ZKIZ Archives


恆大地產被做空背後 Citron報告準確性存疑

http://www.21cbh.com/HTML/2012-6-25/3MNDA2XzQ1OTk3MQ.html

21世紀網 恆大地產遭遇飛來橫禍。

在這個端午假期,網絡上最熱的話題非恆大地產被調查機構Citron(香櫞)做空莫屬。

Citron報告稱恆大地產以虛假信息及賄賂掩蓋公司資不抵債。在Citron報告發出後,恆大地產的股票大跌,21日,恆大地產跌幅11%,當天恆大市值縮水76.26億港元;6月22日,再跌3.53%。

一篇報告,使恆大地產損失慘重。那麼Citron報告到底準確度如何?

債務現金疑問

Citron指出造假點之一是恆大地產以參股公司的名義對外借款,但由恆大地產提供擔保,形成表外負債,涉嫌故意低報債務。

註冊會計師馬靖昊表示,如果參股公司符合併表條件,就不存在表外負債的情況;如果不符合併表條件,恆大只需披露擔保情況,如遇官司糾紛,應計提相應的預計負債,但不能將擔保金額全部視為負債。

不過市場亦有不同的看法。

一 位不願透露姓名的創投人士向21世紀網表示,投資者全面評估企業投資價值和風險,不能僅僅看財務報表,也需要關注表外業務。舉例子,我們集團資產100億 元,假如給別人做擔保,也可以擔保100億元乃至更多,但在我們的財務報表上,一分錢都看不到。一旦被擔保的企業或者項目出問題,銀行就要找擔保人要錢, 到時候,表外的業務,就變成真真實實的會計上的損失了。因此,從投資的角度來看,表外業務看成負債,也有道理。

據悉,目前銀行按照風險權重,把表外業務按照一定係數,折算後計入資產負債表。但實體企業領域,尚沒有進行這樣的操作。

Citron指出的第二個造假點為恆大的貨幣資金收益率不但低於同行,也低於央行活期存款利率,涉嫌高報現金餘額。

Citron的報告指出,企業一般會把手上的營運現金流存入銀行,作活期存款。按照恆大財報公佈的企業營運現金流,Citron計算了從2010年至2011年恆大現金流的利息回報後發現,這筆現金的利息回報率比央行公佈的同期短期存款利率還要低。

數據顯示,2010年初至2011年底,恆大的營運現金流平均利息回報率從未超過0.5%。而其他地產公司,如綠城、華潤置地等企業的現金流平均利息回報率多在0.5%至1.5%之間。 因此,Citron認為,恆大所公佈的龐大的現金流存在造假。

恆大財報顯示,截至2011年底,該公司的平均現金流量為284億元。Citron研究後發現,若參照公司的平均現金流利息回報率來計算,該公司的現金流量僅為119億元。Citron即認為,恆大在現金流上誇大了約170億元。

馬靖昊表示,Citron就此指責現金造假有點武斷,因為它並沒有考慮銀行存款在各個月份之間的變動。

減值額被誇大

Citron指出第三個造假點「其他業務」相關資產應計提大額減值準備,恆大過分多報足球、排球及文化產業項目價值。

Citron稱「其他業務」相關資產應計提大額減值準備。Citron估算方法EBTIDA(息稅折舊攤銷前利潤值):就算把EBTIDA定在50%,其他收入按照10倍市盈率得到的估值為43.5億元,而賬上金額為162億元,則高估118.5億元。

Citron所述的其他部分資產人民幣162億元是恆大集團內部往來餘額抵消後,其他部分資產實際為人民幣85億元,其中酒店資產人民幣39億元,以及與房地產開發相關的建築公司及足球、排球、文化產業公司等。

會 計人士認為,這些資產存在減值可能性,但證據不充分。因為資產是否減值,取決於賬面價值是否大於資產可回收淨值,而可回收淨值是可變現淨值和未來現金流折 現值較高者。目前來看,其他業務未來現金流卻是不太好,但如果其對應的資產是非專用的房屋、土地的話,可變現淨值還是很高的。

可以說,恆大酒店資產人民幣39億元的可變現淨值就很好。

另外,馬靖昊認為,如何評價足球隊的估值,也是一件有意思的事情。足球隊的虧損,並不能簡單的說足球隊不值錢,因為培養幾個球星就有可能扭虧為盈。

評估方法錯誤

Citron在報告中指出恆大租金回報率(租金收入/投資性房地產平均餘額)僅0.58%,租金回報率太低。因此,認為投資性房地產價值被嚴重高估,物業投資應計提大額減值準備。

馬靖昊表示,由此就得出投資性房地產價值被嚴重高估是不負責的行為。

原 因是恆大投資物業約31%處在在建狀態,暫未產生租金收入,而部分完工投資物業租金尚處於較低水平,因此租金回報率低是正常的。只要他的可變現淨值,即在 市場上出售它可收到的金額高於賬面價值,就不存在減值的風險。如果市場售價出現趨勢性的下跌,那它就應該計提跌價。目前房地產市場還看不到這種下跌的趨 勢。

恆大地產(03333.HK)6月11日發佈新聞稿宣佈,2012年5月集團實現合約銷售額103.7億元,同比增長33.3%,環比增長26.6%,並創下集團單月銷售最高紀錄。

當月,恆大地產實現合約銷售面積172.5萬平方米,同比增長52.4%,環比增長25%。5月恆大的合約銷售均價為每平米6009元,環比增長1.3%。

此外,投資性房地產中反映的單位開發成本與營業成本中反映的單位開發成本存在較大的差異,Citron指出涉嫌將部分開發成本資本化。

其依據為,以2011年為例,投資性房地產單位成本為7335元,而營業成本中的單位開發成本僅4260元,涉嫌虛減成本。

Citron認為,這個巨大的差異只能用費用的資本化來解釋。每平米的製造成本的差異*總的投資性房地產的面積=資本化所高估的投資性房地產。

馬 靖昊認為,Citron研究並不到位。該報告在計算投資物業的成本時,假設一個車位的建築面積為10平方米,而此假設完全不合理且顯示報告裝卸人嚴重缺乏 行業經驗。車位的建築面積實際上除汽車本身停放佔據的面積外,還需要包含停車場公共通道的分攤,因此每個車位的建築面積為25-30平方米。若如此計算, 投資性房地產的成本與商品房的銷售成本區別並不大。

此外,前者是投資性房地產的成本,後者是商品房的銷售成本。拿兩者進行直接對比,本身從邏輯上講不過去。

實際上沒他們之間沒有直接可比性,成本上的差異說明不了任何問題,應該參考其設計標準,而不是簡單的對比。而Citron不僅進行對比,而且還將差異化武斷的認定為製造費用資本化所高估的投資性房地產。

Citron指出恆大第五個造假點為土地儲備成本核算有誤。

Citron 表示,恆大2011年轉出的每平米土地成本竟然為-115元,而Citron預估每平米為520元,因此,Citron認為其中導致的差異635元轉出的 土地為轉出土地的費用低估額。而實際情況為恆大交付物業500萬平米,結轉的土地成本是37.8億,實際每平米為756元。

Citron指出恆大的6個造假點--6.其他收入的應收賬款高估。

Citron指出2011年上半年,恆大其他業務營業收入共4億,但相關應收賬款卻從12億增加到22億,其他業務應收賬款餘額增量大大超出其他業務營業收入,非常不合理。

馬靖昊表示,其實看看年報就知道,恆大的是「其他應收款」,不是「其他業務的應收賬款」。

一位業內人士向21世紀網表示,其他應收款通常包括暫付款,是指企業在商品交易業務以外發生的各種應收、暫付款項,例如備用金、保證金等,Citron在報告中,竄改了會計科目。(21世紀網 陸曉輝)


恆大 地產 被做 做空 背後 Citron 報告 準確性 準確 存疑
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=34686

Russell Kirsch:要做就做從未被做過的事

http://www.yicai.com/news/2012/08/1976579.html

者按:本文作者為Joel Runyon,「Blog of Impossible Things」的博主。

我在波特蘭的一家咖啡店坐下,打算做點事,趕著回覆一些郵件並寫另外的一篇博文。

大概工作了30分鐘後,一位看起來有80歲的老者拿著一杯熱咖啡和點心坐到了我的旁邊。我朝他微笑,點點頭,然後又將視線收回到我的電腦繼續工作。

「你喜歡蘋果嗎?」他指著我剛買沒多久的新款Macbook Air。

「嗯,我已經用了一段時間了。」當時我正想是不是要和這位陌生老人在波特蘭咖啡店開展一場有關mac和pc機的辯論。

「你用他們編程嗎?」他問我。

「哦,我並不是很懂怎麼寫代碼,不過我有寫東西,也花了很多時間在做線上的項目,還幫客戶管理他們的生意。」

「我最近在反對蘋果公司。他們想讓所有人都用iPad。而當人們用iPad的時候,他們就只是在通過技術去消費東西,而不是創造。而你可以用一台電腦去做些事,可以編程,可以做事情,可以創造一些以前不存在的東西,做從未被做過的事。」

「但這有很多人都存在的問題」他繼續說道,「他們並不嘗試去做些從未被做過的事,所以他們做不了什麼。但如果他們嘗試去做,他們會發現其實有很多事情可以做,但之前卻沒有做過。」

