ZKIZ Archives


中國股票嫌貴不嫌曳 黃國英 (Alex Wong)


http://hk.myblog.yahoo.com/alexwongkwokying/article?mid=13340


(原載於東周刋6/7)

近來眾同事們,日見一間公司。正事完結,多會閒話幾句,眾CFOsIR Managers,多抱怨日飛夜飛,越洋出擊做roadshows,向海外投資者自我推介。問及海外行家對中國股票的戰意,多答曰:「戰意如虹,磨拳擦掌!」,與本地財經版「嘩嘩嘩!隊爆牛熊分界線啦,又死亡交叉,斬!」的船尾驚賊心態,委實南轅北轍。

典型港人思維,必定大惑不解:「唓!D鬼佬基金經理正老襯,係人都知中央要避免資產泡沫,內銀唔俾放新錢,又要 打擊炒樓,D炒家中晒棍,完氣大傷,邊有力炒高D股 先?」。港人思考股市,多以陰謀論出發,一切升跌,不是中央決定,便是大戶操 控。但歐美同行,考慮角度不同,行動自當迴異: 留守歐美,緣木求魚,要求回報,唯有挺進金磚四國。

借用債神拍檔Mohamed El-Erian的說法,歐美國家,要重新起動,只有長而痛的結構改革。過去廿年,靠先駛未來錢,combo泡沫的風流榮境,早已大江東去。泡沫淘盡,一途就是希臘末路,經濟free-fall,也只得勒緊褲頭,慢清如山舊債,沒完沒了等運到。西歐、美國稍好,老本較厚,死罪(破產)可免,活罪難逃,減福利,濫徵稅,不在話下。全球經濟動力火車,已由發達 國家,轉到發展中國家。大勢流年暗轉,歐美資金,懷抱中國,其實不難理解。

更重要的是,海嘯過去,中國經濟身受重棍,在啟動內需 後,竟能快速復原。經濟發展保持,中產階級興起,帶動內需發展,絕對是最具吸引力的投資主題。上個十年,中移動(941)、中人壽(2688)、眾內銀及資源股,已向大家展示過hit中一個大勢, 是何等和味。坐失戎機,按律當斬,環球熱錢橫流,苦無投資機會。一面倒看淡中國市場,萬九點又做淡,挾到二萬一又做淡,好易給海外同行,越洋空降防線後方 直搗黃龍,插到流血不止。

最近看過一本書叫<<盲點>>(Blind spots: Why Smart People Do Dump Things, 作者: 瑪德蓮.范赫克) 書中有個故事頗堪玩味。作者跟丈夫同床,前者怕冷,丈夫怕熱,所以買了一張有兩個控制器的電毯,一床兩溫度。睡到半 夜,作者熱醒,便將溫度調低,誰知電毯益熱,只好關掉電毯,但竟毫無幫助。翌日醒來,丈夫抱怨差點凍僵,不管溫度調到多高,也只是變得更冷。撞邪? 非也。只是兩人的控制器掉轉咗,老婆覺得熱,調低了老公果邊的溫度; 老公覺得冷,便調高了老婆果邊的溫度最終熱者越熱,冷者越冷。

本地薑跟鬼佬基金,也許就像上述的兩公婆。本地薑見到死 亡交叉,做淡沽空,股價倒下,鬼佬見狀,「等到啦,執筍嘢」飛身入場,挾番上去。你越質低,「價值顯現」,我越要買。

中國股票,頂多是估值問題,嫌貴不嫌曳,因有盈利增長打 底。「江山如此多嬌,引無數英雄競折腰」。大勢所在,別見樹不見林。


中國 股票 嫌貴 貴不 不嫌 嫌曳 國英 Alex Wong
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=16483

