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【幹貨】黑馬會王培亞:創業需求理論,一共9個層次,你在第幾級?

來源: http://new.iheima.com/detail/2014/0219/58784.html

這個世界是由人和商品兩部分構成,人存在的價值就是去創造商品滿足其它人的衣食住行等各方面的需求,主導這種創造過程的則是形形色色的創業者。創業的本質就是創造,去制造或者創造產品和服務滿足其他人的需求。人一般從事兩種活動,一是生產,一是消費,生產的難度要遠遠大於消費,尤其是主導生產的創業者。在這樣認知的基礎上,黑馬會會員王陪亞(個人微信號:139993971)對人的生產創造過程進行了一定的總結,形成了自己的一套體系。i黑馬將本文分享給大家,希望對大家有所幫助。根據商品性質和需求性質,我將人的創業活動一共分成九個層次,這幾個層次在地位上是不分貴賤的,但是在難度上,越往上難度越高。第一層級:生產並銷售已有物質產品,滿足人們已有的物質需求。這樣的產品是目前已經存在的,滿足人的已有的物質需求,這是所有創業活動的基礎與根基,是範圍最廣影響最大的實體經濟。比如,第一產業中的基礎勞動就都是屬於這一層級。農民種植並銷售自己的糧食作物,種植並銷售各種水果,養殖並銷售各種畜牧產品,農民都是在生產這些已經存在多年的產品,滿足整個社會食這一最基本的需求。第二產業中的制造業也是屬於這一層級,從事食品、家電、紡織、煙草、醫藥、化工、金屬、交通設備等產品的生產制造,滿足人們已有的物質需求。在這里,創業者主要是指制造商和品牌商,他們構成了中國制造的主流,構成就是中國無數的大大小小的工廠,無論是最簡單的街邊作坊,還是最先進的諸如富士康之類的現代化工業流水線,他們都在生產人們生活中衣食住行各種商品,滿足人們已有的物質需求。第二層級:僅銷售已有的物質產品,滿足人們已有的物質需求。這一層級相對第一層級最大的不同就是只銷售產品,不生產產品,是最純粹的商人,這是商業和貿易的起源,比較貶義的形容是“投機倒把”和“倒買倒賣”。但就是有了商人這個群體,才加快了商品的流通,讓各行各業的人都能用上適合自己的產品。這一層級可以涵蓋很多的行業和種類,最鮮明的代表有以下幾個:第一, 外貿商,外貿商是我國一個非常大的群體,他們把中國制造與世界聯系在了一起。中國很多加工廠是沒有取得訂單能力的,完全依靠外貿商獲取訂單,外貿商從中賺取差價獲得利潤;第二, 國內的批發商及代理商,他們本質上也是貿易商的一種,不生產產品,代理銷售已經有的物質產品,第三, 零售商,像超市、商場、便利店等,都是銷售實物產品的平臺,由於電子商務的發展,現在零售商又包含傳統零售商和網絡零售商。第一第二層級銷售的都是指已經存在的實物產品,是為滿足人的基本需求而服務的。第三層級:生產並銷售已有的服務產品,滿足單位已有的服務需求。服務是一個非常大的概念,比如第三產業,整個產業都可以叫做服務業,在此,我把服務產品概念進行一定細化和濃縮。第三層級的產品,是生產並銷售已有的服務產品,去滿足單位已有的服務需求。這個概念比較抽象,舉個簡單例子,甲方乙方大家都明白吧?乙方本質上就是銷售服務產品的,可以有以下幾個例子:第一, 軟件服務。新時期科技革命的快速推進,促進了IT行業的蓬勃發展,行行業業都需要進行信息化的改造升級,就出現了無數的軟件公司,為不同行業提供軟件服務。大的比如IBM這樣的跨國巨頭技術咨詢公司,小的比如小飯店的點餐系統,還有例如金蝶用友這樣覆蓋中小企業的標準化的財務軟件,都是生產出一種服務產品,並進行銷售。第二, 廣告服務。廣告行業是一個相當大的行業,從廣告制作到廣告代理到媒體策劃到媒介公共等涵蓋了千千萬萬的公司,甲方乙方是用在廣告行業里最多最廣泛的,處於最高端的是諸如奧美、麥肯這一類的國際4A廣告公司,他們服務於各類的品牌商,制作一條廣告片少則幾十萬,多則幾百上千萬。第三, 物流服務。要致富,先修路,這是各個地方發展經濟的首要條件,只有交通發達了,配套的商業才能發達,而物流則是商品在全國乃至世界範圍內周轉最基本的服務。陸運、鐵運、航空,在不同行業不同領域發揮著不同的作用。服務產品多種多樣,大家可以根據自己公司性質評判屬於哪種類別,自己是屬於甲方還是乙方,提供什麽樣的服務。其實,甲方和乙方是融合的,自己既需要為其它公司提供服務銷售產品,同時也需要購買其它公司的服務。第四層級:僅銷售已有的服務產品,滿足單位已有的服務需求。這一層級比較簡單,跟第三層級是緊密結合的,依托於第三層級存在,本質上就是指第三層級的代理商,自己不開發生產服務產品,僅僅代理已有的服務產品。比如軟件產品的軟件代理商、各種類型的廣告媒介代理公司、咨詢培訓的代理公司等,都是代理銷售別人已經開發出來的的服務產品。第五層級:生產銷售已有的精神產品,滿足個人已有的精神需求。人的需求可以分為兩種,一種是基本的物質需求,一種是精神層面的需求,隨著人們物質水平的不斷提高,在精神產品方面的需要越來越多,這就需要不斷有創業者去開發精神方面的產品。已有的精神產品可以有以下種類:第一, 文學。文學是最古老而又源遠流長的學問,小說、詩歌、散文、雜文,古往今來,各種作家名家層出,他們不斷寫出有深度的文學作品,滿足人們在精神方面的需求。承載文學作品的商品就是書籍,書籍是智慧的結晶,我小時候其中一個理想就是成為作家;第二, 藝術。藝術也是一門大學問,文學可以算是藝術的一類分支。繪畫、書法、雕塑、舞蹈、戲劇等都是藝術的主要分支。各種藝術家不斷貢獻自己的智慧,開發各種藝術產品,滿足人的精神需求;第三, 娛樂。