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重建、订单双向受压 东方电气50亿元增发解困资金链

李寧系籌錢：倒手25.23%股份解困資金鏈

高管離職、業績下滑、庫存嚴重、國際化受挫等一連串的事件，把李寧有限公司(以下簡稱「李寧公司」)不斷推向聚光燈下。10月17日早間，非凡中國控股有限公司(以下簡稱「非凡中國」)對外宣佈，計劃向主要股東李寧及李進購入其所持有的李寧公司25.23%權益。

實際上，這算是一段遲到的收購，早在2010年，非凡中國就欲收購李寧公司31%股份，在最終被港交所裁定為「反收購」後宣告失敗。而這次股權轉讓，也是在李寧系內的實體之間的倒手，在服裝行業依舊生存艱難的狀態下，這樁交易更加顯得意味深長。

「手上現金不充裕」

據本報記者瞭解，本次收購總價約為13.59億港元。

非 凡中國的本次收購將通過以下兩項方式撥付：一是通過發行經完成「五合一」後的17.8億股代價股份支付，每股作價為0.325港元(未完成「五合一」前， 每股作價為0.065港元)；二是通過發行總本金7.8億港元的永久性次級可換股債券支付，初步換股價同樣以「五合一」後每股0.325港元計算。該可換 股證券不會於香港或其他交易所上市。

預計在完成交易後，李寧及其家族將從目前持有55.88%非凡中國的權益增持至約70%，惟永久性次 級可換股債券的轉換則會受限於維持符合25%公眾持股量的法定要求。為配合發行代價股份及可換股債券，集團建議在法定股本中增設110億股新增合併股份， 將法定股本由5.1億港元增至10.6億港元。

據悉，有關收購、股份「五合一」及增加法定股本計劃將有待於股東特別大會通過，交易預期最遲於2012年12月31日前完成。

對 此，非凡中國執行董事陳寧表示：「我們視此項收購為長線的策略性投資，期望通過重組形成垂直控股架構，屆時非凡中國作為一個綜合平台，將持有更多元化的體 育相關資源，促進非凡中國及李寧公司的業務及資源達到優勢互補，通過爭取更優惠的商業或融資條件，使我們在業務發展上更具競爭優勢，為集團業務帶來新商 機。」

對於李寧同非凡中國的股權交易，有接近李寧公司的業內人士告訴本報記者，李寧公司今年贊助許多賽事，並且最近又與美國NBA著名球星德維恩·韋德正式簽約，此前還花20億重金簽約了CBA，他們的業績不是很好，手上現金流不充裕，這次左手倒右手可以融不少資金。

李 寧公司中期業績報告顯示，今年上半年收入38.8億元，同比減少9.5%，而歸屬於上市公司股東的淨利潤為0.44億元，同比大幅下降84.9%。今年上 半年，李寧公司新開了248家店舖，同時對店舖進行了盈利評估，並進行了結構性調整，關閉1200間低效門店，這一關店比例高達15%。

左手倒右手融資

相對於李寧公司的知名度，與李寧有千絲萬縷聯繫的非凡中國對於許多人來說卻顯得很陌生。

據本報記者瞭解，目前，非凡中國的董事會主席是李寧，主要控股股東也是李寧。另外，非凡中國的董事會成員中，李姓的成員佔了不少。除了李寧本人外，還有李春陽(執行董事) 、李華倫(執行董事) 、李進(非執行董事) 等，他們同李寧之間的關係也令人好奇。

據本報記者瞭解，作為非凡中國的非執行董事李進，1990年畢業於中國對外經濟貿易大學，是李寧的胞兄。李進於2010年6月加入該公司，現為「李寧基金」的副主席及中國佛教協會常務理事。

非凡中國同李寧公司的故事還要從2010年4月說起，當時通過以超低價認購快意節能(後更名為非凡中國)優先股和可轉債的方式，李寧家族以約7億元的價格獲得了快意節能80%的股權。

