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因時制宜 FOOLISH INVESTOR


http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/03/blog-post_25.html


做一個成功的投資者確實不容易。必須要克服市場上種種誘惑,又要克服人性的弱點,然後還要尋找和發現別人看不到的價值,並且瞭解背後的原因。

你只要首先找到一隻未被市場發掘的具有良好成長性的股份,然後把雞蛋集中在這個籃子裡,接著看緊這個籃子。

一個好的籃子不難找到。是想一隻一年增長30%的股票,在公佈了上年全年業績後,歷史PE可能達到了38倍,但投資者如耐心持有的話,在今年下半年,公司 揭曉半年報和披露更多季度和月度營運數字後,市場將以今年的預測盈利來進行估值。股價相應隨業績提高了30%,如果懂得在市場還不確定的低價買入,那要恭 喜你,因為隨著成長性的逐步明朗,市場給予的估值還將提高,持有一年時間的收益率可以達到50%甚至以上。

道理是很簡單,卻總是知易行難。願意耐心持有的人不多,有人持有了卻置之不理,沒有“看緊這個籃子”。“持有”其實是一個主動行為。

有人跟我說過,“市場就是在鬥健忘”。我覺得十分貼切。市場人士逐利心態作祟,往前看是對的。可是對過往的行為健忘,使人們無法進步,重複地犯錯。

不知道時至今日,還有多少人記得一年前,各大名人,明星分析員,看淡美國經濟,看淡美元充斥著所有的媒體,所向披靡。美國股市大幅反彈,經濟企穩反彈的跡 象越發明顯,他們也突然消失。偶爾我還會看到二流分析家(卻過分自信)還在用MV或者broad money來分析股市,他們對貨幣錯誤的認知,導致分析結果的必然失敗,

所以,我現在放假會有個怪習慣,就是打開一年前的月刊報章,看看當時的人怎麼講,哪些是哪些非,吸取經驗之餘,重要的是,看看哪些論點,到目前依然是未知 “是非”,卻因為市場走勢,被健忘的人們遺忘。

好。轉入正題,我要快速的把圖表和論點帶過。

年初的文章,我認為美國還沒有條件加息,流動性充足。的確,這兩大因素支持了美國股市連番新高,但目前的情況有所不同,需要因時制宜地制定應對政策。

首先,兩年期國庫債券息率開始抽升,一個公開的秘密就是該市場決定的息率將帶領FED決定未來利率走向。也就是說,美國的加息週期是推前和加快了。



其次,這是yield curve,從兩年和十年期國庫債券息率的息差所見,該息差連續五周下跌,圖表顯示轉勢信號。反映孽息曲線開始變得“平坦”,伯南克的政策開始發揮作用 了。這說明流動性因素沒有之前那麼強,當然伯南克的目的是拉低整個孽息曲線來支援經濟,但明顯希望資金投入長期投資而非短線炒作,如果月底結束購買MBS 的話,整個故事就不同了。



第三幅圖,是FED fund effective rate和FED fund target rate的息差。兩者的收窄說明短期資金市場收緊了。



最後一幅圖,美國息率上升,還代表Dollar Yen的上漲機會。上文中以同樣觀點提議“留意USDJPY中長期投資機會”。



我認為,目前投資者沉浸在流動性強勁的市場環境裡,因而變得過分樂觀。他們善忘,忘記了不明朗因素。支持大市的流動性因素開始有退出跡象,是否意味著蜜月 期的結束呢?

另外,市場對美元也過分樂觀了,這主要是反映了對希臘和歐洲經濟困境的極端悲觀。英鎊的看空未平倉合約達到歷史水準,未來的變化將十分有趣。

最近,我觀察到白糖的大幅度下挫,季節性因素刺穿了價格泡沫還是價格泡沫的爆破本身就是強勁的推動因素?無論如何,儘管中國西南遭遇旱災,但白糖期貨價格 不為所動連番下挫,至少說明,市場矯枉過正的力量已經大過一切,未來的趨勢,又一次,將是“回歸大地”

因時 制宜 FOOLISH INVESTOR
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風險意識 FOOLISH INVESTOR


http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/04/blog-post.html


最近多了與友人討論樓市﹐香港的樓市已經取代了內地房地産﹐成爲了一個熱門話題。因爲﹐他們真的很“火” 。

我不得不佩服發展商的營銷能力(定價能力) ﹐以及職業炒家的敏銳觸覺。“走得快好世界” “香港人靈活多變” 反映在炒樓上面絕對毫不爲過。

當見到熾熱炒風時﹐我都喜歡澆點冷水。提出一些問題﹐比如說我們目前享受的低息環境﹐和相對低的失業率﹐在未來可以持續或者更好嗎? 當利率提高了得時候﹐有沒有人願意(有能力)接收比您成本更貴的樓盤﹐而讓您獲利脫手呢?

樓盤漲價了﹐但換樓的成本也隨之上漲﹐對用家來講﹐沒有産生收益(premium) 。說“買樓可以賺錢” ﹐只能是對炒家(投資客) 而言。

大家都知道﹐資産定價常會用到risk free rate無風險利率﹐因此利率的改變會影響資産定價。現在美國出現了negative swap rate﹐就是說﹐借錢給美國政府的風險大過借出街﹐當歐洲國家失去AAA評級後﹐美國的國債﹐還有資格稱爲無風險資産﹐並以此標準來爲其他資産定價嗎?



