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香港股市場的離奇罕見股票- 市盈率預期約為2的股票(1)

風險聲明:跟買可能輸錢,甚至一無所有,僅供參考之用。

請放心,這家並不是一般的老千股,喜歡供股集資,但經常缺水,大股東因缺水而經常配股+玩下財技,不過主要都是以配股作手段。

這家公司名為森泰集團(0451),主要從事線路板及製造電子產品業務。

公司營業額已經連續五年增長,並連續兩年(2006,2007)創有紀錄以來(1999年起)新高。

盈利上年為七千萬元,為有紀錄(自1999年起)的新高,不過盈利極不穩定,2001年賺1,000萬,2002和2003年因經營環境差虧錢,2004年恢復盈利1,100萬,2005年上升至1,800萬,2006年虧約800,000元,但加上撇帳40,000,000元,實際盈利約3,900萬。

撇帳原因:

http://main.ednews.hk/listedco/listconews/sehk/20060720/LTN20060720071_C.pdf

大股東持股量因有紀錄以來多次配股,兩大股東持股跌至約20%,低於30%,由於股本太小(合股後只約5,691萬股),估計貨源非常集中(街貨估計僅1億元),是殼股是好選擇。

今年中期業績創下歷年新高,營業額達5.7億及盈利逾4,200萬盈利。營業額主要來自香港及中國(佔中期營業額近50%),是營業額上升的主要來源,其次為東南亞(佔約25%)、歐洲(15%)和美洲(10%),除美洲外,無一板塊倒退。

由於公司營業額不停增長,這家公司營業額非常平均,以上半年和下半年營業額相若,估計該公司營業額今年有20%的上升,約為11.4億元,以純利率和上半年相若計(7.4%),盈利預估為8,436萬元(股數有5,691萬股),約為每股全麵攤薄後的1.48元,以股價3.90計,預期市盈率2.635倍,預計不派息,若不配股(股數有4,743萬股),盈利約為每股全麵攤薄後的1.78元,市盈率為2.19倍,如以配售價2.18元計,市盈率僅1.2倍,即你買這隻股票14個月就回本!完全難以置信!這在香港以這樣高增長率的股票(20%) 及這樣低市盈率(2.19倍),而又不太老千的股票竟然這樣做!這是非常罕有的,為何大股東不想著大幅供股來增持股權或私有化該公司?下文再續。
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香港股票市場的離奇罕見股票- 市盈率預期約為2的股票(2)

(繼續上文)
為何這家公司大股東要選擇以這樣低價賣出公司的一部分?實際上這家公司非常"缺水",只在本年的中期業績所見:
1. 公司所有權益加起來約3.85億,但廠房卻佔4.2億,如果廠房一錢不值(實際上不太可能,但可能只剩小部分),公司實際上是負資產,但我又觀察前幾年的業績報告,廠房的投資是不停上升,幾乎吃光所有現金盈利。
2. 公司手持現金約5,500萬,但應收款有3億多,相對10億多營業額是較多,應付款有2.44億,負債有約2.5億(其中1.5億是短期債項銀行透支), 可見的是生意做大了,錢卻未能這樣快收回,錢不能這樣快收回,就付不給人了,所以應收帳相應上升,但沒有錢又不能買料回來做生意、付人工,就去問銀行借短 期貸款,甚至透支以作週轉,頂得一時得一時,有時錢借盡了,又沒有錢付給人,所以都要經常配股以支付經常需要,可以看看有紀錄以來的集資紀錄,其原因也頗 為"誠實",不像別人的公司話一句,"資金所得為一般營運用途"。

該公司集資的紀錄如下:
http://main.ednews.hk/listedco/listconews/sehk/20051228/LTN20051228040_C.pdf
2005年中業績公告
.....
由於本公司位於中國東莞之印刷線路板廠的生產力接近飽和, 本公司之全資附屬公司紅板有限公司於二零零五年九月二十三日訂立協議,向中國江西省吉安市人民政府辦公室收購位於中國江西省古安市高新技術產業開發區之一 幅土地, 面積為400畝(約266,800平方米),總現金代價為人民幣12,000,000元。本公司收購該土地用作興建生產印刷線路板之新廠房,以擴大其現有 生產力。本公司初步計劃於新廠房裝設一條生產線
。 大約投資 200,000,000港元於土地、廠房及購買機器及設備上, 並計劃透過內部資源及融資租賃/銀行信貸撥付資金。本公司亦考慮透過股本及集資活動為該項擴大生產設施計劃籌集資金。倘管理層認為適當及有必要,將會於新 廠房增添一條高科技產品生產線。屆時,本公司估計將需要進一步投資約200,000,000至300,000,000港元。
所以這幾年的廠房設備不停上升、不能派息、甚至配股亦可能因為這個原因。
但我又想起一個問題,廠房在兩年始要開始建,為何不在兩年前配股?可能市況淡靜,但上年市況也不錯,也不配股,偏偏到現在廠房完成才配股,又只為 2,000 萬?但投資廠房要兩三億,為何不大搞一次供股,一來使貨源更歸邊,易於炒上,一來使公司大舉集資?可能如果集資太多,大股東或明或暗要拿出大部分吧。

小弟估計,因廠房已完成,可能會恢復派息,因資金壓力也很大,所以息率估計不會太高,可能只有5-7%,但如果公司派息率能達30%(一般水平), 股息率甚至可達驚人的11-12%。所以只要這家公司肯派高息,股價一定不只於此。但是我想他們還不想使小股東有這樣大的信心,所以不想派息,令股價太高 呢。
香港 股票 市場 離奇 罕見 市盈率 市盈 預期 約為
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百盛多賺24%遜預期今年擬逆市開新店


2009-02-21  AppleDaily





【本報訊】百盛商業(3368)公佈截至08年底止全年業績,純利8.41億元(人民幣.下同),按年升24.43%,遜於市場預期;每股盈利0.302元,派末期息0.085元。百盛今年計劃透過開設新店及收購,年內將集團總零售面積增加15至20%。記者:陳健文

據Thomson One綜合16家證券行數據,預測百盛全年純利平均為8.74億元。百盛去年銷售所得款項總額106.91億元,升18.74%。截至期末,百盛管理及經營99.15萬平方米零售面積,按年增加11.12萬平方米。

零售面積將擴大20%

百 盛業績顯示,99.15萬平方米的總零售面積中,約76萬平方米是自有百貨店,餘下23.15萬平方米是管理店。若不計已終止店舖的營業額貢獻,百盛08 年度純利及經營利潤分別為8.78億及12.11億元,升20.7%及19.1%。全年同店營業額增幅為12.1%。特許專櫃銷售仍是百盛主要收入來源, 佔銷售所得款項總額88.2%,專櫃銷售及直接銷售按年增長19.9%及14%。特許專櫃銷售佣金減少0.4個百分點至19.9%,直接銷售利潤率則升 0.4個百分點至17.5%。截至去年底,百盛總資產負債比率為26.1%。踏入09年,百盛已關閉兩家分店,分別位於北京及長沙的小型店,因認為經營面 積少於1萬平方米的分店已不合時宜。迄今亦已就開設新店簽署部份租賃協議,連同在北京自置的雙全大廈,預期今年增加最少12萬平方米的零售面積。

金鷹同店收入升13%

另 一內地百貨零售商金鷹商貿(3308),其首席財務官韓相禮昨出席股東會後表示,集團各分店於上月1日起至今的未經審核同店營業額,約錄得13%增長,其 中由於今年農曆年假期是於1月份,1月份同店營業額增幅更達40至50%。韓相禮又說,暫無意因為金融海嘯而調整今年開設3至4家新店的計劃,其中如揚州 二店及上海新店將如期下季啓業,相信新店可在1年內錄得盈利。他透露,集團現持有約20億元現金,不排除進行收購,預期內地零售市道下半年會好轉。

百盛全年業績概況

銷 售所得款項總額金額(人民幣):106.91億元升幅:18.74%經營利潤金額(人民幣):12.11億元升幅:19.15%純利金額(人民 幣):8.41億元升幅:24.43%每股盈利金額(人民幣):0.302元升幅:23.77%末期息金額(人民幣):0.085元升幅:11.84%



百盛 多賺 24% 預期 今年 逆市 新店
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钢材出口退税率上调幅度低于预期


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http://finance.sina.com.cn/chanjing/b/20090330/20286043593.shtml


  钢铁业热盼的出口退税率将上调,但上调幅度低于预期。同时,业内人士认为,由于出口“主力军”热轧板卷不在此次政策惠及范围之内,因此对国内的钢材出口并不会有实质的拉动作用。

  财政部上周五(3月27日)发布的出口退税调整方案显示,自4月1日起,冷轧卷材、热轧不锈钢卷板、取向硅钢品种、合金钢品种、无缝管品种,以及炉灶类品种的钢材制品的出口退税率,由5%-13%提高至9%-13%。热轧板卷的出口退税率不在调整之列。

  “此次享受出口退税率提高的钢材产品均集中在高附加值的产品上,但上调幅度并不大”,联合金属网分析师胡艳平向《财经》记者表示。

  此前,中国钢铁工业协会曾建议政府,将冷板、镀锌、合金钢等高附加值产品的出口退税率上调至17%,热轧板卷的出口退税率由零调至13%。

  胡艳平认为,此次政策调整未涉及热轧板卷产品,即便调整了其他产品的出口退税率,对于国内钢材市场的影响也较为有限,“因为冷轧、镀锌、合金钢等产品出口量较为有限”。

  热轧板卷为中国钢铁出口的“主力军”。2008年8月,中国钢材出口量达到了历史顶峰,钢材产品出口总量达768万吨,其中热轧板卷占到了当月总出口量的21.10%。而镀锌和冷轧产品在2008年全年的出口量仅为290万吨和334万吨。

  兰格钢铁网分析师李皓表示,退税率保持在9%-13%,仍不足以在国际市场体现出中国出口钢材的价格优势。同时,随着美国、欧盟等市场反倾销的 呼声愈演愈烈,未来中国钢铁出口退税调整的力度将转弱,后期出口形势不容乐观。“扩大国内市场内需、控制钢企产能才是缓解国内钢铁供需矛盾的正道”。

  胡艳平也告诉《财经》记者,在目前全球市场需求大幅下跌的环境下,此次出口退税率的提高,对钢材出口并不会有实质的拉动作用。“主要的目的可能只是鼓励钢铁企业,帮助钢铁企业建立信心。”





鋼材 出口退稅 出口 退稅 上調 幅度 低於 預期
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独访20亿低调富豪袁德宗,“最坏时买入预期资产”


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http://www.21cbh.com/HTML/2009-8-24/HTML_X76D6K9VJW29.html


如果没有光大证券(601788.SH)的上市,50岁的广东东莞人袁德宗或许没有今天这般“被知晓”。

光大证券挂牌8月18日挂牌上市当日上午,理财周报记者打通袁德宗的手机。其时,袁表示自己正在香港,“第二天一早8点要去内蒙古,实在没时间接受面访。”对于记者的相关提问,袁德宗不愿多说,但很礼貌地对记者的关注表示感谢。

8月18日,光大证券成为近7年以来继中信证券之后第一家以IPO方式上市的券商。袁德宗凭借旗下的东莞市联景实业投资公司对光大证券8000万 股发起人投资,单日财富增长数倍,账面财富20亿。

《东 莞时报》记者李前刚,是为数不多面见袁德宗的记者。“袁德宗个头不高,前额微秃,待人礼貌热情。”据李前刚介绍,袁德宗8月初的时候用难懂的广东普通话告 诉他说,“20多年来,我都没有太大的过失投资”。对于投资光大证券一事,袁当时也没多说,而李前刚也没能听清 袁的话。袁德宗投资光大证券的商业思维,一时间被历史沉淀。

袁德宗何许人也?他的成功仅仅是碰运气吗?光大证券上市后的翌日,理财周报赶赴东莞调查。

莞版“广汇系”

光大证券公开资料显示:袁德宗,大专学历,历任东莞附城中学教师、东莞市附城区党政办干部、东莞市广汇实业集团公司总经理。现任光大证券监事、东莞联景董事长,广汇科技投资担保股份有限公司董事长、东莞市君德富创业投资有限公司董事长。

记者拿到的一份广汇科技担保外宣材料显示,“袁德宗先生生于1959年6月,现正攻读财政部财政科学研究所信用担保行业硕士研究生。多年从事金融投资工作,具有丰富的项目投资决策经验,是光大证券五大股东之一,并担任其监事”。

媒 体早已高度聚焦袁德宗投资光大证券而获得的巨大资产溢价:2004年6月,光大证券改制,东莞联景以1000万现金出资认购1000万股;2007年光大 证券增资扩股,东莞联景又以2.75元/股、总计1.925亿元的代价,认购7000万股。光大证券IPO后,东莞联景持有其8000万股股份(占总股本 的2.34%),排名第五大股东。东莞本地某上市公司高层对记者说,“袁德宗是东莞本地东城区人,他买光大证券股权时,光大证券都快要破产了。今天回头 看,他还是很有投资眼光的。”

关于袁德宗的“神奇”财技,也被媒体“人肉搜索”出来:袁德宗和姚爱棠多次成为若干家上市公司的十大流通股股东,介入时机都较精准。此外,袁德宗在2007年还试图参股安信证券1.4亿股,但未获成功。

8月19日上午10时,理财周报记者来到位于东莞南城区中盛大厦的广汇科技担保公司。这里是东莞的商业中心地带,中盛大厦面对一片绿茵。宽阔的柏油大道,刺眼的夏日阳光,飘着白云的蓝天如洗。东莞会展中心傍依斜对面,稍远处可见貌似乌纱帽的市政府办公楼。

中 盛大厦大堂的楼层牌记录,11楼有6家公司办公,其中包括上文所述的广汇科技担保、君德富创投,以及科汇投顾、科润创投、广润实业、广汇科技小额贷款等其 他4家公司。但11楼电梯右手直走为广汇科技担保,左手为广汇小额贷款公司,并未悬挂其他公司的招牌。电梯口摆放的“易拉宝”宣传牌显示,广汇科技担保是 “广东省中小企业信用担保机构示范单位”。“广汇科技担保,科技企业一揽子系统化融资产品的供应商”四行鲜红大字,在蓝色的背景牌上异常显眼。