450億美元的小米貴不貴

2014-12-29 NCW 全明星、GIC、雲峰、厚朴……這些名稱或熟悉或陌生的基金瓜分了小米第五輪10 億美元融資。他們都不想錯過加入下一個BAT的機會,哪怕只是可能◎ 財新記者 屈運栩 文quyunxu.blog.caixin.com “450億美元估值對於美國的蘋果不貴,對於歐洲的愛立信就貴,你說中國的小米貴不貴?”12月22日,小米新一輪融資終於敲定,主要投資人之一反問財新記者。 450億美元創下了中國企業私募股權融資估值之最,對一個成立四年、融資五輪的公司,小米的擴張被評論為 “宇宙速度” 。 從各輪融資來看,資本市場對小米和雷軍可謂另眼相看。2010年底,小米首輪4100萬美元的融資,估值2.5億美元。2011年底,小米第二輪融資9000 萬美元,估值10億美元。半年後,小米再啓融資2.16億美元,估值已達40億美元。而上一輪融資是2013年8月,估值終破百億大關,雷軍在微博上宣佈成績,難掩興奮。 一年後,小米估值再翻4.5倍,小米和雷軍卻異常沉默,財新記者從資本市場獲得的各類信息,官方口徑一律是“不予置評” 。而接近雷軍的小米內部人士則稱: “雷總不想過早把估值抬太高,還是謹慎些好。 ”從融資額也看出雷軍的權衡: “10億美元融資相比估值,拿出來的股份很少啊。後邊慢慢來吧。 ”全 明 星(All-Star Investment) 、GIC、雲峰、厚朴……這些名稱或熟悉或陌生的基金瓜分了小米第五輪10億美元融資,他們看重小米或者雷軍什麼? 經過BAT(百度、阿里巴巴和騰訊的簡稱)等中國互聯網巨頭的“洗禮” , “贏家通吃”已成為投資的基本邏輯。從智能硬件領域切入的互聯網公司中,小米的高速擴張彰顯了它的贏家特質。而創始人雷軍的天使投資人資歷,對資本市場遊戲規則的熟悉也加大了投資人對雷軍的信任,甚至跟著雷軍一起投資布局硬件生態鏈。但最重要的是,他們都不想錯過加入下一個BAT 的機會,哪怕只是可能。 雖然雷軍向記者強調五年不會IPO,但語氣隨即一轉: “當然也可能三年就上了,這個我不保證。 ”這次進入小米的投資方都慣于投晚期,他們顯然不願意等太久,一名投資人說:“我等雷軍五年。 ”另一名接近交易的人士稱: “雷軍也是投資人出身,投資人相信他會選擇好的時機 IPO,是不是等五年這個誰也說不定,關鍵是不要錯失好機會。 ” 季衛東領銜新晉投資人 小米本輪融資從8月開始暗潮湧動,400 億美元估值初現小米即表示 “不予置評” 。直到12月22日,趕在外資投資人聖誕假期前,交易終於全部完成。四個月時間小米估值再上台階,達到450億美元。 但小米仍未對外公佈。從財新記者獲得的信息看,各投資方也並未充分溝通。 財新記者最終確認的投資人名單出現了來自私募股權投資圈子的新面孔。 領投小米的全明星投資基金今年4月才組建,主體業務團隊成員全部來自摩根士丹利。基金掌舵人季衛東曾是摩根士丹利明星分析師和董事總經理,在投行工作十多年,參與十多家國內外互聯網企業的IPO,本人也因為性格謙和以及業內多年經驗,和很多高科技企業如阿里巴巴等保持良好關係。季衛東之外,曾任摩根士丹利私人銀行亞洲主管的傅明俠也是團隊核心。 對於這樣的私募圈新面孔,很多老牌 VC 頗多猜測。國內某知名 VC 投資人稱,全明星基金的資本主要是 “山西的煤老闆”和“房地產商”的熱錢。 上述瞭解全明星基金的人士則表示,新團隊的資金主要來自國內外知名企業和企業家,團隊專注于投資晚期私募和公開市場,並主要投資互聯網和消費行業的領袖企業, “他們是主動增值型基金,與純財務投資的資本有區分,通過吸引企業家做投資人,為其投資的企業帶來 海外拓展、戰略和技術合作等資源” 。 