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風口上的H股：險資如何看待2015年港股投資

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風口上的H股：險資如何看待2015年港股投資


在上周五中國證監會放行公募資金投資港股後，本周二晚間，中國保監會放行險資投中國香港創業板。那麽，以穩健投資和負債匹配為特征的險資，今年會在港股市場怎樣施展拳腳？


《上海證券報》記者專訪了中國人壽富蘭克林資產管理公司總裁陳東。該公司在香港管理了1200億港幣的資產，目前在香港中資背景資產管理公司中位居首位。


港股IPO要擇優參與


上海證券報：打新股，無論境內外市場，都是慣用的穩妥投資方式。您如何看待？


陳東：回顧過去8年保險資金境外投資的歷程，參與港股IPO是保險機構出海投資的第一站，投資股票二級市場是第二步，第三步才是配置其他。今年，這些方面投資都存在良機，應提早進行戰略布局。


但與A股IPO不同，港股IPO的盈虧機會對半，並不是穩賺不賠，如果在IPO個股研究方面下工夫，還是可以獲取穩定收益的。如2014年阿里巴巴、中廣核等大型優質公司的IPO。


目前，一些先知先覺的保險資金已經進入香港IPO市場。最近廣發證券H股的IPO基石投資者中，除了其他投資者，也有保險公司，並首次出現了中小保險公司的身影。如華夏人壽保險、前海人壽等。


香港的批股(placement)有兩種形式，一是增發或定向增發，二是老股的大宗交易。目前看，2015年港股的批股會有很好的投資機會。1月份就有中信證券、海通證券、銀河證券三大券商宣布在香港進行定向增發，相信會有更多H股公司在香港進行定向增發或者是非定向增發，這些機會對於險資境外投資而言，都是不錯的選擇。


今年H股也在風口上


上海證券報：去年滬港通後，今年還會有深港通落地。去年A股大漲50%多，但恒生指數只漲了1.3%。今年在政策利好推動下，港股會後來居上嗎？
陳東：除了參與IPO，積極參與二級市場投資也是險資海外資產配置的重要組成部分。我個人非常看好2015年H股市場，應該積極參與。
我認為今年南冷北熱的局面有望均衡化。截至3月底，滬股通和港股通使用額度占總額度比例分別為40.7%、13.9%，A股資金流入更多。但近期情況有所逆轉，尤其是上周以來。


保險資金除了通過IPO投資香港市場外，還有兩條路徑：一是參與AH價差明顯的公司投資；二是參與“港A股”的投資。


同一家公司的AH股套利，是比較省心的投資方式。3月27日，AH股的溢價指數創出三年來的新高，達135.7。我們統計了最近10年AH股倒掛的情況，其中，A股股價超過H股股價30%的，有三次，這是第四次。過去三次AH股最終都回歸到了相同的價格水平附近，而且，股價收平的時間大都在一年左右。
值得註意的是，通過滬港通參與港股投資，不是所有的港股，而是284只股票。除了H股以外，還可以選擇以下兩類股票：一是內地公司以紅籌形式在香港上市的，如騰訊；二是香港本地藍籌股公司，如長江實業與和記黃埔進行重組後， 新成立的長江和記實業有限公司。


還有一類股票，就是現在流行的“港A股”。即市場人士定義為：“小市值、夠性感、有業績、非老千”。通俗地說，就是A股投資者最喜歡的，代表未來經濟發展預期的，有業績支撐的新興成長性股票，如TMT、互聯網+等等。盡管這類股票還沒有在滬港通股票名單中，但保險資金可以通過境外投資額度參與。而且，隨著下一步深港通的開通，A股資金不斷流入，這類股票的價值重估趨勢會更加明顯。


風水輪流轉。從兩地股市的表現來看，去年7月增量資金進入A股市場以來，上證綜指漲幅已經達到82.4%，同期恒指漲幅僅6.5%。3月以來恒生AH溢價指數創下135.7的高位，但近四個交易日在政策利好刺激下港股表現優異，港股流入資金加速、AH溢價有所回落。


我總結下，從A股投資者的估值角度看，H股確實存在非常好的系統性機遇。首先從估值角度來看，無論縱向比較和是橫向比較，H股都是非常便宜的；第二，巨大A/H股差價是最近十年的第四次高點，前三次的差價平均都在一年左右時間抹平，即使A股上漲，差價一時不會收窄，還會繼續帶動H股上漲，取得絕對回報；第三，港股通成為打通兩地投資者參與對方市場的十分便捷的通道，這是以前沒有過的事情。第四，大多數兩地上市公司的H股流通盤比A股小，推動追漲行情所需資金較低。A股最多的時候一天成交量1萬億人民幣，港股最多的時候一天成交量1000億港幣，A股的流動性通過港股通稍有流入，H股就會有反應。


港股創業板投資不是重點


上海證券報：這次開放險資投資港股創業板，會重點配置嗎？


陳東：港股創業板有望成為險資投資的一個新領域，但不會成為重點配置對象。


全球範圍看，創業板成功案例不多，美國的納市和A股的創業板是成功的。香港創業板由於掛牌公司數量少，規模小，估值較高，交投清淡，一直不為機構投資者看好。


最新統計數據，到4月1日為止，香港創業板個股212只，過去60天整個創業板平均每天成交6億港幣，平均市盈率52倍，平均每只股票的總市值為9億港幣左右。


因此，即便放開保險資金投資港股創業板，至多是選擇其中一些個股進行少量投資，不會重點配置。


上海證券報：您有什麽好的建議？


陳東：隨著滬港通和今年深港通的開啟，香港的大盤藍籌股將成為保險資金選擇對象，特別是低估值、高股息和高AH溢價的公司，恒生中盤股和恒生小盤股指數的成分股的投資熱度也會上升。


就如同過去5年，保險業誰率先在大資管和非標產品布局，誰就能有效提升今天的整體投資收益率一樣。我在這里大膽預測，未來5至10年，保險業誰率先布局H股和全球資產配置，誰就有望奠定未來投資的勝局。


（上海證券報）


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一帶一路概念股全拆解 風口上的核電你知多少

來源: http://www.yicai.com/news/2015/04/4602443.html

一帶一路概念股全拆解 風口上的核電你知多少

一財網 王樂 2015-04-08 10:29:00

壹資本小編近期加了班加了點、博覽了無數核電資料，為大家獻上A股核電上中下遊產業鏈核電概念股大全，壹資本小編的最大願望就是讓大家躺著就把錢賺了

3月29日，當中國大地部分城市還籠罩在穹頂之下時，紅沿河核電站5號機組正式開工啦!這標誌著自2012年以來暫停審批的沿海核電項目開始穩步開啟，這一切都始於3月10日國家發改委正式批準紅沿河核電二期項目兩臺百萬千瓦核電機組。

錦上添花的是，“一帶一路”中涉及的高端裝備走出來也有核電的身影，尤其具有自主知識產權的“華龍一號”，隨著“一帶一路”越來越火，核電走出去也會越來越火。

近期核電板塊走勢就是最好的證明！

小編有話說（一定要看）

雖然核電正式重啟了，也跟上了“一帶一路”，沒壹資本（微信訂閱號：cbnyiziben）小編啥功勞，但壹資本小編還是激動的不行，因為小編知道投資A股核電概念的人可以賺大錢啦。

當然，沒有買到核電概念股的也不要灰心，小編近期加了班加了點、博覽了無數核電資料，為大家獻上A股核電上中下遊產業鏈核電概念股大全，壹資本小編的最大願望就是讓大家躺著就把錢賺了。

好了，小編就不磨嘰了，下面開始分享幹貨。

先看核電前景

國內： 根據2014年11月發布的《能源發展戰略行動計劃(2014-2020年)》中，明確提出到2020年，核電裝機容量達到5800萬千瓦，在建容量達到3000萬千瓦以上。

數據顯示，截至2014年，我國在運及在建的機組不足5000萬千瓦，未來增長空間可期，而核電重啟是一個良好的開端。

國外：核電發電量占比6%以下的國家，多數為“一帶一路”沿線發展中國家，“一帶一路”的建設將促進我國核電出口。

再看看核電的優勢

此外，核電發行不受季節、氣候等眾多因素影響，可以穩定供電，同時比火電優先上網哦。

最重要的是技術

我國一直強調核電核心技術自主化，中核集團借鑒國際三代技術，自主研發出了具有國際三代技術水準的CAP1000技術；國家核電在引進AP1000的基礎上研發了具有自主知識產權的CAP1400；中廣核和中核集團合作研發完全具備自主知識產權的三代核電技術“華龍一號”。


現在在建的核電多數用的都是我們自主研發的核電技術。第三代技術“華龍一號”和 CAP1400 造價基本處於最低，在未來重點建設核電的發展中國家中具備很強的吸引力。

在習大大和李總理在強烈推薦下，我國的核電已經走出了國門。

2015年1月，中法雙方簽署了核電站領域的合作協議。 

2015年2月，中國核工業集團與阿根廷簽署《中華人民共和國政府和阿根廷共和國政府關於在阿根廷合作建設壓水堆核電站的協議》，向阿根廷銷售“華龍一號”。

2015年2月，中國將在巴基斯坦承建6座核電站，並有可能向巴方出口更多的核反應堆。

2015年3月，上海電氣核電集團與AREVA正式簽訂了南非KOEBERG核電站6臺蒸發器更換項目的分包合同。南非KOEBERG核電站是非洲大陸唯一一座核電站。

機構眼中的核電

渤海證券
核電重啟，是我國發展清潔能源，抗擊霧霾的重要舉措。隨著核電建設的崛起，整合核電產業鏈將迎來前所未有的黃金機遇。我們預計我國未來5年新增裝機將達到4000萬千瓦，5年內的核電設備需求將超3000億元。

