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中環在線：百佳旗艦店暫別上海 李華華

2008-12-11  AppleDaily

經 濟不景，大中小型企業瀕臨倒閉，估唔到李超人旗下，近乎每個屋苑都有一間嘅百佳超市，喺上海就未能複製香港嘅成功模式。據內地《每日經濟新聞》引述知情人 士話，上海楊浦區國和廣場間百佳旗艦店，06年開始投入服務，投資總額高達8000萬人仔，由於經營業績唔理想，近兩年蝕咗過百萬，今個月底就會拜拜。 經 營不善呢啲新聞可大可小，對企業形象可謂大打折扣，華華搵到百佳（中國）發言人了解因由，原來國和百佳係關門大吉，不過就唔係因為經營不善，只係搬咗去古 北新區，下年就會開業，到時繼續為市民服務。路邊社消息仲話，百佳超市點都唔會撤出上海喎。雖然發言人否認，搬舖唔關經營不善事，仲實牙實齒話會遷址古 北，但唔知間舖到時會唔會縮水呢？

银行暂别高增长

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http://magazine.caijing.com.cn/templates/inc/chargecontent2.jsp?id=110230852&time=2009-08-30&cl=106&page=all


　　中国建设银行（601939.SH/00939.HK）位于北京金融街25号的总行大厦，第22层穹顶通透的大厅，历来是该行举行新闻发布会的地点。

　　“如果今天阳光灿烂的话，就可以与我们业绩相映成辉了。”

　　8月24日下午，在建行中期业绩发布会上，久未在媒体公开露面的建行董事长郭树清如此做开场白。在他看来，建行上半年的业绩“非常令人满意”。

　　建行上半年确实独树一帜，年初领信贷投放之先，从4月起则持相当审慎的态度，上半年新增信贷在几大国有银行中最少，拨备率却居大行之首，一步达到150％的监管要求。因此虽然上半年利润同比下降4.86％，建行认为这将为全年的业绩正增长打好基础。

　　市场对银行股前景的判断，并没有这位以宏观研究见长的银行家那么乐观。事实上，今年上半年，在经历了史无前例的天量信贷投放后，银行业绩同比下滑的趋势很难扭转，中国银行业动辄百分之几十高速增长的黄金时代，转眼已成往事。

　　三天后的傍晚，上半年放贷最为汹涌、新增人民币贷款达到万亿元的中国银行（600872.SH/00872.HK）召开业绩发布会，宣布利润同 比略降2.45％，同期拨备覆盖率提升为138.96％。而中报业绩报出利润微增、拨备也没有达到150％的工行 （601398.SH/01398.HK），此番没有举办新闻发布会。

　　8月28日，沪综指收于2860.69点，跌幅为2.91％，14家银行股在全线下跌的同时，有10家下跌幅度超过大盘，其中民生银行（600016.SH）、浦发银行（600000.SH）、兴业银行（601166.SH）三家跌幅超过5％。

利润杀手

　　8月28日深夜，昔日最受推崇的股份制银行招商银行（600036.SH/00036.HK，下称招行）此次姗姗来迟，是上市银行中最后一家公布中报的，宣布净利润同比下滑达37.46％。这是上市银行中净利润同比降幅最大的。

　　同日召开发布会的还有中信银行（601998.SH/00998.HK），中报净利润同比下降16％。发布会上行长级别的高管均未到场，取而代之的是业务和风险管理部门负责人回答记者提问。

　　两家银行将业绩下降归咎于同样的原因：招行息差下降创下业内之最，达1.42个百分点；中信净息差下降也近1个百分点，均高于行业平均水平。

　　息差下降了0.76个百分点的民生银行，中期净利润增长高达22.07％，居银行业首位，却是拜出售海通证券股权的49亿元一次性收入所赐。根据中金计算，如果剔除这一因素，民生银行上半年利润将同比下降39％。

　　息差收窄正在成为银行业利润的第一杀手。2008年央行五次降息，以及紧随其后的银行贷款规模控制取消等因素，导致银行贷款定价走低、息差收窄；但按照惯例，贷款的重定价实际从年初开始，因此，息差收窄对去年业绩影响有限，对今年银行业利润的杀伤力开始显现。

　　此时通过生息资产基数的扩张，可一定程度上保证利润增长，此所谓“以量补价”。今年上半年银行放出7.37万亿元的信贷增量，为去年同期的 2.3倍。一般而言，大型商业银行生息资产的变动在10％-15％之间。在适度宽松货币政策背景下，今年上半年包括工行、农行、中行、建行、交行 （601328.SH/00328.HK）五大行的总资产，较上年同期增长达27.7％。

　　然而，信贷规模增长仍无法抵消息差收窄、贷款收益率下降带来的影响。加之去年还有所得税从33％降到25％的因素，今年银行业利润和去年同比，总体持同比下降的状态。

　　上市的几大国有银行中，建行净息差向来居前。中报数据显示，建行净息差在下降了0.83个百分点后，为2.45％，仍居大行之首，工行 2.13％，居其次。工行称，上半年该行贷款平均余额增加7710亿元，增幅达18.1％，规模因素使得利息收入增加了210.11亿元，但收益率下降带 来的利息收入减少则达到319.40亿元，进而导致客户贷款利息收入小幅下降。

　　中报发布期间，银行业试图传达的好消息是，随着存款重新定价在今年二季度陆续完成，银行息差收窄基本见底，预计下半年银行业的利差将触底反弹， 业绩也有望进一步回暖。如交行二季度净利息收入已经出现了环比回升态势，单季实现净利息收入152.01亿元，比一季度增长4.23％。这是该行自 2008年四季度以来，净利息收入连续两个季度下降之后的首次回升。

　　见底不等于息差能够迅速回到原来高达3.5％左右的丰厚水平。中金公司出具的分析报告认为，假设存贷款基准利率不变，上市银行的平均净息差有望在2010和2011年分别提升8个和2个基点至2.43％和2.45％。

　　不过，业绩回暖的另一条件是银行能够继续保证信贷投放的增长，银行利息收入才能有望实现稳定增长。在上半年天量信贷之后，7月银行业信贷投放明显缩量，从高峰的1.6万亿元的月度数据下降到3000多亿元。下半年的信贷投放究竟还有多少余地，充满了不确定性。

