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新加坡銀行： 中國信貸泡沫還在發酵

新加坡銀行首席經濟學家Richard Jerram近日發布報告稱，中國決策層依然在采用泡沫掩蓋泡沫的方式，以避免經濟出現突然的失速。依靠信貸擴張支撐起來的經濟增長不值得沾沾自喜。

Richard Jerram此前是麥格理集團(Macquarie)的亞洲首席經濟學家。

Jerram認為：

中國2014年GDP增速7.3%(1月20日將公布，7.3%為市場預期)似乎並不合理。在2012年工業產出增速10%的時候，中國GDP增速為7.7%；2013年工業產出增速9.7%的時候，GDP增速同樣為7.7%。而今年工業產出增速僅有8%，按照之前的數據參考來看，7.3%有高估之嫌。此外，諸如發電量和貨運數據等參考對比之後也有類似的結論。

2014年12月末中國發改委網站統計數據顯示，11月份，全國鐵路完成貨運量3.2億噸，同比下降6.5%，降幅比10月份擴大0.3個百分點，完成貨物周轉量2354億噸公里，同比下降6.4%，降幅比10月份收窄1.1個百分點。

中國政府曾預計2014年上半年的經濟增速將達到7.4%，這意味著全年的增速將在7.5%左右。而總理李克強已經多次強調，7.5%的GDP增長並非政府的首要目標。所謂的7.5%，多一點少一點都是可以接受的。重點在於促進就業市場的複蘇和收入的增長。

Jerram緊接著在報告中表示，

我們更為擔憂的是中國信貸泡沫的擴張趨勢。BIS的數據顯示，2014年中國信貸擴張占GDP比重再增14%。自2008年末以來，信貸擴張已經占比GDP的79%。歷史數據顯示，這種程度的信貸泡沫最終都會導致大量壞賬。而根據IMF的判斷方式，三年內信貸擴張達到GDP40%通常就會引發壞債危機。中國已經在六年內保持這樣的情況。

很顯然，為了保持經濟增速，信貸擴張似乎是難以回避的選擇。然而在如此泡沫下，經濟增速依然算不上驚艷似乎更讓人不安。

中國決策者試圖利用放松信貸環境(降息、降準)等方式來提振經濟。這是一個很短視的行為，最終的惡果必定代價高昂。即便如此，2015年進一步降息/降準的預期依然強烈。

房地產市場可能最好的管中窺豹的方式。年內多次救市措施並沒有阻擋樓市價格下滑的趨勢。

摩根士丹利華鑫證券高級經濟學家、副總裁章俊也有類似的觀點：

在經濟增長乏力的背景下，央行從今年下半年開始推行定向降息降準以及貨幣政策操作工具的創新來進行“滴灌”式寬松，希望解決實體經濟“融資難，融資貴”問題，但實際情況依舊是實體經濟融資成本居高不下。這背後的原因是在目前“經濟三期疊加”的背景下，實體經濟有效貸款需求下降，同時壞賬率上升也導致銀行風險偏好下降，從而出現慎貸惜貸的現象。

去年11月21日，中國央行宣布降息，一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%，惠及剛需人群。當月新增信貸達8527億元，較市場預期高約2000億元。進入12月，路透等外媒獲悉，中國央行通過國開行向銀行系統註入了約4000億元流動性，並鼓勵銀行放貸，允許銀行去年放款總額達到10萬億元，高於此前媒體報導的9.5萬億元目標。 而在此之後市場對於央行在2015年持續降息和降準也多有預期。

Jerram最後總結認為：

在這樣一個政府大量幹預並且相對封閉的金融體系下，維持短期的經濟增速顯然是首要任務。因此判斷泡沫破滅的時間肯定是一個大難題。

改革似乎是唯一可能帶來變化的可能。但是“讓市場說了算”的計劃到目前為止收效甚微。

出口作為對沖國內投資增速放緩的一種方式在現在也已經難以奏效。雖然下半年人民幣也出現了一定的貶值，但是其他國家和地區貨幣的貶值力度更為明顯。美國目前20%的進口來源於中國，這也限制了中國在出口市場上繼續擴大份額的空間。

我們認為中國政府有能力控制經濟放緩的節奏。但是2014年在信貸泡沫支撐下未出現硬著陸並不值得沾沾自喜。在我們看來，如果信貸可以放緩，GDP增速7%(甚至是5%)都是可以接受的。

Bloomberg View專欄作家William Pesek的觀點則更為犀利，他表示中國需要“雷曼”時刻：

李克強總理必須找到自己內心的熊彼特（Joseph Schumpeter），擁抱創造性破壞。除了讓一些大公司倒閉外，中國也應取消其年度增長目標。對實現目標（今年是7.5％）的迷戀是道德風險滋生的根源，因為地方政府會依賴舉債完成經濟增長目標。

中國失控般的信貸增長是很難抑制的，因為市場廣泛地相信，政府會為銀行和有風險的投資兜底。這種思維缺陷在國企尤難戒除，它們深信自己與政府的關系太緊密而不會倒閉。如果習近平不能在未來一年中改變這種思維方式，中國可能會重蹈日本16年前的覆轍。

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