ZKIZ Archives


經典轉載: 與本傑明·格雷厄姆在一起的一小時 米可

http://blog.sina.com.cn/s/blog_5834cdc10100owsh.html

與本傑明·格雷厄姆在一起的一小時

《金融分析師》雜誌允許重印,1976年11月、12月號,版權所有

轉自《價值再發現:走近投資大師本傑明·格雷厄姆》第348-363頁
  
   巴特勒:格雷厄姆先生,非常感謝您給我這個機會在今天下午來拜訪您。當鮑伯·米勒聽說我們夫婦將到拉霍亞,他建議我來拜訪您並帶上我的錄音機。我有那麼多希望能夠報導的事情。首先,讓我們從一個眾人矚目的問題開始,與「政府僱員保險公司」相關,在新聞的標題中通常簡稱GEICO。
  格雷厄姆:好的。事情是這樣的,那幫人到了我們的辦公室,進行了一番談判之後,我們用72萬美元買下了該公司的一半股份。後來,這家公司在股票市場上的市值超過了10億美元。這是件令人震驚的事情。但是證券交易委員會強迫我們把該公司的股票在股東中進行分配,因為,根據法律上的技術問題,投資公司不允許持有保險公司10% 以上的股份。傑瑞·紐曼和我在G E I CO的經營中下了不少工夫,儘管我們都已經退休多年。我很高興我現在與它毫無關係了,因為它現在可是損失慘重了。
  巴特勒:您認為政府僱員保險公司( G E I C O )能夠生存下去嗎?
  格雷厄姆:是的,我想它會的。並沒有基本性的理由決定它為什麼不能生存下去,但是很自然的,我問自己為什麼這家公司不顧導致巨大損失的可能性而一味快速擴張。想到他們在一年之內能夠輸掉那麼多的錢,真讓我不寒而慄。真是難以置信!近年來,為數不少的大公司一年之內能損失5000萬到1億美元,真是令人吃驚。現在的有些事情在過去真是聞所未聞,能夠輸掉那麼多錢的人簡直是天才。
  巴特勒:回首您在投資領域的生涯,您認為什麼是主要的發展或是主要的事件?您在1914年就進入華爾街了吧?
  格雷厄姆:哦,首先發生的事對人們來說是很典型的。一開始工作時,作為特別優待,我一週的薪水是1 2美元,而不是像別的年輕人一樣得到10美元。下一件大事是兩個月以後,第一次世界大戰爆發了,證券交易所因而關閉。我的薪水減到10美元,這對剛開始工作的年輕人來說是很普遍的。接下來的一件事對我來說的確非常重要,股票市場持續上漲了15年之後,在1929年崩盤了。
  巴特勒:您是否預見了-您感到驚恐嗎?
  格雷厄姆:沒有。我只是知道當時的股價過高了。我對那些投機者寵愛的股票袖手旁觀。我覺得我所做的投資是很好的。但是我當時負債經營,這是個錯誤。我不得不在19 2 9年到1 9 3 2年這段時期艱難度日。從那以後,我再也不會重蹈覆轍了。
  巴特勒:當時有沒有人預見到1 9 2 9年的股市崩盤呢?
  格雷厄姆:巴布森( B a b s o n )預見到了,但是他5年之前就開始賣股票了。
  巴特勒:那麼在1 9 3 2年,您又回到了股市上嗎?
  格雷厄姆:哦,我們艱難地度過了那段時期。到了1 9 3 7年,我們已經把財務狀況恢復到了1 9 29年的水平。從那時起,我們的經營非常順利了。
  巴特勒:對於1 9 3 7年到1 9 3 8年的那次股市崩盤, 你們是否進行了充分的準備?
  格雷厄姆:哦,那次股市崩盤使我們根據一位董事的建議,對操作程序做了一些改變,他的建議很有見地,所以我們採納了他的意見。我們放棄了正在試圖做的一些事情,而集中精力做好我們持續取得成功的業務。我們幹得很好。在19 4 8年,我們進行了對G E I C O的投資,從那以後, 我們成了聲名赫赫的人物。
  巴特勒:在那以後惟一的一段熊市中,也就是1 9 4 0年到1 9 4 1年之間,發生了什麼事情?
  格雷厄姆:那是一段典型的挫折時期。即使在那時, 我們也賺到錢了。
  巴特勒:在第二次世界大戰爆發之後,你們仍然是賺錢的?
  格雷厄姆:是的。我們在生意上並沒有遇到真正的問題。這就是我為什麼會失去興趣的原因。在1 9 50年之後,我們就沒有遇到過挑戰。到了1 9 56年,我決定退休,並來到加利福尼亞來安度晚年。我覺得我已經把業務做到了這樣的程度,不再有什麼根本性的問題需要解決。我們沿著令人滿意的基礎前進,所遇到的問題也不過是以前遇到過的老問題再次出現罷了,我對解決這些老問題沒有什麼特別的興趣。大約6年以後,我們決定出售格雷厄姆-紐曼公司,這樣做的原因主要是繼任者的管理不十分令人滿意。我們覺得沒有什麼讓我們特別有興趣的東西。如果我們願意,我們可以把生意做得很龐大,然而我們把我們的公司限制在不到1500萬美元資本金的規模上,這在如今不過是九牛一毛罷了。讓我們感興趣的問題是我們是否能夠每年掙到最大收益率。總的數額不是問題所在,而是我們能夠做到多少年回報率。
  巴特勒:您是何時決定寫您的經典著作《證券分析》的?
  格雷厄姆:事情是這樣的,大約在1 9 25年,我想我在華爾街已經工作了11年了,對它夠瞭解的了,應該寫一本關於華爾街的書。然而不幸的是,在我開始寫作之前,我對主題的靈感多於我對它的瞭解。因此我決定先從教書開始。我在哥倫比亞商業學院做了一名附加課程的講師。在19 2 8年,我們有了證券分析和融資的課程,我想課程的名稱是投資,我當時教150名學生。那時華爾街正處於鼎盛時期。結果到了1 9 34年我才與大衛·多德一起開始寫作。他是我在第一年教的學生。當時他是哥倫比亞商業學院的一名助教,很渴望學更多的東西。很自然地,他在我們寫作這本書的過程中的作用是不可缺少的。該書的第一版在19 3 4年問世了。事實上,與此同時我的一部劇作在百老匯登上了舞台,但只持續了一個星期。
  巴特勒:您的一部劇作在百老匯登台演出?
  格雷厄姆:是的。「寶貝龐帕度」(「Baby Pompadour」) 或者叫做「忠於馬里尼斯」(「True to the M a ri n e s」)。這部劇作以不同的名字製作了兩次,沒有取得成功。幸運的是,《證券分析》要成功得多。
  
