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香江股市幕後那些殼王（之四）—徐秉辰

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香港聯合交易所於1999年推出香港創業板。創立之初面臨本地企業資源不足，科網股獨大，行業覆蓋面過窄及上市監管過於寬鬆，高管頻繁套現等問題。當2001年互聯網泡沫破滅之時，創業板受到重創。後來香港交易所和監管當局都對規範進行了修改，對上市公司盈利的持續性提出了要求，以及對公司高管出售股票有了禁售期，才使情況有所好轉。

不過香港許多創業公司成交稀少，比較邊緣化，因此創業板殼股的殼價往往只是主板殼價的一半，但是這並不妨礙那些擅長財技之人在上面發財。其中徐秉辰和龐維新是其中最著名的兩位，龐維新號稱「創業板殼王」（關於龐維新的故事，我們將在後續中推出，敬請關注），而徐秉辰則被稱為「創業板小殼王」。

本期港股那點事就先講講這位創業板的小殼王，徐秉辰。

徐秉辰

在香港，年少有成未過30歲便做上市公司主席的企業家屈指可數：較為出名的有何鴻燊之子、新濠國際主席何猷龍及玩具大王蔡志明的千金、香港體檢主席蔡加怡。何猷龍和蔡加怡兩位公子哥是靠「祖蔭」，而身兼仁智國際（8082.HK）和太陽國際（8029.HK）兩家上市公司董事長的徐秉辰，卻是全靠自己金錢，收購上市公司，並且將部分股份贈送母親。他自稱他是典型的「草根」新移民。
見過徐秉辰的人，都會吃驚於他的「年輕」，已過而立之年的他，看起來也就二十出頭。就是這樣一個「毛頭小夥」，26歲時，已成為美國某對沖基金的合夥人；29歲時，就收購了他的第一家上市公司；31歲時，成為兩家上市公司的董事會主席。34歲，擁有多家創業板公司，僅次於另一創業板殼王、田生大股東龐維新，名副其實乃「小殼王」。徐秉辰控股的仁智國際（8082.HK）與太陽國際（8029.HK）.HK）兩間上市公司加起來，市值大約14億元。

徐秉辰較少和公眾媒體接觸，即便是接受媒體採訪時仍不斷說：「低調好！」但很少曝光的人生卻十分精彩。

徐秉辰1976年出生在上海，如果追溯起來，他的母親也算家世顯赫，為上海四大家族之一。張氏一門多傑，俆母張澤瑂的祖父是清末民初上海房產業大亨兼收藏家張石銘；堂祖父則是赫赫有名的「國民黨四大元老」之一張靜江，家族曾捐出巨款支持孫中山的革命活動，建有大宅「適園」，及「大世界」、「大上海」和「杏花樓」等著名地標。

解放後，其母親的資產大部份已充公，在經過十年浩劫後，1977年，在上海生下了徐秉辰。

徐秉臣六歲時，由上海南來香港，由小學至中學五年級就讀於培正小學和中學，住在美乎新邨一單位，但在他十多歲的時候，父母親離異，他決定和母親同住，稍後更搬至德福花園。

由於他的志向是往外國升學，故會考未發榜，就遠渡美國，由於他對數字的興趣甚於文中，所以理科成績較好，故希望攻讀化學工程。但最後獲世叔伯提點，改於紐約州立大學就讀（ Binghamton School ）會計系，取得一級榮譽畢業。

徐秉辰在美國讀書時，曾在IBM任職，畢業後，先後在安達臣及安永兩大會計師行任職。拿到了註冊會計師執照，由此他就追尋「創造歷史」的華爾街金融之夢去了。

要打進華爾街是件比較難的事情，在老師Scott Roth的慧眼識才下，徐秉辰終於突破這一行對非白人年輕人的偏見，在他24歲時，獲聘於資產值20 億美元的Sagamore Hill Capital，進入對沖基金業。經歷了一年的虛心學習後，他終於獲得了一個管理一小筆資金的機會。