現在娛樂是全民化的,娛樂包含電影、電視劇、歌曲、遊戲等各方面,每一類別都對社會影響巨大。現在國家鼓勵發展文化產業,這些滿足人們已有精神需求的產品都可以歸到文化產業中。第六層級:僅銷售已有的精神產品,滿足個人已有的精神需求。這一層級的創業跟上一層級也是緊密結合的,不生產創造精神產品,僅僅銷售精神產品,滿足人的精神需求。在文學方面可以歸類為各類出版社、書籍發行公司等,藝術則是各種展出單位、表演單位,娛樂的載體則是各種電視臺、電影院、網絡遊戲等。現在單純的藝術已經不多,很多都融進了商業的元素。像前段日子風風火火的中國好聲音節目,這個節目不是它首創的,是購買海外的版權,代理發行,同時也進行一定的創作發揮。產品本身好,運營得當,才有可能獲得成功。第七層級:創造並銷售未有的物質產品,滿足未有的物質需求。從第七層級開始,就到了創造的階段,去創造一種產品,創造一種需求。單純的複制很多人都能做到,但是說到創新、創造,就只有一小部分人才能成功。現在人們創業也都熱衷於創新創造,這是高層級的創業,難度最大,風險最大,成功的收獲也最大。科學技術是第一生產力,不斷有新的技術出現,才能推動人類文明不斷向前發展。那麽什麽是創造未有的物質產品呢?其實我們現在日常用的很多產品,在原來都是沒有的,當他們誕生後才不斷發展起來的,比如電腦的誕生、手機的誕生,這才只有幾年幾十年的歷史。當第一代的此類產品誕生時,就屬於創造一類未有的物質產品。後來者不斷在此基礎上進行完善。很多存在我們科幻世界中的東西,在一一變為現實。同時,人類在不斷進行新能源、新技術的開發,生物醫藥等技術的發展,各種發明專利,這些都是屬於在進行探索創造。第八層級:創造並銷售未有的服務產品,滿足人未有的服務需求。這一層級則是去創造一種全新的服務產品,或者是虛擬產品,去創造一種新的需求,現在很多互聯網創業集中於這種領域,也是最受關註的領域,因為它在時刻的改變著每個人的生活方式。比如前幾年流行的開心網,在網上偷菜種菜以前是誰也想不到的;現在火爆的微博、微信,時刻在影響著每一個人;層出不窮的各種移動互聯網應用,一項又一項的改變著人的生活方式。這類需求集服務與精神於一體,需要真正動腦去創造。在互聯網企業,主導這個創造的核心是產品經理,產品經理塑造出產品模型,交由IT技術男去實現。產品是未有的,憑空捏造出來的,能否產生商業利益財富增值都一無所知,創業難度最大、風險最大、回報也就越高。這就是資本青睞的地方,像李開複老師帶領的創新工場團隊,主要進行這類產品的創造開發,微信之父的張小龍,也是活生生的把微信創造出來的。第九層級:創造並銷售未有的精神產品,滿足人未有的精神需求。這一層級其實已經不能用創業來形容了,是完全的創造,創業本身是為了獲取財富,而這類的創造很難用財富來衡量,我將其分為兩部分,一部分是科學,一部分是思想,這兩部分又是不斷融合的。我們小時候有成為科學家的夢想,當我們長大走入社會中,才發現科學距離我們太遙遠。我們每天在為養家糊口奔波,生老病死各種負擔重壓著,哪還有心思去關心科學。不關心科學並不代表科學不存在,大量的科學家在各種領域潛心進行著鉆研,我們可能看不到他們的成果,但並不代表他們不存在。科學分為自然科學和社會科學,對科學貢獻的認定相對最權威的就是諾貝爾獎,諾貝爾獎成立100多年,見證著各類科學的發展,科學的每一次小的進步,人類都可能會向前邁向一大步。與科學比肩的則是思想,思想更是可以影響上千年的產品。我們現在的社會是思想匱乏的社會,目前國家的指導思想是德國人建立的馬克思主義。中華文明上下五千年,源遠流長,思想最繁榮的時代是春秋戰國時的諸子百家,儒家、道家、陰陽家、法家、名家、墨家、雜家、農家、小說家、縱橫家等百家爭鳴,百花齊放,後有“罷黜百家,獨尊儒術”,孔孟的儒家思想指導了我們數千年的發展。而這些思想的創建者則是我們古時的聖人,孔子、老子、孟子,影響著中華民族數千年。別說當代了,最近千年中國也沒有出現聖人級別的人物,中華民族的國學經典在不斷流失中。在思想方面有成就或者成績的智者可以分為三個層級,第一個層級是大師,第二個層級是宗師,第三個層級則是聖人。大師是指在一定領域造詣深厚、享有聲譽的人,無論是文學還是藝術還是科學,都可以造就大師的領域。現在比較流行的說法是建國後中國無大師,當代的大師很多出現在民國;宗師是對大師的升級,不但造詣深厚,而且到了可以開宗立派的地步,思想已經形成一派;聖人更是在宗師級別上的升級,思想可以影響幾千年。我的學識淺薄、見識淺薄,無法對具體的人或者事進行評點或者評估,但這些都是確確實實存在著的。前兩年剛剛去世的南懷瑾先生,在離世前我對其一無所知,後來才慢慢有了一定了解,這位當世奇人到底是大師還是宗師,歷史自會評價。這一層級是思想與科學的融合,超越了創業的本身,億萬眾生,只有寥寥數人。以上是我根據產品及需求的不同建立的創業需求理論,分成了九個不同的等級,這九個不同的等級很多時候是相互融合的,不是專業學術的知識,大家不必糾結於劃分的是否科學與合理,而是要看一下,對自己本身的創業或者思想體系是否有幫助。自己在開始一個項目前,思索一下,我們創建一個什麽樣的產品,去滿足一些什麽樣的人什麽樣的需求,是自己創建產品,還是去銷售別人已有的產品。環顧九個層級,第二個層級銷售已有的物質產品是創業風險相對最低成功幾率最大的,而第八層級創造並銷售未有的服務產品則是創業難度最高的。大家都需要對自己的性格、對自己的資源進行有效評估,來確定哪種創業模式最適合自己。創業的核心是產品,滿足的是人的需求,這一點創業者一定要想得明白再明白,如果這一點創業者本身都想不清,那麽這個業不創也罷。 相關公司: 數據來自 創業項目庫 作者:王培亞 | 編輯:luhaitian | 責編:陸海天

