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深度剖析 | 風口之下，新零售到底怎麽玩？

野草新消費 2017-07-28 10:42

7月25日下午，Soplus舉辦了『對話新零售』主題沙龍，邀請了五位零售行業優秀創始人和分析師作為嘉賓，圍繞新零售興起的始末及未來展開討論。從去年10月馬雲首次提出新零售，到最近數月資本瘋狂湧入，新零售幾乎一夜之間火遍創投圈。那麽，新零售究竟新在哪里？巨頭為何突然轉戰線下？新零售領域又存在怎樣的流派之爭？對此，幾位嘉賓帶你一探究竟。

嘉賓：

居然之家EatBox怡食盒子CEO安利英

杉樹科技聯合創始人王曦

中信證券商業零售行業首席分析師周羽

店達商城聯合創始人奚亮

火星兔子CEO聶迪

以下是沙龍內容節選，經野草新消費整理：

文 | 折原

新舊之分

安利英：我始終認為零售沒有新舊之分。我從事零售行業已經第19個年頭了，這19年的過程當中每一年零售都是在刷新的。尤其是最近兩年的零售和過去17年的零售發生了非常大的變化，為什麽發生這麽大的變化，主要是零售的幾個要素的變化，一是人，二是貨，三是場。

人貨場發生轉移的時候，交付的手段發生轉移的時候，自然消費的場景和心理因此而發生變化。但是消費這個場景不管再怎麽變化，自古以來消費當中的消費的愉悅性、社交性、滿足都不能夠缺失。

在零售的最基礎的技術上，我們對於人貨場的細節設計上、滿足上，都還要下很多的功夫，不管是線上的電商運營，線下的店鋪運營，都還是有非常多的技術需要我們做運營的人或者做產品的人悉心去研究解決的，這中間才是我們這一批人存在在這個市場當中的價值。

不管有沒有真正的新零售，我們都應該把零售的核心和效率化做得更加的好。

王曦：如果我看這個新，可能會把它從兩個角度去分。一個是新零售它作為一個噱頭，作為一個概念，它吸引人的地方在哪。

另外一個就是因為用戶體驗角度的新而給零售商的運營角度提出的這些新的需求，使得他需要有一個全新的運營模式。

比如從人開始，基於一系列的可能很大規模的數據，或者很深維度的挖掘去做出判斷的，這個事情可能是因為人這個層面的用戶體驗的需求，從而給企業端的運營層面提出的需求。

比如說貨，一個很明顯的變化就是SKU出來就爆了，不光是零售，就是線上電商。所以貨在運營端提出的需求，又使得零售業主他從技術層面上可能對大又提出了一個新的需求。

最後說場，我要把這個零售店面做得非常智能，快速致富，怎麽怎麽著的體驗都會非常好。但是就好像是一個單體機器人，它已經非常智能，能識別用戶，完成你的指令。

但是我需要很多家這樣的門店，怎麽樣把這些單體智能很強的單元聚合起來，換句話說我可能要研究一下選址問題，店鋪建在什麽地方。

周羽：從資本市場來看新零售，首先資本市場是非常歡迎變化的。新零售這個詞用來當PR都是非常成功的，有人對我說，我們經常會高估短期的變化，低估中長期的變化。新零售一出來就覺得馬上要變天了，但是事實上不會這麽快。

第二，資本的角度來看新零售，就是技術提升效率。就像用一百個人眼中的哈姆雷特一樣，在不同的行業，大家怎麽運用新技術提高效率，不同的企業會有不同的做法。

第三，資本市場其實並不是簡單的追風口，而是看效果。從資本市場角度更多是看你真正利用這些技術解決了什麽問題，達到了什麽效果，而不是簡簡單單說我們是想要利用這個方向。

第四，大家還是應該站在互聯網企業的角度去理解新零售。傳統企業看新零售，大部分看的是執行，怎麽改變成本效益結構，或者改變來客結構等等。但是對互聯網企業來說，更多看的是一種消費生態的搭建。比如最近比較火的無人便利店，很多人的解讀都是節約成本，減少人工，但是如果無人便利店僅僅解讀成節約成本，可能跟互聯網的初衷就不一樣了。

一千人心中有一千個新零售，但是核心是要看它要達到什麽目的，互聯網企業短期來說肯定不是幫助你多掙錢，短期是擴大生態圈，但是作為這個生態圈每一個棋子，他所要達到的就是雙贏，我完善了你的生態，你完善了我的報表，否則這樣是幹不下去的。

大的互聯網企業核心要做消費場景的數據化，現在很多線下的行為是非常零散的。消費者進店之後的消費路徑，我們叫做動線，包括識別、支付，背後綁定的是現代金融和整個貨幣數據的優化和最後的無人收銀。無人店最終達到的效果是行為的數據化，省幾個收銀員只是順帶的。

便利店最終還是要有人的，沒有人，就沒有溫度了。

轉向線下

安利英：一個可能是流量紅利。我們其實做線上營銷和線下營銷的顧客觸達率來講，作為傳統線下來講，原來都是覺得線上營銷觸達率會比較高。線下人和人是面對面的，即使你們看特別Low的小廣告，那個觸達率都是非常高。如果你在線下攔截跟客戶有語言交流，那個比率就非常高。

第二點再談一個所謂的體驗。我覺得我自己的這種想法從線上延伸到線下的話，最主要是線下在跟顧客交互和體驗上真的是占有不可比擬的優勢。線上就是價格為驅動的，搜索引擎是第一位的，線下就是體驗、顏值，這東西要長的漂亮，要有感覺，光照上去要有感覺，它的包裝要非常有顏值，線上線下這兩個特點我覺得還是蠻明顯的。

周羽：為什麽現在互聯網企業這個時點提出新零售？從數據的角度分析，現在的中國零售行業有兩樣東西在發生翻天覆地的變化。第一個變化就是互聯網端的流量紅利進入了中後期，現在所有互聯網企業講的都是時間的概念，沒有企業還在講增量的概念。因為中國的互聯網滲透率超過了50%，大部分沒上網的人短期也不太會上網，沒有網購的人短期也不太會網購。

第二個變化是成本端的變化，現在一個品牌商開一個網店和開一個線下店成本是差不多的，因為網上原來有流量紅利，但是現在營銷費用、物流費用加上扣點。實體店是自帶流量的，一個商品上一個貨架去打廣告，是需要渠道成本的。現在這兩個成本已經差異很小了，從品牌的角度我也不一定真要上網開店。

總結一下，第一流量紅利到了中後期，第二線上線下成本在平衡，所以阿里必須要到線下挖市場。

奚亮：實際上線上的流量他是有鞭長莫及的地方，線下的流量是天然的，線上要獲取永遠要支付流量的成本。比如快銷品，社會商品零售總額里面快銷品占5%都不到。因為快銷品是即時性的需求，你在家里面突然想喝水了，即使京東到家，天貓超市，不可能馬上5分鐘就有水過來。

線上可能更代表著對技術的追求，對效率的追求。線下的零售就是體驗，其實好的零售就是效率跟體驗兩方面。

流派之爭

安利英：盒馬肯定是大熱。盒馬是平臺的打法，平臺做上來，流量做上來，線上比例要達到50%左右，基本上自營的東西比較少，甚至包括食品類的東西，消費特別慢的都是交給運營商來做。

第二個就是永輝，永輝超級物種的疊加面比較快，總部和地區結合以非常快的速度既叠代又快速發展。

第三就是其他流派的打法，像美團已經開出來了，京東應該是兩家店同時在做，網易嚴選也算，本來生活也開了。

其實新零售這個領域，領軍的就那麽幾個，但是入局的人越來越多。

周羽：零售無非四大業態，超市、百貨、家電連鎖以及專業連鎖。每一個業態都會有他們自己的一套新零售打法。

新零售推廣最快的為什麽是超市？無論是河馬還是無人便利店本質都是超市業態，從來沒有人說王府井做了什麽新零售，因為新零售的本質還是零售，它基於輸出供應鏈效率去更好地服務消費者。

中國的超市行業是有供應鏈的，而且供應鏈效率很高，百貨行業沒有供應鏈，中國的百貨業態並不做商品，中國的百貨業態本質是二房東，他們不控制商品的，不控制商品就不能主動嫁接新技術。

新零售一定是最早在超市這個業態出效果的，超市要做的只有兩件事：

第一，就是增加內容。第一類增加生鮮占比，像物美商業。第二類增加餐飲品類占比。

第二，插上翅膀。不僅有實體店，還可以在APP、網上，多渠道觸達消費者。

但這中間需要考慮很多因素，不是任何一個企業增加生鮮品類就是有效益的，也不是任誰插上翅膀就一定能成功。

再來說百貨行業的流派。他們要做的事情首先是恢複對貨品的管控能力，這跟新零售、互聯網沒關系，是自己要做的事情。然後是恢複供應鏈的能力，做完這兩件事，百貨行業才能自己掌控『物』，才能談新零售。

百貨建立新零售就是自我革命，我們現在看百貨的投資基本上不會用什麽嫁接技術，就是供應鏈、IT系統，團隊的嫁接到什麽地步，這就是百貨行業內在的核心。

家電連鎖已死，就不多說了。

最後說專賣店。專賣店做新零售就是O2O，像鉆石小鳥、周大福、周生生等等，這些線上可以看到，線下也可以體驗，線上線下打通多元觸達。這種新零售相當於多一個渠道觸達和管理消費者，但是其實對商品和供應鏈並沒有什麽影響。

進化路徑

安利英：在目前的新零售的結構下，我們更好的為顧客提供嗨一下的可能。

第一個高度的體驗化。所以目前零售業的變革已經到了這樣一個時間點，搭建的場景更適應現在的消費者的生態，那你的賣場就越有生命力，所以我的體會就是新零售的這個領域當中是你運用新技術，新的這種結合，包括我們說的從設計端到施工的手段，到我們所用的工程材料，包括我們跟顧客交貨所用的食材，甚至包括大廚的顏值。

第二個就是極致的效率化。中國的零售商還是太多了，未來的整合在2-3年內大的並購必須要發生，如果不發生是不太可能在網點的經濟性以及人的效率上有所體現。第二是用人和人本成本這些方面零售必須要變革，如果不變革線下零售的利潤率是很難支撐行業進行健康發展。

第三個人的思維結構需要變化。新零售的這個場景當中，人作為消費者已經發生了極大的變化，但是我們作為從業者不管是互聯網的人還是來自線下的人，在這個知識結構跟思維結構上都有很大的變化。

奚亮：我覺得新零售還是可以分幾個目前大家已經可以判斷的幾個路線，進化的路線。

第一個是線上線下融合，以用戶ID為核心。未來可能所有的線下店都可能是會員店，都必須要有用戶ID，通過用戶ID去串接數據，這里面應用其實非常多。

第二個是前端和後端是交替並行發展的。後端就是我剛才講的六通一平這些工作，前端就是講如何更好的發現用戶的需求，滿足用戶的需求。其實前端是一個不變的話題，從人類有商品以來，大家都在致力於動詞的那個新不斷地去改變，但是這個前端的每一個改變都會觸發後端要去配合。前端和後端一定是交替演進的。

未來形態

周羽：我先舉個例子，說一下技術應用是怎麽影響我們生活的。

我們調研過新浪微博。新浪微博是怎麽用這種技術提高自己效益的？新浪微博每百次瀏覽會看到4次廣告，同樣的數據，facebook是20，技術的存在就是為了讓廣告投放的更精準，改善用戶體驗，提高廣告收入。

比如一個朋友最近關註母嬰類微博消息，大數據可以分析他是簡單瀏覽還是深度閱讀，瀏覽時間，瀏覽痕跡等等，這些都決定了他以後收到的母嬰類營銷信息的頻率。

對於消費者來說什麽是新零售？也許就是當需要某樣東西的時候，收到一條恰到好處推送，而且性價比還很高，所以新零售做好之後我們會生活得很愜意。對於新浪微博來說，同樣的流量原來展示4次，現在展示20次，而且在展示過程中不傷害用戶體驗，之前4%的比例提高到20%，營收能力就提升了5倍，這就是技術對企業帶來的影響。

至於最終零售能成為什麽樣，最終肯定是讓消費者更愉快地購物，買到性價比更高的產品，我覺得未來中國零售肯定是去中心化的零售，中國零售其實經歷了幾個周期，最早是去中心化，大家都在附近門口買東西，但是過去15年中心化的趨勢越來越明顯，買東西都要到同一個搜索框里去搜，但是這其實就違背了消費需求的初衷，所以未來的零售一定是去中心化的零售。