過多的資金是“非理性繁榮” 的緣起﹐目前評級較差的企業債息率已經非常接近10年期國債﹐市場認爲非常安全。


借用Tuen Draaisma的想法﹐我們可能處在一個超級熊市中的階段性牛市中。目前估值趨於合理。


風險 意識 FOOLISH INVESTOR
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蹺蹺板遊戲 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/04/blog-post_18.html
有人形容市場就是一個蹺蹺板遊戲playing on a teeter-totter,我覺得十分貼切。當所有人都側重一邊時,就是時候往相反方向移動的時候。
贏取這個遊戲的秘訣是,Be suspecting。記住,贏家只是少數。不是意味著永遠 要逆勢而為。不過,就本質而言,市場價格是具欺騙性或誤導性的“deceptive”。當價格上漲時,沒有上車的投資者會覺得,如果掌握了足夠多資訊,就可以知道上漲背後的原因,從而獲利,所以當他們問財經演員 時,多數是“還有沒有上漲空間?”(實際背 後關心的是“咩價位入,睇幾多”)
欺騙性的市場行為,就是源自人性弱點 “羊群心理”。這也就造就了對沖基金或專業炒家“狼”的出現,他們善於掌握資訊,傳播資訊,追趕羊群,然後屠殺。
廢話不多說,入正題。我認為目前市場的 情緒過分樂觀了,美股港股都應有一輪調整。
借用動力指標繪製一個Big picture,美股經歷了一個deep V,由一個極端超賣,直到目前極端超買, 這是種很普遍的技術分析形態。未來可能出現類似2004年的休整期,調整幅度視乎救市舉措和經濟形勢。
通脹也預計進入上升週期,債券息率的上 升週期可達2040年,商品在未來可能成為對沖通脹的首選。
如果債券熊市伴隨著經濟復蘇,企業盈利 和就業改善應使股票市場跑贏大市。不過,不確定性存在兩處:
一,銀行繼續累積呆壞賬二,樓市雙底衰退
這兩點依然是回歸到問題根本處。FED正通過HAMP(Home Affordable Modification Program) 來緩解斷供增加房屋供應的惡性循環,該措施成效值得關注。
今年以來,港股以及A股各個板塊之間走勢出現分歧,消費類如 汽車,醫藥,家電等跑贏大市,未來有哪些板塊能跑出呢?我認為,市場可能又有surprise,正如首季度的航運航空類一樣。朋友來吧,一起享受這個蹺蹺板遊戲。


蹺蹺板 遊戲 FOOLISH INVESTOR
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終之斯難 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/04/blog-post_27.html
巴菲特教導我們,投資在一些好的股票身上,然後長期持有,最後,在股價漲得過高的時候拋出。
在“因時制宜”文裡,我認為持有是知易行難。其實拋出的決定也很重要。這讓我想起溫總曾經引用過魏征名句“非知之難 行之惟難;非行之難 終之斯難”。
最近,市場上那些優秀的股份漲幅都很誇張,他們都曾是我的愛股,包括有往績很好的醫藥股,消費類股,食品製造,裝備製造。市場 對於調結構下的內需消費,產業升級,消費升級以及城市化有充分的追捧,復蘇概念下的製造業也相當不錯。
雖然中國今年開始加速進行退市,股市跑輸給美國。而美國股市在今年第一季度在經濟復蘇,低通脹和低利率的大背景下,十分favor equity,充足的流動性支持股市每次都從小的調整裡回復過來並創下新高。
我認為,港股那些低估值的成長股已經不再便宜,部分熱門板塊的個股更出現價格泡沫,分析員過於激進地追隨著股價上漲。美國股市 也非常危險,隨時能出現6-10%的急速下挫。
Barron’s 著名的“The Big Money”投票顯示,看好的機構有所減少,但資料經驗顯示,他們的測市效果一點都不好
不過,作為市場的大玩家,他們對於“Cash”現金項的偏好是非常低的
聽其言,觀其行,mutual fund cash ratio共同基金持有現金的比率也達到如20002007年的極端低位。這意味著購買力的衰竭。
 
紐約交易所高過50天線和200天線的股份比率處於超買區域,已經現出疲態
 







正如一年前的市場給我的經驗一樣,市場的轉勢不需要理由,他的理由更是“根本找不到理由”!


終之 之斯 斯難 FOOLISH INVESTOR
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重啟增長週期 FOOLISH INVESTOR


http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/05/blog-post.html

最近比較忙無暇更新這個網誌,其實也不是沒有想過有什麼題材好寫,但金融市場一片紛亂,坦白講,自己也無法提出什麼新穎的觀 點。
連續幾篇文章都呼籲了大家提高風險意識,當時我認為美國有泡沫,中國有隱憂,香港股樓齊升也開始變得不理性。在指數重磅股節節 敗退之下,說明大資金慢慢已跟隨大潮流“退市”,但港股這個時候通常都細價股熱炒,後知後覺的投資者忙於入市吃魚尾。這裡面也不乏大型基金的手影,其中原 因不外乎基金沽貨後依然手松,經濟氣氛改善沒有多少贖回,這時擺上一兩個百分點的錢找細價股“大幹”一場,實情理之中。
但是,我並沒有想到歐洲事件的發生。小弟不是專家,但也希望借他山之石,來一起探討一下,說得不對,還望指點。
首先,回應文少伯對於轉勢的疑問。我認為,美股在未來兩個月進入整固期,與“蹺蹺板遊戲”一文觀點一致。無論債券,股票市場估 值在短期已經充分,收益率偏低。反映市場風險胃納的垃圾債券已經率先見頂,未來趨於謹慎。
其二,新興市場的各項經濟指標有見頂跡象,也進入了整固期。下麵是BCADRAM價格和貨幣供應圖。