幹貨 黑馬 王培 創業 需求 理論 一共 層次 你在 在第 第幾 幾級
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要讓牛喝水,一共分幾步——論“中國式QE”的三種方式

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本帖最後由 鹿愚 於 2015-5-5 16:41 編輯

要讓牛喝水,一共分幾步——論“中國式QE”的三種方式
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14 年9 月,日本央行曾創紀錄地宣布開始購買日本股市的ETF,該行委員這樣形容此做法:我們將牛牽到水邊,告訴它們水的味道不錯,但它們並不喝。所以,我們認為我們應該親自喝水,向牛展示水的味道很好。這樣一個形象的比喻,對於我們卻有很強的借鑒意義:以前談到中國“QE”,大家認為只是個噱頭。但我們發現,去年以來一系列常規貨幣工具的使用,效果都不盡如人意,說明光憑市場化主體參與降利率是不夠的,得引入央行這樣的非市場化主體。而中國式QE的實現途徑,也不止一條。


美日歐的QE經驗。美日歐QE的實施均源於經濟衰退、通縮風險加劇,資金成本下降並未帶來實體經濟資金成本的同步下調,銀行金融中介功能喪失。而各類QE 都通過央行購買金融資產來實現,包括長期國債以及信貸資產等。其傳導機制是通過降低融資成本以刺激投資,壓低實際利率提升通脹預期,刺激股市上漲增加居民財富,從而刺激居民進行消費、企業加大投資,改善經濟增長。


