王石不信任姚振華的一個理由就是杠桿收購很瘋狂，一旦撐不下去，後果不堪設想。但是，和寶能系的杠桿收購相比，使用杠桿最瘋狂的還是萬科管理層。

原標題：寶能系姚振華舉牌 萬科管理層狂賺70億 王石反擊收購投鼠忌器

王石為代表的管理層與寶能系對於萬科控制權正式交火。12月18日，萬科A股和H股中午收市發布停牌公告，稱正在籌劃發行股份，用於重大資產重組和收購資產，市場預計“毒丸計劃”啟動。

2015年的中國A股整整用了一年的時間“去杠桿”，怎料想，在這一年當中的最後一個月，A股卻上演了一場最為瘋狂的杠桿收購戰。寶能系旗下的深圳鉅盛華股份有限公司（以下簡稱“鉅盛華”）和前海人壽保險股份有限公司（以下簡稱“前海人壽”）幾乎是用杠桿加杠桿的方式，拿下了房地產第一股萬科A（000002.SZ）超過22.45%的股權，市值557億元。按照萬科最近幾年來的分紅水平，寶能系明年在這筆股權上的收益是可以覆蓋融資成本的，再樂觀一些，如果萬科總裁郁亮能夠完成之前承諾的200億元利潤目標，寶能系或許還可以博得一筆不小的收益。

萬科的股權一直比較分散，第一大股東華潤股份基本不過問萬科的具體業務，萬科變成一家管理層控制的公司，就在12月17日，王石向寶能系姚振華發出戰書，萬科管理團隊不歡迎寶能系成為萬科第一大股東，不歡迎的理由很簡單，姚振華資格不夠。12月18日，寶能集團馬上發出申明回應，遵守法律，尊重規則，相信市場的力量。萬科控制權之爭爆發，雙方頓時火藥味十足。王石不相信這個已經拿下第一大股東的寶能系僅僅是為投資而來，他認定寶能系的入主已經威脅到了萬科管理團隊的生存，他需要采取行動。中午，公司緊急停牌，準備定向增發新股，進行重組和收購。

對於萬科的收購與反收購，證監會新聞發言人張曉軍12月18日表示這是市場行為，只要符合相關法律規定，監管部門不會幹預。

萬億保險資金成“彈藥”

萬科並不是寶能系唯一的買入標的，按照公開披露信息顯示，從今年9月份到12月份之間，鉅盛華和前海人壽分別通過二級市場競價交易和參與非公開發行的方式，先後大量買入了華僑城、中炬高新、韶能股份、明星電力、中國金洋、南寧百貨、南玻集團、合肥百貨的股份。按照記者的粗略統計，這些股權目前的總市值將近270億元。

在資金來源上，前海人壽銷售的保險產品，多數都是萬能險，這種保險產品的性質更加傾向於投資理財，用王石的話說，就是“短債長投”。除了前海人壽，另一家安邦保險也先後舉牌金融街、民生銀行和金地集團；生命人壽舉牌金地集團和浦發銀行，明天系旗下的華夏人壽、生命人壽和天安財產舉牌金地集團持有超過38%的股份。在各家保險公司短期理財產品競爭日益激烈的背景下，負債端的成本倒逼這些險資走上了“短錢長配”、“風險錯配”的高風險投資之路。

險資為何熱衷於舉牌銀行地產等上市公司呢？平安證券非銀分析團隊認為，舉牌公司都是萬能險銷售比較多，而保險理財產品是金融機構中收益最高的，大部分產品都在5%-7%之間，前海人壽和生命人壽部分產品結算利率超過7%。如此高的收益已經呈現出龐氏特征，“資金池模式”導致短配長的期限錯配。保險公司更加註重流動性管理，股票流動性好於非標資產，保險資金加大了大市值藍籌股的配置。

而迅速膨脹的保險規模成為引發險資舉牌的“彈藥”。2015年前10個月壽險規模保費達到2.04萬億元，增長40%，萬能險和投連險同比增長91%，達到6564億元，投連險100%可以投股票，萬能險80%可以投股票。平安證券分析團隊認為，正是萬能險和投連險帶來的滾滾現金流成為驅動保險公司利用股災舉牌的彈藥。今年前10個月寶能系旗下的前海人壽的萬能險達到481億元的規模，相比明天系旗下華夏人壽、生命人壽和天安人壽來說，這實在是小巫見大巫，明天系旗下壽險公司前10個月增加的萬能險就是2000億。只不過前海人壽更加兇猛激進，押註低利率時代資產價格回升。按照平安證券分析師的測算，2016年如果保持50%的增速，12家以萬能險為主的公司將增加1萬億規模的保費，屆時對股票配置的需求更加如饑似渴。

