📖 ZKIZ Archives

打破隱形大鍋飯 科研人員贊知識價值導向分配新政“棒棒噠”

“國家鼓勵多元化提高科研人員的收入，能者多勞多得，棒棒噠!”

11月8日，在東北某國企科研部門工作的王磊看到新華社發布的《關於實行以增加知識價值為導向分配政策的若幹意見》(下稱《意見》)，在朋友圈里如此評論。

王磊主持過多項重大科研項目，深知科研人員收入以及科研經費管理中存在的問題，對於今年以來中央出臺的一系列尊重科技創新的規律，尊重科研人員勞動，推動科技成果加快向現實生產力轉化的文件都深表認同。

《意見》中指出，推動形成體現增加知識價值的收入分配機制，擴大科研機構、高校收入分配自主權，加強科技成果產權對科研人員的長期激勵，允許科研人員和教師依法依規適度兼職兼薪等。這進一步落實了全國科技創新大會上中央所提出的科創體制改革的精神。

在增加知識價值收入分配機制方面，《意見》提出，逐步提高科研人員收入水平，不僅要加大對作出突出貢獻科研人員和創新團隊的獎勵力度，提高科研人員科技成果轉化收益分享比例；並探索賦予科研人員科技成果所有權或長期使用權；還有逐步提高稿費和版稅等付酬標準，增加科研人員的成果性收入。

很多科研人士認為，這些新提法對於當前的科研收入分配機制帶來了很多新舉措，將為科技創新的改革帶來了新活力。

張亮是一家國有科研院所的科研項目管理人員。在談到一些科研人員目前實際貢獻與收入分配不匹配的問題時，張亮對第一財經記者說，在國有科研院所，科研人員的收入和一些輔助崗位有一些差距，但差距並不大。這被大家稱為“隱形大鍋飯”，這個問題存在很久了。

王磊對第一財經記者說，在高校里也是這樣的， “青椒”(青教的諧音，指青年教師)工資都不高，因為單位只能給個基本工資，很多要靠自己外部跑項目，能力強的掙得多。有了《意見》後，給科研人員薪酬提升開辟了正規通道。

另外，在加強科技成果產權對科研人員的長期激勵方面，《意見》提出，探索對科研人員實施股權、期權和分紅激勵，加大在專利權、著作權、植物新品種權、集成電路布圖設計專有權等知識產權及科技成果轉化形成的股權、崗位分紅權等方面的激勵力度。同時，完善國有企業對科研人員的中長期激勵機制， 完善股權激勵等相關稅收政策。對符合條件的股票期權、股權期權、限制性股票、股權獎勵以及科技成果投資入股等實施遞延納稅優惠政策，鼓勵科研人員創新創業，進一步促進科技成果轉化。

王磊稱，現有科研項目的短期檢查和考核很多、大家覺得有的時候是浪費精力，而《意見》也提出要進行長期激勵，王磊認為這點就很好。

張亮也補充說，國有企業內的科研是一個系統工程，個人貢獻較難評估，企業內也制定了成果轉化的獎勵辦法，但是工作十幾年來幾乎沒有實施過，在“隱形大鍋飯”的潛規則之下，價值評估的標準不好定量。《意見》出臺有了一個全局性的指導文件，未來可能需要很多配套文件，很希望所在單位能夠在兩三年之內獲得落實。

本次《意見》還有一條精神，目前在科研人員中被廣泛傳播，這就是“允許科研人員和教師依法依規適度兼職兼薪”。

《意見》指出，允許科研人員從事兼職工作獲得合法收入。科研人員在履行好崗位職責、完成本職工作的前提下，經所在單位同意，可以到企業和其他科研機構、高校、社會組織等兼職並取得合法報酬。鼓勵科研人員公益性兼職，積極參與決策咨詢、扶貧濟困、科學普及、法律援助和學術組織等活動。

但《意見》也強調，科研機構、要實行科研人員兼職公示制度，兼職行為不得泄露本單位技術秘密，損害或侵占本單位合法權益，違反承擔的社會責任。

一位高校副教授對第一財經記者說，作為收入不高的高校科研人員，自然希望憑借自身能力獲取更多的薪資報酬，以此改善生活條件。一般來說，公益性兼職其實大家都有一些的，比如審稿，義務性報告等等。但這些常規的事情其實很難從程序上獲得所在高校以及科研院所的正式許可。從目前情況來看，大多數科研院所其實並不鼓勵科研人員兼職，所以一些科研人員只是在不告知原單位的情況下做一些兼職。如果《意見》的這一條可以完全落實，讓兼職制度“陽光化”，可以釋放科研人員更多的工作熱情和生產力。

張亮認為，鼓勵科研人員兼薪兼職很好，但《意見》提出的不得泄露本單位技術秘密的要求也非常重要。因為一旦因為兼職泄露本單位的技術機密，就可能涉及到國有資產流失。這個兼職的口只要一開，一定會出現技術方面的關聯性，尤其是某些早期開發項目，這一點需要未來的政策予以防範和落實。

中國2萬瓦光纖激光器將實現國產化 打破國外壟斷

據科技日報報道，記者22日從中國航天科工集團四院獲悉，該院所屬武漢銳科光纖激光器技術有限責任公司正在研發國內首臺2萬瓦光纖激光器，有望於2018年上半年問世並投入使用。

光纖激光器是繼二氧化碳和半導體激光器之後的第三代產品，它由細如發絲的光纖來釋放激光能量，可廣泛應用於工業造船、飛機和汽車制造、航空航天以及3D打印等領域。與傳統二氧化碳激光器相比，光纖激光器的耗電量僅為其五分之一，體積只有其十分之一，但速度快4倍，轉換效率高20%，且沒有汙染。

2007年以前，我國高功率光纖激光器長期依賴美國進口，其價格昂貴，供貨周期長。銳科公司經過幾年努力，先後自主研發出功率從10瓦至1千瓦的多型全光纖激光器，打破國外壟斷並迫使同類進口產品價格下降50%。