上述科润创投、广润实业等都不在中盛大厦办公。“科汇投顾、广汇融资顾问都是开展后续业务的,(没有挂牌)有其他原因吧。”一名广汇科技担保的员工透露,科汇投顾就在小额贷款公司里面,划出单独的一块地方办公。”

“担保-贷款-投资”链

不妨称袁德宗目前治下的产业为“广汇系”(与叱诧资本市场的新疆广汇同名)。其商业运作逻辑在于:以广汇科技担保为龙头,衍生出广汇科技小额贷款、科汇投资顾问、广汇融资顾问等下游关联金融服务公司,最终通过君德富创投,对优质客户开展直投业务,从而打通“担保-贷款-投资”产业链条。担保公司的客户资源因而得以深度开发,成本收益最大化。

记者特意查询了“广汇系”部分工商资料:广汇科技担保成立于2004年2月,法定代表人袁德宗,实收资本3亿元;科汇投顾成立于2008年8月,法定代表人也是袁德宗,实收资本1000万元;广汇融资顾问成立于2008年3月,法定代表人为袁志刚,实收资本100万元。

广汇科技担保的经营范围包括:以自有资金为企业、个人贷款提供信用担保,为各类经济合同提供担保,经济信息咨询,代客理财,实业投资及投资管理等。而广汇融资及科汇投顾均属咨询业,业务涉及有关经济信息咨询、信用担保信息咨询、市场营销及投资项目策划等。

目 前,“广汇系”旗舰公司——广汇科技担保共有7个股东,由袁德宗的“私人公司”东莞联景相对控股——认缴出资1.11亿元、占比37%。东莞联景系袁德宗 和姚爱棠分别出资6800万元、3200万元,于2001年设立,法定代表人仍是袁德宗。据称,袁、姚二人为夫妻(记者未就此向袁求证)。”据介绍,一般 类型的担保公司利润率并不高,“只有1-2个点,而且风险很高”,因此投资股权成为更好的商业选择。

记者查询A股上市公司一季报发现,约30家的上市公司前十大股东中,出现有各式担保公司身影。

袁德宗为广汇科技担保请来“四大将”,其中两位有东莞本地金融机构管理经验,一位来自券商投行部门。记者与另外一位任职为董事会首席研究员的刘晓秋先生通了几次电话,后者当日正忙于陪同一家中央级投资公司的来莞人士。

刘 晓秋很真诚。“最终是什么样的战略,我们内部的想法还不成熟。我们企业毕竟还不大。外界只看到袁总投资光大证券这一件事,没有什么意义。这只是偶然的成 功,是虚拟的资产,而你要知道(直投)80%会投资失败。东莞90%是小企业,我们每年的担保余额也就五六个亿,按保费2.5%算,能有多少利润?中科智 事件你知道吧,有些(投资)单靠担保一项是覆盖不了成本的。我们始终处在市场的惊涛骇浪中,希望得到政府力度大的政策支持。”

今年8月初,袁德宗对李前刚表示,“老的担保公司面临着不少发展障碍,花了很长时间培养起来的优质客户被银行、新晋担保公司挖走。我们目前有200个左右的稳定客户,将来要在它们中间优中选优,找投资对象。为此我们计划另组新的引渡基金作投资主体。”

实业+投资

广汇科技担保的LOGO,是被串起来的两枚红、蓝色的铜钱。广汇的发展历程是怎样的?广汇与袁德宗私人控制的东莞联景又有何关系?

广汇科技担保官网说,为实践“担保与投资相结合”的创新理念,东莞市科技投资担保公司于2004年2月在市科技局牵头组织下成立,当时注册资本1亿元,其中市财政出资3000万元。2008年7月改制,为承载无形资产增加“广汇”商号,广汇科技担保因此得以成立。

至于东莞联景,系广汇实业集团演变而来。2002年5月,东莞市广汇实业集团公司(原东莞市东城区区属集体企业,成立于1986年7月,袁德宗一直 为该公司总经理)完成改制,全部资产交由政府收回,东莞联景应政府要求承继了广汇实业集团公司的所有业务和人员。“历经艰苦创业和资本运营的联景,在董事 长袁德宗的带领下,逐步成为一家集房地产开发、建筑工程施工、钟表生产及贸易、工业园区开发及管理、企业融资担保、金融股权投资和创业投资等为一体的、多元化的、资产规模较大的集团公司。联景旗下目前有7家控股公司和2家参股公司,经评估实际拥有资产净值已达30亿元。”

“ 联景旗下控股公司有:东莞市君德富创业投资、东莞市广汇建筑工程、东莞市盈峰精密电子元件、东莞市景天实业投资、东莞市景天物业管理、东莞市广润实业投 资、东莞市汇盈实业投资等公司。参股公司有:光大证券、东莞市科技投资担保公司,联景是东科投的第一大股东,也是光大证券的第五大股东。”

至此,袁德宗的资产和组织架构基本成型。资产方面,发展“担保-贷款-投资”及实体业务;组织架构上,袁德宗相对控股的“广汇系”与私人控制的东莞联景,并行运作。

这 正如记者和广汇有关人士所聊,该模式即是目前流行的“实业+投资”,一如雅戈尔的李如成所为。只不过,两者目前的投资体量相差较大: 56岁的宁波人李如成,单凭雅戈尔一只股票的投资市值财富就接近60亿;而50岁的东莞人袁德宗,目前对光大证券的账面财富仅20亿元(以8月20日收市 价计算)。知天命的袁德宗,是在复制李如成吗?



獨訪 20 低調 富豪 德宗 最壞 壞時 買入 預期 資產
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吉利高管集中套现 沃尔沃概念预期见顶?


http://www.21cbh.com/HTML/2009-12-30/159804.html


受沃尔沃收购案影响,吉利汽车 (00175.HK)正成为目前交易各方中最大的赢家。此次李书福绕过上市公司,直接通过集团公司收购沃尔沃,由于后期有“把收购资产注入上市公司”的预 期,资本市场一度看好吉利汽车。吉利汽车港股价格四个月内顺势大涨120%以上,12月初一度最高升至每股4.84港元。

就在机构看涨吉利同时,包括吉利汽车执行董事洪少伦在内的多位高管,在利好消息出台前十天,连续减持股票。

谈判收官前夜高管减持

资料显示:洪少伦在12月14日、15日两个交易内,以每股平均价4.365港元至4.435港元,共减持400万股,其持股比例从827万股,降至427万股。如果以4.365元计算(忽略交易成本),洪少伦此次减持收入1700余万港元。

吉利汽车独立非执行董事宋林向港交所申报,其在2009年12月7日以每股4.343港元的均价减持了100万股公司股份,其持股量从0.03%降至0.02%。吉利汽车独立非执行董事杨守雄称,2009年11月4日其减持50万股吉利汽车股份,每股平均价2.759元。

这让资本市场人士颇感不解。

目 前吉利汽车正处于上升态势,2007年提出的战略转型在刚刚公布的年中报表中也得到了很好的体现。德意志银行称,吉利汽车股票估值相当于2009财年预测 市盈率4倍,而2007-2009财年每股收益的复合年增长率将达46%,虽然中国汽车处于销售增长放缓的时期,但是该行认为吉利汽车能够长期维持两位数 的增长。

从车型上看,吉利汽车着力进行的产品升级换代也已经完成,吉利已经没有4万元以下的主力销售车型,这为吉利摆脱低端奠定了良好的基础,这些都将提高吉利的预期。

吉利高管在此时减持,有市场人士分析认为,这是吉利汽车见顶的信号。“两个公司之间的并购,成功的比例并不高,即便是西方公司之间的并购,也有50%都不算成功。”瑞典政府投资促进署驻华首席代表陈永岚在接受记者采访时表示。

考 虑到中国市场因素,没有海外运营经验的吉利并购沃尔沃后,多位国内外专业人士在接受记者采访时认为,相对于收购,他们更关心沃尔沃下一步的运营发展。高信 证券副总裁Steven Lam表示,在过去三个月,吉利汽车累计涨幅超过100%,估值已过高。而在这一波上涨行情中,作为战略投资者的高盛更是获利不少。

吉利汽车的资本路径

据吉利最近三年的财报显示,吉利2006年-2008年销售总收入不超过300亿元人民币,在汽车消费井喷的2009年上半年,其销售净利润也仅为5.96亿元人民币。“吉利收购沃尔沃的20亿美元从何而来?”一直是外界的关注焦点。

对于具体收购方式,吉利一直没有公开明确解释,引进战略投资者是必然的方式。今年9月底,吉利引入外资战略投资者高盛集团,向其发行可换股债券18.97亿港元及3亿份认股权证,获得25.86亿港元的融资。高盛获得了吉利汽车15%的股权,成为其第二大股东。

国内某分析师此前表示:“高盛的资金将会作为收购资金的重要组成部分,除了吉利自有资金外,也将会获得来自银行融资的巨大支持。”

记 者了解到,包括北京、广州、东莞等地方政府都先后与吉利接洽过,也表示过协助吉利收购沃尔沃的打算,更据来自投行业人士的消息称,吉利计划将工厂建在北京 亦庄,距离20公里外的采育工业园区是北京奔驰的配套基地,这里的零部件企业将来可为奔驰和沃尔沃同时配套。作为回报,北京市的银行机构将为吉利收购沃尔 沃提供资金支持,总计承诺的资金量可能达上百亿。

在利用政府资源方面,李书福是民营汽车业的开山鼻祖。2007年销量尚不足20万辆的吉利 就制订了宏伟的目标:到2015年要达到200万辆的目标。虽然现阶段谁也无法考证这一消息,但却使吉利顺利得到来自各地政府的支持。在短短不到三年的时 间,吉利先后在兰州、湘潭、成都等多个城市建造了生产基地。记者了解到,新的生产基地大都采取了由地方政府供地,再利用地作为抵押换取融资,使吉利集团在 短期内迅速做大。

此后吉利又通过资本运作,把生产基地一个一个装入上市公司融资,获得发展资金。2008年6月18日吉利获中国商务部批 文,公司将以总代价约16.11亿港元收购五家联营公司各44.19%股权,其持股将增至91%。吉利在完成了整体上市的同时,汽车核心整车业务的控制权 已经抓到李书福手中。这一成功的做法,目前已被华泰等多家民营企业效仿。

随着吉利收购沃尔沃临近,泓福资产已将吉利汽车的评估目标价调高为4.5元港币,大华继显、DBS等机构则首次给予吉利汽车买进评级。德意志银行更是在吉利汽车发布年中公告后将吉利汽车评级从持有调高至买进,以反映上涨潜力。

“吉利汽车的资本运作路线已渐趋明显,收购沃尔沃很可能是吉利在成为资本玩家路上的一次重要实践。”有分析师称,仅上市公司方面,吉利汽车已经获利颇丰。

目前资本市场的担心是,将来高盛退出后吉利的业务如何延续概念。一位高盛美国的内部人士透露,“按照高盛的规定,一般持有一个项目的时间不超过三年。”该人士预测,未来吉利可能会持续将沃尔沃业务作为融资资源,去寻求更多新的融资机会,这样吉利的资产规模会进一步扩大。

收购成败看整合

按照吉利集团的公开信息,预计将于2010年第一季度与福特签署股权收购协议。监管机构批准后,预计于第二季度完成交易。由于吉利此前已表示,愿意维持沃尔沃在瑞典生产,因此沃尔沃董事局工会负责人说他对于此次出售表示欢迎。

自确认收购沃尔沃以来,李书福已经紧急招募多位高层进入吉利,为沃尔沃业务进入中国做准备。其中包括原菲亚特动力FPT中国区总裁沈晖、华泰汽车原总裁童志远等均已加盟吉利。

在这之前,吉利已经通过猎头公司在上海、北京物色总监等执行职位的具体人选,物色对象中不乏沃尔沃(中国)的在职员工。按照吉利的计划,期望沃尔沃的年销量能翻番至近100万辆,其中中国市场要达到20万辆。

陈永岚认为,按照吉利与沃尔沃达成的协议,吉利将能够保证沃尔沃轿车公司绝对的独立性,并把总部留在瑞典。

“沃尔沃独立运行的特性,很可能使吉利难以介入其实质的业务,也不可能将沃尔沃更多的技术与吉利现有技术对接。”不愿透露姓名的业内专家分析,这笔交易完成后,福特公司将不再持有沃尔沃的股份。但福特已持有沃尔沃那么多年,两者之间有很多产品出自相同的平台。

在 沃尔沃出售给吉利以后,两者之间如何分享沃尔沃的知识产权,权利义务如何分割,一直是福特与吉利商谈的主要内容之一。虽然吉利公开声明,这次是100%收 购沃尔沃资产,但是福特汽车近期已经表示,在完成沃尔沃资产的出售后,福特汽车仍将在某些领域继续保持与沃尔沃的合作。这就使吉利面临,未来福特产品与沃 尔沃产品直接竞争的问题。



吉利 高管 集中 套現 沃爾沃 沃爾 概念 預期 見頂
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taiwai:股價和預期的關係


(註: 因未取得原作者同意,故這篇文可能在原作者的要求下刪除,謝謝。)


昨晚因轉錄資料,無時間寫文,今日補上一位taiwai兄談的股價和預期的關係,供大家參詳。


大 家都忘記了買股票的真義,其實買股票,就是買一盤生意是否可行,這盤生意是否可行,一則需要時勢帶動,二則需要創業家的眼光,如果兩者均具備,就算最初是 一盤小生意,都可以搞到很大,如果前者缺乏,公司大多都會倒閉,不然就是苦苦經營,如後者缺乏,雖然都有機會倒下,但大多就是變成一家平庸的公司,只是被 人併購或淘汰的對象。以上兩點這就是我們所說的預期。