馬雲和王健林打賭的那50%，我覺得是沒有結論的，因為線上線下未來一定是不分開的。未來電商一定是內容驅動的，我們會發現淘寶原來都是圖片陳列，現在手淘天貓上基本都是短視頻，現在商品要變成內容才能吸引消費者。

奚亮：我們認為新零售其實是分為技術派和體驗派，他們都是直接在某一個零售的界面上和消費者發生聯系的，所以也就是說最終是消費者的需求，感知的東西決定這種零售業態的好與壞。

還有一部分就是商業是一個基礎設施系統。目前中國的零售發展水平來講，其實數據並沒有被打通，數據並沒有被做到實時化、透明化，所以就是說導致中間有大量的時間的錯配，效率的錯配，技術派其實就是解決這個問題的。

我個人理解新零售有一個工作就是把這條鏈條全部打通，廠商每一天在每一個時間點他都可以知道一個精確的位置，每一家特定的零售終端完成了多少的銷售，這樣廠商就不用面對過去那種庫存的錯配這些非常痛苦的問題，所以我想技術派是要解決這些問題，讓這些問題變得更有效率。

致創業者

周羽：我們主要看的都是規模性企業。我覺得如果創業還是要迎合行業的趨勢。

第一塊就是電商，電商是要內容化，而不是靠流量中心搜索。有兩條路：一是你成為做內容的人，這個非常適合中小企業；二是做內容的工具。所以要選對，要麽成為做內容的團隊，要麽成為做內容工具。

第二塊線下，做線下其實我的觀點比較保守，如果是小團隊小資金不要在線下做創業。要評估自己的資本實力再去看，當然如果有錢，有資本，有能力，線下的便利店，包括超市這種業態，O2O這種業態還是大有可為的。

奚亮：三到五線城市的便利店其實是一個藍海市場。原因很簡單，過去品牌是聚眾的，現在是分眾的，現在很多賣場喜歡去品牌化。中國這種小型連鎖終端，尤其是在三五線城市還沒有實現品牌化，商品銷售還極端的依賴於投放的商品的品牌。當小型終端實現品牌化以後，商品的品牌屬性就不再重要了。   

安利英：我比較看好消費升級。現在母嬰、美妝都已經是一個很大的品類了。現在北京、上海出現很多專門做海鮮的，比如池田專門賣壽司海鮮。創業的機會還是在這些細分領域。

另一個就是做知識分享，雖然現在有很多團隊出來做知識分享，但是好像沒有找到特別對的東西，所以我認為這個領域當中到底是做教育還是做知識分享，我認為在這個當中都應該還是有發揮空間的。

* 本文系野草新消費原創，作者折原。加入消費產業升級群，請加野草君微信（crui12580）。

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國產手機圍攻之下，三星在印度會重演“諾基亞”式大潰敗嗎？

歪思妙想 2017-08-01 15:01

來源 | 歪思妙想（ID：wddtalk）

文 | 歪道道

近日，三星發布了截至6月30日的2017財年第二季度財報，財報顯示，季度總營收為61萬億韓元，較上年同期的50.94萬億韓元增長19.7%；營業利潤達到創紀錄的14.07萬億韓元，較上年同期的8.14萬億韓元增長72.9%；凈利潤達到創紀錄的10.8萬億韓元，較上年同期的5.8萬億韓元增長89%。

經歷Note7爆炸、掌門人身陷囹圄等公司重大危機之後，三星這種高歌猛進的狀態似乎和很多人預期的有所不同，尤其是移動設備業務，第二季度利潤僅僅比去年的4.3萬億韓元略有下降，產品危機帶來的輿論質疑好像已經隨時間煙消雲散，這種情況下，或許只能說李健熙對三星的布局切中了近十年來的市場命脈。

不過與這份“進擊”的財報相反，國內倒是抓住了三星不少的“小辮子”，一則，在全球最大智能手機市場中，國產品牌強硬地將三星踢出了銷量前五的排名，二則，在有可能實現下一個“中國式”增長的印度市場上，三星同樣被一眾國產品牌包圍，霸主地位難穩。

而對於智能手機格局的未來走向，中國和印度早已是至關重要，如果在喪失國內市場主導地位之後，印度的制高點同樣被攻陷，很難想象韓國狹窄的市場還能否撐起巨頭的野心。

五年前，三星曾以亞洲市場的包圍之勢，步步蠶食，給處在動蕩局勢中的諾基亞一番重擊，從而搶得了被霸占14年之久的龍頭老大地位，然而時過境遷，當三星在兩大市場逐漸經歷諾基亞的過往，是否意味沖破格局的量變積累將很快到達質變的爆發點，促使三星重蹈諾基亞的覆轍？

繼中國市場之後，底氣越來越足的國產手機紛紛發力，在印度展開了對三星的強勢圍攻，但最終的結果依舊難以預料。

後顧之憂仍在，國產手機在印未必能稱王爭霸

近來，因為國產手機在海內外市場的利好消息接二連三地傳來，輿論在這種宣揚國威的情懷熏陶之下，漸趨湧動出一種國產品牌趕超三星、蘋果指日可待的氛圍。尤其是在印度這塊兵家必爭之地，小米、藍綠兄弟和聯想一年時間內就擠占了本土品牌原來的位置，在整體格局上又形成了對三星一家的包圍之勢，這種發展勢頭確實暗含了無限可能。

只是，前景其實並不如想象般樂觀。

一則，如今輿論過多地渲染國產品牌在全球範圍內沖擊三星、蘋果的整體實力，這似乎也極其符合國人對集體力量的推崇，但實際上我們理應清楚，這幾大廠商從來都不是一榮俱榮，一損俱損的關系，更談不上所謂的圍剿。

因為盡管可以將它們共同稱為國產，但彼此之間的競爭關系並不會因為轉換了區域，就有所改變，甚至可以說，國產品牌的敵對情緒要比對三星的“仇視”更為強烈，畢竟中印市場的變局很大程度上影響了各自的地位。也就是說，在超越三星之前，超越另一個國產品牌更為實際。

二則，國內的後顧之憂是影響印度局勢最大的因素，就比如小米，雖然現在在印度喜氣洋洋，但國內局勢的不利依舊令輿論對其不甚看好，照此情況來看，這點或許也是國產手機對抗三星的一大障礙。畢竟一方面，三星電子的深厚基礎是其移動業務的堅實後盾，基本上不會存在資金、人力資源等要素的缺失，而且多年來深耕印度市場，已經具備了完善的線下渠道體系和產品信譽。

另一方面，國產品牌近兩年在國內市場的格局一直變動較大，尤其藍綠兄弟如今的地位和影響力，和當初小米的異軍突起情況類似，很難說兩三年後又是怎樣的一番情景。而小米、聯想更不必細說，如果喪失了國內市場的主流地位，印度業務的擴展必將會受到牽連，也就是說，現在的勢頭未必能維持長久狀態。

三則，印度智能機和功能機的交替，因為其具體國情，很難有當初我國手機市場上風雲變幻的更叠之速，這對於只憑智能機打入印度的國產手機來講，並不是一個好消息。

根據IDC給出的數據，印度手機市場上功能機在2016年第3季度的出貨量占比為55.2%，智能手機占比為44.8%。其預測稱，即使在智能手機快速普及的當下，2017年智能手機用戶在印度總人口中的占比也只有20.8%。而且IDC的相關數據還表明，2016年度功能機銷量降幅在減緩，占據人口主流的廣大農村地區和小城鎮，還是功能機的天下。

再者，近日印度媒體爆料，電信運營商巨頭Reliance Jio將於本月底推出一款基於4G網絡的功能手機，並配有低價流量套餐和手機補貼。此舉意味著功能機智能化也將是智能機普及的一大阻礙，而運營商的做法無疑透露出市場的整體動向。   

總而言之，急速擴張和模式複制確實令國產手機風光無限，但遠遠沒到萬無一失的地步。

三十年河東，三十年河西

對於印度市場，國產手機的憂慮更多的來自內部，而於三星而言，市場環境的變化才是根結。從2012年三星逆襲諾基亞開始，其實印度本土手機品牌的相對弱勢，給了原本就具有先機優勢的三星更大機會，這或許是其五年來一直能保持霸主地位的主要原因。

但是如今這種局勢被國產手機打破了，原本三星能為印度市場提供的超高性價比手機，國產品牌同樣可以供應，原本三星采用的機海戰術，國產手機更是深諳此道。換句話說，國產品牌的進入，為印度消費者提供了更多樣的選擇，與此同時，目前取代本土品牌的事實正是說明，這種吸引力已經構成了國產手機的優勢。

至於最後能否超越三星，其實倒可以從當年三星、諾基亞在印度的爭鬥中看出一些端倪，畢竟除了缺少智能機更叠的外部環境要素，在某些方面，三星現狀和諾基亞曾經的頹敗有幾分相像。

其一，市場份額的萎縮，和當年諾基亞的情況如出一轍。在三星成為印度霸主和國產手機湧入印度之間的這段時間，除了本土手機曾在某個季度超越過三星之外，以很大差距領先於第二名才是三星的常態，甚至在2015年其市場份額還突破過40%的重大關口，而這個數字正是諾基亞衰落之前在印的最高份額。

不過從2016年開始，這個差距在逐漸縮小，第二季度三星在印度市場智能手機出貨量中的份額為25.1%，排名第二的Micromax為12.9%；2017年第一季度，三星占據了22%的市場份額，智能手機發貨量從去年四季度的620萬部下跌到了600萬部，而小米份額攀升了3個百分點，達到14%，第二名和三星的差距降到了個位數。這種漸趨萎縮的情況對三星來講，不得不說是一個警示。

其二，中國市場的地位滑落曾是諾基亞衰落的一個前兆，三星如今卻面臨著相似的局面。2012年是諾基亞被三星趕超的時間點，在此之前，2011年第二季度諾基亞在中國的手機出貨量為1130萬臺，不到上季度的一半，同期下滑了41%。第四季度諾基亞在中國的銷量達1089萬部，市場份額16.1%，已經被三星超越，也由此奠定了2012年第一季度全球市場份額超越諾基亞的基礎。

在此之後，諾基亞曾經企圖借助Windows Phone挽回局面，而作為其最大單一市場，中國的成敗再次成了檢驗的關鍵。由此可見，在諾基亞下滑和挽救的過程中，中國市場一度是最重要的一環，而現在三星卻逐漸丟失這一市場，這或許也算是可能重蹈諾基亞覆轍的另一個警示。

其三，產品危機是壓倒駱駝的一根稻草。Lumia900曾經是諾基亞和微軟尋求轉機的一個押註，然而開局風光卻擋不住產品缺陷，也由此成為了諾基亞晚節不保的一個失敗案例。據悉，當時包括Lumia 900在內的原有產品不能升級為WP8系統，同時諾基亞也證實由於Lumia900手機存有缺陷，導致部分早期用戶無法登陸互聯網，由此這一產品慘淡收場。

三星也面臨同樣的問題，甚至比諾基亞的產品缺陷要嚴重的多，而且所造成的信譽危機其實並沒有被光鮮的財報湮沒，S8就是一個例子。

三十年河東，三十年河西，三星曾經以掠奪者的姿態贏得了市場混戰最後的勝利，而五年過後，當三星站在被侵略的位置，似乎已經失去了當年睥睨天下的實力。

產能和渠道，國產手機和三星的又一戰

為了追趕“印度制造”的商機，投資建廠已是大勢所趨，繼富士康、三星之後，國產手機也將勢力觸及到升級產能。

小米是最早宣布在印度生產手機的中國手機廠商，2015年就開始委托富士康，首次在印度生產手機，隨著市場份額擴大，今年三月份富士康在安德拉邦建設了第二座工廠。據消息人士透露，兩者合作的智慧型手機新產線，每季產能可望達到200萬支，這將使小米在印度市場產能倍增，僅落後於三星、Micromax及Intex等廠，且未來產能還有成長空間。

OPPO雖然是後來者，但它的野心顯然不滿足於屈居小米之下，去年年底，副總裁兼印度公司總裁李炳忠對外宣布，將投資16億人民幣在印度建造工業園區，預計在2至3年內建成。按照制定計劃，該園區初期年產能目標是5000萬部手機，而最終目標是年產1億部。由此可見，小米和OPPO在產能問題上的決心，已經代表了強勢推進印度市場擴展的進一步努力。