2013年，銳科公司成功研發出我國首臺1萬瓦光纖激光器，成為繼美國之後全球第二家掌握此核心技術的企業。該項目負責人之一、銳科公司總工程師閆大鵬介紹，萬瓦連續光纖激光器的研制成功，打破了國外壟斷，迫使進口產品價格由每臺500萬元降至300多萬元。2萬瓦光纖激光器實現國產後，將使進口產品售價降低40%。

對話管濤：打破人民幣單邊預期 要下“先手棋”

今年10月以來，人民幣連續、較大幅度的貶值引發了國內各界的擔憂，不乏學界、業界人士對基於“上日收盤價+一籃子貨幣變化”的“雙錨制”產生了質疑。更有觀點認為，不應該讓市場對形成人民幣單邊貶值的預期。

走向未來，“雙錨制”是否應更新換代?又是否應該放任人民幣在外圍沖擊下持續走貶?在談所謂的“自由浮動”前，我們還應該做什麽更重要的準備?

在各界倍感迷茫之際，中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤接受了第一財經記者專訪，他也開誠布公地亮出觀點——要打破人民幣單邊波動的預期，比起點位預測，我們更應下好“先手棋”，即在外圍市場波動前，就要提前做好情景分析和預案準備。同時，他在第一財經“橫越未知”年度峰會上也強調了上述行動的重要性。

“‘外匯政策’也存在‘不可能三角’，一是負責外匯市場價格出清的匯率浮動政策，二是外匯市場幹預，三是資本流動管理，後兩者為數量出清，不可能這三個工具都不用，即不可能同時既要保匯率，又要保儲備，還要保資本自由流動。至少要使用其中一個工具來解決市場出清的問題。”

“無論是當前的參考一籃子貨幣，還是過去的參考雙邊匯率，市場價格都是不可能充分出清的，因此，必要要依賴外匯市場幹預和/或資本流動管理的數量出清工具，”管濤告訴記者，最近這一波人民幣貶值主要是由外部沖擊引起的，如英國脫歐公投、美聯儲加息預期、特朗普當選等，跟國內經濟基本面沒有大的關系，“即使人民幣匯率波動已更加基於市場供求，但匯率浮動應該發揮平滑外部沖擊的作用，要避免外部沖擊對內部經濟的直接影響。”

避免形成單邊匯率預期

對於“雙錨制”得失的爭論在11月時達到頂峰。當然，強勢美元似乎加劇了問題的暴露。

所謂“雙錨制”，即2016年初央行公布了一個透明的人民幣中間價制定規則，中間價變化取決於兩個因素，一是上日收盤價和上日中間價的價差，占50%權重;二是維持一籃子匯率穩定要求的人民幣/美元匯率變化，同占50%權重。

有學界觀點認為，一方面，當前外匯市場供不應求，為了讓價格反應市場供求的變化，央行允許人民幣貶值;另一方面，美元的強勢和弱勢帶動人民幣對美元匯率上下起伏。兩股力量加在一起，是人民幣漸進貶值的趨勢線。

管濤則始終認為，關鍵問題並不在於當前的“雙錨制”，而在於如何管理市場預期。

“由於這個機制太透明，似乎可以讓市場預見某種人民幣匯率走勢。如果市場普遍預期，由於美聯儲加息預期或者國際投資者避險情緒，促使美元總體走強，那麽，在當前匯率形成機制下，人民幣匯率就可能是以走弱為主的情形。”他表示，如果市場預見到了這一趨勢，企業和家庭部門就可能會集中購匯、囤積外匯，這將導致預期自我強化、自我實現，進一步加重人民幣匯率調整的壓力。

“我們需要打破市場對人民幣一致性的單邊貶值預期，要讓影響匯率預期的因素更加多元化，這樣才能帶動交易，否則如果大家都知道要跌，那麽就可能會不斷換匯。”管濤稱。

換言之，在單邊預期盛行的背景下，央行的一定幹預則是幫助匯市出清的手段。對此，也有觀點質疑——既然當前強調的是人民幣匯率市場化，央行幹預無疑是重回老路、消耗外匯儲備。

針對這種普遍的心理矛盾，管濤分析稱，即使是參考一籃子貨幣，也應該做到靈活調節，以應對外界沖擊。其實，在“雙錨制”下，人民幣也並非自由浮動，而是從盯住雙邊匯率轉為參考一籃子貨幣，“光靠這一機制也無法出清外匯市場。此外，央行也曾強調，這是一個過渡的機制，以後要將宏觀經濟等因素引進來，要讓影響匯率的預期更加多元化，以便帶動雙向交易。”

至於在何種情況下央行可能放棄這種機制、人民幣究竟是不是要徹底浮動，這可能仍是下一階段的問題，“當前問題的關鍵在於要建立一個負反饋機制，打破單邊預期。”管濤表示。

主流觀點認為，在人民幣加入SDR(特別提款權)後，盡快實現浮動匯率體制是人民幣匯率形成機制改革的最佳方案，但如果由於短期阻力而無法浮動，那麽暫時采取區間波動等體制也未嘗不可。此外，在資本賬戶尚未完全開放的情況下，浮動匯率制度的優越性可能無法充分發揮，而所謂的均衡匯率也是在持續雙邊浮動的過程中慢慢尋得的。

設計預案下好“先手棋”

面對人民幣當前的貶值壓力，市場上充斥著對2017年人民幣點位的預測，各界更是對“美元究竟能走多強”的討論樂此不疲。然而，經歷了黑天鵝頻出的2016年，“即使今年押註美元走強的人也沒賺到錢，因為時機不對，”管濤表示，比起繼續猜測美元和人民幣的點位，中國更應該下好“先手棋”。

