香港的零售企業擁有零售運營和管理優勢，主要體現在產品設計、品牌運營和市場推廣方面。此外，在香港上市有助於企業提升其自有品牌的市場知名度，為其國際化業務進程打下基礎。因此，在香港上市的品牌消費公司均為子行業領軍者，例如：領先的運動品牌安踏(2020HK)，領先的女鞋品牌百麗(1880HK)和達芙妮(210HK)。
2)內地和香港上市的紡織服裝/品牌消費企業子行業集中度不同，具有各自獨有的行業稀缺性。內地上市的公司多集中於生產制造子行業、休閑服飾子行業(美邦(002269SZ)和森馬(002563SZ)、家紡子行業(富安娜(002327SZ)、羅萊家紡(002293SZ)和夢潔家紡(002397SZ))、男裝子行業(七匹狼(002029SZ)和報喜鳥(002154SZ))。香港上市的公司多集中於體育用品子行業(李寧(2331HK)、安踏(2020HK)和特步(1368HK))、女鞋品牌(百麗(1880HK)和達芙妮(210HK)、黃金珠寶(周大福(1929HK)和周生生(0116HK))、內衣服飾(安莉芳(1388HK)和都市麗人(2298HK))、手表零售商(亨得利(3389HK))、奢侈品(普拉達(1913HK))等。


零售百貨行業-王曉滌
深港通對百貨行業利好，兩地估值差價明顯；商超行業香港市場估值優勢不明顯，建議關註有國企改革和智能家居概念的公司。例如：家電方面智能電視領頭者TCL多媒體(1070HK)和創維數碼(751HK)。
1)從行業集中度來看，香港上市的零售百貨公司中家電零售和百貨公司相對內地的上市公司而言數量較少。但是香港上市的零售百貨公司的整體經營情況更為穩健，基本面情況更為紮實。
2)從估值水平上來看，內地上市的零售百貨公司的行業平均估值約為18.7x2015P/E,比香港的零售百貨公司11.3x2015P/E高，香港突顯一定的估值優勢。
3)從業務類型上來看，內地有觸網概念的股票目前在A股市場獲得較高的估值溢價，比如蘇寧雲商(002024SZ)。從經營情況來看，蘇寧實體店的經營狀況差於國美(493HK)，由於大力擴張電商平臺，費用支出高企，導致2014年業績虧損。作為區域百貨龍頭企業，銀泰百貨是目前唯一一家和阿里巴巴進行電商業務合作的百貨公司，但其2015年市盈率也僅為11.7x2015P/E，遠低於內地零售百貨的平均估值水平。香港的零售百貨和家電零售板塊的估值折價幅度大，未來有較大的估值提升空間。
4)從2014年七月份以來，香港上市的百貨公司先後進行多次的股票回購，其中回購比例最大的是銀泰百貨(1833HK)、金鷹商貿(3308HK)和百盛(3368HK)，回購金額分別占各自市值的3.2%，2.7%和3.4%。從產業經營者角度來看公司的估值也是較為吸引的，尤其是銀泰百貨(1833HK)和金鷹商貿(3308HK)均有50%以上的自有物業。







3.布局擁有“國企改革”和“一帶一路”投資主題的，AH溢價高的藍籌股。
房地產行業-蘇淳德
目前符合滬港通資格的內房股超過20家。從去年11月滬港通開通以來的成交數據來看，房地產板塊並未受到滬港通投資者熱烈追捧，只有恒大地產(3333HK)的交易量相對增加。但是，我們相信最近市場氣氛正在改變，而在政府出臺了新一輪房地產行業支持政策後，投資者對該板塊的關註度會上升。

從估值水平來看，內地的上市房地產公司平均市盈率約為19.7倍，而香港上市的房地產公司平均市盈率僅有8.9倍左右，估值有一定差異。香港內房股股息率平均達4.2%(2015年估計)，普遍高於A股內房股的1.4%。以市凈率(P/B)計算，香港內房股只有0.7倍，比A股內房股的2.2倍便宜。預期隨著深港通啟動，更多中小市值、資產優質和估值便宜的房地產港股上市公司被關註。我們認為中型開發商合景泰富(1813HK)的便宜估值有望提升。

有部分內房，包括北京北辰(588HK)，萬科(2202HK)是在兩地共同上市。也有部分內房是姊妹公司在兩個交易所分別上市。同一間公司，像北京北辰，A/H股價差距超過一倍。在滬港通和即將開通的深港通的火爆成交量之下，北京北辰(588HK)的A/H估值差有望收窄。