全明星領投小米可謂閃亮登場,在共計10億美元的融資中,全明星投資基金為最大的投資人。而前述接近該基金的人士透露,除了小米,在私募領域,全明星已經投資美麗說和滴滴打車等企業,公開市場也持有阿里巴巴股票, “如果不是因為這次小米融資太受關注又很多謠言,你們恐怕不會看到季衛東的名字出現在媒體上” 。 全明星之外,雲峰基金出資2.5億美元、GIC 投資1.5億美元、厚朴投資1億美元。GIC為新加坡主權投資基金,曾一度被認為是本輪領投資本。但GIC內 部人士告訴財新記者,GIC對中國的項目更傾向于資本投入,不會追求領投。 雲峰基金出資僅次于全明星。雲峰由阿里巴巴董事會主席馬雲和聚衆傳媒創始人虞峰牽頭,包括史玉柱在內的多個企業家參與,其投資動作一直備受關注。它的投資行動也很容易與阿里巴巴聯繫起來。但對於這次投資,接近交易人士告訴財新記者,馬雲並未參與決策。 而方風雷掌舵的厚朴投資的資金來自新加坡淡馬錫、高盛和殼牌退休金等大型機構。厚朴投資進入高科技、互聯網領域時間比較短,方風雷此前接受財新記者採訪時曾說在這一領域的投資主要採取投後期和跟投的策略。這次投資小米是厚朴近期的最大動作。 接近交易人士曾告訴財新記者,厚朴、雲峰和GIC 等投資人在小米投資中溝通更為緊密,但和負責盡職調查的季衛東團隊並沒有過多接觸: “小米的數據很難看到,說實話從上往下看規模和發展速度,看商業模式和現金流,投資人很樂觀;從下往上看,看淨利潤的數據又把樂觀拉回一點。 ” 1億用戶的價值 “雷軍說三年不盈利,未來盈利是Costco 的會員費模式。 ”接近本次交易的人士告訴財新記者。實際上,和其他互聯網公司早期面臨的問題一樣,雷軍需要向市場講自己的盈利故事。聽了太多創業故事、看了無數案例的雷軍,近期開始用傳統商業案例解釋起了小米。 12月17日,雷軍生日第二天,他針對十來家媒體做了一個小型溝通會,正式對外介紹了“小米模式” 的各個原型:產品學習同仁堂的質量保證,服務學海底撈的超預期,成本和效益學沃爾瑪,而 Costco 模式則是小米變現的未來路徑。此前,他也曾在多次內部交流中提到這些公司。 雷軍稱沃爾瑪通過在城鄉接合部使用舊廠房簡單裝修,將美國平均零售業成本從45% 砍到22.5%。海底撈則通過超預期的口碑建立品牌,做市場推廣。 從這兩家公司身上,雷軍學習了兩種做法,渠道上摒棄線下所有經銷商環節,壓低成本,此外依靠價格優勢和口碑營銷建立品牌。成本控制帶來了小米的低成本低毛利模式: “目前小米毛利率達到百分之十幾,但成本從前年的4.1% 上升到去年的4.3%,未來要控制在5% 之內。 ”前述市場人士告訴財新記者。 如此低的毛利如何來保證收益,Costco模式給了雷軍啟發。雷軍描述他第一次被Costco震撼的經歷:他和同事到美國出差,大家都從Costco買某著名品牌的行李箱裝東西,箱子的價格只有國內的十分之一: “一開始我們都是借會員卡買,但後來我們都出錢辦了會員卡。 ”回來後,雷軍仔細研究 Costco 的模式,第一條是選品時講究品質: “每種商品只挑選幾個高品質的。 ”在沃爾瑪低毛利的基礎上,Costco 將毛利率再次砍半,控制在1%-14%,平均毛利率在7%, “他們毛利率超過14% 需要 CEO 批准,但 CEO從來沒有批准過” 。 Costco 之所以成為全美最大的會員制連鎖零售商,一頭抓住具有吸引力的商品,另一頭則是不斷增加且高黏性的會員帶來的會員年費。 小米要學 Costco,有吸引力的商品當然不止手機這個硬件。前述接近全明星的市場人士稱: “軟件和生態才是盈利關鍵,當然這個剛剛開始,但已經有了用戶基礎。 ”小米目前累計的用戶已經達到1億,基於安卓系統搭建的 MIUI 在2014年遊戲分發領域實現了1.73億元收入,擠入遊戲運營分發平台前五名。 