買債券賺首桶金

2003年，是徐秉辰一生的轉捩點。當年正巧趕上匯豐收購Household ，他的小組發現了Household有一批總值5億美元的強制性換股債券將近到期，倘悉數兌換，市值會大於原面額，於是他們動用4000萬美元，收購市面95%的強制性換股債券，在2003年 5月時短短半年內，獲利3000萬美元。之後他的小組又用同類方法，多購入10只強制性換股債券，該年合共賺得1億美元，其後獲選為哈佛商學院 MBA課程的研究個案。

其實，在徐秉辰成功套利前，這種強制性換股債券產品已經存在了三四年，但是一直都沒有人關注，大家都覺得這是最簡單、最無趣的東西，也沒有什麼太好的套利前景。而徐秉辰由於是新手，就被老師指派去看這些產品，從最簡單的學起。

當時公司裡堆了70本招股書（股票發行時招股說明書，通常被認為是最枯燥的東西，很少有人去看），徐秉辰愣是把它們都看完了，還仔細分析了這些金融產品的結構，結果就發現了其中的竅門。所以，儘管徐秉辰總強調成功是自己的運氣，也離不開他的勤奮與認真。正因此，他在年僅25歲時，就已管理10億美元資產，並由分紅獲得了他的第一桶金。

全賴恩師 Scott Roth 賞識，徐秉辰才得以成為華爾街精英，2004年底，他和Scott Roth 成立對沖基金Severn River Capital ，每年回報率約13%，該基金資產值已達8億美元。由於對沖基金競爭愈來愈激烈，故獲利非常困難，他想用自己的錢去投資，於是在2005年回到了香港。

徐秉辰2006年回港後開始專攻創業板公司。2006年，徐秉辰出資1466萬元收購上市公司嘉利盈，並將之轉型為當時最熱炒的殯儀業，刺激嘉利盈股價1個月間狂升近10倍。其後徐秉辰還入股多家創業板公司，包括收購嘉利盈(8029.後易名嘉利福、現名太陽控股)，訊通控股(8082)，訊科網絡訊息(8081.現名中國手游文化投資）。至於仁智國際，前身為訊通控股，2007年時任訊通主席的梁天富，向徐出售公司控股權，徐秉辰入主後不久即注入內地殯儀業務，至2009年公司改名為仁智國際（8082）。

一個沒有背景的小夥子，是如何令沉寂多時的創業板股嘉利盈(8029-現太陽國際）成為「神仙股」，並一度成為當時香港創業板殼王？

入主嘉利福

2006年，徐秉辰取得嘉利盈公司（現名太陽國際資源）73.3%的控股權。隨後，他開始以對沖基金經理的專業眼光為這家公司尋找投資項目。他看好的第一個項目，就是殯葬業，徐秉辰認為：看似很冷門，其實這是一個很賺錢的行業，基本上搞殯儀的不會虧錢，最起碼不會受金融風暴影響。

儘管殯儀業一向是年輕人禁地，但他卻不介意做該生意，他自己信基督教，而且在外國生活多年，對這些事百無禁忌。因為在外國的喪禮一般不會太傷感，像開派對一樣，只是一班親友回顧死者生平，之後一齊食餐飯。

徐秉辰憑著一股熱誠，最後以誠意打動，成功遊說三十年的老行尊跟他合作，並且希望在內地收購墓園，目標成為全中國的「殯儀之星」。很難想像現年三十歲的他，已是老牌殯儀店祥盛的老闆，終日出入棺材鋪與墓園傾生意。


2006年11月初，徐秉辰宣佈收購香港持牌殯儀商祥盛，之後嘉利盈成為「神仙股」，一個月間股價從0.25元被炒至2.0元。到2008年下半年，股價雖跟隨大市回落，市值卻由3000萬元漲至逾10億元，足見他對沖基金經理的功底。


徐秉辰最初的想法是，打造全港第一隻殯儀概念股，並借勢進軍內地殯儀市場，希望在內地收購墓園，目標成為全中國的「殯儀之星」。 早在2002年，他以基金經理身份到美國一家殯儀公司調研，發現該行業在國外很被看好，「管理服務精細，易複製，現金流好，銀行願意借錢。全世界還沒看到墓園或者殯儀館倒閉的。