寶能系的賭局：萬科2700億現金

寶能系另外一條資金通道是鉅盛華的杠桿資金，手段包括融資融券、股權質押、收益互換以及結構型基金等方式，最高時可以將杠桿放大到200%。

在今年8月26日，鉅盛華就通過融資融券的方式買入931萬股的萬科A，同時還通過收益互換的形式持有了4.67億股。按照鉅盛華的公告，公司截止到11月10日已經通過二級市場、融資融券和收益互換的方式總計持有9.26億股萬科A。11月11日，公司就將其中的7.8億股質押給了鵬華資產管理公司，按照通常的質押率，這筆可以給鉅盛華帶來近50億元的資金。11月25日，鉅盛華又和南方資本管理公司、泰信基金管理公司和西部利得基金管理公司簽署協議，與旗下的7只資產管理計劃采用結構化的方式，鉅盛華作為劣後級提供32億元資金，7只資產管理計劃以優先級提供64億元資金，兩倍杠桿合計96億元資金，總計買入了5.5億股萬科A。

隨後在12月7日至11日之間，鉅盛華又分3次買入了7.37億股萬科A，按照當天的收盤價估算，耗資超過110億元。至於這筆資金的來源，鉅盛華目前為止尚未披露，不過從全國企業信用信息系統上公開的資料顯示，鉅盛華的股東寶能投資集團在11月30日質押了其將近31億股的股權，而作為寶能系最終實際控制人的姚振華，又在12月11日將寶能投資集團30%的股權質押給了東莞銀行長沙分行；此外，鉅盛華還質押了前海人壽9億股給上海銀行南京分行。

對於寶能系而言，這是一筆巨大的賭註，受制於《證券法》規定，鉅盛華和前海人壽在持股6個月內不得反向操作。寶能系已經沒有退路，對萬科控制權勢在必得。但是，勝利的果實也相當誘人，萬科的三季報顯示，萬科有400多億的貨幣資金，還有2300億的預售款，相當於賬上有2700億元的現金，還有3500億的存貨可以變現，萬科是一個巨大的“聚寶盆”。

萬科管理層 杠桿增持最瘋狂

王石不信任姚振華的一個理由就是杠桿收購很瘋狂，一旦撐不下去，後果不堪設想。但是，和寶能系的杠桿收購相比，使用杠桿最瘋狂的還是萬科管理層。

2014年5月28日開始，國信證券金鵬1號分級集合資產管理計劃就開始增持萬科的股票，增持價格8.39元，一直增持到2015年1月27日，一共增持了4.9億股萬科的股票。據記者統計，國信證券金鵬1號分級集合資產管理計劃一共耗資45億元。這些資金來源是哪里？

國信證券金鵬1號分級集合資產管理計劃是2014年5月28日成立，劣後資金來源於深圳盈安財務顧問公司，這個公司由萬科董事會主席王石在內的1320位事業合夥人組成，資金來源是萬科的利潤獎金賬戶和向萬科事業合夥人募集。國信證券金鵬1號分級集合資產管理計劃是增持萬科的最重要平臺，王石和1320位事業合夥人的出資作為劣後資金進入資管計劃，證券公司通過杠桿融資借入優先資金。

國信證券金鵬1號分級集合資產管理計劃結構設計複雜，中間還使用了夾層資金，按照風險和收益分為A、B、C三種份額，A份額占52%，B份額占20%，C份額占28%。5年內A和B份額退出需要C份額持有者同意，除非觸發平倉條款。也就是說，國信證券金鵬1號集合資管計劃增持萬科的45億資金，王石和1320位事業合夥人只出了28%的劣後資金，相當於用了4倍左右的杠桿買入。

所謂無利不起早，萬科股權爭奪背後真正的受益者是誰？萬科管理層從2013年就開始潛伏的4.9億股萬科股票，按照12月18日停牌前價格24.43元計算，萬科管理層持有大約120億市值，利用寶能系收購狂賺70億元，而王石等人的出資只有十幾億。一位券商咨管人士表示，收購與反收購之爭一切看上去是假戲真唱，投資者千萬別太當真。

