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它是國企改革的救星，還是國資流失的漏鬥？員工持股忐忑歸來

1990年代，員工持股作為國企改制的一條道路被引入中國，但此後二十余年間，它因引發國資流失而屢次攪起全社會大爭論，並屢次被叫停，近十年來一直陷於停滯。

現在，伴隨著新一輪國企改革的重啟，員工持股重獲允許，但決策層與監管者對此都小心翼翼，目前取得突破的，僅限於已上市國企。

停滯了10年之久的國企員工持股計劃，有望重啟。

2015年5月25日，國務院國資委發布《2015年度指導監督地方國資工作計劃》，其中特別提出，今年將指導地方國資委研究制定混合所有制企業實施員工持股試點的管理辦法，規範開展員工持股試點工作。

員工持股計劃（ESOP）又稱職工持股計劃，由美國律師和銀行家路易斯·凱爾索於1956年受《共產黨宣言》的啟發而發明。1990年代，員工持股作為國企改制的一條道路被引入中國，此後十多年間，它因為引發國資流失、利益輸送、黑箱操作等問題而備受爭議、屢次被叫停，到2006年因為魯能集團那樁觸目驚心的國資流失大案引發高層震怒隨後事實上中止多年。

2013年11月，黨的十八屆三中全會《中共中央關於全面深化改革若幹重大問題的決定》里，明確“允許混合所有制經濟實行企業員工持股，形成資本所有者和勞動者利益共同體”。

“這可以說是天大的事，是社會主義市場經濟體制下根本性解決勞動和資本矛盾問題的有效方法。”中國社會科學院副院長李揚認為。

但一年半以來，實踐中並未出現國企員工持股的典型案例，國資委牽頭的國有企業員工持股政策也還沒有出臺。

“社會上對國企混改的預期太樂觀了，事實上推進沒有那麽順利。”主營股權激勵咨詢業務的上海榮正投資咨詢有限公司董事長鄭培敏告訴南方周末記者。

國資委企業改革局郭子麗處長2014年9月表示，對於員工持股這樣的關鍵問題，還需要從中央的層面出臺文件，對員工持股的導向、操作和管理等進行系統全面的界定和闡述，預計2015年正式出臺指導意見。

“（員工持股）我們也還在等中央定調，中央定了之後我們照辦。”北京市國資委一位人士近期告訴南方周末。

6月5日，中央全面深化改革領導小組會議確定了國資改革的兩大方向性原則——堅持黨的領導和防止國資流失。

南方周末采訪的多位相關人士均認為，鑒於上述紅線，“增量改革”將成為國企員工持股改革的底線，即員工持股只能在新增利潤的基礎上實施，而不能打存量資產的主意。

“確保存量國有資產不流失，促進國有資產保值增值，是國企員工持股改革的政策紅線。”鄭培敏認為。

這無疑加大了非上市國企員工持股計劃的實施難度。

難以複制的“第一單”

上港集團的員工持股對其他國企可能並不具可複制性，因為上港集團早年是整體上市，上海國資委直接控股，上市公司與股東之間“沒有閣樓”（即母公司）。

目前取得突破的，僅限於已上市國有企業。

因為其股票在二級市場價格公開透明，又受證監會、小股東和媒體的多重監督，可以有效遏制暗箱操作，防止國有資產流失。

“上市公司產權清晰、治理規範，就好比蓋房子的土地已經三通一平，是熟地，能直接施工。”鄭培敏說，因此部分上市公司在證券監管法規允許範圍內，開始了探索。

十八屆三中全會後，國有控股公司員工持股的第一個吃螃蟹者，是上海國資旗下的上港集團（600018）。此外，蘭生股份（600826）、海格通信（002465）等國企也發布了將實施員工持股計劃的公告。

2014年11月，上港集團推出員工持股計劃，擬以4.33元/股，向總部及下屬相關單位16082名員工（約占公司員工總人數的72%）非公開發行不超過4.2億股（約占總股本的2%），募資總額不超過18.19億元。股票鎖定期為3年，認購份額的款項來源於薪酬及其他合法方式的自籌資金。