至於其財務管理、市場策略等等,這只是決定未來的獲利水平及在市場的地位。


現 在有些財技人士,把股票變成賣入場券,買他們們股票就只能賺個玩字,錢就被人收掉了,但是這些人就是因為這樣致富呢,正如該貼Ming011說,「可惜的 就是今天有很多人,把股票當成了一個魚蝦蟹賭枱,只是想著把其他人的錢賺回來,就是忘記了股票市場本來就是一個集資和股份轉讓的地方」。

這 令我想起我林園的一句話,買股票「事實上我們相當於在跨行業做實業,做實業呢,它兌然性不好,即使他有天大的本支,兌然性不好,今天你做電視機的,明天又 去做房地產的,他錢要抽出來不容易啊。股市實際上就是給你提供了—個交易平台。比如明天想做甚麼了,把手裏的股票一賣,兌成現金,我就可以轉行業做。」

我覺得他們都說很很對。


如果大家短炒的話,其實就是不停在轉行業做,左買買,右賣賣,只是瞎折騰,除了極少數外,其實都很難成功,因為你這樣一搞,你只是為銀行或證券行打工吧。

為免繼續努力為銀行或證券行打工,小弟建議大家放長一些眼光,做多點研究,減少買賣頻率,投資集中一點,雖然小弟現時也很難做到最後一點,但是我也會繼續努力,務求達成這一個目標。

願與各位共勉!


http://finance.discuss.com.hk/viewthread.php?tid=11481377&extra=page%3D1&page=2


股息和羊群心理是會影響到股票的供求關係的,這便有可能影響到股價之升跌。科斯托蘭尼說得很好:「行情之升跌,取決 於供求關係。」有部份人可能會誤會,以為買股票就好像到街市的檔口買蘋果一樣,檔口老闆說多少錢便是多少錢,他會根據供求關係來調整價格。但事實卻完全不 是這回事。

2007 年,price_secret 拿著 50 萬元,和幾位朋友合共湊了 135 萬元,開辦了 price_secret 茶餐廰。到了 2008 年,茶餐廰算是上了軌道,price_secret 再邀請陳小芬投資 15 萬元入股,股權分配就按大家所湊的錢來分配。連同之前大家湊的 135 萬元,現在大家合共湊了 150 萬元,陳小芬佔 10 %,price_secret 是大股東,佔 33.33 %,餘此類推。


陳小芬後來發覺,原來 price_secret 茶餐廰去年全年純利 375 元,price_secret 只願意把一半拿出來分給大家,亦即是派息,亦即 187.5元,其餘的就留在茶餐廰以備不時之需。

若果今年同樣是這樣的話,陳小芬佔 10 %,便能分得 18.75 元,真的是吃個飯盒也不夠。陳小芬入股的時候,PE = 150 萬 / 375 = 4000,股息收益率是 18.75 / 150000 = 0.0125 %,亦即是說,按照現在的情況,陳小芬要在 8000 年之後才能回本。(若以 PE 來計算則是 4000 年後,因為現在只拿一半純利派息。)


陳小芬覺得很不值,於是把股權轉讓給別人。陳小芬是一個口才了得的人,她有能本事把 price_secret 茶餐廰吹噓得很厲害,很多人想向她購入股權,形成「求過於供」的關係,很自然就是價高者得,最後,陳小芬以 17 萬元把 10 % 的股權轉讓給張大強,陳小芬獲利 2 萬元。


在 2008~2010 年這兩年之間,這 10 % 的股權轉了數次手,價值一次比一次低,原因就是 price_secret 茶餐廰在這兩年完全沒有派息給股東 (兩年不派息有沒有犯法我不太清楚)。轉讓的情況是這樣的,張大強買入後覺得不值,然後接洽了 100 人,才有一個叫王大偉的人願意以 14 萬元購入,張大強蝕 3 萬元。王大偉又覺得不值,接洽了 200 人,才有一個叫李大文的人願意以 10 萬元購入,王大偉蝕 4 萬元。李大文更嚴重,接洽了 500 人,完全沒有人願意買。


在整個過程中,雖然只有一個人在賣他的股權,但由於有興趣買入的人實在太少,但持有股權的人就急於沽出,這和「供過於求」的情況相 類似,行情亦因此而向下走。


李大文心想:「這間茶餐廰,兩年前,亦即 2008 年,雖然是 PE=4000,致少也願意派息。但現在又如何?一分錢也沒有!湊錢做生意分不到錢的話,做來幹什麼?price_secret 說過去兩年,每年純利 75 萬元,合共 150 萬元,不派息是想擴展業務,但我怎麼知道你要擴展到何時才願意分錢呢?我只知道他再向銀行多借 300 萬元!


但偏偏現在我欠人家錢,再弄不到錢我快要被大耳窿斬了!」最後,在 2010 年,他遇到 taiwai,亦即本人,以 4 萬元轉讓,李大文勁蝕 6 萬元。


一間上市公司發行新股 (IPO),就等同於上述例子中,price_secret 茶餐廰邀請陳小芬以 15 萬入股,price_secret 茶餐廰拿了這 15 萬就繼續營運下去。邀請別人入股可以是很多原因,可以是擴展業務,亦可以是欠錢用。當時很可能 price_secret 茶餐廰因某些原故急須用錢,問銀行借又借不到,所以才邀請陳小芬入股,否則的話何故要多隻香爐多隻鬼?至於茶餐廰何故急於用錢,則不得而知。


而股票市場, 就是一個交易平台,讓擁有股票和沒有股票的人互相買賣,就等同於上述例子中,大家以不同的股價把股權轉來轉去,亦即是說,股票之買買賣賣,其實就是把已有 的股權轉來轉去。而行情之升跌就取決於供求關係,而影響供求關係的因素可以有很多,派息是其中之一,大家的預期亦是其中之一。買入股票的人,其實就是買入 一個「預期」,茶餐廰在香港始終有得做,而開一間茶餐廰約須 100~120 萬元,能以 4 萬元購入 10 % 的股權,我認為超值。


科斯托蘭尼說:「股價從來就不能反映股票的真實價值,否則就不會有股票市場。股價不是太高,便是太低。」陳小芬口才了得可以是行情過 高的原因;李大文快要被大耳窿斬,亦可以是行情過低的原因。

40 年後,亦即 2050 年,price_secret 茶餐廰已變成一間跨國企業,8 萬間分店遍佈全球。當中曾 3 次發行新股,使我的股權由 10 % 變成 7 %,雖然是這樣,但這間公司就越做越大,每年純利 114 億元,price_secret 每年願意拿一半的純利派息,我的 7 % 已能帶給我每年 4 億元股息。


路人甲說:「我們應該在 10 年前就買入這隻股票,當時業務仍未擴展到美國,股價便宜很多。」


路人乙說:「那麼我們再向前推一步,應該在 20 年前便買入這隻股票,當時業務還未擴展到歐洲。」


若果把這種說法無限向前推的話,那麼大家就應該像 taiwai 一樣,在 40 年前就購入這間公司的股份。所謂「預期」,就是當事情未發生之前,就去預計一下它會不會發生。大家就算不能成為第二個 price_secret,也希望能成為第二個 taiwai,能在公司未擴展之前便購入股權。

在你的留言中,說到「不理股息」,股息怎麼可以不理?湊錢做生意正正就是要分錢,分不到錢的生意湊來幹什麼?你要轉讓股權給別人,別人也不會睬你。所謂 「不理股息」,只可以說「暫時」不理股息,就好像 40 年前我購入股權一樣,當時 price_secret 茶餐廰已兩年無派息,如果我預期它「永遠」也不派息的話,我真係豆拎都唔夾。


我之所以購入股權,就是買一個預期,就是預期它能擴展業務,最終我就分到錢, 分唔到錢,你夾埋我0個份,我話知你間公司市值是多少錢,分唔到錢就勢係假,夾錢做生意唔係為分錢唔通為興趣呀?(純粹講笑,我只能說我不是為興趣。) 如果公司有盈利但又「長期」不派息的話,咁夾黎做乜?


而至於何謂「長期」就見仁見智。就像當年李大文認為兩年不派息已經很過份,但 taiwai 就認為在擴展業務的初期,兩年不派息也不為過。事後證明,當年兩年不派息,再向銀行多借 300 萬元,結果就成功多開 3 間分店,合共 4 間。


我問過 price_secret,他說 2008 經濟開始衰退,他希望所有的股東忍受兩年不分錢,冒求把現金拿在公司手上靜待時機,結果 2010 年真的掉進谷底,很多旺區的店舖也結業,就算是旺區也有小部份的舖位丟空,他就背水一戰,再問銀行多借 300 萬,冒求要把握時機,在香港各個旺區多開分店,結果就多開了 3 間。事後證明 price_secret 獨具慧眼而且膽色過人。但我也不差,因為我也佔 10 %。

故事還未說完。2050 年正是牛三的雞犬皆升期,以市價來說,我這 7 % 股權原來價值 400 億,股息收益率 = 4 / 400 = 1 %,實在太低,亦即股價太高,PE = 50 (因為只拿一半純利來派息)。


若果你要問,40 年前兩年沒有派息,股息 0 %,就算以陳小芬的 18.75 元來計算,我購入股權時的股息 = 18.75 / 40000 = 0.046875 %,何解當時不覺股息低,而現在卻認為 1 % 是低呢?

原因就是「預期」。當時不派息可能是一時周轉不來,但我就認為它不會倒閉,只要不倒閉,4 萬元購入一間茶餐廰的 10 % 股權就是超值。現在股息 1 %,亦即 100 年後才能回本,實在太離譜。大家可能預期公司還能不斷擴展,甚至擴展其他業務,亦可能是炒賣風氣太盛,這個預期已被炒得過高,姑勿論怎樣,各有各的想法。 我就認為,公司的分店已遍佈全球,還可以怎樣有一個明顯的擴展?


倒不如趁著炒風正盛,沽出股票吐現,待股市崩盤後才再買入。當然,假設現正牛三初期,7 % 的股票能分批倒出來,而股價不致於大滑,甚至越倒越升。而持股 7 % 的股東倒貨是否有法例管制則不太清楚。買入股票就是買入一個預期,誰人也想先人一步,在股價偏低的時候購入,但何謂價格之高低則沒有定案,就好像 40 年前,李大文接洽了 500 人,也都認為 4 萬元這個價格偏高,但 taiwai 卻認為抵買。

除此之外,資產較高是否就代表盈利能力較高,真的沒有定案。只能夠說,各有各預期。

我必須再次聲明,我不是財經版的專題樓主。真的很害怕我所理解的東西會大錯特錯,這樣的話真的會累死人。樓主亦請多些向其他人理解箇中的原理。

taiwai 股價 預期 關係
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猜測預期EPS的遊戲 王雅媛victoria

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5efa65540100iuz9.html




 

除非你是一個不折不扣的走勢派,不然你不可以不承認一只股票的股價必然是與其財務狀況相關的。而所有財務數據中,則 以損益表中的每股收益(EPS)是資本市場最為關注的指標。基本上超過九成機構投資者的報告都是以EPS做 出投資決策的重要依據,這也讓股票市場變成了一個不斷猜測企業預期EPS的遊戲。

 

不過近日麥肯錫卻對華爾街做了一項最新調查,顯示原來在過去的25年 間,分析師們始終一成不變地過於樂觀,他們預計的每年盈利增長率的範圍是10%-12%,而實際的增長率為6%。 平均來看,分析師的預測幾乎百分之百都過高。其實這背後也說明了一個道理,就是買市場預期高增長的高市盈率股票是很危險的。因為大部份時間這些股票股價都 是過度反映的。

 

三種財務報表都重要

 

還記得很久之前去面試一份分析員的工作,考官問我一個問題,資產負債表,損益表,現金流量表,這三樣財務報表,你認為哪一個最重要?當時我的答案是現金流 量表,因為我認為損益表中的盈利很容易被扭曲,只有反映現金流的現金流量表才能夠真正反映一間公司的真正盈利。

 

現在回想起來,其實這個問題有一個更好的答法,就是三種財務報表都是重要的,而重要性的次序視乎你看什麼股票,或用 什麼身份去看。比方說,如果你是看地產股的,你看它的損益表及現金流量表來決定合理價沒有多大意思。它可以一年不賣房子,沒有盈利,難道那年它的股價便應 該變零?當然不是的。故此對於看地產股,資產負債表肯定是最重要。其次,才是現金流量表,然後到損益表。相反,如果你是那種專捕捉盈利爆炸,比較市場面的 投資者,損益表才是你第一要關注的地方。剛才不是說過了市場上超過九成機構投資者是以EPS做 出投資決策的,因此只要一只股票有任何新的消息,導致市場有重估它EPS可能性的時候,短期內大量資金一定會瘋狂流入或流出那只股 票。如果在那個時候,你還在執著於資產負債表或現金流量表有多差或多好的時候,很容易便錯失了買貨或走貨的機會。

王雅媛為持牌人士

猜測 預期 EPS 遊戲 王雅 雅媛 victoria
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可怕的預期 蔡東豪

2010-7-15  NM






我愈來愈覺得香港地產似一隻高增 長股,股價和市盈率愈升愈高,站在高速火車頭面前的淡友一個個倒下,投資者預期股票高增長會持續下去,因此投資者認為可以承受較高的股價和市盈率。資產愈 升愈貴,愈貴愈升,因為投資者「預期」它會繼續升。

香港地產價格處於近年高位,不少有識之士認為泡沫不存在,甚至認為高處未算高。政府的 「九招十二式」或許可對炒風起短期阻嚇作用,但香港地產的升幅不是單由炒風帶動,炒風或從旁推波助瀾,香港地產價格上升的確有基本因素支持。

我 試略述:香港經濟強勁,貧富懸殊雖然嚴重,但人均收入在上升,特別是有能力置業的一群,對置業需求也在上升,而物業供應量不足,造成供求不平衡。當然這不 平衡情況在不同地區、不同物業類別是有分別,但大方向明顯是向好。此外,銀行資金充裕,對按揭貸款持積極態度,按揭成本跌至有史以來最低水平,兼且環球利 率持續低企,預計未來一段時間也不會大幅上升,置業風險短期內不高。上述所有因素都實實在在,跟炒風無關。香港地產價格不錯是升了許多,或者會繼續再升, 但這不代表泡沫正在形成,至少這是投資者「預期」短期內不會爆破的泡沫。

 

以上利好香港地產的因素應該不會錯,因此我對香港 地產樂觀,唯一摸不清是「預期」這傢伙。我認為香港地產假如意外地逆轉,很可能就是「預期」作怪。我引以為戒的是美國次按危機,這教訓歷歷在目。

次 按爆發後,關於次按危機的書籍蜂擁而出,我讀了其中幾本,這些書從不同角度探討同一個問題:為什麼震撼程度這麼大的危機會發生?為什麼沒有人預見,沒有人 提出警告?為什麼政府、學者、財經專家不做好預防措施?