在國內，這行的競爭更小。國內區域性強、服務水平低的現狀，讓他看到創立全國品牌，制定行業新標準的巨大空間。在冷門中找機會，似乎也是徐秉辰至今的重要心得。 與其他房地產投資項目相比，這一產業的稅收較少；其次，人口老年化趨勢很明顯；最後，購買墓穴皆是一次性付款，沒有後期的結算風險。

然而這個宏偉目標卻因內地對殯儀市場的各種限制而擱淺，內地殯儀市場種種門檻，讓徐秉辰講的故事成為泡影。此後他決定在國內外深入考察，並採取更為穩健的方式進入。新建墓地或對收購墓園控股權，需要嚴格的行政審批，從民政拿到批文，再向國土要指標，這個難度非常大。拓展又離不開業內資源。

2007年，徐秉辰將嘉利盈以不錯的價格轉手，同時購進他的第二家上市公司─香港訊通控股，涉足展覽業。

收購訊通

2008年8月就盛傳訊通前主席梁天富有意賣盤，買家是俆秉辰。梁對此三緘其口，只是興致滿滿地介紹訊通的業務，說是不排除拓展新的業務，看好的是內地與中東、非洲的貿易。10月10日，訊通停牌，停牌前報0.18元。其後公司發表通告，宣佈梁與TLX已經訂立協議，同意出售55.58%股權予後者，涉資5325萬元。聯交所數據顯示，TLX由張澤瑂女士及Linden Capital L.P.各實益擁有50%權益。TLX目前持有訊通58.81%權益。至於徐秉辰，正是張澤瑂的兒子。

2008年8月21日，訊通發出的停牌聲明預告故事正在進入一個高潮。聲明指將會發出」一項有關涉及本公司非常重大收購事項，當中涉及本公司發行及配發代價股份。」股份停牌前報0.35元。江湖傳聞，訊通不久將會復牌，公司有意涉足新的業務，且會成為新的增長動力。

徐秉辰不肯透露公司的最新動向，只是與人聊起自已的投資偏好，原來偏愛資源與原材料的投資項目，尤其是鐵、鋁、鋅等與工業攸關的金屬，要求3至6個月內能有現金流回籠，而不是像時下流行的蒙古加能源的概念，炒了一輪之後採礦證卻可能還沒拿到手。(8082.HK)的劇本背後隱約藏有（8029.HK）的影子。（8029.HK）也是一個精彩的故事，徐秉辰談到，自已買入時（8029.HK）股價大約0.25元，最高曾炒至2.0元，市值則由3000萬漲至逾10億元。現今買入訊通，股價約為0.128，市值大概1個億。停牌前約3億元市值，半年至一年內，至少都要有10個億的市值。

2010年5月19日訊通(08082)發佈公告，現已達成聯交所施加之復牌條件，公司申請當日復牌。5月20日訊通控股(08082)公佈，公司行使選擇權要求主席徐秉辰額外本金額1000萬元可換股債券，換股價為0.04元。因此，認購人將予認購之可換股債券本金額為2000萬元。訊通控股早前宣佈，向主席兼執行董事徐秉辰配售本金額1000萬元之可換股債券，所得款項淨額約920萬元將用作償還結欠徐之貸款及一般營運資金。初步行使價相等於股份復牌當日之收市價80%。可換股債券按年利率1.5釐計息,2015年3月31日到期,初步行使價相等於股份復牌當日之收市價80%,惟換股價不得低於股份面值0.01元。

訊通截至2009年9月30日止6個月經營活動現金流為負數,而於2009年9月30日流動負債淨額約210萬元,淨資產90萬元。徐秉辰已於2009年10月向公司提供1000萬元貸款融資，當中600萬元已提取。

回顧訊通控股(8082)運作背後的過程，2009年6月停牌，2010年5月復牌，首先可以復牌訊通控股(8082)當然必有攪作，經過財務重組及發現首都創投於7月8日至8月2日期間，以每股0.092-0.174仙，多次增持訊通控股至13.33%。