但是和盤根錯節、實力依然雄厚的三星電子相比，即使依靠富士康，產能可能也未必能短時間超越三星，尤其是在三星遭受不斷擠壓的情況下，已經決定在印擴大產能。據悉，三星將在3年內斥資7.64億美元擴建工廠，把手機和冰箱的產能提高一倍。也就是說，在2018年將手機月產能提高至1000萬部，比OPPO的最終目標數字還要高出一部分，而且時間上三星的目標實現也比國產手機要快。不過值得慶幸的是，這場爭奪戰還是富士康和三星在手機制造上的對決，於國產手機不失為一個機遇。

當然產能問題並不足以成為國產手機逆襲的決定性因素，與其相比，渠道建設才是切關長遠利益的關鍵，這點也極有可能成為打破三星多年來渠道防線的一個突破口。

一方面，OPPO和VIVO深耕於國內三四線城市的成功模式，不免成為攻克印度廣大小城鎮和農村地區的經驗之談。雖然國別差異不可能允許單純複制就能獲得最大利益，但是兩者在印從零到一的崛起速度之快，足以證實當初選擇拋棄省級代理模式、全盤複制國內打法的決定，更富有創新性。

而另一方面就是線上渠道的潛力。印度手機銷售渠道根基於線下，但不可否認這是受本國互聯網普及率的限制，最關鍵的是，三星之所以長期維持地位，很大一部分原因就是它的線下實體店體系，甚至比這些本土手機品牌還要完善。因而從這個角度來講，國產品牌要想逆襲三星，不得不找尋渠道的其他優勢，也就是線上，起碼隨著移動互聯網的滲透，站在同一起點的時候更有可能實現後來者居上。

盲目自大的企業特點，往往是身在其中難自知，三星可以算得上是這方面的“典範”，就像當初的諾基亞，沈浸於功能機的輝煌之中，嗅不到智能機的真實價值，從而錯失良機、萬劫不複，相信這樣的事情不可能是單例。

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玩具反鬥城破產殃及中國企業 50億債務之下還敢不敢接訂單？

北京時間9月19日，號稱全球最大的玩具及嬰幼兒用品零售商美國玩具反鬥城ToysRUs向法院提出申請破產保護並啟動了破產清算程序。公司發布的公告稱，加拿大分公司也啟動了破產保護程序，公司希望借此獲得30億美元的債務融資以支持財務重組。

消息一出，全球玩具零售業嘩然。

公開數據顯示，目前玩具反鬥城已欠下近50億美元債務，其中約有4億將於2018年到期，另有17億於2019年到期，但公司在今年4月底只有3億美元的現金。而在過去的四年里，擁有1600多家門店的玩具反鬥城連年虧損。玩具反鬥城今年6月公布的財務數據顯示，第一財度虧損了1.64億美元，同店銷售額下降了4.1%。

據華爾街日報報道，目前玩具反鬥城已經得到摩根大通銀行等銀行提供的破產融資，數額超30億美元。破產法院允許玩具反鬥城動用三分之一的資金用於支付供應商的貨款和進新貨，為聖誕節的銷售做準備。

根據美國《破產法》的第11章，無力償債的企業若成功申請破產保護，債權人暫時不向企業追償債務，企業可保住財產及經營權，債權人與負債企業合作重組公司，以期企業能扭虧為盈。如果能在規定時間內解決債務危機，或許美國玩具反鬥城最終能避免清算的命運。但標準普爾評級已經將玩具反鬥城的評級下調到CCC-，這個級別在所有的信用評級中倒數第三。

玩具反鬥城的破產危機難免會殃及到旗下其他公司和聚在它周圍的供應商，高達50億美元的債務風暴背後，是繃緊的全球玩具供應鏈。

覆巢之下

對比處於風雨中的美國玩具反鬥城，玩具反鬥城亞洲在竭力安撫市場，穩定消費者對玩具反鬥城亞洲的業務信心。玩具反鬥城在發布申請破產保護的公告里已經說明，美國和加拿大以外的255家特許加盟店和亞洲合資企業不在今次申請破產保護之列。但在9月19日，馮氏零售合營公司還是緊急發布公告稱“玩具反鬥城亞洲合資企業不受美國玩具反鬥城於美國進行的財務重組影響”，並將公告發給多家媒體。

經濟觀察報記者收到的公告稱，玩具反鬥城亞洲由美國玩具反鬥城和馮氏零售集團共同持有，其中美國玩具反鬥城持有85%的權益，馮氏零售集團持有15%的權益，不過玩具反鬥城亞洲是獨立的法定個體，在財務上也獨立於玩具反鬥城在全球其他地方營運的公司。

玩具反鬥城亞洲亞太區總裁卓康彥表示：“玩具反鬥城亞洲財務穩健，以自資形式經營合資企業的零售業務。”他透露，玩具反鬥城亞洲每年都會在區內新開店鋪，目前在中國已經開了超過135家店鋪，在未來的數周里會增開22家。

經濟觀察報記者查詢玩具反鬥城中國的官網，官網顯示，玩具反鬥城於2006年進入中國市場，截止至2016年底，已經在中國的55個城市開設超過130家店鋪，目前官網顯示在中國有141家門店，覆蓋了北上廣深、珠海、廈門、成都、青島、武漢、蘇州、杭州等城市，在一二線城市基本都有玩具反鬥城的身影。

其中，廣州有四家實體店，分別為正佳廣場店、igc天匯廣場店、凱德廣場雲尚店和花都駿壹萬邦店。記者於9月21日下午一點多走訪了正佳廣場店，店里客人並不多，但店內貨架上的商品擺得滿滿當當，多名店員在崗工作，店里正在搞玩具黃金周促銷活動，店里的值班經理駱先生告訴記者，正佳店正常營業，不受影響。

記者隨後聯系上玩具反鬥城中國的媒體對接人，對方也跟記者強調，玩具反鬥城亞洲業務不受影響。

蝴蝶效應

海關統計數據顯示，2016年我國玩具產品出口金額為183.93億美元，同比增長17.42%。雖然中國是重要的玩具銷售國，特別在放開二胎政策後，中國的玩具市場更被看好，但中國的玩具生產企業也一直在開拓玩具的海外市場，2011~2016年中國玩具出口年均複合增長率達11.2%。美國一直是我國玩具產品最大的出口國，2016年中國玩具產品對美出口58.81億，占了出口額的三成以上。

廣東是全國最大的玩具出口省份，2016年廣東省玩具的出口額為114.09億美元，占出口額的六成以上。而在出口玩具企業方面，2016年，我國出口玩具企業有9659家，其中屬於廣東省的企業有3216家，廣東玩具出口企業數量占到全國三成以上的比例。而在廣東省內，玩具生產商分布密集的兩個城市當數汕頭和東莞。

9月19日，中國出口信用保險公司廣東分公司的員工稱已經拿到玩具反鬥城的債權人名單，中國信保廣東分公司在企業微信號上發文提醒出口企業，如有對美國玩具反鬥城及其旗下已申請破產的企業的應收賬款並在中國信保廣東分公司投保出口信用保險的，可以跟廣東分公司聯系。目前中國信保公司還無法向經濟觀察報記者提供與玩具反鬥城有關的保險業務要支付的賠償金數額。

奧飛娛樂股份有限公司（002292.SZ）跟美國玩具反鬥城有業務往來。奧飛的總部在廣州，一開始是在汕頭澄海發展起來的，現在在澄海還設有玩具廠。奧飛娛樂2017年上半年的財務報告顯示，奧飛的動漫類、非動漫類玩具和嬰童用品的營業收入占總營業收入的81.35%，來自境外的營業收入占總收入的36.54%，而在去年同期，這個數字僅僅是16.01%，可以看到今年以來境外市場對奧飛的重要性已經提高很多。

奧飛娛樂向經濟觀察報記者介紹，公司已跟沃爾瑪、玩具反鬥城和Target這三大國外零售巨頭達成合作，美國玩具反鬥城是公司在海外市場的線下銷售渠道之一，由於美國玩具反鬥城申請破產保護才發生不久，公司還在評估相關事件的影響，目前還沒統計出公司對美國玩具反鬥城應收賬款的數目，不過可以確定的是，目前奧飛與美國玩具反鬥城的貨款回收正常，奧飛還會按照合約繼續與美國玩具反鬥城合作。在其他國家和地區，奧飛與玩具反鬥城的業務均正常開展。

玩具反鬥城是香港偉易達集團（00303.HK）的重要客戶。9月20日，偉易達在港交所上發布公告稱，玩具反鬥城是集團於2017年3月31日止財年最大五名客戶之一，集團至今向玩具反鬥城的銷售已購買信貸保險。有趣的是，偉易達在公告里還寫道“會確保未來向‘ToysRUs’供應的產品款項會得到支付”。

艱難抉擇

盡管目前美國玩具反鬥城的前途未蔔，但中國的玩具出口企業似乎難以跟這一盟友分道揚鑣。對於偉易達來說，公司在公告里說，預期未來對玩具反鬥城的銷售會下降，預期事件不會對本集團的財務狀況造成重大不利影響。

而奧飛娛樂向經濟觀察報記者介紹，目前奧飛每周還會接到美國玩具反鬥城的一個新訂單，暫時不會中斷合作。對於可能出現的風險問題，奧飛回應稱，公司的海外銷售都有購買商業保險。

一名接近奧飛娛樂的人士跟記者表示，拋開履行合約的責任，奧飛一時間也不會舍棄美國玩具反鬥城。目前美國玩具反鬥城雖然申請了破產保護，但門店還在運營，而在美國，玩具反鬥城、沃爾瑪、Target和亞馬遜這四個渠道，幾乎占了玩具銷售量的七成。對於要出口玩具到美國的中國企業來說，跟玩具反鬥城合作是相對省力的選擇，玩具反鬥城在美國的門店分布多且廣，有多年的經營基礎，這是不容忽視的優勢，即使目前美國玩具反鬥城內部債務問題重重。

對於今次美國玩具反鬥城申請破產保護，國內有分析人士認為是電商對線下零售的打擊、平板電腦等電子產品興起對玩具的打擊、沃爾瑪等大型超市低價銷售玩具的打擊，但這些外部問題對於出口玩具到美國的企業來說，不構成放棄玩具反鬥城這個線下零售渠道的充分條件。

從玩具反鬥城公布的債權人名單資料中或許更能體現玩具生產商對於這個羸弱的盟友難以割舍的感情。目前玩具反鬥城欠美泰（美國的玩具商，旗下有芭比娃娃品牌）超1.36億的美元，欠孩之寶（美國的玩具商，旗下有變形金剛、星球大戰等玩具品牌）超5909萬美元，這些都是賒銷形式欠下的款項，沒有擔保。這些企業肯定早已知道玩具反鬥城的艱難處境，但仍“赴湯蹈火”。

中國信保寧波分公司業務一處科長孟祥龍發文提醒出口企業，玩具反鬥城今次提出破產保護的僅涉及美國和加拿大公司，亞洲、歐洲和澳洲公司不受影響，供應商的貨款有望將損失壓在較低的範圍。如果破產企業擁有眾多供應商，爭取到破產企業的關鍵供應商資質非常重要。在玩具反鬥城的事件中，美國玩具生產商巨頭孩之寶是玩具反鬥城公布的前五大無擔保債權人之一，如果孩之寶能爭取到關鍵供應商的資質，它就能比其他供應商獲得更大的貨款償付比例。

不過，孟祥龍也提醒出口企業，要警惕采購企業破產後源源不斷的訂單。企業破產後不意味著馬上清算，仍然嘗試重組的企業難免會向原供應商下訂單。在這種情況下，接與不接訂單，除了要考慮這筆訂單的在無擔保債權的優先等級不同而帶來不同的風險外，關鍵還是要考慮公司的經營情況。如果公司破產前，主營業務是盈利的，只是利息保障問題突出，而企業又能比較好地去杠桿化的話，可以積極考慮恢複合作。反之，如果主營業務在破產前是虧損的，或者應對措施不足以讓主營業務扭虧為盈的，無論企業的債務轉換情況如何，仍應保持高度警覺。

資本已經成動漫行業春藥 國漫雄起表象之下潛藏隱患

歪思妙想 2017-09-18 15:05

來源 | 歪思妙想（ID：wddtalk）

文 |  歪道道

一朝退步，數十年追趕，我國動漫曾錯失自由生長、大國競逐的黃金時期，以致於整個產業長期陷於一種難以名狀的萎靡和困頓，也正是因為如此，現在借力互聯網和資本澆灌所帶來的些許起色才顯得彌足珍貴。