我點頭表示同意,笑了笑——這是我會說的話,巧的是在這麼多人的咖啡店他選了和我說話,並以這個開頭打開話匣。

這位老人轉向他的咖啡,喝了一小口,然後看向我。

「事實上,我就做過很多以前沒有做過的事」他邊笑邊說。

我不確定他是不是在和我開玩笑,但我好奇了。「是嗎?所以做過什麼呢?」

等了一會兒,半思考狀的他似乎在嘗試虛構個相當不讓人印象深刻的事。

「我發明了第一代電腦。」

「呃,什麼?」

「我創造了世界上第一台內程序控制計算機。它曾經佔用了跟鯨一樣大的房間,而我和我老婆曾經跑到它裡面去做編程。」

「你的名字是?」我問到,在想這人到底是一個無家可歸的瘋子還是真的就是他所說的那個人。

「Russell Kirsch。」

好了,在0.29秒後,我發現他真的沒有在撒謊。Russel Kirsch真的發明了世界上第一台內程序控制計算機,還做了很多其他事,而且真的就住在波特蘭。這正如他說的。我開始google他,而他好像讀懂了我的心思,鼓動我說:「來,我給你看。」

他站起來然後指導我看了一些網站,通過檔案展示他創造過的事,然後給出一些細節,比如說:

「我還創造了第一張數碼照片,那是一張我兒子的照片。」

接著他開始跟我說他做過事情的歷史檔案。就在我聽著他的故事,通過他瞭解他做過些什麼的時候,創造發展生產力的希望開始激盪我心。

「Russell,這真的讓人印象深刻。」

「我想,那是因為我相信一句話,『如果我們想做些什麼,沒有事情可以阻擋我們』。但大部分人都會反過來想——當他們想做些什麼的時候,所有的事情都會阻擋他們,最後讓他們一事無成。」Russell回應我。

「等等,那句引用是什麼?」

「如果我們想做些什麼,沒有事情可以阻擋我們。」

「這句話不錯,誰說的?」

「上帝說的。」

「什麼?」

「上帝說的,而只有兩個人會相信這句話,你知道是誰嗎?」

「不知道,是誰?」

「上帝和我,所以我真的這麼做了。」

我在想——當他完成了通過檔案的展示後,我不會再和這個發明計算機的人爭辯了。在他展示自己對科技的貢獻的20分鐘後,他坐下來,喝完了他的咖啡,瞥了一眼他沒吃完的點心,然後看了下手錶,說到:

「好,我該走了。」

就這樣,我們握了握手,他起身,然後走向他的車,走了。而我依然坐在那,嘗試理清剛才發生的一切。我坐在那想著,感覺到他說的兩件事依然在我的腦海中迴蕩:

如果我們想做些什麼,沒有事情可以阻擋我們。(Nothing is withheld from us which we have conceived to do.)

做從未被做過的事。

如果你在心中確定某個信念,決定去做它,並願意努力去做——沒有什麼可以阻擋你。第二句更是不言自明,但這句話卻承載了Russell所做過的份量,這讓我想將這些話都放在網上。

「做從未被做過的事。(Do things that have never been done before)」——來自發明計算機的那個人

現在,是時候去做事了。

根據Wikipedia:Russell A. Kirsch(生於1929年)曾領導研究小組在1947至1950年間,創造了美國第一台內程序控制計算機(SEAC)。到1957年Kirsch和他 的團隊發明了一種掃瞄儀,使用SEAC將照片轉換成數字圖像。這一突破創立了衛星成像,CAT掃瞄條形碼,以及桌面出版的基礎。


Russell Kirsch 要做 做就 就做 從未 被做 做過 過的 的事
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=35978

企業高管談中概股頻被做空:反擊變質者

http://news.imeigu.com/a/1353094264090.html

監管者?抹黑者?

分眾傳媒、奇虎360、恆大地產、新東方……最近兩年,中國概念股在美國、香港資本市場頻頻被國外做空機構做空,有的股價大跌,有的被迫退市。時至今日,調查公司和對沖基金針對中國民營企業的做空潮仍未有歇息的跡象。如何讓資本市場變得更加乾淨?如何讓股票價格變得更為合理?如何監管做空機構並使其發揮積極作用?經濟觀察報邀請幾位嘉賓共同討論這一熱點話題

反擊變質的做空

周鴻禕

平心而論,起初我對做空機構的行為還是能理解的。因為,首先,做空是海外資本市場上合理合法的機制,有利於股票的價格反映企業的基本面;其次,近幾年確實有一些中國公司通過買殼在美國上市,在財務上有作假行為,欺騙投資人和股東。

做空這些欺詐公司能夠幫助清除害群之馬,本應受到行業歡迎。不過,從做空機構的最近幾次行動來看,做空行為變得越來越偏離了正軌。一些做空機構被之前的幾個勝利沖昏了頭腦。隨著買殼上市、財務造假的中概股數量越來越少,能留給這些做空機構的機會也不多了,於是將目標鎖定在健康的中概股上,譬如分眾傳媒、新東方和奇虎360。

360如何反擊香櫞

在我看來,香櫞從去年底開始做空360,一直到現在,都未曾獲得任何好處。現在它看起來有些急紅了眼,進入一種非理智的狀態。

去年11月,香櫞第一次做空360。它首先在美國發佈報告,一個小時後,北京時間晚上十點多,我們將瀏覽器、網址導航、財務、法務、公關等部門的主管都叫回公司組織開會。

事實上,剛聽到被做空時,我們甚感意外,因為360一直都是個健康成長的公司。因為從VC開始投資起,360就不斷接受過VC們對公司的調查,每年也有知名的會計師事務所來審計。

我們仔細看了香櫞的報告,發現報告中很多問題都很幼稚,它對奇虎360的模式知之甚少,幾乎不懂互聯網行業。例如,報告說世界上最好的生意一定不能跟免費掛鉤,但是Google就是典型的免費互聯網模式。360的商業模式比較特殊,在美國根本找不到對應物,很多美國投資人一時難以理解,香櫞就利用這種誤解來做空360。

譬如,去年我們第三季財報中,網頁遊戲收入為970萬美元,付費遊戲用戶數為8.7萬。香櫞曾質疑我們的ARPU(平均每用戶收入值)過高,認為無論是在中國還是美國,每個付費用戶平均每月貢獻收入53美元都是不可能的,並聲稱即使是像網易、暢遊、盛大這樣的遊戲公司也做不到。

其實,這只能說明香櫞對於網頁遊戲和傳統MMORPG(大型多人在線角色扮演遊戲)的區分根本不瞭解。一般情況下,網頁遊戲產生的ARPU值比傳統MMORPG高很多。而且,公司平台上的網頁遊戲ARPU值一直穩定在380元人民幣左右水平,與中國網頁遊戲行業ARPU平均水平一致。今年,幾家網頁公司的CEO們都站出來,把數據展示給香櫞看,表明360的網頁遊戲ARPU值確實符合行業水平,這時候香櫞才停止潑污水。

香櫞還曾經質疑過360網址導航的收入。它認為hao.360.cn首頁每個鏈接價格為每月22.5萬人民幣,這個數字太荒唐了。京東、樂淘、噹噹網都是360的客戶,他們負責人出現幫助澄清,再一次證明香櫞真的是不懂中國互聯網。

雖然香櫞質疑360沒有道理,但對它提出的問題,我們逐一詳細地進行了書面解答。我們提出歡迎香櫞來中國與360進行面對面地溝通和交流,以幫助它更好地理解360的模式。隨後,我們組織了電話會議,針對香櫞的質疑與360的投資商進行了一一解釋,很快贏回了他們的肯定與支持。

正因為做事負責、積極回應、態度誠懇,所以香櫞第一份報告對股價的影響不大,當天股價下跌不到十個點。後來,香櫞又再三發佈報告質疑360,同樣我們對它的質疑一一作答。由於有良好的業績,使得香櫞第三次發佈質疑時,我們股價不降反漲。我認為,對於惡意做空者,最大的懲罰就是企業專心做好業務,讓股價漲得更高,讓做空者撲空。譬如,360最近一次遭遇香櫞做空後,股價從14塊多一路走高到20塊以上。

有媒體這樣評價說,360給美國金融機構一個非常響亮的中國互聯網公司形象。

反擊做空者的幾個要點

中國公司要擁有自我保護意識,才能更好地應對突如其來的做空,使得做空機構「做空不成反撲空」。

360很成功地讓香櫞撲了個空。但我認為一些做空機構「為做空而做空」,應該引起中國公司的普遍重視。

如果被做空,企業應該是第一時間做出反應,針對做空者的質疑進行詳細的解釋。千萬不能相信「清者自清」,因為三人成虎,眾口鑠金,如果不回應就意味著默認了。

然而,見招拆招固然重要,但是企業實力才是對做空者最有力的還擊資本。因此,對待做空者,首先自身不能作假,財務清白,這是基礎;其次,要有良好的業績支撐,這是反擊做空的有力武器;再次,保持良好的投資人關係,這樣才能保持股價不受波動。

與投資者建立長期的、積極的溝通關係,在這方面中國公司往往忽視。中國不少創業公司,在美國上市後,就減少了會見投資人的次數。其實,公司上市後,更應該積極踴躍地去見投資人,讓投資人更多瞭解你公司的經營現狀和近況。因為投資人的資本有限,卻面對著很多不同行業,面對著眾多可供選擇的公司,面對成百上千隻股票。在選擇範圍甚廣的情況下,他更瞭解誰,對誰的成長性更加認可,才會傾向去選擇誰。我們每次季報發佈後,我們兩個CFO都會在美國路演,加強與投資人的溝通。