12月18日午盤，萬科A臨時停牌，市場預計王石反擊收購很重要的一招可能是啟動“毒丸計劃”。市場人士預計，停牌期間，寶能系無法繼續增持，萬科管理層可能在停牌期間尋找到一致行動人來反擊收購，而對萬科管理層來說，120億市值的財富灰飛湮滅或許會讓反擊收購行動投鼠忌器。（編輯 柴剛 審核 趙慶 終審 塗勁軍）

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無論是對上市公司還是發行對象而言，增發方案將會面臨一大考驗，畢竟伴隨著寶能系不斷舉牌，萬科的股價已經並不算低。與之對應，增發方案確定的發行價格也不會低。

每經記者 左越

面對寶能系的來勢洶洶，萬科管理層終於在昨日（12月18日）祭出了大招——上市公司表示擬停牌籌劃股份發行事宜。

這一大招未來的殺傷力如何尚難下定論，不過，無論是對上市公司還是發行對象而言，增發方案將會面臨一大考驗，畢竟伴隨著寶能系不斷舉牌，萬科的股價已經並不算低。與之對應，增發方案確定的發行價格也不會低。甚至可以說，萬科股票目前的高估值狀態，將十分有可能成為未來股份發行路上的攔路虎。

高位停牌增發

在昨日的停牌公告中，萬科提到公司“正在籌劃股份發行，用於重大資產重組及收購資產”。消息一經披露，立刻引來大量圍觀，《每日經濟新聞》記者的朋友圈被這一消息火速刷屏。更為誇張的是，“萬科爭奪戰”的話題還登上了微博熱搜，市場對萬科股權爭奪的“八卦”之心可見一斑。

通過“籌劃股份發行”來對抗寶能系的不斷增持，被市場普遍認為是萬科管理層在這場股權爭奪戰中亮出的一發大招。而對於A股上市公司來說，股份發行事宜一般有兩種方式：發行股份購買資產或是直接向特定對象定向增發股份。而無論是哪種發行方式，都繞不開對發行價格的確定。

A股市場發行價格一般是以上市公司股票前20個交易日均價的90%來確定。按照這樣的方法來計算，增發價格大致在16.71元/股附近。顯而易見，這一價格與萬科停牌前的股價相比，下降幅度超過30%。

雖然增發價格僅相當於目前股價的七折水平，但這樣的增發價格對發行對象而言是筆劃算的買賣嗎？

答案或許是“NO”。

因為在寶能系大舉買入萬科股票的同時，萬科的股價也被一同推高。僅12月以來，萬科股價上漲幅度就已經超過60%。而在停牌前20個交易日中，萬科的股價則累計上漲近70%。

這就意味著，發行對象的認購成本將大幅上升。其將要認購的增發價格與一個月前的萬科股價相比，仍要高出兩成。

從橫向來對比，萬科此次的增發價格同樣並不“便宜”。就在本月9日，另一家房企綠地控股才披露其定增計劃，其中確定的發行低價為14.51元/股，與萬科停牌前20個交易日股價上漲近70%相比，綠地控股股價的上漲幅度為19.45%。

募資額恐近400億

萬科管理層如果想要通過此次股份發行來對抗、甚至壓制持股比例已經達到22.45%的寶能系，占據股權爭奪的主動權，那麽萬科此次發行的股份數量必將不在少數。而這對發行對象來說，需要認購的股份數量也將相應上升。

這就意味著，在認購價格上升的前提下，發行對象所要耗費的成本將會進一步攀升。對於發行對象來說，其在此次認購股份過程中承擔的資金壓力不可忽視。

而以目前情況來看，萬科增發最“簡單粗暴”的方法就是向持股數僅次於寶能系的華潤定向增發股份。這樣一來，萬科此次增發的股份數至少要達到23.32億股，並由華潤認購其中23.32億股。按照此前計算的16.71元/股的增發價來看，發行規模最低也要達到389.65億元。

值得註意的是，此次參與增發的認購對象或許正是萬科管理層對抗寶能系的“同盟軍”，其資金彈藥的充沛與否直接關系到萬科管理層能否成功阻擊寶能系的最後戰果。近400億的募資規模，對於萬科的小夥伴們來說，資金壓力並不算小。而萬科此時的高股價、高估值，很有可能將成為股份增發過程中的攔路虎，為萬科管理層的這場爭奪戰增添不少“麻煩”。