上港集團副總裁丁向明告訴南方周末，該員工持股計劃已於5月初獲得證監會的正式批複，目前正順利實施，“之所以這麽順利，是因為前期方案充分考慮了政策要求，我們的嘗試和探索完全沒有逾越現有法規”。

在國資委對員工持股的指導意見還未公布的背景下，上港集團的方案在敏感環節均采用盡量安全的做法。

比如，認股價是按當時平均股價的90%（其對價是3年鎖定期）計算；股票來源是非公開定向增發，不涉及現有股東權益的讓渡，符合國資委增量改革的精神；增發部分僅占總股本的2%，遠低於證監會10%的規定；資金來源必須是員工自籌，而非企業資金或資產抵押融資，避免國資流失嫌疑；72%的認購率是兩輪征詢後的自願認購結果，符合證監會不搞強制攤派的規定；委托市場化保險機構長江養老作為4.2億股員工股票的管理機構和運營主體，職工股“同進同出”，避免了內幕交易的嫌疑。

丁向明承認，上港集團的員工持股對其他國企可能並不具可複制性，因為上港集團早年是整體上市，上海國資委直接控股，上市公司與股東之間“沒有閣樓”（即母公司）。而大部分上市國企當年是由母公司把優質資產註入上市公司，按現行法規，母公司員工不得參與子公司員工持股。換句話說，若上市公司單獨搞員工持股，勢必繞不開其與母公司和兄弟公司的員工利益分配不公的問題。

此外，上港集團啟動改制時的股價提供了絕佳的時間窗口。“如果到現在股價漲到10元了，那可能認購意願不足，風險就高了。”丁向明說。

初試戛然而止

靠員工持股給職工發福利的通道，被一系列政策事實上堵死。

決策層對員工持股改革的極度謹慎，源於歷史上的教訓太深刻。中國曾數次放開甚至鼓勵國企高管、員工持股計劃，但卻又幾次緊急叫停，其原因都是改革導致了國有資產流失。

全員職工持股興起於上世紀七八十年代西方發達國家國有企業私有化浪潮中，世界銀行曾做過調查，當時的世界500強中有85%以上的企業實行了員工持股計劃，95%以上實行了經營者持股計劃。

但經過各國的實踐，2000年之後，世界銀行不再鼓勵搞職工持股，原因是其導致了企業決策短期化，“長期中，職工很少考慮公司的長遠利益，當長遠利益與短期利益發生沖突時，內部員工往往力量大於外部的力量，導致決策短期化。”原國務院國資委企業改革局副局長賈小梁向南方周末記者介紹。

而在中國，決策層對員工持股的態度也經歷了反複與糾結。

1992年企業股份制改革啟動後，很多國企都設立了職工持股會。

據賈小梁回憶，1994年7月1日，公司法正式實施，次年國務院相關部委在上海起草公司法的五個配套法規，其中有一個是《關於職工持股的管理辦法》，“但這個文件報到國務院分管領導那里沒批複。”同一時期，落實十四屆三中全會提出的“建立現代企業制度”的12個配套文件中，也有關於職工持股的，結果“也沒批”。“主要是擔心這會變成平均主義大鍋飯。”

也有研究人士認為，當時國企改革的首要任務是結構調整，對低效的國企實行關停並轉，淘汰落後產能，“這種情況下搞職工持股，就阻礙了結構調整”。

但這一時期中央並沒有明文禁止職工持股，各地也有一些摸索，比如向員工發行內部員工股並納入新股發行額度，可在配售6個月後上市。由於中國股票一級、二級市場間存在著巨大價差，內部員工股與一般流通股“同股不同權”，內部員工股往往在上市後拋售，不少人因此而大發橫財。

直到1998年，國務院下令凡是上市公司實施職工持股的，必須全部清退。

這一紙禁令的導火線就是著名的“康賽配股事件”。1996年8月，湖北省黃石市服裝廠康賽集團在上交所成功上市，事後被查出其以向官員送內部職工股的手段進行上市公關。康賽事件牽連三位部級幹部和一批地方官員被查處。