關於歐洲問題,我希望先從更宏觀的經濟週期的角度來看。在過往,我們的經濟一直都是處於一個由供給推動的週期之中循環。當過度 投資,導致生產力過剩,並遠超實際需求,最後到達一個極點時,就會自然而然出現金融/經濟危機,以消化過剩的產能,讓市場自我調 節,清理和淘汰效率低下的產能。
目前,歐洲國家遲早會發現靠政府推動的經濟週期無以為繼。當證實了政府開支無法持續增加後(即出現債務危機),該國家就進入了 減債週期。從歷史上發現,幾乎所有的國家,在滅赤週期的初期階段都會伴隨著貨幣的貶值,此其一。
不過,過往的經驗是政府的滅赤行動,可以讓歐洲國家的經濟重拾了增長動力。這裡有一個前提,就是除了貨幣貶值外,政府還必須要 削減開支,而非增加稅收。關鍵是啟動私人部門重新擴張。商業部門或須限制薪水,或發展新興行業來提升生產力,最終重拾競爭力,吸引外資流入,重啟低通脹的 經濟增長週期。
那麼歐洲諸國能否渡過危機呢?我認為,救市方案足夠應付有餘,又與美國貨幣互換,等於歐美大國齊心開動印鈔機。我們確實是借錢 給賴帳的人,為了未來能拿回錢,說起來違反了中國傳統文化的道德觀。但這又確實是歐美強國之道。以債養債,這些“賴帳的人”爭取到了時間來重新回復經濟活 力。總比逼著欠債人破產,弄出個世界大戰的極端政權要好。

歐洲國家能否回復經濟活力?顯然這個問題還待觀察。觀察希臘上街遊行的工人都一頭白髮,要出現日本這樣的情況也非完全不可能。 這個就待真正的研究歐洲的經濟學家判別,不到我班門弄斧了。




回到我們切身相關的問題上來,這對中國經濟有什麼影響呢?讓我們放大到全球經濟的角度來,這次歐洲五豬的問題明顯是冰山一角, 也是繼領頭羊美國出現債務危機之後倒下的同伴。歐美國家相繼結束了金融海嘯之前推動消費的增長模式,de-leverage,貨幣貶值,推動生產力和出口,將成為大潮 流。
在此潮流下,中國也相應順應地調結構,由過往靠出口和投資來拉動經濟,改為內需和資產膨脹,貨幣升值。十年河東十年河西,在新 的世界平衡之下,中國走上美國的老路,資產泡沫看來是無可避免了!



重啟 增長 週期 FOOLISH INVESTOR
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熊市第一期 FOOLISH INVESTOR

  http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/05/blog-post_26.html

我相信,目前市場較可能是處於階段性熊市的第一階段,而非所謂牛市第二階段


其分別在於,牛市第二期迅速完結然後馬上進行第三期創新高。而熊市完成第一階段後,未來還有新低和更為令人失望的下跌

因此,短期而言,我認為市場恐慌之後,有企穩反彈的需要,但S&P500的反彈高度難以超越1125,而恒指或許有可能重上20000點,但難以 升穿21000點。如果他們超越了這個水準,才證明我的看法需要修正。

而恒指下跌目標,經我計算,和坊間計算18600不同,可能終結在17200左右。美國的標普指數則首先在1000點浮沉,進而回落到950附件尋底也是 很有可能的。

如果大市能夠在9月之前完成這個目標,那麼第四季度或許能樂觀一些。

在此輪下跌裡,歐洲市場充分暴露了他的弱點,而美國的樓市又見疲軟,其經濟數據有高位回落的需要。至於中國,這個最受期望的市場,目前也最易受到攻擊。

雖然長遠而言,我相信中國股市將有另一個大泡沫,而現在則是沉睡的獅子。對於長線投資者而言,耐心等待,最好的機會就要來臨。

熊市 一期 FOOLISH INVESTOR
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Dejavu FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/06/dejavu.html



最近的市場由早些日子的“火爆”迅速冷卻,突然有寒冬的感覺了


有心的讀者會發現,敝博在31日文章“不要誤解退市”本人還是比較樂觀,但自從325日“因時制宜”以來,就一再提出投資者是在流動性強勁的環境之中變得過分樂觀,情況有如溫水煮蛙,感覺不到宏觀環境的變化,結 果只有成為大戶點心。427日“終之斯難”中說市場的轉勢不需要理由,他的 理由更是“根本找不到理由”!,一言道出美股頂部,時機點掌握尚可。