華泰證券
如完成2020年底核電機組在運58GW、在建30GW以上的目標，將新增投資逾5000億元，利好產業鏈發展。

國泰君安
核電發電量占比6%以下的國家，多數為“一帶一路”沿線發展中國家，“一帶一路”的建設將促進我國核電出口。

招商證券
目前我國核電占比一次能源消費比例的 0.88%，遠低於發達國家和全球平均水平。 我國三代加國產化技術基本成熟，未來有望大規模推廣。

A股標的（絕對幹貨）

核電運營（均未上市）：中國核工業集團、中國廣核集團、中國電力投資集團

核電設備制造

主設備制造商：
上海電氣：核島+常規島設備。上海電氣是我國核島設備的核心供應商之一，主要包括蒸汽發生器、穩壓器、反應堆壓力容器、控制棒驅動系統等，核島設備的市場占有率達45%，2014年新接核島設備訂單29億元，並計劃從單純銷售核電設備向“設備集成+技術服務”的產業發展模式轉變。

東方電氣：核島+常規島設備。東方電氣是我國核島核心供應商，常規島設備占有率50%以上，核島設備市場占有率超過40%，公司具備批量生產百萬千萬級核電機組設備的能力。


輔助設備制造商
中核科技：核一級閥門生產商，核電閥門和核化工閥門主要供應商，其控股股東為中國核工業集團。

江蘇神通：2008年以來，江蘇神通在核級蝶閥和核級球閥在核電領域內優勢突出、占據了國內在建核電站項目的核級蝶閥和球閥90%的市場，基本覆蓋可國內所有核電建設項目。

應流股份：公司是核一級鑄件核心供應商，也是目前國產第三代核電主泵泵殼唯一供應商。

丹甫股份：公司將被借殼，擬借殼方臺海核電為稀缺核電供應商，臺海核電擁有核電主管道及核一級鑄件生產資質。，臺海核電在主管道領域市場占有率約為50%。

南風股份：公司設計生產的百萬千瓦級壓水堆核級軸流風機、離心風機、風閥、機等產品，打破了國外對百萬千瓦級機組核島HVAC（核電暖通空調）系統設備的技術封鎖和技術壟斷，開發出百萬千瓦級壓水堆核電站核島HVAC系統設備，並率先實現了國產化。

浙富控股：公司為華龍一號反應堆控制棒的領先供應商，2014 年11 月公司與中核集團簽訂 2.57 億控制棒驅動設備合同，隨後再獲得2.56 億控制棒驅動機構設備合同。

東方鋯業：東方鋯業生產的核級海綿鋯是國內惟一具備全面自主知識產權的核級鋯生產線，其控股股東中核集團是國內惟一核燃料元件供應商，在核燃料元件市場中具有壟斷地位。

其他：中國一重、*ST二重、金盾股份、蘭石重裝、久立特材、陜鼓動力、中電環保、沃爾核材等。

小編整理完這些，已經倒在血泊中了，各位如果覺得好，可以順手轉發下，也可以關註壹資本微信公眾號（掃描下方二維碼也可以的），以慰藉吐血的小編。

（壹資本匯集了《第一財經日報》資本部新鮮、重磅、原創稿件，關註隨時有驚喜。）

 

 

 

 

編輯：彭潔雲

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杠桿上的牛市：現狀、影響與未來

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2227

杠桿上的牛市：現狀、影響與未來
作者：任澤平、張慶昌



導讀：

此輪牛市出現很多新特點：產業資本私募大戶蓬勃興起並占據越來越大的話語權、杠桿工具廣泛使用、微信快速傳播並迅速達成一致預期等，這對市場產生較大影響。

摘要：

杠桿上的牛市快速透支預期並加大波動性。產業資本、私募和高凈值客戶大量使用杠桿工作，杠桿操作既讓投資者大贏大輸，也讓牛市在初期呈急漲、快速透支預期特征，加大了市場波動性。13年底-14年7月，A股漲跌幅的方差為0.75，15年1月-4月方差增至3.2。

傘形信托規模4000億，成本8%-10%左右，杠桿3倍。目前傘形信托規模約在4000億元，主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶。其中，優先級資金主要來自銀行理財產品，總成本在10%左右；平均期限在1年左右；風險點主要體現在杠桿可高達3倍，甚至更高。傘形信托對不同的融資比例設有不同的預警線和止損線。以某券商發布的一款產品為例，1:2融資比例，預警線為90%，止損線為85%；1:1融資比例，預警線為69%，止損線為64%。

融資融券余額1.75萬億，杠桿1倍，靜態測算上限為2.3萬億。客戶主要為高凈值個人。所有券商的融資利率為8.6%，大部分融券的利率為10.60%。融資保證金的比例在50%-130%，融券的保證金比例在65%-130%。截至2015年4月21日，兩融余額共1.75萬億元，占上市公司市值的3.0%，與美國相當。兩市融資買入額占A股成交額比例升至15%左右，略低於國際平均水平。受制於凈資本和流動性監管約束，靜態測算兩融規模上限為2.3萬億。

分級基金B的價格杠桿比例約為2倍。基金A資金成本在6%-8%。從2014年9月份開始，基金B成交額呈遞增速度增長，至236.5億元;占上證綜指成交額的比重達2.4%。分級基金B的價格杠桿比例大約為2倍。

戰熊記之期待改革慢牛：從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸。4月17日證監會新聞發布會重申“七方面規範兩融和傘形信托”。政策意圖為，杠桿降溫，改革慢牛；規範兩融的七項要求中核心是控制規模、調節杠桿、禁銷傘形信托等三條，目前屬於重申和提醒階段，但未來存在加強落地實施可能；我們的態度是底部吶喊高位理性。

目錄：

1.傘形信托
1.1.主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶
1.2.總融資成本在10%左右
1.3.傘形信托資金額保守估計在4000億左右
1.4.未來的發展空間主要取決於股市行情
1.5.風險：杠桿可超3倍，規模加速增長

2.融資融券
2.1.主體為證券公司和高凈值客戶
2.2.融資利率8.60%，融券利率8.60-11.60%
2.3.兩融余額占上市公司市值比例升至3.0%
2.4.兩融業務低於國際平均水平
2.5.杠桿在1倍左右

3.分級基金
3.1.主體為基金管理公司、機構/個人投資
3.2.資金成本在6-8%
3.3.占上證綜指成交額的2.5%
3.4.未來空間主要取決於股市行情
3.5.價格杠桿比例2倍左右

4.戰熊記之期待改革慢牛
4.1.證監會重申規範兩融和傘形信托
4.2.從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸
4.3.加杠桿有助於快速兌現預期並加大市場波動性

正文：

此輪牛市出現很多新特點：產業資本私募大戶蓬勃興起並占據越來越大的話語權、杠桿工具廣泛使用、微信快速傳播並迅速達成一致預期等，這對市場產生較大影響。

使用杠桿的主體以產業資本、私募和高凈值客戶為主。杠桿操作既讓投資者大贏大輸，也讓牛市在初期呈急漲特征。隨著越來越多的客戶使用杠桿交易，杠桿工具日益多元化，未來股市波動性可能加大。

連續5周新開戶數量超百萬。4月17日一周，受“一人多戶”政策放開影響，新增A股開戶數為325.71萬戶，環比大增93.77%，創歷史新高，約為2007年大牛市單周最火爆月份的3倍。

信托投向股票資金和兩融余額占流通股的比重快速增加。第一季度，兩者比重分別為1.8%和2.2%，在第三季度，兩者的比重升至2.1%和2.9%。

圖1 杠桿交易額 單位：億元

資料來源：Wind，中國信托業協會，國泰君安證券研究

1.傘形信托

1.1.主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶

定義。傘形信托是結構化證券類信托的一種，在一個主信托賬戶下面，通過交易系統（例如）拆分成多個子賬戶，每個子賬戶都是一個小型的結構化信托，有單獨的優先級和劣後級委托人，彼此獨立運作，劣後級委托人作為投資顧問，利用杠桿在股票市場運作優先級資金。信托公司通過其信息技術和風控平臺，對每個子賬戶進行監控。一般而言，優先級和劣後級委托人分別為銀行和機構投資者。

投資品種多。在投資限制方面，融資融券會有一個券種的約束，傘型除了少部分股票不能參與，創業板、非創業板、ST都可以投資，對投資者而言靈活性比較好。

1.2.總融資成本在10%左右

優先級資金主要為銀行理財資金。其收取固定收益，年利率一般在8%左右。再加上信托資金保管費、咨詢費用等，機構投資者的總融資成本在10%左右。平均期限在1年左右，到期後可以再續。