外界認為訊通控股往後必有後著公佈，果然主席徐秉辰於2010年8月16日記者會表示，訊通旗下展覽業務現時佔公司營業額約九成，該業務自金融海嘯後處於虧損。冀訊通控股轉型專注發展墓園業務，並簽訂擬收購蘇州墓園業務諒解備忘錄，據估計將來佔整體業務收入達90%，另集團對內地５幅墓園頗感興趣。

他透露，早在台灣，墓園業務發展得有聲有色，墓園設計如6星級酒店，配合一條龍收費；另香港寶福山亦鶴立雞群，盈利貢獻可想而知，所以未來對墓園管理的需求必定大幅增加。個人自三、四年前已接觸殯儀業，並認為內地殯儀業有很大發展潛質，風水好的墓穴十分搶手，且經營風險不大，希望未來墓園經營業務能佔總營業額九成比例。

進軍內地殯葬業

2008年，他碰到了蘇州一家墓園的老闆段律文。段是加拿大籍華裔，本在國外擁有自己的零售企業。該墓園本在其兄名下，後因變故經營受挫，段律文接手後，生意日漸起色。他手中的Era Investment擁有蘇州名流陵園實業75%股份。

段律文與徐理念相近，經過兩年多磨合探討，雙方決定合作開拓市場。2010年10月，香港訊通控股有限公司以代價1.08億港元（當中的4000萬元代價由現金支付，餘下6765萬元由訊通向賣方發行可換股債券支付）收購Era Investment 50%的銷售股份及銷售貸款。 徐秉辰入股後，對名流陵園硬件和服務進行了全面改造，在陵園沿山而建的台階兩邊，加裝了長約數十米的手扶電梯。

徐秉辰認為，蘇州該墓園的墓穴售價可達每平方米2─3萬元人民幣，管理費約為地價的二至三成，另外還將提供其它殯儀服務。段律文也在2012年表示：「陵園今年的營收預計將達到2000萬元，比去年翻一番。」

蘇州名流陵園一度被指建造超過國家標準的豪華墓地獲取暴利，段律文解釋說：「其實很多客戶一味求『大』，但我們經常是拒絕這種要求的，而更傾向於與客戶溝通，通過瞭解逝者的生前經歷、背景，做些個性化設計，甚至親自撰寫墓誌銘。有一些產品，比如塔陵，會針對當地低收入家庭，價格低廉。今後還要進一步推動樹葬、草葬等國家提倡的形式，不是說錢少就不需要尊重。」

2010年，仁智國際集團以1780萬港元，收購廣東懷集縣佔地約11.73萬平方米的萬福山殯儀館70%的股權。不久又以2000萬元人民幣代價獲得貴州畢節一家13.33萬平方米的新墓園和殯儀館60%的股權，「貴州這個案例非常特殊，我們是10年來唯一申請到墓園牌照的外資企業。」

2010年11月24日，訊通控股有限公司易名為仁智國際集團有限公司，由此公司正式確認以殯葬為主業。實際上，目前擁有3家以上墓園已經算是業內的大公司，國內較知名的上海殯葬管理中心，旗下也不過擁有三個墓園，三個殯儀館。

仁智國際集團目前在內地擁有三個墓園。其中蘇州主打高檔墓園；貴州墓園則與當地殯儀公司合作，由對方提供殯儀服務；而廣東懷集墓園，亦兼營火葬業務，總佔地約30萬平米。收費方面，蘇州一個墓穴價格約5─6萬元；貴州、廣州則約一萬餘元。另外，會收價格的5%作為10年的管理費。 徐秉辰表示，集團將爭取在未來5年取得內地5%的市場佔有率。

至於香港方面，徐秉辰說，公司會推出更多簡單化的服務，例如部分消費者未必喜歡過多的繁文縟節，公司不會強制客戶購買不需要的服務，希望讓更多人「死得起」。 他聲稱數年內跑遍了國內70多家墓園，對行業有很多構想。其中，改變國內價格混亂的現狀，是其給股東描繪的願景之一。

2011年3月，仁智國際引進 AXA Direct Asia II，L.P.（安盛亞洲直投基金，「AXADA II」）成為僅次於徐秉辰的第二大股東，於2011年5月完成向AXA發行總值1250萬美元可換股債券，募得9500萬港元。安盛在歐美的模式包括投資殯葬業，並將墓地合併在保單中一併銷售，以獲得額外利潤。

