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美國的Piotroski選股策略

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美國的Piotroski選股策略

      在美國1976-1996的二十年裡,得分為9的組合年化收益率為15.9%,而得分為0的組合年化      收益率為-6.1%而同期標普500的回報率為11.1%
      2008年,美國個人投資者協會(AAII)跟蹤的56個選股策略中只有一個策略的收益率為       正,那就是派氏。當年收益率為32.6%,而所有策略的回報率的中位數為-41.7%

      區分股市贏家與輸家
      Separating Winners fromLosers

      投資於賬面價值高於市場價值(註:低PB)的股票未必一定是壞的投資建議
     高賬面/市場價值比(book-to-market)的公司往往財務狀況較差,其表現為公司的股價低、業績
      差。但相關的研究一再顯示,以這些「價值」股組成的投資組合的回報既高於股市的整體回報,
     也高於低賬面/市場價值比的「魅力」股組成的投資組合。

     出現這一現象的原因是,一小批高賬面/市場比股票的優異表現足以提高整個投資組合的平均業
     績,從而彌補了大多數高賬面/市場比股票的不佳表現。因此,如果能把表現優異的股票和表現
     不佳的股票區分開來,豈不是更好?芝加哥大學商學院的一位教授也正是這麼想的。

      芝加哥大學商學院會計學助理教授Joseph D.Piotroski 猜想,只要使用簡單的財務報表分析技巧
     對高賬面/市場比股票的投資組合進行分析,就能把績優股和績差股區別開來。
      Piotroski 教授認為,這種方法可以使「投資者在投資組合中只選擇盈利預期最好的股票」,這樣
     的投資組合,「其回報理應高於普通的高賬面/市場比的投資組合。」

     他在題為《價值投資——使用財務報表歷史數據區分贏家和輸家》的論文中闡述了他的研究結
     果,並證實了他的推斷的正確性。一名高賬面/市場比股票的投資者如果採用他的投資策略,其
      年均收益會增加7.5%,而當Piotroski教授把他的投資策略應用於20 年的時間段(1976-1996)時,
      他每年可獲得23%的投資回報。

      如何預測未來
      Piotroski教授寫道:「這一策略的成功,在於投資者有能力預測企業未來的盈利水平,而市場卻
     沒有這種預測能力。」他認為,市場對高賬面/市場比股票的態度基於以下幾個因素。

      首先,某隻股票歷史表現不佳會使投資者對其未來表現的預期過分悲觀,從而導致該股票的市
      場價格暫時偏低。

     其次,這樣的股票被投資者忽視:市場分析師通常不跟蹤高賬面/市場比的股
     票,很多投資者也對它們沒有興趣。分析師和投資者青睞低賬面/市場比(註:高PB)、擁有強勁上漲動      量的「魅力」股。所以分析師通常不對高賬面/市場比的股票提供盈利預測和選股推薦。

      最後,由於高賬面/市場比股票近期表現不佳,它們既缺乏非正式的消息發佈渠道,對未來業績的主動批      示又缺乏可信度。

     既然如此,Piotroski教授是如何預測這些公司的未來業績的呢?答案就在它們的財務報表之中。

      由於高賬面/市場比的公司都面臨財務困境,所以對它們的評估應該集中在一些基本的近期經濟
     指標上,如槓桿比率(leverage)、資產變現率、現金流充足率和收益增長率等。對於這些公司,
     財務報告是反映其財務狀況的最可信、也是最容易得到的信息來源。

     其他學者曾經使用會計資料和市場數據預測公司的未來盈利和回報。Piotroski教授相信,這些
     研究儘管成功,但卻不無侷限,因為其他學者在研究時使用了「複雜的研究方法和大量的歷史
     信息」。相形之下,他的研究策略不但簡單易懂,而且便於財務分析師和投資者採用。

      相關的計算
      Piotroski教授沒有檢查特定的財務信號和未來回報之間的關係,而是建立了一個基於公司整體
     財務狀況好壞的投資組合,稱為F_SCORE。他選擇了九種基本財務信號來衡量每家公司財務狀
      況的各個方面。