換句話說,長線投資者才決定著公司股價的成長性和穩定性。如果公司股票能夠被很多長線投資者持有,他們看好你的未來,企業的股價就會非常堅實。要達到這種狀態,第一要靠長期的業績表現,第二要靠與投資者積極溝通。

與此同時,對待不懷好意的做空者中國企業應當團結起來,中國公司聯合起來應對的情況也讓人感到欣慰,前段時間創新工場CEO李開複寫了質疑香櫞做空中概股的檄文,並牽頭聯名60多位國內高管、投資者在公開信上籤名,指責香櫞以那些守法的公司為目標,利用美國讀者沒有辦法去核實真假的情況,偽造信息,撰寫厚顏無恥的造謠報告。

我也在此次聯名公開信上籤了自己的名字。的確,對於日漸變質、失去本義的做空者,我們在做好自己業務的同時,積極回應的態度也很重要,對於不懂中國互聯網,不懂中國模式,心懷鬼胎的做空,我們有權利反對和拒絕。

我所瞭解的做空真相

熊卿

華寶國際控股有限公司起步於上世紀90年代初期,從香精香料產品的貿易、銷售,逐步發展成為中國最大的香精香料生產商。公司自2006年香港上市以來,受益於中國宏觀經濟的快速增長,在消費升級加速、行業改革以及公司併購戰略等正面因素驅動下,業績保持高速增長。營業收入從2005—2006財年的7.79億港元增長至2011—2012財年的33.11億港元,複合增長率達到27%;淨利潤從2.83億港元增長至17.5億港元,增長超過6倍,攤薄每股收益也增長超5倍;上市以來累計宣佈及派發股息超過26億港元,充分體現了公司對股東現金回報的注重。

華寶「躺著中槍」

不知是因為華寶的低調,還是因為公司近年來的迅速擴張,華寶竟然「躺著也中槍」。2011年10月,做空機構在建立完空頭倉位後,通過各種途徑發佈做空言論,使得公司股價非理性下跌;到次年4月,做空機構再度發佈報告,提出多項質疑,公司為了爭取時間以有力還擊,不得不宣佈停牌。

應該說,華寶一直都是一個健康成長的公司,從上市開始,每年都接受全球知名會計事務所的審計,並向全球投資人路演,在自己發展的同時也從未忘記回贈股東。

健康的財務比率並不意味著虛假的財務報表。回顧做空報告中對公司毛利率的質疑,報告中採用食品飲料行業的公司作為可比對象,指出華寶的毛利率大幅高於本行業同類公司,得出公司財務造假的結論。首先,作為專業的調查機構,在可比對象的選取上顯得非常不專業,只是採用囫圇吞棗式地拿一家公司的整體毛利率,而非對應細分業務的毛利率做比較;其次,對公司主營業務領域香精香料行業的經營運作缺少相應理解,該行業因屬技術密集型的行業,以及客戶粘性強的渠道壁壘,具有高毛利的特徵。總之,缺乏客觀準確的根據而做出想當然的武斷結論,已經是犯了投資中的大忌。但做空者正是利用中小投資者缺乏專業投資技能的天然劣勢,造成恐慌拋售,坐收漁利。

做空的背後

關於資本市場對公司股票的沽空行為,需對這個市場的遊戲規則有比較深刻的認識。國際上對沖基金等投資機構會採用各種投資策略,包括股票多空、事件驅動策略等,獲得收益。做空產業鏈涉及多個環節,對沖基金、研究調查公司、律師事務所均參與其中,這是一條充滿巨額利益的賺錢產業鏈。而發佈做空報告的研究調查公司,只是鏈條上的傳媒平台。

通過華寶國際在2011年9月至10月的股價走勢和沽空交易佔比數據觀察,能很好地解釋這一遊戲規則。我們從港交所披露的成交數據發現,從10月初開始,對華寶國際沽空的力量激增,較平常的沽空佔成交比數據高2至3倍,股價隨之下跌,而至10月19日,對沖基金發佈做空言論,市場空單激增,當日空單絕對金額創歷史新高,達1.17億港元。做空機構移花接木,趁機平倉了結獲利。總結來說,對沖基金先行建立空頭頭寸,隨後對沖基金的「發言人」或研究調查公司正式通過各種渠道發佈做空言論或報告,股價受影響非理性下跌,對沖基金利用市場的恐慌完成平倉動作。至此,真金白銀便落入做空產業鏈中,鏈條各環節「坐地分贓」,只剩下損失慘重的普通投資者。

做「空」的背後是巨大利益的驅使。創新工場創始人李開復最近在微博中指出,很多美國投資者並不懂中國,而所謂「打假者」勾結某些金融機構過去曾多次憑藉以假打假賺錢。做空公司雖然曾有過很高的準確率,但其現在已經淪為一個「每打必有錯」的公司,甚至為了經濟利益變成「每打必有假」的公司。他們的錯誤絕不是做空和打假本身,而是它報告中的錯誤連篇和「作假打假」這種方式。新加坡的獨立研究公司GoldpebbleResearch也指出美國的香櫞、渾水等做空機構的明顯錯誤表明其無知。

回擊做空機構

2011年,公司股價亦受歐債危機影響,跟隨恆生指數同步下跌,在跌至價值區域6港元附近後,公司大股東基於對公司未來業務和戰略方向的信心,於9月增持近2500萬股,耗資超過1億港元,而同時公司董事與高管均有增持;10月,公司股價在做空機構發佈做空言論之後繼續非理性下跌,至4.4港元附近,公司高管再度增持;12月,公司邀請機構投資者和投行分析師對公司多處生產基地和在建工程進行實地調研,更好地展示公司的業務發展前景和戰略規劃。公司股價隨即開始大幅回升,最高漲幅達到80%,股價回升至6港元以上,對做空者發起了有力的反擊。

2012年4月,又有做空機構發佈報告,提出多項質疑。而此時公司股價因前期漲幅巨大,跟隨恆生指數下跌後處於較為疲弱的階段,股價在發報告前連續幾個交易日下跌超過18%,屬典型的做空手法。發佈報告後,公司主動申請停牌,並聯合會計事務所展開調查核對公司財務信息;5月,在股票停牌6個交易日後,公司針對做空報告中提出的所有質疑,發佈詳盡澄清公告,從財務、業務、投融資等角度全面回擊該報告的依據及結論無法自圓其說,並擬通過回購股票、提高現金分紅、公開商業敏感資料予股東查閱等措施來提振信心。

2012年6月,公司發佈年報,擬派末期股息2.81億港元,比去年同期增加近12%;全年包括特別股息共計現金分紅6.91億港元,比去年同期大幅增加44%,體現了公司紮實的現金流和提高股東價值回報的決心;7月,公司大股東再度增持;8月,股東大會通過6億港元的股票回購議案,股票回購計劃正式開展。截至9月底,公司回購股票近1600萬股,耗資超過6000萬港元。

公司一系列的措施有力回擊了做空者的無端指控,股價快速回升,脫離下跌趨勢,為投資者及股東挽回了部分損失,但依然沒有回到做空前的估值水平。

我們的困惑

目前雖然股價已回升至4港元以上,但從公司近10年來的商業戰略執行能力來看,該價值依然被嚴重低估,與公司未來的商業計劃嚴重不符。但因為缺乏行之有效的方案令市值恢復到合理的價值區間,股東的損失難以估計。對於公司股價在毫無根據的做空攻擊中受到無法彌補的損失,公司也感到非常困惑。

困惑於證券期貨監管機構對做空機構的監管缺失,導致優質企業也遭遇做空危機。既然做空是資本市場的遊戲規則,那對遊戲的各方參與者都應有相應的規則,形成平衡的力量,而非目前公司一旦被做空,投資者因缺少監管制度層面的信心,對公司敬而遠之。因此在「信心就是黃金」的年代,監管機構的作為將會很大程度上幫助投資者建立正當的信心。

困惑於投訴無門。普通投資者因信息不對稱,缺乏對做空機構言論的甄別能力,造成重大不可挽回損失。但我們看到的僅僅是有公司面對投資者的集體訴訟,卻沒有做空機構或者媒體因發佈不實言論而遭受監管機構調查或者集體訴訟。「多」、「空」本是市場的一對孿生兄弟,作為市場博弈的兩股力量,決定著公司股價的走勢。信息的基本作用就是消除人們對事物的不確定性,同樣,信息具有無序性,在資本市場,對公司信息的解讀會使多空雙方對公司股價形成自己的投資判斷。而對信息的準確解讀,降低信息的無序性,都需要上市公司積極全面地與投資者溝通。因此在改善監管規則的同時,我們同樣需要有面向投資者的窗口或者媒體平台,使公司治理和信息的透明度得到大幅度提升,同時,我們也希望能看到更多的媒體正面客觀地看待以及評價市場信息,幫助投資者更好地理解公司業務。

沉著應對中概股做空潮

新望

中國上市公司進入國際資本市場,必須尊重國際遊戲規則。但在美國監管體系下,做空機構往往有空子可鑽,通過市場瞬間的恐慌,就可以達到做空獲利的目的。中國企業要想通過法律程序討回公道是非常難的,這要耗費很長時間,而在這樣長的時間裡,企業的商譽已受到極大破壞。