A股一些比較有特色的開發商，例如陸家嘴(600663CH)和浦東金橋(600639CH))擁有的上海自貿區題材，估值相對其它同業高很多。我們相信，國內投資者亦會較關註一些在港股上市有特色的開放商，例如：華南城(1668HK)，一家全國性的物流批發市場開發商，同時有騰訊(700HK)入股作為戰略性股東之一。目前，華南城正在與騰訊合作開發經營物流中心，以配合騰訊在電子商貿易領域的發展。




金融行業-王冬兒

深港通對於港股金融板塊屬於利好因素，尤其有利於港股稀缺性標的，如：中國信達(1359HK)以及估值明顯低於A股的銀行股和券商股。

1)從估值水平上來看，內地上市的銀行股估值在1.36-1.63倍2015年市凈率(vs2014年市凈率1.28倍)，而港股中資銀行板塊平均估值水平僅為0.97倍的2015年市凈率(vs2014年市凈率1.11倍)。內地上市的券商股目前估值水平在4.2-8.7倍的2015年市凈率，而港股的券商板塊平均估值水平僅為2.53倍的2015年市凈率。

2)從市場定位和公司類型上來看，香港上市的中資銀行企業和內地上市的中資銀行企業沒有太大的差異化，且大部分為A-H股；除了中資銀行企業外，在香港上市的還有外資銀行和香港本土銀行，市值約占整個銀行板塊的36%，加權平均2014年市凈率為1.0x，估值水平略低於中資銀行。在深交所上市的銀行公司僅有兩家，一家平安銀行(000001SZ)為全國性股份制銀行，另一家寧波銀行(002142SZ)為地區性銀行。香港上市的券商主要為全國性大型券商以及旗下香港子公司，而深圳上市的券商主要為全國性大中型券商。





機械制造和基建行業-焦一丁
深港通對機械制造和基建行業有正面影響。
1)從上市公司的結構上來看，港股上市的機械制造和基建主要集中在大市值的公司。比如機械制造行業的中聯重科和南北車，基建行業的中國中鐵、中國鐵建和中國交建。但在市值相對較小，專註於細分板塊的上市公司的數量則遠少於A股。這樣的上市公司結構導致H股市場更關註於大市值公司，而市值較小但增速更快的上市公司的估值被迫向大市值公司看齊。這其中的代表公司為中國機械工程(1829HK)，公司2015年市盈率約為16x，而A股同類公司中國國際(002051SZ)2015年市盈率估值水平則為29x2015年EPS。中國龍工(3339HK)2015年市盈率約為12x，而A股裝載機制造商柳工(000528SZ)2015年市盈率為52x。深港通的開通，港股小市值公司有望向A股同類型公司看齊，實現估值突破。

2)從估值方式上看，在“一帶一路”催化劑發生以前，AH溢價一直保持在20%左右。在“一帶一路”以後，AH溢價逐步擴張，溢價最高超過100%，而現在維持在50%-60%左右。我們認為投資者結構的變化也會帶來估值方式上的變化，AH溢價會進一步彌合。




4.布局與A股市場比較，港股市場上的稀缺行業，稀有標的。
博彩行業-韓琦
博彩行業是香港市場獨有的，具有行業稀缺性，深港通對行業有正面拉動作用。
香港的博彩上市公司有銀河娛樂(27HK)、澳博控股(880HK)、永利澳門(1128HK)、金沙中國(1928HK)、美高梅中國(2282HK)和匯彩控股(1180HK)。其中銀河娛樂(27HK)和金沙中國(1928HK)是恒生指數的成份股。

在目前的政策支持下，香港中小盤股既將發生根本性的變化。與A股市場相比，在香港上市的內地中小盤股票彈性更大，其在熊市里面跌幅頗大，而一旦牛市來臨，則漲得更加迅猛。這些都為挖掘價值窪地提供了好選擇。
在香港上市的內地中小市值公司，主營業務在內地，受益於內地經濟成長，企業本身處於高速成長期，有廣闊的成長空間。但它們的估值普遍大幅低於A股類似上市公司股票的估值。Bloomberg數據顯示，中證500小盤股指數及中證700中小盤股指數的2015市盈市分別為33及30倍,而恒生綜合小盤股指數的2015動態市盈率只有18倍。在恒生綜合小盤股指數年初至今上漲了24%的情況下，相比起中證指數仍有超過40%的折價。對於成長股的愛好者而言，內地中小盤股巨大的A/H股差價，令香港市場的中小盤板塊顯示了一定吸引力。




來源：招商證券

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