1.3.傘形信托資金額保守估計在4000億左右

信托資金投向股票的資金占境內上市公司流通股資金量的比重升至1.8%。信托資金投向股票資金比重上升，但傘形信托資金占境內上市公司流通股的比重在2014年第三季度達到峰值1.8%後略有滑落。

信托投向股票的資金比重上升到4.23%。截至到2014年底，信托資金投向股票的資金總額為5520億元，較三季度增加28%。相比較，信托資金投向工商企業的資金下降142億元。2014年，信托資金投向股票的資金占總信托資金的比重從2.83%漲到4.23%。2015年3月信托投向證券投資的金額上升到192億元。

圖2 信托資金投向股票的累計總額和占比

資料來源：Wind，中國信托業協會，國泰君安證券研究

1.4.未來的發展空間主要取決於股市行情

傘形信托與上證綜指增速同步。2014年第四季度信托投向股票資金增速28%，同期，上證綜指增速為37%。傘形信托發展速度落後上證綜指增速與證監會的灑水降溫有關。

1.5.風險：杠桿可超3倍，規模加速增長

杠桿可超3倍。一般信托產品持有的單一證券的比例不能超過信托資產的比例10%，但是在傘形信托下，子信托賬戶可以持有單一證券的比例可以放大到30%。傘形信托產品配資比例可以達到1:3，甚至更高。根據杠桿比例的不同，傘形信托設有預警線和止損線，杠桿越大，“紅線”越緊。以某券商發布的一款產品為例，1:2融資比例，預警線為90%，止損線為85%；1:1融資比例，預警線為69%，止損線為64%。

傘形信托規模加速增長。2014年第四季度，信托資金投向股票的資金總額為5520億元，較三季度增加28%。

2.融資融券

2.1.主體為證券公司和高凈值客戶

定義。2008年4月23日國務院頒布的《證券公司監督管理條例》中提到：融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買入證券或者出借證券供其賣出，並由客戶交存相應擔保物的經營活動。從信用賬戶新增開戶數看，客戶主要以個人為主，機構數量較少。

2.2.融資利率8.60%，融券利率8.60-11.60%

所有券商的融資利率為8.60%，大部分融券的利率為10.60%。其中，申銀萬國證券、中信建投證券等24家的融券利率為8.60%；湘財證券、大同證券、國金證券為9.60%；東莞證券為11.60%。

2.3.兩融余額占上市公司市值比例升至3.0%

近期兩融余額加速上漲，達到1.75萬億。2014年6月，兩融余額增速為3%，10月為15%，最近一月增速為26%。截至2015年4月21日，兩融余額共1.75萬億元，占上市公司市值的3.0%，與美國相當。但是融資和融券業務發展極不相稱，融資額為1.73億元，融券額為89.12億元。目前，具有融資融券資格的券商89家，而僅有67家具有融券業務。

2.4.兩融業務低於國際平均水平

兩市融資買入額占A股成交額比例升至15%左右，略低於國際平均水平。2014年7月以來，融資買入額占A股成交額比重加速上升，2015年2月一度達到19.2%，之後回落到現在的15%左右，可能跟散戶跑步入場有關。美國為16%-20%，日本為15%，我國臺灣地區為20%-40%。臺灣1994年出臺《證券金融事業申請設立及核發營業執照審核要點》放開融資融券業務。融資融券交易額不斷刷新歷史記錄，次年7年月份，融資融券償還交易額占股市成交量的比例曾達到37%。當前我國融資買入額占A股成交額的比例峰值為19.2%。

靜態測算兩融規模上限為2.3萬億。參照與我國投資者結構相似的臺灣，兩融/流通市值的比例最高到5.5%。我國目前為3.2%，按此計算，兩融需求的上限為3.6萬億。從供給端角度，受制於凈資本和流動性監管約束，上限2.3萬億。

2.5.杠桿在1倍左右

融資保證金的比例在50%-130%；融券的保證金比例在65%-130%。融資融券可以擴大證券供求，增加交易量、放大資金使用，增加股市流通性和交易活躍性，從而降低流動性風險。

3.分級基金

3.1.主體為基金管理公司、機構/個人投資

定義。《分級基金審核指引》提到，分級基金是指通過事先約定基金的風險收益分配，將母基金份額分為預期風險收益不同的子份額，並可將其中部分或全部類別份額上市交易的結構化證券投資基金，其中，分級基金的基礎份額稱為母基金份額，預期風險、收益較低的子份額稱為A類份額，預期風險、收益較高的子份額稱為B類份額。

實質。分級基金實質上是有B類份額持有人向A類份額持有人融資，獲得投資杠桿，A類份額持有人獲得相應的融資利息。

主體。分級基金由基金管理有限公司發起，主要申購人為機構投資人、個人投資人和合格境外投資人。

3.2.資金成本在6-8%

分級A的資金成本在6-8%。與 A類份額的約定收益便是B類份額融資所需要支付的利息。一般情況，A的約定年收益率大約為一年期銀行定期存款利率加上一定的利率溢價。2015年4月21日，所有分級基金B的平均實際資金成本為7.6%。

3.3.占上證綜指成交額的2.5%

基金B成交額已達236.5億元。2014年9月份之前，基金B成交額在40億元左右。之後，基金B成交額成遞增的速度增長到236.5億元。其中，基金B成交額占上證綜指成交額的比重達到峰值3.2%後，回落至2.4%。

圖3 基金B的成交額

資料來源：Wind，國泰君安證券研究

3.4.未來空間主要取決於股市行情

基金B成交額與股市成交額同步增長。一般情況下，隨著股市好轉，分級B基金因為其高收益率而贏得投資者的親睞。

3.5.價格杠桿比例2倍左右

分級基金B的價格杠桿比例大約在1.9倍。根據證監會規定，股票分級基金的初始杠桿率不超過2倍，最高杠桿率不超過6倍，債券分級基金的初始杠桿率不超過10/3，無固定分級運作期限的債券型分級基金不超過8倍。2015年4月22日，分級基金B的價格杠桿平均為1.94。

表1 傘形信托、融資融券和基金B的對比

資料來源：Wind，國泰君安證券研究

4.戰熊記之期待改革慢牛

4.1.證監會重申規範兩融和傘形信托

4月17日證監會新聞發布會“七方面規範兩融”，四家自律組織發布《基金參與融資融券及轉融通證券出借業務指引》，4月18日證監會答記者問澄清打壓股市消息。2月初，證監會發文，強調嚴格堅持兩融開戶50萬元資產門檻，以及不得向開戶不足半年的客戶融資融券。

4.2.從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸

政策意圖：杠桿降溫，改革慢牛。2014年7月對熊市最後一戰以來，上證綜指9個月快速上漲120%；杠桿融資迅猛發展，截止4月16日兩融規模從不到4000億上升到1.75萬億（杠桿1：1），傘形信托上升到4000億（杠桿2:1-3:1），引起監管層兩次檢查兩融警示杠桿風險；股市火爆，大媽及大媽的孩子們（學生）湧入營業部，爭先恐後地成為下一波“韭菜”，引起監管層的拳拳呵護之心。

規範兩融的七項要求中核心是控制規模、調節杠桿、禁銷傘形信托等三條，目前屬於重申和提醒階段，但未來存在加強落地實施可能。“二、把握好融資融券業務的發展節奏與速度，適當控制經營杠桿，有效防範流動性風險；三、及時調整初始保證金比例、可沖抵保證金證券折算率、標的證券範圍等管理手段，合理確定客戶融資杠桿；四、不得以任何形式參與場外股票配資、傘形信托等活動，不得為場外股票配資、傘形信托提供數據端口等服務或便利。”

重申改革牛趨勢不變，從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸，我們的態度是底部吶喊高位理性。市場有自身運行規律，此輪大牛市核心驅動力是改革降低無風險利率升風險偏好，引領增量資金入市。我們認為改革牛的趨勢仍在，經濟基本面雖差但也還未失速，政策友好，改革提升風險偏好，資金面充裕。此輪牛市將為中國經濟轉型、激發全民創新創業活力、發展直接融資、去杠桿、註冊制改革、國企改革等提供歷史性機遇，從快牛到慢牛長牛是監管層和市場的雙贏，是最佳劇本，暴漲暴跌是雙輸。我們的態度是底部吶喊（《對熊市的最後一戰》）、高位理性（《中國經濟和資本市場的三種前途》）。在點評兩次兩融檢查時提出《灑灑水降降溫》（2014年12月10日）、《牛兒你慢些走，等等改革和實體經濟》（2015年1月17日）。

4.3.加杠桿有助於快速兌現預期並加大市場波動性

加杠桿有助於投資者快速兌現預期。杠桿交易金額與股市行情正相關，在形成一致預期情況下有助於投資者快速兌現預期。在牛市中，有些客戶會采用傘形信托加兩融等方式重複加杠桿。如果未來市場波動性加大，會增加投資者去杠桿的意願，重複加杠桿的現象可能會減少。

股票市場波動性增強。杠桿交易迅速發展的同時，也加大了股市的波動性。以兩融交易占A股的交易額比例看，該比例與股市的波動性正相關。2013年底到2014年7月份，A股漲跌幅（%）的方差為0.75，而15年1月到4月該方差增至3.2。