因此,應當清醒認識到,歐美國家普遍經濟低迷,所有投行在正面投資上都虧錢,做空成為重要的賺錢手段,中概股已成為他們的獵殺目標,反擊做空者需未雨綢繆積極應對,中美監管機構應當加強合作,中概股公司也可以考慮集體抗爭。

監督者已經異化為逐利者

美國的社會體系以誠信為基礎,其上市門檻相對較低,審查也不如國內嚴格,但對不誠信行為的處罰非常嚴厲,一旦企業造假被發現,往往身敗名裂。事實上,賣空機制的存在有其積極作用,它讓資本市場變得更加乾淨,也讓股價變得更為合理。但種種跡象表明,受巨額利潤誘惑,許多做空者已從上市公司天然的監督者,變異成不擇手段的逐利者。

成熟資本市場都有做空機制。當對沖基金認定某個上市公司存在股價暴跌的誘因,且該誘因被自己獨家掌握,便採用融券的手法,向共同基金等融券機構「借」來該公司的高價股票「砸」出,待股價下跌後,再在低位將所「砸」股數買回,補還融券的股數,其中由高到低的倒差價,便是做空的利潤所在。

美國、加拿大資本市場是槓桿交易十分發達的金融市場,具備完善、成熟的做空機制。正如巴菲特所言,對沖基金沽空的原則,就是「假定目標就是壞人」,而要「坐實」這個「壞人」,則需要拿到上市公司的真實數據,尤其是負面信息,於是便出現了專門的沽空調查公司。通常,調查公司先找到一些可能在財務上存在問題的上市公司,做空者在高位做空,然後調查公司發佈負面研究報告,律師事務所緊隨其後對其進行起訴,造成投資者對該股票的恐慌,導致該股股價暴跌,做空者從中獲利。一般情況下,研究報告本身就盈利,但最大的盈利來自於對沖基金、律師事務所、投資人的合作分成。

因為調查公司的身份具有一定的隱蔽性,他們往往以公益性研究為幌子,實際上卻是天量資本交易掠食戰中的「馬前卒」。調查公司先唱空,對沖基金隨後下單,兩家機構邊唱邊做。報告發佈的時機也很講究。為對抗空頭,大股東會出手回購股票,拉升股價。但掠食者選準上市公司的靜默期,使其失去反抗能力。其實,做空者的手法很簡單也很老套。他們所利用的是資本市場上的時間差、空間差,以及人們的偏見和恐慌心理。

上市公司要回應做空者的質疑,需要數據,同時也需要時間,而做空者要的只是短短幾天的「時間差」而已。做空者如果選擇了上市公司的窗口期發佈報告,時間差就更加充裕。他們都是在短時間內填倉獲利,移向下一個目標,而此時上市公司已經受到傷害。

在一些西方投資者眼裡,中國公司凡是利潤高的企業,必然與壟斷和尋租有關,而非自主創新、經營效率所致,污水公司正是利用這一點,編造故事——沒有核心技術、虛假現金流、與銀行職員的關係說不清楚……做空者所要做的就是將這些偏見激活並放大。

資本市場盤根錯節。銀行、供應商、股東,一般都奉行穩健原則,對負面信息,寧信其有,不信其無,這就是資本市場謠言的魅力。資本市場的信息錯誤和誤導性的猜測都會導致一系列連鎖反應。資本市場有其脆弱性和情緒化的一面,這也是資本市場信息獨有的敏感性,這些注定了短期內做空者往往能得手。

監管漏洞值得反思

由於多數投資者的知識缺陷、信息缺陷,資本市場最容易出現跟風、隨大流的羊群效應。空頭常常會「借力打力」,刻意營造市場恐慌情緒,讓投資者和市場來幫自己砸盤,空頭在不出大本錢的情況下坐收漁利。做空中概股的空頭們宣稱這是一場共贏的遊戲。但誰是輸家呢?全社會財富蒸發,除了中國民營企業和不明真相的中小股民外,共同基金、養老金、政府的機構等也都是受損者。

抱怨污水「無情」、「卑劣」、「偏執狂」都沒用,找到制度漏洞,健全監管體系才最為迫切。據我們瞭解,美國、加拿大迫於中小股民壓力,已經開始調查污水公司操縱股價的行為,並著手考慮系統性解決方案。在美國,「言論自由」受《憲法》第一修正案保護,很難通過法律手段制裁做空者,加之調查公司尚未形成行業標準和規則,那些污水公司帶有強烈的賭博心態,做空槓桿率極高,潛藏著巨大金融風險。《格拉斯-斯蒂格爾法案》以及金融危機之後的《多德-弗蘭克法案》,均沒有涉及調查公司,也沒有對空頭之間的自營交易、關聯交易做出限制。

調查公司因為其巨大的社會影響力,必須秉持公正的第三方立場,承擔相應的社會責任,監管機構對其連鎖反應和系統性風險必須有所預見,加強監管。有暴利而無監管,游擊作戰,所到之處,均無制衡,這不是監管當局所願看到的局面。

遏製做空潮要有整體性解決方案

中概股的表現嚴重脫離了中國經濟的基本面,這肯定不會長期持續下去。沒有對中國民營經濟的切身感受和較為長期的觀察,所謂的調查報告都只是隔靴搔癢。做空者如果繼續沿用老一套,他們的虧損將是注定的。

中國民營企業到美國、加拿大、中國香港上市,系統成本極高,然而這個過程並沒有創造價值。中國民營企業一般都是創業者的企業,他們必須與公司同存亡。而西方企業的上市公司老總大多是職業經理人,他們不必為公司拚命,也沒有長遠打算,裁掉一個CEO卻要付出一大筆錢,這是中外企業很大的不同之處。諾獎得主、芝加哥大學弗裡德曼教授對中國經濟有著深刻觀察和瞭解,他在回憶錄中坦陳,許多問題他自己也不知道答案。中國濟濟總量大,經濟形態複雜。那些學習西方財務邏輯出身的觀察者、調查者又有多少瞭解中國民營企業的商業模式?

當然,話說回來,對西方人而言,理解中國經濟並不是一件簡單的事情。在全球資本市場不景氣的大環境下,做空中國概念股已成為國外機構的主要逐利手段之一。由於在美國監管體系下,做空機構有空子可鑽,而一般通過法律途徑解決起來非常耗費時間,做空機構通過市場的某一個時段製造恐慌就可以達到暴利的目的。因此,建議中國在美上市企業,要提前做好保護措施,在必要時聯合起來整體反擊做空機構。

我個人對中國概念股要破解做空機構的困局有四點建議:其一,中美應當在國家層面上加強對國際游資的金融監管和跨境監管合作,聯手遏制惡意做空者,保護投資人利益;其二,隨著人民幣國際化以及金融開放進程的加快,國內監管部門應當加強預見性研究,完善制度,防備股災;其三,媒體應當增加污水公司的曝光度,向大眾和散戶揭示做空產業鏈背後的真相,提高免疫力,最大限度地降低跟風和恐慌效應;其四,打鐵還靠自身硬,反擊做空者最好的辦法就是恢復真相,以更大的透明度應對一切不實之詞。上市公司應當建立資本市場危機處理機制,尤其企業第一負責人要在第一時間、第一現場面向公眾,直接溝通。


企業 高管 談中 中概 概股 股頻 頻被 被做 做空 反擊 變質
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=39864

營收相當於阿里40%? 唯品會被做空後連遭六家美律所訴訟

來源: http://www.yicai.com/news/2015/06/4631646.html

營收相當於阿里40%? 唯品會被做空後連遭六家美律所訴訟

一財網 李娜 2015-06-12 18:25:00

爭議的關鍵點之一在於,此前做空機構認為唯品會的收入確認方法不正確,其商業模式屬於寄售模式(Consignment), 按照這樣的商業模式,在美國公認會計準則下,收入確認應該按照凈額法(net method),而唯品會目前則是按照全額法(gross method)確認,因此唯品會的收入被嚴重高估了。

自一季度財報發布以來,唯品會(NYSE:VIPS)已經連續第六次遭到美國律師事務所提起的集體訴訟。

6月10日晚間,美國霍華德史密斯律師事務所宣布,已代表在今年2月17日至5月15日期間購買唯品會股票的買家對唯品會提起集體訴訟。此前,唯品會還遭遇了兩家研究機構發報告做空。

“目前這件事由我們美國IR那邊在積極溝通,並不涉及國內業務。”唯品會今日對《第一財經日報》回應道。

霍華德史密斯律師事務所在起訴書中稱,唯品會發布了虛假、誤導性聲明,而且未公布一些事實,包括唯品會操縱和誇大了公司銷售額、應收賬款、利潤、現金流以及資產賬目等。當這些行為被曝光後,唯品會股價下滑損害了投資者利益,此次對唯品會提起集體訴訟是希望彌補股東的這部分損失。

5月12日,做空機構MithraForensicResearch在一份針對唯品會的報告中稱,司法模型顯示唯品會操縱了銷售額、應收賬款、利潤及其他資產賬戶,唯品會的財報與該公司管理層在多個場合下披露的信息自相矛盾。受此消息影響,唯品會股價在2015年5月12日的交易中大幅下跌逾5%至25.78美元。