對於如何收取會員費,雷軍和投資人沒有具體展開,惟一可確定的是會員費非強制,而是隱性的: “如果你用一個主題用得爽,是不是會願意給一點點錢?這個錢對喜歡產品的用戶來說非常便宜。 ”小米內部人士更願將Costco 的會員費以打賞來形容和解釋。 既然是打賞會員費,什麼樣的內容才能吸引住會員,多少會員才能形成生態盈利的基礎?“季衛東看過上千家互聯網公司,根據他的經驗, 1億活躍用戶是互聯網增值服務的門檻,而小米很快會有1億以上用戶。 ”前述瞭解全明星基金的人士稱。在他看來,小米模式和阿里巴巴、騰訊等變現都是基於大量高粘性的用戶,只是滿足用戶需求的方式路線不同。 給投資人信心的主要是小米手機全球出貨量的飆升。據IDC公佈的2014年三季度全球智能手機出貨量,小米今年三季度出貨1760萬台,同比增長211%,市場佔有率2.1%,超過國內聯想,次于三星和蘋果占據第三位。其中,三星市場佔有率32.5%,蘋果12.9%。 “小米目前的估值是蘋果的十六分之一,但市場份額已經第三。 ”前述接近交易的人士向財新記者強調。 現在小米是用1個億的用戶基數來 乘以利潤率,未來可能是3個億、5個億用戶來乘以利潤率。 “未來五年一個手機可以賺到10美元,60元人民幣看著不多,如果加上周邊配件,整個利潤實際是很可觀的。 ”投資人稱。 生態核心是手機還是路由器? Costco 的零售業態當然不足以解釋小米故事。前述小米投資人將其模式總結為 目前火熱的工業4.0概念,即在充分市場化、國際化和物流保證的情況下,硬件、軟件和互聯網水平加垂直整合。 “硬件 + 軟件 + 互聯網的思路其實是蘋果思路,但小米的優勢在於,在學習借鑒的過程中充分整合。而且,最重要的是小米有一個龐大的母國市場。 ”在他看來,包括諾基亞在內的硬件巨頭之所以在轉型過程中失敗,和本國市場基數小有直接關係, “無論是中國市場,還是小米目前進入的印度市場,看中的印度尼西亞和巴基斯坦市場,都有人口優勢” 。 市場上類似360和酷派合作這樣軟硬互補的案例,有可能未來複制小米模式。但在投資人看來,小米有先發優勢,且成本控制能力優秀: “小米把成本控制在5% 以內,他用了兩個方式,一方面渠道和品牌的費用非常低,幾乎為零;另一方面,通過給員工高股權,而不是高工資,進一步壓縮了人力成本。 ”不過,用員工持股來降低人力成本,將使小米持續面對來自員工的變現壓力。小米內部人士告訴財新記者,小米對員工股一直採取回購政策,不允許員工股流通,也意味著員工手持的股權短期內缺乏交易變現可能。但由於公司IPO 還要等待,公司目前已透露要解禁員工股交易的跡象。 目前承載小米軟件和生態基礎的硬件仍然是手機。除了小米手機,更低價的紅米銷售到10月已經破千萬台。然而,小米的另外兩塊硬件領域:小米電視+盒子,還有雷軍重點布局的路由器,都未能形成氣候。 電視 + 盒子是家庭端的入口,而路由器則是未來整個智能家居的集中控制存儲平台。在這個領域,小米不具備手機領域的先發優勢。樂視電視早于小米布局,在內容供應上又有視頻網站和樂視影業撐腰。 今年10月,雷軍從新浪挖來總編輯 陳彤負責內容,大手筆給出10億美元資金布局內容,一次性投資愛奇藝和優酷土豆兩大視頻網站。其中給愛奇藝投資了18億人民幣,成為其第二大股東。小米和陳彤也並不想捲入視頻網站之間的燒錢戰爭,於是,幾乎同時,小米通過二級市場投資了優酷土豆。 和其他巨頭投資視頻網站看重其流量端口不同,雷軍和陳彤看上的是視頻網站的內容。值得注意的是,視頻網站亦有自己的移動端和家庭端戰略,陳彤未來將進一步面臨如何讓合作落地、確定分成等具體任務。留給小米追趕樂視的時間窗口並不長。 雷軍在12月17日的媒體會上,專門強調了路由器在生態底層布局上的作用,即家庭智能終端的中心控制和存儲設備。 “智能攝像頭檢測到的家庭內部情況正是通過路由器儲存並傳輸到你手機上的。 ”雷軍說。 然而,智能終端僅有鏈接中心,沒有終端顯然無法發揮作用,小米硬件生態的另一層還有待開發。小米還需要講出更大的故事才能吸引投資者。所以,接下來雷軍選擇投資給品牌、渠道,甚至帶著新投資人投資各類智能硬件商。 資本向小米生態鏈傳導 小米的智能硬件生態鏈團隊組建于2013年底。但在此之前,雷軍已經談下了出品小米手環的華米科技公司。 華米科技 CEO 黃汪告訴財新記者,當時正在看各類手環的雷軍從朋友那裡拿到了華米生產的智能手錶, “他戴了一天就要見我們” 。 當時,黃汪並沒期待雷軍投資, “見見總沒有壞處,如果手錶能夠在小米商城賣也不錯啊” 。黃汪和雷軍第一次在小米的辦公室見面,雷軍將小米的整個智能硬件生態和盤托出,也向黃汪發出了“一起玩兒”的邀請。 雷軍要的是手環。關於這段故事,黃汪讓財新記者去看他寫的文章: “2014 年1月,華米科技悄悄成立,核心團隊停掉了2015年所有的平板電腦新品及智能手錶新品的研發……這一決策,導致高達數百萬元的多套新模具全部作廢,雪藏了 ‘智器’品牌。那一刻,我用盡自己的所有信譽和權威,hold(穩)住整個公司上百號人,讓兄弟們無條件服從,走上一條無法回頭、絕地逢生的道路。我們停掉所有,放棄所有,是為了更專注、更聚焦、更極致。整個2014 年,我們只做了一款產品,那就是小米手環。 ”雷軍到底給黃汪帶來了什麼?讓他拖著百號員工,10年信譽一起轉型?當然不止渠道,華米生產的手環在渠道和品牌塑造上都複制了小米手機之路,甚至黃汪講故事的方式也和雷軍開發佈會時越來越相似。 因為雷軍投資,華米的第二輪估值從1億美元躍升至3億美元,投資人包括高榕資本的岳斌和晨興資本的劉欣,這兩位都曾是小米早期的投資人。岳斌投資小米時尚在 IDG 供職,創立高榕資本後也重點看智能穿戴設備領域。 “岳斌把80% 的身家都給了小米手環,給了華米。 ”接近岳斌的人士告訴財新記者。 黃汪稱這一輪融資,雷軍並未從中牽線,但因為投資人對小米生態熟悉,因此也看上了做生態鏈的華米。此外,因為小米加持,黃汪也從一衆手環商中脫穎而出: “只看賽道、不看公司的紅杉和我們只談了15分鐘就決定投資,據我所知,他們還沒有投資過同類企業。 ”小米手環的黃汪也發掘出手環生態鏈的核心價值 “ID 綁定” ,一旦手環能夠和人的身份 ID 打通,成為手機一樣具有身份識別能力的硬件,未來在支付等多個領域都能發掘出新的盈利點和合作者。 華米的故事剛剛開篇。幾乎與投華米同時,2013年底,小米的智能硬件生態鏈團隊成立,雷軍將具體業務交給了合伙人劉德。一年時間,劉德帶隊投資了25家廠商,包括做移動電源的紫米、做空氣淨化器的智米、做活塞耳機的加一、做智能血壓儀的九安——這些企業們都宣稱要做自己圈子的小米。 到今年12月,小米12.66億元投資美的,交易僅用兩周就敲定。雷軍形容這次和美的集團董事長方洪波談下的合作是智能生態鏈布局的里程碑,並且稱未來還希望簽下更多家電巨頭: “我們是開放的生態,越多人合作越好。 ”他甚至告訴記者,自己也不排斥罵他和美的是小偷的格力董事長董明珠合作。 “未來,小米將路由器這個家庭中心、手機這個隨身中心和各類硬件連接起來。 ”雷軍豪言,投資智能硬件,是要複制100家小米。和小米手機不賺錢 一樣,雷軍也不關心自己投資的硬件廠商是不是能賺錢: “作為投資人,被投公司賺不賺錢我真的不可能管得了,關鍵 是它對小米生態的貢獻和豐富。 ”
450 美元 小米 貴不 不貴
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=125914