當前中國利率現狀:傳統工具有用嗎?目前雖然降息、降準等傳統貨幣政策工具仍有巨大的使用空間,但其效果趨於下降,雖然可以顯著降低短期的貨幣利率,但對於降低長期的國債利率乃至信貸利率效果有限。效果為何減弱?主要是源於利率市場化前後,貨幣政策的傳導路徑發生了變化。利率市場化之後,降息傳導變為:降息—存款利率上浮,制約貸款利率下降—銀行偏好高收益資產、信貸和利率債需求減弱。這也意味著近期的中國版QE 傳言並非空穴來風。


中國式QE途徑猜想,我們認為中國式QE主要有三種可能方式:


QE方式一:大規模降準,持續釋放銀行低成本資金。從過去兩次降息降準效果比較來看,相比利率等價格政策,準備金率等數量政策工具效果更好,在15 年2 月和4 月的兩次降準後,長期國債收益率出現顯著下行。目前貸款基準利率已經降至了歷史低點附近,但當前18.5%的存準率仍位於歷史高位,下調空間巨大。也只有不斷下調準備金率,強化寬松預期,才能將將短端低利率預期傳導至利率曲線中長端。我們維持2 季度宏觀報告中提出未來存準率有望下調至10%甚至以下的判斷。


QE方式二:註資政策性銀行,曲線購買地方債。對比歷史經驗,央行在14 年二季度為國開行提供1 萬億PSL,用來支持住宅金融事業部,即住宅金融債由央行的PSL 來對接,化解了國開債供給沖擊的同時,也達到了支持基建資金來源的目的。在07 年財政部計劃發行的1.55 萬億特別國債,也通過再貸款農行定向認購消化了1.35 萬億,背後的最終出資人也是央行,僅2000 億面向市場發行。目前低利率的萬億地方債乏人問津,也可通過央行繞道政策性銀行曲線購買。


QE方式三:購買商業銀行信貸資產。首先是通過抵押再貸款的方式。類似於之前的PSL 和MLF,而央行通過設臵抵押物的範圍可以增加優質信貸的資金供給,降低貸款利率。其次是央行直接或間接購買銀行資產,剝離銀行的不良資產,化解金融系統風險,化解銀行惜貸。由於中國經濟仍在探底,房地產市場低迷,商業銀行存在很多流動性差、風險高的資產。央行如果購買這些資產,可使得商行獲得資金,修複資產負債表,提高信貸投放能力。98 年亞洲金融危機之後中國銀行體系的整體不良率一度達到50%以上,之後也是通過央行再貸款給四大資產管理公司,大規模收購商業銀行不良資產,最終成功解決銀行信貸投放能力不足的問題。


目前央媽期權啟動,各種QE 傳聞頻出,反映市場對央媽出手解決地方債供給、銀行不良資產上升等問題保持樂觀。未來如果政府能夠配合以更大的改革計劃,比如在利率、匯率及資本賬戶開放等方面有所突破,齊頭並進,中國版QE 更會事半功倍。






要讓 讓牛 喝水 一共 分幾 幾步 中國式 中國 QE 的三 三種 方式
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要讓牛喝水,一共分幾步:論“中國式QE”的三種方式

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本帖最後由 jiaweny 於 2015-5-6 15:19 編輯

要讓牛喝水,一共分幾步:論“中國式QE”的三種方式
作者:姜超

摘要:

14年9月,日本央行曾創紀錄地宣布開始購買日本股市的ETF,該行委員這樣形容此做法:我們將牛牽到水邊,告訴它們水的味道不錯,但它們並不喝。所以,我們認為我們應該親自喝水,向牛展示水的味道很好。這樣一個形象的比喻,對於我們卻有很強的借鑒意義:以前談到中國“QE”,大家認為只是個噱頭。但我們發現,去年以來一系列常規貨幣工具的使用,效果都不盡如人意,說明光憑市場化主體參與降利率是不夠的,得引入央行這樣的非市場化主體。而中國式QE的實現途徑,也不止一條。

美日歐的QE經驗。美日歐QE的實施均源於經濟衰退、通縮風險加劇,資金成本下降並未帶來實體經濟資金成本的同步下調,銀行金融中介功能喪失。而各類QE都通過央行購買金融資產來實現,包括長期國債以及信貸資產等。其傳導機制是通過降低融資成本以刺激投資,壓低實際利率提升通脹預期,刺激股市上漲增加居民財富,從而刺激居民進行消費、企業加大投資,改善經濟增長。