唯品會是一家特賣電商網站,2012年3月23日登陸紐約證券交易所,發行1118萬份ADS(每ADS=2股普通股),每個ADS發行價6.5美元,,融資7264萬美元。經過短短的三年左右時間,公司市值從IPO時候的區區幾億美元到今天突破一百五十億美元,成為中概明星。

爭議的關鍵點之一在於,此前做空機構認為唯品會的收入確認方法不正確,其商業模式屬於寄售模式(Consignment),按照這樣的商業模式,在美國公認會計準則下,收入確認應該按照凈額法(netmethod),而唯品會目前則是按照全額法(grossmethod)確認,因此唯品會的收入被嚴重高估了。

“這主要取決於在交易安排中,對相關貨物,唯品會是采取買斷的方式還是代理的方式。”有業內人士分析道,在全額法下,唯品會可以將從客戶收取的總價款作為自己的銷售收入,而將需要付給供應商的金額作為成本;而在凈額法下,唯品會只能將從客戶收取的總價款扣減掉需要付給供應商的金額之後的差額做為收入,簡單的理解就是只能將毛利作為收入。

顯然,如果按照凈額法,那麽有可能的一個最壞結果(僅僅是假設)是,唯品會2014年的總收入金額就不是接近38億美元,而是僅僅不到10億美元,這無疑對公司在投資者眼中的定位產生巨大影響,進而影響到公司的股票估值。

目前,由於唯品會的營收認定方式與阿里不同,會給人“營收相當於阿里40%”的“錯覺”。

唯品此前針對這份做空報告回應,該公司已在2014年年度報告20-F中披露和詳細說明,會計方式是恰當的。

長期處理國際訴訟索賠案件的律師郝俊波則對記者表示,美國投資市場允許上市公司不盈利,商業模式也不是關鍵,但數據與財務上的作假通常會引來做空機構的註意。

“而有投資者因此遭到損失,律所也會加入。”郝俊波對記者表示,律所和做空機構的盈利方式不同,會根據案件做調查,具有一定的風險。同時,他也對記者表示,近年來類似的中概股被美國律所起訴的並不在少數。中國企業涉及中石油、新東方、分眾傳媒、蘭亭集勢、世紀互聯、聚美優品、阿里巴巴、安博教育、龍威石油,其中集體訴訟居多。

不過,郝俊波對記者表示,提起訴訟的律師都是風險代理,沒有任何動機把股價打下來。

有業內專家表示:美國律所通常與做空機構聯手牟利,財報發布之前由做空機構發布一個做空報告, 隨後律師事務所就很“默契”地發表訴訟。”

“通過做空賺錢確實在美國是一種現象,但是律師和做空機構的盈利模式是不一樣的,征集客戶後,少的要半年,長的要兩三年,律師的目的是要幫助客戶爭取到賠償,所以股價持續跌對賠償也沒有太大的好處。”

“在第一家律師提起訴訟的兩個月內,其他律所都可以加入,贏面更大越有更多的律所加入,通常在征集期限內選出一到兩家做首席律師,然後在投資人中選出首席原告。此前,美國律師事務所PomerantzLLP、TheRosenLawFirm、Levi&KorsinskyLLP、BrowerPiven和MilbergLLP分別在5月19日、20日、21日,代表部分2015年2月17日~5月11日期間購買唯品會股票的投資者,向唯品會發起集體訴訟,控訴理由與上述律師所調查內容大致相同。

受此消息影響,唯品會股價在2015年5月12日的交易中跌至25.78美元,目前徘徊於24美元上下,但各大投行紛紛看好唯品會的發展前景。德意誌銀行在5月18日發布研究報告,維持唯品會股票的“買入”評級以及32.1美元的目標股價。摩根士丹利在6月3日淩晨發布研究報告,重申唯品會的股票評級為“增持”,目標價為33美元。

編輯:霍光

更多精彩內容
關註第一財經網微信號
營收 相當於 相當 阿里 40% 唯品 品會 會被 被做 做空 空後 後連 連遭 遭六 六家 家美 美律 律所 訴訟
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=149199

被做號者薅羊毛,內容平臺會如何清理門戶?

來源: http://www.iheima.com/zixun/2017/0414/162576.shtml

被做號者薅羊毛,內容平臺會如何清理門戶?
羅超頻道 羅超頻道

被做號者薅羊毛,內容平臺會如何清理門戶?

推倒重來之際充滿著機會,與其隔岸觀火,何不深入其中?

本文由羅超頻道(微信ID:luochaotmt)授權i黑馬發布,作者羅超。

近日出現不少關於“做號者”的報道,我想這是內容創業過程中的必然。在內容創業如火如荼的今天,越來越多的平臺啟動了豐厚的分成和補貼計劃。企鵝媒體平臺芒種計劃升級到2.0補貼資金從2億擴大到10億,阿里大魚計劃增加10億短視頻補貼整體補貼達到20億,今日頭條去年拿出了10億補貼短視頻……打車大戰之後互聯網就出現了“無補貼、不平臺”的風氣,內容平臺進入補貼大戰之後,人們儼然發現一座新的金山,魚貫而入開啟淘金之旅。

今天,不同內容平臺都公布了內容創作者數量。最新數據是,頭條號和百家號在20萬以上,一點號在15萬以上,企鵝號和鳳凰號在10萬以上。數十萬的內容賬號中,即有具備內容生產力的創作者,也有想要賺快錢的羊毛黨,我還接觸到不少大學生開通自媒體賬號賺點零花錢——網賺這個概念並不是今天才有,但從來沒有一種賺錢方式有今天這麽容易,只要你能生產內容甚至只要你能搬運內容,都有機會從平臺分到錢。正是因為此,也出現了“做號者”以及“做號公司”,今天我還看到一個招聘廣告:做號公司招聘寫手,閱讀量超過5萬報酬是5元/篇,10萬+爆文則有10%的提成,對此有人感嘆:文人幹不過生意人。

微信圖片_20170414114444

大魚計劃

這些現象在我預料之中。打車大戰期間,騙補司機褥走了程維們的羊毛;外賣大戰之時,餐廳老板騙走了王興們的補貼。這些騙補專業戶不乏有被判刑的,但大多數都平安上岸——或許現在已加入做號大軍。與騙取平臺補貼的做法不同的是,“做號者”只要不造謠傳謠或者惹是生非,就沒有違背任何法律法規,甚至說他們利用了平臺的制度漏洞都算不上——因為他們完全在平臺制度之下運轉,才能夠得到分成或者補貼。要怪,就只能怪平臺制度不完善。

2016年興起的移動內容平臺大幅降低了內容生產門檻,就跟專車App降低出行服務的門檻一樣。傳統的傳播是只有少數人有內容創作和分發的權利(博客缺乏分發渠道),現在的內容生產和傳播都成為越來越多人可以參與的事情。降低門檻的同時,增加了內容供給,進而滿足並刺激內容消費需求。 “做號者”則是“放水養魚”階段的必然。但長遠來看,內容的供給最終會從追求數量進化到升級質量。

合理的收益分配機制引導內容創作

對於內容平臺而言,對於“做號者”的存在想必是心知肚明的,但也不會聽之任之。現在內容供給已經達到一定量級、市場格局第一陣營日益明朗,內容平臺必然會做減法、清理門戶,優化內容品質。然而要做到這一點不可一蹴而就,內容平臺已在通過種種手段打擊那些無法真正生產優質內容的創作者,確保用戶的消費體驗,同時維護平臺生態健康。

解鈴還須系鈴人,對於內容創作的引導,一個最直接有效的方式就是收益分配機制的合理化——即要讓那些潛心創作、具有持續生產力、肯為內容和用戶負責的原創生產者得到回報甚至激勵,也不給那些投機取巧的“做號者”一絲可乘之機。

由UC訂閱號升級而來的阿里大魚號、企鵝媒體平臺、今日頭條等內容平臺均在這一點上努力。

他們都在積極地投資真金白銀激發內容生產力。百家號宣布的分潤金額是100億,大魚號、企鵝號和頭條號的現金補貼金額分別是20億、10億和10億,後面這三家平臺均有保底計劃,大魚在分成之外額外獎勵1萬元,企鵝號分成補貼保底5000元,頭條千人萬元計劃則是補足1萬。不過,盡管投資金額看上去都是幾十億,但不同平臺給人的感知還是完全不同的。

微信圖片_20170414114451

芒種計劃2.0

前幾天我收到了阿里大魚3月份的大魚獎金(前身為W+量子獎金,UC訂閱號4月已升級為阿里大魚號),金額是1萬元,這是我第四次獲得這筆獎金,朋友圈不少自媒體都在曬這個成績單。近日我還入選了企鵝媒體平臺的5000元保底計劃。除了UC大魚和企鵝外,其余平臺均是基於傳播效果的分成。從科技圈內自媒體反饋來看,大魚號最為大手筆,在廣告分成之外再給自媒體發獎金,補貼生產者鼓勵優質內容生產決心很大;企鵝號同樣力度很大,采取跟閱讀量直接掛鉤的補貼和分成制度,最近引入保底計劃;頭條分成金額反而開始下降或許與頭條號數量變多有關,千人萬元計劃一次性圈定之後加入機會很小;一點的點金計劃如果入選單位閱讀量的收益很高;百家號的分成則大部分流向了傳統站長。