      基於不同信號的實現方式,他規定用1 作為公司業績「好」的信號,用0 作為「壞」的信號。
     這些信號數值的總和大小從0到9,是公司整體的基本信號。這9種信號數值衡量一家公司財
     務狀況的參個方面:收益率、財務槓桿率/資產變現率和運作效率。數值越高,公司未來獲得正
      回報率的可能性也就越大。

      測量收益率時,Piotroski教授假設,如果公司的現金流量或淨利潤為正值,就意味著公司有能
     力從日常經營中獲得資金。同樣,呈正數的收益增長率說明公司未來獲得現金流量的能力增強,
      如果現金流量大於淨利潤,就說明公司的主要所得不是來自非現金項目的增值。
      第二組信號衡量公司信貸風險的變化情況。Piotroski教授寫道:「因為大多數高賬面/市場比的公
     司都面臨財務困難,所以我假設財務風險的壞信號包括:槓桿率上升,資產變現率下降以及
      外界融資。」

      槓桿率是公司長期總負債和平均總資產比率的歷史變化額,資產變現率則是指流動資產和流動
     負債比率的變化額。槓桿率增加代表長期償付能力增強,資產變現率提高說明公司解決流動負
      債的能力增強。

      Piotroski 教授還假設提高股東權益是個壞信號(註:應該是指總負債不能大於股東權益吧?)因為      它顯示公司需要運用外界的融資來支持其經營和投資。

     最後的兩個信號用于衡量公司運營效率的變化。第8個信號衡量公司毛利率的變化。Piotroski
      教授認為,毛利率的提高是個積極的信號,表明要素成本有顯著改善,庫存成本降低,或是公
      司產品的售價提高。

      第9個信號衡量公司資產周轉率的變化。資產周轉率提高意味著公司運營效率更高或市場銷售
     需求增加,從而導致單位資產的生產力上升。
      Piotroski教授承認,這些經營業績信號不一定是最佳的衡量方法,它們只是一套用於估計公司
      經濟狀況的測量工具而已。
     他說:「這些信號不是『最佳』的意思,是指它們不是通過一套數學模型或一個數學公式計算出
     來的,而是一套憑直覺得來的衡量公司業績的標準。」此外,無論使用它們衡量一家公司還是一
     個投資組合裡的所有公司,都是輕而易舉。但最重要的是,Piotroski教授的研究結果證明,這
      些衡量標準的確行之有效。

      測試理論的正確性
      為了開展研究,Piotroski教授需要大量的數據。他使用的是COMPUSTAT 標準普爾(美股 )上市公司財
      務信息數據庫。他先找出從1976 年到1996年每年都有足夠數據可以計算賬面/市場比的公司,
     然後根據其賬面/市場比將這些公司分為五組,結果發現,頭一組公司的平均賬面/市場比為
      2.444,市值為1 億8850萬。這些公司的經營業績都很差,而且與之相吻合的是,它們的淨利
     潤、毛利潤和資產變現率都下降,而槓桿比率卻上升。

     Piotroski教授在最後的取樣中只保留了五組中頭一組的公司,因為這些公司的財務報表信息比
     較周全,用這些信息足夠計算所有9個信號值。這樣篩選下來的高賬面/市場比的公司共計14,043
     家。然後Piotroski教授計算了每家公司的總F_SCORE 信號值,結果,共有396家公司的總信
      號值為0或1,說明這些公司的預期股票表現最差,而有1,448 家公司的總信號值為8 或9,說
      明這些公司的預期股票表現最好。

     他的計算結果證實了他的直覺判斷。儘管所有高賬面/市場比的公司在投資組合建立後一年內的
     整體絕對回報率為5.9%,但其中超過半數股票的實際收益絕對值為負數。用上述的基本信號把
      這些公司分組後, Piotroski發現,總體信號最低的股票一年的絕對收益率為-9.6%,與此相反,
     總體信號最高的股票一年的絕對收益率為13.4%,比整體的高賬面/市場比股票的投資組合高出
     7.5%,比信號最低的股票高出23%。

      他還發現,這些高收益率贏家中的大多數股票換手率都很低,也沒有分析師進行跟蹤。進一步
      的分析結果表明,Piotroski的投資策略最適用於中小規模、交易量稀少、缺乏分析師跟蹤的公
     司。此外,該策略的成功似乎並不是依靠單純購買股價低的公司的股票。