客觀上講，巨頭扶植和資本湧入確實是驚醒國漫市場的一個引爆點，很大程度上改觀了行業發展的外部環境，僅此一點就足以成為國漫重新起航的最大功臣。

不過在頻繁商業炒作、資本運轉以及IP熱潮下，動漫產業的“崛起”除了有幾部拿得出手的作品作為支撐，其興盛局面又有幾分真假呢？尤其是原創能力、作品產出和產業鏈協調運作等根本性問題，在資本的刺激下真的找到了解決之法嗎？

這個答案很可能是不。

衍生品公司成主導，動漫正成為副業

通常一個產業鏈的上中下遊環節雖彼此協調，但所起到的作用差別不言而喻，尤其是上遊公司通常占據主導地位而獲得極高的話語權，然而我國近幾年動漫產業鏈的變化走向，卻呈現出相反的結果。

據動漫產業的定義所述，狹義概念通常僅僅指動漫產業的內容模塊。在產業鏈上，動漫設計、制作公司為上遊，版權代理公司、動漫發行公司為中遊，與龐大的動漫受眾和消費群體直接接觸的動漫產品銷售和播映渠道，則構成了內容產業鏈的下遊。

而動漫衍生品的產業鏈與之並行不悖，是廣義上動漫產業延伸的部分。雖然這部分產品的設計、開發與銷售是一條新的產業鏈，但不可否認其圍繞的核心依然是內容模塊，基於這種根與源的固有關系，也可以將衍生品歸屬於動漫產業的下遊領域。

因而，按照理論來講，動漫設計和制作必然是整個產業的核心，對中下遊及衍生品產業鏈的正常運轉起到決定性作用。但我國顯然是個例，漫長的“中世紀”黑暗籠罩導致動漫制作和發行停滯不前，反而衍生品鏈條憑借自主設計或是海外授權漸趨壯大，奧飛娛樂、美盛文化等都是其中的佼佼者，這種相對畸形的發展形式在資本助推下進一步放大，並集中表現在產業鏈上的變化。

其一，產業鏈下遊企業成為上市主體的中流砥柱，傳統動漫制作公司的地位被取代。數娛夢工廠近日統計了30家在A股、新三板掛牌的動漫公司的業績情況，根據這份表格可以清楚的看到，一半以上的公司皆由動漫衍生品起家，而且這部分業務撐起了公司主要的盈利，致使以奧飛娛樂為首的衍生品公司成為動漫產業最有實力的一批企業。

與之相反，像河馬股份、銀河長興等最初聚焦原創作品的老牌公司，基本上都陷入了長期虧損的困境，而逐漸擴增新業務的嘗試也正是集體掙紮的寫照。

其二，上遊公司逐漸淪為附屬。一方面，眾多衍生品公司擴大後，開始布局全產業鏈運作，為此大量並購上遊公司，包括漫畫公司、平臺以及新興的專業動漫制作公司，這點在奧飛娛樂的泛娛樂化擴張中尤為突出。而另一方面則是巨頭瘋狂砸錢，通過持股的方式以更大範圍、更強力度控制中上遊公司，甚至與其長期合作的動漫制作公司，也將很大程度上受制於巨頭的威壓。

其三，中遊的專業版權代理或發行公司本身在我國就極為稀少，如今在IP熱潮的驅動下，主流動漫公司和幾大巨頭都開始積累各自的版權，使得相關公司生存堪憂、開始插手上下遊及衍生品開發。比如傑外動漫，在傳統業務的基礎上，增加動畫節目的投資制作業務，加大自有版權的項目投入。至於動漫發行，光線傳媒以此為突破口並購了大批動漫公司，成為該行業的又一有力競爭者。

純動漫制作或發行公司的利潤不足以維持運營，是我國動漫產業鏈有如此演變的根源，如今資本的驅動使得這種趨勢進一步強化。雖然大體上只是特定時期的特殊狀態，但如果為目前過度吹捧的行業繁盛所蒙蔽而忽視其中的潛在威脅，那麽這一波資本青睞顯然並不能解決國漫的頑疾。

為什麽說是畸形：過度屈從於資本

承認資本引導動漫市場重振的前提下，不得不提防其中的隱患，就像以上提及的產業鏈演變，一定程度上是畏於生存壓力下的不得已做法，但從長遠來看，會對整個動漫行業的良性發展產生負面效應，這也是為什麽稱之為畸形的原因。

基於現有產業鏈的一些基礎性變化，有兩個相當明顯的要素不容忽視。一則，內容模塊產業鏈和衍生品產業鏈、上中下遊公司之間的錯位，使得整個行業的運作依舊不協調。相較於衍生品制造公司逐漸確定主導地位，內容創作在整個行業中的話語權進一步式微。更重要的是，這種獨特的現狀並不是因為兩者營收的差距決定，而更多的是內容開發和制作的發展步伐，本來就是長期落後於衍生品生產，資本的介入並沒有改變這個癥結。

據日本動漫產業協會的相關數據顯示，動漫核心內容產值和衍生品營收的差距是這一產業的特色。比如，2011年日本動畫播映市場的規模為1581億日元，而廣義的動畫產業市場規模則達到了13393億日元，美國也是如此。

這說明上下遊利潤差距並不是造成內容創作核心地位喪失的原因，就像日本的產業化運作，因為各個環節同步發展、彼此利益相關，因而衍生品制造公司即使貢獻了行業大部分收入，依然離不開上遊企業的持續供給。

我國則與之相反，衍生品制造公司在動漫創作尚未成熟之時，就已經獨立發展，盡管如今它們普遍加碼上遊的內容模塊，但原始基因一定程度上使得這條路進展緩慢。

二則，整個產業鏈條上的動漫公司在資本的驅動下，都開始了業務相互延伸、跨界的趨勢，再加上互聯網巨頭和影視娛樂企業紛紛將觸角延伸到動漫行業，這種表面看似興盛的狀態，實則是一種同質化走向。更關鍵的是泛娛樂戰略下的全產業鏈布局，正在使每個大型動漫公司形成一座座孤島、閉門造車，從而導致難以形成產業鏈條上的各司其職、相互協作。

關於這方面，日本動漫是個很好的例子，制作委員會引導下的各產業環節的公司，在其專業分工領域精耕細作，通過市場互動和快速回收實現整體利益的最大化。而我國，一個動漫公司囊括了漫畫創作、發行平臺、動畫制作、衍生品開發甚至是影視化業務，是極為普遍和平常的狀態，但實際上風險急速增加。

如今不管是有實力的還是沒有實力的動漫公司，都開始趨向這個戰略發展，這本身已經有些盲目屈從，而過度分散的業務未來很有可能使整個行業陷入無序競爭，畢竟每個環節都因為彼此插足而構成競爭關系，何談合作共贏、風險與共。

資本逐利，動漫公司只滿足於賺快錢？

資本帶動的直接效益是近幾年國漫重煥生機的核心要素，與之相應地，動漫產業也要承擔資本加持背後的風險和壓力。

一般情況下，輿論對國漫發展的宏觀認知很大程度上受媒體渲染的影響，即使通過某些代表性作品來直觀感知國漫崛起的趨勢，也往往因為從零到一的跨越而產生過度期待，尤其是巨頭投資帶動各方主體頻頻動作，以致於似乎營造了無限生機的成長環境。

但實際上這是某種信號誤導，一個公司並購或投資動漫產業，就可以以此為噱頭宣布進行業務重組、資本操作，某個玩具廠商擴展了動漫制作的業務，就敢美名其曰動漫公司去拉投資，跨界搞動漫創作、影視化運作的企業，照樣打著泛娛樂的大旗忽悠投資人，這足以說明動漫產業的泡沫化日趨嚴重。

與依舊受追捧的熱潮相反，通過上半年30家動漫上市公司的財報來看，四成虧損、21家企業的經營現金流量凈額為負。如果這種狀況長期得不到改善，一旦資本退潮，動漫產業很可能重新陷於停滯。這不是不可能，畢竟動漫獲得資本青睞的主要原因在於IP運作的商業前景，而目前經典IP的影視化或遊戲化，已經顯現出過度消耗IP價值、精品難出等弊端。

作為經典IP源頭之一的動漫，自然也不可避免地受到這種盲目逐利所造成的負面作用影響，且不說大規模擴張給動漫企業帶來負債危機等問題，就連因作品貢獻而備受贊譽的動漫制作公司，也逐步在資本裹挾下有淪為賺快錢工具的可能性，以繪夢動畫為例。

繪夢動畫的生產模式幾乎都是本土做動畫前期、企劃，中間的原畫、動畫外包給日本的動畫制作公司，而IP則來自閱文集團，由此可以實現中日市場同時盈利。短時期內，繪夢動畫的產能和作品質量大大提升，這種切實有效的模式也得以適用於其它公司。

但是從過程運作來看，可以明顯看出其中的問題，就是中方由制作者變為了所謂的監督方，而國人最在意的原畫、動畫創作能力依舊被轉嫁到日本公司手中。這種類似買辦的形式，實際上造成了諸多隱患，最關鍵的是培養我國優秀的制作團隊淪為一句空話，同時意味著真正的技術和實力積累遠沒有得到歷練。

另外，從資本層面講，一旦投資方熱衷於繪夢模式、調轉投資方向，很有可能引起大批國內動漫制作公司效仿，屆時只會用錢收買日本動漫制作公司效力的國漫，又何談崛起？總而言之繪夢依靠的這種商業模式毀譽參半，在資本刺激下更有可能喪失對長遠利益的考量。

對我國動漫產業而言，資本是外力，原創才是動力，當外力淩駕於動力之上可能也就意味著話語權的喪失，換句話說，在利用資本助力的機遇之時，也應當適當考量盲目逐利給整個產業鏈及各環節主體帶來的隱憂。

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劉姝威力挺之下，京東方為何跌跌不休？

2018年3月18日，曾經質疑樂視網（300104.SZ）等公司而成名的萬科（000002.SZ）獨立董事、學者劉姝威，發布了力挺京東方A（000725.SZ）的文章。標題為《核心技術是上市公司發展的基石》，然而文章發布之後京東方卻“跌跌不休”，4月18日開盤期間甚至一度出現“閃崩”逼近跌停，下午在大盤反彈之下跌幅有所收窄。從劉姝威“力挺”至今，京東方大跌了超過兩成。

到底面板“明星企業”京東方A這只股票怎麽了？在第一財經記者采訪多位業內人士看來，近日因為產能過剩而導致面板價格下跌，京東方股價大跌後，融資盤可能經不住壓力而被迫大幅平倉。基本面來看，雖然是液晶面板行業龍頭，然而過多的依賴政府補貼也是京東方未來的隱憂之一，20年的分紅僅僅相當於2016年一年的政府補貼，貿易戰的此起彼伏也讓面板生產企業前景蒙上一層陰影。

面板價格跌跌不休，融資盤平倉導致“閃崩”？

“京東方將成為新崛起的藍籌股。”劉姝威在文章中最後總結稱，不過此話一出京東方便立馬陷入了大跌的怪圈。

4月18日早盤，京東方一度接近跌停到最低4.4元，隨後在大盤回升下回到4.65元，全天跌4.91%。在不少業內人士看來，京東方融資盤可能出現了一定的平倉情況。數據顯示，4月17日收盤京東方融資余額還有138.35億元，盡管股價在4月以來跌幅超過10%，然而從4月4日融資余額140.8億元來看，這麽多天的下跌里面融資盤幾乎沒有減倉，不過最新數據並未顯示4月18日的融資余額。

“京東方一直是融資融券的大戶關註股票，最近產品都降價這麽多了，股價一直扛住，本來股價表現就已經算超預期了，現在部分融資盤受不了要平倉，補跌一下也正常。”對此深圳一位基金經理向第一財經記者表示，京東方本質上其實是一只周期股，股價會跟隨面板價格大幅波動。

申萬宏源分析師周海晨表示，從面板價格走勢來看，2018年第一季度43寸、49寸和55寸分別同比回落32.37%、24.72%和18.60%到102美元、136美元和175美元，低於2016年全年面板價格均值。

東方證券分析師蒯劍認為，液晶面板價格根據供需情況存在波動，若供過於求則將對面板廠商業績造成不利影響。展望未來，經歷過去的慘烈競爭和產能集中擴張，價格戰導致液晶面板行業洗牌，自2016年起行業競爭日趨健康。未來幾年海外廠商擴產步伐停滯，全球每年的新增產能有限，同時下遊需求的大尺寸化趨勢能夠有效消耗新增產能，整體供需有望保持穩定水平，並伴隨季節正常波動。