　　对此，中行认为下半年的机会并不完全取决于宏观政策。中行行长李礼辉对《财经》记者表示，影响下半年银行信贷投放资金来源“更多的取决于资本市 场的发展”。他进一步解释称，如果股市火热，未来银行的存款就会产生较大的变化。而曾令中行深受困扰，并使其业绩大为失色的美国次贷相关产品，也维系于资 本市场的命运。

拨备“跷跷板”

　　与银行利润形成“跷跷板”效应的另一因素是拨备。提高拨备可增强银行抗风险能力，但代价是“侵占”银行部分利润，影响当期业绩。

　　作为抵御风险的一道屏障，拨备提取需要有前瞻性和逆周期性。今年初，监管部门要求商业银行将拨备覆盖率至少提高到130％以上。银监会6月末的 统计数据显示，商业银行平均拨备覆盖率已从年初的116.4％上升至134.3％。7月，监管部门进一步要求各家银行年内将拨备覆盖率提高到150％以 上。

　　截至今年6月末，上市股份制银行平均拨备覆盖率已达169.85％，其中拨备覆盖率最高的是招行，达到241.39％；深圳发展银行拨备覆盖率为133.07％，居于末位。

　　“一季度时，部分银行就因为提高拨备水平，影响了当期净利润的表现。如果进一步提高到150％，银行盈利仍会承受压力。”一位大行风险管理部人士说。不过，监管部门希望商业银行当期业绩应尽可能反映未来可能的损失。

　　“如果不计提这么高的拨备，建行净利润的增长会很显著。”建行董事长郭树清表示。建行上半年不良贷款余额有700多亿元，拨备覆盖率每提高10个百分点，就是70多亿元。郭树清并称，如果没有意外，该行全年有信心实现同比正增长。

　　同期，工行公布的半年报显示，该行今年上半年实现税后利润667.24亿元，在拨备覆盖率达到138％的同时，实现了2.8％的同比微弱增长，但较一季度6.03％的增幅，有所回落。

　　交行的中期业绩显示，上半年该行实现净利润155.55亿元，同比实现0.3％的微弱增长。该行副行长、首席财务官于亚利表示：“在今年这样的 宏观环境下，能实现正增长很不容易。”同期，该行拨备覆盖率达到123％；如考虑税后计提的法定一般准备金，拨备覆盖率为193.92％。于亚利称，交行 公布的数据与银监会的统计口径有所差异，实际已经达到银监会150％的拨备覆盖率要求。

　　拨备可以影响当期利润，但如果银行经营稳健，未来拨备释放对利润的贡献也不容小觑。以兴业银行为例，报告期内该行虽然不良贷款余额较期初微增 1.64亿元，但关注类贷款大幅向上迁徙，清收不良贷款11亿元，因此当期贷款损失准备冲回2亿元。拨备覆盖率也由一季度末的229.8％，调低至 218.78％，但仍处于行业较高水平。

　　一位监管部门的人士告诉《财经》记者，拨备覆盖率的水平适当与否，前提是银行能准确地计量风险资产，严格按照五级分类去细分贷款质量。“实际上 很多银行还没有建立起一套相对精细的风险计量体系，甚至很多贷款在界定上也是模糊的。这种情况下，逆周期提高拨备水平是有必要的。”

递延了的不良贷款

　　维系银行未来利润的关键，最终决定于天量信贷的质量控制水平。来自监管当局的上半年数据显示，银行业仍保持了不良贷款余额和比率双双下降的态势。然而，这一令人乐观的数据值得推敲。

　　上半年7.3万亿元新增信贷投放巨量，客观稀释了银行业的不良贷款率。同期，多家银行加大了清收与核销力度，使得公布的不良资产余额并未反映同期不良贷款新增的真实情况。

　　“能够说明当期不良贷款真实情况的应该是毛不良贷款额，即新增不良贷款额加上当期清收、核销的数字。”一位银行业分析师一针见血。

　　建行中报称上半年不良贷款较期初减少了66.7亿元，但该行上半年清收的不良贷款达196亿元。

　　中行中报显示，上半年不良贷款大幅下降100亿元。中行副行长朱民表示，该行上半年加强了不良贷款的清收与核销力度，当期清收不良贷款126亿元，核销不良资产38亿元。还通过重组盘活等方式，共化解不良资产人民币226亿元。

　　股份制银行的不良贷款数据同样受益于清收和核销的“粉饰”效果。如中信银行不良贷款余额较期初增加7.46亿元。中信银行表示，上半年该行新发生不良贷款为16.8亿元，经回收后降为15亿元，期内该行并未核销不良。

　　“银行的贷款清收比去年上半年乐观，这反映的是上半年信贷的溢出效应。如果加回核销和清收的贷款额度，上半年新增贷款的平均质量弱于去年同期的 银行贷款质量。”标准普尔金融机构分析师廖强认为，上半年银行的客户基础有所扩大，但质量在下降；或者在众多现有客户财务指标已经恶化的情况下继续对他们 贷款。有些过去无法达到银行此前的放贷标准的客户，在此轮信贷增长中获得了贷款。

　　换言之，上半年的信贷天量，某种程度上掩盖了不良贷款的暴露。一家股份制商业银行的资深分析师也称，“新增贷款如果有出问题，通常要在两年后才 会有所体现。由于流动性宽裕，很多企业得以起死回生，银行不良贷款的释放也得以延迟。”她认为，如果没有“4万亿”刺激政策，估计银行的不良贷款会出现很 大的反弹，但现在贷款的信用周期已经成功得以递延。

　　据此，廖强认为，信用风险还是当前国内银行业最主要的风险，信贷放量增长中蕴藏的操作性风险，未来也会逐步暴露。他预计，银行体系的不良贷款不 会在未来12个月-18个月内出现巨幅增长。但对那些处于困难经营环境的企业来说，流动性支持只能起到暂时缓解压力的作用，随着贷款稀释作用的逐步下降， 依然有可能出现不良贷款率跳升的局面。

　　多位受访的银行业人士认为，上半年新增贷款集中于基建项目、政府融资平台，其中的风险防范也需重点关注。来自监管部门的一项统计显示，不到一年半的时间里，政府融资平台负债已经增加了3.5万亿元，其中近85％来源于银行贷款。