      另一項值得注意的發現是,低收益率公司被摘牌的可能性是高收益率公司的五倍多。Piotroski
     教授寫道:「這一結果令人感到驚訝。因為所觀察到的股票回報和相關的財務表現特徵不符合人
      們對風險的一般認識。」人們通常認為風險較高的公司應擁有更高的回報率。然而現有的證據似
     乎表明,市場對於高賬面/市場比公司財務報表中的好消息反應比較遲鈍。

     最後,Piotroski還找到其它證據,證明市場對先前財務報表信息的反應不夠有力,尤其要指明
     的是,在這些信號值和市場對下一季度報表的反應之間有肯定的聯繫。高信號值的公司在下一
     季度報表公佈期間平均上漲5%而低信號值的公司則在同一期間上漲不到1€‚%。

     Piotroski教授計劃繼續研究是否能利用財務報表的分析技巧來解釋影響公司獲利能力的因素以
     及如何量化公司的風險。此外,他還打算繼續檢驗金融市場是如何解釋和評估公司的經營數據
     的。同時他也表示,只要分析師和投資者能仔細分析公司財務報表中包含的信息,尤其是那些
     不為人所注意的公司信息,他們就能成為股市上的贏家。
      Joseph D. Piotroski是芝加哥大學商學院會計學助理教授。他的研究論文《價值投資——使用財務報      表歷史數據
      區分贏家和輸家》獲得了芝加哥大學商學院2000-2001年度 Ernest R. Wish 會計學研究獎。
美国的Piotroski选股策略

量化投資:Piotroski選股策略的中國實證研究
     
      2010-09-0609:17:47 來源: 安信證券
     報告摘要:
     
     一個股票的P/B可以大致地反應它的安全邊際。P/B越低,安全邊際越高。我們每年5月8日把所有的股票按照P/B的大小分成5類,每一類按照流通市值加權形成一個組合,從2000年5月8日跑到2010年8月5日。發現P/B越低,累計回報越高,而且這個順序很穩定。
     
     Piotroski選股策略是在P/B最低的20š„股票中按照9個財務指標打分,將這些打分加起來得到每隻股票的得分,分值為0-9之間的整數。
     
     在美國1976年到1996年二十年的時間裡,得分為9的組合年化收益率為15.9而得分為0的組合年化收益率為-6.1二者相差23‚而同期標普500的回報率為11.1‚
     
     2008年,AAII(American Association of IndividualInvestors)跟蹤的56個選股策略中只有一個策略的收益率為正,那就是Piotroski的選股策略,當年收益率為32.6而所有策略的回報率的中位數為-41.7從2000年5月8日的1000點開始,每年5月8日調整一次倉位,到2010年8月11日,得分為9的組合淨值為5374.95,89的組合淨值為4672.88。而同期上證綜指1419.71.得分為9的組合復合年化收益率為17.83得分為89的組合的年化收益率為16.23而上證綜指的年化收益率為3.47‚組合9的信息比率為0.75,組合89的信息比率為1.組合9十年總共選擇了61只股票,平均每年6只。組合89十年共選了406只股票,平均每年40只左右。
     
     從2007年1月15日開始,到2010年8月結束,中證指數從1000點跑到2163.51,而組合9跑到3819.69。可見,Piotroski選股策略的效果並不僅僅是由小盤股效應造成的。
     
     
     從2004年8月11日開始到2010年8月11日結束,深圳100指數從1000點跑到3673.78,而組合9跑到6679.7。
     
     Piotroski9組合在絕大多數年份都超過上證綜指的回報率。平均超過基金的平均回報率。
     
     在我們的實證研究中,沒有任何數據挖掘的因素。Piotroski選股方法不僅在美國表現出色,在中國的數據歷史回溯檢驗中也表現出非常好的盈利能力。該方法簡單、易實施,背後的經濟理念也非常堅實。歷史回溯檢驗表明,這個簡單的選股策略甚至超過了基金的平均回報率。總體來看,Piotroski選股策略是一種非常實用、有效的選股策略。(本文來源:安信證券 )

美国的Piotroski选股策略

資料來源:淘股吧
http://www.taoguba.com.cn/ 

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