微信圖片_20170414114454

頭條10億補貼短視頻

不過,“羅超頻道”在所有平臺的月均廣告分成金額在1000元以內。這可以理解——我的內容是to B行業內容,本身受眾就窄,話題專業,數據不好,補貼和分成自然不多,因此阿里大魚計劃這樣的保底對於to B內容創作者還是很有意義的。阿里大魚發布的最新報告顯示,收益TOP100賬號,就是真正分到“大錢”的都屬於大眾話題,體育和娛樂占比最高為9%,其次是遊戲、歷史、社會、汽車均占比8%,之後是攝影、幽默、均是、時尚、科技和育兒等等。因此,對於內容創作者而言,如果想要“拼傳播”從平臺分錢就可以考慮這些類目,還有長尾類目也占了12%。

補貼是否可持續?規模補貼我認為是不可持續的,BAT不是印鈔廠,但是,我認為“保底計劃”這樣的方式有長遠價值——這樣可以保證平臺垂直優質內容的創作,內容不能唯閱讀量至上,平臺也不能唯閱讀量至上。uc大魚等平臺未來可能會繼續保留一定比例的補貼,只不過不會像現在這樣每個月給近千個賬號月均萬元。UC現在人工審核“入圍者”給其頒獎,就是為了引導優質內容創作,其還通過對賬號分級,給不同賬號不同比例的廣告分成,引導創作者生產內容。

補貼起到了立竿見影的效果。數據顯示4個月以來,UC原創賬號累計總收益已達到3132萬,4月獲得收益的原創賬號數量較上月實現52%增長;五星賬號累計廣告總收益2286萬,累計創作獎金激勵金額3965萬。UC還在加強補貼,比如實行原創內容收益翻倍機制,再比如加強短視頻內容的收益。企鵝媒體平臺在公布芒種計劃2.0時宣布,過去一年企鵝號的數量從最初的1.3萬個增長至目前的20萬個;平臺中的內容品類從 140 個增長到 2000個;短視頻播放量也從0.78億增加到20億。

因此,做號者的出現,是因為補貼和分成機制的出現,可以分到錢了,他們自然魚貫而至。但只要合理的調整收益分配機制,就完全可以封死“做號者”的通道。

還能如何避免被做號者薅羊毛?

有作弊的手法就有反作弊的手段。除了通過合理的收益分配機制來確保平臺內容品質之外,還可以從以下兩個維度入手來避免做號者通過垃圾內容和低劣手段運營導致劣幣驅逐良幣。

1、算法與人工結合的分發機制。

機器可以勝過最聰明的圍棋選手,但在許多事情上人類比機器更聰明。比如在內容分發這件事情上,如果平臺分發過度依賴算法,就會給做號者留下可趁之機,因為他們知道如何騙過機器的原創識別算法,他們知道什麽內容更可能爆發,他們特別擅長在標題這樣的點上投機取巧,或者說采取人海戰術,一天創作上百個內容去“撞爆款”——有些平臺有發文數量限制,然並卵,因為做號者可能擁有成千上萬個賬號。

要確保內容品質,平臺就必須重視人的力量。人有價值觀和審美趣味,比機器能能判斷內容質量。但人有時候會犯錯,會疲勞,會有情緒,會有偏見,甚至可能有腐敗,因此要進行合理的分發必須采取人工與算法結合。在引入人工的同時,加強原創保護機制,加強對偽原創、做號者的打擊力度也至關重要,這些都是管理層面的措施。

2、用戶反饋評論機制的強化。

比如今日頭條引入對標題黨的舉報機制就有效打擊了標題黨,再比如還可引入對做號者的舉報,低質內容、洗稿內容、洗思路內容的舉報,再結合人工判斷來決斷。再比如可以根據用戶正面評論,互動等數據的分析來判斷一個賬號的真實情況。隨著人工智能技術日益成熟,相信這項技術會被應用在對用戶評論和內容質量的分析上,確保優質內容得到最好的傳播,讓做號者只能成為小眾的存在。

話說回來,“做號者”並不是移動內容創業之後才出現的新生事物。最早的互聯網內容生態是WEB網站,圍繞著搜索引擎的作弊是一門學問,今天的做號者很多是當年的“站長”,他們搭建了海量的、五花八門的網站,從搜索引擎等入口獲得垃圾流量,同時還會在網站上貼上百度聯盟等廣告賺取補貼。相似的生意,不同的平臺,“做號者”在今天成為熱門話題,倒也說明站長時代真的是過去了。新的內容時代來臨,推倒重來之際充滿著機會,與其隔岸觀火,何不深入其中?

內容平臺 做號
贊(...)
文章評論
匿名用戶
發布
被做 做號 號者 者薅 羊毛 內容 平臺 臺會 如何 清理 門戶
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=245460

那些被做空的中國公司,然後呢?

港股今年最大的六合彩,下午兩點,由Carson Block開出,有昨天已經跌了一輪的敏華控股(1999)。


感受下兩點鐘時候,大佬講話的威力,瞬間沒了10%。


本來以為這是基本符合市場預期,沒想到竟然胡建女首富的達利食品(3799)還被殺了個回馬槍。


股價也是給跪了。


鑒於博主最近樹大招風,就不參與這兩只股票的討論了。但不妨礙我們再一次回顧歷史,看看過去這麽多被沽空的公司,之後都怎樣了。

 

像海外這種走在路上就能摔個半死的事,還真不是偶然,只能說我們小小的港股,又再一次讓內地的小夥伴們見笑了。真沒想到一國兩制、中港融合中,最不適應的是南下的莊家啊,聽聽他們的怒吼:


“我K線打的這麽好,一年四倍,韭菜為什麽不來接盤???居然自己被空頭當韭菜給割了!快,找影響力大的大V幫我們寫文章輿論造勢,讓韭菜來接我們的籌碼!”


然後我仔細想了想,這麽多年在香港,唯一比渣男更加活躍且轟動的,就是這些毀人不倦的唱空機構了,所以那些年被唱空的中國公司,然後呢?


1

渾水 Muddy Water


由美國空頭Carson Block創立,他上學時候輔修過漢語,畢業後還在中國工作過幾年。名字借意“渾水摸魚”,專門對騙子中國上市公司進行投機倒把的。



 

渾水的盈利模式是這樣的:先尋找問題公司,然後建立空頭倉位,接著發布做空報告,Carson Block還會上個彭博電視宣講下自己的做空觀點,然後等著公司股價嘩啦啦的下跌,然後低價買回公司股票,這樣就賺錢了。

 

這里我想說的是,任何做空者,不管多不喜歡這間公司,最後都是要把公司股票給買回來,還給借貨者的,就錢論錢,算是個價值發現的市場機制,只要空著,就說明對公司還是有tough love的~~



 

Carson Block最開始喜歡找通過逆向收購、在北美上市的中國小型公司做空,被稱為“中概股殺手”,下面來看看他的勝算概率。

 

2010年6月28日:東方紙業


一戰成名!渾水報告稱,東方紙業涉嫌嚴重的詐騙和造假行為,涉嫌資金挪用、誇大營收和資產估值、毛利潤率等,並且利益申報自己持有了大量東方紙業的空單。

 

當時東方紙業的股價為8.33美元,東方紙業股價在隨後的一個交易日重挫13%,日成交量接近前一天成交量的7倍多;之後6月底至2010年7月22日期間渾水連續發布了六份針對東方紙業的報告,期間東方紙業股價累計下跌近50%。

 

2010年7月下旬,東方紙業董事會宣布,聯合法律事務所Loeb、德勤(港股當中只要是德勤加建銀,你懂的)等機構,就渾水的質疑展開獨立調查。經過近5個月的調查後,東方紙業董事會審計委員會於2010年11月29日公布了聯合獨立調查結果,全面否定了渾水的質疑。

 

But,打嘴炮是沒有意義的,股價不回家鄉是沒有意義的。


 

2010年11月10日:綠諾科技


質疑公司偽造客戶關系和誇大收入等,比如綠諾公布的2009年1.93億美元的銷售收入實際只有1500萬美元,管理層還挪用了數千萬美元的公款,包括花費320萬美元在美國Orange County購買奢華房產。

 

11月9日時候,綠諾股價還有15.52美元,報告出來之後,股價開始暴跌;11月17日早盤突然停牌,最後一筆成交價為6.08美元;2010年12月3日,納斯達克向綠諾科技發出了退市通知;2010年12月9日,綠諾被摘牌並轉至粉單市場,股價只剩3.15美元。股價長這樣。


 

2011年2月3日:中國高速頻道


質疑公司財務造假,比如中國高速頻道有5.5-6萬塊廣告屏幕,華視傳媒有12萬塊,但2010年Q2,華視傳媒營收3100萬美元,中國高速頻道5300萬美元,嗷~~

 

當年二月還沒過完,Abraham, Fruchter & Twersky LLP、PomerantzFirm事務所已經發起集體訴訟;3月份Pomerantz律師事務所、Rosen律師事務所等紛紛代理投資者索賠。

 

一下子引發了美國證監會的調查,並迫使納斯達克收緊了上市規則;納斯達克交易所根據5101條款,決定2011年4月12日暫停中國高速頻道股票交易;5月19日,納斯達克交易所否決了公司的複牌申請,中國高速頻道被清理至粉單市場交易。股價長這樣。