在他看來，任何以價格水平為目標的匯改註定要充滿挑戰的，這也是為何當前人民幣匯改著眼於改革“機制”。

“現在很多人討論美元短期會強會弱，這是沒有用的，對於監管部門而言，更重要的則在於事先設計應急預案——美元強了，我們要怎麽辦;美元弱了，我們又要怎麽辦。針對美元不同的走法，都要有情景分析、壓力測試。這樣一來，不論出現任何意外波動，都能‘見招拆招’，避免臨時起意、被動應對。”

其實，早在前幾年人民幣單邊升值預期強烈之時，外管局為了應對資本流入的沖擊，就作出了各種預案，當時仍身在外管局的管濤則是見證者之一。

具體而言，他介紹稱，“例如應對資本流入，只要觸發了預設的特定閥值，我們就能立即啟動應急預案，然後根據流入的主要渠道采取針對性的措施。比如在2010年，資本流入的主要渠道是遠期結匯，於是就出臺了銀行結售匯收付實現制頭寸余額下限管理的措施。這就意味著銀行和企業簽了遠期結匯協議，不能提前在市場上賣出外匯，銀行就相當於拿著外匯敞口，這樣銀行與企業做遠期結匯的積極性就會降低。”

此外，外管局在2013年又進行了結售匯頭寸的管理，這次是則是對銀行外匯貸存比設定閥值，超過一定上限的就要求增持一定比例的外匯頭寸。

他稱，“當時的資本流入渠道與2010年的渠道不同，是外匯貸款增長很快，外匯貸款增長快，替代了購匯，導致了當期結售匯順差的被動擴大。根據管理要求，我們沒有直接限制發放外匯貸款。但銀行如果繼續放貸款的話，意味著銀行要增加匯率敞口，也會產生風險，就要采取一個措施，要麽減少貸款，要麽繼續增加存款，但是風險要定價轉移到貸款者身上。”

這其實是一種逆周期的調節，當時效果還是比較明顯的，“外匯貸款增長勢頭得到很好的遏制，跟政策出臺前的1-4月份相比，5、6兩個月份境內外匯貸款月均增幅下降了將近300億美元，這對於緩解當時的外匯供求壓力是很有好處的。”管濤回憶稱。

最後，他也強調，經濟強、貨幣強，因此長期人民幣的強弱仍取決於國內經濟改革和調整的進度。“重點並不在於‘L形’的底部到了沒有，而是在於中國經濟增速能否調整到一個可持續的水平。”

【通信】通信業巨變：打破移動、電信、聯通三足鼎立之勢，電視網將變成第四張通信網

A股2016註定收跌 2017期待打破存量博弈格局

2016年的最後幾個交易日，A股市場縮量盤整的態勢或許已經很難改變了，這也註定了A股2016年整體將以下跌報收。

12月29日是2016年的倒數第二個交易日，滬深兩市股指繼續縮量盤整，股指小幅下跌，市場整體人氣低迷，熱點缺乏持續性，早盤一度領漲的創業板指數午後也回吐了絕大部分漲幅。上證指數最後報收3096.10點，下跌6.14點，跌幅0.20%，成交1499億元;深成指報收10159.45點，下跌27.71點，跌幅0.27%，成交1925億元;創業板指數報收1959.24點，上漲2.09點，漲幅0.11%，成交507億元。兩市全天合計成交3424億元，較上一交易日繼續小幅萎縮。

對於這樣的走勢，上海證券分析師陳健宓認為，春節前資金面緊張的局面不會改變，股市沒有大的行情，縮量陰跌是常態。前期的邏輯仍在，註意：1)PPI向CPI傳導的行業如石油、紙業、家用電器偏消費類的股票;2)國企改革中受益於農業供給側的板塊，如中糧集團下面的子公司和農業規模化經營的農用機械板塊;3)受益於尿素價格上漲的化肥龍頭股;4)受益於PPP資產證券化來改善現金流的環保股。

山西證券策略分析師麻文宇認為，2016年，存量資金博弈造就區間震蕩行情。2017年，資產荒背景強化，股票資產相對高性價比，將成為各路資本破解“資產荒”困局的出口。房地產、債市流出的錢，基金、保險、銀行資管、養老社保、外資的錢有望陸續湧入，打破A股市場存量資金博弈的僵局。

隨著機構的主體地位越來越強勢，機構的偏好與操作風格直接影響市場的行情走向與盤面風格。大金融資本與產業資本投資期限長，重視投資的安全性與穩定回報，故偏好於低估值、高分紅、業績穩健增長的藍籌板塊(如銀行、食品飲料等)。此類標的有望受益於市場參與主體變換帶來的投資風格轉換。

山西證券預計，2017年股市投資收益將整體優於2016年，估值中樞望緩慢擡升，上證綜指的點位波動在2800-3600點之間。行情將以震蕩中攀升，爬坡中波折的形式演繹。一季度行情回暖，風險偏好由修複到高漲，同時有養老金入市、兩會預期、年報行情、開工旺季等多個因素共振，重點看大基建(PPP與一帶一路)與周期品(農業供給側改革與上遊化工);二、三季度或將迎來階段性的震蕩休整;四季度在十九大召開的政策利好預期下，風險偏好有望再次帶動股市向上。

從運行節奏來看，上半年經濟慣性企穩、通脹上升的窗口期，市場偏好傳統周期性行業與低估值藍籌板塊;下半年，隨著補庫存周期進入尾聲、影響式微，經濟與企業盈利增速再次放緩，且經歷前一波股價上漲後，周期性行業估值不再占優，但此時投資者風險偏好仍高，則資金有望留存市場內，並轉而向消費類藍籌板塊與嚴重低估的優質成長股(傳媒、計算機)轉移。