當前中國利率現狀:傳統工具有用嗎?目前雖然降息、降準等傳統貨幣政策工具仍有巨大的使用空間,但其效果趨於下降,雖然可以顯著降低短期的貨幣利率,但對於降低長期的國債利率乃至信貸利率效果有限。效果為何減弱?主要是源於利率市場化前後,貨幣政策的傳導路徑發生了變化。利率市場化之後,降息傳導變為:降息—存款利率上浮,制約貸款利率下降—銀行偏好高收益資產、信貸和利率債需求減弱。這也意味著近期的中國版QE傳言並非空穴來風。

中國式QE途徑猜想,我們認為中國式QE主要有三種可能方式:

QE方式一:大規模降準,持續釋放銀行低成本資金。從過去兩次降息降準效果比較來看,相比利率等價格政策,準備金率等數量政策工具效果更好,在15年2月和4月的兩次降準後,長期國債收益率出現顯著下行。目前貸款基準利率已經降至了歷史低點附近,但當前18.5%的存準率仍位於歷史高位,下調空間巨大。也只有不斷下調準備金率,強化寬松預期,才能將將短端低利率預期傳導至利率曲線中長端。我們維持2季度宏觀報告中提出未來存準率有望下調至10%甚至以下的判斷。

QE方式二:註資政策性銀行,曲線購買地方債。對比歷史經驗,央行在14年二季度為國開行提供1萬億PSL,用來支持住宅金融事業部,即住宅金融債由央行的PSL來對接,化解了國開債供給沖擊的同時,也達到了支持基建資金來源的目的。在07年財政部計劃發行的1.55萬億特別國債,也通過再貸款農行定向認購消化了1.35萬億,背後的最終出資人也是央行,僅2000億面向市場發行。目前低利率的萬億地方債乏人問津,也可通過央行繞道政策性銀行曲線購買。

QE方式三:購買商業銀行信貸資產。首先是通過抵押再貸款的方式。類似於之前的PSL和MLF,而央行通過設置抵押物的範圍可以增加優質信貸的資金供給,降低貸款利率。其次是央行直接或間接購買銀行資產,剝離銀行的不良資產,化解金融系統風險,化解銀行惜貸。由於中國經濟仍在探底,房地產市場低迷,商業銀行存在很多流動性差、風險高的資產。央行如果購買這些資產,可使得商行獲得資金,修複資產負債表,提高信貸投放能力。98年亞洲金融危機之後中國銀行體系的整體不良率一度達到50%以上,之後也是通過央行再貸款給四大資產管理公司,大規模收購商業銀行不良資產,最終成功解決銀行信貸投放能力不足的問題。

目前央媽期權啟動,各種QE傳聞頻出,反映市場對央媽出手解決地方債供給、銀行不良資產上升等問題保持樂觀。未來如果政府能夠配合以更大的改革計劃,比如在利率、匯率及資本賬戶開放等方面有所突破,齊頭並進,中國版QE更會事半功倍。

正文:

近幾年中國經濟政策,好像越來越依賴於貨幣政策。財政、產業、穩增長、調結構、防風險,好像都在指望著貨幣政策出彩。這其實不是中國的獨家現象。在技術層面上,各國寬松也都有所不同,但實質上都是以非常規手段超發貨幣。當市場出現本身難以化解的狀況時,央行不應該以“政府幹預傷害市場”的邏輯坐以待斃。

2014年9月,日本央行曾創紀錄地宣布開始購買日本股市的ETF,其持有規模占到日本股市總市值的1.5%以上,成為日本股票持有量第二高的機構。日本央行委員須田美矢子這樣形容此做法:我們將牛牽到水邊,告訴它們水的味道不錯,但它們並不喝。所以,我們認為我們應該親自喝水,向牛展示水的味道很好。

這樣一個形象的比喻,對於我們卻有很強的借鑒意義:以前談到中國“QE”,大家認為只是個噱頭。但我們發現,去年以來一系列常規貨幣工具的使用,效果都不盡如人意,說明光憑市場化主體參與降利率是不夠的,得引入央行這樣的非市場化主體。總體來看,中國式QE可以達到補充基礎貨幣不足和影響長端利率兩個目的。而中國式QE的實現途徑,也不止一條。

1.美日歐的QE實踐的兩種類型

1.1 美聯儲QE:降低長端利率,刺激經濟複蘇

美日歐央行推出的QE大致可以劃分為兩個不同類型:

第一類,央行在危機期間直接購買金融資產(比如政府債券和房地產抵押債券)向市場註入流動性資金。這種操作主要是為了控制由於投資者的恐慌而引發的擠兌,類似於央行充當最後貸款人。

第二類,QE是指央行通過購買長期債券來壓低長端利率,其目的是幫助實體經濟複蘇。在08年金融危機期間,美國經濟惡化程度超出了以往的政策範圍,傳統的貨幣政策已經無路可走,美聯儲於是采用購買長期債券的方式,直接降低長端利率,幫助經濟複蘇。所以從本質上講,QE最終都是通過長期利率的變化完成。