次按危機是典型經濟盛衰周期(Boom-Bust Cycle)——盛極必衰。事後看,所有可錯的都出錯了:投資者、按揭中介人士、銀行家的貪婪蒙蔽了理智,炒得太過分,鑄成大錯;監管機構沒好好監管,也 不懂得監管高風險衍生工具;聯儲局長時間維持低息政策製造歌舞昇平的氣氛。然而,貪婪和短視不是新事物,是古今中外不變的人性,我們應付這些事情應該訓練 有素,為什麼次按危機仍會發生?

 

可解釋到的原因卻是一個似是謬誤的真理:當投資者以為環境是穩定的時候,他們變得大意,忽 略了危機感,做出高風險行為;即是說,表面愈安全,實在愈危險。全球政府發展金融業都環繞着令投資環境變得更穩定,從打擊通脹到提升監管水平到鼓勵投資者 參與,目標都是製造繁榮。

次按爆發前,美國經濟旺足廿年,除了在科網泡沫爆破時滑落了少許,但很快便復原,美國人大部分時間享受繁榮的果 實。美國樓價在繁榮氣氛中不停地升,從○○年至○六年,樓價平均中位價上升逾五成。樓價上升,美國人感覺富有了,因此提高消費,減少儲蓄,這富有的感覺埋 下次按危機的伏線。

市場本具有自動調節的功能,特別是繁榮經濟可糾正許多問題,可是當問題的嚴重性不斷提高,市場發揮不到調節功能,繁榮變 成假象。在假象中,我們利慾熏心,居安不思危,預期明天會更好。

 

這是棘手的矛盾:追求開放自由的政府致力製造繁榮,但過度 繁榮卻帶來不穩定。次按的教訓是過去二十年美國經濟太繁榮了,可算廿年來未跌過,這長勝戰績製造了巨大泡沫,一爆不可收拾。原來政府和人民積累了這麼多成 功和失敗的經驗,盛衰周期仍是不能逃避的事實。解決方法可能消極,就是不要長勝,容許偶而跌低,嘗一下痛的感覺。

香港地產確有基本因素支 持,但這種繁榮令人感到不安,因為已沒有人預期地產有可能會出現問題。此刻我認識的人都認為地產前景一片光明,買樓是必贏的投資。政府要面對的難題並不簡 單,因為繁榮是一頭受歡迎的動物,怎馴服這頭動物除了需要經濟智慧,更需要的是政治勇氣。

蔡東豪Tony Tsoi

現任上市 公司精電國際行政總裁,他曾任職投資銀行,在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄,對投資及求知有無限渴求,習慣早上四時起床寫作找樂趣。



可怕 預期 蔡東 東豪
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汇源的代价:条款苛刻超预期

http://www.21cbh.com/HTML/2010-10-15/1MMDAwMDIwMTE1Mw.html'

在爆出2.5亿美元贷款“危机”一个月之后,汇源果汁(01886.HK)与18家贷款银行团终于达成协议获得豁免。

10月13日晚间,汇源果汁宣布,该公司已于“2010年10月13日(豁免日期)获得2.5亿美元贷款的豁免”。但是作为豁免条件代价,贷款银行团要求汇源从当日起的一个月内提前偿还2500万美元,并且在本年度财报公布前这一段时间内将贷款利息率提高0.5%。

尽管争取到2.5亿美元贷款的豁免,但是在另外5600万美元定期贷款上,汇源尚未与银行团达成协议。

在发给本报的官方声明中,汇源集团董事长朱新礼表示,“5600万美元银团贷款的若干财务承诺争取豁免”。10月14日,汇源第二大股东赛富投资基金首席合伙人阎焰告诉记者,“5600万美元贷款很快能解决,2.5亿美元都解决了,这个更能解决。”

2008年9月,可口可乐公司宣布以约24亿美元,收购汇源果汁,后被商务部以涉嫌垄断否决。此后汇源一度陷入资金链紧张。汇源纾困资金来源主要是多家银行,但也让其背负着沉重负债。

汇源做出让步

9月10日,汇源果汁临时停牌,事起2010年4月订立的3年期2.5亿美元贷款,因该公司的负债比率已高于协议订明的水平。这让汇源再次陷入贷款超贷尴尬中。

汇 源果汁为该笔2.5亿美元贷款给出的最高总合收益为276基点。根据贷款协议,汇源将自2012年4月30日起分三期偿还,每半年支付一次。贷款银行要求 汇源的负债对净有形资产比例最高为0.65倍,负债对未计息、税、摊销及折旧前盈利(EDITDA)的比例最高为5倍。

为汇源提供贷款的银行包括工银亚洲、渣打银行、国家开发银行、中国银行、中信嘉华银行、民生银行等18家银行。

事件发生后,汇源这家国内主要果汁生产商再次陷入舆论漩涡,外界质疑汇源的财务和资金状况。

为 此,汇源紧急游说18家银行团提出债务豁免,提出支付50个基点的豁免费用,寻求放宽协议负债比率至今年12月底。汇源建议修订协议内容包括将负债对净有 形资产比例限制,由0.65倍放宽至0.7倍;负债对EDITDA的最高比例由5倍上调至7.75倍;综合EDITDA对综合利息开支则由4.5倍放宽至 4倍。

由于当时未获得银行团豁免,截至6月30日,当期该公司流动负债总值为40.599亿元,流动负债高于流动资产6.165亿元人民币。在汇源果汁今年半年报中,汇源不得不将2.5亿美元和5600万美元的长期银行贷款技术性地重新分类为短期负债,面临着短期巨额还贷压力。

10 月13日,汇源的公告表示,在与银行团谈判后有关2.5亿美元贷款获得豁免。在汇源与银行团达成的贷款协议所规定的财务承诺修订中,银行团同意将“综合总 借贷对净有形资产净值比例限制,由最高0.65倍放宽至不高于0.7倍”;“综合总借贷对综合未计利息、税项、折旧及摊销前盈利(EDITDA)的最高比 例由不高于5倍上调至最高7.75倍;而综合EDITDA对综合利息开支则由“不得高于4.5倍放宽至比例不得低于4.0:1”,上述三项财务承诺修订有 效期限为“2010年7月1日至2011年6月29日期间”。

汇源官方表示,“汇源果汁管理层相信,从本公司表现及未来营运活动获得现金流入净额的能力来看,将有能力在不会为本公司财务状况带来重大负面影响的情况下,满足新的协议条件。”

汇源的代价

2.5亿美元贷款获得豁免,让汇源长长出了一口气,但贷款偿还仍留有“尾巴”。

为 了获得银行团的豁免,汇源不得不做出三项让步:一是汇源须向贷款银行支付额度为2010年6月30日2.5亿美元贷款尚未偿还本金额0.5%的款项,即为 125万美元;二是汇源必须在豁免之日起一个月内提前偿还2500万美元;三是从有关豁免日期至该公司中期/年度业绩公布之日止期间有关贷款的利息的年利 率须增加0.5%。

这与汇源当初提出豁免的条件有不少出入。当时汇源只表示,就2.5亿美元贷款向贷款银行支付50个基点的豁免费用,即为 125万美元。而在达成的新协议中,银行团要求汇源不仅要提前偿还2500万美元,而且还要从10月13日到本年度年报公布之日期间提高偿还贷款利息率 0.5%。

还款条件的变化,出乎外界预料,显然汇源遭遇贷款银行的施压。10月14日,本报记者多次联系汇源总裁助理、新闻发言人曲冰,其手机一直未接。

当记者就新附加条件采访阎焰,但阎焰表示,“2500万美元是最低还款”,汇源银行账户有十几亿元,就是2.5亿美元都要求还也没问题,对汇源没有太多影响。

除了还款条件变得苛刻,汇源另外一笔5600万美元贷款目前仍未得到贷款银行豁免。

汇源公告表示,仍就在为“2010年结余的5600万美元的银团定期贷款与放宽银行洽商以取得豁免,本公司预期稍后会获得放款银行回复”。

汇源上述贷款主要投入到果汁果乐和果汁奶生产线上。2009年9月汇源从欧洲订了60条生产线,今年将新建10家新厂,用于生产果汁果乐。另外,汇源购置了10条果汁奶饮料生产线,每条生产线投入1亿多元。

在与贷款银行谈判期间,为了给市场以信心,9月28日,汇源果汁宣布,公司主席朱新礼以每股5.1港元的换股价,兑换总值600万美元的汇源果汁可换股债券。完成交易后,朱先生在汇源果汁的持股权益,将由原来的41.53%增至41.89%。

截止到10月14日收盘,汇源果汁股价为5.66港元,上涨1.8%。


匯源 代價 條款 苛刻 預期
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巿場預期、盲目、失望、崩潰 雪明資產管理世界

http://thesnowshine.blogspot.com/2010/10/blog-post_28.html

       利用比亞迪正好說明巿場是多麼愚昩的道理,想當初股神巴菲特在約8元水平入巿後,股價一路上升至10元水平橫行一段時間,那麼候歷史巿盈率 差不多16倍,對於一隻毫不起眼的工業股而言理論上已屆行業平均值了。然後經過一段時間後,業績反映了非常亮麗的業績,之後逐漸上升到40元甚至80元的 水平,當到達頂峰時,巿場才傳出有買貴又無買錯的智理名言來,於是乎一直買貴一路錯,由80元回到50元上下10元水平震盪,其後又指巴菲特到廠參觀並宣 言不會沽出持股,股價又再重上60元水平,不幸地這時又有散戶說股神不棄肯定好,於是又在60元水平買進,第三季業績一出,連續兩天每天大跌近10%,又 再度罵聲拆天了。

        真實的故事其實頗為漫長,散戶總是在該買的時候充滿懷疑,然後當一切利好都反映後,股價已經反映了合理價值甚至溢價後也不理會,盲目地追 買,於是乎你又買我又買,唔買就笨,股價於是乎又推升到一個更高水平,這時候連最猶疑的投資者都會叫雪明該買進了,不買更待何時,那時候人人都買,誰沽 呢,沒有人問,但我可以答你,我會沽出給你們。於是這時候日日換手,持股者立場一手不如一手堅定,突然汽球不小心碰撞到一根針,呯一聲炸到散戶粉身碎骨, 於是各位都在失望之餘望長興嘆,悔不當初,但又抱住長期持有心態,死不悔改,不願認錯,然後再進一步下跌時,才會認賠出場,但這時應該買進而不是沽出的, 人人都賣,誰買呢,雪明又會出手了。

        看了吧,其實買進訊號和賣出訊號巿場都會有提示的,或者你認為不明顯,你總得自己到處查找關於汽車銷量,或者比亞迪公司銷售情況吧,這些 都在電視和報章大肆報導過,但巿場就是喜好不喜惡,自古忠言皆逆耳,可是人人都盡殺忠臣,任由佞臣當道。我說公司是好但總不要高追,你會說我唔識貨,有錢 唔敢賺。而某君又言75元買進,目標價100元,嘩,唔使講咁多,同我入一球。

        那你們自己說說,該進貨時不進,該出貨時不出,何言勝利。再者大宣目標價者,往往在股災時揚言巿場很波動,風險很高,但你有否想過,8蚊 一支嘉士伯好喝,但減價至4元時,你又曾否聽人說過恐怕是假貨呢,你們都會大力買進吧,可股票巿場就是很奇怪,完全遺反師奶們的常態,越貴越買,越平越 沽。

巿場 預期 盲目 失望 崩潰 雪明 資產 管理 世界
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[轉載]盈利的預期,還得看自己

http://blog.sina.com.cn/s/blog_624077750100qdmk.html

 

  最近,看到一位投資者在買進某個股票僅僅11天後又賣出了,理由是因為「低於預期」。我不知道這是他個人的預期,還是機構分析師們的預期。該公司的年度快 報為1.20元。如果是個人的預期,則本來就不應該買進。如果是分析師的預期,則查看14家券商對其盈利的預測:預測其盈利1.23元的1家,預測其盈利1.21元的4家,預測與其快報盈利持平的1家,其餘的8家都在1.20元以下,最低的1家是1.09元。僅僅因為少賺3分就低於預期?那麼如果多賺3分就應該超出預期了?對此我深為不解。

    這是一個未來盈利的估算問題,本傑明·格雷厄姆在他的《證券分析》中曾經提供兩條重要的規則。第一條,具有穩定盈利的公司比較容易預測,因此要優先選擇這 樣的企業進行分析。但如果企業的盈利波動很大,在估算其未來盈利的時候就要非常謹慎,需要查看公司更遠的歷史數據,比如7-10年的歷史。第二條,盈利變 動的趨勢至少從某種程度上來說是週期性的。即使最傑出的公司,其增長率也難免偶爾下挫1-3年。因此格雷厄姆指出了一個重要的但卻常常被忽略的區別:企業 的平均盈利能夠提供對未來的粗略參考,但盈利的趨勢相比之下則不大可靠。不過投資者確實很容易被趨勢所迷惑,而且是心甘情願地被迷惑。正如格雷厄姆觀察到的那樣,他們以為只要將趨勢向未來延伸,似乎就可以得到自己想要的任何結果。

    羅傑·洛文斯坦並不僅僅是財經作家,他還是一個對價值投資有著獨到見解的人。關於平均值與趨勢之間的區別,他曾經以微軟公司為例進行討論。微軟公司在20世紀90年代最後6年裡的每股盈利是:

    1995    1996    1997    1998    1999    2000

    0.16    0.23    0.36    0.46    0.77    0.91

    6年裡平均盈利48美分,但越往後的年份盈利也越高,因此盈利上升的趨勢是板上釘釘的事。現在,似乎可以將趨勢延伸至未來了,於是分析師們據此預測出未來三年的盈利結果:

    2001    2002    2003

    1.10    1.30    1.55

    加減幾個美分,這就是分析師們所做的遊戲。2000年,基於投資者對未來盈利繼續上漲的預期,微軟股價上漲至50美元。這一年剛好是電腦銷量週期的頂峰, 隨著電腦銷量的下降,微軟的盈利也隨之下跌。結果2001年公司的每股盈利為72美分,2002年則僅為50美分,大致相當於20世紀90年代的平均值。 最終微軟的股票也下跌至20美元不到。當然,微軟是天生的好公司,並不像有些公司那樣朝生暮死。除了2001-2002年週期性地下跌以外,在20多年中 一直盈利,並且盈利穩定上升。然而投資者卻總是錯誤地在盈利的下跌時反應過度,就像對好消息反應過度一樣。微軟是好公司無疑,2007年末其股價僅為盈利 的15倍,大大低於其內在價值與特許權價值。而當眾多的投資者醒悟過來時,其股價就從低點上漲50%。這個例子充分展示了價格與價值之間「永恆的雙人 舞」。在高位時買入完全是糟糕的投機,而在低位時買入則是最好的投資。

    《逆向投資策略》的作者戴維·德瑞曼和M`·貝利在1995年5-6月的《金融分析學報》上曾發表一篇文章,他們研究了1973-1991年間分析師收益 預測準確性。研究樣本公司包括美國三大交易所的主要股票1000只。結果發現,分析師們的收益預測與實際收益一直相差很大,平均錯誤率達44%。儘管20 世紀70年代後期信息技術飛躍發展,但分析師的預測水平反而越差。在最後的8年間,平均失誤率達50%,其中有兩年達57%和65%。這種巨大的失誤率勢 必導致投資者對公司價值判斷產生很大的錯誤。由於對股價產生不合理預期,一旦公司公佈收益結果與預期相差很大,股價必定大跌。因此德瑞曼將他的思考寫入 「法則」中:無論正面誤差還是負面誤差,對「最好」和「最差」股票的影響正好截然相反。正面誤差可以使「最差」的逆向股增值,但對「最優股」來說卻沒有太 大影響。負面誤差使「最優股」價格下跌,但對「最差」的逆向股卻無大礙。

    格雷厄姆說,越是依賴於對未來的預期,與過去的表現結果聯繫越少,就越容易導致錯誤的計算結果和嚴重失誤。盈利預測一般的正確做法是,根據真實的、並且經 過合理調整的公司歷史收益記錄,計算長期平均收益,以此為基礎推斷分析公司未來可持續的盈利能力。這種平均收益並非簡單的算術平均,而是「具有正常或眾數 意義的平均值,其內涵在於每年的經營結果具有明確的接近這個平均趨勢。」這種基於長期平均收益的盈利能力要比當前收益更能反映公司長期價值創造能力。

    沃倫·巴菲特在實踐中主要採取股東權益報酬率與賬面價值增長率兩個指標來分析公司的長期經營記錄。在巴菲特看來,高水平的權益投資報內酬率必然會導致公司 股東權益的高速內在內在增長,相應地導致公司內在價值及股價的穩定增長。而與此同時,在長期內賬面價值的增長也必然導致公司的內在價值及股價按照相應的速 度增長。之所以沒有採用每股盈利作為指標,是因為它很容易受到許多因素的影響,最主要的是公司管理層可能採用多種合法的會計手段來操縱盈利。因此每股盈利 並不能準確地反映出公司價值創造能力。而賬面價值的變化則相對穩定,不易受到眾多的影響。

    所以,我們如果能夠接受格雷厄姆-巴菲特觀點的話,那麼無論多麼漂亮的預期也不應該相信。最可靠的分析應該還是自己的分析,而不是分析師的分析。     

轉載 盈利 預期 還得 得看 自己
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復甦比預期慢 晶圓雙雄全倒

2011-8-15  TCW




歐債、美債一連串的危機和紛擾,使得一向以歐美市場為出口重心的電子股成為殺盤重心,友達、奇美電、宏?硉市?標股股價都已跌破二○○八年金融海嘯時的低點,這意味著電子業將成為這波景氣衰退風暴裡最悽慘的「受災戶」。

崩盤重災戶……電子指標股跌破金融海嘯低點

這一切,要從晶圓雙雄在預估今年第三季前景時,竟然出現近十五年來,首次雙雙衰退的局面說起,也為電子業前景投下變數。

八月三日,聯電法說會。台上的執行長孫世偉宣布,第三季營收將比第二季衰退一成,身旁的財務長劉啟東補了一句話:「這是十年來首例!」再對照七月底台積電的預估:第三季營收比第二季衰退五%至八%,頹勢就此確立。

回顧過去六年,晶圓雙雄第三季營收平均都較第二季增加一○%至一五%。如果只看獨霸全球五成晶圓代工市場、接單涵蓋3C應用的台積電,從它一九九四年掛牌 上市以來,第三季出現季衰退的紀錄,今年是史上第四次;先前三次的成因,分別是亞洲金融風暴與網路泡沫化這類全球重大經濟事件。

場景轉到六月上旬,台積電股東會後。董事長張忠謀被問及今年的目標時,自信微笑的說:「今年營收成長兩成的內部目標,沒有改變!」他的自信,來自於當時台 積電業務單位對第三季的內部目標,是比第二季大增一五%。但短短兩個月後,這個數字急速下修,差距多達二十個百分點。七月底,台積電代理發言人孫又文證 實,今年的內部目標,不會達成。

到底是什麼,竟然讓晶圓教父張忠謀的期待落了空?又是什麼樣的景氣冬天,會讓台灣電子業自二○○○年網路泡沫化以來,出現最冷的第三季?

需求本就疲軟……電子業第三季反常寒過頭

張忠謀認為,是日本三一一大地震後的供應鏈缺貨疑慮,引發下游提前下單,才使得客戶現在的庫存,比往年同期增加而減少下單;所以他樂觀預估,九月之後,庫 存消化得差不多了,訂單將陸續回籠。然而,孫世偉一方面證實客戶庫存比往年增加一成,一方面卻又拋出另一個震撼彈:「如果只是『庫存』疑慮,的確三個月就 可以解決;但整體經濟是最大的隱憂,目前需求整個疲軟。」

幾個數據值得留意,自二○○○年網路泡沫化後,晶圓雙雄第二季多有一五%的季增率,但今年台積電只成長六.五%、聯電持平,暗示終端產品需求不振,導致通 路庫存升高的事實,已存在一陣子了。再以台積電接單、到系統廠推出成品至少需時兩個月,且聯電第三季營收將「逐月下降」來推算,顯然系統廠對年底耶誕節旺 季並無高度期望。

這也顯示出,在美債、歐債背後,接著而來要面對的,可能是各國縮減預算、減少赤字,直接衝擊到政府支出和民間消費。

所以,大和證券亞洲區高科技研究部主管陳慧明認為,「需求疲軟」恐怕是台灣電子業真正要憂心的。以當前經濟情勢來看,台積電第四季訂單回籠的預期,「大概 只有三至四成的機率會實現。」他與野村證券研究部副總裁廖光河一樣,對台積電、聯電第四季的季增率,保守預估成長在五%以內。而八月初的全球股災,勢必會 延緩歐美需求的復甦,狀況可能比晶圓雙雄法說會時,更嚴重了。

壞消息不只如此。七月底英特爾(Intel)執行長歐德寧(Paul Otellini)基於小筆電大衰,把今年電腦出貨成長率從一○%至一三%,下修為八%至一○%,呼應五月全球最大電腦品牌惠普(HP)執行長李.艾科 (Leo Apotheker)兩度下修今年營收的噩耗。巴克萊證券亞太下游硬體首席分析師楊應超也預估,台灣包括廣達、仁寶、緯創、英業達等一線筆電ODM(委託 設計製造)廠第三季的出貨量,只會比第二季略增一成,遠低於往年二五%的季增率。

如果把電腦的衰退歸咎於平板電腦的興起,那先前好消息頻傳的智慧型手機呢?由於諾基亞(Nokia)與黑莓機RIM的銷售表現讓市場失望,里昂證券不久前 也把今年全球智慧型手機出貨量,從四億七千一百萬支降為四億三千九百萬支,約減少六.八%。積極推出新產品搏翻身的手機晶片大廠聯發科,總經理謝清江對第 三季的季增率也只預估五%至一○%,低於外資圈原本一五%的預期,除權後貼權至今,尚未翻身。

但聯發科還是同業中相對好的。面板相關的聯詠、網路的瑞昱、消費性電子的新唐全都對第三季保守看待,聯詠、瑞昱更預估將比第二季衰退。一家比一家更悲觀的數字,讓野村證券研究部副總裁鄭明宗把台灣IC設計的本益比,從今年的十二倍下調到明年的十倍。

訂單全面減少……耶誕旺季蘋果可能一枝獨秀

以晶圓廠接單到製成最下游成品約需兩個月的時程推算,台灣電子業不僅對九月的返校旺季難以期待,耶誕節旺季能有多旺,也頗令人擔憂。「歐美人還是會採買耶 誕節禮品,但預算可能最後多落入蘋果等少數業者手裡,因為他們最新的智慧型手機與平板電腦正上市在即。」鄭明宗表示。

至此,全球電子業只剩蘋果一枝獨秀、股價還能續創新高,本益比從年初的十二倍一路拉到近期的十五倍。台股中,沾上蘋果光的可成、鴻準等也成了近期資金追逐的標的,但整個台灣電子股的本益比不斷被各類傳產追上,沒有高成長帶來的長線多頭走勢,只有短線的跌深反彈可期。

被「需求疲軟」拖累的,還有液晶電視。研調機構DisplaySearch才剛把今年全球出貨成長率,從年初的一三%降到九%,禍首直指美國、西歐、日 本。三大市場中,只有美國小幅成長二%,歐洲衰退一.五%,日本更因政府補助結束,恐怕出現高達四成的年衰退率。即使中國今年首度超越美、歐,成為平面電 視最大單一市場,需求量高達四千六百萬台,也難以挽回歐美日同步衰退的頹勢。就連全球面板龍頭三星(Samsung)第二季也因面板部門虧損嚴重,獲利大 幅衰退二六%,正式加入LG Display、奇美電、友達的虧損行列,而且慘況可能一路延續到明年上半。

撐盤指標失守……少了電子股的台股,怎麼玩?

在上下游電子股業績紛紛失守的情況下,未來台股將陷入缺乏明星產業撐盤的局面。除此之外,技術面也嚴重遭到破壞。這一波股災中,台股接連跌破年線、兩年線 等支撐,不論本土或外資都認為,以過去經驗來看,短線要整理數週甚至三個月,其間的操作心態應調整為「保守中搶反彈」的短線心理。由於這次的股災源自於全 球恐慌賣壓,技術指標意義不大,反倒要觀察日成交量指標,如果量縮至八百億元以下,跌勢收斂為盤整築底時再行介入,風險較小。

電子股的操作難度增加,部分傳產本益比又高得嚇人(觀光、百貨都高達二十五倍),該如何操作呢?其中,高殖利率股,以及八月五日台股重挫四百六十點時,最後仍收紅或僅僅小跌的強勢股,是後續可以追蹤的標的。

再綜合近期投顧對年底選舉行情推測,兩岸內需通路、與藍營友好的集團股、政府經常護盤的權值股,以及少部分下半年仍成長可期的電子股,將是期待選舉行情的投資人,在年底前可留心的方向。

【延伸閱讀】景氣回溫不足,電子股熄火!

指標企業下修景氣預估

指標企業:英特爾執行長 歐德寧 景氣預估說法:全球電腦今年出貨成長率由10%~13%,下修為8%~10%

指標企業:台積電董事長 張忠謀 景氣預估說法:1.全球半導體(不含記憶體)年增率由7%減為4%2.全球晶圓代工成長率由15%下修為7%

指標企業:惠普執行長 李.艾科 景氣預估說法:個人電腦銷售低迷,兩度下修財測,營收最大差異達1,300億元,減少3.37%

指標企業:聯發科總經理 謝清江 景氣預估說法:第三季營收季增率5%~10%,低於外資原本預期的15%

資料來源:各公司

【延伸閱讀】6大題材股,股災後可追蹤

族群:高殖利率股 個股:中華電信、全國、第一保 理由:防禦型股票

族群:權值股 個股:台積電、廣達、台塑、中鋼、台化、台玻、台灣50 理由:政策護盤主要標的

族群:金融股 個股:合庫、富邦金、第一金、兆豐金、新光金 理由:容易因政策拉抬有所表現

族群:集團股 個股:裕隆、東元、潤泰集團、長榮集團、中信集團 理由:與藍營友好,選前多以股價表態

族群:成長股 個股:可成(蘋果概念)、元太、正崴、宏達電 理由:下半年業績仍有高成長題材

族群:兩岸通路股 個股:統一超、全家、三商行、寶島科、大榮 理由:通路為王時代,市場認同度高

資料來源:各券商


復甦 預期 晶圓 雙雄 全倒
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到底什麼叫「超預期」? 蟬噪林愈靜

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59b90d8f01010tke.html

 

 在券商研報及各種場合中,往往見到「超預期」、「低於預期」等詞。很多所謂的「超預期」事後證明是笑料或者炒作的工具,那什麼才是真正的「超預期」呢?