如果將時間推到今年年初,很明顯我手裡是沒有水晶球的。在當時掌握的資訊中,主要關注的是美國和中國的情況,而時勢的轉變,讓 當時的說法就不合時宜了。


這是一個很有趣的現象,我覺得可以稱之為“道”,就是市場規律。這個規律就是事實和心理之間的互動。漲跌之間,好壞因素,這些 都是互動的,而沒有一個絕對的發展方向。


不需探討太深入,簡單的例子是,年初我認為中美股市估值都不高,低息環境下有投資價值。當然,目前市場利率提高了,但同時估值 因為價格下跌而變得更便宜。客觀環境改變下,卻可能發生估值陷阱,這個估值就不能說是便宜了。換句話說,估值是靜態的,但價值卻是動態的,是相對而言的。


雖然年初沒有提出過歐洲問題(有哪位仁兄提出過?),但關注點是在資金成本,補庫存週期,還有私人部門情況。講這麼多,帶出這 個分析的背景。是的,我認為是次歐洲金融危機,也如前年美國的金融海嘯一樣,是有一個重要的經濟週期做為背景。


這個週期是全球性的,補庫存週期完成後,還沒來得及啟動私人部門和經濟轉型,公共部門卻面臨嚴峻的削杠杆的尷尬局面。


不錯,我否定末日論,但這個調整期也將以危機的形式進行,就如歷史往績一樣。


個別來講,首先是希臘。希臘幾乎肯定進入衰退,脫離衰退無期,最好的解決方案可能是Kenneth Rogoff提出的那樣,退出歐元區然後讓貨幣(drachmas)大幅貶值。然而這種行為本身就會導致即時的金 融危機。反過來說,一旦希臘的銀行系統崩潰,那麼退出歐元區就自然而然。這個只是打針還是吃藥的選擇。轉用貶值的貨幣是高負債國家最方便的選擇。


接下來是葡萄牙。葡萄牙經濟很糟糕,債務集中在私人部門,減債意味著持續的經濟不景。然後是愛爾蘭,銀行債務高達GDP六倍之多。西班牙的問題主要在疲弱的房地產市場,而義大利經濟疲軟,擁有最高的債務比例,不過債務主要是本地投資者持有,相對 影響力較小。


歐元的誕生,讓這些弱小的國家肆意發債卻不發展經濟,現在是還債的時候。贏家可能是德國,雖然德國的銀行tangible asset ratio是最低的,但德國的經濟實力和政治文化非南部小國可比擬。


我認為,短期而言,市場有反彈的需要,歐元到達長期均值1.19後也可能出現平空倉的技術反彈。從德美息差可 見有背離出現,可見歐元反彈可期。美元也進入過分樂觀的區域。





但長期而言,我認為這個危機還是在醞釀的朦朧期,歐洲的經濟問題不可能在短短一個月內就得到解決。未來歐美股市依然以調整為大 方向。




熊市特徵 FOOLISH INVESTOR


http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/07/blog-post.html


要很頻繁地在此博客裡發文看起來不大可能,畢竟這是無償的分享。不過我依然希望保留這個平臺,我想即使沒有太多可看的文章,我在連結部分倒是累積加入了很 多一批值得閱讀的博客,網站。而這些網站的文章也開始被報章轉載,讓人們認識。這些連結有時候是我的我的最愛,希望在此與別人分享,也成為你的我的最愛。

講股票是最不願意幹的事,這個工作留給其他人做。原本想在市場波動的轉捩點發文,可是發現,當我還沒來得及寫上一文來Call Buy時,市場已經彈到高點又要Call Sell了,速度之快超出負擔能力。所以,不如談談更大方向的現象。

在09年1月“悟道”一文,講過熊市三個階段:“由“得意忘形”到“唔認衰”最後“認倒楣”,講的無非還是“先知先覺”和“後知後覺”的分別。”你覺得我 們處於哪個階段呢?

現在是調整市就誰都會說,但究竟這個調整怎樣才算是熊市,怎樣才算是牛市第二期?我們似乎很容易被“名詞”誤導,這兩個詞都是代表調整市,但卻又“牛”又 “熊”。

可否客觀一點,引用波浪理論的定義或道氏理論都好,無非都是講升跌跤替的週期。這樣,我們可以定義,目前的調整週期,至少是相對於09年3月至11月上升 週期,或者是07年10月見歷史大頂之後的下降週期的一部分。

好,接下來的問題是,下降週期有何特徵,他是如何演繹(結束)?個人隨意總結了其中的幾點:

一, 人心思變,各自為政。所謂分久必合,合久必分,人和人,公司和政府,或大到國家與國家之間,在上升週期時,講的是“大同”,合作,聯手是關鍵詞,誕生了歐 元,自由貿易區,WTO等皆牛市產物。反過來,在下降週期時,講求人人為己,人吃人的社會,戰爭,動亂,階級鬥爭,見死不救等行為比比皆是。

二, 亂世出妖孽。這個時期,特別多醜聞,金融風暴通常伴隨著金融犯罪的揭露,大型金融機構的失敗,甚至藝人如陳冠希艷照門都時有聽聞。最近,政府管治煤炭,醫 藥,保險行業,紫金發生滲透案,霸王傳出不利傳聞。

三, 人心浮動。謠言四起,暴起暴跌。如突然傳聞人民幣大幅升值,放寬三套房,或停發新股等利好,事後皆被否認,行情忽上忽下。投資者,金融機構猜測利好,事後 卻被否認。