  巴特勒:那就是人們經常提到的「那本書」,對吧?
  格雷厄姆:人們把它稱為「格雷厄姆和多德的聖經」。哦,現在我已經對證券分析的細節問題失去了大部分興趣,雖然許多年以來我辛辛苦苦,全神貫注地進行這方面的研究。我覺得這些細節問題相對來說是不重要的,而這在某種意義上來說,使我對整個行業在細節方面的發展持反對態度。我認為我們只要用一些技巧和簡單的原則就可以做得很成功。關鍵之處在於總體原則正確並堅定不移。
  巴特勒:我個人的經驗是必須對不同行業進行研究,才能辨明管理方面的巨大差異。我認為這是分析師所能解決的問題。
  格雷厄姆:哦,這一點我並不否認。但是我對於分析師們總體而言,在運用這些選股方法時,能在多大程度上取得成功懷有很大的疑問。我在過去幾年著重強調的是投資於構成板塊的股票。儘量購買滿足價值被低估的簡單標準的一組股票,不管它們屬於什麼行業,也不必過多關注個別上市公司。我近來寫了一篇有關選擇普通股的三個簡單的方法的論文,刊登在你們的研討會論文集中。我剛剛結束長達50年的研究,應用這些簡單的方法選擇構成板塊的股票,事實上可以用於穆迪的工業股板塊。我發現這50年來結果非常好。這些股票的漲幅大約是道·瓊斯股指的兩倍。所以我的熱情從選擇個股轉移到了板塊方面。我所期望的是大多數年份普遍利率兩倍的收益率。也可以應用紅利的發放情況作為標準或者資產價值作為標準。我的研究表明盈利標準能夠產生最好的結果。
  巴特勒:我總是認為我們用市盈率而不是盈利收益作為標準真是太糟了。認識到一支股票的盈利收益是2 .5%比認識到它的市盈率是40倍要容易得多。
  格雷厄姆:是的。盈利收益的概念更科學,也更合乎邏輯。
  巴特勒:如果有5 0%的紅利支出,可以用盈利收益的一半推測可持續的紅利收益。
  格雷厄姆:是的。基本上,我想盈利回報應該是利率的兩倍。但是,在大多數年份,利率低於AA A債券所支付的5%的利率。因此,我制定了兩個界限。即使利率低於5 %,最高倍數為1 0,另一個倍數是現行的A AA債券利率的7倍,因此最高倍數在7~10之間。我的研究就是基於這一範圍做出的。去年我在芝加哥榮獲了莫羅道夫斯基(Molodovsky)獎。
  巴特勒:我知道您的這項研究已經基本完成了。
  格雷厄姆:想像一下,看起來似乎有種用不著費多少工夫就得到好的結果的傻瓜都會用的辦法。這簡直好得不像是真的。但是我能告訴你的是根據我從業60年的經驗, 它能夠經得起我所能想出來的任何測試。我想試著請別人來提出批評意見。
  巴特勒:由於某種巧合,就像您成為一位並不很活躍的作家一樣,很多從事證券分析的職業分析師開始發展隨機漫步理論。您對這種理論怎麼看?
  格雷厄姆:哦,我相信他們都是非常努力並且認真的。對我來說,很難發現他們的理論與實際投資業績之間有什麼站得住腳的聯繫。事實上,他們說市場是有效率的,是因為人們在此時刻不可能得到比已有更多的信息。這也許是對的,但是如果說信息傳播得如此廣泛以致於所產生的價格是合乎邏輯的,這就大錯特錯了。我不明白為什麼人們說華爾街上的交易價格就是正確的價格,而正確價格的定義到底是什麼。