【展望2017】打破人民幣單邊貶值預期 強美元並非必然

2016年，人民幣持續較大幅度的貶值引發了國內外的關註，在恐慌情緒壓倒了基本面的情況下，中國居民的購匯沖動達到頂峰。進入2017年，首當其沖的便是美聯儲將再加息3次的預期，而這究竟會否兌現?強美元將持續多久?就人民幣而言，中國央行又會如何進行預期管理?學界、業界、監管層將帶著這一切未知步入新的一年。

彭博匯總的46家機構最新的預測中值顯示，美元/人民幣會在2017年一季度飆至7，2017年末進一步升至7.12。第一財經記者采訪多方觀點後發現，盡管人民幣破7似乎已經只是時間問題，但其在新興市場貨幣中的貶值幅度幾乎是最小的，且強美元並不必然會長期持續。

強美元並非必然

正如各界認為新當選的美國總統特朗普必定會發動貿易戰一樣，多數人也認為美元會隨著美國經濟的複蘇、美聯儲加息而持續走強，但其實在這個互相依存的全球市場，貿易戰不一定打得起來，而美元走強也並非必然的長期趨勢。

中金公司董事總經理黃海洲預計，美國經濟將因特朗普的刺激政策等因素而迎來大轉折，2019年增速可達4%，最大的風險是低估美國反轉。

但特朗普政策也存在內在矛盾，因此對於美元而言並非完全利好。就對內政策而言，減稅、積極財政投資基建、重建制造業是核心，這將拉動投資和GDP，推動利率上升、美元升值;然而，也會導致債務負擔增加、出口下降、國內成本上升乃至增長下降，美元可能因此而貶值。

美元對於美國經濟存在一個自動平衡機制。美聯儲副主席費希爾在2015年底的研究中，利用美聯儲模型測算得出，廣義的實際美元指數升值10%，美國GDP在之後的三年中下降1.5個百分點;如果升值15%，GDP三年內下降2至2.5個百分點。

就美國的對外政策而言，其對中國經濟和匯率的影響在於——戰略收縮、抑制中國、開征關稅、施壓人民幣要求升值以維護特朗普核心主張，這對美元的影響為短期升值、長期貶值。

（美元指數歷史階段）

資深人民幣研究專家、上海交通大學安泰經管學院教授潘英麗預計，未來美國經濟仍將低迷，利率仍會低位鋸齒狀波動，2018年開始美元可能步入10年貶值期。依據有三：美元長期變化規律呈現出10年熊市與5年牛市的更替;美國經濟地位已在上一高點顯著下滑 (美元計價誇大了波動);美國債臺高築，負債成本加速上升。

據美國財政部預測，未來75年政府總支出占GDP比例將比財政總收入占GDP比例更快上升，分別從目前的25%和15%上升到2080年的大約43%和21%，亦即財政赤字占GDP比重將從目前的10%上升到20%以上。

人民幣不會長期大幅貶值

因此，即使人民幣當前存在貶值壓力，但長期而言，潘英麗分析稱“人無貶基”是大概率成立的，美元的強勢並不會長期持續，料美元指數此輪不會突破115。

“此輪人民幣貶值皆有外部因素和恐慌情緒驅動，與基本面關系不大。如果僅僅是基於恐慌性情緒來換匯，持有美元後又沒有很好的投資標的，當一兩年後強勢美元周期過去、人民幣再度升值的時候再換回去，那麽又何必折騰呢?”她稱。

在潘英麗看來，至今為止，主要有幾大原因導致人民幣貶值：其一，加工貿易順差和套利套匯流入，導致人民幣過度升值和高估;其二，新興市場國家貨幣大幅度貶值，使我國與11國的相對有效匯率升值40%;其三，套利資本回流與居民海外資產配置;其四，貶值恐慌與單邊預期自我實現(多重均衡)。

此外，人民幣中間價的新定價機制雖然部分收回了定價權，也擺脫了盯住美元的機制，但這一規則過於透明，因此在美元單邊走強時也改變了市場對人民幣的預期，惡化了貶值趨勢。

2016年初央行公布的這一人民幣中間價新定價規則，也就是外界所稱的“雙錨制”，中間價變化取決於兩個因素：一是上日收盤價;二是維持一籃子匯率穩定要求的人民幣/美元匯率變化。

在“雙錨制”下，一方面，當前外匯市場供不應求，為了讓價格反映市場供求的變化，央行允許人民幣貶值;另一方面，美元的強弱變化帶動人民幣對美元匯率上下起伏。兩股力量加在一起，是人民幣漸進貶值的趨勢線。

例如，匯改前匯率6.21，市場對2016年底和2017年底的一致預測分別是6.15和6.12，遠期市場一年後隱含貶值幅度也只有1%;匯改兩周後預期就跳到4.7%。可能的解釋是：市場對央行匯率政策進行了重估，預期發生巨變，外加“雙錨制”使得匯率趨勢更可預測，因此加劇了各界對於人民幣貶值的預期，最終導致貶值預期自我實現。

至於是否要幹預匯市，潘英麗與華東師範大學金融與統計學院金融學教授吳信如合作的研究建議，這要看人民幣對美元是否偏離了合理波動區間。吳信如測算，就適度水平而言，至今人民幣對美元貶值12%(美元/人民幣從6.2到6.95)，如果未來美元/人民幣匯率突破了下軌，可以考慮適度幹預。

同時，就中國應該如何應對短期匯率的不確定性，潘英麗也提出了建議：在宏觀方面，財政精準發力、貨幣定向寬松，去產能、去杠桿、促轉型;微觀方面，保護私產落到實處，健全市場秩序， 放寬市場準入、減增值稅5%和五險一金至30%;化解金融風險，包括不良資產、金融三角債處置，泡沫的去化。

打破單邊貶值預期

對於監管層而言，2017年也將考驗其預期管理和市場溝通的能力。

中國人民銀行參事盛松成此前在接受第一財經記者專訪時表示，“人民幣自由浮動”的確是各界所呼籲的，也是中國的長期目標，但實際考量則更為複雜，在中國經濟基本面未變，但外部沖擊持續使人民幣貶值、單邊貶值預期強烈的時候，必須“該出手時就出手”，打破人民幣單邊貶值預期、增強市場信心是當務之急。