2011年4月4日:多元環球水務


渾水認為公司有系統性造假,如誇大營收,捏造審計報告,工廠無發貨跡象,多項財務數據不實。接著Levi & Korsinsky律師事務所又來神補刀,代表投資者集體訴訟了。

 

公司董事會在2010年9月14日授權第三方調查,2011年4月7日宣布擴大該項調查。

 

結果2012年1月25日,紐交所監管公司對多元環球水務作出摘牌決定,並暫停其交易;多元環球水務5月17日也向紐交所監管公司董事會的一個委員會提出了上訴;但5月31日,該委員會還是決定將其摘牌。股價長這樣。



2011年6月2日:嘉漢紙業


巔峰之作!渾水稱嘉漢紙業為大型機構詐騙案,在被渾水踢爆前,公司市值達到了70億美元,並且在次貸危機中賺了大發的保爾森也是大股東呢。渾水報告發布的當天,嘉漢林業股價暴跌64%,兩個交易日市值蒸發33億美元。

 

2011年8月,公司遭到安大略省監管部門停牌;2012年3月30日,按照加拿大《公司債權人安排法》的規定啟動破產流程;隨後加拿大有關當局正式質控陳德源和其他幾名嘉漢林業前高管欺詐(自2006年底,多名高管在停牌前拋售了約8300萬美元的公司股票);作為嘉漢林業最大股東的保爾森在6月17日拋售了所有的股權,就算賬面價值,大概虧損了7.2億美元;公司最終退市。


 

2011年6月28日:展訊通信


渾水對展訊通信的高層變動、銷售情況等15個問題提出質疑;報告出街後30分鐘,展訊通信股價大跌30%。

 

不過美國當地時間中午,已經有投資機構Needham芯片分析師Quinn Bolton力挺展訊通信;公司也召開了全球投資者電話會回應渾水質疑,並且回購144萬股ADS;股價最終上演了V字走勢,收盤時跌幅收窄到3.54%,成交量3700萬成交量,換手率達到70%。最後公司私有化了。



2011年11月21日:分眾傳媒


這絕對是一場漫長的撕逼大戰。2011年11月22日渾水第一次之一,分眾股價最低跌了60%,管理層當晚召開會議反擊,股價次日回升5%;11月29日第二次撕逼,股價盤中拉鋸,收盤微升0.53%;12月10日,不屈不撓的渾水第三次來了,分眾表示只要找到證據,一定要起訴渾水;2012年1月6日,第四次撕逼大戰,分眾股價下跌5%,公司在淩晨又一次予以了回擊;2月9日,第五次也是最後一次撕逼大戰,股價終於免疫了,報收24.23美元,反而達到了做空以來的最高值。

 

最終分眾傳媒2012年8月13日宣布了非約束性私有化要約,總金額35億美元,最終私有化價格定為每ADS(美國存托股票)27.5美元,以2012年5月24日停盤價27.42美元計算,分眾傳媒市值為35.45億美元,較上市之初募資的1.72億美元對應的70億美元,還是腰斬了啊。


祝A股的投資者有更好地投資回報!



2012年4月10日:傅氏科普威


渾水認為傅氏科普威存在高度欺詐風險,但做空報告出街後,傅氏科普威股價反而還升了5.35%,公司股價從4月11日至13日,股價升了9.01%。

 

然後到了6月29日,公司就宣布私有化了,公司董事長兼聯合CEO傅利、AbaxGlobal Capital和TPG Growth Asia達成協議,後者將以現金方式和每股9.50美元的價格收購不屬於傅利、其關聯方或Abax的傅氏股份,股價盤後大漲13.5%;最終12月12日,私有化方案獲得股東投票通過。



2012年07月18日:新東方


7月11日,新東方先是宣布調整VIE結構,結果17號公布業績時候,告訴市場收到了SEC關於VIE結構調整調查函件,關註關註公司VIE北京新東方教育技術公司的結構調整根據是否充分。

 

7月18日,渾水就發出了一個百多頁的報告(肯定不是當天加班寫的,絕對寫好了等待合適時機才發的),認為新東方涉嫌欺瞞投資者,並在財報上存在多處造假。於是股價立馬沒了35%,當日成交量近7000萬股。現在看,這是為數不多,今天終於揚眉吐氣的公司!



兩天時間,新東方市值沒了20億美元,高盛還表示對新東方失去信心,暫停了對新東方的評級。新東方元老級人物、現創投界網紅徐小平發微博感嘆:“巨額財富,就在這驚心動魄幾十小時中交接!”



7月19日下午,俞敏洪現身小型新聞發布會澄清謠言,當晚連發兩條微博,高調回應渾水的質疑,屢次信誓旦旦表露決心,“我會努力讓股價漲回去。”最後,10月份新東方給美國證監會的20-F年報通過了審批,股價也直線上升12%。


 

同時,創新工場的李開複也坐不住了,把他和香櫞抓在一起罵了一通。


 

2014年9月:500彩票網


Carson Block是在美國價值投資大會上表示,從法律上而言500彩票網處於灰色地帶,而市盈率達到37倍,市值為12億美元,稱渾水已經在做空500彩票網;500彩票網隨即做出緊急澄清,重申公司已獲得了所有相關和必要的牌照和批準;當天500彩票網股價下跌8.04%。



從以上戰績就不難看出,嘉漢林業後,Carson Block的做空戰績就難現輝煌了,他還跟財新說自己將不再關註中概股,把做空經歷轉移到美國、日本和印度公司上。畢竟證偽不是件容易的事,那麽高調的打假,他自己也兩年沒訪問大陸了,遠程指控還是挺難的(雖然這個理由我不buy,因為Jim Chanos也沒在安然上過班啊)!

 

不過我們可以了解下渾水的調查方法:查閱資料、調查關聯方、公司實地調研、調查供應商、調研客戶、傾聽競爭對手、請教行業專家、重估公司價值。

 


最後看看渾水的戰績,只能說,一定要對市場保持敬畏之心!


2

香櫞 Citron Research


但如果要評比中國企業家最痛恨的空頭,香櫞的創辦者Andrew Left一定是位列榜首。



2012年9月,李開複連同60多名內地科技界、財經界人士(還有微軟中國研發集團主席張亞勤,賽富亞洲閻炎,A9音樂董事長劉曉松,奇虎周鴻祎),聯名聲討香櫞。



大家還做了個英文網站http://www.citronfraud.com,告訴美國人民,香櫞是個騙子。但為啥這網站現在看起來啥都沒了呢?


 

香櫞在五年時間里,發布了關於18家中國公司的報告,財新做過關於香櫞研究的戰績,發現唱空過的中概股約20家,16家股價跌幅在80%以上,7家中概率已經摘牌,只有新東方和哈爾濱泰富電氣做空失敗。(由於大多數公司都有退市,所以下面就重點說幾個轟動案例)


 2011年4月26日:東南融通


認為公司利潤率造假,股價當天跌了13%;五月份審計師德勤(為什麽又是德勤)和東南融通解除了審計關系;8月份就退入粉單市場,收盤價0.78美元,較停牌前下跌95.9%,13億美元的市值灰飛煙滅。

 

(不知道為啥拉不出來圖)

 

2011年11月1日:奇虎360


第一次交鋒時,認為奇虎用戶滲透率數據造假,奇虎雖然反駁,但股價跌了10.34%;11月15日,香櫞換了個質疑的態度,但奇虎16日公布的Q3財報比較靚麗,股價上漲4.47%;12月6日,香櫞又一次質疑奇虎360財報不實,奇虎股價微跌0.71美元;12月8日,第四次撕逼的時候,奇虎實在受不了了,就說保留對香櫞采取法律措施的權利;2015年2月,香櫞又質疑奇虎流量增長不代表未來利潤必然增長,換來的是奇虎的淡定回應,說不會針對質疑作出專門回應了,股價盡管有一些波動,但收盤仍然漲了1.92%。

 

2015年12月底,奇虎360宣布,已與投資者聯盟達成最終的私有化協議, 93億美元現金收購奇虎360,以交易總額計算,是目前為止中概股規模最大的私有化交易。



2012年6月21日:恒大地產


報告中稱恒大誤導投資人,代表中國新型資本主義至糟粕中的糟粕。開盤時候股價4.48港元,早上最低跌到3.6港元,市值少了132億港元;不過中午時候恒大已經火速找花旗給他們開了電話會,股價也一度反彈到4.2港元;最終收拾3.97港元,跌11.4%,沒了77億港元。




電話會上,許主席氣的不打一處來,一直說這樣的人,在中國是要槍斃的,呼籲股東有錢出錢、有力出力;他自己在6月26日至28日,以每股3.956至4.066港元的價格,共增持恒大1790萬股股份,出資總額近7200萬港元;7月6日,恒大股價反彈至4.39港元。


 

並且事情還沒完哦,2014年12月22日,香港證監會已展開針對Andrew Left的調查,指控他對恒大的做空報告含有錯誤和誤導信息,特別是有關恒大無力償債和涉嫌欺詐的說辭;並且證監會還透露,香櫞在做空恒大中,賺了170萬港幣。


 

還能說什麽,炒港股,我只服許老板!


2015年10月:Valeant



這是當年美股最轟動的做空事件了!