隨後2010年6月，李寧正式出任非凡中國董事會主席及執行董事兼執行委員會成員。

2010年8月，李寧宣佈將其所持有的全部約31%的李寧公司股份注入非凡中國，但是港交所並沒有批准這一計劃。

直 到2012年3月15日，李寧本人對外解釋稱，2010年，非凡中國公佈有意收購本人於李寧公司的股權。然而，該計劃因某些技術問題而未能獲得港交所批 准。他們一直尋求港交所的批准，直至去年下半年，由於金融市場出現重大改變令這個計劃變得不可行，因此他們最終決定不再繼續此計劃。

「這 次股權的倒騰對於李寧公司來說，是一舉多得的好事。」李寧公司的第一任市場部經理、北京關鍵之道體育諮詢公司創始人張慶接受本報記者採訪時認為，目前李寧 公司的股價不是很高，非凡中國又是被李寧及其家族控股的，這個時候他們來購買李寧公司的股票很划算，李寧公司實際的控制權並沒有發生變化，又從非凡中國融 到了資金。

持續換血加速轉型

事實上，上述一系列事件都離不開一個背景，就是李寧公司這幾年的業績持續下滑，公司要變革以便應對當前的困局。

一位接近李寧公司的知情人士告訴本報記者，李寧公司是中國本土最大的體育品牌，在一個行業受到衝擊的時候，其受到行業的影響也最大，這就像手機行業的諾基亞(微博)一樣，在行業的調整期受到的影響也最大。

為 了改變目前的困局，李寧公司今年初就引入了戰略投資者TPG。2012年1月19日，李寧公司宣佈，有兩家投資者認購集團發行的「可轉換債券」，一家是世 界領先私募投資公司TPG的成員公司，另一家是管理新加坡外匯儲備的環球投資管理公司——新加坡政府投資有限公司的成員公司。

就在引入戰略投資者的幾天後，也就是2012年2月3日，李寧公司隨後對外宣佈，因應集團主動變革的策略步驟，以及2012年的業務發展規劃，集團就組織結構進行優化和調整。有關管理人員和職責安排都將隨著組織架構的變化進行相應調整。

為了應對這次變革，李寧本人今年7月初重新出山，與新任公司執行副主席金珍君一起管理公司。

TPG 的進入，加速了李寧公司的變革。7月5日，李寧公司對外宣佈，張志勇自7月4日起辭去集團行政總裁職務，並不再擔任董事會執行委員會委員。同時，TPG合 夥人金珍君出任公司執行董事及執行副主席，百勝餐飲集團中國事業部主席蘇敬軾出任公司獨立非執行董事，在聘用新任行政總裁之前，李寧公司將由創始人、執行 主席李寧及執行副主席金珍君帶領。

3個月後的10月12日，李寧公司再次對外發佈公告，公司執行董事及首席財務官(CFO)鐘奕祺，因有其他事業發展追求，已辭任上述職務，2012年11月1日起生效。過渡期內，李寧公司將由一名「具有逾20年營運經驗的顧問」協助領導公司的財務工作。

上述接近李寧公司的知情人士告訴本報記者，李寧是個個性很強的人，一旦決定變革，必須是大刀闊斧的改革，現在的管理層變動不足為奇，說明李寧公司的變革在提速。

張慶則認為，李寧公司的轉型是必須要做的事情，否則只有死路一條，現在空餘下來的首席執行官和首席財務官都是比較重要的職位，相信不會空餘太久。

當年上市求生，現在“賣殼”解困國企“脫殼”

隨著國企改革提速，國企“賣殼”現象愈演愈烈，南方工業集團向民企龍光基業集團協議轉讓中國嘉陵(600877.SH)22.34%的股權，即是最新一例。圖為嘉陵摩托的生產裝配流水線。（東方IC/圖）