07年金融危機爆發,美國陷入大蕭條以來最為嚴重的經濟衰退,GDP增速從07年4季度的1.9%一路下挫至09年2季度-4.1%的歷史低點。總需求嚴重不足也令通縮加劇,CPI和PPI同比增速於08年6月出現下滑態勢,到09年7月時已分別降至-2.1%和-6.5%的低點,創下大蕭條以來的新低。危機之下,銀行惜貸,而風險溢價則不斷提升,出現了貨幣利率大幅下滑但信貸利率卻居高不下的現象。在經濟、通脹創新低,長、短端利率明顯背離的背景下,美聯儲推出了三輪QE。

從08年到12年年底,美聯儲三輪QE的直接效果包括以下幾個方面:一是房貸利率長期維持較低水平,刺激地產和其他消費需求;二是通過降低長端利率刺激私人部門投資;三是政府投資額上升,幫助恢複經濟的同時增加就業機會。

1.2 日央行QE:降利率抗通縮,市場反應積極

日本歷史上曾有過兩輪QE,實施背景也都是經濟下滑、通縮加劇。第一輪QE緣於90年代初日本房地產和股票泡沫破滅,日本經濟進入持續衰退期,GDP和CPI增速均在02年1季度降至低點。第二輪QE則緣於08年後金融危機、歐債危機的波及,企業利潤大幅收窄,09年1季度GDP增速暴跌至-9.4%的歷史新低,而CPI增速則在09年10月降至-2.5%的歷史低點。與美國類似,日本在實施兩輪QE前同樣出現短端利率回落但長端利率仍居高不下的局面。

13年日本央行推出的第二輪QE(“質化+量化寬松”,QQE),成為至今為止日本刺激力度最大的寬松政策:主要包括在兩年內將貨幣基礎以及流通的日本國債和ETF規模擴大一倍,同時要將購買的日本國債平均到期時間延長一倍以上。

和美聯儲的QE政策相比較,日本央行更加註重資產負債表的負債端,也就是通過直接擴大基礎貨幣來達到擴大資產負債表的規模,同時配合在資產端延展到期日,進行變通的量化寬松。這主要是因為日本央行貨幣政策的最主要目標是避免陷入更長期的通縮,直接擴大貨幣供應量將有助於直接提升市場流動性,也不用同時擔心這一舉措會在短期內導致經濟過熱。

日本兩輪QE的傳導大體相同:首先是降低融資成本以刺激投資,壓低實際利率與提升通脹預期並行;其次是推動日元貶值以改善出口;最後是刺激股市上漲增加居民財富,從而刺激居民進行消費、企業加大投資,改善經濟增長。

1.3 歐央行QE:對抗通縮風險,緩解信貸緊縮

歐央行於今年1月宣布推出全面QE:從3月起每月購買600億歐元資產,直至16年9月。通縮風險加劇是歐央行QE的主要推手,14年12月歐元區通脹率曾自09年以來首次跌至負值-0.2%。

而金融危機以來,歐央行推出了諸多創新工具,但效果一直不盡如人意,債券市場資金成本下降並未帶來實體經濟資金成本的同步下調,銀行金融中介功能喪失。因而全面推出QE成為其必然選擇。

2. 當前利率現狀:傳統工具有用嗎?

2.1 逆回購下調+降準,貨幣利率處於低位

15年1季度,我國貨幣市場利率曾一直處於高位,春節前後R007一度高達4.7%左右。貨幣利率居高不下主要在於外占負增、打新資金需求、央行貨幣政策態度不明確等因素。

但從3月下旬起,隨著人民幣匯率企穩,央行開始連續5次下調逆回購招標利率,重新穩定了市場對於貨幣利率維持低位的信心,R007開始下行。而4月19日超預期降準釋放約1.4萬億資金,銀行間流動性十分充裕,在逆回購下調+降準帶動下,貨幣利率已經回落至2.5%區間,意味著央行公開市場的利率引導和降準對降低短端利率的效果顯著。

2.2 萬億地方債供給,制約長端利率

但是長端利率卻難以像短端利率那樣快速下降,4月上旬R007降至3%左右時,10年國開債的收益率卻仍在4%左右波動。而導致這樣現象很重要的原因在於萬億地方政府債的供給沖擊。

15年傳統利率債的發行規模預計在4.5萬億左右,而第一批地方政府債置換額度就達到1萬億,利率債發行規模至少增加20%。而在利率市場化背景下,為了攬儲吸引客戶,銀行理財、保險的資金成本都有上行壓力,其配置資產更傾向於高收益、低風險的“類固收”資產和信用債等,而社保基金購買地方債額度至多約1500億,遠水難救近火。