　　“现在业内讨论的银行的信用风险大多有国家支持因素，如果剔除这一因素，其实很多项目靠自身的现金流不足以还款。”一位银行业人士说。■

　　本刊记者张冰对此文亦有贡献

人民幣暫別堅挺時代

http://magazine.caixin.cn/2011-12-09/100336384.html

　「又跌停了。」12月8日人民幣兌美元即期匯率早盤再度下跌0.5%，觸及日交易區間 下限，一位中資銀行外匯交易員發出感慨。至此，人民幣即期匯率已經連續七個交易日「跌停」。

　　不過，在受訪的市場人士及國家外匯管理局官員看來，人民幣兌美元並未因此進入貶值通道，「雙向波動、小幅升值」成為他們的共識。

　　「現在（人民幣兌美元的）香港匯率和內地匯率都是雙向波動，市場進入了更加動盪和不確定的時代。」一位外管局官員告訴財新《新世紀》，這表明 「我們以前十多年面臨的淨流入壓力，在一個階段上得到了緩解。」

　　美銀美林中國區首席經濟學家陸挺認為，很多金融機構做空印度盧比後，看到中國同樣出現貿易減少和資本外流的跡象，因此看空人民幣，但這很可能會 判斷錯誤，「人民幣升值沒有多少空間，但也不可能貶值」。

　　一些市場人士也表示，近期人民幣升值預期有所變化，並非是市場對中國經濟基本面判斷出現根本性轉變。更可能的原因在於，市場不確定性和風險情緒 的攀升，使得美元前景被看好，而未來人民幣走勢將更多要看美元的方向。

資金外流

　　此前，中國10月外匯佔款下降248.92億元，引發市場的猜疑。前述外管局官員解釋說，「2008年以後為刺激經濟，美元利率水平比較低，很 多企業做了美元套利交易。大量的美元套利交易現在須做平倉」 。

　　今年8月外匯佔款還大幅增加3769.4億元，但9月新增額猛降至2472.63億元。10月更是出現近四年來的首次負增長，也被市場普遍視為 外匯資金開始加速外流，由此加重了對人民幣貶值的預期。

　　外管局近期公佈的數據顯示，三季度外匯儲備資產增加921億美元，增長規模較二季度縮小了509億美元。

　　對此，一位接近外管局的知情人士表示，資本流出主要發生在貿易項下，由於企業債務去槓桿化和套利方向發生變化而產生這一情況。

　　他告訴財新《新世紀》記者，原來的單邊升值預期變為雙邊升值預期，境外市場還存在貶值預期。而歐美企業都在減持海外資產，中國企業不僅到海外融 資困難，且還需還債。

　　「應注意的是，外管局公佈的代客結售匯貿易項下的順差額，小於海關公佈的貿易順差數據，這與以往情況正好相反。」前述知情人士提醒道。

　　他認為，這反映了兩個方面：一是原來企業通過借外匯對外支付，替代了購匯；二是原來我們用人民幣對外支付，現在人民幣是流入的，替代了結匯。

　　這兩個因素現在都倒了過來。這表明中國的資本流出還是主要發生在貿易項下，這與其他新興市場國家的證券投資資本流出有所不同。他介紹 說，2008年底至2009年初、以及去年5月至7月也都發生過這一現象。

　　根據外管局此前公佈的數據，2011年10月銀行代客結售匯和銀行代客涉外收付款數據，銀行代客結售匯順差由上月的260億美元縮小為32億美 元，結匯金額較上月大幅下降。其中，經常項目項下貨物貿易結售匯順差為58億美元。而海關公佈的數據顯示，10月貿易順差為170.3億美元。

　　該人士介紹說，今年前九個月，代客結售匯順差同比增長57%，10月同比下降94%，但綜觀前10個月依然保持20%以上的增長。「外匯儲備增 加的趨勢應該確定了，只是不像以前九個月流入那麼多，這是好事一樁。」

　　他還指出，在香港與內地之間做跨市場套利交易的方向也發生了變化，主要由於兩地匯率倒掛。

美元主導

　　自9月底以來，香港人民幣離岸市場（CNH）和海外人民幣無本金交割遠期（NDF）均出現人民幣貶值預期。12月8日，海外人民幣無本金交割遠 期（NDF）1年期美元/人民幣賣出價報於6.3925附近，由於央行匯率中間價仍較穩定，內地美元兌人民幣匯率仍維持在6.33至6.34的交易區間。

　　有市場人士分析，這顯示人民幣未來或出現小幅貶值，但這種預期能否延續，將更多視美元走勢的變化。

　　從11月初開始，歐債危機持續惡化，市場避險情緒攀升，美元作為避險資產備受追捧。美元指數從11月初的75附近最高攀升至79，而NDF貶值 預期的攀升也恰於此刻出現。

　　雖然自9月開始人民幣NDF就屢屢顯現貶值跡象，可一旦市場風險情緒有所變化，美元指數發生調整的時刻，NDF亦出現大幅波動。

　　從目前人民幣匯率中間價走勢來看，近期的運行趨勢，更多還是與美元指數相關。雖然即期匯率屢屢觸及交易下限，但實際上，自12月初以來，美元出 現的小幅盤整回落態勢，正在推動人民幣匯率中間價企穩。

　　12月初，財新《新世紀》記者對20位經濟學家的調查結果顯示，多數經濟學家仍認為，人民幣至年底仍會保持升值趨勢，在接受調查的經濟學家中， 對美元兌人民幣匯率的預測最低值為1︰6.25，最高值1︰6.35，預測均值為1︰6.31。

　　「NDF僅僅起一個參考作用，告訴我們市場現在想什麼。但想法要變化也很快。如果歐債問題取得突破，貶值預期也許不會延續太久。」一家位於上海 的中資銀行外匯交易員告訴財新《新世紀》記者。

　　在他看來，市場風險情緒的攀升，使得市場對美元需求開始增加，客戶購匯需求增加，銀行頭寸又不足，結果就是人民幣即期匯率頻頻觸及交易下限。但 如果美元開始出現貶值趨勢，銀行的壓力就會減輕很多，人民幣貶值預期也會自然弱化。

　　不容忽視的是，近期，全球美元流動性的緊張狀況也起到了推波助瀾的作用。全球金融市場巨幅震盪，銀行面臨嚴峻融資困境，部分金融機構開始從全球 抽調美元頭寸，以作為風險儲備。金融機構紛紛減持海外資產，很多新興經濟體深受其擾，其中，亦包括中國。而這，更多折射出的是當前美元流動性的匱乏。