盛松成分析稱：“之所以要重視預期，一個重要的原因還與我國對外凈負債結構和短期外債集中於私人部門有關。首先，對外資產負債結構錯配嚴重，除中央銀行外，政府、銀行業和其他部門均為對外凈負債部門。人民幣單邊貶值的狀況除了造成中央銀行的外匯儲備流失，更讓其他部門背負更加沈重的債務。”

其次，我國短期外債幾乎全部集中於私人部門。2015年末，我國短期外債9206億美元。其中，廣義政府和中央銀行短期外債僅162億美元，銀行短期外債5020億美元，企業和住戶部門短期外債合計約3041億美元。由於預期會影響企業的財務管理行為，匯率單邊貶值的預期可能促使私人部門提前購匯償還短期外債，匯率貶值的預期也因此被強化。

“值得註意的是，日本與中國不同，其私人部門幾乎都是凈資產，而且日元只有在一種情況下會使得單邊貶值或升值預期加強，也就是投機行為，這是2016年年初導致日元暴漲的主因。但如果人民幣超調，除了投機之外，還有真實的外匯需求(換匯、還外債等)，這就會進一步加強貶值預期。”盛松成告訴記者。

此外，盛松成也提及，“2017年1月起，居民將可以動用新一年的購匯額度(人均5萬美元)，這在人民幣貶值預期的情況下，大眾出於資產配置和保值的考慮，可能在年初集中購匯，使人民幣貶值壓力進一步加強。”

說到幹預，各界往往容易聯想到中國自2015年至今大幅下降的外匯儲備。由於居民和企業的全球資產配置、匯率波動以及央行幹預外匯市場以穩定匯率，中國外匯儲備規模從2014年6月的最高點3.99萬億美元持續減少，2016年11月末為30516億美元，較10月末下降691億美元，刷新2016年1月以來最大降幅。

各界難免質疑，如果進一步幹預匯市，可能進一步消耗外匯儲備。

“外匯儲備就是應該在必要的時候使用。”盛松成告訴記者，由於中國特殊的負債結構，如果放任匯率貶值，會加劇匯率超調，對出口的促進和對經濟的提振作用十分有限，並且不利於進口，而一旦傷害了公眾對人民幣幣值穩定的信心，經濟社會將遭受重創，外匯儲備也難以保住。相反，打破甚至扭轉人民幣的單邊貶值預期，資本可能回流，因此，“不能簡單地把問題歸結為匯率和外匯儲備之間的取舍”。

綜合上述因素，同時考慮到穩定預期需要一定的時間，盛松成認為，目前是穩定人民幣匯率預期的最佳時機。

伊朗改革派“後臺”去世，政治平衡可能被打破

對於伊朗的改革派而言，他們長久以來依賴的一位元老級人物的去世，將令他們與保守派的博弈更加艱難。

伊朗官方電視臺日前宣布，該國前總統、開國元勛阿克巴爾•哈什米•拉夫桑賈尼(Akbar Hashemi Rafsanjani)8日在德黑蘭去世，享年82歲。

這位在伊朗被視為關鍵時刻“救星”的精明政治家的去世，對伊朗社會形成了巨大的沖擊。必須要提到的背景是，伊朗將在今年進行大選，該國最高精神領袖哈梅內伊的接班人也懸而未決，拉夫桑賈尼在這個敏感時間點去世，可能進一步加劇該國改革派和強硬派之間的權力鬥爭。

如今伊朗改革派面臨的權力真空，讓市場經濟改革、與美國的關系，伊朗核問題等一系列事關這個古老文明國度的政治與經濟話題，都將在2017年這個關鍵時刻迎來更大的不確定性，也為2017年地緣政治的動蕩埋下了伏筆。

平衡力量

拉夫桑賈尼在1979年伊朗革命中發揮了核心作用，自上世紀80年代起在伊朗政壇占據顯赫位置，1989年~1997年間擔任伊朗總統，是反對強硬保守勢力的重要人物。

他被認為是一名實用主義者和中間派，在經濟上傾向自由主義，在政治上傾向威權主義，他認為無論伊朗落入極端強硬派的手中還是極端改革派的手中，都將處於危險之中。

近些年來，伊朗改革派得到了拉夫桑賈尼的諸多支持，2013年，拉夫桑賈尼被取消了總統競選資格，他轉而支持老朋友、溫和派的魯哈尼，幫助後者贏得了大選，並在去年的議會選舉補選中，幫助與魯哈尼結盟的改革和溫和派人士獲得勝利。

他還和伊朗北部什葉派聖城庫姆的神職人員以及保守派力量保持一貫的聯系，從而使得強硬派很難形成對抗溫和派的強大力量。

目前伊朗第一代領導人物年齡漸長，伊朗政治家們正在挑選該國最高精神領袖哈梅內伊最終的接班人，此前很多伊朗人認為，盡管拉夫桑賈尼年齡比今年77歲的哈梅內伊還大，但他的健康狀況一直很好，可以阻止該國最高精神領袖接班人之位落入強硬派手中。然而，現在拉夫桑賈尼的去世令伊朗政壇充滿變數。

背後人物

拉夫桑賈尼在伊朗頗具爭議，他和哈梅內伊在伊朗公眾面前的形象大相徑庭，批評人士指責他腐敗，在政治上手段嚴酷，而後者則被認為是窮人的捍衛者。

拉夫桑賈尼1934年生於伊朗南部省份克爾曼一個名為巴哈爾曼的小村莊，據其家庭成員稱，他自小就沒有把自己當做農民，14歲時他離家進入庫姆神學院學習，獲得什葉派宗教神職人員頭銜，在那里他了解到了霍梅尼的思想，1956年後開始追隨霍梅尼從事反對巴列維國王的政治活動，多次被捕入獄。