AXA Direct是英國的投資公司，主要是向位於亞洲及澳洲的公司進行私募股權投資。據徐秉辰介紹，歐美地區保險公司一貫的商業模式是投資殯儀業，並把墓地合併在保單內一併銷售，以獲額外利潤。他表示，未來將在內地發展結合保險營銷墓地的商業模式，並相信這將會是殯儀業的未來發展趨勢。 徐秉辰認為引入安盛，目的之一就是將保險+墓地的商業模式帶入中國。

Richard Connell近年被徐秉辰聘為公司董事會高級顧問，幫助仁智引進國外的殯葬服務模式，他曾是英國最大殯葬企業Dignity plc的前主席，在私募業亦有建樹。擁有十多年殯葬業高管經歷的Connell被徐秉辰寄望帶給仁智國際化運作理念。

徐秉辰的想法是：先通過兼併獲得直營墓園，模板做出來後，再輸出品牌，通過委託管理、特許經營等方式進行全國拓展。 在他的藍圖中，國內的成熟陵園，不僅要肅穆，也要美，像景區；殯葬業不再「黑」，而是一個優雅、高品質的服務行業」。

看好創業板

徐秉辰認為香港創業板不比英國AIM差，只是有些人總以為外國的月亮比較圓。其實質交投量比英國AIM多，監管也更到位。他建議港交所放寬沽空股票制度等，從而促進交投。

2000年3月20日，港交所推出創業板指數，當時上市的所有10多家公司全為成分股，TOM.COM(8001)、香港網(8006)、新意網(8008)、光亞科技(8061)四大網絡股，已在創業板指數中佔據了八成以上的比重。2003年4月14日，標準普爾和港交所聯合編制的創業板指數(GEM)，取代原創業板指數(GEI)。新指數以1000點為基點，從3月3日開始即時計算。指數採用」標準普爾」的編纂準則，綜合考慮上市公司市值的流通量、行業代表性、財務穩健性等因素，重新調整指數成分股的構成，令創業板指數更具代表性。

新指數共有46只成分股，代表著創業板75%的市值。新上市企業數目的高峰期為2002年，該年共有57間企業上市，此後開始走下坡；交投量也開始一年不如一年，05年成交金額只得223.3億元，比2000年下跌73.5%。與之形成鮮明對比的是深圳創業板的火爆，首日成交量逾228億元

徐秉辰指出，美國政府對科技行業大力支持，才造就這班」IT鉅子」，香港科技底子不厚，創業板發展自然停滯不前，」企業選擇創業板上市時會『對號入座』，香港應該適當發展科技，或者集中招攬內地及東南亞高新企業來港。」2008年港交所再度審視香港創業板的」存在意義」，重新定位成為企業跳往主板的」踏腳石」，縱然吸引力加大，惟未見成效，此舉反被市場視為令香港創業板遺下一堆」垃圾股」的元兇。對比之下，納斯達克監管嚴格，對」垃圾股」絕不留情，才能締造今日一眾」IT鉅子」。徐秉辰亦建議，香港可以創立類似納斯達克ECN的交易平台，為投資者提供更多做買賣的選擇。

徐秉辰支持香港引入英國AIM的終身保薦人制度成功經驗，然而，據悉，港交所考慮到本港有不少散戶投資者，有別AIM市場由機構投資者主導，不宜引入近乎」無王管」的運作模式，相關計劃因此束之高閣。所謂」終身保薦人制度」，是指上市企業在任何時候都必須聘請一個符合法定資格的公司作為其保薦人，保薦人的」任期」與上市企業的存續時間一致。這種制度強調終身制，以保證企業持續地遵守市場規則，增強投資者的信心。

概言之，徐秉辰認為，AIM在交易的透明度及流通量等均遜於香港，特別在交易模式上，香港創業板擁有實時買賣的優勢，較AIM的成交疏落更勝一籌。他又指，創業板市場汰弱留強是必然的趨勢，只要有新公司的加入，就不用擔心創業板會沒落。