 
   主流的研究方法是短期預期法,或為偏定量,試圖精確預測未來的EPS,或為偏定性,找出成長性最好的公司。按這種方法,如果企業報告的EPS高於「券商一致預期」,就算是「超預期」了,比如說30個分析師預測EPS是3毛,但實際上EPS是4毛。

 
   這種方法的毛病,格老在《證券分析》中早已提到過,其缺點在於:
 
   1、市場代表了群體的集合智慧,完全有能力對短期前景進行高質量的洞察,所謂的好消息、壞消息往往已經被當前的股價吸收掉了;
 
   2、券商們的預測,往往並不比完全的時間序列分析更靠譜,尤其對一些不穩定的行業而言;
 
   3、公認的好企業未必是好股票,要考慮價格因素;同樣,公認的壞企業也未必是壞股票,同樣要考慮價格因素。

 
   事實上,真正的超預期,往往不體現在「信息收集」層面,更體現在「信息解讀」層面,即:重要的不是表面信息,而是深層次的一些信息,尤其是針對長期生意特徵層面的一些信息,如:定價能力、產品期權、市場容量及生意的壁壘。

 
   信息收集層面,並沒有絕對的勝者,少數人知道的信息可能是內幕信息,這是違法的;而信息解讀層面,才有真正的勝者人人都知道的公開信息未必就真的沒有價值,因為未必人人都認真咀嚼了這種信息,市場在某個時點更是未必充分吸收掉了這些信息

 
   比如說80年代末的可口可樂的例子,按主流的價值標準,這只票似乎是「已經到頭了」,但是它有一些顯著的生意特徵,如:輕資產、並不需要太多 資本支出,公司主導產品只是做濃縮劑;公司的利潤率非常高,儘管售價不高,但是毛利率高達70%,品牌優勢、渠道優勢、成本優勢極為明顯。當時很多人只注 意到它的PE水平高於平均水平,但是對未來銷量的判斷仍有分歧。巴菲特洞察到亞太市場、蘇聯解體以後的歐洲市場仍有非常大的市場空白點。可口可樂的銷量仍 有上升空間,而且利潤率也有上升空間,這些信息並未被市場充分的咀嚼了,再加上進入90年代以後的持續降息這一「未被預期到的因素」,可口可樂在90年代 大幅跑贏市場。

 
   主流資金照樣可能短視而片面,尤其對一些強週期股而言更是如此,因為之前的股價表現往往已經反應過度,此時即使短期EPS可能比預期的高,之後的股價照樣可能下跌

 
   在我看來,真正的「超預期」可能來自以下幾個方面:
 
   1、企業創造了新的品類,新品類的潛在價值巨大,但並未反應在當前的股價中;
 
   2、企業創造了新的模式,可能重塑整個產業,並形成獨佔性的需求;
 
   3、企業具有持續的定價能力(這本身就意味著有資格享受估值溢價,哪怕永續增長率只有3%),這種企業的持續成長能力往往遠超想像;
 
   4、企業擁有很強的研發能力,當前企業業務中已經包含產品期權(被市場視為費用而不是資產)。

 
   按傳統的定價標準,市場可能只是按部分存量資產來給企業定價,而對增量資產的真實價值反應不足。真正帶來價值的增量資產,可能更有價值。這種「超預期」的東西,股價對其反應不充分,但更有可能帶來超額收益

 
   總之,市場不是吃乾飯的,完全有能力對企業的短期前景具備高質量的洞察力。思考長期預期、長期前景、長期價值的驅動因素,認真解讀信息,才有可能真正找到一個錯位的賭注,並找到產生超額收益的機會。而這種洞察力顯然並不是說有就能有的。

 
   題於2012年1月25日凌晨   於深圳


到底 什麼 預期 蟬噪 噪林 林愈 愈靜
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惠普與戴爾為什麼不敢再給自己的營收預期?

http://news.imeigu.com/a/1330006261707.html

導讀:繼惠普之後,戴爾也決定不再給出全年營收的預期,令市場倍感沮喪。MarketWatch專欄作家普萊蒂(Therese Poletti)對兩家公司的類似決定的原因,以及可能造成的影響進行了分析。

以下即普萊蒂的評論文章全文:

去年11月,惠普在發佈盈利的電話會議上宣佈,此後他們將不再發佈各個具體業務部門的營收預測,這無疑為該公司爭取了一些時間。

這 是惠普(HPQ)新首席執行官惠特曼(Meg Whitman)主持下的第一次盈利會議。華爾街對這樣的表態顯然並不高興,在他們看來,這一舉動就是為了讓投資者降低自己的胃口。自去年9月入主惠普以 來,惠特曼一直在努力工作,以彌補前任李艾科(Leo Apotheker)造成的一些損失。

週二,第四財季表現讓投資者感到失望的戴爾(DELL)也步了惠普的後塵,對投資者宣佈,他們將不再給出年度營收預期——儘管他們還是就當前財季給出了大致的銷售額預期。

「我 們的首要目標依然是著眼於未來對公司進行重組,考慮到當前的環境變數更多,而且我們將持續對業務進行集成,我們今年將不會提供營收預期。」戴爾首席財務官 格萊頓(Brian Gladden)週二表示,「我們認為,這樣將可以允許我們在外部和內部都將全部精力投入我們那些享有戰略優先地位的目標。」他還補充說,在6月的分析師 會議上,戴爾將會更新他們更長期的財測。

對於投資者來說,這樣的做法可不是隨隨便便就能接受的。這幾乎就等於說,兩家公司都看不到多少自己營收增長的可能性,麼日期對於未來的情況會怎麼變化,自己也不是很有數。在兩家公司的盈利會議上,都有幾位分析師提出了詰問,試圖擠出更多關於他們業務前景的細節。

「我 希望,伴隨我們走過2012年,走進2013年,你們將會看到營收下滑的頹勢得到遏制。」惠特曼週三對分析師們表示,「我希望,當我們進入2013年,你 們最後會看到我們的營收開始成長。現在要做出特別準確的預言是非常困難的。我想,這要取決於我們追上這些行業變化的速度,而且要取決於市場的反應,更要取 決於宏觀經濟環境,但是這一切很多都不在我們的掌握之中。」

兩家公司目前都依然受到泰國去年洪災的影響,洪水破壞了一些重要的硬盤工廠。不過相比之下,惠普受到短缺的打壓更為嚴重,因為該公司未能有效地匹配需求和供給,他們選擇專注於利潤更高的客戶,而不再追求產量。

在戴爾那一邊,格萊頓對投資者表示,在未來兩個財季的時間內,硬盤都將是個富於挑戰性的問題,之後壓力就會逐漸緩解。不過,針對4月財季的預期明明白白,營收將較第四財季下滑7%。

更讓投資者擔心的是,談到需求增長,尤其是歐洲需求增長前景時,格萊頓的說法也是非常掃興的。這一問題同樣會影響到惠普。

格萊頓表示:「我想,事情非常清楚,我們面對的是一個和過去不同的需求環境,而在審視歐洲這樣的地方時,在我們審視一些我們去年的需求動力時,還會看到更多的變數。」

週 三,當惠普發佈第一財季盈利時,人們看到,他們的表現同樣受到了營收增長缺乏的打壓。公司淨營收300億美元,較之去年同期下滑7%。個人電腦和打印機的 個人消費者銷售額尤其讓人沮喪,消費者個人電腦營收下滑25%,而對於惠普意義重大的打印機消費者單位銷量下滑15%。

在公司的會議上,惠特曼還強調了公司的供應業務,尤其是利潤較高的墨水業務的明顯疲軟。

李 艾科被董事會放逐前的短暫任期留下的遺產之一,就是惠普曾經在去年夏天發表過一份奇特的公開聲明,稱他們正在考慮與個人電腦業務相關的所有選擇,包括將其 拆分出去。這一消息大大損害了惠普的業務,他們的合作夥伴和消費者都不能不為未來考慮。此外,目前消費者在家中打印東西愈來愈少,也是惠普必須因應的一大 變化。

ISI Group分析師馬歇爾(Brian Marshall)指出,顯而易見,這兩家公司的業務前景可見度都很差。

「太多目標都在移動之中,不過,鑑於他們也都不是營收成長故事的主角,因此營收怎樣也不是特別重要。」馬歇爾在電子郵件中寫道,「對於他們的故事而言,利潤率和每股盈利才是最重要的主題。」(子衿)


惠普 戴爾 為什麼 不敢 再給 自己 的營 營收 預期
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延益--散戶的立足點:未實現的不良已預期的悲觀 紅一方面軍

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102e324.html
接上兩篇的討論, 《尋找散戶的立足點》《散戶立足點:利潤跌下跌競爭力不跌》。在討論之前,先說一個概念:投資盈利。延益認為盈利可以分為兩類:1,交易獲利。2,超預期獲利。弄清楚這兩類盈利的性質,就能明白鴨子和池塘的關係了。在第一篇中提到「買股票是零和博弈」倒不是單純給大家搞腦子,我只是想把兩層盈利的性質給區分開來。

1,企業是不穩定的,所以存在「超預期盈利」和「超預期虧損」的情況,這是企業在經營過程中意外出現的極具競爭力的產品或者突發行業變故導致徹底改變原有的商業模式。這類超預期事件是不可估計的。例子很多,比如騰訊。騰訊在發展過程中,利潤的發動機一直在變動,新的盈利模式也在不斷的出現。這種情況下估值是困難的。馬化騰賣股票並不可惜,他也無法估計騰訊未來會騎上什麼類型的盈利引擎。(延益認為這類持續超預期企業雖然十分吸引眼球,但仍不是散戶的菜。除非你能清晰的定義出超預期因素並對這個超預期因素給出一個合理的溢價。)

2,企業穩定運行(假設3-5年內穩定)。兩個交易對手,決定誰能賺得更多,(或者在這筆交易裡,誰是贏家)取決於他們對企業的判斷,誰更符合企業的實際情況。比如當前的銀行股,我判斷值15元,市場判斷值10元。如果我是對的,那麼在這筆交易中,市場就是輸家。

回過來,如銀行因為地震或戰爭而批量倒閉,最終剩下5元。這種情況下不能說是市場是贏家,因為在交易發生那一刻,這種情況是沒有被計算在股票溢價裡邊的;同樣,如牛市再臨,銀行由於水漲船高到了20元。那麼5元是我從交易對手中賺的,5元則是超預期賺的,因為交易時,並沒有考慮宏觀經濟的變動(假設持有期間未進行重估)。若我把自己的能力定義在盈利10元的基礎上,而其實我只能看到5元。那麼下一次交易的時候,市場就得教訓我的自負了。

所以,綜合來看,盈利只取決於兩者:要麼交易時比別人更明智,要麼企業發「超預期」紅包。我想探討的是,在哪幾個點上,散戶較容易做得比市場更明智?上一篇,《散戶立足點:利潤下跌競爭力不跌》是可能的一個。這裡討論另一個可能:未實現的不良和已預期的悲觀。(「超預期」紅包不在討論範圍)

 

一個有趣的反問:「既然市場已經預期了企業所面臨的悲觀因素,既然市場已經在報價中包含了未來已確定的悲觀,那麼用現價買入,還有什麼可擔心的呢?」「即便悲觀的情況發生,只要不超預期,最壞也值目前的價格,不是麼?」

這兩個反問決定了擅長投資的人,都是喜歡熊市的。相比在熊市虧了多少錢,他們更在意在熊市裡做了多少划算的交易。反過來,要在牛市裡找划算的交易,可不那麼容易了。

舉例子:熔盛重工。觀察熔盛重工的重點並不是計算它值多少錢。在當下造船業的逆境面前,再去計算它值多少錢已經不是重點了。延益認為:計算企業值多少錢是基礎課,它不會告訴你什麼時候可能出現最划算的交易。一般從結果看,最划算的交易出現在未實現的不良和已預期的悲觀落差最大的時候。

回顧一下,熔盛重工為何會跌至1.7HKD。這兩個消息的打擊是關鍵:1,熔盛重工確認好望角型貨船買方毀約2012-04-12 2,淡水河谷拒收熔盛重工三條大船無人接收2012-04-18 。這兩個消息把已預期的悲觀在行業層面擴大到了個體企業,在短期內,這幾個消息差不多是悲觀最大化了,從而造成了1.7HKD的價格。

最近急跌的一個例子:雷士照明。吳長江離職已經造成了股價的暴跌,隔了幾天又傳出吳長江低價拋售持股。這很精彩,極容易造成贏面較高的交易。就如格雷厄姆說的:一筆好的投資必定是一筆好的投機。利用時機看起來是投機,若你瞭解企業的基礎,利用時機獲得更高的折扣,這有何妨呢?

年初的茅台也是一個例子,市場對於三公消費的擔憂也造成了股價一段時間的低迷。當前的銀行也是,只不過市場對它的悲觀發酵有點慢。若來一劑類似雷士照明的猛藥必定能出現更大的折扣。

總之,不管是個股,還是整體環境,壞消息總是容易導致更多的好交易。未實現的不良和已預期的悲觀,提醒延益的不僅僅是對投資時機的慎重選擇,更重要的是在壞消息不夠的年份留有足夠多的餘糧。

優勢甚少的散戶更應該好好利用這一點吧?