  巴特勒:從事實際分析的分析師們不能夠為學術界的輝煌理論提供更多的補充和拾遺,這真是太遺憾了。
  格雷厄姆:哦,當我們談論買股時,就拿我本人來說,我在很實際地談論美元和美分,利潤和損失,主要是利潤。我要說如果每股有5 0美元流動資金的股票售價是3 2美元,那麼它是個值得注意的股票。如果你購買了30家像這樣的公司的股票,你肯定能賺錢。這樣做不會虧錢的。這種方法有兩個問題。其中之一是,如果你以流動資金的2/3的價格買股票,你所購買的是否就是價值被低估的板塊?我們自己的投資經歷證實了這一點。第二個問題是,有沒有其他的方法?
  巴特勒:那麼是否有其他的方法呢?
  格雷厄姆:哦,我今天下午一直在講的是運用簡單的標準來衡量證券的價值。然而,其他人試圖去做的是選出施樂公司和3M公司,因為它們的長期前景較好,或者判斷明年半導體行業會有較好的表現。這些看起來都不是令人信賴的方法。其他很多方法都比這些方法要好。
  巴特勒:您在30年前是否也這麼說了呢?
  格雷厄姆:哦,沒有。我在30年前對此並沒有採取這樣的否定態度。但是我改採取肯定態度的是你能夠找到足夠的個別公司的價值被低估的事例。
  巴特勒:主張有效市場理論的人們在某種程度上把水攪渾了,是嗎?
  格雷厄姆:哦,他們聲稱如果他們關於有效市場理論的基本論點是正確的,人們應當研究股票價格行為,並儘量從中獲利。對我而言,這並不是個鼓舞人心的結論,因為我在華爾街60年所看到的是人們並不能夠成功地預測股票市場的變化。
  巴特勒:那是當然了。
  格雷厄姆:你所要做的事是聽聽《華爾街週刊》( Wall Street We e k)的說法,你能看出上面沒有任何一篇文章具有股票市場將要發生什麼事情的權威性或特殊見解。這些文章的作者們和那些經濟學家們都有自己的觀點,如果你問他們,他們很願意表述他們的觀點。雖然如此,我認為他們不會堅持說自己的觀點是正確的。
  巴特勒:您對於指數基金怎麼看?
  格雷厄姆:我對指數基金的看法很鮮明。我有種感覺,機構的基金,至少它們中的相當一部分,開始時應當以指數的概念加以管理,比方說,從標準普爾50 0種股票中選擇1 0 0或者1 50支個股。然後交給基金的管理人斟酌處理的權力,只要他們願意為他們所進行的改變承擔個人責任。我假設給他們的報酬基本上或者以指數的方式加以衡量,比方說,標準普爾指數,或者以經理人進行改進的程度衡量。不過目前對此事進行的討論中,大部分基金經理人不願意接受這種觀點,不接受的原因主要是他們認為,這種觀點並非沒有道理,但是它並不適宜,因為不同的投資者有不同的要求。我對他們所說的不同的投資者有不同的要求的說法從來沒有信服過。所有的投資都要求有滿意的回報,而我認為滿意的回報對每個人來說都是幾乎相同的。所以我覺得過去20年的經驗表明投資者根據標準普爾指數就能夠做得比進行大量的工作、蒐集情報和討論更好。
  巴特勒:格雷厄姆先生,您對一個有志於成為證券分析師和註冊金融分析師的年輕人有什麼建議嗎?