蒯劍表示，柔性OLED 有望突破韓國廠商壟斷：柔性OLED 是智能手機的創新方向。據第三方機構預計，今年全球智能手機OLED面板市場規模將達337億美元，到2022年進一步翻倍增長。

不過有曾在京東方競爭對手任職的電視制造工程師向第一財經記者，OLED其實比目前的液晶顯示優勢並不大，大眾市場對大屏幕的追求多於顯示品質的要求，不仔細看其實不容易看出來分別，OLED前景其實未必很理想，成本也的確比較高。另外，從2017年下半年開始，全球液晶面板價格開始呈現出下降趨勢，至今仍然未見回暖跡象；各大面板廠仍維持較高產能，幾乎每個尺寸段均出現了供過於求的情況，這也是導致面板價格持續下滑的主要原因，該工程師稱。

京東方A第二、三大股東高位減持，劉姝威的力挺也沒有阻礙股價的大跌

京東方A在2017年業績預告中稱，公司2017年度歸屬於上市公司股東的凈利潤盈利約為75億元—78億元，同比增長298%－314%。

京東方A表示，“2017年，公司進一步推動戰略轉型升級，持續推進顯示產品結構優化，快速布局新業務領域；隨著核心技術創新能力的提升，傳統產品市場份額繼續維持在較高水平，新應用細分市場拓展成果顯著。報告期內，公司持續強化精益管理，提升高附加值產品導入速度和出貨比重，公司整體盈利能力穩定在較高水平。加之2017年半導體顯示行業景氣度較好，公司經營業績較去年同期大幅提升。”

劉姝威力薦京東方之後，近一個月京東方的跌幅，遠遠大於大盤，表現更是不如部分被追捧的中小科技企業，截至發稿第一財經記者無法聯系上京東方對近日股價大跌作出評論。

“我與京東方CEO陳炎順先生等討論了京東方為投資者創造的投資收益到底應該來自哪里？”劉姝威在其文章中稱。“自1997年京東方上市以來，京東方累計現金分紅19.68億元，其中10.47億元來自2017年4月25日的分紅。京東方屬於科技型上市公司，截至2016年底，在近5萬名員工中，技術和研發人員近2萬人，2017年上半年京東方的研發投入31.69億元，占營業收入7.1%。

“目前，京東方的高管和員工開始大量買入京東方股票，這意味著他們對京東方的未來發展充滿信心，也意味著京東方的股票會成為他們主要的個人財產，京東方的現金分紅會成為他們主要的個人收入。”劉姝威稱。

盡管如此，但2017年四季度開始京東方A第二、第三大股東的在6元左右高位減持，也讓外界對其前景有所擔憂。2018年1月19日前，第二大股東重慶渝資光電產業投資有限公司和第三大股東合肥建翔投資有限公司，過去半年多的時間內已經分別減持了1%的京東方A股票。

一年政府補貼相當於20年分紅

過去投資者對京東方最重要的疑問之一，就是巨額政府補貼。此前，公司宣布在重慶建設投資重慶第6代柔性AMOLED生產線項目，與成都 6 代線和綿陽6代線總投資相同，均為465億元，設計產能相同

東方證券研報稱，近年來京東方液晶面板在電視、平板、筆記本和顯示器四個領域的總出貨量已躍居全球首位，而按出貨面積計算，公司在上述四個領域的總出貨面積也有望超越臺灣群創而躋身全球前三，全球液晶面板龍頭地位呼之欲出。而在智能手機領域，京東方連續三年位居全球前兩位，其中在智能手機液晶面板領域穩居第一。面板是公司最大的業務板塊，在公司進入智慧系統和智慧健康服務領域後依然占到公司營收比重的90%，公司在該板塊的龍頭地位帶動業績持續成長。

“關於子公司獲得政府補助的公告”，是近年來京東方A最常發布的公告類型之一。3月27日京東方A公告稱，“吳江經濟技術開發區管理委員會對京東方下屬公司高創（蘇州）電子有限公司提供研發補貼2億元，該筆補助款項已於2018年3月26日到賬。”除此以外，多個地方政府對京東方有或多或少的補助。

2018年1月17日，京東方A公告稱63億元的債務可以豁免，債權人為福州城投京東方投資有限公司，是福州市人民政府指定投資平臺，此前以無息銀行委托貸款方式向京東方提供資金用於項目建設。由此可見這一項債務豁免就幾乎相當於京東方一年的凈利潤。

目前京東方A尚未公布2017年的年報，而公司2016年年報顯示，政府補助達到了19.15億元，主要都計入了營業外收入，這就相當於公司2017年4月25日的分紅金額10.47億元的近兩倍。“自1997年京東方上市以來，京東方累計現金分紅19.68億元”，劉姝威在文章中稱。由此可見，公司20年的分紅僅僅略多於一年的政府補貼。

關於中美之間貿易戰，京東方A至今並未發布相關潛在影響。而其競爭對手，以華星光電為盈利主體的TCL集團（000100.SZ）在公告中稱，“公司其他產品包括顯示面板、移動通訊終端、白家電和智能 AV 產品等在美業務暫未受到直接影響；在中國對美擬加征關稅的部分進口商品中，對公司業務沒有影響。”

“芯”痛之下，中國如何破局

美國商務部4月16日禁止該國企業向中興出售敏感產品，被扼住咽喉的中興是否會因“斷供”而受重創？這背後深刻的問題卻是中國核心技術短板，尤其是高端芯片，大量依靠進口。

中國是世界上最大的集成電路市場，占全球份額一半以上。根據中國半導體行業協會統計，2017年中國集成電路產業銷售額達到5411.3億元，同比增長24.8%。但這一全球最大的集成電路市場，主要的產品卻嚴重依賴進口。2013年以來，中國每年需要進口超過2000億美元的芯片，而且連續多年位居單品進口第一位，2017年更達到歷史新高：2601億美元。

賽迪研究院數據統計，在2017年世界前20半導體企業中，美國企業占了13家，在中國市場銷售額合計是667億美元。其中，高通、博通、美光有一半以上的市場銷售額是在中國實現的。

如此倚重進口主要緣於國產芯片與國際水平差距太大。賽迪研究院集成電路產業研究中心總經理韓曉敏在接受第一財經記者采訪時表示，中國芯片產業的落後是“全方位、系統性”的，即使是國內的龍頭企業，和國際主流水平都有一定的差距，更不用說國際最先進水平。

盡管短期內要誕生英特爾這樣的巨頭不現實，但中國並未放棄爭奪物聯網和人工智能等領域的主導權。

國家集成電路產業投資基金（下稱“大基金”）總裁丁文武去年10月在上海的一場行業論壇上表示：“中國芯片行業彎道超車的策略不現實，彎道超車的前提是大家在同一起跑線上。”

中國芯片全方位的落後

集成電路所包含的產業十分廣泛，包括軟件（EDA工具）、設計、制造、封測、材料、設備等。中國和國際主流水平的差距主要體現在哪些領域？芯謀研究首席分析師顧文軍對第一財經記者稱，落後是全方位的，幾乎所有的設備、材料都依賴進口，FPGA、存儲器全部進口，而中國能做的產品也落後很多。

集邦資訊半導體行業分析師郭高航此前對第一財經表示，在設計和封測領域，中國與美國等先進企業差距已經逐步縮小，但是制造方面還存在不小差距。即使設計領域，華為海思發展已非常不錯，但在制造環節仍由臺積電代工。地平線芯片相關負責人則表示，其AI芯片也是采用臺積電工藝，“確實應該支持國貨，但是要支持好的國貨，而不是道德綁架，我們可以允許有5%~10%的偏差，但不能太大”。

沒有掌握核心技術，產業就容易被遏制。存儲芯片對制造工藝要求較高，主要由韓國的三星、海力士和美國的美光等壟斷。2016年下半年開始，存儲芯片價格暴漲，國內終端廠商苦不堪言。雖然紫光集團旗下的長江存儲正試圖實現中國存儲芯片的突破，但離真正的規模量產仍需時間。

長江存儲一位員工對第一財經記者表示，存儲器芯片約占芯片市場的1/3，主要分為易失存儲器和非易失存儲器，前者包括DRAM和SRAM，後者主要包括NAND Flash和 NOR Flash。

近幾年中國IC產業進口情況

DRAM和NAND Flash是存儲器的兩大支柱產業，中國嚴重依賴進口。其中，NAND Flash產品幾乎全部來自國外，主要用在手機、固態硬盤和服務器。NOR Flash主要用於物聯網，技術門檻較低，中國企業基本已經掌握，但應用領域和市場規模不如DRAM和NAND Flash。目前，長江存儲作為中國首個進入NAND 存儲芯片的企業要在2018年才能實現小規模量產。到2019年其64層128Gb 3D NAND 存儲芯片將進入規模研發階段。上述長江存儲員工稱，今年將出的第一代產品技術相對落後，“主要為了技術積累，不是一個真正面向市場的量產產品。可能到明年我們第二代產品出來後，會根據市場需求量產”。

EDA（電子設計自動化）軟件則由美國Cadence、Mentor和Synopsys三大公司壟斷。利用EDA工具，工程師將芯片的電路設計、性能分析、設計出IC版圖的整個過程交由計算機自動處理完成。韓曉敏對記者表示，中國企業在整個市場上微不足道，而國內從高校到大公司再到創業公司，都在使用這三家的產品，國內從事該領域的企業主要只做針對一些特殊方向的設計工具。

在半導體設備領域，光刻機是芯片制造過程中最核心的設備，全球最大芯片光刻設備市場供貨商ASML是為數不多的廠家之一。但就是這樣核心的設備，卻對中國禁售。即使賣給中國，也是落後好幾代的設備。

芯片產業繁榮背後的隱憂

2014年6月，國務院頒布了《國家集成電路產業發展推進綱要》，提出大基金，將半導體產業新技術研發提升至國家戰略高度。且明確提出，到2020年，集成電路產業與國際先進水平的差距逐步縮小，全行業銷售收入年均增速超過20%，企業可持續發展能力大幅增強。

大基金一期募集資金1387億元，二期募資今年初已經啟動，市場預計二期規模有望達到2000億元。丁文武稱，下一步大基金將提高對設計業的投資比例(目前僅占17%)，並將圍繞國家戰略和新興行業進行投資規劃，比如智能汽車、智能電網、人工智能、物聯網、5G等，並盡量對裝備材料業給予支持，推動其加快發展。

國家基金如此大規模扶持芯片行業，是為了擺脫長期以來對海外芯片的依賴。按照中國的規劃，未來10年將在芯片領域投入1500億美元，以在芯片設計和制造領域占據領先地。

國家和地方政府的扶持政策加快了芯片產業產能的全面爆發。目前，包括北京、天津、西安、重慶、成都、武漢等20多個城市都有芯片產業項目。中芯國際創始人張汝京預測，到了2020年，建成的200mm（毫米）和300mm集成電路生產線產能可以達到每月200萬片。這個規模比現在至少翻了一倍。

這樣繁榮的場景並沒有讓業內從業者感到一絲輕松。一位半導體行業投資人曾經給第一財經記者講了這樣一個故事：美國有一個不錯的並購對象，對方一見面就說，你們中國的基金已經來了七八家了。最後看看標的價格，已經被哄擡到好幾倍。

資本助推下，芯片產業顯得有些“虛火旺盛”，有的投資者甚至對技術一竅不通。據記者了解，目前半導體行業的投資規模已高達4000億~5000億元。例如AI領域，一個好一點的項目還沒有做出產品，A輪估值就已經達到幾億美元，這在一定程度上推高了半導體行業的投資門檻。

一名半導體產業人士表示，一方面是過熱的資本開始幹擾到了正常的產業投資規律，未來是否會造成地方沈重的財務負擔，依靠借貸來發展半導體的模式能夠支撐多久，都是未知數。另一方面，半導體是高投入、高風險、慢回報的行業，快速投產下的芯片成品是否滿足市場需求，低端產品如何實現盈利，人才缺口以及研發費用如何補課？這些問題其實並沒有答案。