　　「如果單純看中間價，人民幣仍處於升值中，只不過對中間價，市場不是很認同。」招商銀行金融市場部高級分析師劉東亮認為，短期內市場對美元需求 增大存在諸多原因，既有資金外流，也有企業提前購匯償還外幣貸款，也可能是利用境內外價差進行套利，或者是純粹看好美元表現而進行購匯，但不管怎樣，體現 在銀行就是購匯量比以前要大。

　　「這種狀態仍可能持續一段時間，畢竟市場和央行考慮問題的角度不太一樣。」不過，在劉東亮看來，雖然短期內市場力量更傾向於看空人民幣，但人民 幣升值並不會因此而停止。「從現在到明年年中，人民幣的升值幅度仍可能達到3%。」

　　不過，他也說，到明年年中時，人民幣升值速度可能會放緩，將更多呈現雙向波動的趨勢。因為屆時歐債危機可能會面臨更大風險，而國內經濟放緩的跡 象也會更加明顯。

動盪開始

　　「誰知道明天會怎麼樣？要是央行中間價不動，沒準還這樣。」前述外匯交易員稱。

　　11月末以來，在人民幣匯率報價上，市場更願意將其看做是艱苦角力的結果。從11月30日起，央行公佈的人民幣兌美元匯率中間價始終保持堅挺， 甚至一度小幅升值，但市場報價卻屢屢觸及千分之五的波動下限，每日開盤後不久，大量外匯買盤就會佔據報價窗口，將人民幣報價拉至「跌停」水平。

　　由於央行匯率中間價仍較穩定，美元兌人民幣匯率仍維持在6.33至6.34的區間。但即期匯率和中間價方向的背離，折射出市場信心的缺失，在錯 綜複雜而又充滿不確定性的經濟形勢下，市場對人民幣的升值預期正在慢慢弱化。

　　而官方對此的解讀則頗為正面，12月7日，商務部國際貿易談判副代表崇泉在新聞發佈會上表示，人民幣兌美元即期匯率連續「跌停」，證明人民幣匯 率並非受政府所控制，而是按照市場的變化和市場需求浮動。

　　「我們的匯率是隨著市場波動而波動的，因此人民幣匯率我個人認為有可能再上升，也可能再貶值，是波浪式的。」崇泉稱。

　　人民幣匯率連續「跌停」的背後，隱藏著投資者對全球經濟諸多不確定性更深層次的擔憂。歐債危機愈演愈烈，波及歐元區核心國家。標準普爾甚至將歐 元區15個成員國和歐洲金融穩定基金的主權評級展望列為「負面」，這意味著未來三個月歐元區面臨著前所未有的嚴峻考驗。雖然德國和法國等核心國家開始表現 出更多解決問題的積極性，但留給歐洲的時間已經不多。

　　歐債危機深化，發達經濟體陷身泥潭，新興經濟體亦難逃劫數。包括巴西、印尼、泰國在內的新興經濟體陸續降低基準利率。中國央行亦在近期下調存款 準備金率，這也是近三年以來，央行在貨幣政策方面首次釋放寬鬆信號，但即使如此，市場的疑慮並未消除。

　　「歐洲還看不到任何希望，只有壞消息。對歐洲而言，經濟在2012年可能要下滑1到2個百分點，甚至可能陷入更大規模的震盪中。所以，中國出口 表現也將十分疲弱。」渣打銀行中國區首席經濟學家王志浩對財新《新世紀》記者表示。

　　「下調存款準備金率，僅僅是穩住經濟增長的信號，而不是說流動性立刻就出現很大改善。」法國巴黎銀行中國經濟學家彭程認為，雖然中國央行也開始 釋放寬鬆信號，將存款準備金率首度下調，但寬鬆力度有限，不足以令市場相信，政策寬鬆會扭轉經濟下滑的風險。而在政策寬鬆尺度未能徹底明朗前，投資者自然 也存在看空人民幣的理由。

　　近期，中國物流與採購聯合會公佈的11月採購經理人指數從10月50.4%大幅回落至49%，為2009年3月以來首次降至「榮枯分界線」之 下。其中的新出口訂單指數繼續回落，顯示外部需求出現疲軟。

　　瑞穗證券首席經濟學家沈建光據此判斷，出口疲軟的趨勢很可能延續下去，2011年全年貿易順差預計將低於1500億美元。在這種情形下，人民幣 升值步伐也不可避免將放緩。按其預測，至今年年底，美元兌人民幣匯率將維持在6.3附近。外部環境日趨惡化，國內的經濟調整亦顯艱難。目前，政府對房價的 調控仍在延續，對地方融資平台的種種擔心也為增長前景平添變數。

　　國家發改委對外經濟研究所所長張燕生指出，近期人民幣匯率漲跌更多與市場信心有關，對房地產泡沫、地方融資平台等問題的擔憂令投資者產生悲觀預 期，雖然這些問題客觀存在，但不會形成系統性風險，隨著時間推移，市場對人民幣的悲觀預期就會轉變。

　　12月6日，亞洲開發銀行（ADB）發佈預測，將東亞地區2012年經濟增長預期調低。其中，中國2012年增長預期雖仍名列榜首，但較前次預 測下調0.3個百分點至8.8%。在報告中，亞洲開發銀行指出，歐美經濟危機將使得中國出口減速，正在進行房地產市場調控的中國能否成功實現經濟軟著陸， 仍充滿變數。

　　王志浩認為，全球經濟增長步履蹣跚，國內通脹壓力又有所緩解，這使得人民幣在未來幾個月大幅升值的可能性大幅降低。在未來一年，更可能看到的場 景是，雙向波動將更加明顯。

　　「這次的情況，10月也發生過。央行不希望出現比較快的升值和貶值。」美銀美林中國區首席經濟學家陸挺稱。王志浩則表示，人民幣升值重新加速的 前提在於，全球增長形勢在2012年得到改善，中國出口形勢也有所好轉，此後升值預期才會再度浮現。

【專欄】中國經濟暫別最“壞”時刻

來源: http://wallstreetcn.com/node/209519

（本文作者為民生證券研究院執行院長、首席宏觀研究員管清友博士）

我們一直強調無基建、不複蘇。在房地產和制造業投資均趨勢性下降的背景下，經濟企穩高度依賴基建投資托舉。二季度經濟托底實際上就是依賴基建投資對沖房地產和制造業投資的下滑。而三季度當政策由“穩增長”、“微刺激”轉向“新常態”、“促改革”之後，穩增長力度減弱到不足以對沖房地產和制造業投資的頹勢，經濟隨即大幅回落。