經過這一輪猛漲，萬科的估值水平水漲船高，以往關於萬科股票低估值的認識不再準確。根據東方財富數據，萬科目前的總股本為111億元，總市值為2700億元，其中流通市值為2375億元。

需要指出的是，在11月30日時，萬科的動態市盈率尚在18倍左右。而到停牌前，萬科動態市盈率已經上升到了29.54倍。這對於萬科而言，或許正意味著其再難稱得上“低估值”。

橫向來比較，“招保萬金”四大地產公司的動態市盈率分別為35.32、10.37、29.54、53.49倍，上市不久的巨無霸房企綠地控股的動態PE則為32.85倍。而從市凈率來看，招保萬金以及綠地控股分別為3.17、1.85、3.03、1.91、4.18倍。（編輯 柴剛 審核 趙慶 終審 塗勁軍）

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截至12月18日，寶能系持有萬科股份22.45%，華潤集團持股15.29%，安邦持股約5%。安邦的立場是在寶能系，或是華潤集團呢？

導語：截至12月18日，寶能系持有萬科股份22.45%，華潤集團持股15.29%，安邦持股約5%。寶能只需要多持有7%股權，或獲得持股比例達到7%的盟友支持，便可以將萬科的董事局變天。但萬科也不會坐以待斃，一方面四處救援，一方面籌劃定向增發以稀釋寶能系的持股。在此形勢下，安邦的立場就顯得尤為關鍵，它的站隊問題可以說攸關對整個寶萬戰局結果走向。

據新浪財經報道，隨著萬科主席王石已明言不歡迎寶能系，可視為萬科管理層反擊的第一步；昨日中午萬科停牌指出計劃透過發行新股以進行資產重組及收購資產，可以視為第二步。問題誰可以助王石等萬科管理層一臂之力？

現時寶能系與華潤集團持股比例相差7個百分點，而雙方的盟友是誰，目前外界仍未有清晰的理解。據數據顯示，安邦人壽持有約5%股，已經是公司第三大股東。安邦的立場是在寶能系，或是華潤集團呢？按照規定，只要持有30%股權或以上，便可以改造董事會，所以寶能只需要多持有7%股權，或獲得持股比例達到7%的盟友支持，寶能系便可以將萬科的董事局變天。

12月18日，人民日報海外版微信公號“俠客島”撰文指出，在此次萬科股權之爭中，又看到安邦身影。這個資本大鱷已經以一種非常暴力的金融集團的玩法，不留余地地收購了平安、民生銀行的股權。安邦此次與寶能的聯手，可以肯定的是，其間的水會非常深。

以萬科A股停牌前報24.43元人民幣計算，即寶能系要額外斥資逾171億元人民幣。由於寶能已先後動用了近400億元人民幣掃入萬科股份，因此寶能最少合共以571億元人民幣以奪得萬科的董事局控制權。不過寶能是動用了7只基金入市，動用的自有資金約為32億元人民幣。

但是王石等萬科管理層並無坐以待斃，昨日便有傳聞指出，萬科有高層幾人已前來香港，與中信及華潤等具央企背景的大富豪求救。早在1994年，王石亦曾遭國泰君安證券狙擊時，亦是派出郁亮出征求救，相信此次亦是這樣安排。

對於王石等人是否曾向華潤集團求救，華潤集團的發言人表示不作評論。但是昨日亦有內地報章指出，華潤集團因自己本身問題，無法出手相助。惟萬科停牌宣布發行新股買資產的消息發出後，外界正關註華潤集團旗下的華潤置地(01109-HK)會否向萬科出售資產，而萬科則以發行新股作支付收購，若如此即可以產生攤薄寶能系，以及華潤集團增持的效果。

問題是，發行新股的規模多大。若果要達上述效果，即萬科最少發行10億股新股，假設萬科不折讓發行新股，以昨日停牌前報24.43元人民幣，10億股，即涉及金額約244.3億元人民幣。這一宗交易，基本上是一宗關連交易，股東會支持嗎？（編輯 柴剛 審核 趙慶 終審 塗勁軍）

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《每日經濟新聞》火山財富（微信號：huoshan5188）記者了解到，中融人壽至今已經舉牌三家上市公司，且幾家均有很多共同點。那麽，下一個“幸運兒”會是誰呢？

每經記者 劉海軍

在安邦、前海人壽、富德生命人壽、國華人壽等之外，險資舉牌潮又現新生力量——中融人壽。《每日經濟新聞》火山財富（微信號：huoshan5188）記者了解到，中融人壽至今已經舉牌三家上市公司，且幾家均有很多共同點。那麽，下一個“幸運兒”會是誰呢？