（來自澤平宏觀）


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杠桿上的牛市：現狀、影響與未來

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2227

杠桿上的牛市：現狀、影響與未來
作者：任澤平、張慶昌



導讀：

此輪牛市出現很多新特點：產業資本私募大戶蓬勃興起並占據越來越大的話語權、杠桿工具廣泛使用、微信快速傳播並迅速達成一致預期等，這對市場產生較大影響。

摘要：

杠桿上的牛市快速透支預期並加大波動性。產業資本、私募和高凈值客戶大量使用杠桿工作，杠桿操作既讓投資者大贏大輸，也讓牛市在初期呈急漲、快速透支預期特征，加大了市場波動性。13年底-14年7月，A股漲跌幅的方差為0.75，15年1月-4月方差增至3.2。

傘形信托規模4000億，成本8%-10%左右，杠桿3倍。目前傘形信托規模約在4000億元，主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶。其中，優先級資金主要來自銀行理財產品，總成本在10%左右；平均期限在1年左右；風險點主要體現在杠桿可高達3倍，甚至更高。傘形信托對不同的融資比例設有不同的預警線和止損線。以某券商發布的一款產品為例，1:2融資比例，預警線為90%，止損線為85%；1:1融資比例，預警線為69%，止損線為64%。

融資融券余額1.75萬億，杠桿1倍，靜態測算上限為2.3萬億。客戶主要為高凈值個人。所有券商的融資利率為8.6%，大部分融券的利率為10.60%。融資保證金的比例在50%-130%，融券的保證金比例在65%-130%。截至2015年4月21日，兩融余額共1.75萬億元，占上市公司市值的3.0%，與美國相當。兩市融資買入額占A股成交額比例升至15%左右，略低於國際平均水平。受制於凈資本和流動性監管約束，靜態測算兩融規模上限為2.3萬億。

分級基金B的價格杠桿比例約為2倍。基金A資金成本在6%-8%。從2014年9月份開始，基金B成交額呈遞增速度增長，至236.5億元;占上證綜指成交額的比重達2.4%。分級基金B的價格杠桿比例大約為2倍。

戰熊記之期待改革慢牛：從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸。4月17日證監會新聞發布會重申“七方面規範兩融和傘形信托”。政策意圖為，杠桿降溫，改革慢牛；規範兩融的七項要求中核心是控制規模、調節杠桿、禁銷傘形信托等三條，目前屬於重申和提醒階段，但未來存在加強落地實施可能；我們的態度是底部吶喊高位理性。

目錄：

1.傘形信托
1.1.主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶
1.2.總融資成本在10%左右
1.3.傘形信托資金額保守估計在4000億左右
1.4.未來的發展空間主要取決於股市行情
1.5.風險：杠桿可超3倍，規模加速增長

2.融資融券
2.1.主體為證券公司和高凈值客戶
2.2.融資利率8.60%，融券利率8.60-11.60%
2.3.兩融余額占上市公司市值比例升至3.0%
2.4.兩融業務低於國際平均水平
2.5.杠桿在1倍左右

3.分級基金
3.1.主體為基金管理公司、機構/個人投資
3.2.資金成本在6-8%
3.3.占上證綜指成交額的2.5%
3.4.未來空間主要取決於股市行情
3.5.價格杠桿比例2倍左右

4.戰熊記之期待改革慢牛
4.1.證監會重申規範兩融和傘形信托
4.2.從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸
4.3.加杠桿有助於快速兌現預期並加大市場波動性

正文：

此輪牛市出現很多新特點：產業資本私募大戶蓬勃興起並占據越來越大的話語權、杠桿工具廣泛使用、微信快速傳播並迅速達成一致預期等，這對市場產生較大影響。

使用杠桿的主體以產業資本、私募和高凈值客戶為主。杠桿操作既讓投資者大贏大輸，也讓牛市在初期呈急漲特征。隨著越來越多的客戶使用杠桿交易，杠桿工具日益多元化，未來股市波動性可能加大。

連續5周新開戶數量超百萬。4月17日一周，受“一人多戶”政策放開影響，新增A股開戶數為325.71萬戶，環比大增93.77%，創歷史新高，約為2007年大牛市單周最火爆月份的3倍。

信托投向股票資金和兩融余額占流通股的比重快速增加。第一季度，兩者比重分別為1.8%和2.2%，在第三季度，兩者的比重升至2.1%和2.9%。

圖1 杠桿交易額 單位：億元

資料來源：Wind，中國信托業協會，國泰君安證券研究

1.傘形信托

1.1.主體為信托、銀行和機構投資者/高凈值客戶

定義。傘形信托是結構化證券類信托的一種，在一個主信托賬戶下面，通過交易系統（例如）拆分成多個子賬戶，每個子賬戶都是一個小型的結構化信托，有單獨的優先級和劣後級委托人，彼此獨立運作，劣後級委托人作為投資顧問，利用杠桿在股票市場運作優先級資金。信托公司通過其信息技術和風控平臺，對每個子賬戶進行監控。一般而言，優先級和劣後級委托人分別為銀行和機構投資者。

投資品種多。在投資限制方面，融資融券會有一個券種的約束，傘型除了少部分股票不能參與，創業板、非創業板、ST都可以投資，對投資者而言靈活性比較好。

1.2.總融資成本在10%左右

優先級資金主要為銀行理財資金。其收取固定收益，年利率一般在8%左右。再加上信托資金保管費、咨詢費用等，機構投資者的總融資成本在10%左右。平均期限在1年左右，到期後可以再續。

1.3.傘形信托資金額保守估計在4000億左右

信托資金投向股票的資金占境內上市公司流通股資金量的比重升至1.8%。信托資金投向股票資金比重上升，但傘形信托資金占境內上市公司流通股的比重在2014年第三季度達到峰值1.8%後略有滑落。

信托投向股票的資金比重上升到4.23%。截至到2014年底，信托資金投向股票的資金總額為5520億元，較三季度增加28%。相比較，信托資金投向工商企業的資金下降142億元。2014年，信托資金投向股票的資金占總信托資金的比重從2.83%漲到4.23%。2015年3月信托投向證券投資的金額上升到192億元。

圖2 信托資金投向股票的累計總額和占比

資料來源：Wind，中國信托業協會，國泰君安證券研究

1.4.未來的發展空間主要取決於股市行情

傘形信托與上證綜指增速同步。2014年第四季度信托投向股票資金增速28%，同期，上證綜指增速為37%。傘形信托發展速度落後上證綜指增速與證監會的灑水降溫有關。

1.5.風險：杠桿可超3倍，規模加速增長

杠桿可超3倍。一般信托產品持有的單一證券的比例不能超過信托資產的比例10%，但是在傘形信托下，子信托賬戶可以持有單一證券的比例可以放大到30%。傘形信托產品配資比例可以達到1:3，甚至更高。根據杠桿比例的不同，傘形信托設有預警線和止損線，杠桿越大，“紅線”越緊。以某券商發布的一款產品為例，1:2融資比例，預警線為90%，止損線為85%；1:1融資比例，預警線為69%，止損線為64%。

傘形信托規模加速增長。2014年第四季度，信托資金投向股票的資金總額為5520億元，較三季度增加28%。

2.融資融券

2.1.主體為證券公司和高凈值客戶

定義。2008年4月23日國務院頒布的《證券公司監督管理條例》中提到：融資融券業務，是指在證券交易所或者國務院批準的其他證券交易場所進行的證券交易中，證券公司向客戶出借資金供其買入證券或者出借證券供其賣出，並由客戶交存相應擔保物的經營活動。從信用賬戶新增開戶數看，客戶主要以個人為主，機構數量較少。

2.2.融資利率8.60%，融券利率8.60-11.60%

所有券商的融資利率為8.60%，大部分融券的利率為10.60%。其中，申銀萬國證券、中信建投證券等24家的融券利率為8.60%；湘財證券、大同證券、國金證券為9.60%；東莞證券為11.60%。

2.3.兩融余額占上市公司市值比例升至3.0%

近期兩融余額加速上漲，達到1.75萬億。2014年6月，兩融余額增速為3%，10月為15%，最近一月增速為26%。截至2015年4月21日，兩融余額共1.75萬億元，占上市公司市值的3.0%，與美國相當。但是融資和融券業務發展極不相稱，融資額為1.73億元，融券額為89.12億元。目前，具有融資融券資格的券商89家，而僅有67家具有融券業務。

2.4.兩融業務低於國際平均水平

兩市融資買入額占A股成交額比例升至15%左右，略低於國際平均水平。2014年7月以來，融資買入額占A股成交額比重加速上升，2015年2月一度達到19.2%，之後回落到現在的15%左右，可能跟散戶跑步入場有關。美國為16%-20%，日本為15%，我國臺灣地區為20%-40%。臺灣1994年出臺《證券金融事業申請設立及核發營業執照審核要點》放開融資融券業務。融資融券交易額不斷刷新歷史記錄，次年7年月份，融資融券償還交易額占股市成交量的比例曾達到37%。當前我國融資買入額占A股成交額的比例峰值為19.2%。

靜態測算兩融規模上限為2.3萬億。參照與我國投資者結構相似的臺灣，兩融/流通市值的比例最高到5.5%。我國目前為3.2%，按此計算，兩融需求的上限為3.6萬億。從供給端角度，受制於凈資本和流動性監管約束，上限2.3萬億。