當8月工業增加值滑落至6.9%（對應GDP可能只有7.2%），政策開始轉向穩增長。9月傳央行向五大行投放5000億的SLF、正回購利率連續下調、國慶節前放松購房限貸、李克強總理再度釋放“穩增長”的信號。我們認為“穩增長”的信號可以非常短暫的改變經濟下行的頹勢。

首先，基建投資可能繼續上升。一方面，李克強總理在國務院常務會議上強調年內在水利、環保、信息網絡等領域再開工一批重大項目，未來或有穩增長政策出臺。另一方面，中央政府杠桿率低位，可以在穩定經濟增長，為改革和轉型創造時間與空間上做出更大的貢獻。二季度央行通過PSL/再貸款為國開行提供了萬億資金，全年額度4000億，上半年估計已支取一半，三季度經濟下行超預期，未來將使用未盡的額度。

其次，房地產下行對經濟最大的拖累已過。“認貸不認房”，擁有一套住房但房貸結清的仍可按首套貸款處理，有利於釋放此前壓抑的改善型需求。近日發放的《關於發展住房公積金個人住房貸款業務的通知》通過縮短繳存時間和提高最高貸款額度，將有助於釋放首套購房人群的剛性需求。鼓勵銀行通過發行MBS和專向金融債籌資，可以緩解期限錯配、定向降低按揭貸款資金成本，可以明顯增加銀行按揭貸款配置動力。房地產銷售企穩短期將有助於改善銀行風險偏好。

最後，金融機構對實體經濟的支持有望加強。一方面，“寬貨幣”可以壓低信貸利率中的流動性溢價。央行釋放了3個月的5000億SLF補足基礎貨幣缺口，還是有意維持了基礎貨幣狀況的穩定，通過壓低流動性溢價抵補信用溢價，降低實體融資成本。另一方面，房地產銷售企穩（即使投資企穩尚需時日）將有助於改善銀行風險偏好，更貴的抵押品將刺激信用創造。基建投資上升將直接提振實體羸弱的融資需求。經濟下行壓力暫時緩解也將改善銀行對私營部門信用收緊的困局。

短期經濟最惡化的時刻已經過去。基建投資可能繼續上升助力穩增長、房地產銷售有望好轉、金融機構對私營部門信用收緊的沖擊短期已過，預計三季度GDP為7.2%-7.3%之間，預計四季度GDP增速為7.3%-7.4%左右，四季度經濟狀況將略好於三季度。

從中長期看，經濟最惡化的時刻遠未過去。過去房地產繁榮留存的嚴重過剩的重工業產能將長期制約中國經濟。只有等待產能逐漸出清、風險暴露幹凈之後，經濟才有可能迎來長周期繁榮。

房地產新開工難以保持高增長。《國家新型城鎮化規劃》稱2020年城鎮化率達60%左右，按2020年人口數量14.5億計算，城鎮人口為8.7億人，比2013年的城鎮人口多1.4億人。按照人均住宅面積33平米估計，未來對住宅地產的需求為46.2億平米，平均到每年是6.6億平米。2013－2020我國計劃完成棚戶區改造是2500萬套，按每套100平方米推算為25億平米，平均每年3.6億平米。未來每年對住宅的需求是10.2億平米，大幅低於2013年新開工的14.6億平（這還未考慮2013年年底4.9億平的待售商品房）。

上述測算並未考慮改善性住房需求，若要保持和2013年一樣的新開工量，人均住宅面積要達到55平米。如果按國際比較看，美國人均居住面積為67平米，英國是35.4平米，日本是36.6平米，韓國是26平米，香港是15平米，中國達到和2013年一樣的開工量，人均住宅面積將高於絕大多數國家和地區，僅次於美國。

除非貨幣大幅寬松，否則改善性住房需求很難同過去一樣快速擴張。首先，人口結構老齡化，中年會“儲蓄”房子，而老年可能會賣掉房子來養老。其次，利率市場化給予了居民更多理財選擇，未來“儲蓄”房子的必要性降低。最後，中國目前的戶均住宅套數已達到1.03套，改善型住房需求似乎也不會和過去一樣迫切。

出口也無法拯救中國經濟。和2003-2007年外需繁榮拉動中國“空中加油”去杠桿不同，金融危機後，發達國家自身開啟了漫長的去杠桿歷程。歐美經濟複蘇是貿易逆差糾正式的（也就是出口比進口多），對中國的出口拉動作用有限。另一方面，美元回流或導致新興市場經濟增長放緩，且人民幣對新興國家貨幣匯率或將繼續升值。

雖然全社會債務率不高，但非金融企業債務高企，貨幣放水式穩增長也不可靠。都說中國的債務根源於政府部門，其實中國最大的潛在債務危機源於企業部門。經歷了2003年、2009年、2012年和2013年下半年等數輪杠桿擴張之後，非金融企業已債臺高築。如果沒有國有企業改革改變杠桿運用主體的經營效率，債務驅動式穩增長會導致金融風險進一步累積。考慮到中央政府的杠桿率處於歷史低位，定向寬松助力中央加杠桿為改革創造時間和空間是未來的新常態。

房地產、外需和債務驅動的模式已拖不起過剩的產能。但相比於93年“大破大立”去產能，由於本次宏觀經濟政策強調底線思維和嚴守系統性金融風險底線，去產能的力度總體溫和於上輪，並沒強制關停。這也意味著工業品達到供需平衡，PPI同比轉正，需要的時間比上輪更長，傳統行業盈利遠未見底。

今朝有酒今朝醉，傳統經濟調整遠未結束，在托底的過程中，享受新經濟的盛宴。

暫別篇(體育世界), (個人日記)

西班牙歷史性奪冠﹐與及荷蘭近年少有地踢入決賽﹐與其說是巴塞﹑荷蘭足球甚或八爪魚大師的勝利﹐倒不如說是河蟹之功勞。事實上﹐荷西兩隊球員都係相當齊心，合作得好好，沒有了昔日的內鬨及分裂﹐才能踢出一片天。

西班牙不單以巴塞人為班底﹐陣中主力除卡斯拿斯外﹐跟本就無乜馬德里人和皇家XXX既球員 — 只有卡斯拿斯隊長係來自馬德里…..阿朗素係巴斯克人﹑拉莫斯﹑拿華斯係南端安達路西亞人﹐等等。可能如此 — 特別係魯爾走後﹐內部立刻河蟹了好多。(同時﹐荷蘭的黑人們亦無巨星﹐締造了河蟹既環境。) 之所以﹐政府應該活用世界盃的啟示﹐去推廣河蟹運動﹗