清華大學微電所所長魏少軍4月初在一場集成電路戰略論壇上稱，中國國內目前已有產能總量14.9萬片/月，仍嚴重不足，大部分產能都是新增還在建設中的(61.5萬片/月) 。此外，工藝節點的分布不均 ，主要集中在40~90納米，預計建成後可能出現部分節點產能過剩，但先進工藝節點產能仍然不足的失衡情況。

魏少軍還指出， 中國技術研發投入不足。全國每年用於集成電路研發總投入約45億美元，即少於300億元人民幣，僅占全行業銷售額的6.7%，不到Intel公司一家年研發投入的50%。

此外，中國集成電路領域人才不足，人員短缺。上述地平線芯片負責人對第一財經記者表示，做芯片等硬件太苦，收益不高，不少優秀學生畢業後選擇金融和互聯網業，“即使是清華大學微電子所畢業的學生都會轉金融或從事互聯網。我覺得其實國內最近十幾年，掙錢的機會太多了，做芯片很辛苦，來錢沒那麽容易”。

發展自主芯片刻不容緩

關鍵核心領域技術的壁壘太高，花錢投入精力也不一定能夠滿足。研究機構Gartner研究副總裁盛陵海對第一財經記者表示：“這也和市場化有關，自由市場上，企業當然是買成熟的芯片。”更何況國外芯片巨頭也在拼命追趕。三星、英特爾每年的研發費用就高達數百億美元。

研究機構Canalys分析師賈沫對第一財經記者表示：“目前來講中國芯片行業要反擊還很困難。主要是因為中國在半導體領域，從原料加工到制造的科技實力都比較有限。最上遊缺乏強有力布局，即使如華為、小米都可以推出自研SoC（system on chip），但是在更上遊的比如CPU（中央處理器）依舊依賴英國ARM公司的解決方案。目前還沒有能力獨立推出全自主化的SoC。”

他同時表示，發展半導體芯片產業是中國科技真正崛起的必經之路，現在美國政府處罰中興，緊迫形勢更加刻不容緩。但近期中國芯片產業沒有太多的回旋余地。賈沫對第一財經記者說道，“無論從國家層面，還是相關有能力的公司層面，都會在未來大力發展半導體及其相關業務。但這個行業又被美國和日本高度壟斷，壁壘相當高，所以必須先尋找到能夠進入的突破點。”

為何中國芯片產業發展緩慢？此前在第六屆電子信息博覽會上，紫光集團董事長趙偉國歸結為三大原因：資本不足、人才斷層和機制缺乏。現在中國憑借市場、資本和人才即企業家精神的三大因素共同發力，有可能把芯片產業發展起來。

 在中美貿易摩擦勢頭剛起時，中國商務部就已經宣布從今年1月1日起，對國內芯片企業減免2~5年稅收，覆蓋高中低端芯片，從電腦到手機以及其他電子設備。其中，65納米以上制程技術生產的高端芯片，投資超過150億元人民幣的企業將獲得5年稅收減免；130納米以上制程技術生產的芯片企業可獲兩年稅收減免。這一政策將尤其利好中國傳統芯片制造業，推動其產業升級和生產規模化。

行業研究機構Moor Insights & Strategy 創始人摩爾海德（Patrick Moorhead）對第一財經記者表示，中興事件與中美貿易摩擦並沒有直接的關系，但還是給中國敲響了警鐘。中國已經說了很多年要研發優質技術產品，但是在高性能CPU和GPU（圖形處理器）領域，中國要趕上美國估計需要5~10年，而且要投入上萬億美元的研發費用。不過，在低功耗和低性能領域，中國已經取得成功。“我認為中國是有機會開發自主技術的。” 摩爾海德還稱，中國想要開發技術和想要生產制造完全是兩碼事。有臺積電這樣的企業存在，中國大陸廠商的挑戰很大。

摩爾海德還補充說，如果美國向中國禁售芯片，將致兩敗俱傷。對於中國企業來說，短期的影響是巨大的，因為它們將失去用於電腦、PC以及遊戲機的高性能芯片；對於美國來講，損失是長期的，因為這意味著中國將逐漸找到替代品，美國企業將失去中國市場的收入。

不過，中國政府仍然寄希望於通過智能設備傳感器、自動駕駛汽車等領域的市場需求來培育中國的新興企業。寒武紀和商湯科技這樣的獨角獸公司因此誕生。

投資了這兩家公司的科大訊飛執行總裁胡郁近期在談及中美貿易摩擦時對第一財經記者表示：“能讓我們的腰桿子硬起來的東西，我認為應該是‘硬通貨’的東西。它不一定是共享單車或者網約車，而是要讓美國即使封鎖你，也會讓它感到害怕的東西。”

胡郁告訴第一財經記者，美國現在最害怕的是中國正在崛起的芯片研發制造能力和人工智能的能力。

盛陵海對第一財經記者表示：“根據國家新一代人工智能的發展戰略，人工智能芯片在安防、軍事、視頻人工智能算法等方面都有用武之地，而且是剛需，訂單不用擔心，只要技術過硬，完全可以取代國際巨頭。”他表示，目前美國企圖對中國芯片進行封鎖，不會阻礙中國人工智能發展進程。人工智能關鍵是算法，芯片壁壘沒那麽大。

易乾系非法集資款進入四家上市公司，穿透信披之下無處遁形

5月3日，備受公眾關註的易乾寧金融信息咨詢有限公司（下稱：易乾寧）非法集資案在南京公開審理，主犯之一薛秀麗出庭受審，易乾寧另一主犯劉丹在逃。易乾寧非法吸儲金額高達185億，由於案情重大，涉案人數眾多，社會關註度極高，南京中院的庭審直播觀看人數超52萬人次。

第一財經記者通過智能投研平臺IBDATA一鍵搜索發現，疑似易乾寧兩名主要控制人——薛秀麗和劉丹，合計出資2億多元設立並購基金，參與了至少四家上市公司並購和定向增發。

四家上市公司分別是太陽鳥（現名:亞光科技）、四維圖新、雅克科技、萬孚生物。四家公司的並購和定向增發公告均發生於易乾寧“出事”之後，其中，太陽鳥的並購程序、四維圖新的定向增發程序已完成，萬孚生物的定向增發程序於5月9日剛剛完成；雅克科技的並購方案修改版4月份才剛剛公布，還未通過證監會並購重組委審核；

第一財經記者梳理發現，薛秀麗和劉丹兩人以自然人名義認購了華泰紅杉並購基金易乾1號，認購原始資金總額約為2.18億元，隨後，該基金作為LP（出資人、有限合夥人）嵌套多層投到華泰證券旗下的並購基金中，第一財經記者采訪的多名律師表示，若確認該並購基金的兩名投資自然人，確系易乾寧涉案主犯，相關資金和資產可能面臨被法院或管理人追查追繳風險。

根據公開資料，易乾寧成立於2010年，總部位於南京，註冊資本為2億元，是一家為小微企業籌款的P2P公司。據南京檢察機關公訴，薛秀麗與劉丹及等人商議成立易乾寧公司，隨後雇傭他人向社會不特定公眾以發放宣傳單、借助媒體等方式進行虛假宣傳，采用重複配置轉讓債權列表等欺騙方式，向社會不特定公眾非法集資，至2016年4月共向95067人非法吸收資金共計人民幣逾185億元，至2016年4月13日，逾92億元本金未兌付。

信披穿透令刑案嫌疑犯顯身

盡管穿上多重厚厚的“馬甲”，但在證監會信披重組的“穿透”制度下，非法資金無處遁形。

去年，證監會出臺了更為嚴厲的信披制度，要求重組標的交易對方出資人“穿透”披露，其中即包括契約型私募基金、券商資產管理計劃、信托計劃等三類股東和交易對手。正是這一“向青草更青處溯去”的信披新政，提高了上市公司並購重組信息透明度和信披質量，令原本可能躲在“陽光背後”的幕後投資人和非法資金現出原形。

根據上市公司太陽鳥2017年9月18日公布的購買資產公告，2015年7月24日，薛秀麗認購40%份額，劉丹認購60%份額，華泰紅杉並購基金易乾1號成立。從人名和和基金名稱來看，此薛秀麗和劉丹，極有可能正是易乾寧的兩位主要控制人。

次年3月，該基金作為母基金，認購由江蘇玄石資產管理有限公司管理的玄武1號基金。根據四維圖新的定向增發預案，前者占後者72.67%的份額。半年後，玄武1號基金成為南京華泰瑞聯並購基金一號（有限合夥）的LP（出資人，有限合夥人），占後者5.51%的份額。

太陽鳥、四維圖新、雅克科技三家公司的並購交易公告均顯示，南京華泰瑞聯並購基金一號，成立於2015年11月25日，於2016年3月完成合夥人全部份額認繳，註冊資本金54.42億元。

穿透厚厚的“馬甲”往上溯源，薛秀麗和劉丹正是南京華泰瑞聯並購基金一號的三級出資人。

此後，南京華泰瑞聯並購基金一號，裹挾著薛秀麗和劉丹的2億多元出資，以直接投資或間接投資的方式，先後出現在至少四家上市公司的並購和定向增發案中。

四維圖新2016年9月9日公告的定向增發38億收購資產案中，南京華泰瑞聯並購基金一號認購了其中3億元份額。

2018年4月23日，萬孚生物8億定向增發公告顯示，南京豐同投資中心（有限合夥），認購了其中5億元份額並完成證券登記手續，南京華泰瑞聯並購基金一號，系南京豐同投資中心第一層出資方。

在太陽鳥收購亞光電子的資產並購案中，南京華泰瑞聯並購基金一號又作為母基金，成為南京瑞聯三號投資中心（有限合夥）的LP（出資人）。後者系並購標的——亞光電子的第一大股東，上市公司太陽鳥向亞光電子的股東們定向增發後，南京瑞聯三號投資中心成為上市公司第三大股東。

南京華泰瑞聯並購基金一號，還出現在近日雅克科技的並購草案（修訂版）中，前者作為母基金，認購江蘇華泰瑞聯並購基金（有限合夥）60.47%的份額。江蘇華泰瑞聯並購基金，系雅克科技並購對象江蘇先科的第一大股東，持有後者16.7%的股份。該並購草案還未經證監會核準通過。

“帶病資金”

資本市場上屢屢斬獲並購交易的南京華泰瑞聯並購基金一號，出現疑似“帶病資金”，第一財經記者就此采訪了上海匯業律師事務所、上海錦天誠律師事務所、德恒律師事務所（上海）的三位合夥人律師，他們均表示，如果證據表明南京華泰瑞聯並購基金一號的三級出資人薛秀麗、劉丹，即為易乾系非法集資案的刑案嫌疑人，則法院或相關管理人，有權依法查封該部分出資所對應的資產和權利。

“如果確認作為出資2億的底層自然人，系涉及刑案的兩名當事人，不管這兩人的資金來源合法或非法，公關機關都有權利凍結和查封”，上海匯業律師事務所合夥人劉海航向第一財經記者表示。

對於並購基金主體的底層出資可能存在的瑕疵，三位律師均認為出資原罪並不會影響並購基金主體的合法性，更不會影響到並購案本身的執行。

如果法院和公安部門對這部分資金和資產進行查封，並購基金該如何處理呢？

上海錦天誠律師事務所王佑強告訴第一財經記者：“並購基金作為一個規模更大的資金池，一旦法院查封，並購基金可能會把這部分有瑕疵的份額撇出去；更通行的做法，是讓擔保人出資補齊這部分資金窟窿。”

第一財經記者在四家上市公司的並購和定向增發案中發現，穿透南京華泰瑞聯並購基金一號，其底層執行事務合夥人均為：江蘇華泰瑞聯基金管理公司。薛秀麗和劉丹獲得參與上市公司並購的契機，在於搭上了華泰系並購基金的“順風車”。

公開資料顯示，江蘇華泰瑞聯基金管理公司（下稱：華泰瑞聯），系華泰證券旗下全資子公司——華泰紫金投資有限公司相對控股的基金管理公司，後者持有前者42%的股份。近幾年，華泰瑞聯在並購市場上多次大手筆幫助上市公司完成杠桿並購。

華泰瑞聯參與的上市公司並購案風格獨特。總結該公司參與的幾項並購案，基本都有以下共性：上市公司認購華泰系並購基金的份額；同時華泰系基金管理公司或並購基金持股上市公司，形成交叉持股；在“上市公司+PE”、“GP+LP”、嵌套多層母基金的框架下，以不改變上市公司控制權的方法，實現上市公司的高杠桿並購。