2.5.杠桿在1倍左右

融資保證金的比例在50%-130%；融券的保證金比例在65%-130%。融資融券可以擴大證券供求，增加交易量、放大資金使用，增加股市流通性和交易活躍性，從而降低流動性風險。

3.分級基金

3.1.主體為基金管理公司、機構/個人投資

定義。《分級基金審核指引》提到，分級基金是指通過事先約定基金的風險收益分配，將母基金份額分為預期風險收益不同的子份額，並可將其中部分或全部類別份額上市交易的結構化證券投資基金，其中，分級基金的基礎份額稱為母基金份額，預期風險、收益較低的子份額稱為A類份額，預期風險、收益較高的子份額稱為B類份額。

實質。分級基金實質上是有B類份額持有人向A類份額持有人融資，獲得投資杠桿，A類份額持有人獲得相應的融資利息。

主體。分級基金由基金管理有限公司發起，主要申購人為機構投資人、個人投資人和合格境外投資人。

3.2.資金成本在6-8%

分級A的資金成本在6-8%。與 A類份額的約定收益便是B類份額融資所需要支付的利息。一般情況，A的約定年收益率大約為一年期銀行定期存款利率加上一定的利率溢價。2015年4月21日，所有分級基金B的平均實際資金成本為7.6%。

3.3.占上證綜指成交額的2.5%

基金B成交額已達236.5億元。2014年9月份之前，基金B成交額在40億元左右。之後，基金B成交額成遞增的速度增長到236.5億元。其中，基金B成交額占上證綜指成交額的比重達到峰值3.2%後，回落至2.4%。

圖3 基金B的成交額

資料來源：Wind，國泰君安證券研究

3.4.未來空間主要取決於股市行情

基金B成交額與股市成交額同步增長。一般情況下，隨著股市好轉，分級B基金因為其高收益率而贏得投資者的親睞。

3.5.價格杠桿比例2倍左右

分級基金B的價格杠桿比例大約在1.9倍。根據證監會規定，股票分級基金的初始杠桿率不超過2倍，最高杠桿率不超過6倍，債券分級基金的初始杠桿率不超過10/3，無固定分級運作期限的債券型分級基金不超過8倍。2015年4月22日，分級基金B的價格杠桿平均為1.94。

表1 傘形信托、融資融券和基金B的對比

資料來源：Wind，國泰君安證券研究

4.戰熊記之期待改革慢牛

4.1.證監會重申規範兩融和傘形信托

4月17日證監會新聞發布會“七方面規範兩融”，四家自律組織發布《基金參與融資融券及轉融通證券出借業務指引》，4月18日證監會答記者問澄清打壓股市消息。2月初，證監會發文，強調嚴格堅持兩融開戶50萬元資產門檻，以及不得向開戶不足半年的客戶融資融券。

4.2.從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸

政策意圖：杠桿降溫，改革慢牛。2014年7月對熊市最後一戰以來，上證綜指9個月快速上漲120%；杠桿融資迅猛發展，截止4月16日兩融規模從不到4000億上升到1.75萬億（杠桿1：1），傘形信托上升到4000億（杠桿2:1-3:1），引起監管層兩次檢查兩融警示杠桿風險；股市火爆，大媽及大媽的孩子們（學生）湧入營業部，爭先恐後地成為下一波“韭菜”，引起監管層的拳拳呵護之心。

規範兩融的七項要求中核心是控制規模、調節杠桿、禁銷傘形信托等三條，目前屬於重申和提醒階段，但未來存在加強落地實施可能。“二、把握好融資融券業務的發展節奏與速度，適當控制經營杠桿，有效防範流動性風險；三、及時調整初始保證金比例、可沖抵保證金證券折算率、標的證券範圍等管理手段，合理確定客戶融資杠桿；四、不得以任何形式參與場外股票配資、傘形信托等活動，不得為場外股票配資、傘形信托提供數據端口等服務或便利。”

重申改革牛趨勢不變，從快牛到慢牛是監管層和市場的雙贏，暴漲暴跌是雙輸，我們的態度是底部吶喊高位理性。市場有自身運行規律，此輪大牛市核心驅動力是改革降低無風險利率升風險偏好，引領增量資金入市。我們認為改革牛的趨勢仍在，經濟基本面雖差但也還未失速，政策友好，改革提升風險偏好，資金面充裕。此輪牛市將為中國經濟轉型、激發全民創新創業活力、發展直接融資、去杠桿、註冊制改革、國企改革等提供歷史性機遇，從快牛到慢牛長牛是監管層和市場的雙贏，是最佳劇本，暴漲暴跌是雙輸。我們的態度是底部吶喊（《對熊市的最後一戰》）、高位理性（《中國經濟和資本市場的三種前途》）。在點評兩次兩融檢查時提出《灑灑水降降溫》（2014年12月10日）、《牛兒你慢些走，等等改革和實體經濟》（2015年1月17日）。

4.3.加杠桿有助於快速兌現預期並加大市場波動性

加杠桿有助於投資者快速兌現預期。杠桿交易金額與股市行情正相關，在形成一致預期情況下有助於投資者快速兌現預期。在牛市中，有些客戶會采用傘形信托加兩融等方式重複加杠桿。如果未來市場波動性加大，會增加投資者去杠桿的意願，重複加杠桿的現象可能會減少。

股票市場波動性增強。杠桿交易迅速發展的同時，也加大了股市的波動性。以兩融交易占A股的交易額比例看，該比例與股市的波動性正相關。2013年底到2014年7月份，A股漲跌幅（%）的方差為0.75，而15年1月到4月該方差增至3.2。

（來自澤平宏觀）


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神州租车（HK0699）：港股市场上的“速度与激情” 首募钱厚-Tcoins

http://xueqiu.com/8301293543/44790268
导读：神州租车(00699.HK)19日晚公布截至3月底止首季业绩，纯利1.77亿元人民币，同比增80.32%，亮瞎了眼，20日最高涨幅20%，收盘大涨12.06%。头等舱会员认为，天时（货币宽松环境）地利（限牌城市增多）以及人和（大股东及客户）都对神州租车有莫大裨益！

会员观点：
会员A：神州Q1业绩完全符合预期，就是现价不太便宜。该会员还预测16年同期毛利将会达5.5亿；
会员B：这个预期略保守，可以往上调调；
实际上699一直是头等舱会员高度关注的标的，会员们对神州的剖析之深令小编侧目

下面分享一下头等舱会员@云帆@胡崇时对神州的核心逻辑


天时：宏观环境利于扩张周期


1.利息下降周期与车辆快速扩张战略的匹配：公司是高负债的重资产公司，对利率的敏感度高，并且未来几年处于高速扩张阶段，正好中国处于利率下降周期，可有效控制公司财务成本。
2. 油价下跌过路费免费与客户导入期的匹配

地利：优先占领了限牌城市的庞大资源，全国领先的网点优势，上下游议价能力


1.北京牌照13000个，现在使用5000个；
广州牌照8000个，使用4000个；（在大理我自己见过广州牌照在用）
杭州5600个，使用1000个。
2.覆盖70个城市及723个网点，同时加盟商补充176个小城市及219个网点，2014年底拥有63,522辆直接运营车辆。
3.供应商及二手车议价能力强，具有领先者的规模效应。

人和：客户满意度及大股东支持


1. 客户满意度知名大幅高于行业追赶者，百度指数神州是一嗨的两倍。
2. 手机端客户使用比例从2013年的6%增至2014年的46%，目前手机端的流量占整体的60%。
3.债权融资能力强于对手。
4.与赫兹（第二大股东）股权及管理（丰富合理的定价策略）品牌（有利于引进入境游外国游客）的合作，成熟节约型管理（两个人负责运营小运营点，借用停车点），联想大股东的信用融资支持。

关于价格战：


其实价格战神州是对自身打的，未必是对竞争对手而言的，主要是改变整个消费群体的出行习惯和对租车行业的认识。神州网点和品牌知名度能够很好地建立起议价能力。客户并不会因为一二十块的日租金而选择另一家租车公司。城市举例：大理神州9家、一嗨只有1家。


一家独大的高利润：


一家独大的垄断高利润，与寡头竞争的低利润，巴西VS美国。
1.美国三足鼎立（Enterprise48%，Hertz28%和Avis18%）
2. 巴西Localiza（工银全球精选股票QDII配过这家公司股票）一家独大（2013年47%市场份额）巴西Localiza及神州的EBITDA高于美国三家水平。
3.神州租车运营车队总规模年增加38%达到2014年底的58773辆，其中短租车队数量占75%，长租为16%，融资租赁为9%。截止14年底，公司的直营租车服务网点数量达到723家，包括489家取车点。神州所占的市场份额也甩同类行业几条街。仅在2013就占31%的市场份额，第二的一嗨仅有8%。稳稳坐牢了中国汽车租赁行业的龙头位置。