13 Jun 2017 - [投資筆記] 騰訊(700)現價究竟貴不貴?

已在不同場合講過騰訊(700)的估值,不記得在收費專欄、課程、講座還是傳媒訪問。今天就在Social Media和大家分享,要計出騰訊控股(700)的「客觀」估值,其實不難,人人也可計到。

首先,什麼是「客觀」?簡單說就是市場資金供求所造成的,下列為騰訊於過往六年,每年最高價時代表的當年市盈率:

2016 - 45.1倍 
2015 - 42.8倍 *
2014 - 41.8倍
2013 - 46.3倍 
2012 - 32.4倍 
2011 - 33.3倍

* 2015年原本應是46.2倍,但我傾向將「港股大時代」期間非理性的股價抹去

而過往六年,每股盈利增長雖有高有低,但大約可算是以30%作中心上上落落,即是持續高增長,現時的勢頭未有改變,何況騰訊於國內不同範疇的滲透率越來越高,賺錢能力也越來越大

根據以上數據,2013年前,騰訊每年最高市盈率為30多倍,自2013年起,市場已將其提升至40多倍,並非因為今年的港股慢牛,並非因為北水襲港,也並非因為去年開始Nasdaq的強勢,其實過往數年一直如是。

即管「保守」以42倍市盈率作估值,今年初當騰訊股價在$190時,市場平均預期騰訊的2017年每股盈利為6.09元人民幣,以當時兌港元匯價計,可計出今年預期最高價是$286,暫時今年最高價是$283.4,可算已達目標,若今年初買入回報近50%。

不過,隨著騰訊首季業績比預期理想,市場平均預期騰訊的2017年每股盈利已提升至6.19元人民幣,以最新兌港元匯價計,可計出今年預期最高價亦提升至$300。

不過,需留意,這個今年估值預測方法,是沒法估計到期間波幅,即是不知道今個月便見$300,還是股價先回調,然後年尾再上試$300。  另外,估值亦會隨市場平均預期每股盈利及貨幣匯價而有所變動。 

若嫌$300離現價不算吸引,不要忘記42倍市盈率其實是「保守」估值,過往四年有兩年曾見45至46市盈率。若不介意持有騰訊多點時間,市場平均預期騰訊的2018年每股盈利按年升28%至7.93元人民幣,以最新兌港元匯價計,可計出明年預期最高價為$382,當然持有期間需承受更多如市場變化、盈利不達標、人民幣兌港元下跌等不明朗風險。 

留意此估值方法是基於理性市況,若遇非理性的大牛市股價或可更高,若遇大熊市便難於達到。
13 Jun 2017 投資 筆記 騰訊 700 現價 究竟 貴不 不貴
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=252032

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019