霍梅尼曾說：“只要哈什米(拉夫桑賈尼的名字)還活著，革命就活著。”

1979年伊朗革命勝利後，拉夫桑賈尼當選為伊斯蘭革命委員會成員，同年他和哈梅內伊共同創辦伊斯蘭共和黨，成為該黨主要領導人之一。之後，他先後擔任了伊朗議會議長、武裝部隊總司令、伊朗總統、伊朗專家會議主席等職。

拉夫桑賈尼被視為伊朗很多關鍵時刻的背後人物，在1980年~1988年進行的兩伊戰爭的最後階段，拉夫桑賈尼被任命為伊朗武裝部隊代理總司令，外界普遍認為，他是那個勸說德黑蘭領導層接受了聯合國結束戰鬥決議的人。

1989年拉夫桑賈尼支持哈梅內伊成為伊朗最高精神領袖，很多分析認為，當時拉夫桑賈尼錯判形勢，認為以後他仍可以繼續做背後人物。

魯哈尼連任變數增加

拉夫桑賈尼和哈梅內伊之間存在諸多分歧。對內，拉夫桑賈尼倡導實用主義，推動開放市場經濟，對外，他推動不再視美國為死敵的外交政策。而哈梅內伊則仍然拒絕接受和美國關系正常化的任何行動，認為伊朗不需要追隨西方式的經濟發展。

“沒有人能相信發生了這種事情，這個國家中希望改革的人們是損失最大的人。”和拉夫桑賈尼家族關系親近的一名政治家說，“改革派將會懷念他的。”

不少觀察家認為，他的去世在伊朗尋求政治改革、向西方開放經濟和文化的溫和派中造成了難以填補的真空。他參與了上世紀80年代伊朗和美國的秘密談判，這些會談是拉夫桑賈尼尋找的修補德黑蘭和華盛頓關系的方法之一。而如今，一旦強硬派成為哈梅內伊的接班人，伊美關系將面臨又一次考驗。

拉夫桑賈尼還參與了伊朗核計劃，但他也支持魯哈尼同伊朗核問題六國(美國、英國、法國、俄羅斯、中國和德國)進行談判，限制核能力，以換取掣肘伊朗經濟的國際制裁的放松。就在上個月，他還呼籲國際投資者投資伊朗。

有西方媒體評論稱，魯哈尼和前總統哈塔米(Mohammad Khatami)都得到了拉夫桑賈尼的庇護，今年魯哈尼將尋求連任。2013年，魯哈尼在拉夫桑賈尼的支持下得以建立聯盟贏得選舉勝利，很多後者的支持者進入內閣，同樣在拉夫桑賈尼的支持和鼓勵下，伊朗成功同伊核問題六國達成協議。然而，拉夫桑賈尼去世後，魯哈尼要獲得和4年前同樣水平的支持將會很困難。

“他是魯哈尼依賴的一個重要力量。”德黑蘭大學教授馬蘭迪(Mohammad Marandi)說，“很多人為魯哈尼工作是因為拉夫桑賈尼，後者的去世令總統的地位複雜化，也使其連任充滿不確定性。

洪灝 ：創業板的長期上升趨勢已被打破

摘要：創業板的長期上升趨勢已被打破。這需要引起我們的註意。歷史上，信用利差與大小盤股的相對表現密切相關。信用利差擴大之時，小盤股相對大盤股的表現則不佳。這說明市場已開始對公司質量的好壞區別對待。 創業板的技術反彈很可能只停留在技術層面，其周期的大潮已經逆轉。流動性收縮將凸顯創業板估值的高昂。美國市場的等權重回報率和價格與息稅折舊前利潤的比率已見頂。這種現象在1998年亞洲金融風暴和俄羅斯違約、2000年互聯網泡沫破滅和2007年底次貸危機開始、市場運行到歷史大頂的時候，以及2015年中國市場泡沫破滅之時也曾出現。海外市場運行到了重要的阻力位。

創業板的上升趨勢已被打破。 最近，創業板在日內暴跌了超過6%，決然地打破了其長期以來的上升趨勢(焦點圖表一)。 但上證綜指的長期上升趨勢暫時經受住了考驗。上證每十年翻一倍的上升趨勢里隱含的內生增長率，與中國五年計劃中的經濟增長目標一致(焦點圖表二，請參見我們2016年6月6日的報告《市場見底：何時何地》)。現在最重要的問題是我們應該相信哪一個趨勢?

焦點圖表一：創業板的長期上升趨勢已被打破。資料來源：彭博，交銀國際

市場已開始對優質、劣質公司區別對待。 專家們很快地對創業板最近的暴跌給出了解釋。 一些人認為IPO加速是罪魁禍首。然而，盡管IPO數量有所增長，IPO在2016年募集的資金只有大約1500億元。這對於一個價值超過50萬億元人民幣，每日交易額5000億元的市場來說，其實也只是九牛一毛。此外，這個理論也沒有解釋為什麽盡管創業板大幅波動，大盤股卻保持相對穩定。然而，IPO的回報很有可能將因為IPO提速而下降。這個對於打新回報預期的變化很有可能將導致一些為符合打新資格而持有的市場頭寸的下降，對市場運行形成阻力。

還有一些專家認為，大批定增到期解禁將會使市場流動性受損。誠然，2016年定增規模達到了1.7萬億元人民幣，它們的解禁將消耗一些市場流動性。但是，解禁的時間是早已安排好了的，因此這無法解釋創業板最近突然的暴跌。大小盤股表現分化的成因也仍然懸而未決。