神州专车：分享一篇神州推荐会的纪要


@云帆，谢谢云帆分享的神州会议纪要（以下“我们”即神州租车）
我们非常有信心到年底我们是专车市场最大的。第一是政策，政府还是会看中消费者权益。滴滴实际上是黑车合法化，政府态度比较明确。我们认为中期内绝对不会对私家车开放。我们单量超过一号，是Uber的五倍，很快会超过滴滴。现在已经有两万多司机，还需要培训。第二大优势在于成本结构，专车成本结构一天是固定的，还有很多经济效应，比如说空驶率，接单率。最关键的是黑车的人群与私家车的数量有限，当单量上来以后一定是互相抢司机，倒过来每天要补贴司机50至70块。
估值：中国大市场空间+一家独大带来的估值溢价中美车队规模仍有5倍差距，而神州第一市场占有率，与赫兹及AVIS估值比较并不便宜，市值接近赫兹一半，市场给予神州租车高估值的逻辑主要源于神州的发展路径会不同于美国市场，成为一家独大的市场，盈利能力会强于美国公司。以未来5年保持30%的复合增速预测，2015年30倍的市盈率估值已经合理，但不排除标的稀缺，估值往上透支。
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=146509

香格里拉開幕式上的花絮 “我期待和中國軍方領導人見面”

來源: http://www.infzm.com/content/109877

“你想要和中國的軍方高層有溝通嗎？” “當然想，雖然我還不知道中國軍方有誰來了，但我當然想和他們見面聊天，在中國我有很多朋友。” （姚憶江/圖）

5月30日上午九點，美國國防部長卡特會在新加坡香格里拉對話上的主題發言。此前，許多專家紛紛在猜測，卡特將如何面對中國？

美國近期的種種舉動，讓人產生諸多聯想。5月27日，卡特“要求”中國停止在南海的島礁建設活動，並宣稱美軍艦機將繼續對該海域實施巡邏。隨後，中國外交部發言人華春瑩28日在例行記者會上表示，在南海問題上任何人都無權要求中方怎麽做，中國人自有判斷，並敦促美方三思而後行，停止一切挑撥挑釁言行。

亞太地區最高級別防務安全論壇——香格里拉對話於2015年5月29日晚在新加坡開幕。當晚七點的開幕晚宴上，新加坡總理李顯龍發表講話，強調“平衡”。

南方周末首次以南方防務智庫身份作為正式代表參加晚宴。在晚宴上，南方周末記者帶著疑問，獨家與卡特進行了對話。

“我們發現此次中美沒有雙邊會談的議程，美方想和中國軍方高層進行溝通嗎？”

“當然想，雖然我還不知道中國軍方有誰來了，但我當然想和他們見面聊天，在中國我有很多朋友。”

“您明天會針對南海問題說重話嗎？”

“恩，不會，我要說的其實和李顯龍總理差不多。你會看到的。”

卡特曾多次到新加坡參加香格里拉對話，他坦言這次作為國防部長來到新加坡，感受特別不同。

就卡特這番表態，中國人民解放軍副總參謀長孫建國對南方周末記者說：“我們需要聽其言觀其行。”

60歲的卡特是個“知華派”，對中國很了解，有一段時間，他在北京和中國學者有過密切的接觸和交流。卡特在耶魯大學獲得物理學和中世紀歷史學本科學位，並從牛津大學獲得理論物理學博士學位，不但是物理學家，還是高精尖武器方面的專家。在美國防長中，他也是學歷最高者。

“你明天會針對南海問題說重話嗎？” “恩，不會，我要說的其實和李顯龍總理差不多。你會看到的。” （姚憶江/圖）

20世紀末，卡特進駐麻省理工學院國際問題研究中心擔任研究員。隨後成為哈佛大學約翰•F•肯尼迪政府學院教授； 1993年加入克林頓政府負責朝鮮問題的高級顧問。

身為教授的卡特，曾和前國防部長佩里合寫過一本書：《東盟預防性外交——兼論其對東盟-中國安全關系影響》。卡特出版過11本專著或合著，發表過100多篇文章，研究範圍從12世紀歐洲西部的佛蘭德僧侶到誇克理論，再到核恐怖主義。

知華歸知華，卡特擔任國防部長會不會就不一樣了？有一種觀點認為，作為國防部長，他要代表美國的利益，需要比較精確的反應美國政府的意識，因此在多邊外交場合，他必須擺姿態，說給國際社會聽，會比較強硬。但如果是雙邊場合，他可能會比較柔和。

答案就在今天。他的發言或許是未來一段時間中美軍事外交的風向標。

“作為國防部長來到新加坡，和作為教授到新加坡，感覺一樣嗎？”“當然有不同的感受。我來過新加坡很多很多次了。” （姚憶江/圖）

香格里拉對話開幕前，中國高級軍事代表團團長、解放軍副總參謀長孫建國已經在會場內外與多國軍事高官進行了交流。

值得註意的是，中國首次派出來自海軍的副總參謀長任代表團團長，這一安排足見中方對此次對話的重視程度。

據國防部網站消息，5月29日下午，孫建國已分別會見了越南國防部副部長阮誌詠和日本防衛審議官德地秀士。孫建國對阮誌詠說，希望越方對有關域外國家惡意炒作並介入南海問題保持清醒認識。

中國高級軍事代表團中，有國防大學戰略教研部教授金一南少將，《中國的軍事戰略》皮書的編寫者、著名軍事專家陳舟，軍事科學院中美防務關系研究中心副主任趙小卓等多位軍方重量級專家學者，他們將用中國式的“彬彬有禮”，展現良好的大國形象。

 

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九鼎850億市值領銜，盤點新三板上的十大巨獸公司

來源: http://newshtml.iheima.com/2015/0601/149943.html

黑馬說：2015中國資本市場什麽最熱？答：新三板！
 
新三板擴容一年來，掛牌數量、市場交易、融資、並購、估值等各方面突飛猛進。目前，近2400多家新三板掛牌公司覆蓋19類行業，31個省、市、自治區，整體總市值已過萬億元，總股本過千億股。
 
與此同時，政策紅利不斷釋放，推動新三板市場暖風勁吹。國家證監層力挺投資者和做市隊伍“雙擴容”，進一步開放各類金融機構參與新三板業務。
 
可以預見，隨著市場制度的完善，新三板勢必給中小企業和各類投資者帶來更多驚喜。“九鼎”已如新三板上的龐然大物，距離千億市值越來越近。但除此之外，2015年，新三板市場將誕生更多“百億市值”的明星公司。數據不會說謊，新三板上總市值排名前10家公司如下。
 
文 | 趙姝焱
編輯 | 王瑞
 

1.  九鼎投資(430719) 

總市值：85.59B(Billion,10億)  當日（6月1日，下同）股價：21.01元  掛牌時間：2014.4.29
作為首家登陸新三板掛牌交易的私募股權投資機構，九鼎投資目前總市值已超600億。它曾在清科集團發布的中國私募股權投資機構綜合排名中位列第一，榮膺中國最佳私募股權投資機構。
此外，新三板共有25家企業的前十大股東中包含九鼎系機構，涉及機構43家。
 
2.  中科招商(832168)  

總市值：22.37B  當日股價：18.93元  掛牌時間：2015.3.20
主要從事私募股權投資基金管理業務以及股權投資業務，是已披露數據的同行業公司中規模最大的一家。
2014年1月，深圳平安大華匯通財富及合其明股權投資合夥企業分別出資9500萬元、4億元認購其增發股份。
2015年4月13日，中科招商在沒有漲跌幅限制的新三板跑道上，僅一個交易日市值就破千億。一舉秒殺當時的創業板市值“一哥”樂視網和剛醞釀出“中國女首富”的藍思科技。
 
3.  通利農貸(831098)

總市值： 12B  當日股價：20元  掛牌時間：2014.8.15
常州市武進區通利農村小額貸款股份有限公司主營業務為面向“三農”發放小額貸款、提供融資性擔保，以及經省主管部門審批的其它業務。
 
4.  成大生物（831550）

總市值： 10.86B  當日股價：30.16元  掛牌時間：2014.12.31
遼寧成大生物股份有限公司為遼寧成大控股子公司，於2002年6月成立，2014年12月由招商證券推薦新三板掛牌。掛牌後，該公司即以每年逾4億元的凈利潤，成為當年“新三板”市場上最賺錢的公司。
 
5.  中科軟(430002)  

總市值： 7.04B  當日股價：33.02元  掛牌時間：2006.1.23
從股票代碼中不難看出，早在2006年就在新三板掛牌的中科軟是資質最老的公司之一，可以說中科軟的發展見證了新三板的成長。
中科軟科技股份有限公司是中科院軟件研究所旗下專門從事計算機軟件研發、應用、服務的智能密集型高新技術企業。
除了其自身控股26%以外，北京海澱區國有資產投資經營有限公司、博信資產管理有限公司和北京天聖源建築工程有限公司均持有其一定股份。
雖然中科軟在新三板市值偏大，但與上海主板上市的中科院計算技術研究所下屬的中科曙光180億元的市值，還有相當大的差距。
此外，中科軟於2014年11月披露了首次公開發行股票並在創業板上市具體事宜的議案，預計中科軟已經做好轉板上市的準備，只待東風。 
 
6.  仁會生物(830931)  