關於駿科網絡(08081.HK 中國手游文化）

駿科網絡(08081.HK)於2008年9月中公佈,委聘徐秉辰為業務提供發展顧問服務,為期五年,同時授予徐秉辰先生2,090萬股認股權，行使價為0.46港元，以停牌前收市價0.48元計，該等認股權的價值約為41.8萬港元，行使完畢後，徐秉辰將持有16.63%股權，成為該公司第二大股東。

但據公告所言，行使該等認股權的先決條件如下:倘於履行其在此協議項下之該等服務時，(i)代理人為本公司籌得或促成不少於 10,000,000美元之新資金；或(ii)代理人就業務為本公司賺取不少於 20,000,000港元之經審核純利，則代理人將有權透過向另一方發出不少於一個月之書面通知終止服務協議。根據服務協議已授予代理人之認股權證將繼續有效。可見公司引入徐秉辰的目的是為了引入資金，或是改營新業務，殼王徐秉辰當然有能力去做這些事情。

港交所2011年10月27日披露，徐秉辰增持好倉駿科網絡(08081.HK)313.40萬股，涉及資金約47萬,佔原持有股份比例1.92%，成交均價0.15HKD。持有1.67億股，持股比例16.15%。而在最近（2014）4月23日駿科網絡訊息（8081）宣佈，改名「中國手游文化投資」，集團以移動網上遊戲業務為業務重點，當日早盤暴漲14%。從目前市場表現來看，俆秉辰持有的股份市值不菲，水漲船高。

而太陽控股現時市值2.7億元，持股58.04%的徐秉辰身家至少1.57億元。他拒絕透露個人投資的總金額，只說10%放在很難套現的房地產；30%投資債券及結構產品，年利率達5至8釐；25%則放在美國和台灣藍籌股，以科技股為主，餘下25%則放在高風險股份，皆以中字行頭，如電訊、資源及彩票股，去年整體回報率50% 。

徐秉辰在對沖基金工作一段日子，對自己私人投資自有一套方法，就是瞄準目標去重錘出擊，自己不熟悉的不會盲目入市。他私人投資較多在美股，鍾情美國一些金融、藥業及科技等公司。他認為美股現時應沒有大跌的風險。美國次級按揭的影響，可能被誇大了，美國市場應可消化這個風險。

關於投資，徐秉辰總結了幾條經驗：

一、儘量選擇低風險、低投資、高回報的項目。不熟的領域不要貿然把錢投進去，保留現金，看準機會，投些自己熟悉的行業，這樣才是上策。

二、投資與民生有關的項目。因為這些是不可缺少的，無論經濟好不好，跟著生老病死走的話，基本上不會有問題。

三、合作拍檔一定要談得來，不能每天都在吵架，否則做不成事。最高的境界是，開開心心吃吃喝喝就能賺錢。

其人其事

自言為公益而進軍內地殯儀業，徐秉辰說，自己想做善事，幫中國脫貧。想從教育入手，但由於不清楚現時的慈善團體怎樣用錢，寧可將私人投資定兩至三成回報，或至少1000萬元，在年底前成立內地教育基金，做好管理，穩健得多。他又稱，已捐款10萬元予中國法律協會，幫助老人家打官司。

這名天蠍座的陽光男孩，閒時打高球、做 gym、打網球和游泳，好動但寡言。

其他年輕主席如何猷龍、劉鳴煒已經結婚，這位年輕上市公司主席，現時仍是鑽石王老五，獨個兒租住在堅尼地道一住宅單位。「香港樓價真太貴，所以我沒有買樓。現在租這個單位，可以在窗口望到公司，返工只需行十幾分鐘！」
徐秉辰最敬愛的人就是母親，現時事業有成早就想買豪宅孝敬母親，但他說母親多年住慣德福花園，貪其出入夠方便，所以無意搬走。

徐秉辰小檔案 Ａｎｄｙ'ｓ　Ｐｒｏｆｉｌｅ
年　齡：34歲
學　歷：紐約州立大學會計系學士
現　職：仁智國際集團有限公司主席
家　庭：已婚，即將榮升父親
能操語言：上海話、普通話、廣東話、英語
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