四, 保守主義。歐美各國開始滅赤,減少開支,美國人開始增加儲蓄,保守黨勝出大選,開徵資源稅,消費稅等。流行文化趨於保守,女性流行長裙。

那麼在熊市結束時有何特徵呢?首先,人們認衰,“危機”類書刊上暢銷榜,電台日日講,到了路人皆知。政府全力以赴挽救經濟,新的領導層不談美好願景,反說 共度時艱。人們上街遊行抗議不滿,甚至令政府換屆。股市對利好消息麻木,慣性下跌,聞股色變。

相信以上的敘述並不全面,留待各位自己去發現,歡迎補充和討論。熊市調整有級別之分,但接近尾聲的時候,市場無不大聲疾呼,屆時如有機會,我再把這個題材 拿出來研究一下,相信有另一番體會!


創造價值 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/08/blog-post.html

最近一個月忙於出席各上市公司的中期業績會議,忙得不亦樂乎,實在無暇更新博客


一方面要消化上市公司的業績和管理層的信息,另一方面要兼顧市場的看法,令我感到非常疲倦。但這種肉體的疲倦都難以掩蓋精神上的振奮。

不是為numbers感到興奮,而是為numbers背後的故事,Number背後的企業家精神感到興奮。這或多或少令我對中國經濟未來的整體發展感到樂觀。

用由上而下和由下而上的分析方法,結果卻截然不同,十分有意思。這也正正反映了我對於牛熊市場的辯證思想。好淡兩方的力量互相角力,交替,而且是同時存在的。

上篇文章總結了我對於熊市特徵的一點總結,到目前為止,歐美市場反彈後重新下跌,恒指也幾乎沒有變化。請把目光放寬,很容易看到美國國債,黃金走出清晰的上漲趨勢,而公用股,Reits等高息產品跑贏大盤,美國科技股,香港的增長股卻跑輸大盤。很明顯,今年的投資主題不在Equity上,我不知道為什麼老是有人說通脹,但金融市場反映的恰恰是標準的通縮。

從策略上來講,沽空期指對冲風險,買國債買黃金是順勢而為,但兩者的價值卻非常低下,30年期國債孽息只有略多於3.5%,黃金更是毫無收益可言,把黃金炒到上天,他也不會為人帶來更多的價值,一塊貴金屬而已。公用股和REITS漲價也不是由於收入能增加,不過也是炒國債孽息走低,估值提高。

零沒什麼好,但比負數要好,充分反映了市場謹慎的風險胃納。

但我要提醒的是,通脹遲早還是要來,中國經濟仍在強勁發展,不會像資本市場那樣裹足不前。最後,股價還是要追上已經超前的基本面,這不過是時機問題。

中國宏觀經濟確實被多種因素蒙上陰影,有外在因素,也有內在的因素。我相信中國會很快走出陰影,因為我相信那些傑出的企業家所描述的畫面,他們言出必行,有遠見,勤奮實幹,每每在人們抱懷疑態度的時候做出成績numbers。在未來的兩年裡,又是他們大顯身手的時候了!



小念頭 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/08/blog-post_31.html

密集的中期業績期完結之後,關於個別公司的看法大致成熟,往後需要驗證而已。剩下的工作就是整理思路,把碎片看能否組織成一個大的圖案。


之前講的東西都十分宏觀。越是涉及宏觀面的東西越是充斥資訊,而且往往七嘴八舌各有各的見解,這也由於沒有一個客觀的準則。

大致上,我認為目前市場的避險情緒高漲,來自對通縮和經濟放緩的憂慮,這個憂慮是正確的,在趨勢自我加強後到某個程度就會顯得過慮。我的底線是,今年的調整市依然只是階段性的,中國經濟發展動力猶在,股市的估值便宜,黎明到來前總是黑暗。

既然為未來的一段惡劣時期做好了心理準備,不單可以用金融工具來做好對沖,重要的是以詠春拳的小念頭,專心選好股票,集中精神持有和作功課,方能立於不敗之地。

從眾多優秀的公司業績中可以看到,有這麼幾個趨勢。首先,出口的恢復是必須而且是重要的,很多公司在出口部門依然錄得強勁的業績,這說明中國作為製造大國的地位還沒有改變,只是出口市場由美國轉向其他國家。那些具備比較優勢的行業和公司依然值得留意,預計未來依然能贏;

其次,城鎮化,主要受惠的應是城市建設相關,首推燃氣公司,然後是基建建築。

其三,消費類,消費升級是大主題,相關股份可以進一步細分為基礎消費品,高端消費品,快銷還是耐用品,具備品牌的公司估值高,但現金流和資本負債表都很強 勁,這裡要關注的是公司的營銷策略,控制成本的能力,營銷渠道的控制,產品的獨特性。舉個例子,1044恒安和3331維達,維達具備良好的成長性但在成 本控制略遜一籌,管理層在努力建設品牌,豐富產品結構,擴充產能促進規模經濟,可以說,方向是正確的。又如,2222雷士照明,市場對於公司在營銷渠道方 面的拓展是給予肯定的(高溢價)。