同在1998年，證監會發布《關於停止發行公司職工股的通知》，規定股份有限公司公開發行股票一律不再發行公司職工股。2002年，證監會又發布規定，不再認可職工持股會作為上市公司發起人或股東。

但是，如果持股職工作為自然人股東單列，又面臨公司法、證券法中非上市公司股東數量不能超過200個的限制。

靠員工持股給職工發福利的通道，因而被這些政策事實上堵死。

成為國資流失的漏鬥

到2006年，職工持股演變成國有資產流失的典型案例——魯能改制得以曝光，問題的嚴重性引起震動。

2003年國資委成立前後，一些企業包括科研院所又搞起了職工持股。

但國資委很快發現，許多地方的改制尤其產權轉讓不規範，出現了內部職工股超比例、超範圍發放現象。而其中很多職工股並非由職工自己出資購買，而是用企業的錢，或者向銀行抵押企業資產獲得貸款。換句話說，當時很多員工持股計劃的股權來源是國資股東讓渡出的權益。而購股的資金來源，也是用企業的錢。

還有的企業借員工持股之名，行管理層收購（MBO）之實，受到郎鹹平等知名人士的質疑，引發一場社會大討論。

“當時有一家企業我印象很深，內部職工持股最低200萬股，最高4700萬股，這樣的改制如果不規範，上市之後大量的億萬、千萬富翁都會在央企中出現。”一位前國資委人士回憶說，“這種做法是典型的權貴市場經濟，有些國企的員工持股，是領導持大股，中層持中股，基層員工持小股或沒有股，是按權力大小、職位高低來分配的。與西方國家有本質區別，西方拿出來獎勵給職工的股份，從始至終都是按勞分配，沒聽說獎勵給職工和經營者，最後職工和經營者就變成出資人或老板的。”

該人士認為，那一輪國企的員工持股改革之所以出現這些亂象，原因是產權不清晰、沒有明確投資主體，再加上有些部門管理不到位，企業領導自導自演，只強調薪酬的市場化，規避崗位的市場化，讓職工和經營者以小錢博大錢，最後導致嚴重的社會分配不公。

而當時關於員工持股的相關政策，也並不明朗，且時松時緊。

2004年賈小梁在國資委分管企業上市工作時，曾碰到一家山東地方國企赴香港上市，其中涉及職工持股。“我希望保護優秀企業家，當時政策又不明確。”於是賈要求該企業規範所有材料，提交持股人個人資產證明等。該企業的老總當時很不滿意，認為國資委用行政手段卡企業正常上市，賈小梁回答，“我不願看到第二個褚時健”。

2008年奧運會結束閉幕式前一天，賈小梁在西安機場偶遇該企業老板，這位著名企業家反複地感謝他，“當年幸虧您嚴格要求我規範上市，準備那些材料，後來中紀委來查了我兩年沒查出問題。”

為了堵上改革的漏洞，2004年國資委制定了《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》，2006年制定了《國有控股上市公司實施股權激勵試行辦法》，規範改制程序，首先改制方案要經過出資人和債權人同意，要經過資產評估，要對經營者業績進行審計，最後要股權確認，如果是國有企業，還要經過職代會討論。

“這都是‘開正門，關後門’”，賈小梁說。

到2006年，職工持股演變成國有資產流失的典型案例——魯能改制得以曝光，問題的嚴重性引起震動。

魯能集團最早利用1992年每度電提2分錢作為獎勵基金結余，留給企業集資辦電，這筆基金剛開始由工會代持，後來成立多經公司，再後來就變成信托。

2000年時，有內參送到國務院，反映魯能集團的職工持股搞得好，但時任領導產生懷疑。“職工持股兩個億怎麽可能呢？批示去調查。”賈小梁回憶說，“結果根本查不出來，封鎖得非常死。”。