公開資料顯示，南京華泰瑞聯並購基金，已經從第一期，募集到第四期。

一財研選｜漣漪之下湧潮興，消費升級助推家電行業蓄勢破局！

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2018年6月12日目錄

►漣漪之下湧潮興，消費升級助推家電行業蓄勢破局（中泰證券）
►堅守藍籌布局新能源，優選價值成長汽車零部件（中信建投）
►地產股估值“磨底進行時”，擇優建倉“提前半身位”（光大證券）
►空軍戰機加速列裝，軍工板塊拐點將至關註龍頭（中信建投）
►生豬市場集中度快速提升，龍頭成長屬性不可忽視（財富證券）

1.漣漪之下湧潮興，消費升級助推家電行業蓄勢破局（中泰證券）

據產業在線數據顯示，2018年4月份家用空調產量1683.6萬臺，同比增長16.9%；銷量1718.6萬臺，同比增長17.4%。冰箱產量724.1萬臺，同比增長2.9%；洗衣機產量547.5萬臺，同比增長3.3%。

中泰證券指出，家電行業短期壓力與機遇並存。短期行業面臨壓制因素包括：①地產銷售疲軟引發擔憂；②原材料價格高位震蕩，對整體家電行業的盈利構成威脅；③人民幣兌美元繼續升值，部分出口型企業面臨較大的業績壓力。2018年一季度整體家電行業在毛利率承壓下，業績增長仍然快於收入端，展望2018年二季度至四季度，中泰證券認為原材料價格端仍有壓力，企業積極控本增效成效顯著，疊加產品結構升級加速下，利潤增速優於收入增速長期趨勢將繼續保持。

中泰證券認為不應低估家電行業長期驅動因素，會在短期壓力消散後凸顯。中國居民收入提升疊加態度轉變主動選擇消費，和多樣化創新，比如綠色、健康和智能化為大勢所趨，“需求拉力”和“供給推力”共同驅動消費升級加速。全球化發展是永恒的主題，中國家電品牌全球化進程加速，推升整體家電市場天花板。中國家電行業經歷發展進入成熟階段，銷量存在一定的瓶頸，但是生產和需求之間，從來都不是靜態的關系，隨著需求層面的不斷變化，供給端也逐漸轉型。因此有理由相信，在家電行業發展逐步趨穩的當下，消費升級轉型加速，品牌全球化並購整合，將有效驅動家電行業長期穩定發展。

把握龍頭競爭優勢的邊際效應提升，中泰證券繼續看好家電板塊，建議關註業務多元化布局良好的美的集團（000333.SZ），高端品牌和全球化先行者青島海爾（600690.SH），產品結構升級業績增速有望持續超預期的小天鵝A（000418.SZ）。

小家電行業尚處於成長階段，邊際競爭優勢提升最為明顯。中泰證券建議關註老板電器（002508.SZ）、浙江美大（002677.SZ）、飛科電器（603868.SH）、九陽股份（002242.SZ）。

照明行業市場集中度遠低於發達國家，LED燈具一體化趨勢下行業競爭向規模、品牌、渠道綜合競爭轉變，龍頭利用規模和渠道優勢提升品牌影響力，並加大渠道和品牌投入，中泰證券認為龍頭市占率將隨著行業發展持續提升，關註照明龍頭歐普照明（603515.SH）。

2.堅守藍籌布局新能源，優選價值成長汽車零部件（中信建投）

2018年1～4月汽車銷售950萬輛，其中乘用車銷售達801萬輛，增速相對平穩；激烈的市場競爭下車市馬太效應日趨明顯；豪華車保持著20%左右的銷量增速，優勢自主品牌吉利、榮威、傳祺銷量也一直行業領先。

今年以來，隨著整車和零部件進口關稅降低、汽車企業合資股比降低等政策的連續出臺，行業正面臨著更多的開放、變革及轉型。中信建投預計今年車市有望實現2.5%左右的增速，隨著6月1日11只汽車股正式納入MSCI指數，持續看好優質自主整車、零部件及經銷商龍頭競爭力提升，期待行業優質藍籌的價值回歸。

汽車零部件企業由於經營杠桿高，議價能力相對較弱，產能利用率直接影響盈利能力，在行業增速放緩疊加關稅放開及股比政策調整等趨勢下，中信建投認為應抓住行業結構性轉變帶來的增長機會，建議關註受益於消費升級帶來增量需求、國產替代程度不斷深化、國際化程度提升的細分行業龍頭或盈利能力持續改善的零部件企業。

2018年1～4月我國新能源乘用車總銷量達16.19萬輛，商用車銷量達2.32萬輛，銷量超市場預期。隨著補貼過渡期結束及雙積分制度實施，新能源市場由單純政策驅動逐步向市場化發展轉變。從銷售結構看，產品高端化趨勢明顯加速，過渡期A00級乘用車的市場份額已經不及A級車，同時B級車份額初步體現了爆發式增長的特征；另一方面，車企紛紛推出兼具產品力及高續航能力的優質產品，消費需求逐步提升。中信建投預計今年全年新能源銷量有望超過100萬輛，下半年表現值得期待，推薦關註上遊動力電池和具備成長空間的熱管理系統優質標的。

中信建投預計2018年行業整體銷量平穩，增速在2.5%左右，下半年行業競爭加劇，分化趨勢延續，優質的企業有望穿越周期，做大做強，推薦關註：①強勢產品周期整車龍頭：上汽集團（600104.SH）、比亞迪（002594.SZ）、小康股份（601127.SH）；②具備產業升級、國產替代深化、有能力參與國際競爭的優質零部件企業：寧波高發（603788.SH）、星宇股份（601799.SH）及福耀玻璃（600660.SH）；③新能源熱管理標的銀輪股份（002126.SZ）。

3.地產股估值“磨底進行時”，擇優建倉“提前半身位”（光大證券）

光大證券認為，目前宏觀經濟形勢複雜：美國加息縮表、美元強勢、中美貿易摩擦不斷；國內新舊動能轉換，金融去杠桿；央行置換式降準，資管新規延期，呵護流動性，緩沖風險；國務院下調關稅促消費擴內需；地方債存量規模較大限制基建投資，地產投資鏈或托底；二線搶人大戰，加速落戶繞道限購，住建部約談12城重申調控從緊。

從資金動向來看，房地產到位資金增速持續下滑，從2017年底8.2%至2018年4月2.1%，其中銀行貸款、銷售回款下滑幅度較深。不過，資金供給整體呈現“關門開窗、此消彼長”格局。供給側探索創新融資，資產證券化放量，2017年不動產類REITS和CMBS同比增長均超100%，光大證券預計2018將繼續提升，長租公寓證券化獲全方位政策支持；需求側居民杠桿增速放緩，按揭利率持續提升，5月至5.56%，預計後續仍持續高位。

從市場動向來看，因城施策和分城輪動導致銷售周期性弱化，一是銷售增速高點較低，二是銷售下滑速度較慢；全國商品房庫存持續下降，部分城市去化周期低至3個月；光大證券維持2018年銷售謹慎看法，預計銷售面積同比下滑5%～10%；限價惜售導致拖延工期，竣工面積增速深度轉負，施工/竣工比值不斷提升，部分中小房企或已事實退出；投資糾結，低庫存、增供給、新開工和價格因素支撐數據高位，土地購置費高增或持續至第三季度；資金面成重要制約因素；預計年內地產投資增速高點或破13%，全年8%～10%。

對此，光大證券給出的下半年投資建議是：板塊磨底、估值逼近歷史低位，萬科大宗影響漸弱；行業龍頭及優質高成長已具備配置價值，推薦“提前半個身位”配置萬科A（000002.SZ）、保利地產（600048.SH）、招商蛇口（001979.SZ）、新城控股（601155.SH）、藍光發展（600466.SH）；同時建議關註局部α機遇，如國改和長租政策利好標的，如光明地產（600708.SH）、世聯行（002285.SZ）。

4.空軍戰機加速列裝，軍工板塊拐點將至關註龍頭（中信建投）

近期美國軍機軍艦頻繁闖入南海，“印太戰略”取代“亞太戰略”成為美國國防戰略的關鍵詞。中信建投認為，為應對南海局勢，我國將進一步增強空軍力量。

2020年前我國將逐步淘汰二代機，以三代機為主體開始向四代機轉變，三代、四代戰機將陸續迎來不同程度的批量交付。中信建投預計未來10年，我國新增戰鬥機數量約為1500架（三代機與四代機比例約為2:1），市場空間約為1000億美元。新增大型運輸機及特種作戰飛機約200架，教練機及其他機型新增約400架，軍用直升機新增約2000架，軍用飛機總的市場空間約為1500億美元。

中信建投認為，進入2018年，軍工行業基本面拐點逐步顯現。外部因素：國防預算增速超預期，2018年中國國防預算11070億，同比增長8.1%，超出市場預期；內部因素：①軍工產業鏈業績迎來拐點，一方面，2018年軍改對訂單壓制作用將大幅減弱，新裝備定型批產將加速，陸軍、戰略支援部隊等新軍種裝備的訂單補償效應或最為明顯。另一方面，實戰化練兵加速新裝備列裝，有望大幅提升裝備維修保障和彈藥需求；②軍工體制改革迎來拐點，軍民融合由規劃進入實質落地階段；央企資本運作數量有望回暖；軍品采購與定價機制改革方案有望出臺；首批院所改制有望完成，與資本市場相關度提升。

中信建投認為標的方面應首選“國家隊”龍頭，同時關註民參軍國產替代。“國家隊”龍頭主要有：①整機：中航沈飛（600760.SH）、中直股份（600038.SH）、內蒙一機（600967.SH）；②分系統/器部件：中航機電（002013.SZ）、中航光電（002179.SZ）、航天電子（600879.SH）、航天電器（002025.SZ）；③院所改制：國睿科技（600562.SH）、中航機電、航天電子。

民參軍國產替代方面，中信建投建議重點關註符合“行業空間大、國產化率低、國產化剛需強勁”三大標準的相關優質公司。主要有：①軍用碳纖維：光威複材（300699.SZ）；②軍用ATE：航新科技（300424.SZ）、天銀機電（300342.SZ）；③軍用半導體：航錦科技（000818.SZ）、景嘉微（300474.SZ）。

5.生豬市場集中度快速提升，龍頭成長屬性不可忽視（財富證券）

我國生豬養殖產業正經歷規模化延長的豬周期。我國生豬價格變化呈現出明顯的周期性，其本質是由“蛛網模型”理論所解釋的產能超調引起的。2014年之前我國的豬周期是典型的三年一輪，但2014年之後的本輪豬周期持續時間延長。

財富證券指出，本輪豬周期與以往不同點是環保高壓導致散戶退出，而規模化養殖場由於退出成本變高且產能擴張速度較快，導致供給調整所需時間變長，蛛網模型變大，豬價上漲和下降的周期均被拉長。隨著養殖規模化的發展，我國豬周期的時間將繼續延長或呈現無明顯波動規律的趨勢。

通過統計近10年的豬價走勢，財富證券指出，生豬價格大致呈現出春節後2～4月價格回落，5月開始反彈至8～9月份，春節前再走高的季節性趨勢。且歷年豬價跌破養殖成本線造成養殖戶虧損時，豬價的季節性反彈幅度更為強烈。財富證券預計2018年6月豬價大概率將啟動季節性反彈行情。中長期來看，代表行業補欄積極性指標的二元母豬價格雖大幅下滑，但母豬廠在2016、2017盈利豐厚，行業產能去化不明顯。

在經歷了2018年3月份以來的養殖深虧後，行業提前淘汰母豬的現象或將持續增加，疊加2019年後補欄高峰階段的母豬開始加速去產能，財富證券預計2018年二季度將會是母豬產能的高峰，對應2019年下半年大概率將會是此輪周期的底部，但認為2018年會是養豬類上市公司的相對底部，這是因為豬周期下行的風險已部分提前釋放，而且即使豬周期下行，但對於成長性上市公司而言，強大的融資能力保障了公司扛得住周期下行並在周期反轉時迎來巨大ROE提升。因此，中長期來看，財富證券認為當前時點生豬養殖板塊配置價值顯現。

目前我國生豬產業正處於規模化和市場集中度快速提升的關鍵時期，上市公司憑借資金、土地、技術和效率的優勢在生豬產業變革中跑馬圈地。雖然豬周期下行階段，生豬養殖類上市公司大幅擴張產能並不一定能產生直接的利潤，但只要公司資金扛得住周期下行的虧損期，就會在下一輪周期來臨時迎來真正的量利齊增，搶得更大的市場空間。基於此，財富證券推薦生豬養殖龍頭溫氏股份（300498.SZ）、牧原股份（002714.SZ），並建議關註成本持續改善、產能快速擴張的彈性標的正邦科技（002157.SZ）、天邦股份（002124.SZ）。