延益 散戶 立足點 立足 實現 不良 預期 悲觀 紅一 方面軍 方面
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京滬高鐵超預期運營

http://magazine.caixin.com/2012-08-31/100431273_all.html

 對鐵路客運來說,7、8月份的暑期,是一年中僅次於春運的旺季。據財新記者採訪瞭解,京滬高鐵運營半年後的客票收入已達70億元,而今年7月份一個月的收入就有18.6億元,運營第一年收入當已超過百億元。

  6月底,鐵道部在京滬高鐵開通一週年時,曾對外公佈年運送旅客5260萬人次,但並未披露其具體的財務情況。多位接受採訪的業內人士對財新記者表示,目前京滬高鐵的收入情況超出預期,在其開通的第一年,收入即可覆蓋運營與貸款利息支出,現金流已經為正。

  一位發改委人士對財新記者透露,如果不考慮折舊,目前已有四條高鐵線路基本達到收支平衡,分別是:京津城際、滬寧城際、京滬高鐵和滬杭城際。

  據一位知情人士透露,今年4月中旬,全國政協經濟委員會主任張左己曾帶領全國政協經濟委考察團,對京滬、滬寧和滬杭高鐵的建設和運營進行為期三 天的調查,他們乘坐了上述高鐵,並聽取了在上述項目均有投資的上海申鐵投資有限公司的匯報;同時也聽取了沿途地方政府有關高鐵發展對經濟拉動情況的報告。 「鐵道部也召開專門會議向考察團匯報了京滬、滬寧和滬杭的運營情況,考察團領導認為高鐵盈利前景很好,應繼續支持高鐵建設。」 前述知情人士說。考察團後來向國務院提交了一份對高鐵建設評價甚高的考察報告。

  當然,京滬、滬寧和滬杭高鐵這三條東部發達地區的線路並不能代表四橫四縱的高鐵全局,尤其很多通往西部的高鐵,運營情況難以與東部比肩。發改委一位人士對此表示:「鐵路不能僅僅算財務賬,還要看對地方經濟的拉動,這也是投資的重要出發點。」

  經過劉志軍案等鐵道部系列案件以及7·23動車事故打擊,一度高熱的高鐵投資頓然降溫。從目前政策層面看,對高鐵投資的態度已回覆到正常狀態。 據財新記者瞭解,發改委、金融機構等部門都對高鐵的未來比較樂觀,上述政協經濟委考察團的報告也暗合了中央高層的意見。但大規模在建項目的巨大壓力,鐵路 系統三角債問題仍未解決,建設資金仍舊緊張,這些都令鐵道部對新建項目保持了謹慎態度。今年上半年,鐵路基建投資只完成全年任務的36%。

  在發改委等部門的積極促成下,為了確保在建項目建設,7月底鐵路基建投資從年初的4060億元調增至4700億元。高鐵投資仍將保持增長,只不過,過去那種脫離運營賬的大躍進式發展已經不復重見。

  京滬高鐵運營賬

  一位京滬高鐵股份有限公司(下稱京滬高鐵)投資人士對財新記者透露了一組京滬高鐵運營最初三個月(2011年6月30日至9月30日)的財務數 據,可一窺其運營情況。這三個月,京滬高鐵共實現營業收入35億元,營業支出43億元,收支相抵虧損8億元。支出包括:9億元委託運營費用,19億元固定 資產折舊,10億元財務費用,5億元電費。

  上述人士分析稱,其中的固定資產折舊19億元只是財務處理意義上的成本,在尚未大規模進行線路維護的情況下,這部分折舊並不屬於實際支出。而折 舊期限是一項可調節成本,折舊年限越長,當期承擔折舊越少。「如果不把這19億元的虧損列入,或者提取折舊少一些,那麼京滬高鐵前三個月現金流狀況還算不 錯。」

  此外,這位投資人士指出,上述數據中的9億元委託運營費用也是估算的。目前國內高鐵的運營模式是,線路項目公司將高鐵線路委託給鐵道部下屬鐵路 局運營,並向路局支付委託運營費。一般線路項目公司要和路局就運營收入分成進行談判,簽署委託運營合同。據財新記者瞭解,京滬高鐵的運營由北京鐵路局、濟 南鐵路局和上海鐵路局三家承擔,但由於鐵路局要價較高,京滬高鐵與路局至今還在談判,尚未簽訂合同,所以相關委託運營費用只是估算值。

  這位投資人還抱怨稱,在上述前三月財務數據中,並沒有看到跨線收入。按照有關規定,高鐵線路收入既包括自身開行列車的收入,也包括其他鐵路局開 行的跨線列車的線路使用費和接觸網使用費用,以及為其他鐵路局開行列車提供的服務收入,如為其他鐵路局列車提供售票服務、列車上水服務、旅客發送到達接待 服務等。「這些跨線收入可能佔京滬高鐵收入的30%以上,但並未計算在內。」這令投資人非常不滿,抱怨鐵道部自行調節收入,不願意讓投資人分享應得的利 益。

  不過,上述固定資產折舊並不包括機車,因為京滬高鐵上運行的本線列車(只在京滬高鐵上運行的動車)均實行租賃,需要向列車歸屬路局支付租賃費。

  除了上述成本費用之外,由於高鐵線路建設時除了資本金之外的資金均通過銀行貸款和發債募集,線路建成投入使用後,需要向銀行支付財務費用。但京 滬高鐵投資人士透露,在建設期以及運營前五年,銀行對貸款利息有寬限期,即五年後再開始償還貸款本息,這意味著少了50億元左右的利息成本。

  據另一位業內人士透露,京滬高鐵開通半年(2011年6月30日至2012年1月8日)累計運行旅客4000多萬人次,累計開行旅客列車27881列,日均開行147列,平均客座率為72%,客票銷售收入超過70億元。

  一般每年春運的40天,以及6月-9月,11月-12月都屬於鐵路客運的旺季。按此看來,京滬高鐵運營第一年收入突破百億元並無懸念。

  據這位業內人士介紹,目前京滬高鐵72%的客座率水平已經屬於比較理想。「按照鐵路內部的管理,一條線路客座率達到80%,就應該增開新列,給中途上車的旅客預留座位,不然中途上車的旅客都沒有座位了。」

  盈利時間表

  京滬高鐵第一年的客座率已表現出較好水平,但未來盈利仍需建立在客流保持穩定增長的前提之下。一位接受財新記者採訪的發改委人士樂觀認為,京滬 高鐵的前景好於預期。一般而言,高鐵線路比較理想的狀態是:建設期四年,運營期六年無還本壓力。在運營第三年或第四年,把固定資產折舊計入後達到收支平 衡,運營六七年之後能開始還本。

  京滬高鐵雖然在開通第一年計入固定資產折舊是虧損的,但是,如果不考慮還本付息的財務成本,「用不了到第三年或第四年,它算上摺舊也能達到收支平衡。」這位發改委人士說。

  高鐵成本主要由上述委託運營費用、折舊和財務成本(貸款本金及利息)三部分組成。在京滬高鐵2209億元的總投資中,一半來自銀行貸款和發債。 「銀行給鐵道部的優惠貸款利率一般下浮10%,大約在5.9%左右,按1100億元的貸款總額來算,每年需要支付的貸款利息大約在64億元。」 一位接近鐵道部的知情人士稱。

  據這位知情人士介紹, 「在銀行貸款方面,京滬高鐵運營初期只需要歸還銀行貸款利息,不需要歸還本金。比如按貸款期限20年,後18年還本計算,平均每年需要支付60億元貸款本 金;同時由於本金減少,每年的貸款利息也會相應減少3.7億元左右,因此每年貸款本息之和大約需要120億元。」

  而在折舊方面,京滬高鐵總投資按40年折舊期計算,每年折舊額為55億元,加上每年30億元左右的委託運營費用,理論上京滬高鐵年收入超過210億元(如果不還貸款本金,則收入160多億元),才能實現盈利。

  「京滬高鐵開通半年收入為70億元,如果全年能達到140億元,那麼第一年的收入情況比武廣高鐵還要樂觀,未來幾年只要客流保持穩定增長,客票 收入再增長70億元,理論上是可以盈利的」,上述人士稱。假設以京滬高鐵2011年收入140億元為基數,客流每年增長10%,2016年就可達到225 億元的收入,即使運營成本增加,亦可實現盈利;如果以2011年收入100億元的保守數字為基數,則第十年亦可實現盈利。這的確堪稱高鐵史上的奇蹟。

  如果運營前三年不用償還本金,也不算賬面折舊,則100億元收入即可覆蓋運營成本,這即是發改委稱目前京滬高鐵現金流為正的說法的依據。

  與京滬高鐵相比,武廣高鐵經過的城市人口和GDP水平略低於京滬高鐵,但武廣高鐵的情況也比較樂觀。

  據上述接近鐵道部的人士透露,總投資1200億元的武廣高鐵,2010年開通第一年發送旅客2036萬人,營業收入53億元,貸款利息支付為 26億元,向廣鐵集團和武漢鐵路局支付的委託運營費用20億元,每年需要計提的折舊費用接近30億元,開通第一年賬面虧損約25億元;但2011年全年發 送旅客3424萬人,同比增長68.2%,營業收入80億元左右,「去年收入已經能夠覆蓋除貸款本金之外的成本」。

  滬寧和滬杭高鐵的情況也頗為正面,尤其是滬寧高鐵。有報導稱,投資394.5億元的滬寧高鐵已經盈利。2011年滬寧城際公司營業收入 35.65億元,實現利潤總額5.09億元,稅後淨利潤為3.8億元,旅客發送人數約6000萬人,日均客流約18萬人。但上述發改委人士指出,這是滬寧 高鐵不算賬面折舊的情況,要是把折舊計入,那麼還需五年才能實現盈利。滬杭高鐵則比滬寧的客流少得多,2011年旅客人數約3000萬人,日均客流 8.19萬人,營業總收入15.38億元,實現利潤570萬元。

  但上述幾條線均屬中國運營效益最好的鐵路線路,分佈於中國經濟最發達的地區。相比之下,鄭西高鐵的情況就很不樂觀。京滬高鐵一般日開列動車約65趟,高峰期還有增開,比如今年清明節日開列車達到78趟;而鄭西高鐵每天一般只開通十幾趟列車。

  一位業內人士稱,「鄭西高鐵經過的地區經濟發展和東部差距較大,客流量低於預期,西安的旅客去鄭州的很少,去廣州、北京、上海的多,未來鄭州至 徐州的高鐵建成後,鄭西高鐵將和東部的京滬、滬杭等高鐵線路連通,預計到時客流量會有所改善。」另外,他認為,今年年底北京到武漢的高鐵通車,對武廣高鐵 的客流也將會產生較大的帶動作用。可見,鐵路網聯網對單條城際高鐵意義重大。

  但現在在建的西北、西南幹線,投資回報水平根本無法和京滬高鐵相比。一位銀行業人士對財新記者分析稱,在建的2690公里的滬昆線(包括滬杭、杭長等四段),能在20年的貸款期限內盈利就很不錯了。

  力保在建

  對高鐵盈利前景評價積極的全國政協經濟委考察團報告,是否會讓高鐵建設重新提速?實際上,這樣一份三天考察即表態樂觀的報告,只是眾多部門意見中的一部分,但這次確實起到了積極作用。

  來自發改委的統計顯示,近幾年高鐵投資總計約達2.1萬億元。按照過往的決策機制,鐵道部上報的投資項目均鬚髮改委審批。

  在2008年之前,發改委有關領導曾對高鐵投資過猛表示過擔憂,一些大項目並未馬上批准,試圖通過審批權牽制鐵道部的「跨越式大躍進」。但四萬 億刺激政策出台後,高鐵投資成為拉動GDP的重要砝碼,在發改委持保留態度的情況下,鐵道部執意快速上馬,最終獲得中央的支持。

  當時發改委和鐵道部對高鐵發展的分歧有二:一是對整個高鐵建設規模的規劃有分歧。發改委不希望鐵路行業攤子鋪得太大,並陷入財務陷阱;二是在建 設標準上有分歧。發改委認為時速300公里的路線應該在經濟發達、有市場的地方建設,但當時鐵道部的標準是一律建設300公里的客運專線。但在劉志軍案及 7·23動車事故之後,中央高層開始反思高鐵投資帶來的安全、財務等一系列問題,高鐵投資大大放緩,年投資規模比計劃中的8000億元降低了一半。

  鐵道部因為攤子鋪得過大,資金跟不上,有些捉襟見肘、顧此失彼。特別是在2011年下半年情況變得嚴重,很多項目因為缺錢停工,最後不得不由國務院緊急開會組織融資才得以解決。社會輿論也普遍認為高鐵大規模快速發展弊大於利。

  從今年的情況看,鐵路投資大幅降速。鐵道部統計中心公佈的上半年數據顯示:基本建設投資1487億元,比上年同期減少934億元,同比下降38%。只完成了今年基建投資計劃4060億元的36%。

  據財新記者瞭解,這4060億元的投資中包括41個高鐵項目,但新開工項目非常少。與去年70個新開工項目相比,鐵道部今年預計的新開工項目才十幾個,且截至目前基本沒有動工。

  2011年8月,國務院常務會議決定,對已經批准但尚未開工的鐵路建設項目,重新組織系統的安全評估。暫停審批新的鐵路建設項目,並對已受理的項目進行深入論證,合理確定項目的技術標準、建設方案。

  重新審批確實需要時間,但現在的投資放緩不僅僅是審批時間的問題。發改委的一位官員對財新記者稱,「現在鐵路建設進展不佳,一季度同比下降達到 50%,鐵道部就像一支吃了敗仗沒有精神的隊伍,他們對新項目沒有積極性。現在在建的工程量確實已經非常大,鐵道部認為戰線太長,應集中精力把在建的建 完,而一些新建項目則仍停留在規劃中。」

  他透露,現在重新確認的項目有兩批,第一批有甘武線,第二批在研究鐵道部上報的其他項目。「我們批了5000億元的投資,鐵道部還沒有開工,例如西安到成都,成都到貴陽,西部的很多項目已經批了,但是鐵道部還沒有建。」

  這位發改委人士認為,可以明確的是,本屆政府對高鐵發展方向持肯定態度,只是需要現任鐵道部班子對高鐵發展的速度和標準做出調整。

  上述發改委人士解釋,此輪審批和調整工作主要包括:對此前劉志軍在任時確定的項目進行一輪重新確認;對一些原準備建設客運專線的線路,地方政府 希望改為速度略低的客貨混跑;對於已經開工的項目,發改委和鐵道部達成共識,全力保在建。「已經開工的就不調整了,建完後迅速投入運營,完成成本回收。」

  為全力保在建,鐵道部已在年初的基礎上,確定將對2012年的鐵路基礎建設追加640億元投資。在鐵道部7月30日發佈的《2012年第三期鐵路建設債券募集說明書》中披露,2012年全國鐵路固定資產投資計劃總規模為5800億元,其中基本建設投資4700億元。

  鐵道部有觀點認為,鐵路維持現有規模即可,在這個基礎上做到盈利。而現在鐵路的盈利70%來自於貨運。

  發改委人士對此表示,更看好客運發展,因為隨著經濟的調整,貨運會萎縮,但是客運會增加。「現在上海、廣州鐵路局客運比例已超過貨運,北京鐵路局的客運大幅上升,如果東部和中部的客運超過貨運,可以推動全國的客運和貨運比重接近持平,客運的未來潛力巨大。」■

  (更正:本文「京滬高鐵運營賬」一節第三段第四行,「天津鐵路局」應為「濟南鐵路局」,已更正。)


京滬 高鐵 預期 運營
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讓預期回歸長期

http://magazine.caixin.com/2012-09-07/100434279.html

 預期決定了決策,我們很容易犯或者當前正在犯的錯誤是把預期的短期化。目前有兩種似是 而非的傾向,兩者都堅信短期反週期政策的有效性,差別僅僅在於前者認定類似擴張性政策一定會採取,而後者還在呼籲此類政策出台而已。但兩者都迴避了一個關 鍵問題,中國長期經濟增長的動力何在,難道將持續依賴刺激性政策?