到了2006年《財經》雜誌發表封面文章《誰的魯能？》，揭露魯能集團職工持股的760億元資產被權貴資本曲線鯨吞。

“文章出來後，國資委和中紀委、審計署去聯合調查，兩次調查複核材料，結論是報道完全屬實。”賈小梁說。

“這是員工持股歷史上最重要的標誌性事件。‘魯能’事件曝光後，壟斷性、資源型國企的主業周圍、寄生著一批打著‘員工持股’‘職工福利’的三產，跑冒滴漏國有資產、攫取無風險套利財富，這引起了中央的重視。”鄭培敏對南方周末評論說。

如何重啟改革

“對於大企業來說至少十年內，最好的國有企業治理結構是國有資本、民營資本和內部人持股三分天下，其中民營資本和內部人持股處於相對控股地位，三方互相制衡共同決策。”

魯能事件引起高層震怒，隨後國資委於2008年出臺了《關於規範電力系統職工投資發電企業的意見》和《關於規範國有企業職工持股、投資的意見》（139號文）。

139號文規定，凡“母（公司員工）持子（公司股權）”，關聯企業（基金）持股，購股資金來源於企業借款、墊付款項等形式的職工持股，都必須清退。

時任國資委企業改革局副局長周放生是139號文的主要起草者之一，他認為過去搞員工持股的主要問題有兩方面，一是搞人人平均持股，變成了一種新大鍋飯；二是由管理層主導改制時，內部人通過評估作價上的手腳搞利益輸送。

這些問題後來在國資委的相關文件中都在“不斷堵漏洞”，而139號文把過去十幾年改制的經驗和教訓都做了總結。“這是最近一個文件，把許多制度漏洞都堵上了。”周放生對南方周末說，“改革是個探索的過程。”

事實上，在員工持股改革探索的過程中，理論上的爭論一直不絕於耳。反對者認為，國企資產乃全民資產，怎麽能由少數人（國企員工）所持有？而支持重啟改革者的觀點是，如果混合所有制允許外資或民營資本分享國企改革發展的紅利，為企業發展做出貢獻的職工為何不能呢？

2012年8月，人民銀行行長周小川在社科院金融所成立10周年大會上總結說，“職工持股受了挫折，被擱置了很多年，在改革過程中，有時候一跌跟頭就不容易爬起來，即所謂‘一朝被蛇咬，十年怕井繩’。問題主要出在上個世紀90年代中期，待上市公司的內部職工持股計劃試點過程中出現了舞弊和醜聞，主要是冒充內部職工的名義持有企業股份，等IPO之後即拋售，獲取高額收益。”

周小川認為，職工持股計劃過去所出現的錯誤是一些初級錯誤，而當前外部條件已經發生了較大的變化，可以形成比較好的設計，減少失誤和出問題的可能性。他建議，在具體的交易方式上，職工持股可以讓職工用工資、獎金來購買股票，“即必須通過真金白銀的現金來購買，而不是像過去那樣采取分配的形式”；另一種交易方式是按嚴格會計準則計算的股票期權。

但直至目前，雖然重啟改革已經確定，但國資委尚未發布關於員工持股的指導意見，外界只能從國資委官員的表態中管窺政策邊界。

國資委企業改革局郭子麗處長2014年9月曾在“員工持股與股權激勵高峰論壇”上對員工持股的適用範圍、股權來源、出資方式等做了說明。她表示，適合引入員工持股的國企應該從事一般性競爭業務，而非從事自然壟斷、行政壟斷業務的企業，或具有國家特許經營資質企業以及其他非競爭性企業；持股人員原則上應該限定本企業的職工，以防止利益輸送；出資方式應堅持以合法現金出資；股權來源一般采取增資擴股，不宜通過轉讓存量的股權；持股比例上，全員持股並不是可推廣和鼓勵的方式，這是有歷史教訓的，總體來看向關鍵崗位、科技骨幹人員傾斜，適當拉開差距。

周放生也認為，十八屆三中全會鼓勵的員工持股，並不是指全員持股，而是指管理層、技術骨幹和業務骨幹多持股，普通員工少持股，“我接觸了大量的案例，據我的經驗看，對於大企業來說至少十年內，最好的國有企業治理結構是國有資本、民營資本和內部人持股三分天下，其中民營資本和內部人持股處於相對控股地位，三方互相制衡共同決策”。