其四,自主創新。中國在高鐵領域上十年磨劍,現在領先全球,從技術進口到技術出口。中國經濟發展到一定程度,必定需要從“借鑒”別人,到自主創新。這是我 們最期待在中國發生的事,我們擁有一批敢於創新的企業家,他們的成功也是最令人興奮的。目前,中國確實有些領域很有潛力,答案呼之欲出,讓我們拭目以待。

市場上對於房地產和政府間的博弈多有傳聞,淘汰落後產能,壓抑產能控制供給又會同時產生價格上漲的預期,我認為在這些板塊裡面最容易出現投機炒賣,聰明的炒家借題發揮,往往要出其不意,這裡多是交易性機會。
未來的市場充滿變數,我沒有水晶球預先得知調整結束的時間。要保持勝利的姿態,可以撇除賭中方向大起大落的大念頭,集中精力投資在那些業績不斷改善的公司上,小念頭無招勝有招


Is Greed Good? FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/09/is-greed-good.html

又好久沒有動筆。題材和Ideas,可以寫的很多,只是抽不出時間。我想拿最近熱門話題電影“Wall Street”作引子,下面是上一集中,Gordon Gekko的一段Speech,此段Speech一直令我印象深刻,Gordon這個時候意氣風發,勝券在握,很有贏家風範。

I am not a destroyer of companies. I am a liberator of them! The point is, ladies and gentleman, that greed--for lack of a better word--is good. Greed is right. Greed works. Greed clarifies, cuts through, and captures the essence of the evolutionary spirit. Greed, in all of its forms--greed for life, for money, for love, knowledge--has marked the upward surge of mankind. And greed--you mark my words--will not only save Teldar Paper, but that other malfunctioning corporation called the USA.

有趣的是,又一次股災後的今天,Wall Street第二集開演,卻有Greed is Good?的疑問,很有自我反思的味道。不過,很明顯,對於美國人來講,金融泡沫又要成為救國之道,意圖延續資本主義的輝煌。

廢話講完。上次中期業績公佈完畢,講述了我對於某些公司感到樂觀進而對整體大勢比較看好,集中做好選股來規避系統風險的策略。而今看來,股市反复向上,很多股票更加大放異彩。這說明,市場並不是完全沒有效率,他只是需要時間去消化信息。

從上週美國公佈的耐用品數據可以看出,美國的企業的商業投資正在甦醒過來。只是,私人部門裡面,就業,收入和消費依然沒有明顯的向上趨勢。
雖然經濟是一個整體,互相關聯和牽引,但各個分部確實有著他們各自的週期運行。又舉中國A股市場為例,金融地產股屢創低價,但一些消費,醫療和科技等板塊 的股價可以坐火箭般上漲,有老股民稱之為“冰火兩重天”,一點也不誇張。在過去一年裡,選股的功力可以讓你的投資回報有天淵之別。在目前股市估值合理的情 況下,請交給專業人士打理,這不是一個隨便炒個“電盈”就可以發達的市場,不適合業餘人士玩耍!

在未來一段時間裡,工業股可以是不錯的選擇。他們比起消費股來講,還沒有被充分發掘。有很多估值還是很便宜,而且業績還在提升之中。一次金融海嘯帶來的經濟衰退,如過往一樣,都是一次自我調節,淘汰落後產能的過程。

那些贏家既然能夠生存下來,不單能迅速的回复產能利用率,而且還能夠侵吞對手倒閉的市場佔有率。例如今日剛剛公佈業績的2689玖紙,在08年一度面臨極 為嚴峻的經營環境,股價曾經跌穿1元。又例如上市後即遇低潮的1882海天,行業低潮反倒是發展機遇,能夠轉危為機的贏家,而每個人都知道即便雙底衰退, 金融海嘯已此景不再的時候,這些公司都能給予較高估值。

上次提到消費升級。消費行業分析化繁為簡,其實就是個填充遊戲。早前我調研了中國的汽車服務市場,以881中升為先鋒,1828大昌行後起之秀,他們的市場空間依然廣闊。

當運動品都被各大品牌填滿的時候,女性消費市場又如何呢?1388安莉芳的業績令人不禁感到,自主品牌是否也開始可以攻城略地?1633美即又如何?稍後上市的博士娃也十分有趣。中國消費行業充滿了機遇,投資前要略帶想像力,與工業股的分析方式又有不同了。

唯一讓我提不起勁的,就是新能源。這個理應最有爆發力和想像空間的行業,卻很受政府規管。我不知道這個泡沫最後還會不會吹起來,現在還焉知非福呢。

Is greed good? 這個問題留待讀者和學者討論。現實一點來講,Money never sleeps,我說是人性本質不變,很快地忘記痛楚和恥辱,追求更多,這就是人類永不停息的樂曲。


為何泡沫不會爆? FOOLISH INVESTOR


現在回顧今年以來此博客所寫的文章,會很容易感覺到,有些觀點目前看來是錯的。

宏觀分析難就難在,世勢轉變地很快,當時適用的觀點,總是會因為客觀環境改變了,結論就不同了。至少我還是做了這方面的嘗試,並勇於認錯。

在今年初,整個金融市場,包括本人,討論的都是“退市”,而到五月份之後,各個指標顯示經濟疲弱,大家關心的是“雙底衰退”和“通縮”,以及歐洲五豬的危機。我還試圖探討過“熊市”這個話題。

