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在2016年初熔斷之後，上證指數就再也未能回到那時的高點，這就註定了熊市的延續性。但即使是熊市，2016年有許多股票依然風光無限。這對於許多未能及時跟隨那些上漲股票的人來說是一個很大的心理考驗。如果你要跟隨那些上漲的股票，就意味著你可能必須放棄自己原來持有的股票；如果你要繼續堅守原來自己持有的股票，那麽你就有很大的可能獲得負收益。這是一個兩難的選擇，但是我們選擇了後者，於是我們終於獲得負收益。負收益大概有兩種，一是虧損，就是損失了本金；一是回撤，就是獲利回吐。我的投資組合屬於後者。在扣除了打新收益後，今年的負收益為8.45%。由此就引出了以下問題：

■可以避免與無法避免的回撤

如果一個投資者從年初開始一直到年末持有自己的股票置身於這個市場，而沒有追逐熱門股票、頻繁換股交易，那麽他就很可能遭遇回撤。所謂的回撤，就是賬面盈利的損失，即股價、市值或凈值從高點的回落。它與通常所說的“虧損”並不相同。通常所說的“虧損”在我看來指的是本金的虧損。價值投資者一般喜歡在熊市里買進自己熟悉的股票並且持有自己熟悉的股票，考慮到2016年超過2000只股票持續下跌，那麽回撤就可能在所難免了。

股價或市值或凈值的回撤有多種原因：或是股價隨機遊走所致；或是短期高漲情緒回落所致；或是公司業績下降所致；或是黑天鵝事件所致；或是牛市崩潰所致。各種因素的合力作用，使得回撤一定會發生，但是在多數情況下我們並不知道什麽時候會發生。回撤大概有兩種，一是不可避免的回撤。對此我們可能無法避免。比如黑天鵝事件突然產生。一是可能可以避免的回撤，比如市場情緒持續高昂。這種回撤值得我們關註和防範，因為這是考驗我們對人性的感知力。

或許有人認為可以從資金量或倉位對回撤實施“絕對”的控制。但是除非你遠離了熊市，否則我認為這一點很難做到。價值投資者是以價值行事的，當他們認為物有所值時，他們就會買進，而且還會“買得太早”。在這種情況下，不可避免的回撤就很容易發生。回想一下，當年巴菲特買進華盛頓郵報的情形，就可以感知到“回撤”是多麽的正常。回撤並不可怕，可怕的是由人性引發產生的問題。一旦我們理解了不可避免的回撤的問題，才有可能以更好的機會買入“回撤”。

■市場劇烈波動與價值持續低估

回撤本質上是市場劇烈波動的結果，而市場劇烈波動則是任何市場的常態。許多人對於市場的波動極為恐懼，但是對於一個價值投資者不但不構成威脅，反而更有利，因為他們就是要從中找到物美價廉的股票。讀過格雷厄姆的《聰明的投資者》都知道，在對待波動的態度上可以區分出投資者和投機者。投機者的興趣主要在參與市場波動並從中謀取利潤；而投資者的興趣主要在以適當的價格取得和持有適當的股票。

當股價波動較大時，投資者的投資組合價值也一定發生極大的變化。格雷厄姆認為，投資者不應該太受這些股價波動的影響，除非他已經建立的買低賣高的方法。當他在一個上升的市場買進，並且市場持續上升時，他也不一定是一個聰明的投資者。直至他以好的利潤兌現時，那才是真的，除非他肯定不購買股票——一個不可能的故事——或他決定僅在相當低的價位再投資。在一個持續的計劃中，不可能實現市場的利潤。投資成功與否應該用長期的收益或長期市場價格的增長來衡量，而非短時間內賺取的差價。

而對於股市下跌和不成功的投資情況則有所不同。這里短期的和長期的影響是有區別的，除非價格跌幅較大，比如大於1/3，或是反映了該企業地位下降，否則價格下跌對真正的投資者沒有太大的影響。在熊市時，許多較好的股也許售價極低，持有者的票面價值也許會損失50％左右．但這不一定說明其將有長期的影響。“聰明的投資者”的定義是“在其他人都拋售的熊市中購入，在其他人都購入的牛市中拋出的人”。但是，這種方法並不能阻止股價低估了再低估的事實。由於持續的再低估，就有可能導致“回撤”的產生。

■跑輸市場與絕對收益

如今價值投資者跑輸市場似乎變得很不光彩。事實上就有不少人覺得價值投資者不應該跑輸市場，而實際上價值投資者跑輸市場是常有的事，因為價值投資的策略從來都是“次優”的策略。說它是“次優”，是因為價值投資本來就是一門教我們如何不輸錢的課程，體現在投資策略上就是永遠追求“安全邊際”。有人曾經問著名的價值投資者塞思·卡拉曼：“2008年和2009年的金融危機，傳統意義上的價值投資者都很慘，是哪里出了問題，為什麽這些聰明人都沒有躲過去？”卡拉曼是這樣回答的：“歷史上價值投資者在大部分時間都是跑輸的，他們只會在一年中例如百分之一或二的時間內跑贏，所以2008和2009年他們跑輸並沒有特別意外。”

經歷過從2008年至2014年整整七年的投資者應該對那個投資時段記憶猶新。在那個過去的七年時間里，我曾遭遇過兩次“回撤”，一次是2008年，“回撤”了24.26%；一次是2011年，“回撤”了21.01%。兩次回撤發生之後，我都要追問並審視自己，是否做了什麽不正確的事。假如沒有做了什麽不正確的的事，那麽就應該安然若素。去年賺多了，今年就有可能不賺了或者“虧錢”了。而今年不賺了或者“虧錢”了，明年就有可能賺多了。這就是所謂的“均值回歸”。但是長期而言，市值必須複利增長。

價值投資者總是追求絕對回報，而不太關註短期內投資的相對回報。他們只關心是否實現了自己的投資目標，而不是把自己的投資回報與整個市場或者其他投資者相比有怎樣的表現。通過買入低估的證券，然後當價格越來越體現價值的時候賣出以獲得出色的絕對回報，這才是他們唯一關心的事情。以絕對表現為中心的投資者通常眼光看得更遠。他們更喜歡那些需要長時間才能開花結果並且風險更小、被市場遺棄的證券。價值投資者在過往的投資生涯當中，一定有若幹年未能獲得正收益，但是這並無損於他們在長期視野下的超額收益。

■結束語

英國大作家查爾斯·狄更斯在《雙城記》的結束語中這樣寫道：我今日所做的事遠比我往日的所作所為更好；我今日將享受的安息遠比我所知的一切更好。在長期的投資過程中，某一年僅僅獲得負收益很正常，關鍵在於如何正確看待負收益。實際上，心若不動，風又奈何。心靜，才能聽見自己的心聲；心清，才能照見萬物的本性。