IPO大閘落下，“國資流失”緊箍咒緩解，借道A股僵屍國企的“殼”上市，漸成一股風潮。

2016年4月13日，A股上市公司中國嘉陵（600877.SH）公告稱，接控股股東中國南方工業集團（即中國兵器裝備集團）通知，龍光基業集團有限公司將以18.2億元協議受讓南方工業集團所持有中國嘉陵全部股份（占公司總股本的22.34%）。照此測算，折合每股價格約為11.86元，較中國嘉陵停牌前收盤價7.38元/股溢價60.70%。

龍光基業是一家大型民營企業，主營高速公路投資、房地產經營等。中國嘉陵主營摩托車業務，嘉陵摩托一度是國內著名的品牌，但受市場整體低迷的影響，中國嘉陵近十年來業績不佳。中國兵裝早有賣殼中國嘉陵、退出摩托車行業的規劃。早在2014年5月20日，中國兵裝已減持中國嘉陵1200萬股，其後的6月3日，中國兵裝再度減持2000萬股，約占其總股本的2.91%。

中國嘉陵並非孤例。同一天，*ST獅頭（600539.SH）的控股股東獅頭集團將其所持上市公司22.94%股權全部

5277萬股轉讓給蘇州海融天投資有限公司和山西潞安工程有限公司，轉讓價格為18.75元/股，較公司停牌前最後一個交易日收盤價溢價75.6%。海融天、潞安工程分別獲得11.7%和11.24%股份，轉讓後兩者分別新晉為公司第一、第二大股東。

隨著國企改革增速，國企“賣殼”現象愈演愈烈。南方周末記者梳理發現，近期內至少有*ST東方鉭業（000962.SZ）、河池化工（000953.SZ）、魯北化工（600727.SH）、上工申貝（600843.SH）、天山紡織（000813.SZ）、嘉凱城（000918.SZ）等近十余家地方國企轉讓“殼資源”。

“最近是很瘋狂，一個‘空殼子’都很值錢。”廣州一家券商內部人士曾君告訴南方周末記者，近期行業內討論的焦點之一，就是大股東以高溢價轉讓控股權的案例。

而這給了經營困難的地方國資“高位減持”上市資產，戰略性退出競爭性行業的機會。

（梁淑怡/圖）

掃清障礙

IPO大閘落下，緊箍咒解除，七百余家排隊IPO的企業只得另尋上市途徑，一向不受待見的“國企僵屍殼”也成了香餑餑。

2003年國資委成立後，以凱雷並購徐工機械流產為標誌，“防止國有資產流失”成為國企改革的一條“高壓線”，國企資產重組無法回避有可能造成的“國有資產流失”詰難。“最近幾年查處的近百名國企高管，大多涉及國有資產流失（問題）。”財經評論人宋清輝對南方周末記者說，國企在轉讓、改制和資產處置過程中，存在高管以改革的名義侵吞國有資產的風險。

另一方面，與民企殼資源相比，有些國企殼股效率低下，並牽涉地方政府政治利益，也並不是借殼、買殼者的首選標的。

因此在2005年之後，國企集中“賣殼”的情形，實屬罕見。

但十八屆三中全會後，新一輪國企改革提上議事日程。2015年11月4日，國務院常務會議首次明確提出，要加快推進“僵屍企業”重組整合或退出市場，支持國企解決歷史包袱。對持續虧損3年以上且不符合結構調整方向的企業采取資產重組、產權轉讓、關閉破產等方式予以“出清”。

這為地方政府減持上市國資，掃清了政策障礙。

“之前是不讓賣，不敢賣，現在是可以賣了，也能賣上好價錢。”曾君說，如若解除“國有資產流失”的緊箍咒，“僵屍企業”有著較為緊迫的“賣殼”意願。

2016年以來，國企標的上市公司停牌數量悄然攀升。有媒體粗略統計，截止到4月6日，停牌國企標的數量已達80個。

與此同時，資本市場註冊制的延遲，擡高了上市公司殼資源的價值。

3月12日，新任證監會主席劉士余表態，“註冊制不可單兵突擊”，被市場認為是註冊制將延後；與此同時，根據人大代表和政協委員對“十三五”規劃綱要草案提出的意見，“十三五”規劃草案中擬刪除“設立戰略新興產業板”的內容。