  若能把預期回歸長期,或能形成三點共識:第一,堅定地撤除不必要的財政刺激和信貸配套政策,將意味著真正具有競爭力的實體經濟的崛起和泡沫去 除;第二,短期的經濟著陸無論軟硬都不構成對中國經濟社會穩定的真正威脅,新的增長極和增長點只有在前一輪經濟衰落所形成的「腐殖質」上才能獲得新生;第 三,金融資產質量永遠具有順週期特性,適度的信貸和貨幣緊縮意味著節約一點金融資源為下一輪經濟增長蓄勢,如果連金融機構也看不清長期形勢,「惜貸」是合 情合理的選擇。

  如果重複缺乏技術含量的投入,讓投資增長率持續高於消費增長率——恰如當前,假如8月統計數據公佈,投資增長20%左右,消費品零售總額增長 10%左右——不僅無助於改善公眾對中國經濟增長的長期預期,反而加劇了未來危機造成的衝擊力。中國經濟和金融需要的不再是凱恩斯主義的低水平重複,而是 演繹某種新開局。

  一是社會資產負債表急需瘦身,在資產項下應注重所有者結構調整。短期內面臨的問題有二。第一,在金融層面上,不應該對降低存款準備金率或降息抱 過高期望。即使下調兩率,對長期景氣不構成實質影響,無助於改變企業訂單下降幅度。第二,對財政投資的依賴性過高,雖然在短期形成對其他經濟體的訂單擴 散,但投資取決於徵稅和發票子,在收入名義量和實際量兩個方向的縮減,構成了對經濟的巨額隱性傷害。

  二是預期惡化形成對實體經濟的「倒逼」。我們總是熱愛製造暖冬假象並讓大家在樂觀中忘記寒意。一旦預期惡化,仰求政策支持是惟一出路。如果出口增幅只有3%左右,憑什麼還要力保出口部門?讓實體經濟發揮其求生本能,比用稀缺的政策資源拯救無望行業要好得多。

  從長期看,中國經濟增長的不平衡性決定了自身仍然具有明顯的增長空間。

  一是新型城市化。中國城市居民消費能力已接近極限,再進一步就是浪費;農村居民消費能力也已接近極限,再退一步將無法維持生存。中國長期走新型 城市化道路的本質,是在城鄉居民收入增長均高於GDP增幅的同時縮小收入差距,這將有助於逐步提高從基礎設施到工業品的產能利用率,而不再依賴項目投資消 化產能。在地理分佈上,有助於形成更為均衡化的增長極佈局,而非僅是超飽和的北上廣。

  二是新型工業化。如果從要素稟賦角度觀察經濟增長點,可能會從外來工短缺得到悲觀結論,這同樣是短期預期謬誤。要知道,每年690萬-700萬 大學畢業生就業難意味著中國人口要素發生顯著變化,如果充分利用上述要素推動新型工業化,把知識產權、創意研發和服務貿易當做新型工業形態加以推動,中國 才可能從新興市場走向發達經濟體。當今世界有哪個中等發達國家孜孜不倦於低成本勞動力競爭?

  從短期來看,應問當前的經濟資源該如何配置?就金融部門而言,應尊重其自主決策權和激勵能力。畢竟,經過2006年以來的金融改革,此時的銀行 和資本市場已經不再如當年那樣是政策的附庸,其融資投向對全社會具有極強的激勵導向。一旦金融部門惜貸,真正應該思考的是我們是否還擁有值得用未來的代價 來投入的實體經濟部門,如果沒有,那麼應該改變的是實體經濟而非金融。很可惜,我們往往很難意識到這一點。■


預期 回歸 長期
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城投債未如預期寬鬆

http://magazine.caixin.com/2012-11-09/100458308.html
近日,一些金融機構內部信息稱,銀行間市場交易商協會(下稱交易商協會)決定,對於融資平台類(基礎設施類)企業,只接受包括副省級以上的發行人的項目。

  自今年7月起,交易商協會正式全面放開信用評級AA級以上的地方城投公司發行中期票據、短融,又將中票發行年限放開至15年。該新政策的尺度一度被認為超過了國家發改委,發債城投公司聞風而動。(參見本刊2012年第41期封面報導「中國式次貸」)彼時已在發改委排隊申請的一些地方城投公司,開始轉向了交易商協會。

  未曾預料的是,待到前期準備工作完成,10月準備上報材料之後,市場成員發現,環境並不如此前預期寬鬆。交易商協會一直對地方城投公司持謹慎態度,在允許大量中低評級民營企業發債的同時,城投類短融、中票主要侷限在為數不多的直轄市及副省級發行人,集中為有經營收入和現金流的大中型平台,信用評級基本不低於AA+;而縣級市、規模較小的地級市平台很難獲批。

  對此市場反應,一位交易商協會人士稱,「是分兩步走,而不是暫停。」

  他向財新記者強調,「第一步是資質好的城投公司優先發,資質差的企業主承銷商、中介機構按市場標準去培育,符合標準了再發;交易商協會是註冊制,不是行政審批,主承銷商和中介機構應去培育發行人,讓地方融資平台發債更規範,而不是操作上圖省事、一刀切。」

  在培育發行人的同時,銀行間債市主承銷商的大門終於向券商再次打開。

  交易商協會11月5日晚間發佈《交易商協會啟動證券公司類會員參與非金融企業債務融資工具》公告(下稱公告)稱,啟動證券公司類會員參與非金融企業債務融資工具主承銷業務市場評價工作,門檻是獲得中國證監會最近一次證券公司監管分類結果AA及以上級別。

  根據中國證監會今年7月公佈的年證券公司分類結果,包括中信證券和中金在內,有15家證券公司獲評AA級。

  目前有此資格的主承銷商共24家,只有中信證券和中金公司在列,但只能與商業銀行一起做聯合主承銷。

  業內人士預計,如果最後五六家上市券商新獲主承資格,比較符合市場預期。但券商是否會在城投債承銷上比商業銀行更為激進,較受到市場關注。

是否刻意收緊

  曾有媒體報導,目前上報材料給協會的城投公司已有52家,計劃發行規模已達700多億元。但交易商協會有關人士否認了這一說法,「交易商協會實行的是預溝通制度,沒有註冊就無法統計,規模多少很難說。」所謂預溝通制度,即在正式註冊材料報送前與交易商協會非正式溝通。

  「有關市場成員培育發行人的議題已討論過好幾次,這是第二次。但沒想到與上次相比,最近市場反應如此強烈。」交易商協會有關人士表示,「這是2010年年中財政部、銀監會、央行幾大部門聯合下發清理整頓地方融資平台的19號文以來的政策要求,協會一直在研究如何落實,並不是新議題。」

  不過,在市場的理解和交易商協會公開表態中,口徑顯得有所差異。

  在市場看來,交易商協會明松實緊。「7月說的是地級市、靠前的百強縣都可以發行城投中票、短融,現在把門檻抬高了,只接受副省級以上的項目。」一位銀行人士稱。

  「標準稍微下降了一點,變化並不大,交易商協會接受註冊的地級市城投項目少,而且主要位於東部地區,城投債供給主要仍然依賴發改委。」中信證券固定收益部人士認為。

  廣發證券此前曾樂觀的預計今年四季度,城投類中票、短融潛在供給將有800億-1000億元。目前可發行城投債的副省級城投公司發行額度已不多。

  但在交易商協會看來,自己「並沒有刻意收緊。我們一直都強調的是,城投發行人的前提是符合『六真』標準」。

  根據交易商協會今年4月向各主承銷銀行發佈的「地方政府融資平台企業註冊要點」,明確申請企業須在2011年底前退出銀監會地方政府融資平台名單;且必須遵守真公司、真資產、真項目、真支持、真償債、真現金流「六真」原則。

  交易商協會有關人士強調,按照交易商協會的口徑,並非名為「城投公司」的就是城投債,比如武漢城投,主營水務,有自身現金流,並非單純靠賣地收入或地方財政作為償債來源,按照『六真』原則,就屬於可支持的一般性企業。

  對已退出平台名單的公司,交易商協會還提出針對性的要求,「其一,最好是省會城市、直轄市、計劃單列市、以及部分發達城市;其二,外部評級AA以上;其三,資產負債率不高於70%。」

  「雖然全面放開信用評級AA級以上的地方城投公司發行中票、短融,但前述『六真』標準並沒有改變;並沒有對城投項目按地方行政區級別劃分,主要是按『六真』標準梳理,包括判斷企業現金流、償債能力等判斷。『六真』標準也是反覆和市場成員討論之後明確下來的,今年一直按此標準在操作。」前述交易商協會人士對財新記者強調。

   「對於城投公司,交易商協會今年從幾乎不收地級市城投的註冊材料到開始收,政策其實還是放開了。以前是一個月發行一二隻城投項目,到現在的一週平均發行三隻左右,只是沒有預期那麼寬鬆。」一位中誠信國際評級公司人士稱。「商業銀行在操作中,發現符合『六真』標準的仍主要是位於經濟發達地區、地市級以上的大中型城投公司。」

  「其實24家主承銷商審核的標準比交易商協會的『六真』標準要嚴格。」交易商協會人士表示。

   「各家股份制銀行和地方城投公司之間的協議都簽完了,已經搞了一批項目儲備起來,先把優良城投企業做完,其他就算了,風險也大。」一位中信銀行人士坦承。

風險未正常暴露

  近期陸續發生了一些企業資不抵債和擔保代償的個案。由於中國的債券市場從未出現實質性違約事件,市場反應平淡。「此時不可能違約。」一位市場人士強調。

  11月7日,在負債率高達251.29%之下,4億元新中基短期融資券在地方政府的支持下,平靜地如期兌付。這是今年繼山東海龍、江西賽維的第三隻出現違約風險的短期融資券。雖然市場對信用風險反應平淡,但對交易商協會是否收緊城投公司門檻備加敏感。

  一位大行總行金融市場部人士亦稱,各地分行出於地方政府的壓力,的確向總行申報踴躍,但銀行自身也有內部風控要求。「城投債主要是信用風險,是否承銷須符合銀行內部風控要求,包括城投公司還款能力、地方財政實力、具體行業等,因涉及包銷,如果賣不出去銀行還要被動持有,佔用風險資本。」

  銀行間債市的主力投資人主要是大機構,如大行、保險公司,由於風險資本等監管要求,這些機構的債券自營業務很少投資城投債。

  形成鮮明對比的是,銀行、券商的代客業務投資城投債很積極,「在內控要求上,城投債可隨便買,其他產業債都要過評審會。」一位券商交易員稱。

  前述交易商協會人士稱,「一些主力投資人反映,對城投公司的財務報表看不太懂,交易商協會也調查過,一些城投公司財務質量、信息披露方面存疑。」

  他解釋,主力投資人對城投公司的信息披露要求更高,而城投公司和地方政府實質上是與地方政府捆綁在一起,地方政府財力如何,究竟能提供何種隱性擔保,還是看不清楚;對於同樣信用等級的城投債和產業債,投資人對城投債的風險溢價要求更高,但利差並未完全體現這部分風險溢價。

  北京凱世富樂投資有限公司總經理兼投資總監喬嘉指出,今年2月海龍短融剛剛遭遇級別調降後,市場一度擔心低評級公司的信用風險, AA-與AAA級的一年期企業債利差在2月1日時曾高達362基點,但隨著政府接連出面兜底海龍和賽維的風險事件,兩者利差在今年10月19日僅為152基點,不僅AA-與AAA的利差縮小,AA-與AA的利差也從當時的144基點下降到34基點。

  喬嘉稱,這相當於變相鼓勵壞公司發債融資,一旦成功發債,地方政府又要竭力避免其違約,形成惡性循環,使債券的潛在違約率提升。

  在信用評級無法真實反映發行人資質的扭曲情況下,投資人對城投公司的信息披露提出了更高的要求。

  交易商協會人士表示,「城投公司的市場化發債是大趨勢,不能停。但是分階段性,現階段主承銷商、中介機構應更多立足於培育、規範城投發行人,提高信息透明度,而不是操作上簡單化。」■


城投 投債 債未 未如 預期 寬鬆
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依然瘋狂的預測—花旗預期2016年黃金將漲到3500

http://wallstreetcn.com/node/25184

花旗分析師Tom Fitzpatrick表示:「從中長期來看,我們仍然看多黃金。」

但他認為從現階段的價格形態來看,金價在走高之前仍將繼續下探。

「黃金在2008年10月的低點跌倒過682美元。在之後的3年中,黃金已經漲到了1921美元。與此類似,黃金短期之內將下挫到1260附近,在2016年之前將漲到3500。」

Fitzpatrick認為黃金的牛市是有基本面(特別是債務和債務上限)做支撐的。

他表示:「從下圖可以看出,黃金價格低於債務上限的情況並不多。債務上限在不斷升高,金價上漲勢不可擋。許多資深人士認為,在奧巴馬本屆任期結束後(即2016年之後),美國的債務上限將會在22萬億美元。」

藍色線表示債務係數,黑色線表示金價

依然 瘋狂 預測 花旗 預期 2016 黃金 將漲 漲到 3500
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