還好,在八月底連發兩文,表達了對中港兩地經濟和股市的樂觀看法。這是在港股中期業績公佈後,經過對不少公司的調研,一種親身的體會,算是為此博客挽回一點薄面。

沒有專家會去說(或記得?)以前講過什麼話,我不是專家,在此可以暢所欲言。“泡沫為何還不爆”這個標題可能是一年以後暢銷書的書名呢?不是嗎?每天財經專家和官員都對你說存在泡沫,可是這個泡沫就是不爆,還越脹越大,結果慨歎錯過投資機會。

四月以來中央政府繼最強救市計畫後,出臺最強打壓樓市政策。半年之後,樓市下跌以後穀底回升創下新高,不跌反漲。剛需們不禁感歎,是樓市忽悠了中央,還是中央把剛需們給忽悠了,總之,最後必須面對的現實還是只有老百姓。

問題出在哪裡?我認為,市場表現強勁的趨勢時,一定有它背後的客觀因素支持。內地,香港的股市和樓市都有背後基本因素支撐。中國內地和香港目前都還是相對低息環境,令資產的回報率吸引,要回到平衡點,未來只有價格上漲或息率上調兩條路。

行政手段有一定的用處,尤其是政府希望發出信號來管理市場預期。但非市場化的手段有時只會扭曲市場行為並沒有對症下藥。例如,限購令變相令租金上漲,而且很多人又有借用他人名額買房的方式去投資。其關鍵,是沒有解決供求失衡的根本問題。

泡沫為什麼不爆?其實,原因很簡單,這根本不是泡沫,或者還沒有到大到要爆的地步。太多人用“升幅”和“升速”來辨別泡沫,或者供樓負擔比率。我認為這些指標有一些啟示,但還是沒有觸及到關鍵問題。關鍵問題是,供求關係,而供求關係,由資產的回報率和市場供應量來決定。

當資產的價格升得太快,短期確實會有不少人拋售獲利,但如果資產的回報還是吸引,遲早又會有很多人買。

所以,以後大家聽到專家說擔心有泡沫,又不知道幾時會爆時,至少該知道,“泡沫”和“爆”的準則和條件,好好盤算一下,不要又被忽悠了!



先天下而憂 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2010/12/blog-post.html

最近平靜的市場﹐加上又近年底﹐讓我有了很多思考的空間。想多過做﹐多過寫作﹐意欲在紛亂的世界裡面尋找自己。因為投資市場﹐最重要是思路清晰﹐意志堅定﹐要做到這一點﹐是說易行難的!

“泡沫為何不會爆” 一文之後﹐內地政府和香港政府都出了非常的狠招來打壓樓市﹐坦白講﹐我覺得這些招數確實很辣﹐照計應該還是有影響。可是之後﹐樓價還是在漲﹐這個泡沫就是不爆。

真的假不了﹐是泡沫﹐不爆﹐是不是時候未到? 可以這樣總結﹐價格﹐其本身就是泡沫﹐是即假又真的。你可以說﹐價格只是一個表象而已。大師級的Jeremy Grantham明顯深明此道﹐一言道出﹐目前的價格無非是聯儲局努力製造出來的假象﹐藉此鼓勵大家炒同消費。

有些價格是實在的﹐尤其對於老百姓來講﹐最近的通脹最讓人痛苦。那就是說這種“鼓勵” 是不可不從的﹐除非你不吃人間煙火。

廢話少說﹐入正題﹐觀察國債和市政債券﹐這個市場的泡沫爆得很厲害﹐這已經給了我們一個警告﹐QE不是萬能藥﹐最終還是要面對自己的問題。

市場從來都是生於憂患﹐死於逸樂。在大家享受QE盛宴的同時﹐我願意做個先天下人而憂﹐孤獨一下﹐未嘗不可。

第一張圖表是白銀﹐白銀可謂商品中的領導者。
第二張圖表是美國市政債券基金的表現圖。




下一篇文﹐準備講講未來一年選股方面的問題﹐敬請關注。


贏的模式 FOOLISH INVESTOR

http://chiyuinvest.blogspot.com/2011/06/blog-post.html

投資和投機的分別在哪裡呢?不談因只說果,投資是買低賣高,把資金從回報率低的地方配置到回報率高(項目價格低)的身上,投機就是把高的炒得更高低的炒得更低。前者算的是回報率,後者算的是供求。

贏無定式,但投資者必須找到自己的模式。前人成功的模式有很多,上文就介紹過Gerald AppelModel,具體而言是all timetiming model,描述了什麼樣的市場環境最適合投資股票回報率最好。有些Model則注重選股,例如O’neilCANSLIM等等。如果沒有一個模式,在現今風高浪急,消息滿天飛的金融市場,隨時一兩個浪就抬出場。

投資做的就是Modeling的過程,而不是考眼光炒賣輸輸贏贏的賭博。這個過程應當是沉悶卻不簡單。

最近兩日又一次見到不少股票被洗倉,對象又是一眾中國概念的增長股。記憶中最近一年裡時不時就來一次洗倉。歐美的對沖基金大張旗鼓的宣傳中國沉沒論,然後通過沽空,衍生工具,輿論甚至研究報告來興風作浪。