總市值： 6.57B  當日股價：63.19元  掛牌時間：2014.8.11
新藥研發周期長、風險高，且投資巨大，所需投資動輒幾千萬或上億元。對於規模小、利潤微薄的制藥企業而言，如何籌集研發資金是一大難題。新三板擴容後，不少新藥研發公司借此募得所需經費，其中仁會生物更是在半年內四度融資，總融資額約4億元。
令人驚奇的是，公司目前尚未實現實質性產品銷售。其2013年及2014年上半年的營收合計不到20萬元，但公司自掛牌新三板後的半年多時間四次定增。這一切皆源於“公司新藥誼生泰預計在2015年底前取得上市的全部批文”。
值得註意的是，仁會生物所有定增對象均為外部投資者。掛牌前，其股東多為公司內部人員，無一外部機構股東。此外，公司掛牌前首次授予的76萬份股票期權完成登記工作，成為新三板第一單實施股票期權激勵計劃並完成登記的掛牌公司。
 
7.  恒神股份（832397）

總市值： 6.24B  當日股價：5.20元  掛牌時間：2015.5.6
恒神股份有限公司是國內擁有單線千噸級生產線多，生產品種全，產能大、產業鏈完整的碳纖維企業，具備碳纖維產業各環節產品的設計制造、技術服務能力。
 
8.  凱立德(430618) 

總市值： 5.93B  當日股價：51.66元  掛牌時間：2014.1.24
凱立德在電子地圖資源、車聯網、汽車智能硬件及移動互聯網業務等多個新興領域的發展前景令業內人士廣泛看好，受到資本市場極大關註和追捧。2014年4季度，凱立德連續完成四輪定增，合計融資3.08億元，吸引了小米、華融證券、中國平安、海通開元投資、國科創投五家重量級戰略投資者。
12月31日起，深圳市凱立德科技股份有限公司由協議轉讓變更為做市轉讓方式，華融、中信、海通、光大、天風等5家券商成為凱立德的做市商，車聯網第一股開啟資本市場新紀元。
 
9.  星昊醫藥(430017)

總市值： 5.02B  當日股價：65.00元  掛牌時間：2007.8.16
星昊醫藥成立於2000年，經過十多年的發展，形成了以藥品研發為龍頭，研發、生產和銷售一體化經營的研發驅動型企業。公司於2007年8月登陸新三板，2009年12月擬在創業板上市。然而，在苦等近兩年時間後，主動撤回創業板IPO申請，成為新三板“轉板大軍”再一例折戟案例。
 
10.聖泉集團(830881)

總市值： 5.01B  當日股價：19.47元  掛牌時間：2014.7.28
濟南聖泉集團股份有限公司，總資產近45億元，是一家立足於玉米芯等植物稭稈綜合利用深加工，專業生產建築節能材料及各種生物質能源、生物質化工產品的大型企業集團，下設十一家控股及全資子公司\ 
註:以上數據來源新浪財經數庫；公司信息來源於網絡公開信息。

版權聲明：本文作者趙姝焱，編輯王瑞，文章為原創，i黑馬版權所有，如需轉載請聯系zzyyanan授權。未經授權，轉載必究。
 

\黑馬說：雷軍所說的“做風口上的豬”已經廣為流傳，因此有一些人認為他是機會主義者。在最新一次的“潘談會”上，雷軍解開了這個誤解，重申了小米堅持做一個“less is more ”的公司。同時，他還對著名的“飛豬理論”做了進一步闡述：風口上的豬都是練過功的。



\小米創始人雷軍

文 | i黑馬  劉惜墨
編輯 | 王冀

小米的創業初衷是改良國貨
 
說實話，我認為正常的人絕對不會選擇創業，因為一旦選擇了創業，就意味著選擇了一個無比痛苦的人生。隨時面臨著巨大的壓力、困難、困惑、別人的不理解、或者別人的看不起。其實真正能走向成功巔峰的人是極少數，絕大部分的創業者都成了鋪路石。
 
所以我一直在想，對所有的創業者來說，最重要的是什麽呢？那就是信念。沒有信念，是沒辦法支撐每天高強度的工作的。在這里，我願意跟大家分享的是什麽呢？是我為什麽願意喝碗小米粥，願意繼續鬧革命，最重要的就是因為我想做出一點事情來。
 
其實我要做的事情非常簡單，就是改變大家對國貨的看法。所有人都覺得國產的產品不好，廉價，其實這不怪大家，因為我們這個行業做得的確不夠好。五年前我就想改變中國人對中國產品的印象，想改變世界上每個人對中國產品的印象。我相信小米過去的五年應該已經影響了很多國產的產品，我相信未來五到十年，大家會越來越對國貨豎起大拇指，這就是我希望能夠推動的新國貨運動。
 
可能在很多人眼里，小米手機離蘋果還有差距。這個我承認，但是我相信，我們越來越多的產品已經說服了大家。我覺得中國人是能夠做出好產品的，我們做的產品也越來越精致。我希望大家能夠繼續支持我們，我們也會在未來的五到十年踐行諾言，讓更多的中國人對國貨豎起大拇指。


less is more ：小米的核心只有手機、電視、智能家居
 
（觀眾問：小米未來在智能家電領域有什麽樣的想法？在智能家電這個領域，創業者有哪些機會？）
 
我覺得很多人對小米有一些誤解。五前年我辦小米的時候，汲取了我以前創業很重要的教訓，就是less is more，少就是多的原則，就是盡量少做事情。大家可能覺得小米什麽都做，這是天大的誤解。小米的核心業務主要是三塊：手機、電視和智能家居。為了實施智能家居的策略，小米已經投資和正在投資超過了50家智能硬件公司，這是由一個生態鏈構成的，小米只是平臺公司，你可以理解成孵化器，在這個上面已經孵化了大概50家公司。
 
這些公司有的用小米的品牌，有的不是小米的品牌。它們用小米品牌的原則是能給小米品牌加分，這個產品首先我要滿意，所以（我們的）空氣凈化器用了小米的品牌，今年1月發布後，3月銷售量就突破了10萬臺，占了市場20%的份額。
 
我們還在孵化智能硬件的各種產品。如果讓我給點建議的話，我覺得其實用小米模式做智能家居，空間和機會還是非常之大。小米模式的核心就是你要竭盡全力把產品做好，提高運作效率以後，降低零售價，就是做爆品模式和性價比模式，機會還是蠻大的。
 
未來創業者的巨大的機會是五年前小米提出要做“鐵人三項”。很多人覺得小米可能是手機公司，其實換兩個側面來看，小米是中國第三大的電子商務平臺的公司，也是移動互聯網的平臺公司。小米花了很大的精力在做生態系統，這個生態系統可能要成百上千，甚至上萬的創業公司來支撐。
 
小米有自己的投資部門，我們有基金幫助大家在小米生態鏈里成長，包括我們孵化的這些企業，。在過去兩到三年，也有幾家公司的估值超過了10億美金。所以如果你做的事情跟小米的生態鏈有關系的話，可以尋求我們的投資、幫助，我相信這會提速各個創業公司的發展。

 
風口上的豬都是練過功的
 
李克強總理提倡大眾創業、萬眾創新，那麽是不是大家都一陣風地來創業。“飛豬理論”是我提的，最近也成了被批駁的焦點，說我是機會主義者。可能大家對我講這句話的背景不了解，今天終於有機會解釋。
 
首先，任何人在任何的領域成功都需要一萬個小時的苦練。如果沒有基本功談飛豬，那真的是機會主義者，沒有任何一個成功者不經過一萬小時的苦練能夠成功。所以，大家千萬不要忽略今天在空中飛的那些豬，他們都不只練了一萬個小時，可能練了十萬個小時以上，這就是大家被忽略的前提。
 
如果你是大學一年級，我建議你首先把英文學好。我真的覺得很遺憾，因為我的英文水平比較差，搞得我的母校因此蒙羞，我還是我們武漢大學的傑出校友。我看網友評論，說我們武漢大學的英語都是體育老師教的，其實只有我一個人英語比較差，其他武漢大學的校友英文很好。所以在你大學一年級的時候，一定要練好基本功，等各位像我這麽大年齡再學英文可能有點難，當然我還是在勤學苦練的。
 
其次，飛豬最最關鍵問題是：不能只顧埋頭苦幹，不去擡頭看路。應該花足夠的時間研究風向，研究風口，這樣你成功的概率要大很多。
 
這里我要跟大家說明的是，我1989年開始創業，到今天幹了25年。作為一個經歷了好幾次大潮的創業者來說，我認為風口是成功的關鍵。在上一撥互聯網風口來的時候，我們有足夠的資源，卻眼睜睜看著機會從我們身邊擦肩而過。當時我做的金山軟件本質上是傳統企業，可是互聯網與軟件行業如此接近，人才幾乎一模一樣。所以在那樣的壓力下，互聯網首先顛覆的是軟件業，其次顛覆的是媒體業。
 
作為互聯網的被顛覆者，我用了長達10年的時間在思考什麽是互聯網。互聯網絕非大家所想的那麽容易，它是一種思想，一種方法論，一種價值觀，這就是我要跟大家分享的關於互聯網的理論。\註：本文根據雷軍6月2日在潘談會上的演講整理而成，小標題為編者所加。

版權聲明：本文作者劉惜墨，編輯王冀，文章為原創，i黑馬版權所有，如需轉載請聯系zzyyanan授權。未經授權，轉載必究。
 

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下面，我先就几个大家可能关心的问题谈下自己的看法，其他问题待会下来再单独交流。