因此這1萬億地方政府債的購買主力仍是銀行表內的自營資金。但我們註意到,由於存款利率遠低於理財收益率和股市回報率,自14年四季度以來,銀行表內存款不斷流失,制約銀行配債資金增加。若沒有央媽救援,銀行自營資金難以顧全地方政府債和傳統利率債。供大於求是利率債長端利率難以下降的重要原因。

2.3 信貸利率仍高,寬松空間巨大

另一方面,當前企業貸款利率仍在6.8%高位,遠超5.8%的GDP名義增速,雖然降息後居民首套房和二套房的房貸折扣比例有所提高,但企業貸款利率難降,使得總體社融成本仍高。

總理稱6%以上的貸款利率遠高於5%左右的企業利潤率,這意味著利率非降不可。我們認為潛在降息空間至少4次以上。

2.4 傳統降準降息效果減弱

從14年11月至今,央媽已經降準降息各2次,為什麽債券長端利率和貸款利率還是難以下降。主因在利率市場化的環境下,傳統貨幣政策工具的效果被減弱。

首先,從債市表現觀察,我們發現,降息效果有限:2008年央行的連續5次降息對R007、1年國開和10年國開收益率的作用顯著,10年國開從5%下降至3%左右,R007和1年國開收益率一度降至1%。

而14年11月至今的2次降息後,10年國開收益率卻出現上行。

其次,存貸款利率方面,銀行主動上浮存款利率,制約貸款利率下行。14年11月的降息為非對稱降息,存款端波幅擴大至1.2倍,當時各大銀行將存款利率一浮到頂。

從15年3月再度降息後(1年期定存基準利率2.5%,上浮空間上調至130%)各銀行的反映看,四大行普遍上浮10%在2.75%,股份制銀行普遍上浮20%在3%左右,僅南京銀行一家存款利率上浮30%到頂,雖然存款利率的上浮程度比14年11月減輕,但仍使得降息效果打折扣。

而降息降準的效果減弱,主要是源於利率市場化前後,貨幣政策的傳導路徑發生了變化。在利率市場化之前,主要的傳導鏈條是:降息—存貸款利率同降—銀行放貸增加,債券利率跟隨存貸款利率下行;降準—銀行自有資金增加—增加信貸和配債。

但利率市場化之後,降息後各大銀行為爭奪存款將存款利率一浮到頂,導致短期內銀行負債成本難下行。降息傳導變為:降息—存款利率上浮,制約貸款利率下降—銀行偏好高收益資產、信貸和利率債需求減弱;降準傳導則是:降準—銀行自有資金增加——信貸與債券市場表現取決於銀行對信貸和債市的配置偏好。

3. 中國式QE途徑猜想

上周政治局會議表示,當前經濟運行走勢分化,下行壓力仍然較大。從經濟增長角度考察,當前各類指標均位於過去25年的低點附近。1季度GDP增速降至7%的6年新低,而GDP平減指數也首次轉負,通縮風險仍未消除。目前工業企業利潤依然負增,4月PMI依然偏低,融資總量余額增速繼續下滑,2季度GDP增速破“7”風險很大,經濟形勢依然嚴峻。

當前金融市場流動性極度寬松,貨幣利率大幅下降,但長期的10年期國開債利率依然高達3.8%,與長端利率掛鉤的貸款利率居高難下。從上文可以看出,目前雖然降息、降準等傳統貨幣政策工具仍有巨大的使用空間,但其效果趨於下降,雖然可以顯著降低短期的貨幣利率,但對於降低長期的國債利率乃至信貸利率效果有限,因而也意味著近期的中國版QE傳言並非空穴來風,我們認為中國式QE主要有三種可能方式。

3.1 QE方式一:大規模降準,持續釋放銀行低成本資金

首先,由於準備金率依然位於18.5%的歷史高點,因而大幅下調準備金率是短期內非常有效的數量寬松工具。

從過去兩次降息降準效果比較來看,相比利率等價格政策,準備金率等數量政策工具效果更好,在15年2月和4月的兩次降準後,長期國債、國開債收益率出現顯著下行。

目前貸款基準利率已經降至了歷史低點附近,但當前18.5%的存準率仍位於歷史高位,下調空間巨大。也只有不斷下調準備金率,強化寬松預期,才能將將短端低利率預期傳導至利率曲線中長端。我們維持2季度宏觀報告中提出未來存準率有望下調至10%甚至以下的判斷。

3.2 QE方式二:註資政策性銀行,曲線購買地方債

14年國開行計劃發行近4000億住宅金融債來支撐棚戶區改造。而央行在14年二季度為國開行提供1萬億PSL,用來支持住宅金融事業部,即住宅金融債由央行的PSL來對接,化解了國開債供給沖擊的同時,也達到了支持基建資金來源,通過基建投資助力穩增長的目的。這意味著14年的萬億PSL即可視為曲線QE。