執筆之此﹐無間斷地寫了差不多七年的本BLOG﹐亦是時候休息歇歇了。是的﹐新工作實在繁重得嚇人﹐加上夜間要照料“小收買佬”﹐累極欲休﹐也只能把這兒放下﹐找天重聚了。此期間﹐我還會到老友chaco 兄的<吃人夠夠>內塗鴉﹐各位友好愛看些精彩文章﹐或跟大伙“吹吹水”﹐實應到他那兒逛逛。

<吃人夠夠>的網址﹕ http://danehill-lover.blogspot.com/

到此﹐各位後會有期﹐保重。

湯財手記暫別兩個月回來了，大家可好嗎- 附上高息股解讀(2015年版)

 (按: 筆者的持倉或zkiz.com的資金或許有投資以下之股票，敬請留意。)

筆者近月因個人房子的事宜，所以停寫了兩個月，達成不到去年說要每周出2至4篇文章的目標，大家可好嗎?

前幾年，筆者都寫過這個題目，去年文章可參閱這連結。

個人的財富方面，年初筆者購入一折價甚大的房子，當中主要因為內部非常殘破，所以價格非常便宜，加上樓價急升，最近的附近成交亦也創出新高，所以物業價格已較購入時多出100萬，加上港股在年初時非常瘋狂，最多時賺逾7位數字，身家當時較去年底急增1倍。但因為心雄，沒有及時賣出大量股票，所以盈利大縮水，身家也跌了一些，但已較去年有理想增長。

至於網站方面，年初由於收入持續上升，廣告收入一度達每月6,000元，加上股市表現好，儲備一路上升，增加逾倍，高峰達35萬之譜，一度有購入物業之念，更曾入票付訂金，但多番轉折終失敗。但後來股市回降，加上網站在股市蕭條，加上網站無暇打理下，網站經營不振，每月收入下降至約1,500元，資產虧損了一部分，現時約28萬，持有股票為奧思集團(1161)及怡邦行(599)，每月預期股息收入2,100元。

今年情況表現不佳，筆者在近期穩定下來後，會努力提振網站收入，因眼看怡邦行前景不錯，暫時以增持怡邦行為主，如有機會亦會積極調整股票，把股息收入繼續提高。新股票網由於調整需時，所以暫放棄此計劃，近期亦會和壇主商討如何提升用戶體驗，或考慮增加App。至於我們的長期目標，即是購置辦公室，筆者仍在等待機會中，或許是購入住宅物業，金額約在200萬以下，目的乃增大本壇的收入。

考慮我們的資金量仍會繼續增長，為增加被動收入，支持壇內開支，加上近期股票低迷，平價股票應不少，所以筆者仍在努力尋找股票，繼續研究高息股。我們的條件仍是以下2個:

(1) 股息超過6%

(2) 債務/總資產少於20%

經搜索後有80隻，但經挑走了老千、業績不佳和一次性派息的，剩下67隻的都可以投資，深色字的營運相信有改進，列表如下:

澳博控股   0880 HK$ 2.35 13.77

必瘦站(中國)   1830 HK$ 0.00 12.0

堡獅龍國際   0592 HK$ 0.00 11.80

映美控股   2028 HK$ 18.36 11.71

電訊首科   8145 HK$ 11.30 19.39

中國虎都控股   2399 HK$ 11.01 18.40

泰昇集團   0687 HK$ 10.51 6.61

萊爾斯丹   0738 HK$ 10.47 0.00

DYNAM JAPAN HLDGS   6889 HK$ 10.42 6.99

奧思集團   1161 HK$ 10.11 3.88

濱海泰達物流   8348 HK$ 9.70 4.28

國際家居零售   1373 HK$ 9.55 7.56

精電   0710 HK$ 8.77 9.33

電視廣播   0511 HK$ 8.72 3.71

慶鈴汽車股份   1122 HK$ 8.67 0.00

莊士中國   0298 HK$ 8.60 15.35

自然美   0157 HK$ 8.36 0.00

怡邦行控股   0599 HK$ 8.27 10.08

興達國際   1899 HK$ 8.02 12.19

匯賢產業信託   87001 CN¥ 8.01 9.16

中國神華   1088 HK$ 7.95 16.88

奧普集團控股   0477 HK$ 7.93 11.11

農業銀行   1288 HK$ 7.90 3.36

偉易達集團   0303 HK$ 7.84 0.00

鷹美   2368 HK$ 7.71 15.14

精熙國際   2788 HK$ 7.69 0.00

包浩斯國際   0483 HK$ 7.63 2.13

百麗國際   1880 HK$ 7.62 8.17

德永佳集團   0321 HK$ 7.60 19.07

譚木匠   0837 HK$ 7.51 16.82

壹傳媒   0282 HK$ 7.45 10.09

金界控股   3918 HK$ 7.44 0.00

金利來集團   0533 HK$ 7.30 0.00

富士高實業   0927 HK$ 7.29 0.00

匯豐控股   0005 HK$ 7.24 13.70

佐丹奴國際   0709 HK$ 7.22 0.00

匹克體育   1968 HK$ 7.21 17.92

信佳國際   0912 HK$ 7.18 10.62

建設銀行   0939 HK$ 7.16 3.66

工商銀行   1398 HK$ 7.08 3.22

興利集團   0114 HK$ 7.00 0.83

太平洋網絡   0543 HK$ 7.00 0.00

佳華百貨控股   0602 HK$ 6.99 10.75

中國銀行   3988 HK$ 6.98 4.81

陸氏集團(越南)   0366 HK$ 6.95 2.82

互太紡織   1382 HK$ 6.79 19.77

利豐   0494 HK$ 6.79 16.72

愛高集團   0328 HK$ 6.75 2.07

永安國際公司   0289 HK$ 6.69 1.90

龍記集團   0255 HK$ 6.67 3.07

惠記集團   0610 HK$ 6.67 3.77

時代集團控股   1023 HK$ 6.63 0.00

嘉利國際   1050 HK$ 6.62 18.60

中國光大銀行   6818 HK$ 6.60 5.27

恒基發展   0097 HK$ 6.56 0.00

匯星印刷   1127 HK$ 6.42 12.87

路訊通   0888 HK$ 6.42 0.00

哈爾濱銀行   6138 HK$ 6.37 4.05

英皇娛樂酒店   0296 HK$ 6.33 8.56

明輝國際   3828 HK$ 6.33 2.23

利民實業   0229 HK$ 6.32 0.00

勤美達國際   0319 HK$ 6.29 13.94

交通銀行   3328 HK$ 6.26 2.07

依波路控股   1856 HK$ 6.25 14.26

聯泰控股   0311 HK$ 6.18 18.83

盈利時   6838 HK$ 6.10 17.98

希望大家喜歡這一份新年禮物，筆者仍希望盡量維持著每周1至4篇的量。雖然筆者覺得自己已落後形勢，也因為上市公司招股多了，需花時間多看招股書，但亦會把所有資料能放上網就會放上網，支維持著網站的運作的，希望大家繼續支持本站，未來幾篇，其中一些應該是一些股票討論及回顧，希望大家眼見著我們8年多來的經營。如果有問題，歡迎各位支持我的讀者指正，能夠改進的就儘量改進，希望提高文章的質素。

IPO推遲許家印暫別「首富夢」恆大地產(3333)宣佈將IPO計劃推遲，待股市恢復穩定後再考慮新的上市計劃

1 : GS(14)@2011-04-16 14:02:22

2008-3-21 每經
恆大地產(3333.HK)推遲首次公開募股計劃(IPO)。記者昨日獲悉，由於國際資本市場現時的不穩定及嚴重動盪低迷，加上恆生指數反覆下跌、香港近
期部分首次公開發售的交易表現欠佳，恆大地產集團及其全球協調機構(承銷商等)決定將IPO計劃推遲，待股市恢復穩定後再考慮新的上市計劃。
BY劉小慶每日經濟新聞
恆大地產集團董事局主席許家印通過郵件向《每日經濟新聞》表示，
「自恆大上市路演以來，儘管受到全球性股市下跌的影響，仍有許多投資者對公司表現出極大興趣和認同，在此一併致以衷心感謝。」延長髮售期IPO之路崎嶇恆
大地產原本計劃以每股3.5~5.6港元發售29.6億股，募集資金103.6億~165.76億港元。儘管上市前恆大地產在香港做了大量推廣活動，鋪天
蓋地的廣告令恆大地產的IPO顯得十分高調。不過，自公開發售開始，恆大地產的IPO之路就顯得格外崎嶇。
按原定發行計劃，恆大地產從3月
13~18日中午期間接受散戶公開認購，3月28日於主板掛牌。但是在公開招股尚未結束之時，市場便傳出消息稱，恆大地產可能會以發行區間下限每股3.5
港元定價。恆大地產原定昨日公佈發行價，而一般新股發行定價消息也至少在公開發售結束之後才有風聲，恆大在招股期間便傳出下限定價消息較為罕見。
更罕見的是，恆大地產18日宣佈，將公開發售期延長一天至19日中午。一般新股發行日期只有3天半，而恆大地產此次有4天半。當然，此前錦江酒店
(2006.HK)在2006年發行時也曾延長招股期，但當時是事先安排，與恆大突然延長招股期區別較大。當時市場對於恆大延長招股期的解讀是：可能與
IPO招股反應欠佳有關，招股日期多一天可以獲得更多認購。
許家印首富猜想「暫告段落」恆大地產的上市之所以廣受關注，除了它是今年首家赴港上市的內地房地產商之外，公司主席許家印身家極有可能成為內地新首富的概念更為誘人。
截至昨日收盤，去年內地首富碧桂園(2007.HK)大股東楊惠妍的身家約
587億港元。如果恆大正常發行，其IPO最多可募集資金165.76億港元。按照IPO發行股份一般佔總股本20%估算，許家印的身家最高將超過800
億港元，達到829億港元。即使以發行區間下限3.5港元定價，許家印的身家也能達到518億港元，在內地新首富的爭奪戰中也頗具競爭力。
許家印的首富夢想是要「暫告段落」了，其他市值富豪們的日子也不好過。碧桂園昨日收報6.17港元，公司市值1009億港元，持有95.2億股碧桂園的楊
惠妍身家已經跌破600億港元。這一數值僅為碧桂園股價高峰時期的一半。2007年4月20日於港交所掛牌的碧桂園在上市後股價表現一直不錯，並於去年
10月攀升至每股14.18港元，楊惠妍身家最高時曾達到1349.9億港元，是目前的2.3倍。
2006
年因玖龍紙業(2689.HK)上市而爆冷成為內地首位女首富的張茵同樣面臨身家大幅縮水。玖龍紙業在公佈2007年年報後，因公司毛利率下滑，股價在業
績發佈當日暴跌40%，昨日收報6.56港元，張茵目前持有31.19億股玖龍紙業股份，市值約205億港元。去年9月底，玖龍紙業股價一度漲至
26.75港元，當時張茵的紙上財富超過800億港元。
開源不成恆大強調節流
市場一直認為，恆大地產對資金需求迫切，加上要償還債務，所以此次上市不容有失。但恆大最終還是選擇「急流勇退」。目前市場關注的是：恆大此次延遲上市後，如何解決對資金的需求?
恆大地產內部人士在回應《每日經濟新聞》時表示，「恆大地產絕大多數項目分佈在省會城市及其他城市，業務前景和盈利增長潛力十分明顯，我們將繼續發揮在規
模、產品結構、成本控制、團隊執行力、品牌等多方面優勢，加快各地項目的開發及銷售進度。一旦時機合適並成熟，我們會重新公佈新的上市計劃。」在簡短的回
應中，恆大一直強調其成本控制優勢，但對於負債率普遍偏高的房地產開發商來說，「開源」的功效要遠遠高於「節流」。
該公司招股文件顯示，恆大的土地儲備高達4578萬平方米，僅次於碧桂園。在公司目前全部的78個發展項目中，46%的項目計劃在今年完成。不過，龐大的
土地儲備對於恆大地產來說也是個「甜蜜」的負擔。恆大去年前9個月的融資是41.859億元，同比增長1550.8%，主要是為了撥付房地產項目收購資金
和投入建築資金而導致的銀行借款增加，恆大去年前9個月的負債率已達46%。
恆大在招股書的風險披露文件中坦言，銀行借款是公司進行業務開發的重要資金來源。但由於CPI高位運行，從緊貨幣政策不僅將延續還有可能加強，從銀行獲取資金的難度會增大。所以跟其他地產商一樣，在資本市場上市融資是破除資金瓶頸的最佳途徑。
根據恆大原來的計劃，將IPO募集資金中的53.6%用於支付土地出讓金及現行項目所需資金；約23.1%用於收購額外土地儲備；約
7.5%用於上海陸家嘴金融貿易區土地使用權的額外現金代價；約1.7%支付上海陸家嘴金融貿易區項目的餘下代價；約9.1%償還部分從瑞信借取的結構擔
保貸款。
許家印
1958年生，河南人，漢族，中共黨員，武漢科技大學冶金系畢業，本科學歷，管理學教授，全國勞動模範，現任恆大地產集團董事局主席、黨委書記。曾獲「中
國房地產十大風雲人物」
「中國民營經濟十大風雲人物」「推動中國城市化進程十大傑出貢獻人物」「優秀中國特色社會主義事業建設者」「中國十大慈善家」等稱號。
許家印1997年創立的恆大地產集團，已躋身於中國房地產企業10強、中國民營企業20強、中國企業500強。
原因分析
地產股在港普遍遇冷
據報導，因擔心內地房地產市場陷入蕭條，香港投資者對恆大地產的申購極為冷淡，機構投資者和散戶的申購量還不到最低發行量的一半。
凱基證券分析師蔡鐵康指出，對於香港投資人來說，並沒有太多興趣認購恆大地產。首先，內地房地產行業一直處於宏觀調控的風口浪尖，自去年11月以來，內地
房地產股股價整體走下坡路，不少股份距當時高位已經回落超過四成。其次，恆大地產的IPO作價並非十分吸引。根據恆大的招股書，公司預計2007年每股盈
利0.073元，發行區間對應的市盈率達 43~70倍。當初內地土地儲備最多的碧桂園IPO發行市盈率僅20倍。
在香港IPO市場被冷遇的也不只是恆大地產一家，今年1月，同為內地房地產公司的昌盛中國，就因市況動盪取消了1.45億美元的IPO計劃。新鴻基金融日
前發佈報告稱，今年前兩個月的固定資產投資較上年同期增加 24.3%，高於市場預期，令投資人對內地推出更多緊縮政策的憂慮增加。
知名評級機構標準普爾近日的一份研究報告更加打擊市場信心。標普表示，政府收緊信貸之舉和普遍預期中的下滑等因素,將惡化內地房地產商的運營環境，導致一部分地產商不再有能力維持其增長動能，另一部分地產商更將面臨滅頂之災。
    