1，目前股市暴跌对我们基金有什么影响？

答：A 股暴跌，海外的中国公司也难以幸免。我们业绩短期上也会受到影响。在这次大跌前，我们已经将第一部分成长组合的资金配比降低到25%左右，其他资金大部分 买入了私有化公司做套利。不是因为我们能预估到7月份的暴跌，只是我们根据对企业的估算，认为市场高估的时候，就降低配比的仓位；等低估的时候，再逐步增 加。 至于国内A股大部分公司都远远偏离了价值，市场总有一天会断崖式下滑，这个很多人都有预期，只是不知道爆发的时间以及触发的方式。那么我们大比例持有私有 化套利的办法是否能避免这次下跌？从这两周来看，私有化的比其他的跌得更狠。但是我们并不担心，反而是在下跌的过程中，我们继续买进。在提出私有化后，多 家公司出现40%以上的套利空间，有的甚至一度超过70%，这就是市场极度恐慌制造的大好机会。

另外，股价只是很短时间里，市场交易各方价格博弈的结果，这个是无法预测也无法控制的。可以持续有效地被我们所观察和了解的，是公司的管理层、公司员工、公司文化、公司产品、以及产品所在的市场。这些因素都没有发生质变时，股价的变化不需要关注太多。

2，海外中概私有化对我们的影响。

答： 我们定位于中国互联网主题投资基金，现在只投美股和港股，主要是因为能代表中国互联网的上市公司，基本都在美股、港股。将来A股出现主流的互联网公司，而 且估值不是太离谱的话，我们也会涉足。但还需要一些时间，主要是需要等待国内股市注册制的实行。注册制后，一方面市场上将出现大量的互联网公司；另外估值 也将产生剧烈分化，这样才有投资机会。

海外互联网公司回归国内，赚取两地市场估值的差价是很难的。A股行情不会一直火下去，大家看到现在的暴跌了。另外，国内上市的互联网公司被高估有一个原因是市场稀缺，如果实行注册制，这个因素会逐步消失；如果没有注册制，那上市仍然存在巨大不可控性。

海外中概并不会完全消失，像阿里、腾讯、百度等，很难退市回来。私有化过程比较长，在此过程中，反而产生了大量的低风险套利机会。如前面所说的，普遍存在40%以上的套利空间，这样的投资机会很多年都难遇一次。

另外，我们也在寻找机会，进入一级市场。

3，我们现在是第几期产品，什么时候发下一期？

答： 我们只有一个产品，我们在将来非常长的时间里，也将只有一个产品，除非是因为夸市场无法相互流通的原因，比如投一级市场，国内A股等，我们才去考虑发新产 品。这里主要不是规模的考虑，即使规模到几十亿美元，我也理解不了，在相互流通的市场里，为什么要拆成几个产品，编N个号去投资。

我们的确正在与国内投资机构合作，计划发行类QD的产品，国内人民币直接投资境外。如果没有规管方面的限定，在投资子理念、投资方法，标的选择和配比上，与现在的iMeigu Fund 将是一样的。

$iMeigu Fund(P000057)$     是一只专注中国互联网投资的基金，旨在通过专业研究团队的精选组合、仓位配置、动态再平衡、风险控制，获取中国互联网高成长带来的超额投资回报！（http://www.imeigu.com）

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「蔣家對我來說，就是血緣上的關係而已」政治新星蔣萬安 打地面戰一戰成名

2015-06-29  TWM

五月底，前立委蔣孝嚴之子蔣萬安，靠勤跑基層，擊敗媒體曝光度極高的立委羅淑蕾，在黨內初選勝出，一戰成名。除了「蔣家第四代」這個身分之外，外界對於突然踏進政壇的蔣萬安認識不多，他是怎樣的人？

撰文•陳柏樺

僅僅花五十二天的時間，蔣萬安在國民黨台北市立委初選，擊敗現任立委羅淑蕾，跌破眾人眼鏡，不但完成「王子復仇記」，替二○一一年在黨內初選敗陣的父親蔣孝嚴出口氣，也讓外界見識到他的威力。

而當民進黨徵召參選的市議員梁文傑，在已退黨的前主席林義雄施壓下退選，第三勢力又整合無功，外界看好蔣萬安可望在對手票源分散下勝選；蔣萬安，儼然是政治新星了。

不少人認為蔣萬安的成功，得力於他特殊的家世背景，「蔣家第四代」的光環讓他選得輕鬆；這可能是原因之一，但政治，不可能如此簡單。

出身政治世家

助選掃街早有歷練

「人沒辦法選擇自己的出身，蔣家對我來說，就是血緣上的關係而已。很多人會貼標籤，那是不夠了解我，所以我要持續接觸民眾。」蔣萬安接受《今周刊》專訪時如此回應。

或許正因為來自政治世家，三十七歲、以律師身分跨足政壇的蔣萬安，選戰之路毫不生澀。「父親選了三次立委，我都有參與，頭一次助選時，我在讀政大。」○一年，蔣萬安跟著競選立委的蔣孝嚴，發放文宣、站在吉普車上掃街。

政大畢業後，蔣萬安赴美留學，取得賓州大學法律博士(J.D.)學位。國中同學吳正新曾造訪他當時住的公寓：「只有四個字可以形容，乾淨、無聊。房間裡除了書，還是書，沒有電視，這種景象一直維持到他考上律師。」○七年，蔣萬安獲得加州律師資格，在矽谷執業，專長為新創公司的募資、融資、購併。

在美國求學、就業、結婚生子，一路順遂，但是，他和妻子石舫亘一直有共識，要舉家搬回台灣。

「家的感覺很重要，我跟太太的家人都在台灣。」蔣萬安說：「另外，在美國看到很多朋友的小孩接受當地教育，比較過後，還是希望讓小孩回台灣受教、學中文。我太太在台灣讀到研究所畢業才赴美，台灣教育還算扎實。」加上工作上亞洲地區的業務量漸增，與合夥人討論過後，決定在亞洲設分所，一三年底舉家搬回台灣。

蔣萬安說，原本從政還不在他的選項之中，直到一四年底九合一大選國民黨慘敗後，他觀察到黨內沒有人願意出來承擔，今年初，「看到民進黨或第三勢力的立委提名人都比我還年輕，相較之下，國民黨沒有新面孔、年輕人，令我十分感慨。」於是，儘管參加初選時間倉促，他仍決定投入政壇。

此外，新創團隊期待台灣的法規鬆綁、營造更適合創業的環境，「回台後參加過很多政府會議，大都討論很久卻沒有結論，跳進體制內來推動，才會快又有效率。」蔣萬安直言，「當律師可以把自己與家人照顧得很好，但是能幫助的團隊、公司就是這麼多，既然有能力、有想法，就應該到體制內幫助更多人，這是我的初衷。」參選後，蔣萬安合作的新創公司老闆，皆不吝在社群上表態支持，儼然新世代政治人物公開透明的「新政商關係」。

懂法律又懂創業

新創公司紛紛力挺

「他是蔣家第四代，朋友們時不時會開玩笑問他『什麼時候要參選啊？』」Pinkoi共同創辦人顏君庭受訪時暱稱蔣萬安為「萬仔」，兩人有十年以上交情，「我認識的萬仔，正直、專業、具國際觀，希望他以我們所認識的面貌去服務眾人。」威朋執行長吳詣泓近兩年與蔣萬安有業務往來，他認為：「蔣萬安的家世背景讓他有較好的政治資源，加上他年輕、對土地有熱情，懂法律又懂創業，這樣的人才很難找。」朋友言談中也點出，蔣萬安的背景是他參選的利基，出身好、學歷高、收入豐，的確是「人生勝利組」，雖然自稱「政治素人」，但外界不這麼看待。

也因此，蔣萬安在初選時，刻意淡化蔣孝嚴的色彩，不願讓家庭背景模糊選戰焦點。他笑說，蔣孝嚴只扮演保母的角色，和母親黃美倫一起照顧他四歲大的兒子，讓他無後顧之憂。「直到參選前一刻我才告知父親，他很簡短地說尊重我的決定，這次選戰我自己規畫，團隊都是朋友來幫忙。」儘管目前聲勢好，蔣萬安仍審慎以對，畢竟兩個月前拜票卻無人認識的尷尬場景，他記憶猶新。「三月底登記初選之後，隔天去市場拜票，太太走前面，民眾還以為她就是蔣萬安。」在選區裡走了一趟又一趟，最後有選民告訴他：「我看到你第四次了。」蔣萬安在初選一役打得漂亮，然而，去年底市長選舉，對於世家子弟，台北市民曾表達強烈的不信任。台灣基層民眾關心的，包括失業、低薪、房價等問題，回國兩年、長時間從事白領工作的蔣萬安，能否了解民眾的心聲，攻下立委席次？仍有待時間檢驗。

蔣萬安

出生：1978年

現職：萬澤外國法事務律師事務所執行律師

經歷：美國執業律師

學歷：美國賓夕法尼亞大學法學院法律博士家庭：已婚，育有一子圖說：蔣萬安靠勤跑公園、市場的地面戰，贏得國民黨黨內初選。

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