曾君認為，註冊制、戰略新興版遙遙無期，短期內凸顯了上市公司“殼資源”的稀缺性，“排隊IPO的話，沒有兩三年下不來，要等很久，太慢了”。

大閘落下，七百余家排隊IPO的企業只得另尋上市途徑。在此背景下，一向不受待見的“國企僵屍殼”也成了香餑餑。

而為了擺脫暗箱操作、國資流失的嫌疑，這一輪國企賣殼過程中，地方政府采取了更公開透明的市場化減持方式。通常情況下，借殼上市的手法一般為直接將資產以重大資產重組的形式註入“殼”公司，引發實際控制人的變更。而近期出現的國企“賣殼”案例，多為國資股東先行出售股權“脫身”，後繼重組事宜交由受讓方自行處理。

雙贏的盛宴？

頗具諷刺意味的是，今天的僵屍企業中，就雲集了眾多當年為解困而上市的國企。

南方周末記者梳理發現，積極參與“賣殼”的國有上市企業，大多是業績下滑，有的瀕臨退市，接近於“僵屍企業”。在市場對“殼資源”追捧下，經營不善的國有企業通過“賣殼”的方式解決歷史包袱，為不堪重負的地方政府提供了“解脫”的機會。

如中國嘉陵，1月29日，中國嘉陵發布2015年度業績預虧公告，經財務部門初步測算，預計2015年年度經營業績將出現虧損，實現歸屬於上市公司股東的凈利潤為-1.652億元到-1.595億元。

而*ST獅頭的實際控制人是山西太原市國資委，其主營的水泥業務在太原市政府補貼5300萬元的情況下，終於止住連續虧損，2015年業績預告扭虧，凈利潤大約為500萬-1200萬元。據報道，太原市國資委意識到依靠補貼扭虧不是長久之計，選擇“保殼”並實施資產重組。

財政部的數據顯示，2015年前10個月，國有企業利潤總額同比下降9.8%，同時財務費用增長了9.5%。

看上去，這是一場雙贏的盛宴。通過股權轉讓，借殼方節省了時間成本，得到了寶貴的殼資源；原來的國資股東則獲取直接的高溢價現金收益。宋清輝認為，國企“賣殼”有利於國企改革進程加速和“僵屍企業”的出清，增強國有企業活力。

但歷史經驗表明，試圖利用資本市場為國企解困的改革路徑，並不是一條一勞永逸的坦途。

歷史上，也有過利用資本市場力量幫助國有企業解困的先例，如1998年的國有企業改革，當時的直接目的就是幫助國企實現三年脫困。

於是，大型國企開始拆分重組，1999年至2000年，中國電信、中國聯通、中國石油等先後在紐約或香港成功上市。2000年，國有企業實現利潤3786億元，國有企業改革與脫困三年目標基本實現。

在這個過程中，股市完成了為國企解困減輕債務負擔的重任，同時也付出了極大代價。

經濟學者周家琮撰文指出，困難國企只能將優質資產切割上市，融資規模有限、整體並未解困，總體融資成本並不比銀行信貸低，還增加了不菲的制度和運行成本，而且存在滋生腐敗的空間。

“（上市）名義上是為了幫國企解困，其實最後能夠上市成功的，還是那些優質企業。”曾君認為，發揮資本市場功能為國有企業解困所起到的作用十分有限。

周家琮甚至認為，一些國有產權被低價轉讓，企業並未得到多少實惠，不少上市困難國企得不償失。頗具諷刺意味的是，今天的僵屍企業中，就雲集了眾多當年為解困而上市的國企。“僵屍企業的產權交易、資產處置，要吸取當年國企上市的教訓。”他指出。

（應受訪者要求，曾君為化名）

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