接連舉牌三家公司

12月25日，真視通發布簡式權益變動報告書。公告稱，2015 年 12 月 25 日，真視通收到中融人壽發來的通知。截至 2015 年 12 月 25 日，中融人壽通過深圳證券交易所二級市場交易增持本公司股份達 4,000,087 股，占公司總股本的 5.00%，首次達到本公司總股本的 5%。此買入是在2015 年 10 月 27 日到 12 月 25 日發生的。

公告表示，中融人壽在投資市場、融資市場和產業市場擁有豐富的經驗，認可並看好真視通的業務發展模式及未來發展前景，希望通過此次股權增持，獲取上市公司股權增值帶來的收益。中融人壽除本次股份增持外，不排除在未來12個月內繼續增持真視通股份的可能，並將按照相關法律的規定及時履行信息披露義務。中融人壽同時表示， 在本報告書簽署日前六個月內，除本次披露的增持股份外，其未買賣公司股份。

鵬輝能源也在今日發布股東權益變動提示，稱中融人壽增持本公司股份達4,200,052 股，占公司總股本的 5.00%，首次達到本公司總股本的 5%。

而在幾天前，天孚通信公告，2015年10月26日至12月 21日，中融人壽通過深圳證券交易所二級市場交易增持天孚通信無限售條件流通股371.71萬股, 占天孚通信總股本的5%。

據了解，中融人壽的主要股東有清華控股有限公司、吉林省信托有限責任公司、聯合銅箔（惠州） 有限公司、中潤合創投資有限公司、寧波杉辰實業有限公司。

尋找下一個“幸運兒”

仔細分析中融人壽對三家公司的舉牌路徑，《每日經濟新聞》火山財富（微信號：huoshan5188）記者了解到，中融人壽是在2015年10月26日至12月 21日買入天孚通信，在 10 月 27 日到12 月 25 日買入真視通的。 即在天孚通信、真視通股價還處於相對低位，在上升趨勢已經形成並且開始突破前期阻力位時不斷的買入股票的，其買入的成本比較低 。

從舉牌的三只個股的情況看，天孚通信、真視通、鵬輝能源都為次新股，盤子都很小，流通盤為1524萬股、2000萬股、2100萬股。

此三只股票均在年中的市場大跌中回調很大，跌出了價值。在後來一波次新股的上漲大潮中均大幅上漲，最後創出歷史新高。

而從十大流通股東的角度看，在三季度時，三只股票的前十大流通股東持股合計占比為7.14%、8.76%、5.94%。股權均很分散，且三只股票中的機構席位很少，更多的是自然人流通股東。

從三家公司所在的行業來看，主營產品分別為光收發接口組件、陶瓷套管，多媒體信息系統，鋰離子電池，均為高科技新興產業 ，也為時下市場關註的熱門行業。

而從業績來看，三家公司的的凈資產收益率分別為12.40% 、11.25% 、8.14%，每股收益為 0.990元 、0.600 元、 0.700 元，業績表現均不錯。

在舉牌三家公司的同時，記者註意到，中融人壽今年在資本市場表現的十分活躍。

在二季度時，公司進入了13家上市公司十大流通股東中，而在三季度增加到了18家，包括重慶路橋、弘業股份、士蘭微、大洲興業、玉龍股份 、全築股份 、福安股份、龍韻股份、中原環保、青島雙星、石化機械、科陸電子、康力電梯、猛獅科技、三五互聯、開爾新材、美晨科技、潤和軟件。其中全築股份、福安股份、龍韻股份三家公司為次新股，且流通盤很小。

在大舉買入上市公司的同時，中融人壽近期的調研節奏也較快。在11月18日調研了勁拓股份，其中前海人壽也在調研者之列。12月3日，中融人壽的劉長江調研了鵬輝能源，巧合的是，此次中融人壽剛好舉牌了鵬輝能源。12月18日調研了賽升藥業。這些股票中，勁拓股份是做焊接設備和機器視覺的，流通盤5242萬股，賽升藥業主營免疫系統和神經系統用藥，流通盤為3000萬股，兩者均為次新股。

尤其值得註意的是，中融人壽的劉長江在12月23日作為唯一的對象調研了南華儀器，該股的流通盤才1020萬股，流通籌碼也比較分散。

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