焦點圖表二：上證綜指每十年翻一番的趨勢暫時仍存。

資料來源：彭博，交銀國際

我們註意到，低等級債券和國債之間的信用利差開始擴大。也就是說，信用市場開始對信用評級較低的公司要求更高的溢價。歷史上，信用利差與中港兩地大小盤股的相對表現密切相關(焦點圖表三)。直覺上，隨著國債收益率上升，信用利差也同時擴大，低質量公司的融資成本上升，其股票回報也應受到影響。在牛市和流動性充沛的時候，這可能並不會妨礙小盤股的表現。但在當下流動性收縮的漫漫熊市里，股價應開始反映公司間的質量差異。

焦點圖表三：市場價格開始反映公司質量的差別。

資料來源：彭博，交銀國際

雖然創業板似乎在其2015年股市泡沫破滅後跌至的最低點附近找到了雙底支持，但信用利差和國債收益率(無風險利率)在未來幾個月還將繼續上升。因此，創業板的任何技術性的修複很可能只是一個在已經逆轉了的長期趨勢中的技術反彈。

海外市場的情緒高漲預示著市場阻力。 我們監測美國市場情緒的兩個重要指標，即市場的等權重回報率和標普500指數的市價與息稅折舊攤銷前利潤的比率，都達到了歷史的峰值(焦點圖表四)。這種現象在1998年亞洲金融風暴和俄羅斯違約、2000年互聯網泡沫破滅和2007年底次貸危機開始、市場運行到歷史大頂的時候，以及2015年中國市場泡沫破滅之時也曾出現。市場的等權重回報率是一個等加權回報指數。 在計算收益時，它給予較小市值股票的回報更大的權重。它的峰值表明小盤股的回報顯著優於大盤股，並暗示著市場風險偏好過於激進。 標普500的市價與息稅折舊攤銷前利潤的比率是一種準現金流估值的概念，其意義也是顯而易見的。過分高漲的市場情緒往往預示著市場運行的阻力。

焦點圖表四：市場等權重回報和P/EBITDA估值見頂暗示著市場情緒過分激進，預示著市場運行的阻力。

資料來源：彭博，交銀國際

2016年市場觀點的回顧：我們曾估計2016年上證綜指的合理交易區間在2500到3300點之間(請看我們2015年12月9日的報告《2016年展望：資產慌》)。 2016年1月，第二輪人民幣主動貶值觸發熔斷並引發市場拋售潮。上證暴跌至〜2600點後開始修複，並在2016年11月29日在3301點見頂。我們在2016年觀點的成敗對錯都總結在焦點圖表五和六里，報告標題和日期以粗體顯示。 紅色表示報告時的意見偏謹慎。 我們很慶幸我們正確的觀點比錯誤的多。祝大家雞年大吉。

焦點圖表五：2016年上證運行區間為2600至3301，符合我們估算的2500至3300點。

資料來源：彭博，交銀國際

註：紅色表示報告時的意見偏謹慎。報告標題和日期以粗體顯示。

焦點圖片六：2016年香港市場觀點回顧

資料來源：彭博，交銀國際

註：紅色表示報告時的意見偏謹慎。報告標題和日期以粗體顯示。

視點 | 彭斯關鍵一票打破僵局 美教育部長宣誓就職

2月7日，美國參議院就教育部長提名進行投票，以50比50的票數陷入僵局，最終憑借副總統邁克·彭斯投出的關鍵一票才得以順利通過。據悉，這是美國國會首次需要副總統投票通過內閣提名人選。

當日，貝齊·德沃斯宣誓就職，成為新一任美國教育部長。副總統彭斯在演講中稱，在目睹了德沃斯多年來為美國教學質量作出的貢獻後，他決定為所有的美國兒童投出決定性的一票。同時他也表示，這一票“是我做出過的最容易的投票”。

然而，美國白宮外聚集了大批抗議民眾，反對德沃斯擔任美國教育部長。多數民眾擔憂特沃斯在教育行業缺乏相關經驗，並反對她傾向於私立學校的政策主張。據悉，德沃斯一直以來致力於發展“擇校”制，這個政策傾向引起了公立學校支持者和教師組織的強烈不滿，認為這是削減公立學校的資金。

極右翼“受寵”背後 法國民眾期待“打破常規”的政治強人

盡管按照目前多家投行的預計，法國極右翼政黨國民陣線領導人瑪麗娜•勒龐最終贏得2017法國2017年大選並兌現法國脫歐承諾的幾率微乎其微，然而這樣的概率依然讓市場上的交易員們感到不安：若法國大選催生出一個反歐元的政府，其政經後果將無法估量。

“法國總統大選正在成為金融市場的主要事件。”荷寶投資管理投資解決方案組-首席投資官達爾德(Lukas Daalder)對第一財經記者表示。

在過去的5年中，右翼群龍無首導致黨內混亂，左翼執政政績有限令民眾倍感失望，這些的直接結果是，勒龐從一個支持率僅在10%左右的邊緣黨派黨魁成為了支持率超過25%的民調領跑者，且將持續從法國共和黨總統候選人弗朗索瓦·菲永的“空餉門”醜聞中受益。

民調顯示，與5年前渴望一個“正常”總統有所不同的是，法國民眾希望出現一個“打破常規”的政治強人，而易普索莫里調查公司(Ipsos-Mori)最新的全球民調則用數字證實了法國國民對國家未來感到失望以及不斷上升的反全球化本土主義情緒。

然而，為了法國和歐洲的未來，必須有人擊敗勒龐。

5年里勒龐支持率翻倍

易普索莫里調查公司近期發布的兩份全球民調(涵蓋西歐、北美及亞洲的22個國家)顯示，全球不少發達國家的民眾都認為他們的國家正在走下坡路，其中法國民眾的回應尤為消極。

具體而言，根據上述民調，80%的法國受調查民眾表示他們需要一個強大的領導人，這一數字在受調查國家中最高，而德國受調查民眾中僅有20%的人表示他們需要一個強大領導人，美國的數字則在40%左右。