香櫞指Valeant利用Philidor及一些類似的未指名特種制藥公司,開出虛假發票,計入從未存在過的銷售收入等醜聞,令Valeant股價從將近200美元的高位一路向下;但更加令基金經理蛋疼的是,Valeant邀請監管部門對香櫞的商業模式和商業道德進行調查,雖然證監會的調查主要關註Philidor,但也在就Valeant和特殊制藥商Philidor RX Service的關系,也成了美國證監會調查的對象,完美詮釋了什麽叫做no zuo no die;我倒是挺為華爾街帥哥Bill Ackman難過的,就這麽沒了好多好多個億~~


 

香櫞通常采用的方法:徹查中美財務審計差異造成的漏洞缺口,主要包括銷售收入虛報等;檢查企業高管的不當行為;監測企業是否符合程序,按照規定定期向監管機構和公眾投資者報備等。


3

Glaucus


既然說到帥哥,我真心覺著Glaucus的研究總監Soren Aandahl,那是真心實意的帥啊(讓我看著照片花癡三秒再往下寫)!


 

Soren Aandahl(哈佛法學博士)和MatthewWiechert(之前做過投資銀行家),共同成立Glaucus,目的是戳破那些看起來好得不像真實情況的機會,以便提醒投資者和監管者,一些公司提供了有誤導性的公開信息以及不準確的財務報告。此前曾經做空過的11只股票幾乎全部低於報告發布之前的價格,兩只已經被摘牌。

 

2011年4月:旅程天下


這是Glaucus的第一次唱空,覺得他們損益表和資產負債表造假,一些不必要的募資和成本高昂的收購稀釋了股東權益;5月份,公司審計師Windes& McClaughry Accountancy辭職;2012年4月,公司從美國退市;2013年9月,兩位公司前高管同意支付93.5萬美元罰金與SEC達成和解。




2011年4月:海灣資源


覺得是董事長在玩財技,高價買了董事長的資產,這項目還不知道去了哪里;當然公司是否認的,股價嘛。



2011年8月:龍騰礦業


偽造銷售數據,資產估值過高,披露的收購還不存在;2014年3月,西雅圖聯邦檢察機構指控公司CEO披露虛假信息,那就集體訴訟見吧。



2011年12月:中國醫療技術


會計造假,關聯交易支付款項過高;2012年6月退市;2012年8月,債券違約,被迫進入強制破產程序。

 

(又沒拉出來圖,不好意思)

 

2012年4月:福山資源


認為公司擴大利潤率,對關聯方煤礦出價過高;結果公司馬上開了投資者電話會議反駁;股價跌幅不足2%。



2012年8月8日:西部水泥


覺得公司高報了市場份額和定價,還向出現虧損的工廠多付款項;公司火速停牌,停牌前跌了1.5%;公司的回應說自己業務非常健康;不過在Glaucus的報告前一年,穆迪就說這公司是少數幾家可能存在公司治理或會計風險的中資公司之一(當年這小紅旗一插,五年之後,就被香港證監會罰款罰了1100萬港幣)。



2013年1月28日:中金再生


1月27日,控股股東秦誌威向央企中國節能環保出售3.41億股,套現3408萬元,後者成為單一最大股東;28日,Glaucus從中國海關公布的進口數據,看出來中金再生在2009年上市以來,捏造銷售和業務規模;此後公司便停牌了!



2013年7月26日香港證監會首度動用《證券及期貨條例》212條款,認為有證據顯示中金再生IPO招股說明書及上市當年度已涉嫌誇大財政狀況,直到目前的財務數據都涉嫌虛構,申請將該公司清盤;公司主席秦誌威及其他三人被香港警方以會計造假逮捕。

 

插播的是,中環女股神劉央從中金再生上市起便開始支持,2009年招股時認購了4億,之後還三度加倉;根據聯交所資料,停牌時持有7.01%的股份,按照停牌前9.43元計算,就這麽沒了7.8億港幣!



 

2013年4月3日:搜房


被Glaucus發現公司創始人兼董事長挪用公司資產進行一系列問題交易,包括購買紐約地區高價地產,損害股東利益;公司回應稱報告結論具有誤導性;股價跌2.75%;之後兩邊又打了一輪嘴炮,反正股價長這樣。


 

2013年8月26日:閩中有機食品


新加坡上市公司被指控在上市文件中,捏造部分供應商和客戶,還誇大了資本支出和應收款項;股價兩小時內跌了47.8%;由於Indofoods在暴跌錢就增持了閩中有機食品的股份,暴跌後進一步增持,觸發了對閩中有機食品的強制性要約收購。



2013年10月16日:青蛙王子


Glaucus覺得公司虛報了市場占有率和收入,銷售額和庫存周轉也好的令人難以置信;股價跌了25.68%後停牌,市值蒸發16.27億;嘴炮打了一個月,11月21日複牌之後,股價繼續跌22%;2014年4月7日,改名叫做中國兒童護理。



2014年3月25日:旭光高新材料


認為旭光實際銷售額比公布金額低90%,當然公司是否認的;股價跌了7.4%之後停牌;然後打嘴炮。



2015年7月:中國天然氣


認為公司市帳率比漢能高位還多一倍(但是竟然沒有一家沽空機構寫過漢能),認為公司只能靠承諾支撐股價;公司15分鐘內閃電停牌,那會兒股價跌1.35%;主席對Glaucus非常不屑。



4

Anonymous Analytics


他們自稱是網絡黑客組織Anonymous的分支,宗旨是利用自身技能揭露上市公司的詐騙與腐敗。

 

2014年9月:天合化工

這公司上市前新聞就沒消停過,主要集中在公司高層的子女與香港投行之間的工作關系;2014年6月20日,終於在香港主板市場上市了,招股價2.25港幣,集資63億港元,這還是當年港交所最大的一只新股呢;結果9月2日就被67頁的沽空報告弄得停牌了。

 

報告就質疑公司賬目造假、盈利及收入都被誇大;閃電停牌前,股價跌了4.9%;之後就基本處於停牌狀態。




2015年6月24日:禦泰中彩


認為公司線上業務澳客網收入被嚴重誇大;股價跌了9%,然後停牌;十個月後複牌當日跌了50%。



然後,就在本周,看熱鬧不嫌事大的Anonymous出文懟蝙蝠俠,我們不僅會做空,還會做多哦,瑞聲科技(2018)哪里不對了?


5

Gotham City Research 


這是今年在港股大紅大紫的第N間沽空機構,出手就是大藍籌、大白馬——瑞聲科技(2018)。


不過瑞聲科技的第一份回應聲明著實是讓投資者看了都替他捉急啊。


蝸牛妹想說,敢對這麽一家命硬的公司下手,蝙蝠俠也不是等閑之輩。創始人為美籍韓裔Daniel Yu,MIT的高材生,做過HF,次貸中輸慘了之後,決定揭露造假公司的真面目。


他的理念是:“Someone who shorts something is not necessarily a shortseller. A shortseller is one who focuses on ‘frauds, fads and failures’.”


成名是在2014年4月,一份報告令英國科技公司Quindell單日大跌四成,9.5億英鎊市值灰飛煙滅。74頁的研究報告這麽算,等於每頁就1200萬英鎊。最終公司CEO人頭落地。


三個月後,做空西班牙Wifi供應商Let’s Gowex。然後CEO承認公司財務作假了四年,然後清盤了。


在沽空瑞聲科技前,今年3月他們還唱空了德國的Aurelius Equity Opportunities,股價從60+插水到40+,然後最近幾個月才慢慢漲回來。


這個track record還是比較厲害的。唯一我的建議就是:沽空報告能不能一次全發出來,不要弄這麽多preview和part成不成。

6

烽火研究


當然,趁著瑞聲科技被沽空,港股科網股也遭遇另一波唱空,主角是科通芯城(400)。股價如下:


烽火現時只有科通芯城這一份研究報告。


base在新加坡,不知道跟警察叔叔報了案會不會有用。


7

證券網特約記者金麥


根據官方介紹,《證券市場周刊》創辦於1992年3月,是中國最早的專業性證券傳媒,是中國證監會指定披露上市公司信息唯一刊物;證券網是《證券市場周刊》推出的財經資訊網站,是專業財經媒體在互聯網上打造的最具權威性的資訊和產品平臺。

 

至於特約記者金麥,應該是個筆名吧!

 

2013年7月8日:青蛙王子





2013年12月:中國貴金屬(這個我沒有搜到)

 

2013年12月13日:海隆控股





2014年3月7日:蠟筆小新




2015年7月31日:博耳電力

 



2016年4月22日:天能動力

 


看看命中率還是蠻高的。


 

這麽多的唱空中國公司的事跡說明:

 

第一,蒼蠅不叮無縫的蛋;

第二,真的假不了,假的真不了,但真的比例確實也不樂觀;

第三,這時候就錢論錢,該開投資者會就趕緊開,該回購也別手軟,大股東也別落後於唱空者,有水平的請學習Ackman,上個CNBC、BBG什麽宣傳下公司的好;

第四,真要是騙子公司,支持各處證監會的處罰;

第五,做空賺錢和做多賺錢一樣是不分國籍的,出事了千萬別跟我扯情懷;

第六,投資有風險,做好自己的功課,不然只能聽以上這些人給你做基本面研究,心驚膽戰看股價上躥下跳了。

 

所以加送小夥伴給大家的溫馨提示是:港股無韭菜,莊家也經常被人割,投港股,必須選紮根本地有經驗和業績的靠譜團隊!

 



那些 被做 做空 空的 中國 公司 然後
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=251743

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019