  格雷厄姆:我想建議他們研究股票市場的歷史記錄,研究他們自己的能力,來確定他們是否能夠找出一條投資的途徑以達到他們的目標。如果他們已經這樣做了,不管別人怎麼做,怎麼想,或怎麼說,堅持走自己的路。我們以前在我們的生意中就是這麼做的。我們從來不隨波逐流,我認為這對於年輕的分析師的成長是有好處的。如果他們讀過《聰明的投資者》,我覺得這本書比《證券分析》更有用,並且從他們認為可能會獲利的方法中進行選擇,我向他們推薦堅持走自己的路這種方法。我有個侄子,數年前進入華爾街時來向我諮詢。我對他說,「迪克,我要告訴你一個切實可行的建議。你以平均15%的折扣購買封閉型的投資公司。讓你的朋友們每月以一定的折扣價格投資於這些公司,這樣你始終操縱這個遊戲,事情會一帆風順的。」他照這樣做了,在此基礎上,他比較容易地開始了事業。後來,牛市來臨,他轉向了其他領域,做了很多投機生意。不過我認為,至少他在開始的時候是在穩健的基礎之上的。建立了穩健的基礎,你就成功了一半。
  巴特勒:您是否認為華爾街或者典型的分析師或基金經理人從激進型基金、成長性崇拜、個人獨斷的公司股票、雙層市場中吸取了教訓?
  格雷厄姆:沒有。他們過去常說他們什麼都沒忘記,也什麼都沒學到,我說那些華爾街上的人,總體而言,他們什麼都沒學到,卻把所有的都忘掉了。我對他們將來是否會有改觀也沒有信心。我覺得這個貪慾的行業,存在著過度的希望,恐懼等等,只要人類存在就會時時刻刻伴隨著我們。巴格浩特(Ba g e h ot),這位英國經濟學家曾說過一段名言,描述了恐慌是如何發生的。總體而言,只要人們有錢,就可以輸錢,人們進行投機並把錢輸掉,這樣就發生了恐慌。我對於華爾街持嘲諷的態度。
  巴特勒:不過華爾街上有一些獨立思考的人在這個世紀裡,他們的業績不錯,是吧?
  格雷厄姆:的確,在華爾街取得成功必須具備兩項要素。首先,你必須正確地進行思考; 其次,你必須獨立地進行思考。
  巴特勒:是啊,正確地而且是獨立地。太陽將要在拉霍亞升起來了,你認為華爾街將會有怎樣的陽光?
  格雷厄姆:哦,自1 9 74年年中以來,當股票市場探底後,那兒一直陽光燦爛。我猜想華爾街始終未曾改變。現在的樂觀情緒將會是過度的,繼之而起的悲觀情緒也將會是過度的。情況又會週而復始,這就是所謂的「費裡斯」(Fe r r i s)輪,或者蹺蹺板,轉椅,無論叫什麼名字。而目前, 我的觀點是,股票就總體而言還沒有價值過高。然而似乎沒有人擔心1 97 0年和1 9 7 3年到1 9 7 4年的悲劇在未來大約5年內有可能重演。你可以在道·瓊斯平均指數上下個注。
  巴特勒:這是一次非常令人愉快和振奮的採訪。我們盼望著在夏洛茨維爾(C h a r l o t t e s - v i l le)收到您的回憶錄手稿。十分感謝您, 格雷厄姆先生!
經典 轉載 與本 傑明 格雷 厄姆 姆在 一起 的一 小時 米可
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=56589

保利集團回應“保利俱樂部涉賣淫被查”:與本單位無關

據國務院國資委新聞中心微博消息,保利集團對社會機構盜用“保利”商標發表重要聲明:中國保利集團公司是馳名商標“保利”的商標持有人,北京保合利佳文化俱樂部有限公司盜用此馳名商標,以“保利俱樂部”名義向社會公眾進行服務宣傳與推介,其行為已構成對馳名商標專用權的侵犯,本單位保留追究侵權責任的權利。

12月25日,北京市公安局官方微博@平安北京發布情況通報稱,23日晚,北京警方依法對涉嫌存在賣淫嫖娼違法犯罪活動的多個場所進行查處。從現場位於東城區東直門南大街的保利俱樂部、海澱區板井路的藍黛俱樂部、海澱區大鐘寺東路的麗海名媛俱樂部查獲涉案嫌疑人數百名。案件正在進一步審查中。

保利 集團 回應 俱樂部 俱樂 賣淫 被查 與本 單位 無關
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=229556

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019