  
  

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Central Blogger 中環博客 - 禤中怡 王SIR暫別公仔箱 (2012年02月29日)

1 : GS(14)@2012-02-29 22:37:54

http://www.am730.com.hk/article.php?article=94339

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曼聯吧暫別　精品三折發售

1 : GS(14)@2012-04-29 00:00:36

http://hk.apple.nextmedia.com/te ... 104&art_id=16286729
【本報訊】開業近兩年的香港曼聯餐廳，昨日在官方 facebook網頁宣佈，因合約期滿需「忍着淚說 Goodbye」，下月 20日「光榮暫別」，店內曼聯相片及精品現可供球迷議價認購。
曼聯主題餐廳位於尖沙嘴樂道 32號，紅魔鬼球迷暱稱為「曼聯吧」， 2010年 5月開幕時邀請到超級擁躉李克勤、曼聯名宿 Bryab Robson（白賴仁笠臣）等到場，不少球迷愛聚集於此朝聖或談論賽事。
記者以顧客身份致電餐廳查詢，職員直言「香港曼聯品牌會結業，原因是未能續約」。球迷在官方 facebook留言聲稱「絕對唔捨得」，紛紛表示可惜。

今起舉行「最後朝聖月」

職員表示，曼聯主題餐廳暫別後，上址會由現有老闆繼續經營，所有員工均獲續聘，到六月將重開全新概念餐廳，主題雖未定，但不能再使用「香港曼聯」品牌。有紅魔鬼死硬粉絲更擔心新餐廳變成死對頭曼城主題餐廳，竟揚言「我第一個去燒咗佢」!

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長實暫別股壇5日 42年市值漲2800倍

1 : GS(14)@2015-03-11 12:52:47

http://www.mpfinance.com/htm/finance/20150311/news/ea_eab1.htm

【明報專訊】長和系主席李嘉誠的企業旗艦長實(0001)，完成42年來在資本市場的歷史任務。股份於昨日下午收市後停牌，下周三則會撤銷上市地位，由「長和股份」取而代之，為集團重組寫下新一頁。

  由生產塑膠花到投資地產業務，由本地公司到國際企業，李嘉誠多年來利用長實的上市地位，發展其商業王國，長實市值在1972年11月上市時，還只是約1.26億元，但40多年來已增加2813倍到3546億元。

「最後交易日」 逆市升0.4%

長實昨日「最後一個交易日」，逆市升0.4%至153.1元，市值逾3500億元。根據《香港地產業百年》一書所指，長實於1972年11月1日上市時，當年招股價為3元，已發行股本為4200萬股，粗略計算當時市值僅1.26億元。其後，李嘉誠主力投資地產，集團在1979年9月從匯豐(0005)手上，收購和黃(0013)的股份，打開李氏企業王國由本地通往海外之門。

1979年購和黃 奠定跨國企業

李嘉誠向以「低買高賣」、避開風險見稱，長實在1987年港股股災前，旗下4家上市公司長實、和黃、港燈(交易編號現為2638)及已退市的嘉宏地產，宣布供股集資逾100億元，此前亦多次發行新股集資，增加李嘉誠的投資彈藥。隨後集團成為本地地產商「龍頭」之一，旗下和黃亦出手到海外併購，包括「千億賣橙」的市場傳奇。

「世紀重組」 遷冊海外

今年1月長和系「世紀重組」，2月下旬亦通過第一關，獲股東批准其重組計劃第一步，即是長實股份由在開曼群島註冊的長和股份所取代。之後，集團要待和黃股東批准完成跟長和合併，重組計劃最後一步就是分拆地產業務，再以介紹形式上市，成為長地。

由於今次重組後，李嘉誠變相減持中港地產業務，有分析指出李氏對地產後市審慎，並利用今次機會降低地產業務為集團帶來的風險。

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