多國抵制之下，美國單邊制裁伊朗恐打折扣

近日，美國政府重啟對伊朗制裁，主要針對非石油貿易與金融領域；按照原定計劃，第二階段的制裁將於11月4日重啟，打擊目標指向伊朗的石油產業。為了保障制裁效果，美國政府不再輕易給予與伊朗做生意的國家和企業豁免權，甚至對傳統盟友歐洲國家也不心慈手軟，因此被視為可能是史上最嚴厲的制裁。

但是，盡管美國制裁來勢洶洶，國際社會卻似乎正在形成一種默契，紛紛強調維護伊核協議的成果。歐盟、俄羅斯、中國都表態要繼續與伊朗保持正常的經貿關系，並正在研究對抗美國次級制裁的措施和方案。

歐盟推出並更新了1996年就出臺的《阻斷法案》。按此法令，如美國對別國的制裁殃及歐盟企業，涉事企業無需遵守相關制裁法案，還可索賠損失及沖銷外國法院基於制裁法案所做判決的影響。俄羅斯則表示將繼續擴大與伊朗所有領域的貿易，包括7月中旬與伊朗簽訂的價值500億美元的石油天然氣合同。而中國多次表示在不違反國際義務的前提下與伊朗保持正常的經貿往來。除了伊核協議的主要簽字國都反對美國單邊退出伊核協議及制裁伊朗之外，土耳其也公開反對美國對伊朗的制裁，並聲稱不會終止與伊朗的經貿合作。與此同時，盡管其他一些國家，如日本、印度、韓國迫於美國壓力做出了讓步，削減了從伊朗進口石油，轉而以沙特及美國石油取而代之，但是並非沒有怨言。

國際社會雖然沒有正式聲明結成抵抗美國制裁伊朗的聯盟，但事實上已經站在同一立場，尤其是歐盟也反對美國的情況過去並不多見。這只能說明特朗普主張退出伊核協議，完全不考慮他國利益、濫用制裁大棒的行為，從根本上危及了別國的利益。

面對美國對伊朗的制裁，歐洲國家異常堅決地表態要與伊朗繼續保持貿易活動；甚至聲明如果歐洲企業懼怕美國制裁、退出伊朗，這些企業有可能面臨歐盟的懲罰。除了經濟利益外，歐洲也擔心伊朗一旦局勢不穩會加劇中東局勢的進一步動蕩。歐洲尤其擔心難民潮會加劇自身的壓力。而特朗普不顧盟友利益，口不擇言、胡亂制裁的任性粗暴行為，是導致歐盟反感以至於集體抵制美國的不可忽視因素。

但是，歐洲的政治立場與現實利益存在巨大的落差，大批歐洲企業不顧歐盟反對仍然在不斷撤離伊朗，使得歐洲在維護伊核協議方面顯得蒼白無力。歐洲也同時減少了從伊朗進口原油。歐洲抵制美國制裁伊朗的效果存在不確定性，但無論如何，歐洲道義及政治上支持伊核協議的立場不太可能改變。

俄羅斯支持伊朗是出於對自身的利益考量。近三年來，憑靠在敘利亞問題上的主導權，俄羅斯能夠重返中東，擴大影響力並擡高與美談判價碼。而伊朗是支持敘利亞巴沙爾政權幫助俄羅斯實現戰略目標的主要力量，伊朗與俄羅斯在政治、經濟與軍事領域的合作也在不斷增強，兩國成為事實上的盟友。俄羅斯也是中東地區伊朗主導的什葉派陣營背後的域外大國勢力。伊朗如果發生動蕩，勢必會使俄羅斯在中東的力量大受削弱。因此，俄羅斯絕對不會坐視伊朗被美國擊垮，會想方設法幫助伊朗渡過難關。俄羅斯本身與美國在全球範圍內矛盾尖銳，也多次並正在遭受美國的制裁和封鎖，兩國勢必會進一步協同行動，共同應對美國的制裁。

土耳其與伊朗存在密切的經濟聯系，尤其是土耳其高度依賴從伊朗進口石油和天然氣。兩國在油氣及其他方面的經濟合作有得天獨厚的地理毗鄰優勢及成本低廉的特點。因此，美國強制所有國家不與伊朗發生經濟聯系甚至不從伊朗進口石油的要求，對土耳其來說是不可接受的。受多重因素的影響，埃爾多安政府近年來與美國矛盾不斷，甚至有從北約退出的可能。土耳其未來會進一步加強與中東鄰國及亞洲各國的關系。因此，土耳其反對美國制裁伊朗也在情理之中。

中國是伊朗第一大貿易夥伴國，伊朗是中國重要的石油供應國。美國制裁伊朗的禁令勢必會嚴重威脅到我國的經濟與能源安全。

因此，美國的制裁行動看似洶湧，但在眾多國家的抵制之下，能否取得預期效果令人懷疑。

（作者系上海外國語大學中東研究所副教授）

責編：孫維維

券商自營盤盈虧探秘：弱市之下誰跑贏了大盤？

正在披露中的券商中報里，自營業務收益出現了有趣的分化。買股還是買債，決定了上半年券商自營盤的不同結局。

第一財經記者統計，已披露中報的19家上市券商中，第一創業、華西證券、中金公司、申萬宏源、中信建投等10家自營收益同比飄紅，而國信證券、興業證券、國元證券等則自營收益同比較大幅度下跌，走出了冰火兩重天的分化。這種分化還表現在，踩中債券階段小牛者自營收益可觀，而重倉權益的則可能出現較大回撤。

弱市之下謀生存，券商也半推半就地加快了業務結構的調整，表現在自營上是除了傳統的固收和權益類投資力求押準市場周期波動，具備業務資質和資本金優勢的券商也已開始增加多元化投資策略，開啟了衍生品交易等非方向性的轉型。

自營兩重天

大勢低迷，自營業務越發成為劃分上半年券商業績好壞的“關鍵分子”，與收入的走向呈現出越來越大的正相關。

有證券行業分析師告訴記者，目前，行業研究通常是用投資收益與公允價值兩個科目相加，來比較各大券商自營的投資收益。但是投資收益科目里，大部分是金融工具持有期間的收益，相當於股息和利息的收入，體現不了券商主動管理能力。

更細節一點看，在老會計準則下，行業研究會以公允價值變動（可供出售金融資產中的公允價值變動+利潤表里的公允價值變動）來更為客觀地衡量券商自營的主動管理能力。而新的會計準則下，則以利潤表中公允價值變動損失、其他綜合收益各項公允價值變動之和，作為整體公允價值的考量。

以中報披露來看，目前中信證券、興業證券、中信建投等A+H股上市券商均采用了新的會計準則，而這也導致了各家報表出現數據分化。

在此背景下，記者統計了各大券商的投資收益和公允價值變動，並計算出自營投資收益率，以求更為客觀地比較上市券商自營賺錢功力。

數據顯示，截至記者發稿，已發布中報的19家上市券商中，第一創業、華西證券、中金公司、申萬宏源、中信建投等10家自營收益同比飄紅，而國信證券、興業證券、國元證券等則自營收益同比較大幅度下跌，走出了冰火兩重天的趨勢。

跟2017年上半年相比，大部分券商自營收益率並不那麽好看，國信證券、財通證券、興業證券、浙商證券等12家均出現了收益率不同程度下滑。

中信證券自營業務上半年拔得頭籌，實現收入53.34億元，較去年同期增加了18.33%。而同期中信證券總的營業收入共計199.93億元，也就是說中信證券每入賬四元其中一元就來自自營收入。按中信證券披露，上半年“證券投資業務”貢獻收入47.41億元，同比增長50.65%。而同期經紀業務雖總體收入51.08億元，量多過證券投資業務，但同比卻下滑1.45%。

緊隨其後的另一家百億級券商——國泰君安自營收益和凈利潤同時出現下滑。國泰君安上半年歸屬母公司凈利潤為40.09億元，同比下滑15.71%。自營投資收益為30.77億元，同比下滑了18.99%。

國信證券與興業證券則屬於大中券商陣營中自營收益跌幅居前者。國信證券上半年投資與交易業務共實現營業收入-2.40億元，同比下降了147.84%。數據顯示，國信證券上半年自營盤規模已縮水逾三成，跌至約440億元。

去年同期依靠投資業務業績亮眼的興業證券，今年也遭遇了同樣的情況。興業證券上半年自營收益約10.05億元，較去年同期下降41.09%，主要系公司證券投資業務收入下滑。為破局，興業證券已加大債券配置，可供出售的金融資產同比增厚約三成，6月末達到了312.18億元。

弱市謀求多元化

“上半年股債開始分化，部分券商在上半年降低權益類配置、提高非權益類的配置，踩準了市場周期，自營收益就很可觀。但也有券商上半年的非權益類配置倉位不夠，或者甚至提高了權益類的倉位，按照上半年的行情走勢，自營收益就會差一點。”東興證券非銀研究員向第一財經表示。

這一觀點也得到自營業務人士的認同。某券商自營內部人士透露，公司自營收入在上半年出現大幅下滑，最主要原因就是權益類倉位較重，一度出現較大的回撤。“上半年行業里有券商自營收入大漲，一方面是因為去年自營收入基數低，另一方面是上半年債券收益不錯，增加了非權益配置的自營盤收入增幅就更加明顯。”

但值得註意的是，在憑借自營收入助力而實現業績增長的券商中，押準市場波動並不是唯一的策略。

以中信證券為例，中報顯示，公司上半年實現營業收入199.92億元，同比增長6.94%；歸母凈利潤55.65億元，同比增長12.96%，繼續在行業內領跑。具體業務方面，證券投資業務實現收入47.41億元，同比增長50.65%，自營業務成為業績增長最大驅動力。

衍生品交易和債券配置，是助推中信證券自營收入大漲的主要原因。中報顯示，中信證券自營權益類證券及證券衍生品占凈資本比重，從年初的33.23%降低至31.78%，但非權益類占比從124.35%增長至172.5%。此外，在公司上半年公允價值變動收益32.39億元中，交易型金融資產虧損45.62億元，而衍生金融工具收益高達62.08億元。

“非方向性的自營投資是大的趨勢，持倉集中、股票偏好明顯等自營投資，慢慢不再會是行業主流。”東興證券研究員表示，以往券商自營呈現了明顯的方向性投資風格，即行情好則自營好、業績更好，市場差則自營差、業績更差。但目前很多大券商開始加強非方向性投資，比如利用場外期權業務和資本金優勢進行自營投資，減少市場周期波動對自營收益的沖擊和影響。

中信證券在中報里也強調，上半年股票自營業務根據市場變化，強化了倉位管理，嚴格管理市場風險，將市場波動帶來的風險盡量控制在較低範圍。同時另類投資業務積極應對市場變化，靈活運用各種金融工具和衍生品進行風險管理，開拓多市場多元化的投資策略，有效分散了投資風險，克服了市場下跌帶來的不利影響。

上半年為數不多的凈利潤正增長的券商中，申萬宏源亦是受益於自營收入增長。中報顯示，申萬宏源投資收益與公允價值變動收益合計實現21.66億元，同比增加5.86億元、增長37.06%。從收入結構上看，投資收益與公允價值變動收益合計占比35.66%，同比增加了9.59個百分點。

“2018年上半年，公司投資交易業務繼續推進傳統自營向綜合交易、協同服務的戰略目標轉型。在可交換債券和ABS投資、策略多元化投資、大類資產配置組合、場外衍生品等方面進行了戰略布局。固定收益類投資把握市場變化，通過多品種交易增厚收益，增加低風險業務收入。積極籌備跨境業務、上交所場內期權做市業務、場外期權二級交易商資格備案和一級交易商申請、滬倫通業務資格準備各項工作。”申萬宏源在中報里稱。

東興證券研究員預計，未來券商自營將更多采用非方向性的投資，規模和杠桿都會出現齊升的趨勢。但這種轉型對券商也提出了新的要求，包括資本金充足、具備高效的投研體系和交易能力等。相比而言，具備業務資質和資本金優勢的大券商將具備明顯優勢，中小券商自營表現可能會出現進一步分化。（第一財經記者尹婧霏對本文亦有貢獻）

責編：蘇蔓薏