而在07年財政部計劃發行的1.55萬億特別國債,也通過再貸款農行定向認購消化了1.35萬億,背後的最終出資人也是央行,僅2000億面向市場發行。此次央行和財政部註資三大政策性銀行,預示著央行通過政策性銀行曲線認購地方政府債也並非“空想”。

3.3 QE方式三:購買商業銀行信貸資產

目前實體經濟仍然低迷,信貸需求不足而銀行存在惜貸,在此背景下大規模降準和註資政策性銀行有其局限性,並不能以市場化的方式配置資金,激勵商業銀行使用新增資金用來發放貸款,支持實體經濟。因而QE的第三種可能路徑是購買商業銀行信貸資產。

首先是通過抵押再貸款的方式。類似於之前的PSL和MLF,而央行通過設置抵押物的範圍可以增加優質信貸的資金供給,降低貸款利率。

其次是央行直接或間接購買銀行資產,剝離銀行的不良資產,化解金融系統風險,化解銀行惜貸。由於中國經濟仍在探底,房地產市場低迷,商業銀行存在很多流動性差、風險高的資產。央行如果購買這些資產,可使得商行獲得資金,修複資產負債表,提高信貸投放能力。

98年亞洲金融危機之後中國銀行體系的整體不良率一度達到50%以上,之後也是通過央行再貸款給四大資產管理公司,大規模收購商業銀行不良資產,最終成功解決銀行信貸投放能力不足的問題。

此外,近期有媒體報道央行或將增加PSL規模,同時允許更多銀行獲得PSL,一方面增加棚戶區改造、一帶一路等信貸支持,另一方面將地方政府置換債納入PSL抵押品範圍,增加地方政府債吸引力,鼓勵商行以其為抵押換取央行資金,提高流動性和刺激信貸投放。此舉類似歐央行的LTRO和英國央行的FLS工具,都是央行通過抵押貸款為商業銀行提供流動性。

4. 非市場化主體之央行參與的必要性

參考歐洲央行,在處理希臘債務違約問題上,面對的是一個主權國家,跟中國央行面對某一個地方政府或者商業銀行完全不一樣。而德國民眾可能會反對歐央行救助希臘,但國內一個地方肯定不會反對中國央行購買其他地方債,一家銀行也肯定不會反對中國央行購買其他銀行的信貸資產,這就是中國相比歐洲在解決債務問題上最大的優勢。

而隨著中國居民的財富配置正在歷史性地從存款時代、地產時代進入到金融時代,而面對如此龐大且迫切的債務問題,如果單單依靠財政手段,以及比較被動的債務置換和傳統的降息降準的方法去解決,難度較大。

目前央媽期權啟動,各種QE傳聞頻出,反映市場對央媽出手解決地方債供給、銀行不良資產上升等問題保持樂觀。未來如果政府能夠配合以更大的改革計劃,比如在利率、匯率及資本賬戶開放等方面有所突破,齊頭並進,中國版QE更會事半功倍。(姜超宏觀債券研究)

要讓 讓牛 喝水 一共 分幾 幾步 中國式 中國 QE 的三 三種 方式
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外匯管理局通報21起外匯違規典型案件 一共罰款5000多萬

國家外匯管理局16日向社會通報21起外匯違規典型案件,這些案件合計罰款金額超過5000萬元。

近年來,我國外匯監管部門加強開放經濟條件下的治理能力現代化建設,建立健全跨境資本流動“宏觀審慎+微觀監管”兩位一體的管理框架。其中,在微觀監管領域,外匯局依法依規維護外匯市場秩序,強調反洗錢、反恐怖融資、反逃稅,對各類外匯違法違規行為保持高壓態勢,不斷加大處罰力度,嚴厲打擊虛假、欺騙性交易和非法套利等資金“脫實向虛”行為,維護健康良性市場秩序。

此次通報的21起案件中,涉案主體包括銀行、實體企業、個人,涉及違規辦理轉口貿易、違規辦理內保外貸、私自買賣外匯、逃匯等行為。

其中,8起涉及銀行的案件中,有的是銀行未按規定盡職審核轉口貿易真實性,憑企業虛假提單辦理轉口貿易付匯業務;有的是銀行在辦理內保外貸簽約及履約付匯時,未按規定對相關事項進行盡職審核和調查;還有1起案件是銀行違規為個人分拆辦理售付匯業務。

在涉及個人外匯違規的案件中,有違規個人為了向境外轉移資產,或是通過地下錢莊換匯並轉移財產,或是利用他人年度購匯額度購匯,將個人資金分拆購匯後匯往境外賬戶等。

責編:李燕華

外匯 管理局 管理 通報 21 違規 典型 案件 一共 罰款 5000 多萬
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