與此同時，有接近65%的法國受調查民眾認為他們的國家正在走下坡路，60%的法國受調查民眾則認為他們這一代的生活要比上一代的差，而在“當今年輕人的未來是否要比他們的父母更糟糕”這一問題上，有多達65%的法國受調查民眾認同這一觀點，也是這一問題中最悲觀的國家。

反智情緒在全球亦很明顯，而有接近75%的法國受調查民眾表示，他們不認為他們國家的專家能理解平常人的生活。

從民調中可以看出，與對移民搶占當地人工作的擔憂相比，法國人更憂慮移民的到來對於社會公共服務資源的擠占，但對於勒龐效仿美國總統特朗普的“美國優先”所提出的“法國優先”，即優先為法國人提供工作機會等，法國受調查民眾並不是特別感興趣，在全球的民調榜單上位於中位數附近。

總體而言，法國民眾傾向於認為，當下的制度已經支離破碎，而民間則存在較高的本土主義情緒。

事實上，在過去的五年中，民眾對於法國主流政治和“政治正確性”的厭惡使勒龐及其極右翼黨派在法國地區選舉中一路水漲船高。如果把2012年的大選民調數據同2017年的數據來比對則可清晰發現，在這5年中，法國的各小黨派基本盤維持不變，而法國總統奧朗德的左翼支持率幾乎腰斬(2012在30%左右，2017只剩15%左右)，右翼支持率也丟掉了近三分之一的選票(2012在30%左右，2017年在20%左右)，甚至不少左翼基本盤的選票也被勒龐吸走，導致勒龐在5年中支持率從13.5%左右一路高漲至26%，支持率幾乎翻了一番。

勒龐上臺將重擊歐元

由於勒龐在競選綱領中表示，將在上臺後撤除歐元區恢複法郎，並且將對是否脫歐舉行公投，市場認為，勒龐的勝出將給歐元帶來重創。

摩根大通在一份報告中指出，2012年希臘大選時，面對希臘退出歐元區的可能性，歐元曾大幅下挫6%；法國經濟規模在希臘10倍以上，若勒龐獲勝，歐元有可能在幾周時間里下跌10%。

成立了新黨——“前進黨”並作為獨立候選人出征2017年法國總統大選的法國前經濟部長的馬克龍(Emmanuel Macron)認為，市場沒有預料到英國脫歐與特朗普的勝選，因此希望跑得比下一次崩潰更快一些。從政前，他曾是一位成功的投行銀行家。

法國財長薩賓表示：“那些押法國因勒龐勝選而會放棄歐元的人將會損失很大一筆錢的。”

目前各投行傾向於認為，無論法國大選出現何種結果，法國脫離歐元區的可能性較小。其原因在於，即使勒龐上臺，其所率領的國民戰線黨也無法在隨後的6月立法選舉中獲得法國議會多數黨席位，左右翼共治的結果將無法讓勒龐獲得所需的足夠支持。

摩根大通認為，勒龐能夠勝選，並且其所在黨派可以控制法國議會從而引導法國脫歐的概率在3%左右。

當然，即便只是勒龐勝選的消息，也將令法國出現資本外逃現象，並且殃及其他歐盟邊緣國家，譬如意大利等，對歐元的短期打擊亦將十分明顯。

資料來源：第一財經

誰能擊敗勒龐

一度被認為是法國下一任總統不二人選的菲永在“空餉門”醜聞中越陷越深。

最新消息顯示，法國紀檢機關將不會放過菲永並將展開更多司法調查，此前曾有多方建議法國紀檢機關放棄在大選期間起訴菲永，然而以目前形勢看來，法國紀檢機關將忽略政治因素，繼續深入調查此腐敗事件；而這一突發事件令勒龐在選情中持續受益：根據多家民調機構數據顯示，菲永的民調曾一度達到20%而目前下落2.5個百分點至17.5%，與此同時勒龐的支持率則從同期的24%上升至25.5%-26%左右，與此同時馬克龍的選情則維持在21%-23%左右。

實際上，在選前菲永被看好的一個重要原因即他能夠從勒龐陣營吸取選民的能力，此前從數據方面估計，菲永能從勒龐手中奪走10%的選民。

按照模擬的法國大選第一輪民調數據顯示，在第一輪中勒龐將以26%的支持率作為第一名勝出，同馬克龍在第二輪中對決。

按照法國的兩輪投票制規定，如果第一輪投票中無人獲得50%以上的票數，得票率最高的兩位候選人將進行第二輪對決。由於候選人眾多，分票現象嚴重，在近些年來很少有人能夠一輪就挺進愛麗舍宮。

而按照模擬的法國大選第二輪民調數據顯示，勒龐無論怎樣都會輸掉這場競選：在同馬克龍的一比一投票中，她將以35%VS65%(馬克龍)左右的投票率輸掉大選，如菲永翻身進入第二輪，則一樣會以60%VS40%的投票率贏得這場大選。

不過正如意大利聯合信貸銀行在報告中所指出的，所有民調都認為勒龐會進入第二輪，然在第二輪一比一的競選中，什麽都有可能發生。當然法國脫歐仍是一個小概率事件。

其重要原因在於，作為獨立候選人的馬克龍因菲永意外落水而被推到大選的聚光燈之下，然其競選綱領依然尚未成型，他親歐盟且支持法國進行更加自由主義改革的主張在左派內部就曾遭到頑固抵制。

達爾德對第一財經記者指出，勒龐明顯在民調中領先，雖然大部分民調都認為她將在法國大選第二輪被擊敗，然而現在很難否認的是，她的競爭對手現在看起來也還沒那麽強。

不過，據第一財經記者了解，法國最傑出的政策經濟學家之一皮薩那•菲利已經從奧朗德政府辭職，並接手了馬克龍的競選團隊，且即將在三月正式公布其全面的競選政策。

正如一位法國政壇資深人士在接受第一財經記者采訪時所說，“勒龐確實不太可能當選。不過誰有總統之相呢?現在還為時過早，我們過一個月再談。”