審時度勢,把焦點聚在中國。西方人的中國泡沫論,是長久以來對中國經濟和政治模式的不信任,在他們眼裡,把人均收入產值,與土地,房屋庫存,地方借貸數據隨手放在一起就很容易得出的結論,奇怪中國為什麼還能堅持到現在……而這些見怪不怪的“國情”在國人眼裡根本就是家常菜,就好像美國人欠債多一樣,都是too big to fail的事實。

A股的低估值主要來自高利率,和未來增長減慢。3月文指出公司業績只能算中規中矩,可見度太高,沒有向上修正的空間,而利率提高又不利股市估值。現在多了一個確定,就是緊縮政策肯定對宏觀經濟帶來負面影響,對通脹的影響力卻遲遲未見。

在沒有向上空間的情況下,炒家老調重彈,股市唯有往下炒就屬情理之間。

經濟在這個下調過程中,清理過去發展中不合理的產能和過剩的庫存。而資本市場,新股發行制度過份向上市公司傾斜,中小版良莠不齊,無論上市公司,金融機構還是投資者的投機意念濃厚。正好讓國際粄上市衝擊一下,這些都可趁市場低迷時得到懲罰和清理。

當然,我認為這只是長期發展中的一個過渡期,在此期間,十分樂意見到一批優秀和持續為股東帶來良好回報,具有良好增長性和市場地位的公司的股價也隨著市場低迷而下調,為長期投資帶來很好的機會。未來一定好好把握!



同學有關債券的答問(二)/Stay Foolish and Hungry

問問巴黎sir

1 最近很多人利用IB等銀行杠杆買債券,你如何評價?

答:第一次聽到IB是同學關於買賣option的介紹,  後來也聽過Starman有關如何杠杆買債的操作,  我對options的興趣大於"近期"杠杆買債券, 對杠杆買債券有興趣的可以看Starman兄的文章;

2 能否談談你的債券買賣經驗?
答:是AIG發的一只AVF, 60年長期票面25元7.7%coupon rate,當時快要default, 我在聯邦政府以110B打救它方案出台後以13元買進, 以爲之後60年就能每年有15%買入價的利息收入,可惜只收了4年息,它就以25元被續囘,連息賺了倍多.

我學到Ben Graham說的不以平價或高水買入定息證券的原因。因爲高於平價一續囘 投資者便輸, 但不打算續的也不見得有利, 因爲很多這樣的公司從沒有"打算"為公司累積本金還錢。

3 買股票和債券的分別是什麽?
答:任何証券其實也只是一張不同條件的借據,必須要自己看過條件而不是依靠評級機構,條件中無可避免涉及企業的收益和資產,所以投資股票或債券用的評估方法都是一樣,股神說股票是一只會升息的債券就是這個道理,因此若真的想長期坐債券,買公用股是更好的替代品。

4 但債券的股息較公用股高很多。
答:股票是中學生的戰場,而高息的低等級債券市場出售者全是博士級,你的目光是債息,他們的目光是你的本金,你把命運交給評級機構,對手每分鐘也在想如何誤導評級機構;

5.買債券不是可以做小些分析和舒服點?
答:這是債券出售人設的圈套;

6 恆大的債券值得買嗎?
答:祖師爺說過,如果一間公司不安全,那它任何一只証券,包括有抵押高等級的債券也不安全,債券和股票的風險和回報的關係在同一公司的差異度很低,因此除非不買,否則買入有13%股息率的恆大普通股更划算(當時),因爲普通股可以獲分發債息后的所有利潤,這樣輸就會是債券持有人,贏就歸公司的普通股股東。
恆大的每年利潤根本不足夠付當年的利息,奇怪是仍有人願意貸款給它,又債券持有人像沒有權利阻止它派走公司大筆現錢給股東和向外再不斷借錢。如果閣下做生意,有人願意這樣條件貸款給你,你會很著數。
現在不妨想象外國有很多高息債券也和恆大的狀況差不多,比較之下,較購買外國同質數的債券,反不如投機人持有恆大3333股票了。

7.但投資債券不是比較股票安全嗎?,
答:如果想安全, 那就完全不投資, 若希望用5成時間而有高手囘報的5成, 最終會很失望並發現成績很爛,  最安全的投資標并非它是如何分類或名字,而是你全力以赴的那支,其它通通都不安全.

8. 投資需要很高深的知識?
答: 投資或者是科學, 但更大部分是藝術, 但投資賺得合理的回報不需要天材, 只要你熱愛; 

9. 談談你的教學。
答:太陽底下無新事,有些人認爲自學就可以,我完全明白他們想法,因爲我也曾經如此想,但買入超大的代價就太大了, 很多錯是可以避免,例如上面的買債券例子,來上堂的是那些犯錯後想永不再錯的朋友,又或者想一開始就不犯大錯的,當投資不再犯大錯,回報就會不斷進來,他們需要一個竅門。

我熟識一個身家有十億以上的前輩, 他就是什麽堂也上, 甚至職業再培訓, 他令我想起Steve Job引用那本百科全書的結語: Stay Foolish, Stay Hungry

其實每個人多小也是foolish和hungry, 例如對於如何花錢,  有些時候會花一大筆錢吃傷害自己身體的食物....

而我的前輩朋友的享樂卻是對知識的渴求.

。。我忘了說他是個資優生















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